.~n.~HII;IILm 学术之窗I潮:四币1I11与言眩目illDlti扫而文/燕鹏张洁张净国现代证券市场的交易机制，根据市场效率。做市商制度具有活跃市提供者，在做市商市场做市商控制着市场微观结构可分为两种基本类型:场、稳定市场的功能，依靠其公开、有报价权，可以一个固定价格竞争投资一种称为指令驱动制，又称集中竞价序、竞争性的报价驱动机制，保障证者的委托，但有可能不能完全获得其制，其特征是:开市价格由集合竞价券交易的规范和效率，是证券市场发所需的投资者委托，有存货头寸风险。形成，随后交易系统对不断进人的投展到一定阶段的必然产物，是提高市在竟价市场，流动性提供者保证能够资者交易指令，按价格与时间优先原场流动性和稳定市场运行、规范发展获得所需的投资者委托，但只能以边则排序，将买卖指令配对竞价成交;市场的有效手段，但与此相关的风险际价格争取每一个单位的投资者委另一种称为报价驱动制，又称做市商则反映在其买人报价和卖出报价的托。因此做市商市场和竞价市场形成制，是以做市商为中心的市场交易方价差上。的均衡价格不同，投资者在两个市场式与交易制度。做市商就是通过提供二、两种变'机制真他方面的比交易获得的收益也有所不同:①当投买卖报价为金融产品制造市场的证鞭资者委托规模较小时，投资者在竞价券商。l、价格形成方式不同。竞价交易市场的收益大于做市商市场;②若投一、竞价变'方式和做市青制度机制中的开盘与随后的交易价格均资者是风险中性的，竞价市场在任何功能与作用的分析比较是竞价形成的。以我国期贷市场为时候优于做市商市场;③若投资者是1、竞价交易方式的功能和作用。例，所有投资者买卖指令都汇集到交厌恶风险，如果投资者提交委托的规竞价方式最主要的功能就是确定证易所的主机中，电脑自动让价格相同模波动较大，而且做市商数量较多，那券的价格，证券价格的确定，实际上的买卖单成交，开盘价是在9点25么投资者在做市商市场的收益大于竞是证券所代表的资产价格的确定，证分时同时满足以下三个条件的基准价市场;④如果做市商市场和竞价市券市场的有效运行，使得价格确定可价格，首先是成交量最大，其次是高场在处理不同规模的投资者委托时有以通过证券需求者和证券供给者的于基准价格的买入申报和低于基准合理的分工设置，这种准合市场将优竞争形式，从而能较为充分地反映证价格的卖出申报全部成交，再次是与于单纯的做市商市场或竞价市场。券市场的供求状况。通过竞价方式，基准价格相同的买方或卖方申报至三、蜻懵证券买卖双方能在同一市场上公开少有一方全部成交。成交价格是在交通过以上对比，可以发现两种机竞价，充分表达自己的投资意愿，最易系统内部生成的。而做市商市场制互有优劣之处。从历史形成的渊、师、终直到双方都认为已经得到满意合上，证券的开盘价格和随后的交易价来看，完全的做市商制度与报价驱动理的价格，撮合才会成交。所以，竞价格是由做市商报出的，成交价格是从机制联系紧密，在交易即时性、大宗交方式在投资者充分表达自己意愿的交易系统外部输入的。易能力以及价格稳定性方面具有优基础上，通过撮合成交最终确定了证2、交易戚本不同。在不同的交易势，但在运作费用、透明性等方面不如券的交易价格，具备了定价的功能。机制下，投资者的交易戚本不同。在指令驱动制度。值得说明的是，两种2、做市商制度的功能和作用。做竞价制市场上，证券价格是单一的，机制并不是对立和不相容的，在各自市商制度在同样具备定价的功能之投资者的交易成本仅仅是付给经纪的发展过程中，二者正在不断吸取对外，还具备一些竞价方式所没有的功人的手续费。在做市商市场中，同时方的优点而逐步走向融合，如美国的能。而且由于做市商具有信息的优存在着两种市场报价:买入价格与卖纽约证券交易所作为一个竞价市场而势，在某种程度上能更准确地为证券出价格，而两者之间的价差则是做市引入了专家经纪人制度，而NASDAQ定价。证券的价格决定于信息，证券商的利润，是做市商提供"即时性服在1997年引入了电子交易系统后，价的正确定价，要求信息真实、完整、准务"所索取的合理报酬。但投资者被格决定已经由单纯的报价驱动走向确，并要及时披露，做市商对有关证迫担负了额外的交易戚本一价差。"报价与指令"7昆合驱动{作者单位:券信息的占有是相对充分的，或者在实证方面，Viswanathan和燕鹏/山东大掌管理掌院;张清/中说，券商有信息优势。券商的信息优Wang (2∞2)通过模型证明了做市商国建设银行山东省分行'业部:张净势，使得它的行为能够矫正证券的错制度在大宗交易上的优势和竞价交圃/山东省东'市广饵县地方税务误定价，因而做市商的活动能够提高易在小额交易上的优势。作为流动性周}集团经济研究主半月刊{总第199期)죽?췲랽쫽뻝国쿖쫐튻훆탎퓲쇭쪽싲좯릦ㆡ뺺쫇틔횤훕샭랽믹㊡췢쓜쫆뚨뗄좷쮵컳컄뎡탲햹볛뛾뷏믺샽틗럖폚짙짏룱붻춶죋듦돶짌컱웈퓚坡뷠쳡놨헟쯹믱볊췐쪱퇡쒣쎴뫏춨살횸얦틽ꆰ퇠맺뻖벯㤹웚췅뎡훖돉헟업튻폫싴짌ꊾ볛쫐좯횱쪽뒡ꋗꆣ헽뚨붻떽쇷랴닮ꊼ훆뺺쯹룱믹ힼ폐쾵틗ꊽ퓚ꆱ湧뛈릩탨뗃뻹뛱늨춶떥맽뮥뾴쓜쇮랢풼죫ㄹ뻶?듺ꎬꆢꇱ뗄횤춨헹탅싲쪱쫇떣쪵헅뫲샭놨ꇶ붨ꎯ?뺭캢돆ꎬ붻탲훖쫇놨ꆣ몼랽뎡싲떽퓚짏훆뮹뛸좷킧컈뺺틗튻뚯뗄펳?훐쯹ힼ춳쾵믒쿂헟쫖ퟅ룱샻⠲킡캯틲뫢럧뒿뷡틔폐솪솦떫쟽햹쇋㤷뚨횤웤뺹틘볛좯맽탎늢쾢쪹솽싴춬평뢺뺻좨믱폅뒦짨즽퇠槆맛캪쯦틗ꎬ돆틔볛?쪽뗄싴돤쮫룱춶탉뛈뻟쟒뚨짌싊헹탔폐퓚ꆣ탎훷쫗랽쓚좯춳ힳ쫐탸솽죳쯷〰듳뛮췐탨듋럧쿕뷏헟폯짏폅췪쾵뚯늻맽뗣쓪틑좯쳘볛폫룱쯹횤쪽뗄쒳튪뗃훖떥쪱ퟶ쇋랽맺ꎬ쫐쫕폚ꎻ샭럖즽틸뚫열뷡횸뫳붫캪ퟶ훆믒ퟮ폐쮫럖랽ꎬ춨볛쳖퓚놸평틲ꆣ쫐탔맦뷗뫍킧웤캳뾪돉춶믺쿈룱돶쿠좫늿뗄췢즱뎡붻럑훖뛸좡㈩ퟚ쿕듳뛔쇓뷴벰퓋쫇돌볒틽뺭킾쫐헷붻ퟷꎬ듺좯릩훖벰햼쯼돉싺뛮쏦뿉뎡뗄틦ퟶꋜ늻릤횸뚫탐쪡릹쇮붻싲놨쫐뛈뷰ힷ훷킧랽뇭뚼듩헟맽룱욶춬튻폚ꎬ탅뛸ퟶ뎡뗄랶뛎컈쫖즷엌훐쫇짪늿짺뾪뺲짏틗ꆣ솽춨떫춶쎿늻쒣죧뇈횮쏜볛ퟷ뛔훰뺭죫평헅뼲뗂뎡쫇폃횤뇭탨듓쟳돌뗄쪱폐붻ퟣ췢틔쫕듳죧짨쇮즽뚫뿉쟽틗ꎬ싴볛짌ꆣ죚뷊튪퓋쓜듯죏뫏돤듩좵퇹킩ퟶ쾢쫐놨뫍뚨뛎죋폫헟돉싲엌쫤믍퓚맽짏캯튻춬뷏탔맻뛸뒦룱럑솢늽쯹볍쇋떥〰뗄ꎺ랽좯쟳뛸ힴ뛈볛엻쫇믺噩튻쇷틦폚맻맦훃ꆱ톧뚫샙㘭럖뚯쾵내횸쟽캪ퟶ닺붵탐퓚ퟔ닅뫏뻟쒹뺺쫐폅짌릦킧뇘ꎬ놨붲쯦틔싲뗧붻죫좫겡횤놾횮샭쒣짏뿉췐헟룶킡춶쟒ꆣ컈폃횵뫍뛾ퟟퟷ죋뒿㛍붻캪훆뾪춳볛쇮뚯훐쫐욷쪽럖쒹릦ꎬ헟쓜뿶춬벺틑믡뇭돉놸ꛄ짌짏룱탅슶쿠쫆쟽싊좻뎡떫믍뫳컒싴쓔쿂솿짪늿랽ꆣ돶뗄ꏔ좯뷶볤놨獷탍폅룶캯떥춶튲쪱ퟶ쒣틔듓뚨ꆢ뗃늻쿲ퟓ믬맜쪡솽ꎬ뛔룱엤훆탄짌ꛄ쓜쪹튻뗄뺭돉듯붻쇋?뚨랽뻟쾢뛈뚯퓋폫겡맺횸ퟔퟮ놨믲뛸?볛뷶ꎺ쳡돪횤폅쫆뎡늻폐췐캻뺺헟랢샺춸쮵쿠헽죚틗쫐뫍컶닺뷏ꆣ뻶웤엌죽慮만탔헢뫏쒫럖맣훖폖늻폫뛔ꎬ뗄뻍퓬?뗃쫐춶붻ퟔퟮ뚨췗쪽폐헦좯믮뻟틀쫇컯탐듋싴ꎾ웚쇮뚯듳뫍쯦믍돉룱싲릩ꆣ쏷쫆쓜듦뺺헟쿖쪷뛈벴랽죝퓚뫏틗믺볛ퟶ뇈횤캪춨룼돤릻쯻룶慴쳡쯹짌ꎻ쟽톧죄슿믹돆뛏쪱뺺폖쫐쫇췗볛뎡떽ꆣ벺훕뗄쯹탅쪵짌뚯폐뾿훆횤ꎬꆢ쿠돶몼틗믵뚼죃뗍랽뫳겵놾뢶죫닮ꆰ떫쇋뫍ퟷ췪춶퓚붻쫽쫕솽탎폫쏦탔늻뛸쾵쟽꽻쫐훆룱뷏좷좯돤맽ힼ폚럖뷃랽쫇쳵돉놾桡볛릩늻ꋛ믬뚯풺샙쿘놾벯뷸볤볛돆뎡춨좷룱짏틢싺쯹뗄쎡릦쎻쾢ꆢ쓜믮웤ꎬ좯쫇맦맘놨?쫐믣폚퓙짪짌쒽늻떥룸훐퓲벴춶ퟶ뺺캪좫춷횻솽헟캯솿틦훖돉탔뻟뗈뛏죧乁춳뚯ퟜꎬ평짌뚨뗄릩럖뺺좷탅헽쏦퓚볾붻튻溺룱헟춬뎡죴뫏⣗ꎻ튵뗘뗚샠훐죋폅돉ퟶ붻맽뗄쎡뚨좷릫풸틢틔릦ꏗ쓜폐췪탅릻풾놣쫐쳡랶볛믒룱뎡벯듎믹놨쫇춬튻뺭ꎬ쪱쇷뿘믱듧헟룶퓚췐뷏듳믺ꆢ랽컼쏀卄뫳ퟟ룹벯훆ꎬ좷룸뗘볛쾢뛔㦵놣ꎺꎻ춶뫍헅늿랽?탍뺺뗄쿈붻쫐틗쳡횤?뚨뾪뫏쇋쓜횮폅헻헏뎡룟랢럧뻹캪떽쿠쫇ힼ훁퓚ꆣ볍춬폫ퟶ탔헟짌뚯뗃틔캯탎죎뛠폚풨쟽듳쏦솽룷좡맺䅑쿲뻝뫏뛈쪵뚨헟랴캪ꎬ폐믲좯뇈믹룱닮헹ꋙꋚ췐瑁뢢ꎻ쮰ꎺ볛춶풭?짌랽릩뿉ퟮ뺺횤ꆣ릦ꆢ폅룟랢쫐햹쿕붻춬폫퓚쪱싴럾놻탔ퟅ웤뇟돉뎡뫎맦풴뚯ퟚ늻훖ퟔ뛔뗄뛸뺺볊ꎬ뗄펳쪽볛횤ힼ맘헟폐?쫇ꆣ춶쓜떱죴쓇쪱붫붻죧狎헅컱짌볛짏횤ꎬ좯듭듓릻춶쫇쫐폐폅뮣훐뺻?뢦ꆧ뛈폫뺺볛붻틗훆뛈뇈뷏럖컶
