统计与决策 !""#年 !月!下"
$%%& 年的外汇体制改革之后#出现了两个明显的现象$
一是人民币汇率超乎寻常地稳定%二是外汇储备持续快速增
长&一般而言#汇率稳定是好事#是许多国家货币当局追求的
目标%对非国际货币国家而言#外汇储备增长也是好事#它证
明一国的经济实力和抗风险能力增强& 但是#长期保持名义
汇率的绝对稳定’外汇储备相对于实质经济超常增长就未必
是好事了#二者的并存给经济运行带来的是政策的约束和效
率的损失&
!! !外汇储备的超常增长是维持汇率超常稳
定的必然结果
自 ’%%& 年之后#我国的外汇储备一直保持增长势头#并
且增长速度不断加快& ’%%( 年底#我国外汇储备仅为 !’’)%
亿美元#$%%& 年为 *’#)! 亿美元#比上一年增长 ’&(+& $%%#
年突破了 $,,, 亿美元#为 ’,*,)!% 亿美元#!,,’ 年则突破了
结构性污染和降低工业发展对自然资源依赖程度的重要环
节& 哈尔滨市(十五)期间高新技术产值年均增幅超过 (,+#
已初步形成了光机电一体化’电子信息’生物工程及新医药’
现代农业’高效节能和环保’新材料等六大高新技术产业 -&.&
!,,& 年高新技术产业实现产值 *#, 亿元# 占全市工业总产
值的 (/+& 高新技术企业达到 0(, 户#其中产值超亿元的达
到 (* 户-*.&在新型工业化过程中#需要以重点企业为骨干#带
动产业链的扩伸# 形成若干具有较强竞争能力的产业集群#
推动工业结构的优化升级&
()! 大力发展低耗能和低排放的工业行业
哈尔滨市工业结构正跨入以加工组装为中心的高加工
度阶段#从劳动密集型’资本密集型工业向技术密集型工业
转换的阶段#改善工业内部结构将是(节能’降耗’减排)的关
键措施& 除了发展高新技术外#部分资金’技术密集型的行
业#如装备制造’汽车’飞机’精细化工’医药’食品等行业的
快速增长将是工业结构优化的主要方向&通过发展这些经济
效益好’科技含量高’资源消耗和环境污染小的行业#同时大
力提高行业的能源利用效率和防治污染#大幅度降低资源消
耗和污染排放强度&
()( 加速高新技术对传统产业的改造
围绕增加品种’改善质量’节能降耗’防治污染和提高劳
动生产率#充分发挥高新技术的(种子)效应#强化支柱产业
和优势产业#适时地推动传统工业行业结构及其科技结构合
理性转变&一方面#加快传统产业的信息化建设&充分利用现
代信息技术#有效解决工业发展基础设施薄弱’能源紧张’设
备陈旧落后’管理水平较低等瓶颈问题#尽快实现汽车’电站
成套设备’医药制造’飞机和焊接等重点产业的全面信息化&
另一方面#加快传统产业新技术化的进程& 加快发展能够推
动传统产业升级的共性技术’关键技术和配套技术#重点支
持电力煤气的产供业’装备制造业’食品饮料加工业’纺织
业’医药制造业’石油加工及焦炼业等重点行业和重点企业
的节水’节和综合防治(三废)的技术改造&
参考文献!
-$.张文彤1董伟)2322 统计分析高级教程-4.)北京!高等教育出版社 )
!""&15%6)
-!.魏礼群)走好新型工业化道路-7.)专家谈走新型工业化道路-8.)北
京9经济科学出版社)!,,()
-(.李悦"郎立君)对传统产业改造的思考-7.)中国新型工业化道路#
!’世纪中国工业的发展方向-8.)北京9中国经济出版社)!,,&)
-&.郝立彬等)工业经济形势分析与预测-7.)!,,& 年哈尔滨市国民经
济和社会发展报告-8.)哈尔滨市发展计划委员会)!,,&)
"责任编辑 :亦 民#
摘 要! 人民币汇率超稳定和外汇储备超常增长是 ’%%& 年的外汇体制改革之后出现的两个明
显现象$ 维持汇率稳定的制度安排造成外汇储备超常增长"而巨额的外汇储备也造成汇率调整上的
限制"二者并存还带来了经济运行上的效率损失和政策约束$ 解决目前的困境的关键在于改革当前
的外汇体制"完善外汇市场"为进一步的汇率制度改革创造条件$
关键词!汇率%外汇储备%困境
中图分类号!;0(,)/ 文献标识码!7 文章编号!’,,!<#&0/"!,,#$,!<,,%0<,(
人民币汇率超常稳定与
外汇储备超常增长的困境
陈 硕
!厦门大学 金融系#厦门 *’,#!,"
! " # $
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万方数据
统计与决策 !""#年 !月!下"
!""" 亿美元#达到 !$!$%#& 亿美元$ 截至 !’"& 年 ( 月底#中
国外汇储备达到 #&)$%** 亿美元$ 仅在今年第一季度外汇储
备就增加了近 &’’ 亿美元$ 据估计按此速度增长#中国有望
在 !’’# 年取代日本成为世界上外汇储备最多的国家$
作为以出口为导向的新兴经济国家#贸易顺差与外资流
入是我国外汇储备增加的两个主要来源#自 $))* 年以来#我
国一直保持着经常项目和资本项目的双顺差 !$))+ 年除
外"$稳定的汇率对贸易和资本流入的双顺差起了重要作用#
尤其是超稳定汇率带来汇率风险的降低甚至消除更是直接
刺激了国外短期资本的流入$ 由于人民币汇率水平基本不
变#当国内外利率出现差异时#便会出现单边套利机会#而获
取外国贷款的国内企业获得的政府隐性担保#也造成了更多
的资本流入#最终导致更多的外汇储备积累$
然而# 外汇储备超常增长的根源在于外汇管理体制$
$))* 年外汇体制改革后# 我国开始实行有管理的浮动汇率
制#对汇率的管理主要通过三个方面加以实现%,-.外汇供求
分类管理#即区分经常和资本两类账户#在供给和需求两个
方面实行差别管理$ 经常项目实行有限自由的强制结售汇
制#资本项目结售汇实行审批制$由此强制集中外汇供给#而
严格控制外汇需求$ ,!.外汇交易三重约束%交易主体资格限
制#只允许外汇银行参加&持汇规模限制#规定外汇银行的周
转限额&汇率日波幅限制#美元 "%(/#港元’日元和欧元 -/$
,(. 中央银行频繁入市干预$ 研究表明自 -))* 年以来#我国
外汇市场出现了买方垄断和卖方寡头的情况#央行在外汇市
场上的日均买入量已经超过 - 亿美元# 占总交易额的 #’/$
外汇管理体制为名义汇率稳定提供了制度性保障%外汇供求
分类管理将包括大量非意愿供给在内的全部外汇都驱动出
来#而将许多潜在的需求排斥在市场之外#从而创造出了外
汇超额供给局面#封堵了人民币汇率贬值的通道&外汇交易
约束使我国的外汇市场成为小规模’封闭性和买卖信息透明
的市场#从而使交易和汇率具有了高度的可控性&中央银行
频繁地入市干预#吸收了制度创造的超额供给#控制人民币
升值的发生$ 在该种机制下#我国中央银行持有的外汇储备
涵盖了几乎所有民间外汇#为了维持汇率的稳定#中央银行
就必须被动进行外汇吞吐#在目前有升值预期的情况下就表
现出外汇储备不断增加的状况$
!! !超常增长的储备带来汇率的升值压力#同
时也压缩了汇率调整的空间
!’’( 年以来#国际上关于人民币升值的呼声不断#至今
仍未平息$经济实力的实际增长和外汇储备的逐年扩张是产
生人民币升值预期的主要原因$ 从外汇市场运行的角度看#
由于目前我国外汇储备规模庞大#制度的安排也使得外汇市
场上的外汇供应量十分充足#而需求则相对不足#供需上的
不平衡必定导致人民币升值$ 为了缓解这种趋势#保持人民
币币值稳定# 人民银行不得不在外汇市场上购买多余的外
汇#这样就更加剧了外汇储备规模的扩张$汇率的稳定#为出
口和外资流入提供了有利条件#从而使贸易和资本项目双顺
差局面得以持续&同时也更加吸引国外热钱的流入#双顺差
使外汇超额供给进一步扩大#中央银行增加购买量#外汇储
备规模继续增加#刺激人民币升值预期进一步抬升$实际上#
目前庞大的外汇储备量与强制结售汇的外汇体制共同作用
下创造出一种人民币汇率升值预期的自我实现和自我加强
机制# 表示为% 制度性超额供给!产生人民币汇率升值预
期!中央银行买入外汇!汇率稳定#外汇储备量增多!出口
增加’ 外资流入!超额供给扩大!中央银行增加外汇买入
量!汇率保持稳定#外汇储备量进一步增加!本币升值预期
进一步上涨$
外汇储备规模和人民币币值的矛盾还表现在庞大的外
汇储备限制了调整人民币汇率水平或改善人民币汇率形成
机制的幅度和空间$ 为了维持名义汇率稳定#我国中央银行
持续购进外汇#这实际上等于替微观经济主体承担了巨大的
汇率风险$ 由于我国 ##’’ 多亿外汇储备中大约 +’/是以美
元资产的形式持有的#一旦人民币汇率进行调整#也就是人
民币相对美元而升值#我国的外汇储备就会发生实际价值损
失#人民币相对于美元升值 -’/就意味着中国外汇储备将损
失 &’’ 多亿美元$ 而且在现有机制下#这种损失一旦发生#就
会有一种加速效应$因为#随着美元的贬值#国内外汇市场上
卖出美元的数量就会增大# 中央银行的美元储备快速增长#
相对的损失额也就随之快速扩大$ !’’! 年第一季度到 !’’*
年初#美元名义有效汇率累计下降已达 !&/#并且仍有继续
贬值的趋势#因此#如果短期内若让人民币汇率浮动的话#且
不说其他方面可能发生的损失#仅外汇储备一项的损失就可
能高达 -’’’ 亿美元以上#如此之高的损失是很难承受的$
"! !超常储备与超稳定汇率并存带来的效率
损失与风险代价
汇率的超常稳定造成外汇储备的居高不下#而巨额的外
汇储备也使得汇率制度的改革进退维谷#二者并存的困境带
来了经济运行上效率损失#具体表现在%
!-"汇率杠杆作用的扭曲$ 名义汇率的超稳定使汇率无
法发挥其调节内外经济运行的杠杆作用#汇率对经济的影响
只能通过实际有效汇率变化表现出来#即通过经济内在自发
的适应性调节实现的#这使得经济调节的压力完全落在了微
观经济部门$
!!"持有超额外汇储备的巨大机会成本$为保证流动性#
我国的外汇储备大多用以购买美国长期国债和美元票据等
低回报资产$ -))01!2’- 年# 中国购买美国国债额净增 0)#
亿美元#占外汇运用总额的 #*/!马勇#高翔#!’’("$ 以美国
国库券形式持有的国外金融资产的收益仅为 -30&/#而我国
国内直接投资收益率在 -"/以上# 持有 ##"" 亿美元外汇储
备每年的机会成本超过 ("" 亿美元$ 这相当于我国通过出口
赚取的外汇以极低的价格借给美国使用#与此同时#我国又
以各种优惠政策大力引进外资#这在一定程度上等同于外商
! " # $
!!
万方数据
统计与决策 !""#年 !月!下"
是拿我国的资金在我国投资#而我国持有国外金融资产的收
益远不足以抵补我国为引进外资所付出的成本和外商在我
国所赚取的投资收益#持有过多外汇储备的机会成本之高显
而易见$
!$"货币政策的自主性逐渐丧失$ 货币政策的自主性意
味着中央银行可根据国内经济状况决定并控制基础货币投
放量$ 在开放的市场经济条件下#一国中央银行可以通过国
内信贷的方式投放基础货币#也可以通过在外汇市场上收购
外汇来投放货币$ %&&’ 年以前#我国的中央银行主要靠国内
信贷投放基础货币#对货币投放有足够的主动权$ 但是 %&&’
年外汇管理体制改革以来#强制结售汇的制度加上稳定汇率
的目标#中国人民银行不得不在收购外汇的同时投放大量的
基础货币#造成有些年份通货膨胀加剧#同时也使国内的外
向型部门和内向型部门之间的资金分配不均衡#影响了资源
配置的效果$自 %&&’ 年以来#大部分年度通过央行收购外汇
投放货币的比重都在 (")以上#在 !""% 年和 !""$ 年这一比
重甚至超过了 %"")#尤其是 !""’ 年 %*( 月中国人民银行为
防止出现新的通货膨胀#净回笼了 !&’+ 亿元的基础货币#而
外汇占款却增加了 ’$%, 亿元$
由于目前国内存有通货膨胀压力#中央银行大量投放基
础货币将使得通货膨胀势头更加难以控制#因此中央银行必
须通过发行央行票据的形式进行对冲$ !""$ 年下半年以来#
中央银行票据发行数量屡创新高#!""’ 年以来票据发行期
限记录也不断被刷新$ 但发行票据是有成本的# 简单估算#
!""’ 年平均票据存量约 +""" 亿元#按利率 !-(.计算#其利
息支出约 %+( 亿元#该利息支出最终成为财政的负担$另外#
由于国外金融资产收益和以国内货币计值的债务利息支出
之间存在明显的差额#如果一方面不断购入外汇积累国外金
融资产#另一方面又大量发行国债来扩大投资#就会导致外
汇市场干预的准财政成本上升#冲销干预的程度越高#损失
就会越大$
!’"降低企业未来的国际竞争力$ 在人民币内在升值压
力现实存在的情况下#仍然极力保持汇率稳定#就等于给出
口品生产部门提供了隐性汇率保险和补贴#这容易使初级产
品出口企业%劳动密集型的低技术含量出口企业%特别是组
装制造业养成一种惰性#将其竞争行为固化在价格确定和调
整上#仅靠低价策略来保持竞争优势#扩大出口规模$这会导
致我国企业未来国际竞争力的下降# 一旦名义汇率不再稳
定#如出现一定幅度的升值#这些出口企业将因无法适应而
迅速陷入困境$
!! !相关政策建议
从长期来看#人民币汇率升值是必然的趋势#但目前维
持汇率的稳定更有利于经济的发展$ 为缓解当前升值压力#
需要控制外汇储备的超常增长#同时加紧改革当前的外汇体
制%完善外汇市场#为进一步的汇率制度改革创造条件$
!%"首先加强外汇储备资产的经营管理#增加其收益性$
调整外汇储备中的货币比例#实现多种货币%比例货币的多
元化储备结构#从而规避人民币汇率改革可能带来的美元储
备资产缩水的风险$
!!"完善外汇市场的交易机制#增加市场交易主体#改变
中央银行一统天下的局面#分散中央银行的外汇风险$ 在交
易主体方面#除了培育更多有实力的商业银行外#还可吸收
外汇经纪公司等非银行金融机构入场#甚至可以在严格控制
风险的前提下#允许交易者进行为市场提供流动性赚取短期
价差的没有&真实’需求的外汇交易$ 在交易制度方面#可以
参考国外的做法#引进做市商制度#提高市场流动性$
!$"改进现行的结售汇制度# 逐步由现有的强制结售汇
制度过渡到自愿结售汇制度#使整个外汇市场供求有效出清
价格#同时价格也能灵活地引导和调节供求$此外#给予一定
的自主权#让企业%个人等微观主体参与外汇市场#在参与的
过程中不断学习外汇风险的自我控制与自我管理$
参考文献!
/%0马勇$高翔-现行汇率制度对我国货币政策的制约/12-国际金融研
究$!""$3!&"-
4!2费新 -人民币汇率的%三难&困境及其对策 512-世界经济与政治论
坛$!""’3!#"-
"责任编辑 6浩 天#
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万方数据
