行业研究报告
流动性，运力，经济复苏贯彻 2011年 增持(维持)
市场数据 报告摘要:
煤炭行业指数
三个月涨跌幅
35%
一，“十二五”期间，煤炭行业集中度进一步提高: 煤炭企业产业集中化的提高，上
游煤炭企业可以需定产，定价话语权提高，支撑煤炭价格。“十二五”期间，形成 10
个亿吨级、10 个 5000 万吨级特大型煤炭企业；全国煤矿采煤机械化程度达到 75%以上，
十二五规划还将煤矿企业的数量目标控制为 4000 家。到 2015 年，30 万吨以下的小煤
矿产量将减少为 5 亿吨，占全国煤炭总产量的 13%。煤炭总产量将达到 36-38 亿吨，
大型煤矿占 25 亿吨，将从“十一五”期间 56%提高到 66%，大型煤矿成为产煤主导。
二，2011 年供需基本平衡，运输能力趋紧，导致季节性区域供给偏紧: “十二五”
期间煤炭供给进一步西移，运输扮演供给中重要角色。我们从供给、下游耗煤需求
等维度来分析得出明年煤炭供需基本达到平衡。供给侧明年煤炭增量主要来自蒙陕，
山西改扩建矿释放产能很少，其他主要产煤省份释放产量也不多。需求侧主要从四
大耗煤行业来分析，火电、焦炭、钢铁、建材、化工仍保持一定的增速，但增速有
所放缓，主要考虑国家进行产业结构调整，导致重化工产量增速下降引致耗煤增速
下降。同时考虑到明年运输增量仍旧不多，运输能力不能满足新增产能，导致季节
性供给略紧张。我们预计明年进口煤仍旧维持高的水平，国际煤炭价格维持高位也
支撑国内煤炭价格。
三，投资策略：国家政策将从宽松货币回归正常。明年上半年 CPI 仍旧处于高位，
需要紧缩流动性来抑制通货膨胀，随着下半年 CPI 回落，政策将有所放松，明年下
半年煤炭需求量将有较大幅度增长。我们得出的结论是：根据往年通货膨胀时期得
出煤炭价格上涨滞后于 CPI 上涨和大宗商品价格上涨，但考虑到紧缩政策来抑制通
货膨胀，明年前半段总体处于震荡格局。随着流动性预期好转，下游耗煤需求增速
上升，供给可能略显偏紧。同时对于 2011 年，外围环境仍是一个不确定的因素，欧
洲主权债务危机以及美国经济复苏前景的不确定性将使得美元波动频繁，对大宗商
品及煤炭价格走势造成影响。 我们看好以下几类公司。一，资产注入预期比较强烈，
如开滦股份，2010 年集团产量将突破 5000 万吨，集团许多成熟资产都已具备良好盈
利能力，符合注入标准。二，稀缺资源类炼焦煤公司，钢厂高炉大型化，对优质炼
焦煤需求越来越大。利好于如焦煤龙头企业西山煤电、区域焦煤龙头冀中能源。三，
基本面比较好的公司，内涵式增长+外延式扩张。如潞安环能，忻州、临汾整合矿井
释放产能，企业所得税优惠政策等。如兰花科创，整合矿井将在 2011 年释放产能，
化肥业务减亏复产。
四，风险因素：发改委限制煤炭价格的上涨；货币紧缩超预期；美元指数强劲反弹，
大宗商品超预期下跌。
上证综合指数
沪深 300 指数
相对股价表现
相关研究
分析师：钱小丽
8621-68761616-8098
qianxl@
煤炭行业
2010-12-22
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目录
1.煤炭行业历史回顾 ........................................................................................................................................... 1
2.“十二五”期间煤炭的几大看点 ........................................................................................................................ 2
3. 2011 年煤炭供需面分析……………………………………………………………………………………..5
各个产煤大省的历年煤炭供给情况 .......................................................................................................... 5
煤炭固定资产仍旧投资保持高位 ............................................................................................................... 6
年“三西”仍是煤炭供应大省，“蒙陕”是供应主力 ................................................................................ 7
运力仍旧制约煤炭的供给 ........................................................................................................................... 8
年进口仍旧维持高的水平 .................................................................................................................. 10
下游需求耗煤 .............................................................................................................................................. 11
4. 煤炭价格稳中上涨 ....................................................................................................................................... 12
明年重点合同电煤价格涨价被限制，不影响现货煤价 .......................................................................... 12
看好炼焦煤价格 ......................................................................................................................................... 14
5. 2011 年投资策略 ........................................................................................................................................... 15
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图表 1 耗煤量、价格与采掘指数对比 .................................................................................................... 2
图表 2 广义货币供应 M2、CPI 与采掘指数对比 ................................................................................... 2
图表 3 中原煤、美元走势对比 ................................................................................................................ 2
图表 4CRB 综合现货与金属现货走势 ..................................................................................................... 2
图表 5 全国、三西产量（单位：万吨） ................................................................................................ 6
图表 6 三西产量、增量占比趋势 ............................................................................................................. 6
图表 7 煤炭进口增速很快 ....................................................................................................................... 10
图表 8 秦皇岛煤炭价格小幅下跌(单位:元/吨) ..................................................................................... 13
图表 9 澳大利亚 BJ 价格小幅上涨(单位:美元/吨) ................................................................................ 13
图表 10 国际三大港口动力煤现货价(单位:美元/吨) ........................................................................... 13
图表 1 1 日澳焦煤协议价(单位:美元/吨) ............................................................................................... 15
表一：煤炭行业固定资产投资（单位：亿元） ...................................................................................... 7
表二.山西煤炭集团产量情况 ................................................................................................................... 7
表三.现有煤炭铁路运输能力的预测........................................................................................................ 9
表四.下游四大行业耗煤总量 .................................................................................................................. 11
表五: 重点公司盈利预测及投资评级.................................................................................................... 16
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1.煤炭行业历史回顾
2010年 1-10月煤炭产量为 万吨，同比增长 %；全国
国有重点煤矿原煤产量为 万吨，同比增长 %；全国
国有地方煤矿原煤产量为 万吨，同比增长 %；全国
乡镇煤矿原煤产量为 万吨，同比增长 %。我们在年
度报告中预测 2010 年煤炭整体供需平衡，但由于受经济结构调整
和节能减排的影响，下游耗煤需求增速放缓，当时我们观察先行指
标库存情况，不管是中转地库存、下游库存，煤矿库存都处于高位 ，
基本面一般。我们预测 2010年煤炭产量为 32亿吨左右，下游耗煤
需求为 33 亿吨，全年整体供需平衡，区域、季节因素导致煤炭供
给略紧。
煤炭具有双重属性：商品属性和资源属性。在流动性泛滥时期，煤
炭的资源属性表现突出；为了防止经济通缩，美、日实行定量宽松
的货币政策，导致全球流动性泛滥，大量的热钱涌入新兴市场国家，
美元大幅贬值，原油价格大幅上涨，大宗商品价格暴涨，同时煤炭
股存在估值洼地，导致煤炭股大涨。截止 2010-11月，中国广义货
币供应量M2同比增长 %，CPI同比增长 %，预计新增新贷
超额发放。
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图表 1 耗煤量、价格与采掘指数对比 图表 2 广义货币供应 M2、CPI 与采掘指数对比
资料来源: WIND、中国煤炭资料源、德邦研究所
图表 3 中原煤、美元走势对比 图表 4CRB 综合现货与金属现货走势
资料来源: WIND、德邦研究所
2.“十二五”期间煤炭的几大看点
中国能源主体“煤老大”在“十二五”期间实现“低碳”能源转型显的急
为迫切，国际承诺“到 2020年，我国非化石能源消费占一次能源的比重
将达到 15%，中国国内单位生产总值二氧化碳排放比 2005 年下降
40%-45%。“十二五”期间万元 GDP 能耗年复合减少 %左右，水电和
0
50000
100000
150000
200000
200
9年1
2月
201
0年1
月
201
0年2
月
201
0年3
月
201
0年4
月
201
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月
201
0年6
月
201
0年7
月
201
0年8
月
201
0年9
月
201
0年1
0月
201
0年1
1月
-60%
-40%
-20%
0%
20%
电力行业耗煤 采掘指数环比增幅 秦皇岛煤炭价格环比增幅
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核电占一次能源比重将提高 %，风电、太阳能、生物质能新能源占一
次能源比重将提高 %，原煤占一次能源比重将由 70%左右降低到 65%，
煤炭的高效低碳化利用呼唤大型煤炭、煤电、煤化工基地的建设。煤企并
购重组、大型煤炭基地建设、煤炭科技创新将成为“十二五”期间我国煤
炭工业节约化，低碳化的三大推手。煤炭的利用发展方向，发展现代煤化
工，现代煤化工主要是把煤变成油，把煤变成烯烃、天然气。中国烯烃大
概一年是 7000万吨，煤制烯烃与原油相比，在成本上有很大的竞争优势。
召开的全国煤炭工作会议中提出：到 2015年形成 10个亿吨级、10个 5000
万吨级特大型煤炭企业：全国煤炭采煤机械化程度达到 75%以上，千万
吨级煤矿达到 60 处，大型煤炭产量占全国的 65%以上。“十一五”规划
中“到 2010年形成 6至 8个亿吨级和 8至 10个 5000万吨级大型煤炭企
业集团，大型煤企煤炭产量占全国的 50%以上。据国家能源局预计，2010
年全国煤炭年产量超过亿吨的企业集团将超过 6家，年产量 5000万吨到
亿吨的企业集团将超过 9家。“十二五”期间产业集中度将越来越高，可
以进一步提高煤炭利用效率。其中，“十二五”期间神东、陕北、黄拢、
宁东基地，将着力推进资源整合、合理布局，建成一批世界一流的千万吨
级矿井群，加快运煤通道建设，保障全国煤炭稳定供应。晋北、晋中、晋
东基地，要重点做好整合煤矿升级改造，发展煤层气产业，对优质炼焦煤
和无烟煤资源实行保护性开发。蒙东基地、内蒙古东部褐煤矿区重点实施
煤电一体化，煤炭主要供应东北地区。
“十二五”期间全国煤炭生产开发布局将变为：控制东部、稳定中部、开
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发西部。特别的，在建设方面，东部将接续建设，中部适度建设，西部重
点建设。东部的煤炭产量将控制在 5 亿吨以内，中部煤炭产量占 35%左
右，西部煤炭产量增量占 65%。届时，“西煤东运，北煤南运”的规模将
进一步扩大。而“十一五”期间，产业布局则以区域生产为主。根据煤炭
资源、区位、市场等情况划分为煤炭调入区、煤炭调出区、煤炭自给区。
其中调入区为京津冀、东北、华东、中南四个规划区，调出区为晋陕蒙甘，
自给区为西南、新甘青两个规划区。
企业兼并重组仍是“十二五”期间的重点，煤矿企业的数量目标控制为
4000家，截止 2010年 01月-09月，关闭煤矿数量为 1611个，关闭煤矿
产能 13459万吨，煤矿数量从 2005年的 20622处下降到 2010年的 1万处，
产量从 05年的 10亿吨下降为 10年的 7亿吨。2006-2009年，关闭小煤
矿 7466处，淘汰落后产能约 3亿吨/年，“十一五”期间小煤矿减少 10000
个，减少产能 4亿吨。“十二五”期间，山西、内蒙古、宁夏、甘肃和新
疆六省以整合改造为重点，将 30万吨∕年以下的小煤矿退出生产领域；
云南和贵州采取以大压小、整合改造和关闭淘汰相结合的方式减少小煤矿
数量。到 2015年，30万吨以下的小煤矿产量将减少为 5亿吨，占全国煤
炭总产量的 13%。“十二五”期间， 关闭小煤矿产能为 2亿吨左右。
综上所述：在经济结构调整的大背景下，将从固定资产投资拉动经济转变
为以内需带动经济，“十二五”期间固定资产投资增速将有所放缓，但仍
会保持在高的水平。同时，“十二五”期间将发展“低碳”经济，进一步
增加清洁能源的利用，减少煤炭消费占一次能源的比例，煤炭需求增速将
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有所放缓，预计“十二五”期末煤炭消费量将达到 40亿吨左右，“十二五”
期间设置了煤炭产量天花板，预计到 2015年末，煤炭产量达到 38亿吨，
但是根据以往规划煤炭产量的情况来看，“十二五”期间煤炭产量可能再
次超过产量规划，截止 2009年年底，全国煤矿生产能力已经达到 32亿吨，
在建规模约 10亿吨。按照煤炭的建设周期，将在“十二五”期间投产，
考虑到煤矿部分资源枯竭因素，到 2015年，全国煤炭供应能力可能将达
到 40亿吨。总体来讲，煤炭“十二五”期间供需基本平衡，但考虑到规
划前期可能因为区域不平衡，运输能力跟不上煤炭新增量，同时资源整合
矿释放产能要到 2012年下半年，运输条件到 2013年之后将有所改善，整
体来讲 2013年之前煤炭供给略偏紧，将以进口煤来满足国内煤炭供给的
缺口。“十二五”期间，煤炭产业集中度将越来越高，煤炭行业将以需定
产，煤炭企业定价话语权将越来越大，支撑上游煤炭价格。同时未来将看
好产业结构升级的煤炭企业。
3. 2011 年煤炭供需面分析
各个产煤大省的历年煤炭供给情况
截止 2010年 10月，全国原煤产量累计为 亿吨。其中：山西原煤产
量为 亿吨，同比增长 %；内蒙古原煤产量为 亿吨，同比增
长 %；陕西原煤产量为 亿吨，同比增长 %；中国神华原煤
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产量为 3 亿吨左右，同比增长 %；河南原煤产量为 亿吨，同比
负增长；各个产煤大省占全国煤炭份额为 60%左右，截止 10月份三西增
量为 亿吨，占原煤增量大约为 %。我们预计 2010 年全国原煤
产量约为 亿吨左右。
图表 5 全国、三西产量（单位：万吨） 图表 6 三西产量、增量占比趋势
资料来源:中国煤炭资源网
煤炭固定资产仍旧投资保持高位
在经济结构转型的大背景下，固定资产投资仍旧保持高速增长，同时煤炭
行业在高利润的趋势下以及在“十二五”期间仍旧有大量的改扩建在建以
及拟建矿，煤炭行业固定资产投资增速维持在 15%左右。我们预测 2011
年固定资产投资增速为 18%左右，2011年固定资产投资为 4311亿元，同
时假设 2011年的吨煤投资为 555元/吨，预测 2011年新增产能为 4亿吨
左右。
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表一：煤炭行业固定资产投资（单位：亿元）
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
煤炭行业固定资
产投资（亿元） 436 690 1459 1805 2399 3021 3653
投资增速 52% 58% 68% 25% 24% 33% 26% 21%
固定资产交付使
用率 62% 43% 45% 48% 55% 50% 58% 55%
新增煤炭产能（万
吨） 7443 15441 18377 22648 26984 23059 32006 36201
吨煤投资（元∕
吨） 363 193 282 309 368 519 555 555
资料来源：国家统计局，德邦证券研究所
年“三西”仍是煤炭供应大省，“蒙陕”是供应主力
“三西”仍是未来几年的主要增产区域。其中：2009 年山西七大煤炭集
团占山西产量为 51%左右，随着煤炭产业化的集中，七大煤炭集团产量
会进一步增加，预计 2010年产量占比提高到 52%左右。未来山西主要是
靠整合矿扩建释放产量，我们预计 2011年山西释放产量会比较少，2012
年后会逐步释放产量。“十二五”期间，山西五大集团都会超越亿吨规模。
表二.山西煤炭集团产量情况
2007A 2008A 2009A 2010 年 1-11 月
大同集团 6550 6891 7450 8961
焦煤集团 7237 8029 8078 8451
阳泉集团 3303 3729 4346 4455
潞安集团 3578 3738 4181 4022
晋城集团 3221 3744 4261 3939
煤销集团 1560 2461
中煤能源（平朔和煤
气化） 9947
山煤集团 327 456 600
兰花集团 679
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地放矿产能 20784 19142
59354 66596
资料来源：中国煤炭资源网，德邦证券研究所
预计 2010年陕西的产量将达到 3亿吨左右。其中：2009年陕西煤化工和
中国神华在陕西的产量占比为 46%，随着往后榆林地区新增规模的扩大，
两大主要产煤企业占比会进一步提高。宁夏主要以神华宁煤集团为主体，
主矿区集中在宁东地区，2009年宁煤集团在宁夏原煤产量超过 5000万吨，
占比 90%左右。甘肃主要煤炭生产集团是华亭煤业集团和靖远集团，2009
年产量为 2647万吨，占比为 67%左右。
预计 2010年内蒙古的产量将达到 6亿吨左右。内蒙古未来新增煤炭产能
主要集中在鄂尔多斯、锡盟、呼盟。内蒙古部分拟建、在建煤矿产能大约
5亿吨，未来释放产能巨大。截止 2010年 10月，内蒙古国有重点煤矿原
煤产量为 万吨，同比增长 %；内蒙乡镇煤矿原煤产量为
万吨，同比增长 %。
运力仍旧制约煤炭的供给
“三西”地区和贵州是主要的煤炭调出地区，华东地区是我国主要的煤炭
调入地区，由于区域的不平衡，导致“北煤南运，西煤东运”，运输在其
中扮演着及其重要的角色，铁路煤炭运量占全国总运输量的 70%，占铁
路总货运量的比重 40%以上。现有三大通道“北通道、中通道、南通道”；
北通道中的大秦线主要是运晋煤，主要从秦皇岛下水；神朔黄线主要是运
神府东胜煤，主要是从黄骅港下水；新建第三运煤通道将以内蒙西部、陕
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西北部和宁东为集煤腹地。大通道起点设在鄂尔多斯的准格尔，一期工程
已经开工，一期张家口到唐山的张唐铁路，预计 2013年建成；二期准格
尔到张家口，计划 2011年动工。终点入海港口在唐山曹妃甸，全长 1000
余公里，远期年设计运能 2亿吨。
蒙西现有主要煤运通道主要是经大包，大准铁路集运后通过大秦线在秦皇
岛下海，经包神、神朔铁路在黄骅港下海。2011 年蒙西地区新增煤炭运
量在 5000万吨左右，蒙东有 50%的产量主要是调入大东北，还有一部分
就地消化，蒙东 12年运力将有所缓解，但仍存在瓶颈。蒙西未来 2-3年
将形成由京包、准朔、大秦铁路构成的东西出海煤运通道，由包西、宁西、
西康、湘渝铁路构成的南下煤运通道，由张集、集包三四线、张唐、呼准
东铁路构成并延至曹妃甸港的出海煤运通道。
山西中南部煤运大通道到 2014 年才可投产.山西的煤运通道主要有大秦
线、京原线、石太线、太焦线、邯长线。我们预计 2011年新增运量很少。
表三.现有煤炭铁路运输能力的预测
在运的三条主要通道 2007 2008 2009 2010E 2011E
北通路
大秦线 28585 34020 33000 40000 40000
丰沙大线 2362 4000 4000 5000 6000
京原线 1213 1250 1400 1500 1700
集通线 870 900 1000 1000 1200
朔黄线 13275 15000 14900 16000 18000
中通路
石太线 6849 7000 7000 10000 10000
邯长线 890 1500 3000 4000 4000
南通路
太焦线 4961 5000 8000 9000 9000
侯月线 7441 8000 10000 17000 18000
陇海线 1098 1500 1500 2400 2400
西康线 450 800 1200 1200 2000
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宁西线 709 1000 1500 2000 2000
资料来源：德邦证券研究所
年进口仍旧维持高的水平
由于煤炭供需区域结构的不平衡，运输能力的紧张，东部煤炭需求量比较
大，我国由煤炭净出口国家转变为煤炭净进口国家，1-10 月份煤炭进口
量为 亿吨，其中：11月份煤炭进口量为 1388万吨。1-10月份煤炭
出口量为 1886万吨，其中：11月份煤炭出口量为 128万吨。
东部沿海地区的煤炭主要是从“三西”调入，考虑到 2011年山西整合矿
释放产量很少，内蒙陕西的运输增量也很少，东部自产煤的产量趋于稳定，
未来产量有可能逐渐减少，明年东部沿海地区的煤炭进口仍旧会维持在一
个高的水平。我们预计 2010年煤炭进口量将超过亿吨水平。
未来随着 “三西”煤炭整合矿和在建矿的产量释放，运输能力提升，以
及产业结构的转移以及节能减排效应的存在，进口煤的增速将渐渐减弱，
但未来几年进口煤仍是调节区域不平衡的主要来源。
图表 7 煤炭进口增速很快
资料来源:中国煤炭资源网、德邦研究所
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下游需求耗煤
我们根据明年宏观预测 CPI为 %、M2为 17%、GDP为 %、固定资
产投资为 23%的前提下，假设明年火电发电量增速为 11%、生铁产量增
速为 5%、水泥产量增速为 8%。
我们预计 2011年下游火电耗煤、生铁耗煤、水泥耗煤、合成氨耗煤分别
为 亿吨、亿吨、亿吨，亿吨，下游总的耗煤量为
亿吨。考虑到节能减排的因素，耗煤量大约在 34亿吨。
表四.下游四大行业耗煤总量
2007A 2008A 2009A 2010E 2011E
煤炭总消费量（工业原煤，
万吨）
251651 275537 311457
328111
348274
火电发电量（亿千瓦时） 27013 27901 29828 33801 37519
增速 % % % % 11%
供电标煤单耗（克/千瓦
时） 356 349 342 334 330
火电耗煤（万吨）
139888 143010 149546
166180 179377
火电耗煤量占比 56% 52% 48% 51% %
生铁产量（万吨） 46945 47067 54375 59812 62802
增速 % % % 10% 5%
生铁单耗（吨/吨）
生铁耗煤(万吨） 33211 33341 37374 40865 42705
生铁耗煤占比 13% 12% 12% 12% %
水泥产量（万吨） 135412 138838 162898 187333 202319
增速 % % 18% 13% 8%
水泥单耗（千克/吨） 195 189 185 185 183
建材行业耗煤（万吨） 26405 36098 40725 34657 37024
建材行业耗煤占比 10% 10% 11% 11% %
合成氨产量（万吨） 5159 4995 5136 5136 5093
合成氨单耗（吨/吨）
化肥耗煤（万吨） 9286 8991 9243 9245 9168
化肥耗煤占比 3% 2% 3% 2% 3%
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四大行业耗煤总量（万吨）
206131 209118 223743
248597
268274
四大行业耗煤占比 82% 76% 72% 76% 77%
其它行业耗煤（万吨） 45521 66419 87714 79514 80000
总耗煤量的合计（万吨） 251651 275537 311457 328111 348274
总耗煤量增速 7% % 13% % %
资料来源:中国煤炭资源网 德邦证券研究所
综上所述：我们预计 2011 年的煤炭产量大约为 34 亿吨，下游耗煤量大约为 34
亿吨，明年煤炭整体供需平衡，但由于运输能力的欠缺，进口煤仍旧维持高的水
平。但考虑到煤炭金融属性的增强，明年欧洲主权债务危机的不明朗，美国经济
是否好转都决定流动性是否会进一步的扩大，为了抑制流动性国内紧缩预期是否
会进一步增强，煤炭股将高位震荡。同时由于季节性因素导致下游耗煤量增加，
运输能力跟不上也会导致煤炭价格的上涨。
3. 煤炭价格稳中上涨
明年重点合同电煤价格涨价被限制，不影响现货煤价
发改委要求 2011年重点合同电煤价格要维持 2010年水平不变，不得
以任何形式加价。由于前期通货膨胀压力较大，从而抑制上游煤炭价
格。我们认为重点合同电煤只是销量其中的很少的一部分，对煤炭企
业的影响会比较小，同时煤炭企业会增加企业的现货煤炭销售量，减
少重点合同煤的销量，限价对 2011年现货煤炭价格影响比较小。
目前秦皇岛山西优混（5500 大卡）的价格为 785 元∕吨，国际澳煤
BJ的价格为 美元/吨，运抵广州港到岸价格高于国内现货价格
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为 233元∕吨，国内现货煤价折价幅度为 27%。
国际煤炭现货价格上涨，其中：欧洲 ARA港动力煤价格为 美
元∕吨、查理德 RB动力煤价格为 美元/吨、纽卡斯尔 NEWC
动力煤价格为 美元/吨，考虑到流动性因素，以及澳元升值，
国际煤炭价格看涨，支撑国内煤炭价格。
我们预计 2011年现货煤炭价格上涨 10%左右。
图表 8 秦皇岛煤炭价格小幅下跌(单位:元/吨) 图表 9 澳大利亚 BJ 价格小幅上涨(单位:美元/吨)
图表 10 国际三大港口动力煤现货价(单位:美元/吨)
资料来源:WIND、德邦研究所
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看好炼焦煤价格
统计显示，去年国内炼焦原煤的产量为 亿吨，而高品质强粘煤（主
焦煤及肥煤）的产量仅为 亿吨，粗钢产量为 亿吨，炼焦精煤消耗
量为 亿吨，炼焦原煤消耗量为 亿吨。 2010年 1-10月，全国粗
钢产量为 52510万吨，同比增长 % 。炼焦煤的产量为 41421万吨，
同比增长 %；炼焦煤消费量为 43694万吨，同比增长 %。预计
2010，2013 年炼焦原煤产量为 113320 万吨和 132110 万吨，精煤产量为
45665万吨和 51648万吨；2010，2013年炼焦煤原煤需求量为 83500万吨
和 90300万吨，炼焦精煤需求量为 46400万吨和 54500万吨。优质炼焦煤
供不应求。
西山煤电的主焦煤价格为 1170元/吨，肥精煤价格为 1265元/吨。
日澳签订 2011 年一季度焦煤协议价上调 8%的要求，国际焦煤价格重新
回到 2010年三季度价格高点 225美元∕吨，2010年 10-12月日澳炼焦煤
的价格为 209美元∕吨，主要是全球钢铁产量开始回升，焦煤需求旺盛。
我们预计国内优质炼焦煤价格上涨 7%左右的水平。
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图表 1 1 日澳焦煤协议价(单位:美元/吨)
资料来源:德邦研究所
5. 2011 年投资策略
对于 2011年，从宏观大背景来分析，前期仍是以控通胀为主基调。从历
次通胀来看，在 GDP 下行，CPI 上行阶段时，此时的煤炭价格大涨，煤
炭股远远跑赢大盘，获得很好的收益，根据宏观行业分析，前半段 CPI
将在 4%左右的一个水平，随后慢慢回落，三，四季度将回归合理的范围，
前期 CPI 处于高位时，紧预期的政策风险将抑制煤炭股的疯涨，此时是
一个投机与政策博弈的一个过程，煤炭股将呈现高位震荡的走势。此轮通
胀是外围环境实行定量宽松的货币政策和国内存量货币过多造成的，也许
是“经济虚假过热”，随着后期产出缺口的下降，通胀将下行，政策将有
所放松，此时将开启新一轮的增长周期。我们认为前半段煤炭股将高位震
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荡，中期将有所回调，主要是政策调控带来的效应，中后期随着新一轮的
增长周期的开始，下游需求耗煤增速将有所上升，此时煤炭股将迎来一波
好的行情。
对于 2011年，外围环境仍是一个不确定的因素，欧洲主权债务危机仍旧
没有根本性的好转，同时美国房屋市场的疲软以及就业市场的黯淡，发达
经济体经济复苏的不确定性引致发达经济体货币政策的不确定性。
我们看好的公司：资产注入仍旧是明年的主要看点。主要公司有：开滦股
份、国阳新能。在节能减排影响下，大型炉的广泛使用，优质炼焦煤将越
来越稀缺。主要公司有：西山煤电、冀中能源。基本面比较好，内涵式增
长+外延式扩张。主要公司有：潞安环能、兰花科创。
表五: 重点公司盈利预测及投资评级
公司名称 投资评
级 股票代码 09年EPS 10 年 EPS 11年EPS 09 年 PE
10 年
PE 11 年 PE
冀中能源 买入 000937
煤气化 增持 000968
西山煤电 买入 000983
兰花科创 买入 600123
国阳新能 增持 600348
盘江股份 增持 600395
山煤国际 增持 600546
开滦股份 买入 600997
中国神华 买入 601088
潞安环能 买入 601699 26
国投新集 增持 601918
资料来源:德邦证券研究所
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投资评级
一、行业评级
推荐 – Attractive： 预期未来 6 个月行业指数将跑赢沪深 300 指数
中性 – In-Line： 预期未来 6 个月行业指数与沪深 300 指数持平
回避 – Cautious： 预期未来 6 个月行业指数将跑输沪深 300 指数
二、股票评级
买入 – Buy： 预期未来 6 个月股价涨幅≥20%
增持 – Outperform： 预期未来 6 个月股价涨幅为 10%-20%
中性 – Neutral： 预期未来 6 个月股价涨幅为-10% - +10%
减持 – Sell： 预期未来 6 个月股价跌幅>10%
