财经论坛利率市场化下各因素与利率关系分析■ 王红娜 乔冬灵 韩雅静 山东大学威海分校商学院［摘 要］随着金融市场开放程度的进一步深化，利率市场化成为必然的趋势，也是我国金融改革中的关键。本文主要分析了利率与汇率预期、汇率波动、中美利差、通货膨胀之间的关系，帮助相关的投资者和各金融管理者更好地了解它们之间的关系，从而更好地发挥利率这一经济杠杆的作用，促进经济的发展。［关键词］利率 汇率预期 汇率波动 中美利差 通货膨胀考虑到投资者对未来汇率变动的预期，即预期未来汇率的变动等于一、利率市场市场化概述利率市场化是指一定时期一国的货币当局根据现实经济发展两国货币利率之差，满足等式Eρ=id-if，在Eρ一定时，若外国货环境和经济政策的要求，通过在市场机制调节下的利率政策来影响币当局提高利率，则本国的利率也会提升。近几年来中国经济的快和促进货币政策目标的实现和国民经济的发展。通俗的说，利率市速发展以及人民币升值预期的加强对资本流入产生了显著的影响，场化就是不同的银行可以保持不同的存贷款利率，而不受政府的管大量资本流入中国，中国的净资本规模扩大，外汇储备增加了，外制，可以自由的上下浮动，完全由市场的供求状况所决定。我国的汇占款下的人民币投放量被迫增加，人民币供给量不断增加，从而利率市场化是指金融机构存贷款的利率是由市场供求决定的，中央导致了国内利率的变化。银行可以通过货币政策工具对其进行调控和引导，即建立以市场为2. 汇率风险对利率的影响主导，国家宏观调控为辅的以中央银行的再贷款和再贴现利率为基2005年汇改前，我国的汇率长期稳定，几乎完全屏蔽了汇率准利率，以同业拆借利率为基础利率，以商业银行的存款利率为主风险，进而其对汇率的影响也就微乎其微了。汇改之后，我国实行体，其他金融机构的利率为补充的市场利率体系。了有管理的浮动汇率制度，汇率风险相对加大，汇率弹性增强。汇自我国1995年提出利率市场化基本思路至今，我国的利率市率弹性主要体现在人民币汇率在不同的交易日波动的差异。短期场化水平不断提高。在1996年我国放开了银行间同业拆借市场利内，汇率弹性与利率之间存在着正相关的关系，即弹性增大使得利率，1997年放开债券市场债券回购和现券交易利率，1998 年将金率波动的幅度也增大了。人民币的升值使得我国的进口商品的价格融机构对小企业的贷款利率浮动幅度由10 %扩大到20 %，1999年相对下降，从而导致了国内整体消费物价水平的下降，引起实际利对保险公司3 000 万元以上、五年以上大额定期存款, 实行保险公率水平上升，名义利率面临下降的压力。另一方面，汇率制度的改司与商业银行双方协商利率的办法，2000 年, 实施外汇利率管理体革使得人民币升值的预期加强，货币当局为了稳定货币供应量，不制改革, 放开了外币贷款利率, 2002 年, 将境内外资金融机构对中得不频繁的进行冲销式干预，导致了货币市场利率波动幅度较大。国居民的小额外币存款利率管理范围, 实现中外资金融机构在外币而从长期来看，扩大人民币汇率的弹性，实现汇率真正的双向浮利率政策上的公平待遇, 统一中外资金融机构外币利率管理政策。动，有利于抑制单边投机，缓解货币当局干预市场的压力，稳定货2004 年, 中国人民银行决定, 扩大金融机构贷款利率浮动区间和下币市场的利率。调超额准备金利率。同时，央行上调了存贷款基准利率，可见利率另一方面，由于汇率风险的增大，使得“风险溢价”对利率的市场化是我国金融体制改革的必然选择。推动作用开始显著。风险溢价是一个人在面对不同风险的高低、且清楚高风险高报酬、低风险低报酬的情况下，会如何因个人对风险二、影响利率的主要因素随着利率市场化的进一步加深，一些原来因为利率管制而对利的承受度影响其是否要冒风险获得较高的报酬，或是只接受已经确率影响不显著的因素对利率的影响开始加强，投资者及金融管理者定的收入，放弃冒风险可能得到的较高报酬，而追逐高风险的投资在进行决策的时候不得不开始考虑这些因素对利率的影响，从而更者预期的收益率必须更高才能补偿这种风险,这里各方要求的收益好地运用利率这一经济杠杆，获取更好的经济效应。率的差别就是风险溢价水平。利率等于机会成本水平和风险溢价水1. 汇率预期对利率的影响平之和，随着风险溢价水平的提高，利率水平也会有所提高，但由汇率对利率的影响以2005年的人民币汇率改革为分界线，于目前汇率浮动空间的限制使得有效地屏蔽了一些潜在风险，因而汇改前汇率对于利率的影响不大，因为2005年“汇改”前，我国汇率风险对于利率的影响仍旧不是很明显的。但随着金融市场开放采用盯住美元的汇率政策，汇率长期稳定，汇率幅度变化极小。程度的加深，外汇市场的放开等会使得汇率风险终会成为影响利率2005年汇改，我国建立了以市场供求为基础的、有管理的浮动汇的一个重要因素。率制度，汇率不再是稳定不变的，而是在一定的幅度空间内变化，3. 中美利差对利率的影响对利率的影响作用增强了。随着金融市场开放程度的提高，我国金融机构参与国际金融市汇改后，人民币持续升值，非套补利率平价过程已经在我国的场的程度的加强使得我国的利率水平与其他国家的利率水平产生关银行同业拆借市场上出现，尽管还比较弱。利率平价说从资金流动联。一般来说，一国的经济波动可以通过“利率机制”传递，及外的角度指出了汇率与利率之间的密切关系，而非套补得利率平价是国利率的变化会引起资金在国家之间的流动发生变化，就会使得相《商场现代化》2010年6月（上旬刊）总第613期126
财经论坛应变量发生变动，从而对另一国的经济产生影响。美联储降低美元人民币升值的压力来源及影响利率，使得大量的美元流入中国，而国内资金数量增加，从而导致国内利率下降。与对策分析近来由于人民币的加息和美元减息使得中美利差在不断地缩小，对我国经济产生了重要影响。首先，中美利差缩小增加了人民■ 管 颖 王 琦 王 敏 山东大学威海分校商学院 币汇率风险，中美利差的缩小使得人民币相对价值下降，根据购买力平价，人民币汇率风险加大。根据上面分析得出的结论，人民币［摘 要］近期人民币汇率再次走到风口浪尖，人民币升值压力巨大，要求人民币升值的风声再起，这主要因为汇率变动对一国汇率风险的加大将会使得人民币利率水平波动幅度加大。其次，人经济的影响与国际各经济体的利益息息相关。造成人民币升值的因民币加息减少了商业银行贷款，抑制了固定资产投资，从而使一部素有许多，本文将分析人民币升值的压力来源和影响，提出对策，分实质经济的资金流入银行间市场和资本市场，表现为银行间市场避免中国经济出现大幅波动。 利率低位徘徊。最后，中美利差缩小是由于人民币加息而美元减［关键词］人民币升值 压力来源 影响 对策息。美元减息，美国国债市场走强；人民币加息，国债价格下跌，国债市场风险加大，对我国的无风险利率水平有很大的影响。一、当前人民币升值的压力来源4.通货膨胀对利率的影响一是外汇储备持续增加，人民币升值压力上升。根据国家本文通过费雪效应理论来说明利率与通货膨胀率之间的关系。外汇管理局网站的“中国历年外汇储备”统计数据显示，从费雪认为，在货币价值或物价水平稳定时，名义利率与实际利率是2009年10月到2010年3月这六个月份，我国外汇储备余额分别一致的；而当货币升值（贬值）、物价下跌（上升）时，名义利率为、、、、、与实际利率之间就会存在差异。费雪得出，物价水平与利率之间的亿美元，呈现持续上涨的趋势。这显示了政府干预外汇关系从实质上反映了货币价值与利率之间的关系。当物价水平上涨时，利率水平也会增高；当物价水平下降时，利率一般也会下降。市场、稳定货币的能力增强，加强了外汇市场对人民币的信心，当人们能够充分的预期时，名义利率会随着货币价值的变动作充分有助于人民币升值。 的调整，即名义利率会随着预期通货膨胀率和物价水平的变动进行二是国际收支状况促进了人民币升值。当一国出现国际收支调整，从而使得名义利率与预期通货膨胀率之间保持绝对的相关顺差时，外汇的供应大于需求，因而本国货币升值，外国货币贬性，而实际利率则与通货膨胀率无关，其值也极少变化，可视为常值。贸易收支差额是传统上用得较多的一个口径，在此以贸易收数。这种现象即被称为费雪效应(Fisher Effect)。费雪效应公式表支来做说明。我国自2004年5月开始到2010年2月连续70个月出现示： Rt=rt+ πte 其中Rt 表示第t 期的名义利率，rt表示第t 期的实贸易顺差的局面，虽然2010年3月因大宗商品进口数量、价格同际利率，πte 为t 期的预期通货膨胀率。可以清楚地看出，名义利处于高位出现了亿美元的贸易顺差，但一季度总体上为外贸率与预期通货膨胀率存在一一对应的关系。顺差局面，为亿美元顺差。长期的国际收支顺差促进了人民三、结论币升值。在利率市场化前提下，利率与汇率预期、汇率风险、中美利差三是西方国家不断施压，尤其是来自美国的压力较大。美国和通货膨胀率之间存在着相关关系，但由于目前为止我国的利率市总统奥巴马在今年2月份表示美国将在汇率上对中国采取更为强硬场化还不够完善，在一定程度上阻碍了上述因素对利率影响的传导的立场。美国高层再次拿出人民币汇率问题做文章，也引起市场机制。因此我国应该加快推进利率市场化，完善利率调节机制，实的关注。美国政府认为，中国长期的贸易顺差以及中国实行盯住行更加灵活的有弹性的汇率机制，逐步放开资本管制，建立汇率与利率之间的双向信息传导关系，提高我国的货币政策的传导效率，美元的汇率政策，使美元贬值的贸易作用得不到发挥，反而使中使得汇率和利率成为真正调节我国经济的重要杠杆。国产品更具有竞争力，因此迫切要求人民币升值。四是中国持续快速的经济增长奠定了人民币汇率上升的经济基础。一般来说，一国在经济高速增长初期，会引起本国货币贬值；而长期稳定的经济高速增长，则会支持本国货币稳步升值。经济增长率差异给了人民币升值的压力，中国近几年的经济增速参考文献：较快。据国家统计局发布的全国经济普查结果显示，经修正后，[1]李成，赵天荣.人民币汇率弹性的增大对利率稳定性的影响2009年GDP增速调为%，并且2010年一季度%的经济增长[J].经济理论与经济管理，2009，（5）.[2]胡国晖，刘志立.关于我国利率市场化若干问题的研究[J].商率也另世界惊奇，纷纷感叹中国经济呼啸着前行。较快的经济增业研究，2006（2）.长率给人民币升值的压力。[3] 史纹青.《中国通货膨胀问题研究》[M]，北京，中国财政经五是心理预期因素的增强给人民币升值增加了压力。在外汇济出版社,2000.市场上，人们买进还是卖出某种货币，同交易者对今后情况的看[4]赵华.人民币汇率与利率之间的价格和波动溢出效应研究[J].法有很大关系。当他们预料某种货币今后可能上涨时，,则会大金融研究，2007（3）.《商场现代化》2010年6月（上旬刊）总第613期127
