2012年9月19日 化工一页谈（七）：鼎龙股份（） 彩色碳粉再造价值，稀缺品种易获溢价 公司简报 ◆护城河：彩色碳粉突破技术垄断，占据产业链最有利位臵 分析师 公司彩色碳粉所处的产业链为：化学原料——（兼容）彩色碳粉——（兼程磊 (执业证书编号：S0930510120003 ) 容）硒鼓——激光彩色打印机，其中彩色碳粉是产业链中壁垒和附加值最高021-22169157 的。彩色碳粉工艺又分物理法和化学法两种，目前兼容粉市场上物理法占比chenglei@ 约张力扬 (执业证书编号：S0930511010005 ) 80%，未来物理法因新式打印机不支持、成本高，将被化学法逐步淘汰，021-22169167 化学法碳粉将是产业链最有价值的一环。目前该技术被少数日本企业垄断，zhangly@ 其中仅三菱化学做兼容粉市场。 王席鑫 (执业证书编号：S0930511020001 ) 公司经过多年的研发已打破日本企业在化学法彩色碳粉的技术垄断，021-22169077 wangxixin@ 100吨试验线产品经国内外大客户试用已获得认可。目前工业化线为孙琦祥 (执业证书编号：S0930512090001) 1200-1500吨（未来可扩至2800吨），单线放大倍数为原来的4倍，技术放021-22169123 大风险小，顺利投产已无悬念。sunqx@ ◆收入和利润分析框架：碳粉销量是公司新增利润的最大变量 联系人 彩色碳粉是公司未来新增利润的主要来源，其定价将参考三菱化学的产品价格，比它低20%~30%。目前三菱粉价格约35万元/吨，预计公司的碳市场数据 粉含税价格25~28万元/吨。考虑到行业的垄断竞争格局及公司成本情况，总股本(亿股)： 预计公司碳粉的毛利率约60%，吨净利约10万元，故影响公司利润最大的总市值(亿元)： wwwww1变量是销量。一年最2低0%/最高(元)： 目前全球彩色碳粉需求在5万吨，需求年增速约10%，其中原装厂商的近3月换手率：% 5%原装粉占 80%，兼容厂商的兼容粉占20%，由于兼容粉性价比优势明显，兼容厂商增速在15%以上。公司潜在的市场是兼容粉市场，对应约股价表现(一年) 1万吨，-10%并在不断增长中。公司化学法碳粉性价比优势明显，与三菱化学相比，技术和成本优势明显，而物理法碳粉又将被淘汰，长期看公司有望占据50%以上-25%的市场份额。预计公司未来3~4年的市场占比达到约20%，对应约2200吨的兼容粉。利润预测情况如下：-40% 09-1112-1103-1206-12 2012E 2013E 2014E 2015E 碳粉销量（吨） 50~100 600 1200 2200 鼎龙股份沪深300碳粉净利润（亿） ~ 收益表现 其他业务净利润（亿） % 一个月 三个月 十二个月 ◆估值与投资机会：稀缺品种带来高溢价 相对 公司彩色碳粉业务壁垒高，毛利高，而预期的替代市场空间尚可，这样绝对 的品种在资本市场具有一定的稀缺性，故能得到较高的估值溢价。假设公司 碳粉业务进展顺利的话，以净利10万元/吨测算，公司市场占有率达到20%相关研报 时，对应的净利约亿，这块将是公司未来最大的价值所在。 主营业务稳定增长，彩色碳粉即将出炉 公司其他业务近两年看成长性有限，但CCA、载体、纳米颜料这些产品 ···················································2012-07-26 的技术壁垒极高，且具有很强的技术延展性，也可给予一定的估值溢价。股权激励确立现有业务增长底线，彩色碳粉项 目试产在即 ◆股价催化因素： ···················································2012-05-14 1、彩色碳粉销售超预期 2、产业链整合 ◆风险提示： 1、彩色碳粉生产和销售进度低于预期。 2、其他企业碳粉技术获突破敬请参阅最后一页特别声明 - 1 - 证券研究报告
2012-09-19 鼎龙股份 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 行业及公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上。 市场基准指数为沪深300指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 wwwww2敬请参阅最后一页特别声明 - 2 - 证券研究报告
2012-09-19 鼎龙股份 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。公司经营业务许可证编号：z22831000。 公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅供本公司的客户使用。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整。报告中的信息或所表达的意见不构成任何投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，本公司不就任何人依据报告中的内容而最终操作建议作出任何形式的保证和承诺。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一参考因素。 在任何情况下，本报告中的信息或所表达的建议并不构成对任何投资人的投资建议，本公司及其附属机构（包括光大证券研究所）不对投资者买卖有关公司股份而产生的盈亏承担责任。 本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理部和投资业务部可能会作出与本报告的推荐不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在作出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。 本报告的版权仅归本公司所有，任何机构和个人未经书面许可不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表、篡改或者引用。 光大证券股份有限公司研究所 销售交易部 机构业务部wwwww3 上海市新闸路1508号静安国际广场3楼 邮编200040 总机：021-22169999 传真：021-22169114、22169134 销售交易团队 姓名 办公电话 手机 电子邮件 北京 王汗青(总经理) 010-56513035 - wanghq@ 郝辉 010-56513031 - haohui@ 黄怡 010-56513050 - huangyi@ 梁晨 010-56513153 - liangchen@ 企业客户 孙威(执行董事) 010-56513038 - sunwei@ 吴江 010-56513030 - wujiang@ 杨月 010-56513033 - yangyue1@ 顾超 021-22169485 - guchao@ 上海 李大志(销售交易部总经理助理) 021-22169128 - lidz@ 严非(执行董事) 021-22169086 - yanfei@ 周薇薇 021-22169087 - zhouww1@ 徐又丰 021-22169082 - xuyf@ 韩佳 021-22169491 - hanjia@ 冯诚 021-22169083 - fengcheng@ 深圳 黎晓宇(副总经理) 0755-83024434 - lixy1@ 黄鹂华(执行董事) 0755-83024396 - huanglh@ 张晓峰 0755-83024431 - zhangxf@ 江虹 0755-83024029 - jianghong1@ 罗德锦 0755-83024064 - luodj@ 富尊财富中心 濮维娜(副总经理) 021-62152373 - puwn@ 陶奕 021-62152393 - taoyi@ 戚德文 021-22169152 - qidw@ 敬请参阅最后一页特别声明 - 3 - 证券研究报告
