资 本 运 誉
场的市场化程度的提高和竞争的加强 还将反过来作用于股票的流
叁 譬妻管 这 至圭 公 ——论优化我国企业融资结构 得以保留
． 而且还由-T-”内部人”控制和大股东在股东大会 董事 ⋯ ⋯ 一 一 ⋯ ’ 。 。’
哆景·。要 苎，行 不 苎竽 芝登 节 认苎 ·。 呈 一、最佳资本结构 苎 方 耋 量 登 篓量金
： 坌 和 融 ，、 动的起点．而企业融资的核心问题是确定 量 苎 和至 至结 股 釜 篓
二 合 _ 磊辐 蕞 柔 薮 詈 竺和莹 竺
、， 妻’口回 要 要===蛩 琵 、丢 矗 葙兰 兰萄 磊。 鬲 全 竺蓑 凳 强 是 兰鎏茎 耋 昙 翌 ；
1 _ 茎 要 篓要 篓 能力
· 相反·会大大提高国家的财政实力和对 三 。； ； i+全铝津的 罔撺能 ⋯ ” ’ 。 ～一 ．T ⋯ “
一
． ． 3--基 ⋯⋯ 耋 i
高 龛 护 主 度 面 _资 ： 制度和表决权代理制度外
． 还应采取如下的保护方式：首先．限制 ，^ ’． 个 ： ，J ：． ： _二 ：
“商场现代化 2006罐3月 (中旬刊)总第461期
维普资讯
资 本 运 营
负债的破产机制可以约束企业经理的行为．其还本付息的压力能
促使企业经理提高资金的使用效率并做出能提高企业盈利能力的
最佳决策．从而有利于缓解内部人控制问题．降低道德风险．减
少代理成本 促进企业的发展。同时，负债是向市场传递企业资
产质量良好的信号．由此将提高企业的市场价值．降低企业的融
资成本。而我国企业(上市公司)过高的股权融资比例，使得企业
不能充分利用债务融资所带来的节税、财务杠杆和信息传递的功
能，缺乏债务融资所具有的激励，约束机制。而且．股权资本的
过渡扩张，造成股权的稀释．在业务经营没有显著增长的情况下，
必然引起每股收益的下降；同时．股权筹资的低成本和非偿还性，
弱化对经营管理者的监督和约束．导致经营管理者不会珍惜筹集
的资金．随意使用或闲置．甚至投入股市进行投机．造成投资的
低效率。可见我国企业重股权融资，轻债务融资的融资结构不利
于上市公司的持续发展
2市场效率——对股票市场健康发展的影响
我国企业偏好股权的融资结构对证券市场发展的负面影响体
现在：(1)扭曲证券市场资金资源配制的功能。实现资源的优化配
置，将有限的资金资源提供给那些最需要且使用效率最高的企业，
这是证券市场的基本功能，也是证券市场持续健康发展的关键。
但我国由于股权融资的低成本以及股东对企业监控的弱化 使得
股市成为上市公司 “圈钱“的最佳场所，股权融资成为上市公司
“圈钱 的手段．上市公司不断通过股权融资获取廉价的、甚至是
免费的资金，造成资金资源的巨大浪费．严重扭曲了证券市场资
源配置的功能。(2)加剧股市的动荡和投机。由于上市公司经营的
低效益，投资者难以从企业的发展中获取收益，只能通过市场短
期的炒作获取价差收入，从而导致股票价格的剧烈波动，股市动
荡不安，投机盛行。而且扭曲的价格不仅不能反映企业的真实价
值，还会误导投资者，造成股市资金的错误配置，低效率的企业
继续浪费稀缺的资源，形成恶性循环。可见我国企业偏好股权的
融资结构不利于我国股票市场的健康发展。
三 优化我国企业融资结构
我国企业的融资结构是不合理的，所以我国应进行一系列改
革．使其趋干合理化。我国企业融资机制与融资方式的变革，是
沿着二条主线推进的：一是从计划经济体制下财政拨款型融资向
银行贷款型转化 二是从银行单一融资方式向市场经济体制下多
元型融资方式转化。也可以说．企业融资机制经历了财政拨款型
一 银行贷款型一市场多元型的不同模式．其资金配置从纵向划拨、
行政性流动向纵横交融、市场化流动发展。在融资机制的变革中．
企业形成了上述资本结构．所以我国在调整企业融资结构时应注
意以下几个问题：
第一 企业资本结构应保持一定的弹，性。随着企业经营环境
及金融市场的变化 ．企业原来最后的资本结构未必仍是最优的．
这就需要调整资本重量或调整其存量结构。但并不是每种融资方
式都能根据企业需要．随时被清欠．退还或转让的．这就要求企
业在融资时考虑各种融资方式的合理搭配．使企业资本结构保持
一 定的弹性．在需要调整时能够及时调整。对于一个正常经营的
企业来说 其权益资本和债务资本总要保持一个动态的合理比例，
才能兼顾风险和财务杠杆收益．因此企业融资必须保持一个基本
的资本结构 这个结构能使企业在财务风险和融资收益之内达成
一 种相对均衡。
第二．建立和完善企业内部融资机制。目前我国企业．特别
是国有企业自我积累能力严重弱化，内部融资相当匮乏。这不仅
与计划经济体制和融资机制有关 而且还与传统的国有产权制度
分配制度以及企业融资行为有关。因此．建立和完善企业内部融
资机制主要包括：(1)确立法人财产权，明确界定国家和其他投资
者向企业投资形成的财产最终所有权与法人财产权的产权边界。
(2)规范企业融资行为．强化企业内部积累。主要是通过明晰的产
权制度．加强对经济活动当事人行为进行约束。(3)建立和规范内
部资金补偿制度 主要包括完善所得税政策 健全企业资本金制
度、完善企业的折旧制度以及放松对信用领域垄断的限制。事实
上 内部融资是企业生存，发展， l士大的基本源泉，是企业取得
外部融资的基本保证 外部融资的规模和风险必须以内部融资的
能力来衡量 很难想象一个单纯依赖外部资金的企业会健康发展。
第三，调整银企关系，提高银行对企业的监控力度。我国由
于资本市场还未规范化运行 经理市场几乎不存在 加强银行对
企业的监控，对于降低各种代理成本具有现实意义。要使我国银
行有动力有能力对企业进行监控．必须对我国国有银行进行制度
改革和金融创新 使我国银行成为以追求利润最大化为目标的产
权主体和市场主体。
第四，培育与规范资本市场。虽然股票市场不是企业融资的
主要场所 ，但它是市场经济制度的重要支撑，是现代化企业制度
运转不可或缺的条件。从世界范围看，一般国家在证券市场发展
初期，企业股票融资在直接融资中都占较大比重，我国也不能例
外。但问题是要完善股票市场，规范股权融资行为，加强对股票
发行 利润分配 资金使用的法律监管，提高融资资金的使用效
率，确实发挥股票市场资源配置和监督的功能，充分利用资本市
场机制促进社会闲置资金转向资本性资金。
第五，大力发展企业债券市场。我国企业普遍热衷干上市和
股权融资的原因之一是我国企业债券市场发展缓慢，对企业债券
的发行有太多的限制，发行规模很小，难以满足企业债券融资的
需要。所以应加快企业债券市场的发展，减少对企业债券发行的
限制，将债券发行审批制改为注册登记制，企业可以根据自身发
展的需要，自主确定发行的价格和数量。政府管理部门的职责主
要是完善市场法规，加强对发行主体与市场中介信息披露制度的
监管．建立由发行者、中介机构和投资者自主选择的市场化的发
行、交易制度。同时发展企业债券的二级市场．以增强企业债券
的流动性 ．为企业的多元化融资创造良好的市场环境
第六．完善企业治理结构 强化对内部人的控制．使企业经
营者按照企业价值最大化的目标做出融资决策。随着我国经济体
制由计划经济向市场经济转轨 ．企业资金来源渠道与方式的变迁，
企业治理结构也在发生着变化．但其变化速度落后于融资机制的
变化．特别是企业所面临的资金约束条件并没有得到根本性的改
变。随着直接融资比重的提高．随着各项制度的不断完善．发挥
市场机制对企业的治理作用将是一个经济发展的自然选择过程。
参考文献：
[1]王化成：企业财务学．中国人民大学出版社，1 994
(2】张铁鹏：现代企业资本结构最优化探讨．太原城市职业技术
学院学报 ，2004 6
商场现代化》2006年3月 (中旬刊)总第461期
维普资讯
