轻工制造/家用轻工
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潮宏基（）
2022 年 03 月 06 日
投资评级：买入（首次）
日期 2022/3/4
当前股价(元)
一年最高最低(元)
总市值(亿元)
流通市值(亿元)
总股本(亿股)
流通股本(亿股)
近 3 个月换手率(%)
股价走势图
数据来源：聚源
东方时尚珠宝龙头品牌，发力加盟扩张驱动高成长
——公司首次覆盖报告
黄泽鹏（分析师）
huangzepeng@
证书编号：S0790519110001
⚫ 时尚珠宝龙头品牌，发力加盟扩张驱动高成长，首次覆盖给予“买入”评级
潮宏基是年轻化的东方时尚珠宝龙头品牌，铆定都市年轻女性，定位国潮、轻奢。
我们认为，公司顺应黄金珠宝行业变化趋势，产品端以优质时尚珠宝首饰树立差
异化品牌形象，渠道端发力加盟门店提速扩张，有望持续高成长。我们预计公司
2021-2023 年归母净利润为 亿元，对应 EPS 为 元，
当前股价对应 PE 为 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
⚫ 黄金珠宝行业稳定增长，年轻客群崛起，引领时尚消费潮流
消费升级和渗透率提升有望驱动我国黄金珠宝行业长期持续增长。从消费趋势
看，国潮正当时，工艺革新拓展黄金品类日常消费需求；年轻一代“悦己”需求
和电商直播等新渠道助力，则推动了设计、颜值在线的时尚珠宝蓬勃发展。竞争
格局方面，头部品牌下沉扩张，集中度提升仍是行业主旋律，而研发设计能力、
优质产品、差异化品牌形象和强渠道能力，已成为品牌端竞争关键。
⚫ 潮宏基：时尚珠宝设计打造品牌差异化，发力加盟渠道提速扩张
（1）产品：公司重视研发，在时尚珠宝首饰领域积淀深厚，通过打造兼具东方
美学与时尚设计的优质产品矩阵，有望持续受益国潮趋势和年轻消费客群崛起。
（2）渠道：公司早期通过优质直营店卡位高线核心商圈，树立中高端品牌形象，
近两年开始发力加盟渠道布局，门店有望提速扩张。目前，我国下沉市场拓店空
间仍然广阔，对终端加盟商而言，潮宏基主打时尚珠宝品类具备差异化，有助于
吸引年轻一代等增量消费群体；云店等数字化系统对加盟店经营提供多维赋能；
此外，公司单店模型优秀，低开店投资额有助于降低经营风险，在疫情背景下愈
发被加盟商所看重。公司 2021 年加盟店预计实现净增长超过 150 家，规划未来
3-5 年每年净开店 200-300 家，拓店提速有望驱动公司持续高成长。
（3）女包：公司调整 FION 品牌经营与渠道策略，年轻化改造已初见成效，叠
加直播等线上渠道表现优异，经营状况实现改善明显，商誉减值风险减小。
⚫ 风险提示：疫情反复、行业竞争加剧、加盟拓展不及预期、商誉减值风险等。
财务摘要和估值指标
指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E
营业收入(百万元) 3,543 3,215 4,432 5,521 6,721
YOY(%)
归母净利润(百万元) 81 140 346 451 566
YOY(%)
毛利率(%)
净利率(%)
ROE(%)
EPS(摊薄/元)
P/E(倍)
P/B(倍)
数据来源：聚源、开源证券研究所
-16%
0%
16%
32%
48%
64%
2021-03 2021-07 2021-11
潮宏 基 沪深300
开
源
证
券
证
券
研
究
报
告
公
司
首
次
覆
盖
报
告
公
司
研
究
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公司首次覆盖报告
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 25
目 录
1、 公司概览：小而美的东方时尚珠宝龙头品牌 .................................................................................................................... 4
、 业务概览：时尚珠宝为主、女包为辅，铆定都市年轻女性消费者 ...................................................................... 4
、 财务：2021 年归母净利润预计增长 136%-151%，回归高增速轨道 .................................................................... 6
2、黄金珠宝行业稳定增长，年轻客群时尚消费崛起正当时 ................................................................................................... 7
、 黄金珠宝行业空间广阔，消费升级叠加渗透率提升驱动增长 .............................................................................. 7
、 年轻一代引领新消费趋势，工艺革新和品类变革打开新需求 .............................................................................. 9
、 终端加盟商重视、新兴渠道助推，时尚珠宝赛道快速发展 ................................................................................ 11
3、 潮宏基珠宝：时尚设计打造差异化，发力加盟渠道提速扩张 ....................................................................................... 12
、 渠道：发力加盟门店提速扩张，多重亮点受到加盟商欢迎 ................................................................................ 12
、 产品：时尚珠宝主打原创设计，非遗文化赋能打造国潮精品 ............................................................................ 16
、 推出云店加码数字化建设，促进全渠道融合与私域转化 .................................................................................... 18
4、 女包及其他：明晰策略理顺经营，围绕主业稳健发展 ................................................................................................... 19
5、 盈利预测与估值 .................................................................................................................................................................. 21
、 关键假设 ................................................................................................................................................................... 21
、 盈利预测和估值 ....................................................................................................................................................... 22
6、 风险提示 .............................................................................................................................................................................. 22
附：财务预测摘要 ...................................................................................................................................................................... 23
图表目录
图 1： 公司专注于中高端时尚珠宝首饰等消费品的研发、生产和销售 ................................................................................ 4
图 2： 公司主要产品包括珠宝首饰和时尚女包 ....................................................................................................................... 4
图 3： 首饰业务占公司营业收入主要部分 ............................................................................................................................... 4
图 4： 公司对供应链有较强控制力 ........................................................................................................................................... 5
图 5： 公司股权集中稳定，创始人廖木枝通过潮鸿基投资成为上市公司实际控制人 ........................................................ 5
图 6： 公司经营从疫情影响中快速恢复 ................................................................................................................................... 6
图 7： 近年来公司归母净利润增长良好 ................................................................................................................................... 6
图 8： 公司近三年净利率有所提升 ........................................................................................................................................... 6
图 9： 公司各项费用率稳中有降 ............................................................................................................................................... 6
图 10： 我国黄金珠宝行业规模近年来稳步增长 ..................................................................................................................... 7
图 11： 黄金类、钻石镶嵌类为市场主要品类.......................................................................................................................... 7
图 12： 黄金珠宝具备高价低频消费品属性 ............................................................................................................................. 7
图 13： 中国大陆人均珠宝消费额仍有提升空间 ..................................................................................................................... 7
图 14： 悦己需求已成为我国钻石镶嵌消费的重要动因.......................................................................................................... 9
图 15： 悦己需求已成为终端零售的营销关键 ......................................................................................................................... 9
图 16： “国潮”一词搜索热度近年来持续增长 .......................................................................................................................... 9
图 17： 潮宏基等品牌将中华古典文化与现代首饰融合.......................................................................................................... 9
图 18： 古法黄金占黄金产品整体市场份额逐年增加 ........................................................................................................... 10
图 19： 古法黄金外观厚重大气，审美效果极佳 ................................................................................................................... 10
图 20： 时尚珠宝通过不同材质体现丰富风格 ....................................................................................................................... 10
图 21： 潮宏基发布“花丝糖果国潮正当红限定礼盒” ............................................................................................................ 10
图 22： 一口价黄金引起舆论争议 ........................................................................................................................................... 11
图 23： 镶嵌品类凭借设计感与颜值实现较高溢价 ............................................................................................................... 11
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图 24： 抖音电商、小红书等新渠道助力打造爆款产品........................................................................................................ 11
图 25： 线上直播是深圳黄金珠宝购物嘉年华重要形式........................................................................................................ 11
图 26： 公司珠宝销售覆盖线上和线下多个渠道 ................................................................................................................... 12
图 27： 潮宏基线下门店布局从东南沿海向全国辐射 ........................................................................................................... 12
图 28： 公司优化调整直营模块、扩大加盟占比 ................................................................................................................... 12
图 29： 省代模式也是公司发力加盟渠道的抓手之一 ........................................................................................................... 12
图 30： 公司直营门店主要布局高线城市核心商圈 ............................................................................................................... 13
图 31： 潮宏基杭州万象城门店卡位商圈核心区位 ............................................................................................................... 13
图 32： 加盟业务收入包括加盟费、服务费和货品销售收入（批发+品牌使用费）等 ...................................................... 13
图 33： 公司以时尚珠宝品类为核心实现差异化 ................................................................................................................... 14
图 34： 数字化赋能支持加盟门店管理 ................................................................................................................................... 14
图 35： 公司加盟门店面积不大但风格鲜明 ........................................................................................................................... 14
图 36： 公司在华南、西北、西南等地渗透率较低 ............................................................................................................... 14
图 37： 潮宏基已布局淘宝、京东旗舰店 ............................................................................................................................... 15
图 38： 淘宝渠道中，单价较低的产品更受欢迎 ................................................................................................................... 15
图 39： 联手腾讯，与品牌大使唐艺昕开展首场直播 ........................................................................................................... 15
图 40： 触点深耕、深挖单客价值开展私域 建设 ............................................................................................................ 15
图 41： 时尚珠宝首饰毛利率稳定 ........................................................................................................................................... 16
图 42： 公司产品矩阵丰富 ....................................................................................................................................................... 16
图 43： 潮宏基与设计师佐藤大共创花丝糖果系列 ............................................................................................................... 16
图 44： 公司与特仑苏、花西子进行跨界联名 ....................................................................................................................... 16
图 45： 花丝博物馆收藏大量花丝臻品 ................................................................................................................................... 17
图 46： 对非遗工艺商业化探索：花丝系列 ........................................................................................................................... 17
图 47： VENTI 主打法式浪漫风格，定位年轻 ...................................................................................................................... 17
图 48： VENTI 概念珠宝买手店入驻武汉壹方购物中心....................................................................................................... 17
图 49： 公司 2015 年以来深耕数字化建设 ............................................................................................................................. 18
图 50： 潮宏基云店系统包含特惠、直播等多个模块 ........................................................................................................... 18
图 51： 公司通过智慧云店系统成功打通线上线下渠道........................................................................................................ 18
图 52： FION 品牌革新后关注产品时尚感与设计感 ............................................................................................................. 19
图 53： 2021 年公司女包业务在恢复增长 .............................................................................................................................. 19
图 54： FION 品牌产品年轻化特色鲜明 ................................................................................................................................. 19
图 55： FION 品牌门店强调时尚感与体验感 ......................................................................................................................... 19
图 56： FION 品牌线上渠道布局充分 ..................................................................................................................................... 20
图 57： FION 布局直播电商抓住发展契机 ............................................................................................................................. 20
图 58： 拉拉米主要从事跨境品牌管理 ................................................................................................................................... 20
图 59： 完美创意旗下更美 APP 定位为专业医美 APP .......................................................................................................... 20
表 1： 我国珠宝首饰市场各品牌的市场定位分化明显 ........................................................................................................... 8
表 2： 公司估值低于黄金珠宝行业可比公司 ......................................................................................................................... 22
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1、 公司概览：小而美的东方时尚珠宝龙头品牌
、 业务概览：时尚珠宝为主、女包为辅，铆定都市年轻女性消费者
潮宏基是一家专注于中高端时尚消费品的设计研发、生产及销售的多品牌运营商，
主要产品为珠宝首饰和时尚女包。公司成立于 1996 年，旗下主品牌“潮宏基”创建
于 1997 年，主营 K 金钻石镶嵌和 K 金素金首饰产品，强调原创设计；2010 年，公
司成为在 A 股上市的第一家时尚珠宝公司；2014 年，公司收购女包品牌 FION（菲
安妮），近年来通过年轻化战略打造差异化品牌形象，同时重点拓展电商和直播渠道，
效果显著。截至 2021 年 6 月 30 日，公司拥有线下潮宏基珠宝门店 1003 家，FION
女包门店超过 300 家，拥有全渠道会员超过 1000 万人。
图1：公司专注于中高端时尚珠宝首饰等消费品的研发、生产和销售
资料来源：招股说明书、公司公告、开源证券研究所
品牌主要面向都市年轻女性消费者，各品类中时尚珠宝首饰收入占比最高。公司主
营业务为“CHJ 潮宏基”、“VENTI 梵迪”及“FION 菲安妮”三大品牌的运营管理，
经过多年累积探索，“CHJ 潮宏基”和“FION 菲安妮”已成为珠宝首饰和女包领域
的领军品牌之一。在公司营业收入占比中，时尚珠宝首饰占比接近七成，传统黄金首
饰占比在 20-30%之间，剩余 10%左右为女包皮具。目前，公司销售的珠宝首饰产品
包括时尚系列、婚庆系列、童趣和高订系列等，满足目标客群需求；女包方面，“FION
菲安妮”品牌的收购也是公司年轻化调整、布局“她经济”的重要战略。
图2：公司主要产品包括珠宝首饰和时尚女包 图3：首饰业务占公司营业收入主要部分
资料来源：公司官网 数据来源：公司公告、开源证券研究所
汕头市潮宏基有
限公司注册成立
1996年
“潮宏基”品牌设
立，客户群体为都
市丽人
1997年
2006年
荣登世界奢侈品圣地
瑞士巴塞尔珠宝展
2009年
潮宏基花丝镶嵌工作
室成立，专注弘扬中
国传统工艺技术
2010年
成为A股上市第一家时
尚珠宝公司，代码：
002345
2014年
收购女包品牌FION，
正式出圈
2019年
采取新的渠道策略，开
始发力加盟渠道
2020年
获“JAN大奖”（全球
珠宝届奥斯卡）的“年
度行业创新”奖
2021年
携手UP主“才疏学浅
的才浅”打造花丝天宫
空间站，登上央视
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全产业链布局，打通设计、采购、生产、销售服务等多环节。公司重视研发设计，其
深厚设计底蕴和顶尖生产工艺保证了产品和服务质量。原材料采购过程中，黄金和
铂金原料主要从上海黄金交易所集中竞价取得；成品钻主要向上海钻石交易所内会
员单位采购；此外公司也通过银行租赁方式取得部分黄金原材料。而在生产过程中，
公司自有工厂掌握核心工艺，绝大部分时尚珠宝首饰由自有工厂生产，外协工厂生
产部分传统黄金首饰。销售方面，公司建立了自营、加盟代理和批发三个模块，其中，
2020 年公司自营收入为 亿元，占总营收的 74%；自营渠道除传统线下门店外，
也包括天猫、唯品会、京东等第三方电商平台和抖音平台销售。
图4：公司对供应链有较强控制力
资料来源：公司公告、开源证券研究所
股权结构方面，公司股权集中且稳定。潮宏基创始人廖木枝为公司实际控制人，与其
子廖创宾（董事长，全面负责公司经营管理事务）、女婿林军平（董事，负责供应链）
通过潮鸿基投资持有上市公司 %股权，三者为一致行动人。公司第二大股东为
东冠集团有限公司，持股 %，此外，广东新动能股权投资合伙企业持股 %，
汇光国际持股 %，其他前十名自然人股东还包括汪建良、廖狄坚和徐彬，分别持
股 %、%和 %。公司主动引入职业经理人，进行“去家族化管理”。
图5：公司股权集中稳定，创始人廖木枝通过潮鸿基投资成为上市公司实际控制人
资料来源：招股说明书、公司公告、开源证券研究所
广东潮宏基实业股份有限公司
汕头市潮鸿基投资有限公司
东冠集团
有限公司
汇光国际
有限公司
廖创宾 廖木枝 林军平
% %
% %%
广东新动能股权
投资合伙企业
% %%
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、 财务：2021 年归母净利润预计增长 136%-151%，回归高增速轨道
2021 年业绩预告增长亮眼，公司经营已回归高增速轨道。根据公司业绩预告数据：
2021 年预计实现归母净利润 亿元，同比增长 136%-151%，表现亮眼。近年
来，公司营收基本保持稳定增长；归母净利润方面，受 FION 品牌商誉减值影响，公
司 2018-2019 年归母净利润分别为 亿元、 亿元，随着公司对女包业务定位
调整、营销方式优化，FION 经营已出现明显改观。2020 年公司实现归母净利润
亿元，同比增长 72%，2021 年前三季度，公司实现营业收入 亿元，同比增长
49%，实现归母净利润 亿元，同比增长 253%，回归高增速轨道。
图6：公司经营从疫情影响中快速恢复 图7：近年来公司归母净利润增长良好
数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所
毛利率和费用率均稳中有降，净利率有所提升。公司 2018/2019/2020/2021Q1-Q3 毛
利率分别为 %/%/%/%，近两年毛利率有所下降主要系渠道结构
调整、品类结构变化等因素有关。分品类来看，2021 年上半年，公司时尚珠宝首饰/
传统黄金首饰毛利率分别为 %/ %。费用方面，2021 年前三季度公司销售/
管理/财务/研发费用率分别为 %/%/%/%，同比分别
，期间费用整体控制良好，特别是销售费用率有明显优化。受益于此，公司净
利率逐渐提升，其中 2021 年前三季度销售净利率达到 %。
图8：公司近三年净利率有所提升 图9：公司各项费用率稳中有降
数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所
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2、黄金珠宝行业稳定增长，年轻客群时尚消费崛起正当时
、 黄金珠宝行业空间广阔，消费升级叠加渗透率提升驱动增长
行业概览：我国黄金珠宝行业规模稳步增长，黄金类与钻石镶嵌类为主力。根据欧
睿数据，我国黄金珠宝行业规模从 2011 年的 3810 亿元增长至 2021 年的 7642 亿元，
年复合增长率为 %，增速稳定。分品类看，黄金类产品占我国黄金珠宝市场规模
半数以上，其次是钻石镶嵌类产品，余下为翡翠、珍珠、铂金等材质首饰。相较而言，
黄金类产品由于本身具有投资与消费两大属性，在我国消费市场热度长期较高；钻
石镶嵌类则波动较大，根据贝恩咨询数据，我国 2021 年钻石首饰销售额为 605 亿元，
同比增长 19%，正从疫情影响中逐步恢复。本报告中，我们所讨论的时尚珠宝，主
要指运用镶嵌元素或 3D/5G 等特殊工艺的珠宝首饰，与传统素金首饰对应。
图10：我国黄金珠宝行业规模近年来稳步增长 图11：黄金类、钻石镶嵌类为市场主要品类
数据来源：Euromonitor、开源证券研究所 数据来源：中国黄金报社、世界黄金协会、开源证券研究所
增长驱动力：长期来看，消费升级和渗透率提高有望驱动行业持续增长。根据国家
统计局数据，2021 年我国居民人均可支配收入达到 35128 元，同比增长 %，可支
配收入的持续提高为居民消费升级奠定经济基础，而黄金珠宝本身具备高价低频的
中高端消费品属性，国内中产群体扩大有望带动黄金珠宝消费增长。渗透率方面，根
据欧睿数据测算，2019 年我国人均珠宝消费额仅为 69 美元，而同期中国香港/美国
的人均珠宝消费额为 787/223 美元，分别为我国的 倍，因此，相较于成熟市
场，我国在珠宝人均消费方面的渗透率仍有较大的提升空间。
图12：黄金珠宝具备高价低频消费品属性 图13：中国大陆人均珠宝消费额仍有提升空间
资料来源：搜狐网 数据来源：Euromonitor、国家统计局、开源证券研究所
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竞争格局：国内市场品牌定位分化明显，全国性品牌与区域性品牌共存。我国黄金
珠宝市场中，品牌根据创始起源可大致划分为外资品牌、港资品牌和内地品牌。外资
品牌如 Tiffany、Cartier、Bvlgari 等，凭借深厚底蕴和品牌力占据高端奢侈品市场；
港资品牌如周大福、周生生、谢瑞麟，内地品牌如老凤祥、周大生、老庙、中国黄金、
潮宏基等，定位中高端市场，已逐步建立全国性布局；此外，区域性品牌如北京菜百、
沈阳萃华珠宝、深圳爱迪尔和杭州曼卡龙等，依托渠道资源优势，在自身的强势区
域，亦可和全国性珠宝品牌展开竞争。
黄金珠宝综合类品牌多以黄金产品主导，特色时尚产品打造品牌区隔。按主导品类
进行划分，我国黄金珠宝市场品牌可分为以黄金产品为主导的品牌（老凤祥、中国黄
金、老庙黄金、周大福等）和以镶嵌产品为主导的品牌（周大生、潮宏基、谢瑞麟等）。
近年来，随着 Z 世代消费能力崛起、消费者悦己需求意识觉醒，黄金珠宝品牌区隔
的决定因素，已逐渐从原材料品质向产品本身的设计、工艺及围绕其打造的故事和
情感内涵转移。因此各品牌都更加注重提升自身设计研发水平，推出极具品牌风格
特性和辨识度的系列产品，如周大福的传承系列，周大生的情景风格珠宝和非凡古
法金系列，潮宏基的善缘系列等等。
表1：我国珠宝首饰市场各品牌的市场定位分化明显
分类 品牌 特点 渠道
外资品牌
Tiffany 以其传奇的设计风格和钻石权威的声誉而享誉国际。
覆盖渠道有限，主要在
一、二线城市，在下沉
市场布局较缓慢。
Cartier
传承百年卓越品质，不断书写世界珠宝及腕表设计制作的历史，倍受
各国皇室青睐。
Bulgari 以优雅的设计和高品质的珠宝工艺闻名。
Swarovski 仿水晶首饰时尚品牌。
Pandora 丹麦珠宝品牌，以曼妙珠宝饰品与风格搭配讲述女性的精彩故事。
港资品牌
周大福
有九十年历史的香港珠宝领导品牌，珠宝种类及产品设计丰富俱全，
且以精湛工艺闻名。
主要在一、二线城市，
近年来部分品牌加大
下沉市场布局。
周生生 糅合经典、时尚及创新的元素，提供价格合理的优质珠宝。
六福珠宝 香港著名珠宝品牌，在全球拥有逾 2750 个零售点。
谢瑞麟 坚守“非凡工艺潮流演绎”品牌理念，呈献瑰丽闪烁的美钻珠宝。
APM 源自摩纳哥，是优雅、精致和奢华生活的代名词。
内地品牌
老凤祥
创始于 1848 年的民族品牌，集“研发、设计、生产与销售”于一体，
拥有庞大销售网点、完整产业链和多元化的产品线。
一二线城市展示品牌，
同时加快布局三、四线
城市。
周大生
国内头部珠宝品牌运营商，首创情景风格珠宝，以比利时“love”星
座极光百面切工钻石为核心产品，黄金为人气产品。
老庙黄金
历经两个世纪的精炼，以其稳固的质量、时尚的设计与高端的品味，
坚定开拓中国市场。
中国黄金
秉承“黄金为民 送福万家”的服务理念，坚持履行央企社会责任，
提升“中国黄金”在投资者和消费者心目中的地位和价值。
潮宏基
彩金珠宝领潮者，坚持自主原创道路，将东方文化和国际时尚完美融
合，始终致力于创新，为消费者提供设计独特、品质卓越的珠宝。
DR
高端求婚钻戒品牌，品牌创立之初便创下全球统一浪漫规定：“男士
凭身份证一生仅能定制一枚”，寓意“一生·唯一·真爱”。
资料来源：老凤祥、周大福、潮宏基等公司官网、开源证券研究所
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、 年轻一代引领新消费趋势，工艺革新和品类变革打开新需求
年轻消费群体悦己需求提升，设计感与颜值是其主要关注点。近年来，我国年轻群
体的悦己需求持续提升，为自己的心情买单成为重要消费动因，“生活中的小确幸”、
“仪式感”亦是各大种草平台热词。黄金珠宝，尤其是时尚珠宝，凭借突出的设计感
及高颜值充分顺应行业趋势。根据贝恩咨询统计，近半数的消费者出于悦己心理进
行镶嵌类首饰（即时尚珠宝）的消费。此外，随着接受度不断提升，消费者在婚礼之
外的场景，如年会、聚餐乃至日常通勤中，也开始愿意佩戴时尚珠宝。在此趋势下，
周大生、潮宏基等国内知名珠宝品牌，也都纷纷响应消费者悦己需求，基于已有的镶
嵌品类优势，加大力度研发体系化的时尚珠宝产品。
图14：悦己需求已成为我国钻石镶嵌消费的重要动因 图15：悦己需求已成为终端零售的营销关键
数据来源：贝恩咨询、开源证券研究所 资料来源： 苏宁易购官网
国潮文化火热，黄金珠宝中的中国元素受到广泛欢迎。根据人民网研究院和百度公
司联合研究结果，2021 年国潮追随者中 90 后和 00 后占比已达到 %。可见，在
我国国家经济和政治实力迅速崛起背景下成长的年轻一代，具备强烈的文化认同感
与民族自信，推动国潮发展。而黄金珠宝作为文化与情感的绝佳载体，已是国潮文化
的中坚力量：在工艺上，有古法黄金沿袭传统工艺、彰显历史积淀，有花丝工艺传承
宫廷技法、彰显匠人精神；在寓意上，扇、鼓、锁、佩等样式包含了平安、幸福、祥
和、美满等各类美好祝福。这些中国元素，都已成为当下年轻群体越来越多选择购买
黄金珠宝的原因，而这一趋势，未来仍将持续。
图16：“国潮”一词搜索热度近年来持续增长 图17：潮宏基等品牌将中华古典文化与现代首饰融合
数据来源：百度指数、世界黄金协会、开源证券研究所 资料来源：潮宏基公司官网
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黄金工艺革新提升产品颜值，有望拓展黄金类产品的日常消费需求空间。近年来，
黄金产品工艺革新，3D/5G/古法等工艺有效提升产品颜值。在高颜值与设计感带动
下，黄金类产品的日常消费需求，如自我犒赏、审美消费等均得到拓展。以古法金为
例，该类产品主打中华传统文化与工艺，贴合消费者对内涵与审美的诉求，跳出婚恋
场景限制，以东方文化之美定位时尚单品，例如周大福“传承”系列、周大生“非凡
古法金”系列等均为优秀代表。根据中国黄金协会报告，近年来古法黄金持续风靡，
占黄金产品整体市场的份额逐年增加，2020 年已达到 16%。我们认为，工艺革新有
效解决了长期困扰黄金产品的颜值痛点（传统黄金设计款式缺乏吸引力），有望推升
消费需求持续增长。
图18：古法黄金占黄金产品整体市场份额逐年增加 图19：古法黄金外观厚重大气，审美效果极佳
数据来源：中国黄金协会、开源证券研究所 资料来源：小红书 APP
各品牌竞相发力时尚珠宝品类，开发传统素金产品外的新增量。相较传统素金产品，
时尚珠宝凭借材质与工艺的特殊性，以突出的设计感和高颜值深受年轻群体喜爱。
首先在材质方面，时尚珠宝多采用 K 金，硬度等性能优于足金，且具有多种颜色。
其次工艺方面，采用 3D/5G 等工艺生产的硬金首饰立体感强，硬度也高；镶嵌钻石、
翡翠、珍珠、珐琅等不同材料后，让首饰具备独特风格。此外，IP 联名也是众多品
牌打造时尚感的重要方式，如周大福与迪士尼、周生生与王者荣耀、潮宏基与哆啦 A
梦等经典组合。联名也是品牌出圈的方式之一，潮宏基 2021 年顺应国潮趋势，与天
猫联名发布“花丝糖果国潮正当红限定礼盒”，成功让品牌打入年轻消费圈层。
图20：时尚珠宝通过不同材质体现丰富风格 图21：潮宏基发布“花丝糖果国潮正当红限定礼盒”
资料来源：潮宏基公司官网 资料来源：潮宏基公司官网、开源证券研究所
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、 终端加盟商重视、新兴渠道助推，时尚珠宝赛道快速发展
头部品牌一口价黄金改克重后，高毛利的镶嵌品类对加盟商的重要性进一步凸显。
2021 年三四季度起，多个黄金珠宝头部品牌开始将部分大克重的一口价黄金（3D/5G
黄金等）逐步改为按克计价销售，该举措一方面旨在提升品牌口碑，另一方面也是让
利消费者促进销售。但对终端加盟商而言，过去一口价黄金是其重要的利润产品，本
次改革的一个直接影响就是加盟门店的利润率会有所下滑。因此，加盟商也需要其
他高利润率的按件计价品类来填补一口价黄金受限带来的盈利缺口，目前看，时尚
珠宝（镶嵌产品）是重要选择之一。时尚珠宝凭借出色的设计感与颜值打动消费者，
使其愿意减少对保值增值需求的考虑，而更多出于悦己与审美需求进行消费。
图22：一口价黄金引起舆论争议 图23：镶嵌品类凭借设计感与颜值实现较高溢价
资料来源：微博央视财经官方号、小红书 APP 资料来源：潮宏基公司官网
各类线上新渠道不断发展完善，助推消费者对时尚珠宝接受度提升。（1）以抖音、快
手为代表的兼具销售与推广功能的新兴电商，主打短视频与店铺直播等方式，尽管
也曾因为上架品牌与产品品质参差不齐遭到客诉，但在平台一系列品类规定出台后，
目前商品品质已大为改观。（2）以小红书为代表的线上兴趣平台，专注推广种草，也
加速了优质品牌与产品的传播出圈。我们认为，直播电商渠道特性天然匹配时尚珠
宝，相较于传统素金首饰对材质价值的强调，时尚珠宝品类淡化了实地验货/体验的
需求，直播间的优秀导购和环境已足够展示首饰美感，激发观看者的购物冲动。
图24：抖音电商、小红书等新渠道助力打造爆款产品 图25：线上直播是深圳黄金珠宝购物嘉年华重要形式
资料来源：抖音 APP、小红书 APP 资料来源：深圳珠宝网
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3、 潮宏基珠宝：时尚设计打造差异化，发力加盟渠道提速扩张
、 渠道：发力加盟门店提速扩张，多重亮点受到加盟商欢迎
潮宏基线下发力加盟模式+线上多平台布局，云店系统打通线上线下。公司销售渠道
可分为线下和线上，其中线下渠道主要定位中高端，包括独立门店和购物中心、百
货、机场等，线上渠道则广泛覆盖天猫、京东、唯品会等第三方平台和抖音直播等新
渠道。在疫情冲击背景下，公司在原数据化建设基础上推出智慧云店小程序，实现线
上线下渠道打通，致力于双向引流、辅助营销（收入会归集到对应门店）。珠宝板块，
2019/2020/2021H1 公司线下渠道营收增速分别为 9%/-14%/68%，线上渠道营收增速
分别为 16%/27%/32%，其中，线下渠道占板块收入比重分别为 85%/79%/80%。
图26：公司珠宝销售覆盖线上和线下多个渠道 图27：潮宏基线下门店布局从东南沿海向全国辐射
数据来源：公司公告、开源证券研究所 资料来源：公司官网
渠道策略：直营店战略优化调整，加盟模式快速扩张。（1）2018 年之前，公司“重
直营轻加盟”，2018 年末直营门店和加盟门店数量分别为 570 家和 337 家。（2）2019
年开始，公司快速扩张加盟模式，重点布局三、四线城市。（3）2020 年疫情对门店
拓展造成一定影响，公司重点推进数字化建设，加强数字化对加盟商业务的支持；
2020 年下半年，公司重点攻坚核心战略地域，培育省级加盟团队，全年公司旗下三
大品牌加盟店净增 83 家，年末加盟门店数量（541 家）首次超过直营门店（454 家）。
（4）2021 年公司继续发力加盟拓展，通过建立培训督导队伍、提升加盟服务体系，
深化数字化对加盟门店赋能，至年末加盟门店数量已达 711 家，占比达到 66%。
图28：公司优化调整直营模块、扩大加盟占比 图29：省代模式也是公司发力加盟渠道的抓手之一
数据来源：公司公告、开源证券研究所 资料来源：弘基时尚微信公众号
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线下渠道：前期通过优质直营店占领高线城市核心商圈区位，树立中高端品牌形象。
直营模式下销售收入来自线下品牌旗舰店、专卖店及线上电商平台等。2018 年以前
为保证品牌调性，公司专注于直营提质，对加盟模式较为谨慎。直营模块的精心管理
为潮宏基品牌在核心城市核心商圈的优质区位取得明显竞争优势，2021H1 营收排名
前五的直营门店为无锡荟聚、青岛万象城、杭州万象城、北京荟聚和常州路劲又一
城，排名第一的直营门店年营收可达 2085 万元。经过多年发展，公司已获得较高的
市场认知度及品牌影响力，客户忠诚度不断提高。2021 年，潮宏基以 亿元的
品牌价值连续十八年登榜中国 500 最具价值品牌，品牌价值连年攀升。
图30：公司直营门店主要布局高线城市核心商圈 图31：潮宏基杭州万象城门店卡位商圈核心区位
数据来源：公司公告、开源证券研究所 资料来源：大众点评 APP
近期发力加盟渠道，吸纳优质加盟商，实现提速扩张。在基本完成品牌形象树立与
核心城市商圈入驻后，潮宏基开始发力加盟渠道，门店提速扩张。相较直营店而言，
加盟商模式的优势主要在于：（1）加盟商更了解当地市场，门店铺货能够结合公司指
引与地域经营经验灵活调整；（2）部分加盟商具备专业管理团队，经营效率高；（3）
加盟商资金实力雄厚，能够加大门店铺货量。在加盟商模式下，上市公司的收入来源
主要包括三方面：（1）品牌加盟费，公司在加盟店新开业时一次性收取 10 万元；（2）
品牌服务费，按年收取，主要涉及公司为加盟商提供的数字化系统、定期培训等；（3）
向加盟商收取的货品销售收入，包括时尚珠宝类产品的批发收入和克重黄金类产品
的品牌使用费（加盟商向指定供应商采购，公司按克重收入网费）等。
图32：加盟业务收入包括加盟费、服务费和货品销售收入（批发+品牌使用费）等
资料来源：公司官网、开源证券研究所
地区 直营门店名称 营业收入（万元）
华东 CHJ无锡荟聚
华东 CHJ青岛万象城
华东 CHJ杭州万象城
华北 CHJ北京荟聚
华东 CHJ常州路劲又一城
华东 CHJ无锡万象城
西北 CHJ兰州中心
西北 CHJ兰州国芳
东北 CHJ沈阳万象汇
华东 CHJ合肥万象城
加盟业务
收入来源
品牌加盟费
加盟店新开业时
一次性收取10万元
品牌服务费
按年收取
货品销售收入
时尚珠宝
批发收入
黄金产品
品牌使用费
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吸引加盟商关键之一：时尚珠宝品类具备差异化，数字化先发建设有效赋能门店。
潮宏基以时尚珠宝品类为核心，已打造差异化品牌优势。从终端渠道反馈看，商圈物
业方普遍欢迎时尚珠宝类品牌入驻（有利于商场丰富品类构成、提升整体调性），因
此潮宏基品牌在各大核心商圈布局均相对顺利；此外，对区域内大加盟商而言，前期
往往已加盟老凤祥、周大福等主营黄金产品的品牌门店，在此基础上，新加盟潮宏基
品牌门店，对原有客群稀释效应较小，且吸引年轻消费群体后还能有效扩大覆盖面。
另一方面，公司重视数字化建设（业内率先完成中台部署的品牌之一），其 SAP-ERP
系统围绕产品、销售、客户等方面设计，助力总部统筹管理，赋能加盟门店，如在系
统中实时更新门店库存及销售数据，提出针对性补货建议等，现已覆盖所有门店。
图33：公司以时尚珠宝品类为核心实现差异化 图34：数字化赋能支持加盟门店管理
资料来源：公司官网 资料来源：见实微信公众号
吸引加盟商关键之二：单店模型优秀，低投资额降低加盟商风险。加盟商模式下，门
店相关人力、资金、货品均由加盟商支配，门店所有权归加盟商所有。从公司公告披
露的门店平均数据看，潮宏基中等规模的加盟门店面积不到 100 平方米，开店成本
仅 300 万元左右，但单店年销售额能达到 500 万元左右，投资回收期仅约 3 年。在
后疫情时代，加盟商老板普遍风险偏好降低，潮宏基凭借相对较低的初始投资额和
不错的投资回报率，加盟投资价值逐渐凸显。总的来看，公司梳理调整加盟政策后，
针对低渗透率市场着重发力，扩店成效显著，2021 年净开 159 家加盟店；根据公司
规划，2022-2025 年有望保持每年 250-300 家的加盟净开店速度，渠道持续扩张。
图35：公司加盟门店面积不大但风格鲜明 图36：公司在华南、西北、西南等地渗透率较低
资料来源：小红书 APP 数据来源：公司公告、开源证券研究所
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线上渠道：通过打造爆款、联名款引流，中低价格带产品受到欢迎。公司以用户体
验、流量驱动、全域融合为核心，打通线上线下渠道在用户、业务、供应链库存及数
据间的共享联动，实现全天候全域销售。公司线上渠道按规模依次布局在天猫、唯
品、京东三大电商平台，与线下门店相比，客户倾向于在线上购买低单价产品；品牌
倾向于在线上打造爆款、联名款引流，部分渠道设置了线上专款，如京东旗舰店的光
芒钻石馆、牛转乾坤系列等。淘宝渠道方面，截至 2022 年 2 月，销量最高的产品为
哆啦 A 梦系列，销量前八的产品价格主要分布在 400-1000 元，国色系列、萌吉虎系
列等产品深受消费者喜爱。2021 年上半年，潮宏基珠宝第三方电商平台实现销售收
入 亿元，占比达到 18%，同比增速达到 32%。
图37：潮宏基已布局淘宝、京东旗舰店 图38：淘宝渠道中，单价较低的产品更受欢迎
资料来源：淘宝 APP、京东 APP 资料来源：淘宝 APP
持续优化直播带货营销模式，打通公、私域转化渠道。公域方面，公司以淘宝直播为
主战场，2021 年开始试水抖音直播，通过联合第三方电商平台头部主播和超级 IP 打
造爆款，形成头部达人、明星、店播的直播矩阵，积极将公域流量转化为私域流量。
其中，2021 年以“春上新”为噱头的新品直播 3 小时 GMV 突破 8000 万，单场观看
量破百万、互动量破千万。私域方面，公司与腾讯智慧零售合作开创珠宝行业首场公
私域联动的新品发布直播，打造行业新标杆。2022 年公司将开展私域 建设，即
一方面通过触点深耕赋能终端，组合运用企业微信、社群和视频号，利用小程序或线
下门店变现；另一方面利用用户标签深挖客户及其关系网，提高单客价值。
图39：联手腾讯，与品牌大使唐艺昕开展首场直播 图40：触点深耕、深挖单客价值开展私域 建设
资料来源：公司官网 资料来源：见实微信公众号、开源证券研究所
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、 产品：时尚珠宝主打原创设计，非遗文化赋能打造国潮精品
公司产品以时尚珠宝为核心，满足不同年龄层次顾客在不同场景的消费需求。公司
核心产品为时尚珠宝，以 K 金钻石镶嵌、K 金素金为主，款式新颖时尚，兼顾不同
年龄层次顾客的各种消费场景需求，包括时尚系列、婚庆系列、童趣系列等，还有联
合 IP 推出爆款小黄人系列、哆啦 A 梦系列等。公司充分发挥设计和制造优势，主打
原创设计产品，凭借高质量产品和服务，赢得顾客的高度认可，表现在会员复购带来
超过四成以上营收贡献。主营业务毛利方面，公司时尚珠宝首饰营收占比近六成，毛
利率维持在 40%左右；传统黄金首饰营收占比约二至三成，2020 年毛利率为 %。
图41：时尚珠宝首饰毛利率稳定 图42：公司产品矩阵丰富
数据来源：公司官网、开源证券研究所 资料来源：公司公告
公司重视研发，培养自有研发团队和外部设计师跨界合作双管齐下。1999 年，公司
赞助并创办首届“中国首饰设计大赛”，此后与清华大学美术学院合作成立“潮宏基
首饰实验室”。2021 年公司设计团队持有国内外注册商标及专利近 700 项，研发机构
被认定为省级企业技术中心、广东省工程技术研究中心。除培养自有团队外，公司也
致力于跨界合作，邀请各行各业知名设计师共创工艺产品。2019 年公司联合日本顶
级设计师佐藤大推出“花丝糖果”系列珠宝；2021 年结合品牌风格调性，以“国潮”
为切入点，与特仑苏联名并推出珍珠牛奶盒；与国货美妆品牌花西子推出联名珠宝
礼盒，品牌影响力得以多维度扩展，年轻品牌形象深入人心。2021 年前三季度，公
司研发费用率达到 %，显著高于行业内可比公司水平。
图43：潮宏基与设计师佐藤大共创花丝糖果系列 图44：公司与特仑苏、花西子进行跨界联名
资料来源：公司官网 资料来源：公司官网、小红书 APP
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以非遗文化赋能打造国潮精品，展现传统文化的商业价值和时尚魅力。如今大量传
统工艺在商业浪潮中举步维艰，作为“燕京八绝”之首的花丝镶嵌工艺同样面临失
传，潮宏基承担起传承和创新非遗工艺责任，建立花丝镶嵌工作室，花费数十年时间
筹建臻宝首饰博物馆，抢救收藏大量民间花丝臻品。同时联合多位文化专家及工艺
大师，打造出目前存世体量最大、工艺最全的花丝工艺品“花丝风雨桥”。2022 年初，
B 站百万粉丝 UP 主“才疏学浅的才浅”在跟随潮宏基花丝镶嵌老师傅学习后，利用
花丝工艺“复原”三星堆黄金面具，向世界展示了花丝工艺蕴藏的魅力。公司努力开
展对非遗工艺的商业化探索，推出花丝糖果系列、善缘系列、花丝丽翎系列等，展现
其对传统文化更高层面的保护和传承。
图45：花丝博物馆收藏大量花丝臻品 图46：对非遗工艺商业化探索：花丝系列
资料来源：公司官网、bilibili 资料来源：南方日报
细分品牌 VENTI 丰富品牌形象，在细分市场客群稳定。VENTI（梵迪）品牌创立于
2003 年，主打法式浪漫风格，定位年轻、张扬个性，在细分市场拥有一批稳定客群，
现有线下门店 35 家。设计团队方面，VENTI 拥有独立设计师，并在世界范围内拥有
敏锐的时尚买手团队，买手团队涵盖珠宝和时尚行业精英，团队游历于巴黎、伦敦、
米兰和纽约等时尚之都，具有卓越的鉴赏能力和敏锐时尚嗅觉。目前 VENTI 已引进
Versace、Kenzo、NINA RICCI 等国际奢侈品牌和设计名师作品，汇聚了众多概念独
特、风格多变和品质出众的珠宝首饰。
图47：VENTI 主打法式浪漫风格，定位年轻 图48：VENTI 概念珠宝买手店入驻武汉壹方购物中心
资料来源：公司官网 资料来源：公司官网
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、 推出云店加码数字化建设，促进全渠道融合与私域转化
以智慧云店为抓手，加速私域转化、线上线下融合。公司在数字化建设方面布局较
早：2015 年开始转型并建立 CDP（用户数据平台）；2017 年完成基础建设——数字
化工程分层应用架构；2018 年建立并完善“货”的数字化——商品数据中心、智能
订单系统；2019 年建立“场”的数字化——数字化门店及“人”的数字化——HER
系统，基本实现“人”、“货”、“场”数字化全面打通；2020 年面对新冠疫情挑战，
公司 7 天上线智慧云店系统，云店和线下门店信息同步提高公司协同管理能力。顾
客可在云店完成选品，并索引到对应线下门店，成功打通线上线下渠道。
图49：公司 2015 年以来深耕数字化建设 图50：潮宏基云店系统包含特惠、直播等多个模块
资料来源：公司公告、开源证券研究所 资料来源：潮宏基云店小程序
云店系统实现全域全天候销售模式，提高运营效率和门店业绩。潮宏基云店系统优
势在于：（1）全天候全域销售模式下，产品销售打破原有珠宝门店的时空限制，顾客
可以 24 小时进行消费；（2）提升数据管理效率，云店系统打通所有门店库存、销售
数据，有助于快速高效数据分析；（3）线上流量线下门店索引，云店系统实为线下门
店延伸，通过导购私域营销，提高了二次转化效率和客户复购率；（4）高效员工管理，
信息更通畅，便于门店总部间沟通协调。自云店系统上线后，公司会员数量从 2019
年底 400 多万增长到 2021 年底的 1300 多万，会员重复购买贡献占比超过四成。
图51：公司通过智慧云店系统成功打通线上线下渠道
资料来源：公司公告、开源证券研究所
2015
CDP
用
户
数
据
中
心
2017
数
字
化
工
程
分
层
应
用
架
构
2018
HER
智
力
人
力
系
统
2018
商
品
数
据
中
心
2019
智
能
订
单
系
统
2019
数
字
化
门
店
2020
智
慧
云
店
2021
数
字
化
工
程
线下门店 线上云店
获客
➢顾客进店
➢优质购物体验
➢推荐注册云店
沉淀
➢顾客线下注册后
进入云店会员池
➢线上推广拉新
复购
➢企业微信
➢朋友圈营销
➢直播活动营销
提货
➢云店购买后，
线下门店提货
➢二次触达
售后
➢解决问题
➢增值服务
➢赢得信赖
导流
➢推荐附近门店
➢专属客服服务
➢宣传优惠活动
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4、 女包及其他：明晰策略理顺经营，围绕主业稳健发展
女包业务重回增长轨道，经营情况明显改善，商誉减值风险减小。公司 2014 年收购
女包品牌 FION，但此后受到百货渠道景气度下行影响，FION 经营遇到一定挑战，
2018、2019 年公司分别计提收购 FION 形成的商誉减值 亿元、 亿元，对公
司归母净利润造成影响。但近年来，公司对 FION 品牌大刀阔斧进行调整梳理，确定
年轻化新品牌形象和线下线上并重的新渠道策略，帮助女包业务重回增长：2021H1
女包业务实现营收 亿元（+%），线下购物中心门店模型基本跑通，线上抖
音直播等新渠道销售表现出色。
图52：FION 品牌革新后关注产品时尚感与设计感 图53：2021 年公司女包业务在恢复增长
资料来源：FION 品牌官网 数据来源：公司公告、开源证券研究所
FION 品牌定位年轻化，找准目标客群再出发。FION 原为亚太地区知名女包品牌，
1979 年创立，早期产品款式与设计均偏成熟，被公司收购后的最初几年内，受百货
渠道下行和品牌老化等影响，影响销售表现。公司决定对 FION 品牌做年轻化升级，
将目标客群定位于年轻的时尚女性群体。品牌通过与艺术品联名、独家原创等方式，
推出了艺术联乘、油画系列、花园系列、小怪兽系列等，在各季均有爆款问世。门店
整体风格也偏向年轻化，更强调时尚感与体验感，通过特色小摆件满足年轻女性群
体打卡需求。目前看，FION 品牌年轻化策略进展顺利，25~35 岁客群已占六成以上。
图54：FION 品牌产品年轻化特色鲜明 图55：FION 品牌门店强调时尚感与体验感
资料来源：FION 品牌官网 资料来源：FION 品牌官网
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FION 品牌发力线上渠道，传统电商平台与直播电商双管齐下。公司在渠道方面同样
对 FION 品牌进行了革新，除持续拓展线下渠道外，逐步发力线上渠道。首先公司在
天猫、京东等传统电商平台上均开出 FION 品牌旗舰店；其次，公司 2020 年 11 月首
次试水抖音直播，之后与杨发发等包类垂直主播深度合作，多次创造抖音女包单场
过千万元的销售记录，带来较大业绩增量。目前，FION 品牌的线上渠道收入已占到
整体收入一半左右，且公司计划未来通过达人合作与品牌自播的方式抓住直播电商
红利，在保证线下渠道稳健经营同时，充分发掘线上电商等新渠道红利。
图56：FION 品牌线上渠道布局充分 图57：FION 布局直播电商抓住发展契机
资料来源：FION 官网 资料来源：抖音 APP
颜值经济领域多元投资布局，探索业务协同与潜在增长点。近年来颜值经济兴起背
景下，公司对美妆、医疗美容等行业进行了一系列的投资布局探索。2015 年公司投
资跨境品牌管理公司拉拉米 17%股权，2016 年扩展版图至医疗美容行业，先后参投
思妍丽（2020 年已出售）和完美创意科技有限公司（旗下拥有医美社区平台更美 APP）。
其中，拉拉米作为一家跨境品牌管理公司，主营国际美妆、护肤和母婴护理等产品，
采用多品牌综合管理模式，已成功将多个境外品牌引入中国，业绩增长良好；完美创
意科技有限公司主要经营更美系列 APP，定位于整形交流社区+医美电商平台，在国
内外均已具备一定影响力，截至 2021 年底累计下载量超过 亿。
图58：拉拉米主要从事跨境品牌管理 图59：完美创意旗下更美 APP 定位为专业医美 APP
资料来源：拉拉米公司官网 资料来源：更美 APP
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5、 盈利预测与估值
、 关键假设
（一）收入端假设--渠道维度：
（1）线下加盟店提速扩张，直营店稳定：
公司的综合管理能力和优质品牌形象已得到加盟商广泛认可，优秀单店模型叠加主
动开放加盟政策，有望吸引优质加盟商踊跃合作。我们预计 2021-2023 年潮宏基加盟
店数量保持较快净增长，2021/2022/2023 年公司加盟渠道净开店分别为 170/230/300
家；直营门店数量 2021-2023 年基本保持稳定。
（2）线下单店营收稳中有升：
考虑到 2020 年疫情影响带来低基数，我们预计 2021 年公司直营、加盟店单店收入
均有明显恢复，2022、2023 年保持高个位数增长。
（3）线上渠道持续增长：
公司以用户体验、流量驱动、全域融合为核心，实现全天候全域销售。除布局各类综
合电商平台外，也积极运用直播带货等新兴营销模式，打通公、私域转化。我们预计
2021/2022/2023 年公司线上渠道（含珠宝+女包）分别同比增长 50%/33%/25%。
（二）收入端假设--产品维度：
（1）时尚珠宝首饰：
公司依托高水平产品研发与设计，通过挖掘巩固热门 IP、持续推出爆款，有望共同
驱动时尚珠宝首饰保持稳健增长，我们预计 2021/2022/2023 年公司时尚珠宝分别同
比增长 26%/23%/21%。
（2）传统黄金首饰：
近年来黄金产品市场整体呈现较高景气，公司逐步补足黄金品类短板后，未来有望
维持相对较快增长，我们预计 2021/2022/2023 年公司传统黄金首饰分别同比增长
64%/25%/21%。
（3）皮具（女包）：
公司女包业务年轻化变革效果逐渐显现，一方面线下购物中心模型基本跑通，另一
方面线上抖音直播等新渠道持续放量，有望实现持续增长，我们预计 2021/2022/2023
年分别同比增长 68%/30%/24%。
（三）利润端假设：
公司已披露 2021 年业绩预告，预计实现归母净利润 亿元，同比增长 136%-
152%，我们认为公司品牌力突出，单店模型优秀，未来盈利能力有望保持稳定。其
中，毛利率受渠道结构（加盟渠道占比提升）与品类结构（黄金产品占比提升）影响
可能有小幅下滑；费用方面，受益于公司数字化运营叠加精细化管理提升经营效率，
我们预计 2021-2023 年公司销售/管理/研发费用率有望缓慢下降，财务费用则基本保
持稳定。
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、 盈利预测和估值
潮宏基是年轻化的东方时尚珠宝龙头品牌，铆定都市年轻女性，定位国潮、轻奢。我
们认为，公司顺应黄金珠宝行业变化趋势，产品端以优质时尚珠宝首饰树立差异化
品牌形象，渠道端发力加盟门店提速扩张，有望持续高成长。
我们预计公司 2021-2023 年营业收入为 亿元，2021-2023 年归母净
利润为 亿元，对应 EPS 为 元，当前股价对应 PE 为
倍。黄金珠宝行业可比公司 2022 年平均估值水平为 。目前公司
2022 年估值水平低于行业平均，考虑到公司品牌形象优秀、产品力突出，发力加盟
渠道拓展后，未来门店提速扩张有望驱动公司业绩持续高成长。公司强品牌力和高
成长性，理应享有一定估值溢价。
首次覆盖，给予“买入”评级。
表2：公司估值低于黄金珠宝行业可比公司
证券代码 股票简称 评级 总市值 收盘价
EPS PE 同比增速
2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E
周大生 买入 204 % % %
周大福 未评级 1,562 % % %
老凤祥 买入 200 % % %
迪阿股份 未评级 386 % % %
行业平均
潮宏基 买入 50 % % %
数据来源：Wind、开源证券研究所（收盘价日期为 2022/03/04，其中周大生、老凤祥、潮宏基 EPS 采用开源证券预测数据，周大福、
迪阿股份公司 EPS 使用 Wind 一致预期预测数据）
6、 风险提示
疫情反复：线下门店仍是黄金珠宝主要渠道，疫情对消费者出行、到店均有影响；
终端消费市场低迷：黄金珠宝属于可选消费，受到终端消费需求较大影响；
行业竞争加剧：黄金珠宝行业品牌众多，产品相近，竞争加剧将影响品牌利润率；
加盟渠道扩张不及预期：加盟店拓展、经营情况受多重因素影响，存在不确定性；
商誉减值风险：公司女包品牌 FION 账面商誉仍有 8 亿元。
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附：财务预测摘要
资产负债表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E
流动资产 3152 3570 6432 7349 8705 营业收入 3543 3215 4432 5521 6721
现金 477 807 2957 3684 4485 营业成本 2208 2063 2920 3672 4505
应收票据及应收账款 193 154 324 272 454 营业税金及附加 59 60 75 94 114
其他应收款 47 38 79 67 110 营业费用 821 730 811 988 1176
预付账款 30 20 49 37 68 管理费用 93 103 115 127 134
存货 2175 2198 2670 2936 3235 研发费用 58 57 58 61 67
其他流动资产 231 353 353 353 353 财务费用 71 55 31 39 47
非流动资产 2127 1629 1685 1777 1878 资产减值损失 -154 -8 0 0 0
长期投资 617 173 188 208 233 其他收益 2 4 5 5 5
固定资产 223 251 347 422 496 公允价值变动收益 0 0 0 0 0
无形资产 135 73 73 75 78 投资净收益 48 40 25 40 50
其他非流动资产 1153 1132 1077 1072 1070 资产处置收益 1 -0 0 0 0
资产总计 5280 5199 8117 9125 10583 营业利润 120 174 441 575 722
流动负债 1764 1611 4381 5042 6065 营业外收入 2 2 0 0 0
短期借款 861 704 3170 3859 4573 营业外支出 1 1 0 0 0
应付票据及应付账款 164 207 318 342 468 利润总额 121 175 441 575 722
其他流动负债 739 700 892 841 1023 所得税 41 32 88 115 144
非流动负债 94 115 92 69 46 净利润 80 143 353 460 578
长期借款 94 115 92 69 46 少数股东损益 -1 4 7 9 12
其他非流动负债 0 0 0 0 0 归母净利润 81 140 346 451 566
负债合计 1859 1726 4473 5111 6111 EBITDA 270 288 581 728 901
少数股东权益 34 37 44 53 64 EPS(元)
股本 905 905 905 905 905
资本公积 1423 1427 1427 1427 1427 主要财务比率 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E
留存收益 1180 1231 1343 1447 1466 成长能力
归属母公司股东权益 3387 3436 3601 3962 4407 营业收入(%)
负债和股东权益 5280 5199 8117 9125 10583 营业利润(%)
归属于母公司净利润(%)
获利能力
毛利率(%)
净利率(%)
现金流量表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%)
经营活动现金流 207 334 4 277 372 ROIC(%)
净利润 80 143 353 460 578 偿债能力
折旧摊销 104 87 76 36 44 资产负债率(%)
财务费用 71 55 31 39 47 净负债比率(%)
投资损失 -48 -40 -25 -40 -50 流动比率
营运资金变动 -171 78 -431 -218 -247 速动比率
其他经营现金流 171 10 0 0 0 营运能力
投资活动现金流 257 347 -107 -88 -95 总资产周转率
资本支出 191 25 117 108 120 应收账款周转率
长期投资 16 475 -15 0 -25 应付账款周转率
其他投资现金流 465 846 -5 20 0 每股指标(元)
筹资活动现金流 -492 -341 -212 -152 -191 每股收益(最新摊薄)
短期借款 541 -156 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄)
长期借款 -805 21 -23 -23 -23 每股净资产(最新摊薄)
普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率
资本公积增加 -1 5 0 0 0 P/E
其他筹资现金流 -227 -211 -189 -129 -168 P/B
现金净增加额 -26 335 -315 37 87 EV/EBITDA
数据来源：聚源、开源证券研究所
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任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。
股票投资评级说明
评级 说明
证券评级
买入（Buy） 预计相对强于市场表现 20%以上；
增持（outperform） 预计相对强于市场表现 5%～20%；
中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动；
减持
（underperform）
预计相对弱于市场表现 5%以下。
行业评级
看好（overweight） 预计行业超越整体市场表现；
中性（Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平；
看淡
（underperform）
预计行业弱于整体市场表现。
备注：评级标准为以报告日后的 6~12 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪
深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针
对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不
同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的
决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比
较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。
分析、估值方法的局限性说明
本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型
均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
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