目录
第一部分 收购概述
收购的概念…………………………………………………………………………………… 4
收购的动机…………………………………………………………………………………….5
收购的类型…………………………………………………………………………………….6
关于收购的法律法规………………………………………………………………………….7
收购的流程…………………………………………………………………………………….8
企业并购机绩效评价………………………………………………………………………….9
收购与市值管理的关系………………………………………………………………...........11
第二部分 反收购概述
反收购的概念………………………………………………………………………………...13
反收购的方法………………………………………………………………………………...14
第三部分 案例研究
贝尔斯登并购案……………………………………………………………………………...19
一、收购概述
（一）收购的概念
收购，是指为取得上市公司的控制权，而在证券市场上购买上市公司有议决权股票的行为。其股票被收购的上市公司称为“标的公司”或“目标公司”。
收购 = 兼并 = 合并
收购：A+B=A+aB
兼并：A+B=A
合并：A+B=C
（二）收购的动机——企业发展
产生收购行为最基本的动机就是寻求企业的发展。在具体实务中，并购动机可分为以下几项：
提高市场
占有欲
多元化经
营，分散
风险
满足企业
家成就欲
生产经营
一体化
扩大规模
企业发展
（三）收购的类型
协议收购与公开收购：协议收购是收购者在证券交易所之外以协商的方式与被收购公司的股东签订收购其股份的协议，从而达到控制该上市公司的目的。公开收购，是指收购者公开向被收购公司的所有股东发出购买其股份的要约，在受要约人承诺后进行股份转让，以实现收购目的。
部分收购与全面收购
任意公开收购与强制公开收购：任意公开收购，是指由收购人自行决定的公开收购。强制公开收购，是指收购人在具备法定情形时，依法必须进行的公开收购。
善意收购与恶意收购
（四）关于收购的法律法规
《上市公司收购管理办法》：对上市公司收购作出了最新的界定，指出上市公司收购就是投资者通过股份转让活动或股份控制关系获得对一个上市公司的实际控制权的行为。投资者进行上市公司收购，可以采用要约收购、协议收购和证券交易所的集中竞价交易等多种方式进行。允许依法可转让证券和其他合法支付手段作为上市公司收购的对价，解决上市公司收购中可能出现的现金不足问题。
《公司法》：对公司的合并进行了明确的界定
《证券法》：规定上市公司收购可以采用要约收购、协议收购及其他合法的形式。
（五）收购的流程
企业战略
收购流程
整合
建立收购团队
制定计划
搜寻目标
尽职调查
价值评估
交易结构
谈判和完成交易
战略整合
组织整合
资产整合
人员整合
业务整合
调查表明：文化融合和保留人才是并购的关键因素。
（六）企业并购绩效评价
1、并购评价方法：
非正常收益法：通过企业在并购事件发生前后股票价格的异常波动的方向来衡量企业绩效的变化。
会计指标法：通过并购事件发生前后年度有关会计指标的变化来判定事件对企业绩效的影响方向。
2、两种方法在我国的应用：
（1）我国股市的弱有效性决定了非正常收益法的局限性，即股票价格难以反映企业经营状况的好坏。
（2）由于会计指标法能够客观连续地反映并购前后公司业绩的变动情况，因此它在企业并购绩效实证研究方面得到了普遍的应用。
3、实证研究
收购金额占净资产比例高、或进行了资产置换的并购公司绩效较好，存在关联交易及承债式并购的并购公司绩效较差
1998家实施并购的126家上市公司
朱乾宇
现金流量和短期偿债能力对公司整体绩效有很大作用
2000年80起并购案例
方芳、闫晓彤
并购当年公司业绩无显著变化，第一年有所提升，三年后开始下降
1995－1998年201起并购事件
冯根福、吴林江
兼并长
时间后公司经营能力较兼并前下降
沪市1997年实施兼并的26家上市公司
吕莜萍
盈利能力是主要因素，偿债能力不考虑
1999年沪市429家上市公司
毛定祥
国内
利润率是兼并时有限考虑的因素
最新一轮兼并浪潮案例
Matsusake
公司并购后业绩没有明显提高
同行业公司
Langtieg
市场调整后公司业绩有所下降
1979-1984年美国50家最大的并购案例
Agrawal,Jaffe,Mandelker
行业调整后的公司资产回报率明显提高
1979-1984年美国50家最大的并购案例
HEALY,Palepu,Ruback
西方
结论
样本
研究员
（七）收购与市值管理
市值是决定上市公司收购与反收购能力强弱的一个新标杆。市值越大，意味着并购其它企业的能力越强，产业整合的能力越强，抵抗其它企业恶意并购的能力也越强。
收购是市值管理的手段之一。成功的收购能够扩大公司规模，提高市场占有率，增强盈利能力，提升公司业绩，实现股东价值的最大化。
二、反收购概述
（一）反收购的概念
反收购是指被收购公司管理层为了防止公司控制权转移而采取的旨在预防或挫败收购者收购本公司的行为。反收购的主体是被收购公司，反收购的核心在于防止公司控制权的转移。
（二）反收购的方法
1、预防手段
建立“合理的”持股结构：在这种股权结构中，被收购公司股权难以“足量”地转让到收购者的手上。
在章程中设置反收购条款：出于反收购的目的，公司可以在章程中设置一些条款，并以此作为并购的障碍。这些条款被称作“拒鲨”条款或“箭猪”条款，又称作反接收条款。这些条款有以下几种：
（1）分期分级董事会制度
（2）多数条款
（3）限制大股东表决权条款
（4）订立公正价格条款
（5）限制董事资格条款
2、反收购手段
提高收购者的收购成本
（1）资产重估：提高账面价值，抬高收购成本，以抑制收购动机。
（2）股份回购与死亡换股 ：
股份回购是指被收购公司或其董事、监事回购被收购公司的股份。回购股份在实战中往往是作为辅助战术来实施的。
死亡换股即被收购公司发行公司债券、特别股或其组合以回收其股票。这同样起到减少在外流通股份和提升股票价格的作用。但死亡换股对被收购公司的风险很大。
（3）寻找“白衣骑士”
寻找“白衣骑士”是指被收购公司在遭到敌意收购袭击的时候，主动寻找第三方（即 “白衣骑土”）来与袭击者争购，造成第三方与袭击者竞价收购被收购公司股份的局面。
（4）“金降落伞”、“灰色降落伞”和“锡降落伞”
“金降落伞”是指被收购公司董事会通过决议，由公司董事及高层管理者与被收购公司签订合同规定：当被收购公司被并购接管、其董事及高层管理者被解职的时候，可一次性领到巨额的退休金（解职费）、股票选择权收人或额外津贴。
“灰色降落伞”主要是向下面几级的管理人员提供较为逊色的同类保证，根据工龄长短领取数周至数月的工资。
“锡降落伞”是指被收购公司的员工若在公司被收购后两年内被解雇的话，则可领取员工遣散费。
降低收购者的收购收益或增加收购者风险
（1）焦土战术：常用做法主要有两种
售卖“冠珠”：在并购行当里，人们习惯性地把一个公司里富于吸引力和具收购价值的“部分”，称为“冠珠”。
. 虚胖战术 ：做法有多种，或者是购置大量资产，该种资产多半与经营无关或盈利能力差，令公司包袱沉重，资产质量下降；或者是大量增加公司负债，恶化财务状况，加大经营风险；或者是故作一些长时间才能见效的投资，使公司在短时间内资产收益率大减。
（2）“毒丸”计划（又称”股东购股权计划“）
此计划通常在被收购公司面临收购威胁时，经董事会投票决定启动，主要是通过股本结构重组，降低收购方的持股比例或表决权比例，或增加收购成本以减低公司对收购人的吸引力，达到反收购的效果。
帕克曼防御
公司在遭到收购袭击的时候，不是被动地防守，而是以攻为守、以进为退，它或者反过来对收购者提出还盘而收购收购方公司。或者以出让本公司的部分利益。包括出让部分股权为条件，策动与公司关系密切的友邦公司出面收购收购方股份，以达围魏救赵的效果。
三、案例研究
（一）贝尔斯登并购案——危机中暗藏机会
2007年底公布的四季度业绩中，贝尔斯登减计了19亿美元的抵押贷款资产，三季度资产减计了亿美元。去年全年预计摊薄每股收益为美元，较2006财年的美元大幅下降。净利润为亿美元，低于2006财年的21亿美元。此前，贝尔斯登对冲基金濒临瓦解，导致其投资者损失了数十亿美元。著名评级公司穆迪不断地对贝尔斯登及其持有的贷款降低评级。
贝尔斯登
2007年8月9日，法国 巴黎银行宣布卷入美国次级债，全球大部分股指下跌
2007年8月10日，欧洲央行出手干预，同时，英，美、日等国央行纷纷注资
2007年10月8日，欧盟召开财长会议，主要讨论美国经济减速和美元贬值问题
2007年10月30日，瑞士银行宣布第三季度首现亏损达亿瑞郎
，美国、加拿大、欧洲、英国和瑞士五大央行宣布联手救市，包括短期标售、互换外汇等
，德国州立银行宣布陷入次贷危机
全球
，美国抵押贷款风险开始浮出水面，汇丰控股增18亿美元坏账准备
，裁减半数员工后，New Century Financial申请破产保护
2007年8月6日，房地产投资公司American Home Mortgage申请破产保护 2007年10月23日，美国破产协会公布9月申请破产的消费者人数同比增加了23% 2007年11月9日，美国银行、花旗银行和摩根士丹利三大行达成一致，同意拿出至少750亿美元帮助市场走出次贷危机 2008年3月11日，美国官方首次预测经济衰退
美国
1、并购背景
2、收购过程
2008年3月14日
贝尔斯登向摩根大通和纽约联储寻求紧急融资
2008年3月17日
摩根大通集团以每股2美元的价格，换股收购贝尔斯登。根
据协议，从即日起，摩根大通为贝尔斯登及其分支机构的交
易责任提供担保，并未后者的运营提供管理监督。该交易已
经获得了美联储、美国货币监理署和其他联邦机构的所有必
要的审批。美联储同意为贝尔斯登的不易流动性资产，提供
高达300亿美元的融资。
2008年3月24日
摩根大通同意将收购价从每股2美元提高到每股10美元，使
得协议购并总价达到10亿美元。同时，贝尔斯登董事会还同
意将新发行的9500万股股票出售给摩根大通，使得后者拥有
股权达到%，这将在进行投票表决的股东大会上令摩根
大通占有充分投票优势，以确保此次收购不致被否。
（三）收购启示
贝尔斯登深陷
次贷危机损
失惨重
摩根大通在美
联储的支持下
收购水到渠成
贝尔斯登面临
破产风险，不
得不向美联
储求救
北京鹿苑天闻投资顾问有限公司
制 作 人： 朱米香
联系方式：010－51653535
制作日期：2008年6月24日
