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证券研究报告
＃industryId＃
商业贸易
＃investSuggestion＃ 推荐
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维持
）
重点公司
重点公司 评级
＃relatedReport＃ 相关报告
《电商系列之（一）拼多多：错
位竞争实现弯道超车，快速发展
问题凸显》
＃emailAuthor＃ 分析师：
王俊杰
wangjunjie@
S0190518080003
＃assAuthor＃ 研究助理：
金秋
jinqiu@
＃assAuthor＃
投资要点
＃summary＃
美团点评是一家以“吃喝玩乐”为核心，在生活服务电商领域家喻户晓的一站式平台。
业务分为“外卖到家”、“到店及酒店旅游”、和“新业务及其他”三大场景，占总收
入百分比分别为 62%、32%、和 6%。2017 年美团点评的服务范围覆盖全国超过 2800
个市县的 亿交易用户和 440 万活跃商家，GMV 达到 3,572 亿元。公司 16-17 年营
收增速分别为 223%、108%，虽增速下滑但仍保持迅猛发展态势；经调整亏损净额为
亿元、 亿元、 亿元，业绩减亏趋势明显。
餐饮外卖业务 GMV 目前行业第一，到店和酒旅业务贡献高毛利。从业务组成来看，
餐饮外卖”和“到店、酒店及旅游”两部分贡献了平台绝大部分的收入。餐饮外卖收入
CGAR 达到 %，3 年内变现率提升 12 倍，商家层面议价能力强。2017 年餐饮外
卖的毛利首次由负转正，毛利率低主要由于外卖骑手费用高。但平台已建成全球最大
的即时配送网络，骑手成本有望缩减。“到店、酒店及旅游”部分发展成熟，毛利率
达到 %。目前“新业务及其他”部分对于收入贡献极少，仍处于起步阶段，未来
会审慎发展。
从收入性质来看，佣金贡献了绝大部分营收。考虑到公司与平台商家关系的平衡，扣
点率的提升不可持续，未来变现率的提升或主要源于竞价机制优化驱动的平台广告收
入的提升，以及摩拜单车使用费、广告费的提升。
平台网络和规模效应增强用户粘性，营销费用率逐年降低。美团点评在核心品类的基
础上拓宽边界，满足同一批客户不同类型的生活服务相关需求，网络效应和规模效应
增强了消费者、商家和其他参与方的粘性，形成良性循环。销售及营销费用对于营收
的贡献从 2015 年的 1： 提升到 2017 年的 1：，“烧钱补贴”效率提高。用户
使用美团点评时间越久，在平台上交易越频繁。2017 年超过 80%的酒店预订和约 74%
其他生活服务新增交易用户来源于即时配送及到店餐饮交易用户。
净利润短期不易扭亏为盈，现金流主要依赖融资。虽然经营亏损收窄，2017 年净亏损
仍达 190 亿元。公司近年来现金流充裕，2015-17 年末现金流余额为 168 亿元、94 亿
元、194 亿元，主要源于强大的筹资能力，三年间筹资现金流净增加 478 亿元。经营
现金流为负主要源于业绩亏损，由于公司亏损额度较大且短期盈利能力弱，预计经营
现金流净额短期内难以回正；筹资现金主要源于股权融资，IPO 有望筹得 280 亿元。
美团负债率大幅高于业内公司，叠加自身造血能力不足、发债借款空间被可转换可赎
回优先股挤压，未来融资、偿债面临一定风险。
注重技术投入，继续扩大消费者和商家，以“吃”为中心专注于生活服务领域延伸边
界，未来有无穷可能性。IPO 募得资金主要用于技术的研发升级，以及开发新产品和
服务。未来战略的重点依然是扩大商家和消费群体，为他们提供更好的服务，帮助大
家“吃得更好，生活更好”。
风险提示：市场竞争激烈、业务拓展不及预期、盈利能力不及预期、偿债能力
不及预期
＃title＃
电商系列之（二）美团点评（）：专注
生活服务领域的无边界超级平台
＃createTime1＃
2018 年 09 月 25 日
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行业深度研究报告
目 录
一、公司概况：一站式生活服务平台初形成 ........................................................ - 4 -
、不断拓展业务边界，覆盖“吃喝玩乐”全需求 ........................................ - 4 -
、提供多种生活服务品类，部分业务达到行业第一 .................................... - 5 -
、腾讯为第一大股东，管理团队保留控制权................................................ - 7 -
二、行业前景：对宏观经济敏感度较低，行业发展空间广阔 ............................. - 9 -
、解放双手，提高效率，生活服务类需求日益增多 .................................... - 9 -
、互联网和移动支付的发展加速线下消费的线上渗透 ................................ - 9 -
、劳动力资源丰富助力即时配送网络的构建.............................................. - 10 -
三、业务分析：专注生活服务，三大场景协同发力........................................... - 12 -
、餐饮外卖：平台最核心业务,GMV 行业第一且利润增长可期 .............. - 14 -
、到店、酒店及旅游：成熟的高毛利业务，流量变现的重要出口 .......... - 17 -
、新业务及其他：初期拓展阶段，未来审慎发展 ...................................... - 21 -
四、财务情况：目前现金流充足，但短期不易实现盈利 ................................... - 22 -
、平台毛利率受餐饮外卖和新业务拖累 ..................................................... - 22 -
、期间费用率改善明显，交易用户激励趋于理性 ...................................... - 23 -
、经营亏损收窄，净利润短期不易扭亏为盈.............................................. - 25 -
、现金流充裕主要依赖融资，负债率大幅高于业内公司 .......................... - 26 -
五、未来规划：用技术投入强化自身优势，站稳脚跟....................................... - 29 -
、注重技术投入, 为长久发展奠定基础 ...................................................... - 29 -
、以消费者和商家为中心，赢得市场的的真正认可 .................................. - 30 -
、以“吃”为核心专注生活服务领域，边界拓展潜力无限 ...................... - 32 -
六、总结 .................................................................................................................. - 33 -
图 1、十五年构建“吃喝玩乐”一站式生活服务平台.......................................... - 4 -
图 2、平台营收年复合增长率达 191%（亿元） ................................................... - 4 -
图 3、平台 GMV 和商家及用户数量均快速上涨 .................................................. - 4 -
图 4、外卖业务 GMV 保持行业第一 ...................................................................... - 6 -
图 5、国内酒店间夜数刚刚达到行业第一 ............................................................. - 6 -
图 6、腾讯为第一大股东 ......................................................................................... - 7 -
图 7、王兴投票权近半 ............................................................................................. - 7 -
图 8、我国生活服务行业的市场规模按 %的 CGAR 增长 .......................... - 9 -
图 9、我国生活服务行业和门店的线上渗透率逐年递增 .................................... - 10 -
图 10、我国劳动力供给将由工业和农业逐步转向服务业（百万） .................. - 11 -
图 11、平台 GMV 有巨大上升空间 ...................................................................... - 12 -
图 12、交易笔数增速高于 GMV 增速 .................................................................. - 12 -
图 13、平台收入主要来自于佣金 ......................................................................... - 12 -
图 14、在线商家和活跃商家数量逐年增加 ......................................................... - 12 -
图 15、目前餐饮外卖业务贡献营收最多 ............................................................. - 13 -
图 16、变现率增长助力收入增长（亿元） ......................................................... - 14 -
图 17、“美团外卖”就 GMV 而言市占率行业第一 ............................................ - 14 -
图 18、餐饮外卖收入连年增长，3 年内变现率提升 12 倍 ................................. - 15 -
图 19、外卖交易单价和交易量同步提升 ............................................................. - 16 -
图 20、交易笔数增速远高于外卖单价增速 ......................................................... - 16 -
图 21、2017 年餐饮外卖的毛利首次有负转正..................................................... - 16 -
图 22、骑手成本占外卖业务销售成本比重增多.................................................. - 17 -
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行业深度研究报告
图 23、骑手成本占外卖业务收入比重减少 ......................................................... - 17 -
图 24、“到店、酒店及旅游”收入贡献与毛利率 ................................................ - 17 -
图 25、“到店、酒店及旅游”空间（十亿元） .................................................... - 17 -
图 26、“到店及旅游”部分的收入大幅领先竞争对手（百万元） .................... - 18 -
图 27、“到店及旅游”的主要经营指标稳定向好 ................................................ - 18 -
图 28、“到店及旅游”活跃商家人数稳定向好 .................................................... - 18 -
图 29、“酒店预订”业务收入仍大幅落后于“携程”，但涨势喜人（百万元）- 19
-
图 30、酒店间夜数增速远高于单价增速，但酒店单价有望增加 ...................... - 19 -
图 31、“酒店预订”业务主要经营指标稳定向好................................................ - 20 -
图 32、“酒店预订”业务活跃商家人数稳定向好................................................ - 20 -
图 33、酒店预订部分的毛利率连续三年高于“携程” ...................................... - 20 -
图 34、平台毛利率和各业务毛利率变化情况...................................................... - 22 -
图 35、主要销售成本明细占总收入比例情况...................................................... - 22 -
图 36、销售及营销开支占收入比重逐年降低...................................................... - 23 -
图 37、销售及营销开支各明细占比，用户激励趋于理性 .................................. - 23 -
图 38、平均每位交易用户每年交易笔数逐年增多 .............................................. - 24 -
图 39、使用平台年数越久，在平台上交易越频繁 .............................................. - 24 -
图 40、期间费用率得到控制 ................................................................................. - 24 -
图 41、研发费用主要用于支付雇员福利开支...................................................... - 25 -
图 42、经营亏损收窄，短期不易实现盈利（亿元） .......................................... - 25 -
图 43、现金流情况（亿元） ................................................................................. - 26 -
图 44、营运资金变动情况和经营活动现金流变动情况（亿元） ...................... - 27 -
图 45、IPO 募资用途 .............................................................................................. - 29 -
图 46、美团研发费用率保持较高水平 ................................................................. - 29 -
图 47、饿了么 App 签到红包拉升日活，但不可持续 ......................................... - 30 -
图 48、美团外卖推出智能点餐服务优化用户体验 .............................................. - 31 -
表 1、为消费者和商家提供多种服务品类 ............................................................. - 5 -
表 2、获客渠道众多，89%餐饮外卖交易通过美团点评移动应用 ...................... - 5 -
表 3、董事及高管均有丰富的创业和管理经验 ..................................................... - 8 -
表 4、各项收入来源增长贡献情况 ....................................................................... - 14 -
表 5、偿债能力指标 ............................................................................................... - 27 -
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行业深度研究报告
报告正文
一、公司概况：一站式生活服务平台初形成
、不断拓展业务边界，覆盖“吃喝玩乐”全需求
美团点评是一家以“吃喝玩乐”为核心，在生活服务电商领域家喻户晓的一站式
平台。王兴和他的联合创始人团队在一起经历了多次创业后于 2010 年成立美团
网，美团网初期是一家团购网站，用户主要通过平台购买餐厅、电影院等服务的
团购券，之后几年美团网逐步推出电影票、酒店、旅游门票等的线上预定服务以
及餐饮外卖服务。2015 年美团网与大众点评网宣布合并，大众点评网成立于 2003
年，是中国生活信息线上搜索平台的代表，为用户提供关于吃喝玩乐信息的搜索
和心得分享。新美大随后拓展了包括为商家服务的云端 ERP（企业资源计划）、聚
合支付解决方案及供应链解决方案等在内的业务条线。2018 年公司更名为“美团
点评”并收购国内领先的共享单车品牌摩拜单车。
2017 年美团点评的服务范围覆盖全国超过 2800 个市县的 亿交易用户和 440
万活跃商家。根据艾瑞咨询报告，2017 年美团点评是全球最大的餐饮外卖服务提
供商以及中国最大的到店餐饮服务平台。
图 1、十五年构建“吃喝玩乐”一站式生活服务平台
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
营收迅猛增长，业绩减亏趋势明显。公司 2015-17 年营业收入为 亿元、
亿元、 亿元，16-17 年增速分别为 223%、108%，虽增速下滑但仍保持迅猛
增长态势。公司 2015-2017 年净利润分别为 亿元、 亿元、 亿
元，16、17 年增速分别为 %、%，经调整亏损净额在为 亿元、
亿元、 亿元，16、17 年增速分别为-9%和-47%，业绩减亏趋势明显。
图 2、平台营收年复合增长率达 191%（亿元） 图 3、平台 GMV和商家及用户数量均快速上涨
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行业深度研究报告
、提供多种生活服务品类，部分业务达到行业第一
美团点评目前的业务分为三大场景，即外卖到家、到店及酒店旅游、和新业务及
其他业务，2017 年占总收入百分比分别为 62%、32%、和 6%。服务受众主要为
消费者和商家，消费者可以通过美团点评平台获得商家信息、购买团购券、订购
外卖；使用包括美团支付在内的第三方支付；使用包括生鲜超市、共享单车、试
点网约车在内的非餐饮外卖业务；以及订购门票/酒店/机票等酒旅服务。商家主要
通过美团点评平台拓展获客渠道；提高精准营销能力；运用包括聚合支付系统、
供应链系统在内的管理信息系统提高运营效率等。
表 1、为消费者和商家提供多种服务品类
外卖到家 到店、酒店及旅游 新业务及其他
向消费者
提供的服
务
搜索及发现商家信息、预订、购买团购套餐电子代金券、在线点餐、
在线支付及撰写评论；
线上支付选择包括美团点评的专有支付方式美团支付、其他第三方支
付方式（如微信支付、Apple Pay 及银联）及信用卡、借记卡或网上
银行账户转账等。
餐饮外卖平
台
线上国内景点及短途
旅游套票预订
酒店预订
其他高频生活服务：如
休闲娱乐、美容、婚庆、
亲子等
生鮮超市及其他
非餐饮外卖业务
交通票务
共享单车及试点
网约车服务
向商家提
供的服务
营销：为商家提供推广方案、获客渠道、精准营销工具
即时配送基础设施：帮助商家完成在平台进行的交易
信息技术：ERP 系统、聚合支付系统
供应链管理移动应用
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
美团点评的获客渠道包括美团、大众点评及其细分移动应用，和在腾讯的微信及
QQ 移动应用中嵌入的通道。2017 年，美团点评约 89%的餐饮外卖交易通过美团、
美团外卖及大众点评的移动应用获得，其余 11%交易则主要通过美团点评于微信
和 QQ 的入口获得。
表 2、获客渠道众多，89%餐饮外卖交易通过美团点评移动应用
资料来源： Wind ，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源： Wind ，兴业证券经济与金融研究院整理
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行业深度研究报告
外卖到家 到店、酒店及旅游 新业务及其他
消 费 者
获 得 服
务 的 渠
道
美团-生活服务线上交易平台；
大众点评-生活信息线上搜索平台
美团外卖-提供
及时配送服务
小象生鲜-通过线下门店及
移动应用提供生鲜杂货
榛果民宿-提供民宿短租预
订服务
摩拜单车-提
供共享单车服务
美团打车 -
提供试点网约车
服务
美团跑腿 -
同城速递服务平
台
商 家 获
得 服 务
的渠道
美团外卖商家
版-美团外卖商家业
务管理系统的移动
及个人电脑门户
美团专送骑手
版-美团专送骑手的
移动应用程序
美团管家-美团点评商家运
行管理系统的移动及个人电脑
入口
开店宝-商家管理美团点评
平台服务（包括团购套餐及电子
代金券、在线订位及在线订购）
的移动及个人电脑入口
美团酒店商家版-酒店商家
管理美团点评平台服务（包括酒
店预订、评论管理、报告及数据
分析）的移动及个人电脑入口
别样红 -适于
酒店的云端物流管理系统
美团跑腿 -
同城速递服务平
台
快驴进货 -
餐厅供应链服务
及解决方案
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
餐饮外卖 GMV 和国内酒店间夜数达到行业第一。贡献收入比例最高的业务场景
是“餐饮外卖”和“到店、酒店及旅游”两部分。根据艾瑞咨询报告，餐饮外卖
GMV 在 2016、2017、和 2018 第一季度均位于行业第一；在线预订国内酒店间夜
数在 2015、2016 和 2017 年位于行业第二，但在 2018 年第一季度首次超过竞争对
手“携程”，成为行业第一。
图 4、外卖业务 GMV保持行业第一 图 5、国内酒店间夜数刚刚达到行业第一
资料来源： Wind ，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源： Wind ，兴业证券经济与金融研究院整理
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行业深度研究报告
、腾讯为第一大股东，管理团队保留控制权
经过成立以来的多轮融资，目前腾讯为美团点评的第一大股东，占比 %，
王兴持有 %的股份。腾讯旗下拥有我国最知名、覆盖用户最广的社交应用
QQ 和微信，美团外卖、大众点评及摩拜单车应用被嵌入到腾讯的微信和 QQ 应
用中，腾讯包括 QQ、微信、及微信支付在内的庞大用户群体为美团带来一定的
流量与用户粘性。
图 6、腾讯为第一大股东
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
由于管理团队占股不多，通过港股实行的“同股不同权”，管理团队可保持对公
司的控制权。公司股本将分为 A 类股份和 B 类股份，对于公司股东大会的任何决
议，A 类股份持有人每股可投 10 票，B 类股份持有人每股可投 1 票。美团目前总
股本约 亿股，其中 A 类股 亿股，B 类股 亿股。A 类股份属于王
兴、穆荣均和王慧文三名管理团队成员，通过“同股不同权”，王兴个人投票权为
%，穆荣均和王慧文投票权分别为 %和 %。
图 7、王兴投票权近半
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行业深度研究报告
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
以王兴为首的核心创始人和管理团队在美团点评之前一起经历了包括校内网、饭
否网等在内的多次创业，创业经验丰富，具有战略远见与执行力。据公开资料显
示，王兴、穆荣均和王慧文三名联合创始人和执行董事均具有优秀的学历背景以
及超过 10 年的互联网经营管理经验。另外包括沈南鹏、欧高敦等在内的 5 名董事
会非执行董事也是在互联网、金融、以及管理咨询领域非常知名的权威级别人士。
除联合创始人以外的 3 名高级管理层也都在各自领域具有丰富经验。相信这支具
有丰富创业与管理经验，并且在一起打拼多年、经历多次商业战争、无论成败都
不离不弃的团队，能够真正专注于美团帮助大家“吃得更好，生活更好“的使命，
既往不恋，纵情向前。
表 3、董事及高管均有丰富的创业和管理经验
姓名 职位 背景简介
王兴 联合创始人/执行董事
/CEO 兼董事长
互联网行业超过 10 年管理及经营经验；参与创立了校
内网、饭否网等
穆荣均 联合创始人/执行董事
兼高级副总裁
互联网行业超过 10 年管理及经营经验；前百度高级软
件工程师及项目经理；参与创立了饭否网等
王慧文 联合创始人/执行董事
兼高级副总裁
互联网行业超过 10 年管理及经营经验；参与创立了校
内网、饭否网等
刘炽平 非执行董事 腾讯执行董事；前腾讯总裁；前高盛执行董事
沈南鹏 非执行董事 红杉资本创始管理合伙人；参与创立携程、如家酒店等
欧高敦 独立非执行董事 前麦肯锡高级合伙人及麦肯锡全球股东董事会成员
冷雪松 独立非执行董事 私募基金创始人；前泛大西洋投资集团董事总经理
沈向洋 独立非执行董事 微软执行副总裁
陈少晖 CFO 兼高级副总裁 前腾讯投资执行董事
陈亮 高级副总裁 参与创立校内网、淘房网
张川 高级副总裁 前百度产品总监、前 58 同城执行副总裁
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
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行业深度研究报告
二、行业前景：对宏观经济敏感度较低，行业发展空间广阔
、解放双手，提高效率，生活服务类需求日益增多
我国人口众多、城市化进程加速导致生活节奏加快，生活服务类需求日益增多。
艾瑞咨询报告显示，2017 年我国城市的人口密度为每平方千米 2,426 人，是美国
的 7倍以上，艾瑞咨询预计中国的城镇化人口率将由 2017 年的 亿增长到 2023
年的 亿。城市居民生活节奏快、工作压力大，借助外力、用金钱换取服务的
意识较强，居民消费行为会由实物商品消费向服务消费转变，所以人口稠密的城
镇地区为包括餐饮外卖、酒店、旅游交通等在内的生活服务的发展提供沃土。
近期所谓“消费升级”或“消费降级”的讨论无论结果如何对于高频刚需的生活
服务类消费的负面影响较小。生活服务类消费的客单价相比大宗商品而言并不高，
而且相对刚需，吃得好一点也能满足很多消费者对于提升日常生活品质的追求，
所以愿意付出在能力承受范围内的一点溢价来满足自己。艾瑞咨询预测 2017 年至
2023 年我国个人消费将以 8%的 CGAR（年复合增长率）增长。其中生活服务行
业的市场规模将从 2017 年的 184,230 亿元以 %的 CGAR 增长到 2023 年的
330,610亿元；生活服务商家门店数量将从 2017年的 1180万提升到 2023年的 1350
万家 。
图 8、我国生活服务行业的市场规模按 %的 CGAR增长
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
、互联网和移动支付的发展加速线下消费的线上渗透
我国互联网和移动支付的发展全球领先。无论是欧美还是日本等发达国家，支付
方式依然以现金和刷卡为主。以英国为例，由于金融和银行业在英国发展历史悠
久，英国人长期以来形成了使用银行卡的习惯，银行卡一旦被盗刷银行也会承担
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行业深度研究报告
全部责任，所以现如今英国人更倾向于使用 contactless（小额免密支付）版本的
银行卡来简化日常支付流程，对于 Apple Pay 等移动支付方式接受度较低，几乎
没有类似于国内支付宝和微信支付等第三方支付平台，所以我国互联网和移动支
付的发展加速了线下消费的线上渗透。
消费线上化惠及商家和消费者。对于消费者而言，外卖、线上预订、购买代金券、
下单等服务为日常消费节省了时间和金钱成本，提供了诸多便利。同时，服务行
业在线下开店成本高、知名度低，而通过线上可以提高经营效率、降低营销费用，
生活服务类线下商家线上化受到商家追捧。根据艾瑞咨询预测，我国生活服务行
业线上渗透率将逐年递增，由 2017 年的 %上升到 2023 年的 %，线上
门店渗透率将从 2017年的 %提升到 2023 年的 %，线上交易金额将从 2017
年的 27,050 亿以 %的 CGAR 增长到 2023 年的 80,110 亿元。
图 9、我国生活服务行业和门店的线上渗透率逐年递增
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
、劳动力资源丰富助力即时配送网络的构建
劳动力供给充足让即时配送网络的构建在我国具备先天优势。我国劳动力人口从
农村流动到城市有助于劳动力从农业和工业转移到服务业，根据艾瑞咨询报告，
为服务业提供的劳动力将从 2015 年的 亿上升到 2023 年的 亿；相比美国
每单即时配送人工成本 5 美元，中国仅需美国的 1/5，为即时配送网络的构建提供
了相对廉价和充足的劳动力。随着规模效应凸显、物流系统的改善、科技和数据
的助力，中国每单配送人工成本有望从 2013 年的人民币 元下降至 2019 年的
人民币 7 元，并保持在该水平。相比美国每单及时配送需要 75 分钟送达，中国只
需要 35 分钟。
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行业深度研究报告
图 10、我国劳动力供给将由工业和农业逐步转向服务业（百万）
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
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行业深度研究报告
三、业务分析：专注生活服务，三大场景协同发力
美团点评平台 GMV 呈逐年上升趋势，但仍有进步空间。2018 年前四个月的 GMV
为 1,478 亿元，接近 2015 年的全年 GMV。2018 年前四个月的 GMV 较 2017 年前
四个月上升57%，预计2018年全年GMV的YOY仍可以达到50%以上。2015-2017，
GMV 由人民币 1,611 亿元以 %的 CGAR 上升到 3,572 亿元，相比淘宝和天
猫的 万亿，和京东的 万亿，美团点评在 GMV 方面仍有上升空间。
2015-2017 年交易笔数的 YOY 要高于 GMV 的 YOY，说明平台的使用频次较单价
上升更快，平台吸引更多交易的产生。
平台营收迅速增长，CGAR 达 191%。平台的收入主要来自于佣金（按总交易额
百分比向商家收取）、广告等在线营销服务费用、以及其他服务及销售（如：就由
平台完成的及时配送对消费者和商家收取配送费、就共享单车及网约车服务收取
服务费等）。
佣金贡献最多收入，营销收入占比趋势性扩大。美团点评的下游客户主要是商家，
美团点评向商家提供包括在线营销工具、即时配送基础设施、ERP 系统、聚合支
付系统、供应链和金融解决方案等在内的服务协助他们吸引更多消费者、提高销
售收入和盈利能力。商家经营和盈利能力的提高又能让美团点评得以持续扩大商
家群体，培养商家长期忠诚度，是平台佣金和在线营销服务部分营收的保证，所
以这是一个互惠互利的良性循环。在 2015、2016 和 2017 年，在线商家数量分别
为约 300 万、440 万和 550 万，其中活跃商家占比分别为 66%、68%和 80%。
图 11、平台 GMV有巨大上升空间 图 12、交易笔数增速高于 GMV增速
资料来源： 阿里巴巴官网，京东官网，兴业证券经济与
金融研究院整理
资料来源： Wind ，兴业证券经济与金融研究院整理
图 13、平台收入主要来自于佣金 图 14、在线商家和活跃商家数量逐年增加
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行业深度研究报告
分业务看，“外卖”及“旅游”贡献主要收入，“外卖”占比不断提升。值得关注
的是，“到店、酒店及旅游”部分从 2015年占收入比重 %降低到 2017年的 32%，
而“餐饮外卖”业务从 2015 年占收入比重 %提升到 2017 年的 62%，取代“到
店、酒店及旅游”成为收入的最主要贡献部分。
图 15、目前餐饮外卖业务贡献营收最多
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
平台变现率（收入与交易金额的占比）从 2015 年的 %上升到 2017 年的 %，
或不可持续。根据业务经营模式看，外卖、旅游、网约车均属于轻资产的平台型
业务，通过扣点、营销取得收入；共享单车属于重资产的自营型业务， 直接获得
单车使用费作为收入。根据收入贡献比例来看，16、17 年佣金对总营收增长贡献
%、%，其他服务贡献 %、%，而营销贡献降低 %，所以，
公司变现率的提升主要源于：1）公司议价能力提升带来的佣金收入迅猛增长（推
断主要源于外卖和旅游）；2）通过资产驱动纯收入提升的共享单车业务快速发展。
由于公司佣金收入增速（2016、17 年分别为 %、%）远高于公司 GMV
增速（2016、17 年分别为 %、%），推测由于扣点率的提升，考虑到公
司与平台商家关系的平衡，扣点率的提升不可持续，未来变现率的提升或主要源
于竞价机制优化驱动的平台广告收入的提升，以及摩拜单车使用费、广告费的提
升。
资料来源： Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源： Wind ，兴业证券经济与金融研究院整理
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行业深度研究报告
图 16、变现率增长助力收入增长（亿元）
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
表 4、各项收入来源增长贡献情况
收入来源 2015 2016 2017
营业收入
佣金
在线营销服务
其他服务及销售
收入增长贡献
佣金 % %
在线营销服务 % %
其他服务及销售 % %
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
由于业务品类众多，美团点评每一个业务分支都面临相应的竞争对手。就主营业
务而言，目前美团点评外卖业务“美团外卖”的主要竞争对手为阿里巴巴旗下的
“饿了么”；到店业务“大众点评”的主要竞争对手为阿里巴巴旗下的“口碑”；
旅游酒店业务的主要竞争对手为“携程”。相比阿里巴巴和携程，美团点评是国内
最知名的专注于“吃喝玩乐”且覆盖多品类的一站式平台，品牌形象深入人心。
就各业务条线分别来看：
、餐饮外卖：平台最核心业务,GMV行业第一且利润增长可期
后来居上的“美团外卖”占市场份额高，扩张速度快。招股说明书披露，虽然“美
团外卖”比其最强劲竞争对手“饿了么”晚 4 年进入餐饮外卖市场，但是“美团
外卖”的市场份额在 2015 年首次超过“饿了么”，并在 2016 和 2017 年保持行业
第一水平，2018 年第一季度 GMV 占到整个餐饮 外卖市场的 %。根据我们的
调查，截至 18 年 8 月，“美团外卖 ”在整个市场占比 %，”饿了么”占比 %，
其他外卖平台占比 %。
图 17、“美团外卖”就 GMV而言市占率行业第一
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行业深度研究报告
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
餐饮外卖收入年复合增长率达到 %，3 年内变现率提升 12 倍，议价能力强。
餐饮外卖部分的收入主要来自于：1）商家就在美团点评平台产生的订单所支付的
佣金；2)在线营销服务；3）就由平台完成的及时配送对消费者和商家收取配送费。
1）和 2）主要按 GMV 的百分比确定，GMV 是交易笔数和平均交易金额的乘积。
平均交易金额从 2015 年的 24 元人民币提升到 2017 年的 42 元，每单外卖交易金
额的提高并没有导致交易量降低，相反，餐饮外卖部分的交易笔数从 2015 年的
亿增长到 2017 年的 亿笔，使得 2017 年总交易金额较 2016 年增加
%，达到 1,711 亿元。餐饮外卖部分的收入从 2015 年的 亿元以 %
的 CGAR 增长到 2017 年的 亿元。从变现率（收入与交易金额的占比）来
看，比例从 2015 年的 %提升到 2017 年的 %，2018 年前四个月达到
%，说明平台“餐饮外卖”业务的议价能力得到显著提高。
图 18、餐饮外卖收入连年增长，3年内变现率提升 12倍
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
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行业深度研究报告
2017 年餐饮外卖的毛利首次由负转正，毛利率低主要由于外卖骑手费用高。虽然
餐饮外卖领域竞争激烈，起步较晚的“美团外卖凭借自身商家和消费者资源优势、
以及平台管理和运营能力，从 2015 年毛利率%强势提升到 2017 年的 %，
2018 年前四个月的毛利率达到 %。餐饮外卖业务毛利率低是因为销售成本高，
其中骑手成本是最主要部分。骑手成本占餐饮外卖部分销售成本比重从 2015 年的
%上升到 2017 年的 %，说明在市场占有率提高、收入提升的同时，除
了骑手成本以外的其他销售成本（包括支付处理、雇员开支、物业折旧等）占比
由于规模效应反而有所减少。
图 21、2017年餐饮外卖的毛利首次有负转正
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
全球最大的即时配送网络已形成，骑手成本有望缩减。骑手成本占餐饮外卖部分
收入比重从 2015 年的 %逐年降低到 2017 年的 %，2018 年前四个月进
一步降低到 %，说明骑手成本得到了有效控制。根据艾瑞咨询，美团点评已
经建立并运营世界上规模最大的同城即时配送网络，日均活跃配送骑手数量达到
约 万人（2015 年第四季度仅为 万人），根据我们的调查，2018 年 8 月美
团骑手达到 60 万人，其外卖领域强劲对手饿了么骑手约为 30 万人。
2017 年该配送网络完成了约 29 亿笔交易，占平台当年交易的 70%以上，其
余交易由商家直接配送。配送合作商而非平台与配送骑手签订雇佣协议，平
台运用大数据、人工智能、云计算以及创新科技研发实时调度系统，提高骑
图 19、外卖交易单价和交易量同步提升 图 20、交易笔数增速远高于外卖单价增速
资料来源： Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源： Wind ，兴业证券经济与金融研究院整理
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行业深度研究报告
手日均配送量的同时，让订单在下单后平均 30 分钟配送给消费者，以保证
稳定的用户体验。2017 年每名骑手日均即时配送订单量较 2016 年增加 22%，
随着由市场份额带来的规模效应，订单密度提高，并且进一步技术的投入提
升外送效率，以及更有效地骑手管理，相信未来骑手的成本可以得到进一步
缩减。
和京东等建立的物流体系不同的是，美团点评的即时配送网络不需要库存，
资产轻便、调整灵活。该网络除了运用于外卖配送以外， 为平台拓展诸如闪
购（超市、生鲜蔬果、医药、鲜花等即时外送服务）等新业务奠定基础。
、到店、酒店及旅游：成熟的高毛利业务，流量变现的重要出口
2017 年，“到店、酒店及旅游”部分对平台收入贡献被餐饮外卖业务反超，但毛
利率极高，达到 %。2015-2017 年该部分业务占总收入比重分别为 %，54%，
和 32%，逐年降低的主要原因是餐饮外卖部分投入加大，发展迅速；但是“到店、
酒店和旅游”业务的毛利率仍然逐年递增，从 2015 年的 %增长到 2017 年的
%。“到店、酒店及旅游”业务的成本主要包括支付处理成本和设备折旧等；
收入主要来源于按百分比收取商家在平台上售出代金券、优惠券、票务等的佣金，
以及在线营销服务。
图 22、骑手成本占外卖业务销售成本比重增多 图 23、骑手成本占外卖业务收入比重减少
资料来源： Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源： Wind ，兴业证券经济与金融研究院整理
图 24、“到店、酒店及旅游”收入贡献与毛利率 图 25、“到店、酒店及旅游”空间（十亿元）
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行业深度研究报告
在“到店及旅游”方面，美团点评旗下的“大众点评”一直遥遥领先第二名，即
阿里旗下的“口碑”；在“酒店预订”方面，就国内酒店间夜数而言，美团点评
在 2018 年第一季度刚刚超过“携程”，成为行业第一。快速发展主要得益于美团
点评因为到店业务“大众点评”和以团购起家的“美团”积累起来的商家资源，
和由于网络和规模效应带来的交叉用户群体。分“到店及旅游”和 “酒店预订”
两部分来看：
到店及旅游稳定增长，大幅领先竞争对手
“到店及旅游”部分发展成熟，大幅领先竞争对手。由于大众点评和美团都积累
了大量的商家资源，在强强联合之后，这一部分业务一致稳定增长、发展成熟，
根据艾瑞咨询报告，按 GMV 算， 2015 年至 2018 年第一季度均大幅领先于阿里
巴巴旗下的“口碑”。变现率从 2015 年的 %提升到 2017 年的 %，并在 2018
年的前四个月进一步提升到 %，说明在“到店及旅游”业务的商家层面议价能
力逐步增强。
图 26、“到店及旅游”部分的收入大幅领先竞争对手（百万元）
资料来源：阿里巴巴官网，Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
图 27、“到店及旅游”的主要经营指标稳定向好 图 28、“到店及旅游”活跃商家人数稳定向好
资料来源： Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源： Wind ，兴业证券经济与金融研究院整理
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行业深度研究报告
酒店业务高速增长，盈利能力领先
间夜数首次成为业内第一，但收入仍远低于竞争对手。美团点评的酒店预订业务
在其平台业务范围内算起步较早，发展相对稳定。美团点评从 2015 年市占率（就
国内酒店间夜数而言）%提升到了 2017 年的 %，2018 年第一季度进一
步提升到 %，首超强劲竞争对手，从业内第二上升到第一名。变现率从 2015
年的 %小幅上升到 2017 年的 %。尽管如此酒店预订部分的收入总额仍远低
于“携程”，主要原因除了变现率较低以外，酒店单价也相对较低。
酒店单价提升，有望分得更多“携程”擅长的高端市场。相比“携程”等更多服
务于商务旅客的竞争对手，美团点评的酒店预订业务从低线城市起步，更多服务
于年轻消费者，所以单价较低。 2015 年平台上预订酒店的平均单价为 164 元，
但到 2017 年已达到 元，并在 2018 年前四个月进一步提升至 元，说
明美团点评的酒店预订业务不仅在间夜量方面超过了“携程”，还有望分得“携程”
主攻的高端市场，同时美团点评在酒店预订部分的收入增速也远高于携程，未来
可期。
图 29、“酒店预订”业务收入仍大幅落后于“携程”，但涨势喜人（百万元）
资料来源：携程官网，Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
图 30、酒店间夜数增速远高于单价增速，但酒店单价有望增加
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行业深度研究报告
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
毛利率稳中有升，连续三年高于竞争对手。从 2015-2017 年的毛利率分别为 %、
%和 %，均高于其竞争对手“携程”的 72%，75%，和 83%。
携程是在在线旅行领域拥有近 20 年发展历史的龙头企业， 而美团点评只用了 5
年时间在酒店预订领域取得了在酒店间夜量、收入增速、毛利率等方面超过“携
程”的不俗成绩，其潜力可见一斑。
图 33、酒店预订部分的毛利率连续三年高于“携程”
图 31、“酒店预订”业务主要经营指标稳定向好 图 32、“酒店预订”业务活跃商家人数稳定向好
资料来源： Wind，兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源： Wind ，兴业证券经济与金融研究院整理
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资料来源：携程官网，Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
、新业务及其他：初期拓展阶段，未来审慎发展
目前“新业务及其他”部分对于收入贡献极少，仍处于起步阶段。所谓的新业务
包括生鲜超市“小象生鲜”、试点网约车“美团打车”、同城速递“美团跑腿”、以
及 2018 年收购的共享单车品牌“摩拜单车”，由于服务的客群相同，并且填补了
美团点评在生活服务领域相关业务的空白，他们对于“餐饮外卖”以及“到店、
酒店和旅游”业务的协同效应是显而易见的。该部分收入来源包括消费者支付的
服务费用和商家支付的营销及管理服务费用，2015-2017 年“新业务及其他”部分
业务对平台总收入的贡献仅分别为 %，%和 6%。虽然该部分毛利率自 2016
年由负转正，但 2018 年 4 月收购了摩拜单车之后，2018 年前四个月的毛利率降
至%。招股说明书披露，目前网约车业务仅在南京和上海两个城市试点推行，
并且预期不会进一步拓展；其他类别的新业务同样处于起步阶段，在美团点评上
市前的新闻发布会上，高管们表明未来新业务会在评估投入产出比之后审慎发展。
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四、财务情况：目前现金流充足，但短期不易实现盈利
、平台毛利率受餐饮外卖和新业务拖累
由于餐饮外卖业务和新业务的扩张导致销售成本增加，毛利率逐年降低。平台的
销售成本主要是餐饮外卖骑手成本、支付处理成本、物业折旧、和网约车司机成
本等。毛利率降低主要是由于业务扩张带来的：
骑手成本增加
上线试点网约车服务带来的司机成本增加
并购摩拜单车带来的自行车折旧增加
图 34、平台毛利率和各业务毛利率变化情况
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
图 35、主要销售成本明细占总收入比例情况
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
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、期间费用率改善明显，交易用户激励趋于理性
网络和规模效应增强用户粘性，营销费用率逐年降低
在美团点评的三费中，占比最多的是销售及营销开支。销售及营销费用对于营收
的贡献从 2015 年的 1： 提升到 2017 年的 1：，“烧钱”效率提高。在销
售及营销开支部分，除了雇员福利开支以外，占比最多的就是值得关注的交易用
户激励，即给用户派送的优惠券、折扣券、红包等。2016 年和 2017 年交易用户
激励相对于 2015 年降低很多，主要变化在于大众点评和美团的合并，让市场竞争
相对趋于缓和；2018 年前四个月的交易用户激励略有增加主要是由于上线了美团
打车等新业务后与滴滴打车抢夺市场份额以及打响名声所必须的补贴支出。
图 36、销售及营销开支占收入比重逐年降低
资料来源： Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
图 37、销售及营销开支各明细占比，用户激励趋于理性
资料来源： Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
营销费用降低的原因之一在于平台的网络和规模效应增强了用户粘性。美团点评
不断在核心品类的基础上拓宽边界，满足同一批客户的不同类型的生活服务相关
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需求，网络效应和规模效应增强了消费者、商家和其他参与方的粘性，营销开支
占收入比重逐年降低。招股说明书显示，2017 年的交易额中有 82%来自 2016 年
年度交易用户的重复用户。每位交易用户在平台的平均交易从 2015 年的 笔
增长到 2018 年 4 月 30 日往前 12 个月的 笔，按交易笔数排名前 10%的头部
用户 2017 年平均每人在平台完成交易 98 笔。自 2017 年起使用平台的交易用户在
2017 年进行约 9 次交易，自 2013 年起使用平台的交易用户在 2017 年平均进行超
过 29 次交易，可以推测用户使用美团点评时间越久，在平台上交易越频繁。
用户粘性增强也进一步降低拓展新业务的营销成本，形成良性循环。根据招股说
明书，2017 年超过 80%的酒店预订和约 74%其他生活服务新增交易用户来源于即
时配送及到店餐饮交易用户。美团打车登陆上海是首日完成超过 15 万单，一周之
内服务超过 220 万乘客，其中 40%去往吃喝玩乐等生活服务场景，可见平台网络
效应和用户粘性对于新业务的开发势力不容小觑。
三费均得到控制，雇员福利开支占比近半
得益于竞争格局趋于稳定、市场趋于成熟，除了销售及营销开支以外，研发开支
和一般及行政开支占总收入比例均有所降低。值得注意的是，近三年接近 90%及
以上的研发费用用于支付雇员福利开支，雇员福利开支项在每一年均占到所有开
支的 50%左右，说明人才对于平台的重要性以及平台对于人才的重视。
图 40、期间费用率得到控制
图 38、平均每位交易用户每年交易笔数逐年增多 图 39、使用平台年数越久，在平台上交易越频繁
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图 41、研发费用主要用于支付雇员福利开支
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、经营亏损收窄，净利润短期不易扭亏为盈
虽然经营亏损收窄，2017 年净亏损仍达 190 亿元。公司 2015-2017 年净利润分别
为 亿元、 亿元、 亿元，16、17 年增速分别为 %、%，
影响净利润较大的是“可转换可赎回优先股之公允价值变动”，加回了“可转换可
赎回优先股之公允价值变动”、以及“以股份为基础的薪酬开支”、“投资公允价值
（收益）/亏损”、“处置投资及附属公司之（收益）/亏损”、“已终止经营业务亏损”
和“收购产生的无形资产摊销“之后的三年经调整亏损净额在为 亿元、
亿元、 亿元，16、17 年增速分别为-9%和-47%。考虑到美团点评仍处于拓宽
边界、提升壁垒、需要对科技和人才加大投入时期，想要短期实现盈利并不容易。
图 42、经营亏损收窄，短期不易实现盈利（亿元）
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、现金流充裕主要依赖融资，负债率大幅高于业内公司
美团点评现金流充足，但主要依赖融资。公司近年来现金流充裕，2015-17 年末
现金流余额为 168 亿元、94 亿元、194 亿元，3 年间现金流累计增加 181 亿元，
主要源于强大的筹资能力，三年间经营、投资、筹资现金流净增加额分别为-62
亿元、-239 亿元、478 亿元。
经营现金流为负主要源于业绩亏损。经营现金流净额分别为-40 亿元、-19 亿
元、-3 亿元，主要源于三年净利润亏损较大（ 亿、 亿和
亿）；运营资本对现金流贡献稳定在 30 亿元左右，但体现对客户占款的应付
账款、垫款由 15 年的 51 亿元提升至 17 年的 67 亿元。2017 年公司净利润亏
损扩大的情况下现金流好转主要源于可转换可赎回优先股贡献 151 亿元其他
非现金调整。由于公司亏损额度较大且短期盈利能力弱，预计经营现金流净
额在短期内难以回正。
筹资现金主要源于股权融资，IPO 有望筹得 280 亿元。筹资活动方面，公司
2015-17 年 185 亿元、38 亿元、255 亿元的筹资现金流金额主要源于股权融资
188 亿元、56 亿元、260 亿元（发行可转换可赎回优先股），债权融资除 2017
年 3 亿元外其余年份没有进行。此外，按照 69 港元的发行价计算，公司 2018
年上市有望筹得约 280 亿元资金，大大充裕公司现金情况。
图 43、现金流情况（亿元）
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虽然上市使融资渠道更加通畅，但现金流结构存在一定风险。公司 2017 年的资
产负债率达到 %，远高于京东、阿里、拼多多等公司（%、%、%）
尽管同期速动比率为 与网易相近（），高于京东与阿里（、），短期
偿债能力无忧，但过于依赖筹资的现金流结构导致其整体现金风险较大：1）公司
自身造血能力不足，净利润短期难以回正并拖累现金流；2）虽然公司几乎没有债
券融资，但可转换可赎回优先股被划归为长期债务，挤压了公司进一步的融资空
间，所以一旦融资活动受阻公司发展可能面临阻碍。
图 44、营运资金变动情况和经营活动现金流变动情况（亿元）
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
表 5、偿债能力指标
项目 2015 2016 2017
资产负债率 % % %
速动比率 % % %
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现金流动负债比率（经营活动现金流量净值/流动负债） % % %
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五、未来规划：用技术投入强化自身优势，站稳脚跟
平台未来的工作重点依然是围绕“吃”拓展生活服务领域的新品类，以及技术研
发升级。招股说明书显示，本次 IPO 募得资金的 35%将被用于开发新产品和服务，
35%将被用于技术的升级与研发，20%将收购或投资符合其战略的项目，另外 10%
用于日常运营。
图 45、IPO募资用途
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
、注重技术投入, 为长久发展奠定基础
技术是美团点评的基础，也是核心优势。在 2015-2017 年，美团点评分别投入了
12 亿元、24 亿元、和 36 亿元研发开支，研发费用率均高于 10%。美团点评的研
发人员达到 10343 人，为所有员工人数的 %，仅次于占比最大的销售团队人
员。技术的关键组成部分包括通过标准化核心基础设施进行研发活动；通过大数
据、人工智能、深度学习及实时智能调度系统提供优化的用户体验；以及通过无
人驾驶配送车辆节省人力成本。比如通过技术投入于优化配送路线，美团外卖得
以不断强化“送啥都快”的品牌形象，让消费者更快收到货品、让骑手挣到更多
钱。基于产品特性，技术的投入是助力美团点评过去弯道超车的原因之一，相信
坚持技术的投入在未来会给平台带来新的发展。
图 46、美团研发费用率保持较高水平
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行业深度研究报告
资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理
、以消费者和商家为中心，赢得市场的的真正认可
平台将坚持 “以客户为中心”的核心价值观，真正提升获取和留存商家和消费
者的能力。美团点评未来将持续拓展消费者和商家群体，着眼于借助科技的发展
为消费者、商家以及社会创造长期价值，而非用“烧钱”等方式获得短期利益。
比如，阿里巴巴旗下的包括饿了么在内的多款产品会推出“每日签到获得红包”
等活动，它们对于日活数据的确有一定的拉动作用，但费用过高拖累业绩且难以
持续但费用过高拖累业绩且难以持续。面对饿了么当前 30 亿投入抢占市场份额的
“烧钱大战”，美团点评并没有用同样的方式对抗竞争对手，相比短期盈利，美团
点评平台更在意树立口碑、让消费者获得更好的服务、通过在科技方面的投入提
高效率，从而得到长期发展。例如，美团外卖近日上线了机器人智能点餐功能，
引导对于难以决定“今天吃什么“的用户更快选择外卖商家和商品；相比饿了么
的自动回复，美团点评在处理用户反馈和疑问方面也更加人性化。商家方面美团
点评也计划进一步运用科技帮助商家更好运营管理、提高利润率。
图 47、饿了么 App签到红包拉升日活，但不可持续
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行业深度研究报告
资料来源：饿了么 App，兴业证券经济与金融研究院整理
图 48、美团外卖推出智能点餐服务优化用户体验
资料来源：美团外卖 App，兴业证券经济与金融研究院整理
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、以“吃”为核心专注生活服务领域，边界拓展潜力无限
美团点评是一个以“吃”为核心，专注于生活服务领域拓展的无边界超级平台，
未来具有无限发展可能。和国外知名的团购、点评网站，比如 Groupon 和 Yelp 对
比，美团点评和他们不一样的除了得益于我国得天独厚的人口和劳动力成本优势
以外，还得益于创造了一个综合性的超级平台。海外的 Groupon 和 Yelp 等企业将
业务压缩到很小的范围，只做团购或者只做外卖，与携程仅经营线上旅行业务类
似，无法满足同一批客户的很多同一类延伸需求，损失了网络效应，不能让平台
发挥更多的价值，国内专注于各自垂直领域的比如当当网、凡客、一号店等在面
对综合性电商平台的竞争时毫无还手之力。但是相比国内阿里巴巴这种涉及领域
众多的超级大盘子，美团点评又从最刚需、最高频的“吃”出发，专注于生活服
务领域，然后延伸拓展到吃喝玩乐的各个方面。 所以无论是在国内还是国外、生
活服务行业还是整个互联网行业，美团点评都是独特的存在，相信这种专注核心
领域的拓展会在未来给美团点评带来很多的可能性。
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行业深度研究报告
六、总结
总得来说，美团点评特色鲜明、发展迅速，已经成为以“吃喝玩乐”为中心，在
生活服务电商领域家喻户晓的一站式平台。
业务分为“外卖到家”、“到店及酒店旅游”、和“新业务及其他”三大场景，
餐饮外卖业务 GMV 目前行业第一，到店和酒旅业务贡献高毛利。餐饮外卖”
和“到店、酒店及旅游”两部分贡献了平台绝大部分的收入。餐饮外卖收入
CGAR 达到 %，3 年内变现率提升 12 倍，商家层面议价能力强，但毛
利率低。 “到店、酒店及旅游”部分发展成熟，毛利率达到 %。目前“新
业务及其他”部分对于收入贡献极少，仍处于起步阶段，未来会审慎发展。
平台网络和规模效应增强用户粘性，营销费用率逐年降低。美团点评在核心
品类的基础上拓宽边界，满足同一批客户不同类型的生活服务相关需求，网
络效应和规模效应增强了消费者、商家和其他参与方的粘性，形成良性循环。
净利润短期不易扭亏为盈，现金流主要依赖融资。美团点评资产负债率达到
134%，如果从每年经营收入的现金流和流动负债的比率来看，由于经营活动
现金流连年为负，仅靠自身经营造血入不敷出，所以一旦融资活动受阻公司
发展或将面临阻碍。
以“吃”为中心专注于生活服务领域延伸边界，未来有无穷可能性。IPO 募
得资金主要用于技术的研发升级，以及开发新产品和服务。未来战略的重点
依然是扩大商家和消费群体，为他们提供更好的服务，帮助大家“吃得更好，
生活更好”。
由于尚未形成稳定的竞争格局，不确定性较大。虽然美团点评入行较早，已
经形成了一定的壁垒，但是生活服务电商行业门槛较低，尤其是互联网巨头
的发力甚至新竞争者的进入都会对市场有所搅动，在竞争格局尚未稳定的情
况之时不确定性较大。
风险提示：市场竞争激烈、业务拓展不及预期、盈利能力不及预期、偿债能力不
及预期
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行业深度研究报告
分析师声明
本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本
报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或
间接收到任何形式的补偿。
投资评级说明
投资建议的评级标准 类别 评级 说明
报告中投资建议所涉及的评级分为股
票评级和行业评级（另有说明的除外）。
评级标准为报告发布日后的12个月内
公司股价（或行业指数）相对同期相关
证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：
A股市场以上证综指或深圳成指为基
准，香港市场以恒生指数为基准；美国
市场以标普500或纳斯达克综合指数为
基准。
股票评级
买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%
审慎增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间
中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间
减持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%
无评级 由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确
定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级
行业评级
推荐 相对表现优于同期相关证券市场代表性指数
中性 相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平
回避 相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数
信息披露
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持股情况。
使用本研究报告的风险提示及法律声明
兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。
本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。
本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取
本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信
息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨
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何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。
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投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致
的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，
投资者应当自行关注相应的更新或修改。
除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不
承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著
地影响所预测的回报。
本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与
本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司
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