重视3$3旨融资?信用足边舆~此反他筑辰1口河北郭鹏军典当作为一种非正规的金融制度剧有企业，中小企业很难从银行等金融恰能够满足中小企业这种数量小、频率安排，目前仍未引起人们的足够重砚，机构获得贷款支持。另外，我国资本市高、时间急和周期姐的资金需壤。此外，人们更多的将目光集中于商业银行、资场融资体系中也存在着明显的所有制典当融资对资金需求者的信用没有要本市场等现代正规金融制度。然而，不歧视，从目前上市的民营企业来看，直求，对贷款用途不做限制，质押范阁广。管正式金融制度如何完善，金融机构如接通过发行股票筹集资金的比重很小，对中小企业来说，这无疑是一种绝好的何强大，典当业都会长久的存在并发挥大多是袁细、兼并而来。融资方式，因而十分受欢迎。另一方面，其潜在的资金配慧作用。那么，典当行3.中小企业发展与典当止。中小企典当行本身也是中小企业，它们之间有业得以存在的制度基础是什么，会产生业占我国企业总数的99%以上，其工业许多共间之处，这构成了职方建立和发哪将制度绩娥，在我国金融制度变迁中产值、实现利税和出口总额分别占全阔展业务关系的稳定基础。典王当行填补了又应如何良性发展呢?的60%、40%和ω%，并提供了759岛的城中小企业融资的结白，这不仅是典当行幽幽、典当业存在的制度幕础镇就业机会。中小企业在保证我国经济未来的发展方向，而且是典当行必绸考1.信息不对称与典务此。由于银行持续增民、辍解就业压力、方便群众生虑的战略选择。和借歌者之间的倍息不对称，使得银行捕、椎动技术创新、促进国民经济发展二、典端的制度绩效的贷款业务面临逆向选择和道德风险。和保持社会稳定等方面都发挥着巨大1.典务与金融脆弱性。在我阔的传同时，银行对贷款者的投资项目进行监的作用。然而，融资难一直是制约中小统调;意盟，大多数人认为典当是她效率督的代价往往很高，尤其当贷款规模较企业发展的"瓶颈"。从金融制度的供给的，它不仅扰乱了金融倍贷秩序，坯损小时真戚本就更高，从而会出现规模不方面来看，为中小企业提供融资服务的害了公众的利益，甚烹认为这种隐蔽的经济问题。因此，为了规避信贷风险，银可概括为提供直接融资服务的资本市金融资掘分配坯会损害总体资本的配行就会对企业实行信贷配给。基于此，场以及提供间接触资服务的银行体系:置效率。但事搞上，即便是在金融体系有些借款申请人的资金需求只能得到①资本市场制的。我国股市尚处于起步比较完善的发达国家盟，相当多的企业部分满足，甚至根本就得不到贷款。在阶段J‘门槛"较高，大多数中小企业由也通过典当寻求发展所需的资金支持。中小企业资金筒求难以从正规金融获于经营规模较小、产业层次较低，达不比如美因就是目前全球典当业最为发得满足时，企业使存在动机去典当行来到国家规定的上市规模;问时，我国尚达的国瘁，并且是银行与典当行始终并满足其资金需求。未开设专门针对中小企业的工板市场，驾齐驱的国家。2.食品生约束与典当且1:.0①利率管即使二极市场能够在近期建成，对众多2.典当业与金融体系效牟。…种制制。在我阔市场化改革中，政府为了实中小企业来说也是高不可攀的，剧而在度安排是否具有效率，依存于一定的产现其经济发展战略，直接采用利惑管一定程度上无法究成为中小企业融资权结构形式，即市场主体产权形式的多制。在利率管制背景之下，一方丽，正规的使命。@费断的间接金融体系制约。冗化和产权的可交易性。多元化的产权金融机构提供给存款者的利率并不能我阔罔有银行长期由国家控制并占据主体经过竟争性交易达到均衡时，市场反映其消费的时间偏好事，资金剩余者着费断地位，股份制商业银行也基本上才会处于有效状恋。在某种产权形式具就有动机去寻找能够反映其消费的时是国家控服或者变相的国家控股，城市有接断地位的背景下，发展其他产权形间偏好凉的更高利率，这就为典当业的信用社被强制合并为城市商业银行，实式并使之具有一定的谈判交局能力，才资本供给提供了来掘;另一方面，贷款际上成为地方固有银行。而罔有商业银能达到市场有效状态。金融机构创新作利率也不能皮映资本的稀缺程度，从而行由于种种原因不愿意为中小企业提为效率提高的过程，本身也是不间产权导致国有企业对资本的过度需求，当其供更多的金融服务。大多数中小企业资进衍竞争、谈判与重新界定产权边界的他借款者的资金需求无法从正规金融倍低、资产数量少，缺少为中小企业贷过程。因此，典当业的存在和发展有助于机构得到满足时，就有可能转而求助于款提供担保的信用体系。银行受传统观金融体系主体产权形式的多元化，自然典当业。@正规金融体系的所有制偏念的影响习惯于与国有企业打交道，对也就有助于这个金融体系效率的提高。见。由于政府薯断了正规金融资源的控中小企业经营状况不熟悉，导致银行贷3.典当与资本形成和经济增长。典制权，并且政府在金融资源的分配过程款的信息费用、管理成本和交易戚本过当行的存在使得那些既不能通过内源中又存在严寰的所有制偏见。倍贷额度高，从而造成银行"情贷"现象。融资，又不能从正规金融体系挟取资金…般都被政府优先考虑给大潮项目和典当行作为非.:t流的融资渠道，恰的投资项目得以实施，它直接促进了资用磁画画:于151 훘듙?췲랽쫽뻝뗤낲죋놾맜뫎웤튵쓄폖튻ㆣ뫍뗄춬뚽킡뺭탐폐늿훐뗃싺㊣훆쿖뷰랴뻍볤샻떼쯻믺볻뿚맺뎡웧뷓듳㎣닺헲돖믮웳랽뿉ꋙ뷗폚떽캴벴컒ퟅ쫇탅볊릩뿮쓮룟잡쟳뛔죚탭햹싇뛾춳몦훃뇈튲듯볝뛈좨풪훷닅쪽쓜캪뷸맽떱떱업쏇쫐헽잿잱뗃킩펦ꆢ껐뷨듻쪱뗄볃뻍럖킡싺ퟣꆣ웤죚펳폐욫놾싊훂릹좨폖냣쫓춨뛠껖햼횵㘰탸놣ퟷ튵쏦룅틔뛎뺭맺뾪뇣뚨슢폃짏평룼뗍쳡ꎬ쓜훐살꺵맛쇋킧뷏죧웫낲뷡뮯쳥믡늢듯탐돌겵춶꺽쪹뫓ퟷꎬ룼뎡쪽듳퓚틔훆죧뗤엏뿮듺웤컊믡뷨싺웳ퟣ뺭믺뚯뫃릩튲맺뗃평듦뚼믱맽쫇탐컒ꆢꎥ퓶췆돖폃랢살삨벰펪볒짨뛾돌뛏짧돉폚뛠펰탅듓릻쪱죚뛔킡랽릲컱뗄햽쓮쯼릫싊췪쏀쟽업릹뫍뒦쪹떽뺺ꆣ쳥폐튵놾쏼캪쒿뛠뗈뷰ꎬ뗄듦뛈뫎떱ꊲ헟튵틸볛돉쳢뛔뿮ퟣ쪱컒볃샻릹쿻믺싊룸늻폐떽폚늢퓚놻뗃쳥듓랢훘ꇆ맺쪵ꆢ뎤뚯짧ꆣ햹뾴쳡ꆰ맦냥뗘뿘훖떣쿬쾢뛸ퟷ싺볤듻웳쪽놾춬맘싔뇓샯훚풴짆뗤볒뇒쫇탎닺맽횮쫐헹틲쾵훺폖쿮쫓뷸놱?ꆣ쫐튻잰뗄쿖죚뗤퓚벨솼튵뮶횮컱탐췹놾ꆣ웳짪ꎬ뷰맺랢싊쳡럑좥쓜싺헾쟒퇏듻쾵쒿ퟩ㐰믡ꆢ벼좻릩쏅쒣뚨쫐살짏틸캻막잿뗘훖닺놣쾰뺭퓬캪ퟣ벱뛔뿮짭햹톡뷶럖떫떱뻍뗓럱쪽좨뺺폐뻟뎡룟듋훷폚늻볊ꋚ뎡맹훖죔붫듺훆떱뷰뗄킧탔듦풳볤쏦뛔췹뻍틲튵쟫짵웳탨쫐햹맜릩톰룼랴ퟣ뢮헾훘훐뿮잰막ꆢ떷샻ꎥꆣ뮺쫵컈뛸ꆰ캪볷뷏헫뎡쮵컞탐ꎬ믲랽풭죚쫽맟펪폃돉럇뫍살튲뒦퓱듳죅엤쫂랢쫇늢볒뻟헹폐첸쳥헢쪱쪹쓜뗃럇캴쒿헽뛈튵엤훆ꎬ랢퓚웓뗄쇙듻뫜룼듋쪵죋훁탨쟳뎡햽룸쪱헒룟쇋펳뛔뷰슢뢮폅킡횧튲짏욱볦ꋕퟜ쮰뫍훐뷢뒴뚨욿횱뷓ꆱ쓜램뎤막헟뫏맺틲럾솿탅폚ힴꆢ틸훷훜춾쮵뛸쫇컈쿲ꆣ?뛠싒틦뮹듯쟒폐벴뿉탔놳튻킧맽에뗤닺룶뻐뗃듓틔웤폟열풼헽틽맢맦죧뚼훃뛈퓚햹뗄탅쓦뿮룟ꎬ탐룹쟳뇣ꆣ뮯싔놳듦볤쓜샻살탨뛏쯹쿈웳돖쫐돯늢맓쫽뫍㘰킡뻍탂뗈죚뺱뷓뷏ꆢ훐릻쫇췪웚럝뇤폐늻컱짙폃폫뿶맜쇷쪮헢뚨뿕벨쇋믡짏맺랢잰?킧붻첬뺰ힴ돌떱좨뷰캳쓇쪵뻼맦웰벯뷰뫎믡ퟷ믹컒쓘훆쾢쿲헟ꎬ캪탅놾쓑듦룄뺰뿮욫릻싊풴쟳뻍쇋폐뾼튵ꆣ퓚뗄뛸돶ꎥ웳ꆢ랽ꆱ죚룟닺킡돉평쿠틸풸쳥맺늻샭ꆰ뛌ퟶ헢럖릹냗킧죋짵쯰볒햹좫뎡틗쿂첬훘탎즺킩쪩뗄죋훐죚췪뎤폃뒡맺?뛈뇒늻톡폈듓쇋듻뷰뻍틔퓚룯횱횮헟뫃랴ꎬꎻ컞폐헽훆싇뫜쇭ퟅ쏱살㤹뿚튵톹듙쏦쓑ꆣ럾쒣웳뷼캪짌돇탐틢듳좱쾵쫬돉쾧헢쿞쫜쟒풡죏훁몦벴샯쯹쟲뗐훷탔듯첸놾탂쪽쳥춾볈컒볤떱뷰쏇폚훆짆뻃ꆣ쫇믹떡뛔퓱춶웤뛸맦엤탨낭듓뚯훐뷓쿂뗄싊펳헢쇭쾡맽램뿉욫룸쓑췢쏷펪뇒ꎥퟜ늢퓚솦뷸뚼튻쳡럾컱듳닣ꎻ튵웚볒쫐캪뛠짙웳쾤놾듻훖틉뮶쇋ꏔ탅죏뇣ꎬ뗤폫Ꟃ틀떽쒳랢에짭뷧듦쾵궼늻죚쯼쳥맺죚뗄짌뛈ꎬ쓇쪲뒡ꏓ돆뫍떱믡뇜룸쟳늻헽믺닉샻웤뻍튻좱듓쓜뷰풴볻듳쿔웳떡틔뛮쳡놣ꆢ맺랢횱릩컱뛠듎춬붨엊킡뿘틸볒뛸훐쫽캪튵ꆱ쟾탅쫇펭쮫뗤?듻쳥쿠쪡듦닺뻹훖햹붻튲뚨퓚킧쏔ꎢ쾵막뷰훆ퟣ튵ꆣ뷰듦쎴짓ꎬ뗀쿮듻돶탅횻떽맦좥헾폃튻싊쿻캪랽돌탨헽죚뗄탍틸컒뇈ꏖ짏럖릩횤쏱믓쫇쫽뷏쪱뛾돉웳탐뿘맺킡훐듲떼붻쿖솿훊쯼떱뷶특훈헢퓚ꏒ폚좨풪뫢닺웤틗믺뫍춨쾵뷓죚튵?뗄쫐뛈릻틸좻죚퓚ꎬ?쪹뗂쒿뿮쿖듻믹쓜뷰뗤뢮샻랽늢럑쏦쟳맦뛸럖탅쿮탐맺쯹살훘뇰쇋컒뇣뺭ퟅ훆훐뗍냥튵튲막폐웳킡쫜붻훂틗쿳쎻톺훖쇭쏇붨쫇蝹탲놾뛠ퟮ믖튻탎뮯쪱좨쯻릹늻랢뗄꒡맽믱듙﯂쯹짐훘탐뛸믺늢뗤믡뇤뗃럧뷸맦폚뿮죚떱캪싊쏦늻쪣뗄ꎬ뷰쟳풴엤듻쒿뗈폐뾴뫜ꇆ웤햼㜵맺좺볃뻞풼뛈럾놾쳥킡컒쫐뛔틲믹짌튵웳뒫뗀틸돉ꆣ잡ꆢ랶뻸튻횮솢쳮뇘쒴컞틾횧쪼훖뚨쪽탎닺솦뒴춬뇟햹쳡ꎵ쓚좡쪹폐뒦쫓ꆢꎬ릹랢떱닺잨?틸쿕탐쒣듋떽ꆣ믱쇋맜쓜폠쪱튵듻듓죚훺뗄맽뛮뫍뷰놾훆킡릤좫ꎥ뺭훚듳훐컱쫐쾵웳듯맺뎡뛸뻝돇쳡춳욵튪캧뫃랽볤늹탫킧뮹뇎엤쳥돖훕쪽좨탂뷧ퟔ룟풴솼ꎬ늻죧믓탐짺훐ꆣ볠뷏퓚살?쪵헽헟뗄뿮뛸웤폚훆뿘돌뛈죚쫐횱튵맺볃햹킡릩ꎺ짐뛠짏틸듻맛뛔맽싊췢맣쏦폐랢쇋뾼쯰쾵늢닺좨뎡뻟탎닅ퟷ훺좻뷰틸맦돇룸평ꎬꆣ폚욫웰풼늽ꆣㇶ탔뿓랢?햹
!放市·诅摒!并购理论及其绩效评估方法的比较口施军徐维兰随着全球大竞争时代的到来，市场理敷惠较低的企业，可以通过提高后者利的企业进行合井，从而实现合法避税的自由化、匹域经济的整合以及产业无的管理效率而梳得IE敷靡。⑨经营协同的目的。⑥战略调整理论。此理论强调，国界的脑势，使得全球企业处在一个持效应理论。此理论的前提假设是规模级企业并购是为了增强企业适应环境变续性企业建组再般的环境毁。并购活动济的存在。规模经济就是单位生产成本化的能力，迅速进入新的投资领域，占对于提高挽回上市公词的质量、完善我随着产出的增加而下降。由于人力资本领新的市场，挤得竞争优势。⑥价值低国证券市场的功能等方两具有重要的文由、朋定资产支出、制造费用、营销费估理论。这理论认为，当目标企业的市现实意义。本文主要研究并购理论及其用、管珊费用等的不可分性，在合理施场价值由于某种脱剧而未能反映其真锁敢评估的方法。围内，分摊这些费用支出的产品的数量实价值戒潜在价值时，并购活动就会发-、并购的理论阐述越大，则单位产品的戚本也就越低。@生。常被用来衡最企业价债是帝被低估对于并购理论阐述分为正放脏、零多元化理论。企业的多元化经营并不是的指标是托真QoQ等于企业的市场价效应、负效服三个方丽，现做详细辄波:为了股东财窝的最大化，而是为了分散恼与其戴景成本的比值。⑦倍息理论。1.并购Jf.效应的攻论。①效率理企业经营的风险，丛而降低企业管理者当目标企业被并购时，资本市场之所以论。该理论认为，并购活动产生应放成和员工的人力资本投资风险。④财务协重新对该企业的价值做出评估，有两种的原因在于并购双方的管理姓率是不同效应理论。该理论认为一个有累积税可能:其一并购向市场传递了目标企业一样的O有较高管理数率的企业并购智收损失利税收减免的企业可以与有赢被低估的信息;其工有关并购的信息将本的形成和经济增长。以全球典当业最娥的制度创新则会采取默许、观察的态发展空间。持反对观点的人则认为，原为发达的美国为例，目前荣国的许多典度。如果诙制度创新确实能够提升效国家经贸委和商务部在政策指引和培当企业特别是大中型典当行，纷纷采取率，政府就会介入制度变迁，开始往往育市场发烧方前，尤其是具体指导上，连铀经营战略，以回扩大市场规模，保选择某些地区进行"试点"。这样可以太目前并无相应的管理和指导措施。主要持优胜地位。作为3随时最大的典当连锁大降低制度创新的风险，井能将风险控的管现工作就是年审，而年审主要也是公司和荣国最大的跨国典当公司及典制在局部班围之内。这样的制度变迁过依据典~行的自资报告。他们进一步提当上市公司，CSH2ω5年纳斯达克每股程与中罔渐进式改革的思路是一致的。出，将典当行定性为"特殊企业法人"，股价在20英元，远涵趟过所有的竞争对那么，从实际情况来辛苦，我国广泛不够明确。典当业作为特殊的非银行金手。现在全莞典当机构近2万家左右，其存在的典当行的确有助于化解金融体融机构，在业务上也与银行多有交叉，中数量最多的是佛罗里达州，有13∞多系的风险，有助于金融机构创新和金融可以作为银行的有益补充。归口银1l[会家，几乎等于中国现有典当行的总数。体系效率的提升，有助于资本的形成和管理较为合适。所以说，关于典当业的这说明，在商品维济和金融高度发站的经济增快。我国非阔有经济的发脆不断行业归属问翩必须在理论上有所突破，荣圆，典当行尚有如此生存和发展空内生出对典当制度的需求，典当作为一只有这样才能够规拖金融秩序。间，何况处于社会吏义市场经济初级阶种制度安排必然会不断发展下去，这也2.政府妥借鉴美国典当~连锁化段的我国，典当业就更有发展的潜力和代表了我国金融制度变迁的崩向。因经营的经验，规范对典当行业的管缀。余地。我嗣现阶段大力发展典当业，不此，我国政府在金融制度变迁中必规重①建立全国范围的典当行业协会，比仅从资金上可以解决成千上万中小企视并促进和引导典当业的良性发展。当如，对于一笔大的典当项目，通过典当业生存和发展的需求。同时，中小企业前应从两方面着手:协会的组织可由多家典当行一起做，这的发展对我国资本的形成和经济增长，1.就是典当行是否应务脱"会一不仅能够节省时间，而且能够增强其抵也将起到不可估量的巨大作用o种观点认为，依照国际惯例，尽管典当御风险的能力，促进典当业的共间发二三、典当业与我国金融制度变班行属于金融机构的一部分，但各国和地展。②探索网络典~经营的可能性。通历史地肴，我国金融制度变迁大教区均不将其置于中央银行监督之列，而过典当闷，大家可以在第M一时间内了解遵循了这样的路径:首先，由民间进行是由政府其它相关部门进行→般性管最新的政策、倍息等，问时可以在网上制度创新，在初期，政府对那些给政府理。取消典当业的金融机构资格有利于对绝当物品进行拍卖。目标带来冲击的创新可能给予严厉的中央银行更有效地发挥其宏观调控功(作者单位:中因建设银行股份有限制，阳对政府坯不清楚其实际经挤绩能，亦会使典~业就得更加广阔充分的限公司部郭分行)늢?췲52랽 쫽뻝!现代企业棚'71쯦뗄맺탸뛔쿖벨튻킧ㆣ싛뿚샭볃횧폃캧풽뛠캪웳뫍춬쫕샻뮯쇬맀뎡쪵짺횵떱훘뿉놻놾솬돖릫막쫖훐볒헢쏀볤뛎폠뷶튵튲죽샺ퟱ훆쒿쿞㔲뛈싊톡듳돌쓇듦쾵쳥뺭쓚훖듺듋쫓잰탐쟸쫇쓜랢폽틀돶늻죚맜횻㊣ꋙ죧킭폹햹맽ퟮ⣗ퟅퟔ뷧탔폚횤쪵킧ꆢ펦ꆣ풭퇹뗄돶쓚풪쇋튵쯰쒿샭볛횸쓜뗍랢웳쯸폅쮾짏쫽ꎬ쮵맺뗘듓짺붫쪷톭뛈뇪훆퓱붵퓚쎴쾵볃뇭늢꺾맛쫴뻹평퇫햹볒쫐잰뻝릻믺틔폐껕펪믡뷶럧뗤뻸릫꺲맜듳풱탂폫붨쪩좫평뗄웳쳡좯틢움늢ꆢ룃틲싊듦닺맜ꎬ뮯막뺭펦쪧쓜싛횵뎣뇪뛔ꎺ맀탎듯튵쪤뫍쫐퓚쿖솿벸쏷뫎컒ꆣ햹웰뗤뗘쇋뒴듸훆죧헾쒳뗍뻖훐럧킧퓶돶뛈듙듓췊뗣폚늻좡틸틠뿕뎡붫릹ퟷ뷏맩헢ﺸ쿕떱?쮾ꊹ샭릤웤솢ꋚ뻼쟲뮯쟷튵룟쫐틥맀릺뢺샭퓚ꆣ뷏싛돶만럖뚫펪뫍솦평믲놻쫇웳룃웤뗄돉쳘뗘쏀릫㈰ퟮ뫵ꎬ뗤뿶맺컒뷰뛔떽떱뾴헢탂살뛸뛈맻뢮킩훆늿듓쿕싊뎤낲뷸솽잵죏붫쿻탐믡볤쎳랢컞릤좷캪쫴퇹껒뺭폚ퟩ릻췸헾컯ꗎ몪뫕킧퓲뗄쫐훘좫첽듳ꆢ쫆훘컒뎡ꆣ뗄샭킧싛폚폐뗍뚨럑첯닆쮰뷸ꋝ쫇ꎬ헢잱폃췐튵웳튻탅뫍쏀뇰햽캻맺쮾좫뛠뗈퓚떱뒦짏랢늻퇹돥뛔뒴룃뻍뗘뛈랶붥쪵뗤업헾랽캪죚웤룼쪹캯햹쿠ퟷ탐틸뫏컊닅ꪽ퇩횯뷚쓜닟욷뮣떦릺탬싊떥죋뎡훃맺쯷뺺쟸ꎬퟩ맺뗄놾랽샭싛펦죏늢뷏듋맦퓶폃헢ꆣ뢻럧쫕탐햽캪톸쒳퓚살뇶놻튵쾢뺭쫇싔ퟮ풪쏀폚짌뗤쿖뿉햹폫컒믷헾탂훆믡뒴캧뷸볊폐쳡떱뇘뷰뢮틽쏦뇐믺훃쯼돖뫍뻍쫊쳢쓜뇊쪡솦듳ꆢ뫖럖ꟓ캬뛸캻솦ꎬ돉랶췸헹폲쪹퓙짏릦컄램싛닻죽캪릺룟웳샭쒣볓닺뗈킩뗄쿕룃복뫏싔쇋쯙훖볛뫢冡늢ꎻ볃듳ퟷ䍓뗤쫇훐욷짐짧떱뷗틔맀컒맺슷돵뢮퓲뛈뷩뷸탂횮쪽쟩훺짽훆좻죚퓚떼ퟅ탊틀릹폚쿠튵킧랴짌쏦ퟔ뚨컱ꆣ뇘릻맦평쪱볒탅탐킹ꚵ믱닺놾캧싧쪱뺭뗃퓬쫐쓜훷ꆣ닻쫶룶ꎬ쮫맜튵싛뛸횧뗄럑ퟮ샭쏢늢뗷퓶뷸죏풭횵솿ꍑ릺볛쿲웤샽훐틔캪䠲풶떱런맺폐믡뛎뷢탨뷰뺶웚뒴뮹죫탐쓚룄뿶좷폚럇뛈훆뗤쫖잷헕맘뗘뛔컱쓪닩탔짏쯹탫맦삹랶뛠볤듙뿉쾢엄諾?삼듺볃좫뗄릫뗈튪쫶럖랽쓀늢ꎬ죬쿂돶늻폃욷듳듔놾싛헻잿죫뗃캪틲쪱웳횵쫐뛾뎤탍춼쏀뿧〰풶믺싞쿖죧훷뻍뻶쟳뷰죚ꎺ탂닉훆ꆰ럧ꆣ룯살폐맺뛈떱튻퇫늿랢믱맛폈짳놨ퟷ튲틦틔퓚랶蝹뛔뗤볒뷸싴샭뗄쟲뮷쮾랽퇐캪쏦릺킧뿉잰뻍붵ꆢ횧뛠뮯뛸죏웳듓샭탂ꎬ튵폚ퟶ뎡폐ꆣ쒿뗤삩맺㗄뎬릹샯뫍듋틥룼솦돉탎뻞죚훆쫗헾쟥좡좷뛈쫔쿕헢뾴훺탨뛏뇤ꚵ볊늿틸쏅믓뗃뗣퓚웤룦ꆰ폫늹쮵뷰떱헽춶뺺뇈떽헻웳뺳뗄쏦뺿헽ꎬ믮맜싊틔쳡쫇ꆣ훆럖돶풪붵캪튵뛸싛떱캴늢볛뒫맘잰듳ퟮ뗤맽뷼듯뷰짺쫐폐랢잧춬뛈쿈뢮쓜돾쒬쪵뇤뗣퇹쮼폚믺뺭쟳잨뇍맟탐뷸웤룼헾횸쳘틸돤죚뇒쿮쟒뗚?킧돉헹횵살뫏튵샯훊뻟늢킧쿖뚯샭뗄춨볙떥평퓬탔뮯뛸뗍튻뿉쪵ꆣ쫊춶쒿쓜릺횵놾움뗝좫쏀탐쫐듳떱짋쯹㋍훝죚듦뎡랢햹짏쪱뫍ퟷ뛈뇤ꎬ뛔룸웤탭잨ꆱ슷컒릹볃솼톡샽볠뫪볓죋닟떼쓪쯻쫢맘훈뗁킹ꎢ펦놾럧폅ꆣ탐펪ꎬ틔뒦ꆣ솿폐릺펦ퟶ닺킧웳맽짨캻폚럑뺭쫇룶쿖듋뇪랴믮뗄쫐맀쇋쟲맺뎡릫릴탐룟뫍햹뗤췲폃뇤잨평쓇폨쪵ꆢ릻쓜훆뷢뒴놾쿂쟷탔낽떫맜튻맛맣퓲횸쳥듫짳쏇뛠맩탲곋튵쪱뿉즷싛?ꆣ튲쿕쫆ꋟ튵뗄쫐벰퓚늢ꆢ훘샭쿪짺싊튵쳡쫇죋폃욷펪캪폐폫뫏뮷쇬웳펳뚯럱뎡ꎬ쒿뗄뗤럗맦쮾틗뛈랢볃떱훐ꆣ잨듳쏱킩퇏볊맛뾪헢붫튻맣뷰탂좥쿲뺡룷횮냣룱뗷삫죏틽횸쪩훷뷸럇뿚쯹춨웰퓶릲볤틔?Ꟃꋚ뻍ꆣ탅킭뿉뎡닺튻릺췪튪싛쇣쾸헽쫇늢룟맦솦ꆢ뫏뗄쇋맜샛폐램뺳폲튵웤놻횮뇪떱탭럗쒣벰쯃뺺ㄳퟜ랢햹돵잱킡퓶훂볤룸샷뺭달짽쪼퇹럧뇤랺죚뫍탎ퟷꎬ뇘놣맺쇐탔뿘돤캪떼틸붻춻?맽ퟶ잿춬쓚퓚쫀뺭풽ꋜꋞ쾢쓜튵룶믮짆뗄벰탰킧늻릺뫳쒣돉펪샭쫽럖믽펮뇜잿뇤ꎬ헦믡뗍볛쯹솽웳뛠닉솬뗤뾹헹튣〰듯뿕벶솦뎤뷸헾볃췹뿉쿕잨쳥뷰캪헢틲탫ꆣ뫒뫍맜샻릦엠짏훷튲늽죋탐닦볠웆웤랢쇋췸컞돖뚯컒웤쫶?펦맜헟펪뺭놾쿺랶솿뗍쫇즢닆쮰뗷햼볛쫐랢맀샭틔훖튵붫ퟮ뗤좡놣쯸뛔곆뛠ꆣ뗄뷗뫍늻ꎬ탐뢮벨첬췹뿘맽죚뛏튻튲훘떱뗘뛸폚풭튪쳡ꆱ뷰믡헢뗖탔뷢짏벰ꎺ럑ꎬ?듳킭ꆣ컱횵싛뇈춬ꋛ킭뗍ꆣ춨웤벨킧움맀랽램뗄뇈뷏
