事件研究法
T h e E v e n t S t u d y
事件研究法的用途
事件研究法的步骤
事件研究法的应用
提纲
事件研究法集中于探讨事件的发生对股票价格
（或企业价值）带来的冲击，冲击可体现于以下
几个方面：平均股价效应、市场收益方差的变化、
股票成交量的变化、会计绩效的变化等。
其中：事件指合并、收购、收益公告或再融资行
为等。
事件研究法的用途
事件研究方法通常有两个基本的假设：
(1)在事件研究窗口内，除了所研究事件外，没有
其他事件发生，即使有事件发生，也不会对价格
产生显著影响。
(2)事件的影响可以由超额收益率来度量。
事件研究法以影响股票价格的特殊事件为中心，
通过研究事件的发生是否影响了时序性数据来
检验市场对事件的反应，通常考察在事件前后
累计的超额收益率的变化来判断事件的影响。
在一个有效的市场上，事件是否产生影响将立
即通过价格反映出来，并可以通过对一段时间
内价格的变化进行分析来测量。
最先采用事件研究方法的Dolly,他以美国股票市
场的95个股票拆分事件作为样本，对股票拆分事
件发生引起的股票价格的变化进行了研究。他发
现，在95起拆分事件中，有57起引起了股票价格
上升，26起引起了股价下降，另外12起没有引起
明显反应。
Fama曾这样评价事件研究：“在实践研究法被应
用以前，在公司财务核心课题上几乎不存在任何
经验证据”。
事件研究法：是证券价格与经济事件之间关联的实
证方法
关注：20世纪60年代以后得到长足的发展
代表人：Ball和Brown、Beaver、
Fama、Fisher、Jensen 和Roll
定义事件与事件窗
选择研究样本
选择度量正常收益的模型
估计异常收益
检验异常收益的显著性
实证结果与解释
事件研究法的步骤
事件研究的首要任务是确定所研究的事件，并且
确定要研究的该事件引起的股票价格变化的时间
区段。例如，如果要研究宏观政策事件对于股票
价格变化的影响，首先应该选取符合要求的宏观
经济政策事件，例如重要法律的颁布；然后确定
在信息颁布前后的多长时间中研究股票价格的变
化。事件研究所涉及的窗口包括估计窗、事件窗
与事后窗。
定义事件与事件窗
估计窗
◦ 用于估计正常收益，一般其长度应大于等于120天。假
设事件窗口没有这个事件时股票收益率是正常收益率，
一般用事件没有发生时的预期收益率来表示。
事件窗
◦ 是用于检验股价对事件有无异常反应的期间，其长短
取决于研究者的目的。
T0 T1 T2 T30
估计窗 事件窗 事后窗
事件日
◦ 市场“接收”到该事件相关信息的时点，而非该事件实际
发生的时点
事后窗
◦ 用于考察事件发生后股价有无异常变化，常用于探讨
某一事件长期影响的研究中
T0 T1 T2 T30
估计窗 事件窗 事后窗
T0 T1 T2 T30
估计窗 事件窗
有学者模糊了事件窗与事后窗的界限，将其统称为事件窗，
并按事件窗的长短将事件研究划分为短期事件研究和长期
事件研究
事件研究中，研究样本的选择是很重要的，有时
是否应将某一公司包括在研究样本之内还需要仔
细考虑，以此对事件进行合理分析。为达到这一
效果，必须首先确定进行事件研究时对所需样本
的选取标准。具体就是从大量上市公司的股价中
如何选取一个与该事件有关的样本，以便分析事
件对股价的影响。
研究样本的选择
正常收益是指假设不发生该事件条件下的预期收
益。正常收益可以通过估计预测模型算出。
统计模型（以统计假设为基础，不依赖于经济理
论）
◦ 常均值收益模型
◦ 市场模型
经济模型
选择度量正常收益的模型
该模型将估计期间（估计窗）内证券的平均收益
作为事件期间（事件窗）证券的正常收益
其中： 是证券i在t时期的正常收益， 是证券
i在估计期间的平均收益， 是随机误差，服从
零均值同方差假定
常均值收益模型
假定市场收益与证券收益之间存在稳定的线性关
系。
其中： 分别是证券i和市场投资组合在t
时期的收益， 为误差项，服从零均值同方差
假定。而 为模型的待估参数。
市场模型
市场模型是对常均值收益模型的改进，去除了与
市场组合收益变化相关的收益部分，减少了非正
常收益的方差，从而可能增强检测事件效应的能
力。选择该模型的利与弊主要取决于该模型回归
时的R2。
确定正常收益模型后，则需要进行估计。在界定
估计期间时，最常见的是把事件期间之前的时期
作为估计期，比如，在运用每1日数据及市场模
型的事件研究中，市场模型的参数估计期可定为
事件发生前的n天(n的大小由研究者根据情况自
行选择，一般应大于等于120天)。通常，事件期
间本身不包含在估计期中，以免事件影响正常收
益模型参数的估计。正常收益模型的参数估定后，
便可计算出非正常收益。
其中： 表示证券i在t时期的超额收益（即异
常收益）， 分别表示证券i在t时期的实际
收益和预期收益（正常收益）。
可以通过估计窗内的数据估计出相应参数，
再运用所估计出的参数与事件窗对应的数据估计
在事件没有发生的情况下的正常收益（即预期收
益）。
估计异常收益
在估计出异常收益日数据后，需要对异常收益进
行加总，包括截面上（各种证券间）的加总与时
间序列（主要指事件窗）上的加总。
其中： 为整体样本在t时刻的平均异常收益
为整个样本在(t1,t2)期间内的
平均 异常收益
计算累计超额收益
异常收益计算出来以后，需要检验其显著性。
零假设：异常收益（或累计异常收益）均值为0
备择假设：异常收益（或累计异常收益）均值不
为0
H0：
H1：
检验方法包括参数检验法和非参数检验法
检验异常收益的显著性
T统计量为：
在事件研究法中：
其中， 表示(t1,t2)期间内样本异常收
益均值， 表示(t1,t2)期间内样本异常收
益的方差
参数检验法——T检验
符号检验法
秩检验法
一般而言，非参数检验方法并不单独使用，而是
与参数检验法一并使用，这样可以利用非参数检
验结果考察参数检验法的稳健性
非参数检验
基于上述事件研究步骤，取得相应计量结果，对
计量的事件研究结果进行分析。理想的检验结果
应该为事件的影响机理、作用等相关理论提供实
证支持，但有时也会出现检验结果与理论或预期
相悖的情况，此时需要提出新的理论解释，或对
模型和数据的不足进行分析。
实证结果与解释
在结果分析过程中，要注意两点：
◦ 一是样本容量对实证结果的影响，尤其是利用有限的
事件观测数据(小样本）进行研究时，实证结果可能会
较大程度地受一两个公司的影响。因此，在分析研究
结论或进行结果解释时应特别谨慎。
◦ 二是在事件研究的各个步骤中将面临许多选择，这些
选择会对实证结果产生一定影响，会给研究结论及相
应的解释带来不确定性。在运用事件研究法时，认识
并正确处理事件研究中存在的“变数”是很有必要的。
•事件研究法的研究视角
• Henderson和Browonan汇总事件研究法的研究内容：
•市场效率性研究
•评价股票市场是否迅速有效地反映某种信息
•信息内涵研究——评价股价对某种信息披露的反应程度
•解释异常报酬率研究——评价影响异常报酬率的因素
•方法论研究——以模拟的方法探讨事件研究法的改进
事件研究法的应用
周实凤和蔡坤芳将研究事件区分为
◦ 影响整个证券市场的事件（广义事件）
◦ 影响某一特定产业的事件（侠义事件）
◦ 仅影响个别证券的事件
如企业投融资决策对股票价格(或公司价值)的影响、公司
控制权交易、会计领域的其它事件等
•袁显平和柯大钢从以下5个视角总结了金融经济研究中事件研究法的应用。
•事件研究方法论
•市场效率的检验
•融资决策对目标公司股票价格的影响
•公司控制权交易
•会计领域中的事件
他们研究发现，与国外相比，我国学界对事件研
究法的应用相对较多，而对事件研究法的讨论不
足，即事件研究方法论方面的研究成果为数不多。
同时也发现国内学界在运用事件研究法时，多数
学者仅选择单一的检验统计量
此外，国内文献中对事件研究法的介绍不足，几
乎没有那篇文献提到“由于时间研究的局限性而
导致研究成果的非精确性”。
国外事件研究现状：
在Dolly运用事件研究法考察了股票分割的股价效应后，
Myers＆Bakay、Barkay、Ashley等人进一步完善和发
展了事件研究法。但是事件研究是在Ball＆Brown、
Fama等研究成果后，才得以最终成熟。
事实上，近30多年来事件研究都是沿用Fama等的研
究模式。 Blume、Scholes、Gonedes对事件研究进行
了修正；
Brown＆Warner在方法论上拓宽了事件研究涵
盖的领域；Campbell等、Mackinlay都详细讨论
了事件研究的设计及相关问题；
Khotari&Warner认为事件研究的日数据逐渐取
代了月数据，且用于估计异常收益与校对其统计
显著性的方法变得越来越深奥。
