新三板简介债券正回购套作业务介绍湘财证券上海金杨路营业部
一、推介背景二、债券质押式回购定义三、交易规则介绍四、债券正回购套作业务的特点五、预期收益六、案例分析七、操作步骤八、操作技巧及总结九、风险分析十、选择湘财证券的优势
一、推介背景我们预期未来货币政策将进入流动性放松周期，经济下滑预期较为明确，股市仍不具备大牛市的外部条件，2011年证券交易普遍亏损的情况下，投资者急需寻找收益稳定、安全性高的投资产品。我们预计今后债券会进入上升通道，年化收益在8%以上的城投债价格经过去年大幅下跌，今年重新站在100元上方将是大概率事件。而债券正回购套作成本回购利率有望处在一个相对较低的水平。在此宏观背景下，我们向核心客户提供差异化前端服务产品----债券正回购套作业务。
二、债券质押式回购定义1、债券质押式回购：指参与者进行的以债券为权利质押的短期资金融通业务。其实质内容是债券的持有方(正回购方、卖出回购方、资金融入方)以持有的债券作抵押，获得一定期限内资金使用权，期满后则须归还借贷的资金，并按约定支付一定的利息；而资金的贷出方(逆回购方、买入返售方、资金融出方)则暂时放弃相应资金的使用权，从而获得资金融人方的债券抵押权，并于回购期满时归还对方抵押的债券，收回融出资金并获得一定利息。一笔债券质押式回购交易涉及两个交易主体、两次交易契约行为。两个交易主体是指正回购方(卖出回购方、资金融人方)、逆回购方(买人返售方、资金融出方)；两次交易契约行为是指开始时的初始交易及回购期满时的回购交易。无论是资金融入方还是资金融出方都要经过两次交易契约行为。2、回购交易：是指将债券质押的同时，将相应债券以标准券折算比率计算出的标准券数量为融资额度而进行的质押融资，交易双方约定在回购期满后返还资金和解除质押的交易。其中，质押债券取得资金的投资者为“融资方”；“融资方”的对手方称为“融券方”。3、回购交易期间：是指自回购交易成交当日（T日）起，至回购到期日（L日）止的期间；
4、正回购：是指融资方以持有的债券作足额质押，获得一定期限的资金使用权的回购交易行为5、逆回购：是指融券方暂时放弃资金的使用权，并于回购到期时收回融出资金并获得相应利息的回购交易行为；6、标准券：是指由不同债券品种按相应折算率折算形成的，用以确定可利用回购交易进行融资的额度；7、质押券：是指融资方结算参与人根据融资方的委托和授权，按照证券登记结算公司的有关规定，以融资方结算参与人的名义向证券登记结算公司提交的作为质押物的债券；8、欠库：是指每周三交易所公布最新的债券折算率，下周一开始执行，当持有的债券折算率下跌后导致质押券不足的情形。9、欠资：就是指当质押债券到期，需要还款时，账户上可用资金不足以归还融资的资金及应付的利息。10、套做：是指融资方在正回购交易期间内，使用回购融入的资金重复买入债券并再进行正回购交易的操作方式；11、续做：是指在质押债券到期时可以继续回购获得的资金来归还上次的融入资金。12、可回购的债券：所有的国债、绝大部分企业债、公司债和分离债的纯债都可用于债券回购交易。沪深交易所每周都会公布可回购债券的折算率，上面没有但可交易的品种就是不可回购的债券。折算率简单说，就是把债券质押时，交易所按债券面值给出的可质押的比率。
三、交易规则介绍1、回购交易规则一次交易，两次结算：当投资人做了逆回购借出资金后，到期资金会自动回到投资人资金账户，期间不用做任何操作。以一天回购为例，T日操作逆回购，T+1日资金回到逆回购资金账户中，此时可用不可取，T+2日才可取（周末及节假日顺延）。可交易债券品种：所有国债、绝大多数企业债、公司债和分离债的纯债都可用于债券回购。计价单位：资金到期年收益率（%）,报价时省略百分号（%）。申报价格：按照交易规则的规定执行。
2、上海证券交易所和深圳证券交易所申报规则及区别申报规则上海证券交易所深圳证券交易所交易单位手（一手=1000元标准券）张（一张=100元标准券）最小申报单位100手10张单笔申报最大数量不超过1万手不超过100万张最小变动单位或其整数倍或其整数倍回购品种1、2、3、4、7、28、91、1、2、3、7日182日回购日期当日买入的债券当日可质押当日买入的债券当日可质押，当下一，可回购交易交易日方可回购交易债券卖出日期当日出库的债券当日可卖出当日出库的债券下一交易日方可卖出可放大倍数不超过5倍暂无规定标准券的使用率不得超过90%暂无规定
四、债券正回购套作业务的特点•高流动性：债券按照我们持有的债券日期来结算日期，进出时间自由，且不会影响预期收益类，最短可在三个交易内全进全出：第一个交易日通过套作买入债券，第二个交易日出库卖出债券，第三个交易日资金转出。从而保证企业资金的灵活运用。•高安全性：债券正回购套作业务的盈利是建立在债券收益率和回购资金成本利率的价差基础上的，本质上属于套利业务，风险相对低。•杠杆性：债券正回购套作业务因为持有的都是可质押债券，可以利用债券质押入库后再融资，进行循环套作，所以具有杠杆性，在套利的基础上套作，保证了该产品会有稳定放大的收益。•高收益性：债券正回购套作业务可以比较容易取得年化20%以上的收益，如果考虑到用回购融入资金申购新股的收益加上债券本身价格的上涨和套作倍数的提高，收益率可达到40%以上。
五、预期收益债券质押回购业务是通过债券收益（率）和回购资金成本（利率）差价，来获得盈利，净资金回报率公式如下：净资金回报率=债券收益率+（债券收益率－回购资金成本利率）* （套作倍数）说明：债券收益率即为持有的债券的到期收益率；回购资金成本利率即为正回购204001的融资利率成本.按照交易所的最新规定，套作倍数为融资回购交易未到期余额/投资者账户净资产，假如投入100万资金，融资额500万，即为套作5倍。通过上面净资金回报率的公式可以看出，在融资回购成本相对确定的情况下，净资金回报率的大小主要跟到期收益率和套作倍数正相关。例如：正回购的融资成本为%（即204001的均价），如果持有债券的到期收益率为8%，我们套作倍数3倍，则我们的净资金回报率为：净资金回报率=8%+（8%%）*3=%
六、案例分析（1）假设及条件1、根据2011年12月30日交易所规定：投资者进行融资回购交易，回购标准券使用率不得超过90%。2、投入资金：100万元；标的债券122828抚州债3、正回购交易品种：上交所一天回购，代码204001，融资成本（即指正回购成交均价）：年化%；4、2011年5月11日买入，5月24日卖出。证券名称抚州债成交净价代码122828债券计息天数73初始投入资金1000000票面利率%债券手续费全价 回购手续费标准券折算率回购成本%新规折算率步骤详见附件
七、操作步骤按照交易所公布的折算率1.资金购买债券2.质押入库换成标准券正回购交易如GC0014.融入资金3.可用于融资标准券按证交所新规折算购买债券
步骤详解—客户第一步：选择可回购的合适的债券品种（详见技巧第八条）债券折算率数据可到沪深交易所查询。折算率就是在进行债券质押时，交易所按照债券的面值给出的可质押的比率。以下是部分债券的折算率表：
第一步：选择可回购的合适的债券品种（详见技巧第八条）我部在目前行情下推介债券品种如下（仅供参考）债券代码债券名称到期收益%票面利息%折算率净价全价12284311绥化债鹤城投抚州债辽源债九华债
第二步：选择后购买债券交易界面中购买债券操作如下图所示：在交易界面中，选择“股票”菜单，选择“买入”，分别输入债券代码、买入价格（按照债券净价输入）和买入数量（10张的整数倍）。注意：购买债券是按照净价交易，全价交收原则
第三步：债券质押入库成标准券及使用债券质押入库后，系统就根据最新的折算率，上海自动换成了标准券（账户上出现标准券一览，代码为888880）。深圳自动换成了综合券（代码131打头），此时账户内债券以标准券或综合券代替。可以用来质押的标准券必须是1000张标准券的整数倍，故有1050张和1800张都只能按1000张标准券融资10万元。多余的债券可以直接出库。按照交易所新的规定，标准券的使用率不得超过90%。注：沪市：当日买入的债券当日可质押，当日可回购交易；深市：当日买入的债券当日可质押，但下一交易才可用于回购。在我司入库需要柜台委托，不支持网上交易。
第四步：进行正回购套作交易在交易界面中，选择“股票”菜单，选择“买入”，输入交易代码（初入市者建议操作沪市1日回购204001），融资价格即为204001的价格，融资数量必须是1000张（10万元）的整数倍。交易完成后，标准券相应减少，账户上可用资金增加。若进行套作，利用借入的资金从第二步开始重新选择合适的债券，购买后进行入库（折算成标准券）—正回购—购买债券，循环操作，直至达到自己需要的倍数，完成套作。建议客户在操作债券正回购时，不要满仓操作或适当降低倍数，如果满仓操作时，建议以不超过2到3倍为宜。
第五步：进行正回购续作交易此时投资者无需再购买债券，而只需操作正回购续作交易以维持相应规模。套作完成后T+1日账面可用资金为负。如T日回购，当天晚上标准券就回到账户上，T+1日用到期的标准券买入204001进行还款，直至账面可用资金为正。回购到期日，交易系统根据结算公司提供的当日回购到期的数据，为相关账户增加相应可融资额度。融资方可以在可融资额度内进行新的融资回购，从而实现滚动融资。这样就无需用现金或卖出债券还款。
第六步：质押债券出库（又称解除债券质押）如果为获利了结或其他原因卖出债券，可拨打出入库电话委托申请出库，否则没有必要出库。当日出库的质押券可再次申报入库。沪市当日出库的债券，当日就可以卖出；深市当日出库的债券，下一交易日才能卖出。至此，债券正回购套作业务整套流程全部完成。附注：沪市当日出库的债券，当日就可以卖出；深市当日出库的债券，下一交易日才能卖出。
注意事项：1、投资者在进行正回购续作交易时，建议操作的回购品种不超过三天（也就是买入204001、204002、204003），以防发生欠库。2、每周三关注交易所公布的最新债券折算率，新的折算率从下周一开始实施。如果持有的债券价格下跌，会导致折算率降低，标准券的数量减少，当标准券减少到可以借入的资金不足以偿还最初的借款时，就需要额外补入资金。例如：假设最初借入资金400万，持有标准券420万，当债券下跌折算率下调后，导致标准券只有380万，但最初借入的400万资金并不会随之减少，这个时候就需要额外补入资金20万。所以预留额外资金是十分必要的。
八、操作技巧及总结1、要确保正回购后获得资金的投资回报高于正回购支付的利息和手续费这是做正回购的出发点也是对正回购的基本要求。比如正回购的资金用来申购新股时，要确保新股的收益高于正回购所付出的利息和手续费；在买入债券进行套作时，要确保所持有的债券年化收益高于正回购所付出的利息和手续费。
2、正回购可以套作套作就是回购融入资金后继续买入债券，然后继续质押回购，如此循环。当完成一笔正回购操作时，可利用融入的资金再次购买可质押债券，然后入库（折算成标准券）—正回购—购买债券—入库（折算成标准券）—正回购，循环操作，从而实现套作交易。3、正回购可以续作续作就是指在质押债券到期时可以继续回购获得的资金来归还上次的融入资金欠款。回购到期日，交易系统根据结算公司提供的当日回购到期的数据，为相关账户增加相应可融资额度。融资方可以在可融资额度内进行新的融资回购，从而实现滚动融资。这样就无需用现金或卖出债券还款
4、回购打新股T+2日不用再做正回购还款由于T+2日晚间打新股的资金会回到账户上，这笔资金刚好可以用来归还上一日融入的资金（1日回购）。但要切记账户要提前预留好中签的资金。在T+1日晚上新股中签率公布时，根据中签率和申购数量就可算出需要预留的资金，建议至少要留足多于中签率两倍的资金。5、沪市基金账户（F打头）就可以操作正回购（我公司的优势点）投资者在我公司可以只开立沪市基金账户（F打头的账户），而不用必须开通沪市股东账户，就可以实现债券的买卖、操作正回购交易。这对于那些不方便把沪市股东账户转入到我公司的客户提供了便利。
6、选择债券时的技巧1）高流动性：持有部分高成交债券，防范不时之需。考虑到每年避税，需在派息前提前卖出或采用其他配套措施。2）高折算率：持有折算率较高的债券，以提高资金的使用率。3）高到期收益率：在合理的债券评级的基础上，尽量选择到期收益率较高的券种。4）分散性：分散持有，建议每只不超过净资金的33%；分类持有，增配公司债，降低城投债比例，防范城投债风险；分期限持有，适度持有短期债券，防范不可预见风险。
九、风险分析在正回购交易中主要的的风险：1、券商层面的风险：1）欠库：就是指当债券价格下跌，周三上交所公布的债券折算率下调后，新的折算率从下周一开始执行，在周四和周五期间使用的标准券的数量大于折算后的实际持有的标准券的数量，而到了下周一使用的标准券又没有到期，造成的欠库。这个时候就需要在下周一收盘前补足债券并质押入库，如果账户没有债券就要再次买入债券并质押入库，再次买入债券只需买入所要求的数量。建议：当周三持有的债券折算率降低后，在周四和周五期间使用的标准券的数量不要超过折算后的实际持有的标准券的数量（这个是需要自己手工计算的）；如果周四和周五期间使用的标准券的数量大于折算后的实际持有的标准券的数量，那就要确保使用的标准券下周一能够到期，以此来防范可能发生的欠库。
2）欠资：就是指当质押债券到期，需要还款时，账户上可用资金不足以归还融资的资金及应付的利息。当有正回购操作时，在到期前一定要在账户上存入足够的资金，比如T日回购，则T+1日收市前账户上就要有足够的资金，资金来源可以是再次操作正回购融入的资金；新转入的资金；卖出证券或者债券出库后卖出债券获得的资金。
2、投资者持有债券期间的风险1、债券的下跌，带来的爆仓风险。当通过借入资金放大倍数持有债券时，如果债券跌幅较大，造成折算率下调，可能会导致持有的标准券借入的资金不足以偿还当初借入的资金额度，这个时候就需要补入资金。所以建议客户在操作债券正回购时，不要满仓操作或适当降低倍数，如果满仓操作时，建议以不超过2倍为宜。
放大倍数及收益率和下跌幅度及需补入资金的明细表（表五）（单位：万元）放大收益持有需借入初始标准下跌下跌后标是否需要补入资倍数率债券资金券数量幅度准券数量补入资金金占比5%22,800 否216%30,000 20,000 24,000 10%21,600 否20%19,200 800 8%5%30,400 否%40,000 30,000 32,000 10%28,800 1,200 12%20%25,600 4,400 44%5%38,000 2,000 20%425%50,000 40,000 40,000 10%36,000 4,000 40%20%32,000 8,000 80%
初始投入资金1亿的情况下，从上表可以看出：放大二倍债券下跌20%时，仅需要补入资金800万就可以；放大三倍债券下跌20%时，就需要补入资金4400万元；放大四倍债券下跌20%时，就需要补入资金8000万元。以放大四倍、债券价格100元，下跌20%，价格达到80元为例，总共需要补入资金8000万元，此时需等债券价格反弹至100元时，补入的8000万资金方可全额抽出，在债券下跌至反弹的这段时期内，将会摊薄我们的资金收益率。2）债券的兑付风险，有些人认为城投债可能会出现违约，我们认为这个可能性不大。当然这是个没有答案的问题，在这里不作讨论。
十、选择湘财证券的优势我们公司给参与债券正回购套作业务的高端客户（一亿以上）提供唯一性支持，具体做法如下：目前在交易所进行的企业债交易规模不大，当客户资金量较大时（客户资金超过一亿元），从交易所债券市场买入企业债会造成太大的冲击成本，这时需要通过银行间债券市场买入债券。但是个人、普通机构投资者无法直接参与到银行间债券市场，需与可以直接参与银行间债券市场的那些债券型基金、证券公司自营部门以及银行、保险机构合作。我们公司给参与债券正回购套作业务的高端客户提供唯一性支持，具体做法如下：买入债券时：客户与公司自营部门就债券品种达成共识，由自营部门在银行间债券市场买入债券，通过大宗交易平台转让给债券。卖出债券时：客户积极寻求债券型基金的合作协助卖出，我们公司也会给与大力支持，通过自营部门的支持或积极寻求债券型基金的合作。
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