河北经贸大学学报2013年11月 第34卷第6期JOumal of Hebei Universiηof Economics and Business ·宏观政策理论基础研究从菲利普斯曲线失灵看货币政策的超常规宽松程民选曾品固2(1.西南财经大学经济学院，四川成都61∞74;2.四川省社会科学院金融所，四川成都61∞71)摘要:菲利普斯曲线从20世纪50年代提出后与现实情况出现过较大差异，但通过不断的理论修正，该曲线总体上较好地反映了就业率、通胀率以及经济增长率之间的取舍关系。金融危机爆发前后，过度宽松的非常规货币政策的推出，导致菲利普斯曲线再度失灵。这次失灵一方面为就业和通胀等方面的经济学理论带来新挑战，另一方面意味着货币政策的实施面临前所未有的复杂性。关键词:菲利普斯曲线;货币政策;超常规宽松;最化宽松;安倍经济学;失业率;通胀率中图分类号:F015文献标识码:A文章编号:1∞7-2101(2013 )06-∞17-04 由菲利普斯曲线(以下简称曲线)给出的通胀率和增长二战后，发达资本主义国家整体上经历了长达二十年的就业之间的取舍关系历来是宏观调控所要遵循的基本约束"黄金时代经济实现了较快增长、较充分就业和较低通胀。条件。宏观调控要尽可能实现离增长和低通胀，但曲线告诉由于马歇尔计划等政府主导的扩张性经济政策对剌激战后我们，鱼和熊掌难以兼得。相对于财政政策，货币政策对物价复苏功不可没，凯恩斯主义倍受推崇。因此，当菲利普斯于水平的调控效果尤为显著，更应关注通胀目标的实现。弗里1958年提出物价涨幅和就业率存在反比关系并绘成曲线后，德曼的货币主义甚至主张货币政策应盯住货币发行量或者经济学家们首先注意到了曲线对凯恩斯经济学的注解意义。通胀率作为唯一目标[呵。但是，以美联储量化宽松和日本的安例如，萨穆尔森和索罗就认为，曲线实质上给出了可供选择倍经济学为标志，为剌激经济回升，货币总量已远远突破了常的宏观调控目标组合菜单。付出承受更高通胀的代价，就可规。我们不能不提出问题:在货币环境超常规宽松的环境下，以换来更快经济增长的回报。只要做好成本一收益分析，宏曲线是面临失灵还是将以特殊方式表现出来。与此紧密相关观调控大有可为阳。的问题是，如果曲线失灵，是否意味着宏观调控措施有了更菲利普斯的原创研究采用了1861-1957年英国的数自由的发挥空间，宏观调控目标有了新的实现途径和方式。据。随后的研究发现，对大多数市场经济国家，曲线在20世纪60年代依然成立。比较典型的是图1给出的根据196。一1969一、菲利普斯曲线对历史趋势的反映年美国的数据拟合的曲线。图1显示，通胀率和失业率之间是理解现实和预测未来的第一步往往是回顾历史。菲利普双曲线函数关系，即它们的乘积是一个常数。这种函数关系一斯曲线从20世纪50年代正式提出，已长达半个多世纪。其方面意味着，两者成反比，即失业率越低，通胀越高，反之亦 间，经济学理论和经济现实状态都发生了深刻变化。在经济01%9 学理论方面，货币主义、理性预期学派、供给学派、后凯恩斯 1968. 主义等新古典主义倾向的流派不断涌现，对传统凯恩斯主义 推崇政府干预经济的理念形成挑战。在经济现实方面，经过20世纪70年代石油危机、80年代发达国家的私有化浪潮和号j_1杖。"新兴经济体的市场化改革，以及随后全球化时代的到来和信f息技术革命的发生·…..传统的政策手段已越来越难以适应.1960 ::::::t:::::::::::::::t_~:~~:~:吗?j新情况和新问题。在理论和现实的推动下，曲线历经修补和完善，大大深化了关于通胀和增长就业之间关系的认识。已 3 4 5 6 7 有的认识成果对于理解此次金融危机所引发的宽松货币政失业率策仍具有不可忽略的意义。因此，首先需要对曲线产生以来固1美国196任-1969年的菲利蕾斯曲线的历史进行回顾。数据来源:美国劳工和商务部。收稿B期:2013-07-10作者简介:程民选(1954斗，男，四川合江人，西南财经大学经济学院教授，博士生导师，研究方向为理论经济学;曾品罔(1973斗，男，四川宜宾人，四川省社会科学院金融所副研究员，研究方向为金融与现代服务业。-17 -
河北经贸大学学报(双月刊)2013年第6期然。另一方面，在曲线的不同点上，失业率降低同等数量需要 付出的通胀代价不间。例如，图l中，失业率从6%降低1个百 分点到5%，通胀率大约提高个百分点就够了。但当失业率2.。再降低1个百分点到4%，通胀率就需要上升个百分点。自然失业率有正因为如此，当20世纪70年代初的石油危机导致经济憾。。萧条、失业率高企，而剌激经济的措施又难以见效时，最初的主运----....t.. 回到;-反映不是认为曲线失灵，而是认为刺激的力度不够。管理者们 相信，只要采取更加扩张性的政策，容忍更高的通胀，经济衰 '-，-一一一一一~:退的趋势最终将被扭转。但这样做不仅没能把失业率降到 4 5 6 7 世纪五六十年代黄金时代的水平，通胀率却不断高涨，滞涨的失业率趋势越来越明显。70年代与60年代相比，美国的通胀率从平图3曲线的差分形式均忘提高到7%，失业率却不降反升，从4%升至6%以上。理性预期学派和货币主义认为，增加货币供给，会推高曲线演变到图3的形式，已经可以涵盖宏观经济学关于E资水平，诱导劳动者出卖更多劳动力。于是失业率下降，产总需求的各种理论。这些理论大都可以划入新古典和凯恩斯量增加，短期曲线呈现图l的形式。但由于理性预期，劳动者主义两大阵营。如果图3中通胀变动和失业率之间的函数关不久会意识到物价上涨将抵消名义工资上涨，扣除物价的实系比较陡峭，即两者关系直线的斜率较大，则体现新古典主际工资并没有增加，他们愿意提供的劳动力就会回归到一个义的倾向。这时货币政策主要带来价格效应，而不是产量或固定的水平。这个水平所对应的失业率被称为自然失业率[31。就业效应。相反，当两者的函数关系较平缓或斜率较小，则体因此，长期曲线呈现为图2中的直线，直线与横轴的交点就现凯恩斯主义倾向，表明货币政策能够不引发物价大幅上涨是自然失业率所处的位置。引入长期曲线解释了20世纪70就明显促进就业或经济增长。因此，变动图3函数关系的斜年代通胀率和失业率同时上升的反常现象。石油危机对经济率，并结合形形色色的总需求理论，20世纪80年代以前的就是一次负休克，自然失业率从先前的4%增加到6%以上。放业和通胀历程能够在很大程度上得到解释。松货币政策，短期曲线从图2中的位置A推高到位置B，通但是，20世纪80年代以后的局面难以单纯用总需求理胀率加快，但失业率仍然难以回落到自然失业率以下。论解释。在美国，保罗·沃尔克于1987年卸任后，美联储放松了货币政策，失业率随即下降，并在整个90年代保持在大约长期曲线4%的低水平。但同期的欧洲，失业率却一直处于8%以上的高位，尽管欧洲|并没有实行紧缩政策。于是，经济学家们开始MW关注总供给方面的因素及其对自然失业率的影响。后凯恩斯巡回响短期曲线B主义研究了劳动力市场的结构。他们认为，欧洲繁琐的劳动法规、发达的工会组织、内部在职人员的强势、优厚的社会福短期曲线A利等原因，导致劳动力市场缺乏灵活性和竞争性，工资的向下调整呈现粘性，从而使劳动力市场难以出清，供求失衡的失业率自然失业率矛盾长期存在并表现为就业困难。相反，美国的劳动力市场图2长期和短期曲线更具灵活性和竞争性。因此在同等宽松程度的货币政策下，根据他们的理论，在通胀率居高不下时，需要实施紧缩美国的失业率大大低于欧洲。供给学派进一步指出，美国在的货币政策，把失业率推到自然失业率之上，并保持足够长20世纪90年代不仅实现了高就业，还同时保持了低通胀。他时间，直到扭转全社会对物价上涨的预期，通胀率才能回落。们认为，信息技术革命的兴起，提升了资本的数量和质量。虽20世纪80年代初，在时任主席保罗·沃尔克的领导下，美联然离就业表明劳动力要素已经得到了充分利用，但资本要素储对货币主义理论进行了一次著名的实践。美联储严格控制还有较大的可用空间，这就抑制了物价上涨的压力。这些研货币总量，把利率维持在高位，在失业率不断攀升、经济明显究表明总供给的变动往往是破解曲线失灵的重要依据[410衰退时，仍然不顾各方反对，继续实行紧缩政策。最终，通胀二、超宽松货币政策下的曲线率在几年后重新回到了2%左右的水平。这段历史可以用图3表示。图3是曲线的差分形式，因为纵轴表示通胀率在一段20年以后，货币政策进入了前所未有的宽松期。在格∞时间内的变化，也就是这个变量的差分。从图3可以看出，当林斯潘时期，美联储一直把基准利率保持在接近零利率的超失业率从自然失业率6%上升到7%并保持1年，通胀率下降低水平。金融危机爆发后，美联储接连实施了三轮量化宽松。1个百分点。因此，当20世纪70年代末美国的通胀率已达到欧洲|央行有过之而无不及，以不惜一切代价捍卫欧元为名，毛高位的情况下，美联储为了把通胀降回到石油危机前大量吸纳欧元区边缘国家主权债务。日本更是推出了"安倍%的水平，不得不坚持了5年以上的紧缩期。经济学两年之内要让日本的货币总量翻番。这些措施不仅. 18.
宏观政策理论基础研究程民选，曾品固从菲利普斯曲线失灵看货币政策的超常规宽松大大创新了放宽货币政策的手法，而且无论从长度、力度、广这一时期曲线失灵表现为低失业、低通胀与宽货币并存。危度、深度来看，宽松程度都是超常规、超预期的。机爆发后，失业大增、经济萧条，实际产量远低于潜在生产能首先，从时间长度来看，2000年后宽松货币政策由以前力。按照图3，这时曲线的差分形式应比较平缓，放宽货币政主要是逆周期的暂时性措施向跨周期、常态化的方向转变。策应产生较大的就业效应。可事实上经过三轮量化宽松，失2∞0年和2001年，美国经济先后遭受了互联网泡沫破灭和业率下降依然缓慢。因此，超宽松的货币政策对通胀和就业9'1l恐怖事件的打击。美联储最初确实是针对已经露头的经都没有明显效果，意味着曲线再度失灵。济萧条而放宽货币政策。但随后几年，经济已明显复苏，美联但仔细分析，不难发现这两个时期曲线失灵的特殊原储却仍以复苏的基础不够牢固为由继续保持超低利率。即将因。从2∞0年到金融危机前夕，是中国"世界工厂"的地位最接任印度央行行长，时任国际货币基金组织首席经济学家的终确立，并通过加入世贸深深融入全球化进程的关键时期。拉古拉姆·拉詹早在2∞5年就警告美联储已压低利率过久，农民工大量进城，从传统农业转移到出口导向型制造业，相滋生着巨大风险，但却被看作把人忧天而遭到忽视。金融危当于把一大批新鲜廉价劳动力注入了国际产业链。美国等西机爆发后，宽松政策更是欲罢不能。美、欧、日央行轮番上阵，方国家实际是通过大量进口中国商品，享受便宜划算的"中各显神通，把低利率的宽货币环境维持至今。这一方面是防国制造"来抵消超宽松货币所带来的潜在通胀压力。但是，就止金融危机扩散升级的客观需要，但另一方面也说明，经过像20世纪70年代石油危机对总供给方面的负休克使曲线长达十几年的宽松期，政府、企业乃至消费者个人都已对低暂时失灵，这次总供给方面的正休克也只是暂时性的。随着成本资金产生依赖性，就像上了瘾一样难以戒掉。近年来中国剩余劳动力格局的变化，人口出现老龄化趋势，从力度来看，美联储兰轮量化宽松共耗资数万亿美元。中国的工资成本已迅速上升，21世纪初全球经济在中国低成目前，每月购买国债和房地产抵押贷款形成的证券化产品就本劳动力驱动下的良性繁荣局面难以再现。金融危机爆发高达850亿美元，这还不包括大量公开市场业务操作和救助后，曲线失灵的关键则在于上文指出的资本市场深刻变化对金融机构等额外支出。欧洲央行要救助的不仅是金融机构和货币政策传导机制的影响。正是资本或资产市场吸引和留存企业，而是陷入主权债务危机国家的政府。其对希腊、葡萄了大量资金，才使货币总量对实体经济的拉动作用有限。这牙、爱尔兰等欧元区边缘国家的救助，从占GDP的比例来就意味着货币政策发生作用的过程将更为曲折，盘活存量、看，力度甚至超过美国。日本自称实施的不仅是量化宽松，而用好增量的任务更加艰巨。因此，不管这两个时期曲线失灵且是质化宽松，即在应对金融危机的同时，还要扭转二十多的原因是什么，并不意味着鱼和熊掌难以兼得的困局已被打年的通货紧缩。为此，日本将实施极度宽松的货币政策，并配破，货币政策同时实现高增长和低通胀将变得容易。以高度宽松的财政政策，通过日元的大幅贬值，刺激经济从三、后宽松时代货市政策面临的复杂性通缩向通胀的质变。从广度来看，美、欧、日同时放松的后果是全球范围的流在主流经济学眼中，无论是美联储的量化宽松，还是日动性泛滥。中国等金砖国家和新兴经济体首当其冲。以中国本安倍经济学，都是在经济危机或深度困境中被迫采取的应为例，外汇储备在20∞年后猛增十多倍，热钱流人是不可忽急措施，是货币政策前所未有的大胆尝试。从量化宽松将淡视的因素。在这样的背景下，提高利率会引发更大的汇率升出的风声一放出就引发市场剧烈波动来看，实验能否顺利收值预期，加剧热钱流入，实际利率就不得不保持在极低水平场还难以预料。因此，现在系统完整评价其效果意义还为时甚至为负。因此，低利率和宽松货币政策几乎覆盖了20国过早。但结合历史上曲线的历次失灵及相应对策所体现的趋集团在内的全球所有主要经济体。从深度来看，超低利率大势，后宽松时代货币政策在两大传统目标之外，还要考虑以大降低了资金成本，导致投资者的风险一收益偏好更多倾向下几个方面:于承担高风险来博取高收益。再加上证券化产品和衍生物1.要合理确定保增长就业和防通货膨胀占政策目标的等金融创新工具大量涌现，以投机套利为主要目标的对冲权重。回顾从曲线正式提出以来的历史不难看出，凯恩斯和基金日益盛行，无论是货币、债券、股票、期货等金融市场还新古典两大理论阵营经历了一次否定之否定的更替。20世纪是黄金、房地产等资产市场，都出现过度杠杆化和泡沫化趋五六十年代凯恩斯主义盛行，货币政策等宏观调控手段在扩势。市场格局在投资理念、风险意识、投资主体、投资行为等大产量和就业方面的功能被首先利用。随着70年代石油危方面的显著变化，势必对货币政策的传导机制产生深远的机的爆发以及货币主义等流派的兴起，新古典理论开始占据影响。上风。八九十年代新古典理论达到鼎盛。保罗·沃尔克领导美20∞年以后宽松货币政策最不同寻常之处还在于，它的联储进行了货币主义实践，盯住货币总量或利率以控制通胀效果难以用曲线解释。金融危机爆发前，美国总体上失业率几乎成为货币政策的唯一目标。2000年以后超宽松货币政策较低、增长较快，经济接近潜在生产能力。按照图3，这时曲线的推出，对经济增长和就业实行跨周期的高强度剌激，宣告的差分形式应比较陡峭，放松货币政策容易引发高通胀。但了凯恩斯主义在更高层次的复活。量化宽松等非常措施对如事实上，通胀基本处于3%以下。上述拉古拉姆·拉詹2∞5年何克服传统需求管理常常遇到的"流动性陷阱"等难题进行对美联储的批评就是因为通胀并没有失控而被忽略。因此，了大胆探索。.19 .
河北经贸大学学报(双月刊)2013年第6期Z要高度重视总量因素之外的结构性因素。经济结构调中低收入阶层普及，让更广大的人群成为资产拥有者，使市整，用熊彼特的话来说，是"创造性的毁灭"。这一过程中货币价升值拉动消费的"财富效应"充分显现。政策的松紧程度往往难以把握。宽松的货币政策，一方面有4.要积极探索推动国际曲线向良性方向移动。这里的关利于减轻毁灭带来的痛苦，保证经济平稳过渡，但另一方面键是协调国家利益和全球利益。在一个国家内部，央行的独有可能延缓甚至阻挠需要由残酷的市场竞争来实现的优胜立性尚且难以保证，货币政策常因照顾局部利益而牺牲整体劣汰过程。2{削年互联网泡沫破灭后，美国进入了新一轮"创利益的情况下，奢谈平衡各国利益促进货币政策国际化似乎造性毁灭"。最初几年，在美联储宽松货币政策氛围下，大量不切实际。但欧洲央行的建立及其在捍卫欧元、化解主权债私募基金和对冲基金导演的兼并重组频繁上演，似乎意味着务危机中的关键作用表明，把欧洲央行的成功范例推广到世高科技产业在迅速复苏。但在表面繁荣背后，是泡沫的滋生界更大范围已不是天方夜谭。特别是，在全球化背景下，世界和风险的集聚。直到金融危机爆发后，以苹果为代表的极少各国越来越成为一荣俱荣、一损俱损的命运共同体。各种国数拥有核心知识产权的公司脱颖而出，占据绝对垄断地位，际组织和会议为国家之间协商对话货币汇率政策、构建国际才标志着从毁灭到创造的一次完成。中国经济实现从投资拉金融新秩序搭建了平台。当前尤其要注意中国等新兴经济体动到消费拉动的转型，也要经历增速放缓和淘汰落后产能的崛起对世界经济的棋极意义。他们的发展不仅带来大批低成艰苦阶段。适当收紧货币政策，提高利率和资金成本，已经是本劳动力，而且为新技术和商品提供广阔市场，从而促进规推动从资本密集型向技术密集型升级以及劳动密集型的服模效益和生产率提升，减轻世界经济的通胀压力并提高增长务业和第三产业兴起的措施。从这个意义上说，中国货币市动力。各国金融管理者要积极呼吁世界银行和国际货币基金场最近的钱荒预演了未来货币政策的可能取向间。组织给予新兴经济体更多发言权，欢迎并支持人民币国际3.要充分发挥资本市场在货币传导机制中的作用。2(削化，打破美元在外汇储备体系中的垄断地位，削弱美联储对年后，资本和资产市场有了很大创新和发展，加大了货币政各国货币政策的掣肘。通过合力推动国际曲线向良性方向移策执行的难度。在美国，杠杆和衍生品等金融创新工具大量动，最终各国自身货币政策目标也可能更好实现。涌现，使市场的局部波动很快就放大波及整个实体经济。2∞8年金融危机的爆发就是美国债券市场次级债风波引发参考文献:的。在中国，房价在十余年间上涨近十倍，房地产市场已经成[1 JFriedman M. The Role of Monetary Policy[JJ. American 为规模最大、地位最重要的资产市场。房地产业是国民经济Economic Review, 1968, (1 ). 的支柱产业，吸引着绝大多数的投资和投机资金。放宽货币[2 JSamuelson, Paul A., Robert M. Solow. Analytical Aspects 政策，金融和资产市场的反映往往远远超出实体经济，使政of Anti-inflation Policy[JJ. American Economic Review, 策意图难以贯彻到底。美国量化宽松推出后，股市已经创出1960,(2). 历史新高，市场过热的苗头显现，但失业率依然高企，使美联[3 JCross, R. Unemployment, Hysteresis, and the Natural Rate 储对于量化宽松的淡出左右为难。中国4万亿元投资剌激经Hypothesis[ M]. Oxford: 8lackwell, 1988. 济计划的负作用之一，就是引发了房地产市场的火爆。当前[4 JChari, V. V., P. J. Kehoe. Modem macroeconomics in 经济增长乏力，但房地产市场依然热度不退。为此，货币政策practice: how由eoryis shaping policyDJ. Joumal of Eco›的制定者和执行者要同时担当金融系统监管者的职能，规范nomic Perspectives, 2创汤，(4). 和约束银行等金融机构的信贷行为，避免市场过度投机和泡[5J曾品罔.三间六月钱荒[JJ.四川省情，2013，(8) :42-43. 沫的产生。通过资本市场稳定健康的发展，推动投资行为向责任编辑、校对:武玲玲Viewing 00 the HYI阳emormalLωse of the Curreocy P06cy from the Philips Curve Malfunctioo 1Cheng Minxuan , Zeng Pingu2 ( 0/ Ecorwmics, 50ωhwest Finance and Ecorwmics University, Che咱也61∞74，China; 0/ Finance, 5ichuan 50cial 5cience Academy, Chengdu 610071, China) Abstract: From been put forward at 1950’s, there appeared big diversity between the Philips curve and the reality situation. Through the increasing由eoryrevise, the curve can preferably ref1ect the relationship among employment rate, inflation rate and the economy increase rate as a whole. Around the financial crisis outburst, excessive loose non -convention cuπ'ency policy leads to the re-dysfunction of Philips curve. This dysfunction can bring the new challenge for employment and inflation theory, on the other side, it also mean the implement of the currency policy is confronted wi由theunprecedented complexity. Key words: Philips curve; currency policy; hypemormal loose; quantitative easing; Abenomics; unemployment rate; inflation rate .20.
