资金筹措与使用
案例：斯坦顿化学制品公司融资方式的选择
斯坦顿化学制品公司将为其扩展计划筹资 2 亿美元，它与投资银行商量是通过出售 2 亿美元
债券还是通过发行 2 亿美元的新股筹资。投资银行将利用行业财务比例资料、公司的 1998
年资产负债表和损益表资料向公司董事会提出建议。这些资料如表 1、2 和 3。
斯坦顿化学制品公司的股息率平均为净收益的 30%。目前债券成本为 10%（平均到期日为
10 年），股权成本为 14%。如果所需资金通过债券方式筹集，则债券成本至 12%，股权成本
升至 16%；如果采用股权方式筹资，则债券成本仍为 10%，而股权成本降至 12%，新股以
每股 9 美元价格发行。
斯坦顿化学制品公司普通股较分散，不存在控制集团，市场参数为：无风险利率 6%和市场
预期收益率为 11%。债券 10 年到期，除了目前每年需 2000 万美元偿债基金外，还须每年
增加 2000 万美元偿债基金。
表1. 化学品行业财务比率
流动比率 2．0 倍
销售收入比总资产 1．6 倍
流动负债比总资产 30%
长期负债比净资产 40%
总负债比总资产 50%
固定资产的偿债率 7 倍
现金流量的偿债率 3 倍
净收入比销售额 5%
总资产收益率 9%
净收入比资产净值 13%
表2. 斯坦顿化学制品公司资产负债表 1998 年 12 月 31 日
单位：百万美元
资产 负债
流动资产总计 1000 应付票据 300
固定资本净值 800 其它流动负债 400
总流动负债 700
长期债务（利率 10%） 300
总负债 1000
普通股（面值 1 美元） 100
实收股本 300
留存利润 400
总资产 1800 负债与权益总额 1800
表3. 本年斯坦顿化学制品公司损益表 1998 年 12 月 31 日止
单位：百万美元
1998 年 融资后预估
总收入 3000 3400
折旧费 200 220
其它支出 2484 2820
净营业收入 316 360
利息支出 60
税前净收入 256
所得税（税率 50%） 128
净收益 128
要求：
1) 本案例涉及知识包括：财务分析；资本资产定价模型；债券估价；股票估价；资本
成本；杠杆效应分析；资本结构理论。
2) 思考：
a) 权益融资与债务融资的特点；
b) 解释经营风险和财务风险的区别；
c) 企业的两类风险以及它们与企业资本结构的关系；
d) 决定企业经营风险水平的因素有哪些；
e) 债务大幅增加，债券及股权成本上升的理论依据；
f) 在分析应选择何种融资方式时，需考虑哪些因素；
g) 理解财务分析与财务决策之间的关系。
3) 提出你认为合理的筹资方式，并附论证报告，其内容和格式如下：（要求计算过程，
并使用计算机用 A4 纸打印）
1. 在分析选择何种融资方式时，应考虑以下因素：
2. 股权融资和债务融资的风险分析
1) 斯坦顿化学制品公司的财务结构分析
将公司现有财务结构及分别采用负债和权益融资后的预测财务结构与行业水平比较
表1. 斯坦顿化学制品公司财务结构 单位：百万美元
预计
目前
债务 股权
行业标准
数 量 百分比 数 量 百分比 数 量 百分比 百分比
流动负债
长期负债
总债务
股权
总资产
长期债务
比净资产
2) 固定费用偿债率分析
表 2 分析了斯坦顿化学制品公司的固定费用偿债率。
表2. 斯坦顿化学制品公司固定费用偿债率 单位：百万美元
预 计
目前 债务融资 股权融资 行业标准
净营业收入
利息支出
偿债率
3) 现金流量偿债率分析
表 3 分析了公司的现金流量偿债率。
表3. 斯坦顿化学制品公司现金流量偿债率 单位：百万美元
预 计
目 前 债务融资 股权融资 行业标准
净营业收入
折旧费用
现金流入
利息支出
偿债基金支付
税前偿债基金支付
现金流出需求
现金流量偿债率
注：计算现金流入时将折旧加入净营业收入；计算现金流出时，将税前偿债基金支付加入利
息支出。
4) 不同融资形式对公司系统性风险水平的影响
公司目前的股本成本为 14%，根据证券市场线及市场参数的资料，斯坦顿化学制品公司目
前的 β 值计算如下：
若采用债券筹资，股本成本将上升到 16%，新的 β 值也将为：
若采用股权筹资，其成本将下降到 12%，新的 β 值将为：
斯坦顿化学制品公司不同融资形式对公司系统性风险水平的影响（β 值）
预 计
目 前 债 务 股 权 市场平均
3. 股权融资和债务融资的成本分析
衡量相对成本的指标是各种融资方式对普通股股价的影响和对公司资本成本的影响。为应用
这两个指标，需要计算利息费用，以便损益表使用，见表 5：
表5. 斯坦顿化学制品公司负债利息的计算 单位：百万美元
不扩张 发行债券 发行股票
债务类型 数额 利率 数额 利率 数额 利率
3 亿美元短期应付票据 30 10% 36 12% 30 10%
3 亿美元已发行长期债券 30 10% 30 10% 30 10%
2 亿美元新发行长期债券 24 12%
总利息支出 60 90 60
公司不扩张，利息总支出为 6000 万美元。用发行股票融资公司利息支出保持不变。如果使
用长期债券融资，债务成本将升至 12%，因此，所有债务的机会成本都将为 12%。但已发
行的长期债务的实际利率仍维持在 10%，而短期应付票据将定期以 12%的利率新票据取代。
如果采用发行债券方式扩张公司，则利息总支出将为 9000 万美元。可计算损益表如表 6：
表6. 斯坦顿化学制品公司损益表 单位：百万美元
不扩张 发行债券 发行股票
净营业收入
利息支出
税前净收入
所得税（税率 50%）
净收益
1) 斯坦顿化学制品公司目前及采用不同融资方式的股权总市价及每股市值
股权总市值可用适用股权成本将净收益资本化来得到。用股权总市值除以股票总数可得到每
股市值。表 7 列示斯坦顿化学制品公司目前及采用不同融资方式的股权总市值及每股市值：
sFMF R)R(ER sK
)-(
s)(
表7. 斯坦顿化学制品公司股权总市值及每股市值 单位：百万美元
不扩张 债券融资 股票融资
净收益（NI）
股权成本（Ks）%
股权价值（S）
股票总数（百万股）
每股价值（美元）
注：将净收益除以各自对应的适用股权成本，可以计算出各种情况下的股权的总市值。将股
权的总市值除以各情况下的股票总数，可得到每股市值。
2) 斯坦顿化学制品公司总价值
还可通过计算公司总价值进一步检验上述结论，见表 8：
表8. 斯坦顿化学制品公司总价值 单位：百万美元
不扩张 债券融资 股权融资
股权市值
债券价值
公司总价值
由于公司发行新的长期债券，成本为 12%，原有的长期债券利率为 10%，势必导致其贬值，
我们可以通过以下公式计算发行新的债券后，原有债券的价值：
在加上新发行债券的价值，加上 12%利率新票据的价值，负债的总价值为：
3) 斯坦顿化学制品公司以市场价值反映的资本结构
表9. 斯坦顿化学制品公司以市场价值反映的资本结构 单位：百万美元
不扩张 债券融资 股权融资
债务总价值 600 600
公司总价值 1850
债务与公司总价值之比
4) 各状况下的公司加权平均资本成本
我们可以通过以下公式计算在各种状况下的公司加权平均资本成本：
表 10 列示了在各种状况下的公司的加权平均资本成本：
表10. 斯坦顿化学制品公司的加权平均资本成本
不扩张 发行债券 发行股票
债务成本
股权成本
加权平均资本成本
4. 斯坦顿化学制品公司不同筹资方式对控制权的影响
5. 总结：
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