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股利政策（现金股利政策）
一、股利发放程序
一般而言股利是按季、年发放的，其发放程
序：
1、宣告分红日期
是否分发股利和何时分发股利首先由董事会
提出方案，然后交股东大会审议，审议通过后，
股东大会将授权董事会处理发放股利的有关事
项。
一旦董事会决定何时分发股利之后，公司就
发出通告，公告每股股利额、分红日期、实际
支付额以及股东分红的资格等等。
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例如，公司在有关报纸上公布：“经公司董
事会2001年5月5日会议决定，将按年每股0．5
元的固定股利分红，有权参加分配的人为2001
年5月31日完成登记手续的股票持有者，支付
日期为2001年6月5日。”
2、股票持有者登记日
按上例，公司将在5月31日这一天停止营业
后，编制出当天公司所有在册的股东名单。如
股票持有者在5月31日在册，将参加股利分配；
如果是在5月31日以后才完成登记手续，则股
利仍为原有股东获得。
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3、股利分配权转移日
由于股票交易手续上的原因，股票出售
到新股东名字列入公司名单要花一段时
间，为了避免纠纷，股票经纪业通常规
定：在持有者登记日的四天之前，股利
权附属于股票，而在四天之内，股利权
不再从属于股票。
股利权与股票分离的这一日就是股利分
配权转移日，或称除息日。但需要注意
的是，这四天是指证券交易所营业的天
数，如在这几天中有周末停业天数，则
转移日还将提前。
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如上例中，有一天是星期天，那么，
转移日将是5月31日前五天，即5月26日。
当甲于5月25日购买乙的股票1 000张，
甲就拥有股利分配权，即可获得500元的
股利；如在5月26日或以后的时间购买，
乙虽然已不再拥有股票，但仍拥有股利
分配权，可获得这 500元的股利。
一般说来，在转移日，股票价格将会
下跌，下跌幅度与股利额相当。如股票
价格转移日前一日的收盘价原为20元一
股，那么在转移日的开盘价将跌至19．
50元/股。
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4、支付日期
按上例，公司将在6月5日将股利寄给股票登记日
持有人。对上市公司而言，由于股东人数众多，因
此股利多是委托券商代支股利。公司只对股票经纪
人，而不直接对股东。
二、股利支付策略
公司股利支付策略如何，将对股东财富最大化产
生重大影响。这种影响采自两个方面：一是，公司
股利支付的长期稳定性如何，在其他诸因素不变的
情况下，会对公司股票市场价格产生影响，一般来
看，股利支付越稳定，股票价格就越高。反之，就
越低。二是，公司可分配利润总是有限的，支付股
利越多，公司留存的能用于扩大再生产的资金就越
少，发展后劲就越弱，每股股利的增长速度就会减
慢，从而导致股票价格升幅降低。反之，股票价格
升幅将提高。
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现实中各企业的股利支付策略千差万别，
但归纳起来主要有四种：固定股利或稳
定增长股利、固定股利支付率、正常股
利加额外股利、筹资剩余额股利支付等
策略。
1、固定股利或稳定增长股利
(1)固定股利支付策略的特点
首先规定了每股的年股利额，并保持不
变；其次，在确信未来公司收益可以维
持新的更高股利时，才增加每股固定的
年股利额。
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每股收益每股收益
金额（元）
每股股利
时间（年）
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(2)固定股利支付策略的利弊
优点：
A． 表明企业经营状况的稳定性。
在公司利润减少甚至亏损时，公司都不削减
每股股利情况下，会使更多投资者相信公司经
营状况稳乏，有能力克服各种暂时性的困难。
因为当公司经营状况长期不佳时，它将无法支
付固定股利。这就有利于增加投资者购买公司
股票的信心。
B． 满足希望获得固定收入的投资者的要求。
许多投资者是以股利为生，这类投资者除个人
之外，还包括退休基金组织、保险公司等单位。
当公司能支付固定股利时，就减少了这类投资
者的风险，从而有效地刺激了他们的投资热情。
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C．由于以上两点的作用，当公司支付固定
股利时，就有更多的投资者愿购买该类公
司的股票，从而使股票价格上升，普通股
股本成本降低，促使股东财富最大化目标
的实现。
缺点：
固定股利会成为公司的一项财务负担，当
公司经营处于不利状态时，这项负担可能
极为沉重，从而影响了公司的发展。公司
为了回避过重的财务负担，往往会尽量减
少每股年股利，使股利支付额显得过于保
守。
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2、固定股利支付率
(1)固定股利支付率策略的特点
这一股利支付方法不同于前者，它固定
的是股利占收益的比重，而每股股利完
全随公司当年的收益多少而定。如某公
司确定其固定股利支付率为收益的50％，
那么，其每股收益与每股股利的关系可
用下图简示。
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金额（元）
每股收益
每股股利
时间（年）
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(2)固定股利支付率策略的利弊
对一般上市公司的普通股股东而言，由于
这种股利支付策略的股利支付额完全随公司的
年收益而变化，虽然从长期来看，每股股利之
和并不低于固定股利支付策略所得的股利之和，
但它每年波动太大；因此，普通股股东获取股
利的风险也就很大。对普通股票的短期持有者
来说，他们不可能或难以得知在其股票持有的
这段时间中能获得多少股利，甚至能否获得股
利；对希望获取固定股利以利于支付其固定开
支的普通股票的长期持有者(如退休基金组织
和保险公司等单位)而言，这种股利支付策略
则不便于他们的财务收支安排。
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所以，投资者一般不愿对奉行该类股利
支付策略的公司的股票进行投资，这样，
就势必影响到股票的市场价格，不利于
股东财富最大化目标的实现。故在现实
中，上市公司很少采用固定股利支付率
的股利策略，在西方，甚至有人称这种
股利支付策略是令公司倒闭的策略。
那么这种股利支付策略是否就完全不可
取呢?并非如此。这种固定股利支付率的
策略很适应企业内部职工股比例较大的
股份公司(包括上市股份公司)。
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因为，在我国，职工对企业的依附性极大，有
所谓“厂兴我富，厂衰我贫”的现实基础。在
内部职工股比例较大的股份公司中采用这种股
利支付策略，可以将职工的个人利益与公司利
益紧密地捆在一起，使职工真正感到他们是公
司的所有者，感到公司的兴旺发展与他们的切
身经济利益息息相关，从而充分调动广大职工
积极性和创造性，增强企业活力。这样，就有
利于企业提高经济效益，为企业盈利逐年增长
创造了良好条件。随着企业经济效益连续稳定
的提高，每股股利亦随之增加，这就不但保证
了职工股东财富的增加，而且也相应地使企业
外部股东获取的股利增加，减少了投资风险，
进而使更多的投资者乐于购买这类公司的股票，
使股票的市场价格上涨，保证了股东财富最大
化目标的实现。
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3、正常股利加额外股利
(1)正常股利加额外股利支付策略的特点
这种股利支付策略的特征是公司首先
将每年支付的股利固定在一个较低的水
平，这个较低水平的股利称之为正常股
利；然后，视公司盈利水平的高低支付
额外股利。这种股利支付策略可用下图
简示：
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金额（元）
每股收益
每股股利
正常股利
时间（年）
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(2)利弊
优点：
对公司采说，这种股利支付策略给予了公司较
大的灵活性，当公司盈利状况不佳时，可以不
必支付额外股利，减轻了公司负担；另外，正
常股利通常低于固定股利支付政策的每股股利，
这就使公司在盈利状况不佳时也能够负担，而
在盈利状况佳和资金充实的情况下，才多支付
股利，享有较大的灵活性。
对投资者来说，这种股利支付策略保证了投资
者获取股利的最低数量，使获取股利的风险低
于固定股利支付率的风险，因而使不少投资者
乐于购买采用这种股利支付策略的股票，从而
使公司股票保持在一个较好价格水平之上，这
就有助于股东财富最大化目标的实现。
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缺点：
首先，该种股利支付方法的灵活性不如固定
股利支付率方法大，公司在盈利状况不佳时，
仍要承担支付正常股利的负担，不利于公司渡
过难关，这最终势必影响到股东财富最大化目
标的实现。
其次，该种股利支付方法每股正常股利没有
固定股利支付方法多，因此，对期望获得较高
稳定股利收入的投资者的吸引力也就没有后者
大，这就使得股票价格可能低于采用后者的价
格。
在西方，一般认为，这种正常股利加额外股利
的方法是各年收益变化较大的公司股利支付的
最佳策略。
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4、投资剩余额股利支付策略
(1)特点
只要投资收益率大于资金成本率，公司
就应尽可能地用留存收益去满足投资需
要，只有满足投资需要之后的剩余才向
股东支付股利。用该股利支付策略的重
点是确定满足投资需要后的盈利剩余额。
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(2)利弊
优点：是将投资所需资金放在首位，有利于投资
计划能够正常进行，为企业未采盈利的稳定增
长奠定了良好的基础，可以促使企业股票价值
上升。
缺点：股利支付额除受盈利水平的制约之外，还
直接受投资机会的制约。在该策略下，即使一
个企业的盈利水平不变，甚至增加，也不能保
证股利的不变，从而造成股利的多少与盈利水
平的高低脱节，这将影响到股利收益的稳定性，
难受追求稳定股利收益的股东欢迎。
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三、影响股利支付的各种制约因素
1、在法律上的制约
法律上的制约因素主要包括：法定分
配顺序和资本保护等。
我国股份公司的利润应按下列顺序分配：
弥补亏损一法定公积金一公益金一优先
股股息一任意公积金一普通股红利。
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注：公积金分为法定公积金和任意公积金。公
积金又分为盈余公积金和资本公积金。国家规
定，法定盈余公积金按公司税后利润的 10％
提取，但盈余公积金已达注册资本50％时不在
此限。资本公积金是指超过股票面额发行所得
的溢价额、产权变动时的资产估价增值额(扣
除减值额)、接受赠予的所得，等等。法定公
积金不受公司股利支付策略的影响。任意公积
金，是公司按章程规定或股东大会决议从盈余
中另外提取的留存收益。显然，任意公积金受
公司股利支付策略的影响最大。
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公益金是指按公司税后利润提取集体
福利等基金。对该类基金的提取，公司
享有一定自主权，在法律规定的5％—10
％的范围内提取，具体数额由公司作主。
公益金仍是作为普通股权益。
我国还对弥补亏损的资金来源作了明
文规定，即：公司应先使用其盈余公积
金弥补亏损，不足时，才可以用其资本
公积金补充，这就制约了公司盈余公积
金有亏损时不减少的可能性，使公司自
由提取法定公积金的可能性减少。
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并还规定，按股东原有股份比例发给新股的转
增资本，必须是在盈余公积金已达注册资本的
50％，且转增后留存公司的法定公积金不少于
注册资本的25％时才可转增，这就制约了公司
发放股票股利的能力。
公司在弥补亏损和提取法定公积金前，不得
分配股息和红利。公司无盈余，也不得分派股
息和红利。但如果盈余公积金已超过注册资本
总额的50％时，公司出现亏损时，可以允许公
司为了维持本公司的股票信誉，以不超过股票
面值6％的比率派发股息和红利，但分配股利
后的法定公积金不得低于注册资本的25％。
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2、负债契约的制约
公司的发行债券或从银行获取贷款时，通常
都要签订债务合同，在这些合同中规定了企业
对债权人的保持条款，如强调企业应保持某个
水平的流动比率、利息倍数比率以及其他各种
安全比率，只有当企业达到或超过这些比率之
后，才能支付股利。这种对公司的盈利必须达
到某一水平，否则公司不得发放现金股利的要
求；或将股利发放额限制在某一盈利额或盈利
百分比上的要求，目的在于促使企业把利润的
一部分按有关条款要求的某种形式(如偿债基
金准备等)进行再投资，以扩大企业的经济实
力，从而保障债款的如期偿还，维护债权人的
利益。总之，公司对外借债时与债权人签订的
各种负债契约也限制了公司股利支付策略的随
意性。
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3、公司生产经营特征的制约
(1)公司寿命周期的制约因素
现金股利只能用现金来支付，这样，公司现金
支付能力就必然制约着公司股利策略。
发展中的公司，投资机会多，筹资需要量大，
但对外筹资的能力较弱，内部留存收益筹资成
为一种重要的筹资手段，再由于将绝大多数资
金用于购置固定资产和充当长期流动资金，公
司的流动性较低，因此这类公司为了保持公司
应付各种意外情况的机动性，一般倾向于低现
金股利支付的策略。相反，比较成熟的公司，
由于投资机会减少，现金溢余量增多，因此则
较倾向于多付现金股利的策略。当然，这不是
绝对的，它还会受其他因素的影响。
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(2)筹资能力的制约因素
企业股利政策也受其筹资能力的限制。
筹资能力包括筹资量、筹资成本和筹资
所需时间三个方面的因素。一般而言，
规模大、成熟型企业比一些正处于发展
期的小企业有更多的外部筹资渠道，因
此，它们多倾向于多支付现金股利，而
正处发展期的小企业，由于经营和财务
风险较高，对外筹资困难，因此，这些
企业多倾向于限制现金股利支付，而热
衷于企业内部筹资。
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但是，股利支付与企业的未来筹资能力
之间存在着密切关系。具体表现为：多
支付现金股利，有利于企业未来以较有
利的条件发行新证券筹集资金，但这类
筹资方法的筹资成本高于留存收益这种
内部筹资的成本。反之，现金股利支付
率低，尽管可以暂时降低筹资成本，但
必然会对未来的筹资环境造成不良影响。
这就要求企业在股利支付与筹资要求之
间的利害、得失进行权衡，以制定出适
合企业实际需要的股利政策。
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(3)盈利稳定性的制约因素
一般而言，一个公司的盈利越稳定，则
其股利支付率也就越高。这是因为，盈
利稳定的企业对保持较高的股利支付率
更具信心。比如公用事业公司就是盈利
相对稳定和股利支付率较高的典型例子。
股利具有传递信息的作用。限制股利的
支付会使市场认为公司的盈利不稳定，
投资风险较大，因而会要求更高的收益
率作为补偿。这样，就会使股票市价降
低。
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(4)股权控制要求的制约因素
股利政策也会受现有股东对股权控制
要求的制约。以现有股东为基础组成的
董事会，在长期的经营中可能形成了一
定的有效控制格局，他们就会将股利政
策作为维持其控制权的工具。特别当公
司存在极为有利可图的投资机会，但又
无法用负债筹资时，公司为避免增发新
股票，控制新股东加盟本企业保护现有
股东的控制权和防止别人参与分享高额
利润，他们就会倾向于降低的股利支付
率，以便从内部筹集投资所需资金。
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4、股东股利要求的制约
普通股股东的经济利益来自普通股股利和普
通股票市场价格上升两个方面，而这两个方面
又与公司股利支付策略有关，因此，股东对这
两方面利益要求的差异，势必影响到公司股利
支付策略。
在公众公司中，存在着大量的普通股股东，
这些股东购买普通股票的具体目的是不同的。
归纳起来主要有如下几类：
(1)以获取稳定的股利收入为目的的股东
这类股东除了诸如退休基金组织、保险公司
等必须获取固定收入来满足其固定支出的投资
单位；依靠股利谋生或补贴生活费支出的大量
小股东。
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(2)以获取最大的资本收益为目的的股东
这类股东主要是一些大股东。首先，由于他们
拥有的股票数量很多，因此，只要有较低的股
利支付率就可以满足其日常开支，多余股利的
出路只有再投资。
再次，由于股利收入的所得税率比资本收益所
得税率(我国是印花税)高，以及将获得的股利
再投资会发生交易成本，这样，将企业收益转
变为股利，然后再进行投资就极不合算。
最后，由于股利的支付，公司留存收益减少，
这一方面使股票的内含价值下降，会引起股票
的市场价格上升减缓，影响到股东的资本收益；
另一方面使公司增加发行普通股票来筹集企业
发展基金的可能性增大，而发行新普通股票意
味着原有股东对企业控制权的削弱或所有权稀
释。
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(3)以获取适当的股利收入和资本收益为目的的
股东
他们多属于普通股票的持有量中等的股东。
他既比大股东更需要股利收人来满足其需要，
又比小股东对股利收人的依赖小，他们期望在
满足本期需要的前提下追求资本收益。
5、选择现金股利分配方式的策略
（1）注意不同股利分配策略对资金市场的影响
不同的股利分配策略会导致公司现金流出量
的不同，公司现金流出量的差异必然对不同的
利益主体有不同的影响，这些影响最终会影响
到资金市场，反过来，影响到公司的价值。
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——从不同股利分配策略对普通股票市场价格的
影响来看
认同公司股利分配方案的股东，必然会对公司
的价值看高，采取购人股票或坚定持有股票等
策略，而不认同公司股利分配方案的股东，则
会对公司的价值看淡，采取或抛售股票或不购
人股票的策略。如果前者大于后者，那么，公
司的股票价格就会上涨，使企业价值增大；反
之，则会使公司股票价格下跌，使公司的价值
减少。无论学术上的股利理论怎么样，在股票
市场上的确存在上述的现象。既然存在着这种
现象，公司在选择股利分配策略时就应考虑到
不同股利分配策略对普通股票市场价格的影响，
根据大多数股东的意愿选择股利分配策略，确
保股东财富最大化目标的实现。
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——从不同股利分配策略对普通股票筹资难度的
影响来看
普通股票筹资的难易程度最终是通过新发行股
票的价格表现出来，股票发行价格越高，公司
筹集同量资金所发行的股份数量就越少，股东
权益受稀释的程度也就越低；反之，股票发行
价格越低，公司筹集同量资金所发行的股份数
量就越多，股东权益受稀释的程度也就越大。
因此，公司在选择股利分配策略时就应考虑到
不同股利分配策略对普通股票筹资难度的影响，
选择能使新发行股票的发行价格最高的股利分
配策略，确保股东财富最大化目标的实现。就
是在公司需要大量资金作有利投资时，也不能
因此理由不分配现金股利。
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案例：某公司有可供分配的利润10000万
元，发行在外的普通股份数量为201XD万
股。现公司有一有利可图的投资机会需
要股东权益资金30 000万元。现公司需
要对股利分配方案进行决策。公司为此
制定了两个股利分配方案如下：
方案l：不发股利筹资10 000万元，另
外发行普通股票筹资 20000万元；公司
估计因不支付股利的原因，新股发行价
格只能为8元一股，因此需要发行新股2
500万股(=20000／8)。
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方案2：将10000万元的可供分配利润全部作为股
利发放，投资所需要的资金靠发行新股筹集，
公司估计因公司支付了股利，提高了股东对公
司未采盈利能力的信心，新股发行价格可以提
高到15元一股，因此只需要发行新股2 000万
股(=30000／15)。试问上述两方案，哪一个更
优?
分析：在公司筹资量不变的条件下，筹集同
量资金所发行股份越少越优。显然，方案1发
行股份比方案2多了500万股(2 500— 2000)，
所以两方案中方案2为优。
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——从不同股利分配策略对负债筹资成本
和难度的影响来看
现金股利分配会使公司的现金支付能力
降低，从而不利于公司的债权人，这会
使债权人的借款风险增大。在这种情况
下，公司再筹集负债资金的成本可能增
加。因此，公司需要注意支付现金股利
对公司负债资金成本的影响。公司负债
资金成本的变化必然会影响到公司全部
加权平均资金成本的变化，对股东财富
产生影响。
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（2）注意将股利分配策略与公司的发展方
向相结合
由于不同的股东对股利有不同的要求，
因此，公司调整股利分配策略会使一些
不喜欢该股利分配策略的股东退出该公
司，而另一些喜欢该股利分配策略的股
东则进入该公司，从而使公司的股东结
构发生变化，如果公司能有效地利用这
些方法，就可以使公司的股东结构适应
公司的发展方向。
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——当一个企业处于高速发展期时，它要求有大
量的资金投入，以满足不断增长的投资需要，
这时如果企业的股东对股利收益要求不高，那
么不但将有利于企业从内部筹集到所需的资金，
而且还有利于企业改变资金结构，增强企业的
对外筹资能力，使企业能够顺利地发展。当一
个企业处于成熟期时，它对投资酌要求已大大
减少，从经营过程中产生的闲置现金流量日渐
增多，而投资机会又相对不足，因此有能力将
盈利以股利的形式分给其股东，处于该时期的
企业，要求股东主要由对现金股利感兴趣的股
东所构成，以便支持公司的现金股利分配政策。
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——当一个企业处于衰退期时，对股东结
构的要求则较复杂，因为，在这时，企
业既可能退出经营，也可能开展自救，
重寻发展之路。当企业采用前一经营思
路时，它必定要求其股东结构是由喜欢
现金股利的股东所组成；而采用后一经
营思路的公司，则会需要其股东看重未
来的资本收益。
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不过从现实来看，处于成熟期企业的股利
分配策略灵活性可以较大，其股东结构可以多
元化，因为，支付现金股利的股利分配方案对
股东特殊性的限制比较少，无论什么样的股东，
向他支付现金股利，均不会对他的经济利益产
生较大的不利影响。而处于其他阶段的企业，
股利分配策略的选择性则相对较小，因此，一
家处于非成熟期的公司，在制定股利分配策略
时，更应该注意用股利分配政策去影响或调整
股东结构，使公司的股东结构符合公司的发展
方向。
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另外，当公司持续地支付额外股利时，必
然容易给市场上的投资者留下额外股利
是正常股利的印象，从而希望公司永保
某一额外股利的水平。如果公司因盈利
下降，减少额外股利时，会引起股东的
不满。以上各因素均可使股东财富最大
化的目标难以实现。
