香港上市地产股分析
一、 行业前景
2003 年以来,随着我国经济快速发展，在社会消费结构升级及城
镇化加快发展的前提下，房地产行业迎来了一个全面爆发的高速发展
阶段，房地产价格不断攀升，价格上升幅度远远超越了居民收入增长，
尤其是 08 年经济危机后，在国家大规模信贷刺激下，地产行业出现
非理性发展，泡沫大量积累，从以往经济发展的支柱行业开始对经济
发展产生了明显负面影响。国家自 07 年起就陆续出台了房地产调控
措施，但在过剩货币流动性影响下，调控政策效果微弱。同时也造成
了社会对房地产持续涨价的盲目预期，房地产业过多挤占了社会资金
资源，并抑制了国家经济结构向多元化消费的转型，对经济发展造成
了潜在的危机。美国因房地产过度发展所引起的次贷危机教训，使得
我国政府加大了对房地产行业调控的力度和决心。政府先后出台一系
列调控政策，从抑制资金来源、增快开发速度、政府建设经济适用房、
加大对房地产投资和投机税收征管和持有成本、控制流通环节交易等
全方位入手，来抑制房地产价格过快上涨。并将地产调控效果作为地
方政府政绩考核指标，将房地产调控定位为一个长期目标。在这种情
况发下，房地产行业从过热状态受到明显抑制，整个行业随着资金来
源的萎缩和供给不断扩大，经营压力明显加大，在经过市场价滞量跌
的过程后，将极有可能进入了一个较长时期的低迷发展期。整个行业
的发展空间和利润增速大幅减小，行业利润高增长时代可能已经结束，
房地产行业净资产收益率整体已经呈现下降态势。
二、 香港地产行业市场走势
通过对比分析香港市场上地产行业的走势，我们发现恒生地产指
数在最近两年，均跑赢大市。2009 年和 2010 年恒生地产指数涨幅分
别为 %和 %，而同期恒生指数涨幅分别为 %和 %。
我们认为，地产股跑赢市场主要因为恒生指数中占据最大权重的金融
类股票最近两年表现欠佳，尤其是 2010 年金融类股票拖累了恒生指
数所致。
三、 香港地产股票估值情况
首先，地产指数市盈率远远低于恒生指数，截至 2010 年 10 月 8
日，恒生指数市盈率为 倍，而同期恒生房地产指数市盈率为
倍（见表 1）。
主要指数 价格 周累计变幅% PE
恒生指数
恒生工商指数
恒生金融指数
恒生房地产指数
恒生公用事业指数
恒生中资企业指数(红筹股)
恒生中国企业指数（H 股）
恒生综合指数
恒生创业板指数 812
恒生大盘股指数
最近 1 年香港上市地产行业情况一览
上市日期 代码 名称 主要业务
超额认
购
发行
价
净利
润 股本
发行
PE 现价
现价
PE
与发行价相比
折价
20101007 1918
融创
中国
控股
综合住宅
及商业物
业发展商 倍 30 %
20100715 2118
天山
发展
控股
物业发展
商 10 %
20100205 1966
中骏
置业
控股
物业发展、
物业投资
及物业管
理 %
20091209 1638
佳兆
业集
团控
股
物业发展、
物业投资
及物业管
理 13 %
20091125 1777
花样
年控
股集
团
物业发展
商及相关
物业服务
供货管理 %
20091119 0960
龙湖
地产
物业开发、
物业投资
及物业管
理业务 %
20091113 0846
明发
集团
物业发展、
物业投资
及酒店经
营 13 %
20091105 3333
恒大
地产
房地产开
发、物业投
资、物业管
理及房地
产开发相
关服务 %
20091102 1628
禹洲
地产
物业开发、
投资及管
理 %
20091014 1238
宝龙
地产
控股
商业物业
开发商 %
从一级市场上地产股 IPO 情况来看，新股发行超额认购倍数不
高。融创中国上市时，仅获得 倍超额认购，并且市场定价也不
高，市盈率仅为 5 倍左右，而且上市后即跌破发行价。
从最近一年发行上市的房地产行业股票分析，在香港股市一年
整体持续震荡上升的情况下（09 年 10 月到 10 年 10 月上涨 %），
房地产行业持续调整，新发行地产上市公司发行市盈率也不断下降，
筹资能力明显减弱，截止到最近，09 年 10 月以后发行房地产上市公
司平均市盈率为 倍，市场价格较发行价格平均下跌 17%。
以上情况显示，香港市场上对地产类股票追捧程度差，认可度
较低。
四、 香港地产简单分析
我们选择了 19 只较为重要的地产股，其 2010 年按股本加权平均
市盈率为 倍，市净率为 倍，与恒生地产指数估值基本相当。
通过对数据的分析我们发现：
1、 由于受到政府调控影响香港地产股估值低于市场平均估值，
显示投资者对地产业的后市并不看好。即使是长江实业、新鸿基地产
等具有稳定业绩增长的公司估值也仅仅 12 倍左右，而类似公司国内
估值能给到 17-20 倍左右；对于业绩稳定、没有成长空间的纯物业公
司的估值仅 5 倍左右；对于土地储备少的地产开发类个股，由于未来
利润前景不明朗，估值仅 7-8 倍左右；估值较高的个股一般都有较多
的历史土地储备，而且地价成本较低，能从地价重估中获益，地价未
来成长空间也较大，估值才能达到 15-16 倍左右，而且股价较公司重
估净资产价值普遍折让 30%以上，
2、 一方面，地产行业增长速度已经从高点开始下降，地产行业
整体估值处于下降趋势；另一方面，具有较大潜力的地产股只有在 A
股才能获得较高的估值，香港市场更加注重公司的发展速度和发展空
间，对区域性房地产公司，定价偏低。
附 录 一 国 内 上 市 地 产 公 司 情 况 一 览 （ 截 止 至 10 月 12 日 ）
从国内的地产行业结构特征分析，住宅开发和综合经营地产行业
的估值也是处于低谷，按 10 年预测平均，分别为 和 倍市
盈率，只有纯商业地产，估值相对较高，平均市盈率水平为 倍。
