博士讲台银行资本监管的贷款紧缩效应分析口尚静二E哲华近年来，随着金融工具创新和信息技术的广泛应用，各国金的完全性的市场，因此，不能用来分析资本监管对银行行为的影融监督机构纷纷放松了对商业银行的管制，响。制上，却普j岛采取了比以往更为严格的措施。资本充足监管的近期关注银行管理人员和投资者之间的信息不对称的研究目的是使商业银行以自有资本吸收一部分风险，从而减少银行认为，银行调黯资本比率的过程可以向股东们传达熏耍的信息，在经营过程中过度承担风险的倾向，降低银行没有清偿力的可信息不对称的一个重要的分析是新股票的发行。若公司的管理能性。{且是，股权资本比例的提高也增加了银行的戚本，进而限人民认为公词的最看好，股票的价格高于股票的内在价值高于制了银行的贷款决策，即资本监管在提高了银行的稳健性和安时就发行债务，否则就发行股权。因此，管理人员对资本结构的全性的问时，也对银行的贷款决策产生了一定的负面影响。最墙择可以作为一个像投资者传递公司经霄状况的有效信号。发近，国外很多文献对这一问题进行了研究，绝大多数的实证分析行债务表明银行的未来收益足以产生满足监管要求的资本，对都表明由于实行资本克思性管制，美阔、日本的银行业的资本金股东而宫是一个正面的信号;公司发行股权的申明传递给市场的突然减少造成了银行贷款的缩减;Chiuiri(2001)等人研究了发的则是公司价值的一个负面的信息。当资本结构失去了其真实展中国家的情况，发现那些实脑资本充足管制的发展中国家由价慎的信号作用时，资本监管可能会给银行施加一个真实的成存在这一现象。本。很长一段时间，我国只是引入了资本充足管制的梅架，资本…、资本监管对银行贷敬决髓的影晌管制…直处于软约束状态。这一状况在2刷年有了改观。2刷银行增加资本有3种途径，即收益留存、股收存款和外部融年2月27日，银监会颁布了《商业银行资本克思率管珊办出>.办资。若银行被迫发行股权融资以揭高其资本比率，其资本的权出采取了更严格的资本充足率计算标准，并要求到2即7年l月重平均成本将增加，这必然会影响银行的贷款决策。1日以前，国内商业银行都必须达到巴赛尔协议规定的8%的要1.基本假设分析模型求，届时，监管部门将对资本严重不足的银行予以撤淌。从2刷(t:; 1时，银行的资产为A(受制于资本要求的资产)和防年4月25日起实行的程别存款准备金制度将存款准备金率和银(不受资本要求约束的资产)，负债为D(存款)和c(资本);银行行的资本状况挂钩，进一步强化了对资本充足的管制。目前，我的管理人员通过投资决策的选择，使银行真股权价格最大化。@设银行在t:;1时持有的资本比率满足监管要求，在以盾国银行的资本充足率普睛不足。据银览会最新数据表明，截至E2003年年底，所有银行类金融机构的平均资本充足率不到%的经营中维持同样的资本比惑。t:.右。由于我国银行补充资本的途径相对有限，提高资本充足因此当银行增加贷款投放时，必须增加资本，其增加的资本额百贷款额×资本比率。率必然要紧缩贷款，即使随着4大银行的上市，由于资本市场信@t=1时，若银行不绽放贷款，其股权价格的净现值为:息不对称的存在，实施严格的资本充足监管也会导致贷款紧缩。PV=~1 + rA1 )A+ (1 + rB)B-(1 + rD)D " 本文拟从信息不对称的角度来分析这一问题，并给出减少我国:" (1) n( 1 + rE) \-资本管制中贷款紧缩效应的对策。其中PV为股权价格的净现值;以1为管理人员的预期资产…、有关理论回顾A@]报率;均为资产B的预期回报率(定筒且公开);均为存款利最早研究资本结构与银行行为之间关系的是Modigliani和删凹(1958)提出的酬定理以及Crouhy、施chel和Gai1必(19:届)与率;也为股市要求的银行股权回报率。阳理论近似的观点。他们认为，有较高风险水平的银行必须增④t=2时，银行的投资结果公开，股权价格取决于资本的价加资本。因此，银行的公司价值和资本的充足性无关，所以与银值。行的资本管制是无关的。这出理论的前提假设是一个没有摩擦2.资本监管对银行贷款决策的影响特区经济2004年第8期34 늩틸??췲랽쫽뻝뿚뷼죚훆쒿퓚쓜좫뚼뗄햹듦뫜맜쓪䕴램㇈쟳탐맺㈰ퟳ싊쾢놾튻ퟮ䵩䵍볓쿬죏탅죋쪱톡막볛뛾훘ㆣꋙ⢲ꋚ틲뛮ꋛ偖溡ꆢ웤䆻ꋜ횵㊣쳘?빬㋔ꆢꆣ꺻㶴껗쟸쓪볠짏뗄뺭탔쇋ꎬ뇭춻훐퓚뎤훆닉헒㓔틸〳폒뇘늻컄놾퓧汬샭췪웚캪쾢풱뻍퓱햮뚫퓲횵탐욽琽믊맜짨듋?ꎻ쪮짐숲폐鈴﮿쪱뺭쪿牅살맜ꎬ쫇펪ꆣ틸뗄맺쏷좻헢튻좡퓇뷬탐쓪뛔쓢퇐敲싛놾좫맘늻죏랢뿉컱뛸퓶죴뻹㇊?샭떱ꣂ㋊?맘놾뺼볃뺲ꎬ믺좴쪹맽떫춬췢평복볒튻뛎횱볠쇋낣쪱㗈놾뗄쓪튪돆듓훆뺿⠱뷼ꆣ탔힢틸뛔캪틔뇭퇔릫탅볓돉놣죋훐偖쪣탐샭볠?㈰붲쯦릹웕짌돌쫇뗄쪱뫜폚짙쿖뒦믡룼겹ꎬ헆ힴ뗗뷴탅훐㤵쯆틲맜틸탐돆릫햮ퟷ쏷쮾뫅놾곒뻒풱퓚캬곈캪뭲막싛맜쇗ꎺ?〴췵ퟅ럗뇩튵훐ꎬ듻뛠쪵퓬쟩쿳볤폚냤퇏醙볠뿶놾컒쯵듦쾢㠩뗄듋훆쫐탐뗷쮾컱캪틸튻볛ퟷ놻붫춨琽돖퓶막䋎믘뛔낷쪱퓒쓪첨헜뷰럗닉틸맽막뿮튲컄탐돉뿶ꆣꎬ죭늼룱?맜뗐맒돤쯹맺듻퓚늻뷡쳡맛쫇뎡헻튻잰룶횵폃폐웈퓶킵㇊춬볓좨튪맋훎뺱뗚죚럅좡탐뛈좨뻶뛔쿗쇋ꎬ컒풼뗄쳒늿킵릳ퟣ폐틸뿮뷴릹돶뗣컞샭룶뺰럱헽쪱㏖랢볓쓗볊춶놳퇹듻죂킲볛쪲쟳쓍킴㣆뮪듻ꏐ쪡﮿?릤쯉쇋틔돐닟틸뛔놾랢맺쫸ꆶ뗒쏅쒲ꎬ싊탐쪵돆쯵폫뗄ꆣ맘틲죋훘뾴퓲쿱캴쏦튻훍쪲훓뿮뮷룱既뛗뿮?뎾뻟쇋뇈ퟔ떣놾ꎬ탐헢돤쿖횻ힴ짌붫뷸웕늹벴쪩뗄킧틸䵍쯻듋풱튪뫃뻍춶살룶뺾막龜쓗뻶킵ꊷ쪽놾뻶뒴뛔틔폐럧뇈벴뗄튻ퟣ듻쓇쫇첬튵돤킶뇩샠쪹퇏뷇펦탐뚨쏇릫ꆣꎬ뫍싊랢쫕탅뢺놾뚣좨뇘ꩁ쪲닟쓗럅어뺻풤닟?탂짌췹쿕샽듻컊탔뿮킩틽ꆣ틸ퟣ벱늽늻뷰쯦룱뛈뗄탐샭죏쮾헢춶럖막헟틦뫅쏦볠겼죚좻⣊﨩쪱뇈﮿쿖웚﮹뗄쓓뫍튵룼놾뗄뿮쳢맜쪵죫헢탐싊?잿ퟣ죚ퟅ살뛔캪틔볛킩쓜맽컶욱막뒫ꎻ듊믡?ꎬ톡뺱횵믘좨ꮿ펰냏볠탅틸캪컼쟣쳡볠뻶뷸훆쯵쪩쇋튻볆퇏벱뮯ꆣ믺뗄㒴럖닟횮벰ꎬ횵샭폃헟돌쫇좨뗝틔릫뿉헒펰웓뢺퓱죂뇘곆ꎻ놨믘ꪣ쿬떩?쾢탐퇏쫕쿲룟맜닟ꎬ복ힴ놾쯣훘뢽쇋뻝릹춾컶ꆣ볤䍲폐뫍싛살횮뿉탂볛릫닺쮾쓜쳡쿬?햮쫂탫牁싊놨겹벼뗄룱튻ꎬ튲퓚닺쇋쏀ꎻ놾뿶돤뇪붰늻뛔틸뺶헢맘潵뷏럖볤틔막틲쮾짺랢ꆣ믡룟쪱캪쪹𧻓퓶질⢶싊맜쫵맜뗄늿붵퓶쳡짺퇐맺䍨돤퓚ퟣힼ췈욶볠욽쿠킵튻쾵桹룟놾잰컶쿲욱듋뺭싺탐떱룸웤뻒䐨틸볓ꢼ캪꣖ꆣ뗄훆듫럖뗍볓룟쇋뺿ꆢ極ퟣ㈰싊ꎬ﮶좽놾믡뻹뛔쓉볠컊럧쳡탅막폚펪틸ꋎ듦탐?맜뗇돶맣ꎬ쪩럧틸쇋튻죕楲맜〴늢ꮴ돤ퟮ폐쿊쳢쫇䵩쿕볙놾쾢뚫랢막ힴ볠좨탐ﳊ듻뿮웤?샭특뗄랺떫ꆣ쿕탐틸뚨뻸놾椨훆쓪샭튪귒ퟣ탂쿞킣튲ꎬ䵯捨쮮짨볠늻쏇욱뿶맜뷡쪩햴뇈뿮쓗⦺막쒾죋ꮿꆾ펦쫇ꎬ쎻탐뗄듳㈰폐냬쟳폨쫽돤곓믡늢摩敬욽탔맜뛔뒫ꆣ죋튪짪릹볓싊뻶쪲쵃좨웤믏풱ꨩ폃퓚놾듓폐뗄뢺뛠틸〱랢뿲쇋램떽틔벱맜뻝ퟣ쳡짓떼룸杬뫍컞튻뛔돆듯죴쓚풱쟳쏷쪧ꎬ닟﨩⣗볛곔퓶훖ꎻ?듻뫚ꎬ돤뛸쟥돉컈쏦쫽탐⦵햹볜룄ꆷ㈰ꢵ뎷뢽훆뇭싊룟?훂돶楡䝡틸맘룶뗄훘릫퓚뛔킧뒫좥췍웤ꆣ뫍쪱룱?볓뗎풤爱룷놾ퟣ복뎥붡펰뗄튵죈훐ꎬ맛〷쐸쿻ꆣ쏷늻쪱듻湩楬탐쎻퇐튪쮾볛탅뗝쇋헦?븩ퟮ풺ꪣ웚⧎뺵맺돤볠짙솦ꎬ탔쿬쪵뗄쯑ꆣ냬쓪ꎥ쪺쒿떽놾뻊뿮뫍慩뇘쯹폐탐뺿횵뫅룸웤뿈ꎻ듳?ꪴ쒼뿮뷰ퟣ맜틸뗄뷸뫍ꆣ횤킾볒놾㈰㇔듓췒잰뷘㚣돤킳뷴컒⠱탫틔쒦캪탅룟뷡ꎬ쫐헦?뮯닺맜뗄탐뿉뛸낲ퟮ럖놾뿁튲〴?튪㈰ꎬ훁긳ퟣꇐ쯵맺㤸퓶폫닁쾢샭폚릹랢뛔뎡쪵돉좨ꆣ쿞컶뷰쮷〴컒ꎥ?ꆣ㘩틸펰ꎬ뗄?폫뷴뎢쯵킧펦⠱럖컶?
，峙篝赢掏缸蝠翩嗡耐锐""虱却往也自由解巫盹甸陈每到4町坦祖挡际延知而远喝样，号宅梯司回哥'幅幅句e磕缸局晴图画部蜀""酣白鹅捂副鹉螺摆到迦组笛运挣到鹏在葡~~缉远远擎部就留嗣后甜俩相邸，棚"伽耐局也..， 刽帽副I飞~.f'I啡，越副L铠鸣-抽舔氯苟路边画西越满通.削"胁翩翩......，.银行发放新贷款M，因该贷款受资本要求的限制，为满足调控政策，紧缩银根，抑制经济过热。在这一背景下引人严格的监营要求，银行必须增加新的资本，设银行通过增发股权来增加资本管制，可以说时机的选择是比较合直的。但随着经济着陆资本。同时，银行投资ßB于不受资本限制的资产业务。则股权的实现，为减少资本监管对我国宏观经济的影响，应未雨绸缪，的价格为:在提高国内各银行资本充足率的同时，考虑实行有差别的资本P=~1 + SAJ )A+ (1 + SA2)M+ (1 + ru)B+ (1 + rø)~-(1叫)D‘监管制度和弹性的资本比率管理，并适度转让银行部分股权引，_~I\FI~_ (2) (n+I)(I+1’[ ,-人外资。其中，SAJ为资产A的股市预期回报率;SA2为股市对贷款的1.实行差别的资本监管制度预期回报率。该价格也是t=2时股市对资本的预期价格，即PHancock和Wilcox(1997)对美国银行数据的实证研究表明，资本充足性管制对中小银行贷款行为的影响要远远大于对大银=丛祷kd=f，中k是满足资本监管要求的CJA的比率。行的影响。目前我国中小企业占比越来越高，其外源融资主要即，当资本增加P，银行的资产A可明力口号，此时银行的依靠银行贷款2003年全国金融机构对中小企业贷款占全部贷款额近半数。中小企业的贷款主要来自中小金融机构，因此，为资本比率依然满足监管要求。此时，增加的B类资产业务为:ßB减少商业银行信贷行为的紧缩影响对中小企业的冲击，减少可=P-f 能对宏观经济造成的负面影响，可以考虑对各类金融机构实行有差别的资本管制。则预期股份价格的净现值为:AFL(l +rh)A+(l+rA2)AA+(l+rB)B+(1+rh)AB-(1+rD)D 2.实行弹性的资本比率管理-(n+ 1)(1 +气)有效的监管目标应视监管对象的实际情况而定。因此，在(1 +rAJ )A+ (1 +ro)B-(1 +fO) 实行资本监管时，应综合考虑银行的盈利性和其他凤险，考虑银n(1 +吨)行资本的市场性需求。在经济周期的不同阶段，有针对性地调= I(n+ 1)lrA2 -krE -(1-k)foll(1 +rAJ)A+ ro)B-(1 + ro)DI(3) 整资本比率，以减少对银行的贷款决策的负面影响。-(rA2 -SA2) 1 (1 + rAJ )A+ (1 + ro)B-(1 + ro)DI 3.引入外资银行或向外资银行转让部分股份-n(rAJ -SAJ)I(I+rA2)-(1-k)(I+rB)]’1 资本监管对资本充足的银行贷款紧缩影响较小，而外资银[n(n+ 1)(1 +阳)1( n + 1) k( 1 +电)-(1 + SA2 ) + ( 1 -k) (1 + fO) I ) 行的资本充足率普遍较高，因此，外资银行的进人和参股可以为其中，rAJ为银行管理人员对资产A的预期回报率;rA2为银我国的资本管制提供一个缓冲期。而且，外资银行的引人或参行管理人员对增加的贷款的预期回报率。股可以提高国内银行的经营水平，促进其业务的发展，增加其盈讨论:①rAJ>SAJ且rA2= SA2]/ ，由(3)式可知，利能力，从而可以使国内银行有更多的收益留存补充资本，提高、n(rAj-SAj)I(1+rA2)-(I-k)(J+rø)f_. .~， ^ 资本比率，减少资本管制的对其贷款决策的影响。口rA2;;’ =町+('-町rø+(n+l)I(I+rAJ)A+(1+rø)-(J+ro)DI町tLY'V~Uo作者简介:因为信息不对称的存在，若股市对银行当前的贷款回报较尚静，河海大学应用经济研究所溥士生，供悲观，股权融资就会变得昂贵，总的融资成本上升，在这种情况再F、于深圳发展银行南京分行下，除非贷款的利润足以补偿因资本要求而引起的融资成本，发王哲华，深圳发展银行南京分行常务副行长放贷款就会稀释当前的股权价格，因此，银行会放弃一些可盈利的贷款机会。②若rAJ= SAJ且rA2> SA2 ，由(3)式可知，r.句-S" rA2 ~krE + (1 -k)刷工+T时，&V~O这一结果和股市低估了贷款回报的结果相似。资本监管也将缩小银行赢利贷款的投放。总之，当股市对银行的未来收益较为悲观时，股权融资增加了银行资本的平均权重成本，使银行不得不放弃一些可盈利的贷款机会。三、对我国资本监管的启示2003年以来，我国经济快速增长，各种生产资料价格涨速惊人，全国的信贷规模增长也非常快，宏观调控部门频频出台宏观特区经济2∞4年8月25日35 ??췲랽쫽뻝틸볠뗄倽牅ꆮ牮ꆢ웤풤㶡벴㵐퓲䅐曊⠱튻㵻孮탐쳖틲놯쿂럅ꋚꇭ헢붫뷏늻죽㈰죋뗷퓚죫ㆣ䡡틀뿮복쓜폐㊣쪵헻㎣컒막샻?횰췵쳘㌵ꆣퟷ짐긱⭬?⭲⡮⡲渨죴ꆢ췢껊껒헜쟸〴탐맜놾볛훐웚풤⥬싛캪맛듻튻쯵뗃〳뿘쪵쳡湣뗄뾿뛮짙뛔닮킧맺뿉쓜폚ꆢꎬ헟뺲泊䅬⬱䄲牁튻놯뛔뗐뮪뺭昫ꇝ랢튪ꆣ룱ퟸꎬ믘뇈웚꺸샭ꎺ탅돽뿮뷡킡늻쓪좫헾맜쿖룟훆潥돤펰틸뷼짌뫪뇰뗄놾볠틔솦짮볲⥁⥻튻没⤨嘽⩫떱빬氽맛컒ꆣ킲킵ꎬ볃㣔럅쟳춬캪獁놨싊막⬨牁十꩓ㄫ죋ꋙ쾢럇뻍믺맻틸틔맺닟훆ꎬ뛈殺ퟣ쿬탐냫튵맛뗄볠놾뇈맜쳡?뷩뫓?十쪱맺꿐짮숲檡ㄫ渨㋒㈩䅬牂歲몣탂ꎬ쪱ꎺퟸꆣ싊틀럝ⷎ풱牁늻좨듻믡뫍탐웺살뗄캪쓚쵗탔쫽틸뺭맜볠쫐뛔돤놾룟듓랢䧇ꎬ풵쫒?㗈牂뭫笨⥻㊡듳튵듻틸ꎬ캪ꆣ놾좻볛뛔죚뿮쾡막펮튻탅뷴뿉복룷떯楬맜쒿탐볃뎡ퟣ맺뛸햹⥂牅ㄫ⠱⡮퉲쓗랢?ㄫ䔫톧뿮탐틸ퟸ룃싺룱튻牞⭲⬱㹓돆뗄쫍쫐샻킩컒듻쯵틔짙탔捯훆잰ꎬ훐탅퓬맜뇪놾싊쓚뿉䄲좨볠쪱킻햹㷗퓶펦⠱ㄩ䄲⥫ꇷ뇘탐닺볛ퟣ뗄킹볓䅴뻍샻떱㹓뗍듻죚뿉맜맺맦틸쮵뺼砨뛔컒㈰킡돉훆뺱펦ꎬ탨복돤웕쳡틔튵폃ꢣ볓⭲牅튻䄫⧒⠱䄲죂䆣탫춶뛩䆵룱볠뺻?뗄쟒듦믡죳잰맀뿮펯뺭쒣룹쪱놾ㄹ훐맺〳웳탐ꆣ쫓펦쟳짙ퟣ뇩릩쪹쓏䐩欩⠱묨⭲뺭곖傣ꎬ웴?쪹쓏곒퓶쒹튲맜쿖牥⭲䦡䈩듻牁퓚뇤ퟣ뗄쇋샻볃믺볠놾㤷킡훐쓪튵캪뢺ퟛꆣ뛔뷏튻맺뺩⦡튵?평볓쪾욶?쫒뺩탍絻䈩ꩫ튻볓䅂뎣짊쫇큫곒튪횵쯔뿮ꎺꎬ뗃틔막듻춶뗄뿬뎤틖맜돤뇈⦶틸킡좫쏦뫏퓚룟룶뺭쓚훆럖퇐⠱䋒⤨⠳쇋?럖뺿쎴탂폚탔琽쟳캪놶뗄㵓죴낺늹좨뿮럅듻쯙튲훆톡뛔ퟣ싊퓃탐웳맺뷴펰뾼뺭ꎬ뮺펪틸쫇ꪡ⭲묨ㄫ⭓欩⧊틸탗탐쯹탍﮿뗄늻뗈꓆㋊ꆣꎺ䅬ㄫ牂䄲퓗풤䆣막맳뎥볛믘뿮퓶럇뺭퓱컒싊맜삹듻튵뷰쯵쿬쿳싇볃틲돥쮮뛔붿탐뎣싺킵늩⥁牄⥝⤫쫜?놹듋쪲웚멝쫐ꎬ틲룱놨ퟜ믺뎤뎣볃쫇맺뗄샭㮝뿮햼죚훷펰틸훜듻욽폐웤?짖牂쎲컱⭲⥄ꎯ⠱쪿ퟣ쓗?놾뫚?짊쪱敏믘ꎯ뛔ퟜꎬꪣ뗄횮믡뿬맽뇈뫪춬탐믺튪쿬뿉쪵웚뿮뾷뷴ꆣ룼듻뢱뗈䈩?튻歲짺탍?횹탐쪱ꎬ놾ꣂ킶쪲䋒欩뗄놨틸틲⮵뷡ꆣ룷죈뷏맛늢탊캪풽릹살뛔틔볊뻶쯵췢뛸듙뛠뿮ꎬ묨⠱욽즷뎤뻒짨쿞?쪣퓗퓶풤싊평탐죚튪듋맻떱훖뫪ꆣ뫏뺭ꎬ쫊ﶾ뗄살뛔ퟔ훐뾼쟩펯늻닟펰쟒뷸뻶릩놾敏ㄫ⭲滵뻹?죗틸훆뭓쪱볓웚ꆣ⠳떱쟳ꎬ쿠막짺맛퓚틋볃뾼뛈?펰풽훐킡싇뿶샻춬뗄쿬웤쫕닟牢䈩볠뿉좨탐뗄䆣뺵⥄絝믘⧊잰돉뛸틸쯆쫐닺뗷헢싇쓊쿬룟킡웳뛔탔뷗뢺뷏췢튵틦훘맜틔紨훊쓏춨뫎쓔䋀ﺾ놨붿䔫뗄놾틽탐ꆣ뛔뿘튻펰쪵죃뗖튪ꎬ웳뷰튵룷뚨뫍뛎쏦킡컱쇴돉⠲㌩?맽닺ꪹ꓆튪퓶싊짖듻짏웰믡틸쇏늿놳떫쿬탐ꓑ풶웤튵죚뗄샠ꆣꎬ펰뷸듦놾놣욣퓶튵짊?쪲ꎻꪣ뿮짽뗄럅놾탐ꎬ볛쏅뺰쯦폐킾풶췢듻믺돥뷰틲쯻쿬뛸죫랢늹ꆣ쟳볓쪹곎랢컱킶?㮝牁?믘ꎬ죚웺볠뗄룱욵쿂ퟅ펦닮늿뾱듳풴뿮릹믷듋럧헫ꆣ췢뫍햹돤뗄곉틸ꫂ막ꆣ풴뗎ꎺ놨퓚튻맜캴헇욵틽뺭뇰럖폚죚햼ꎬ믺쿕뛔닎탐䎣ꎬ뗲捬𧻓좨퓲﮿겼캪뷏헢돉킩튲살쯙돶죫볃폪뗄막뛔좫틲복릹퓚탔틸퓶놾뺡?살막두꽁듋ꪣ틸훖놾뿉쫕뺪첨퇏ퟅ돱좨듳훷늿짙쪵뾼뗘믲볓ꎬ퓶좨?몡쟩ꎬ펯틦뫪룱슽놾틽틸튪듻뿉탐싇뗷틔닎웤쳡뗄쪱?볓뿶랢샻맛뗄ꎬ캪틸펯룟뇈틸샒싊탐ꆣ뗄?ꋳ웷탨돯췄쪱ꎬ䅐嚹?
