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证券研究报告|行业策略报告
能源 |煤炭
推荐（维持） 煤炭股票防守到位，P/B处于历史大底
2018年08月28日 抄底煤炭股系列之九
上证指数 2778
行业规模
占比%
股票家数（只） 38
总市值（亿元） 7861
流通市值（亿元） 7217
% 1m 6m 12m
绝对表现
相对表现
资料来源：WIND、招商证券
相关报告
1 、《 煤 炭 产 业 链 跟 踪 周 报
（2018-08-24）—电厂日耗明显滑
落 ， 高 库 存 消 化 仍 需 等 待 》
2018-08-25
2、《抄底煤炭股系列之八—治超和限
进将扭转高库态势》2018-08-21
3 、《 煤 炭 产 业 链 跟 踪 周 报
（2018-08-18）—电厂库存日耗微
降，环保升级焦炭延续强势》
2018-08-19
目前煤炭股票完全防守到位，估值处于历史大底；国内 817 煤安监办 20 号文迈
出了治超第一步，汇率贬值和国内煤价前期大跌后进口量正在下降，基本面逐渐
好转，建议继续抄底煤炭股。推荐两类股票：业绩好估值低的大白马排序：陕西
煤业、兖州煤业、中国神华；有注入预期的股票排序，潞安环能、山煤国际、阳
泉煤业、雷鸣科化、山西焦化、西山煤电。
市净率估值处于历史大底部。从绝对 P/B 估值来看，历史上煤炭股 P/B 估值
只有到 2014 年才创历史的低于 1 倍。Wind 显示的整体法市净率估值目前只
有 倍，在历史上处于最低估值！与港口 5500 动力煤价格比较来看，目
前港口 5500 大卡煤价的价格 620 元/吨，处于历史均价 575 附近，但目前 P/B
估值却在 1 倍附近远低于历史上煤炭的 3 倍 P/B 估值。从相对 P/B 估值来看，
煤炭 P/B 低于沪深 300P/B 的时段有三次。只有在极度悲观时候才会出现这样
的情况，97/98 年，2005/2006 年和 2003 至目前，即使 2016 年开始供改煤
价大涨也没有扭转这种趋势。
重置市净率只有 倍：我们尽量精确化的测算，目前煤炭上市公司重置后净
资产平均增厚 78%，市净率从目前平均 倍大幅度下降到只有 倍！
目前股票反应的煤价接近盈亏平衡价：我们测算目前煤炭指数反应的港口
5500 煤价为 480 元/吨，更接近盈亏平衡价，低于目前现货价格 620 元/吨，
也低于发改委的指导价区间 500-570，而 500 元/吨的下限价格是发改委必保
也能保住的价格。该股票反应的煤价相当悲观，或者说股票完全防守到位！
继续抄底煤炭股，推荐两类股票。目前煤炭股票完全防守到位，估值处于历
史大底；国内 8 月 17 日煤安监办 20 号《国家煤矿安监局关于开展煤矿安全
生产督查的通知》迈出了治超第一步，汇率贬值和国内煤价前期大跌后进口
量正在下降，基本面逐渐好转，建议继续抄底煤炭股。推荐两类股票：业绩
好估值低的大白马排序：陕西煤业、兖州煤业、中国神华；有注入预期的股
票排序，潞安环能、山煤国际、阳泉煤业、雷鸣科化、山西焦化、西山煤电。
风险提示：行业超产失控，煤炭需求低于预期
卢平
021-68407841
luping@
S1090511040008
刘晓飞
021-68407539
liuxiaofei@
S1090517070005
研究助理
王西典
wangxidian@
重点公司主要财务指标
股价 17EPS 18EPS 19EPS 18PE 19PE PB 评级
陕西煤业 强烈推荐-A
兖州煤业 强烈推荐-A
中国神华 强烈推荐-A
潞安环能 强烈推荐-A
山煤国际 强烈推荐-A
阳泉煤业 强烈推荐-A
雷鸣科化 强烈推荐-A
山西焦化 强烈推荐-A
西山煤电 强烈推荐-A
资料来源：公司数据、招商证券
-30
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Aug/17 Dec/17 Apr/18 Aug/18
(%) 煤炭 沪深300
行业研究
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正文目录
一、市净率估值处于历史大底 ....................................................................................... 3
二、重置市净率只有 倍 ........................................................................................... 6
三、目前股票反应的煤价区间 480 接近盈亏平衡价 ..................................................... 9
四、继续抄底煤炭股，推荐两类股票 .......................................................................... 10
1、继续抄底煤炭股 ..................................................................................................... 10
2、推荐两类股票 ........................................................................................................ 10
图表目录
图 1：煤炭股票与煤价在趋势上出现较大偏离 ............................................................. 3
图 2：煤炭 P/B 估值处于历史大底 ................................................................................ 4
图 3：13 年中以来煤炭 P/B 持续低于沪深 300 ............................................................ 4
图 4：沪深 300 与煤炭 P/B 趋同中存分歧 .................................................................... 5
图 5：13 年中以来煤炭 P/B 持续低于沪深 300 ............................................................ 5
图 6：煤炭指数反映的港口 5500 的煤价仅为 480 元/吨 .............................................. 9
图 7：供改以来股价和煤价形成较大的预期差 ............................................................ 10
图 8：目前煤炭指数反映的煤价低于发改委下限 ........................................................ 10
图 9：煤炭行业历史PEBand....................................................................................... 12
图 10：煤炭行业历史PBBand .................................................................................... 12
表 1：煤炭股票的低点、估值和煤价比较 .................................................................... 4
表 2：煤炭重置前重要数据一览 ................................................................................... 6
表 3：煤炭重置成本后 P/B 估值只有 倍 ................................................................ 7
表 4：发改委绿色区间指导价及相应措施 ..................................................................... 9
表 5：煤炭上市公司估值表 ......................................................................................... 12
行业研究
敬请阅读末页的重要说明 Page3
一、市净率估值处于历史大底
目前各个行业跟随大盘下跌之后，估值基本上处于底部。似乎目前探讨估值处于底部没
有意义，不过有的行业可能是伪底部，比如使用市盈率法就容易找到伪底部（如果盈利
大幅下滑，目前看似低市盈率的股价对应未来下滑的业绩可能就是高市盈率）。
我们要从下面几个方面探讨煤炭行业估值处于真正的底部。
图 1：煤炭股票与煤价在趋势上出现较大偏离
资料来源：WIND、招商证券
市净率法：这个前后有可比性，后面会详细的探讨市净率法。
重置成本法：一般分析师或投资者使用的极其粗糙，我们尽可能用的比较贴近实际一些。
市盈率法：这个市场习惯使用，因为周期行业盈利高低点差别太大，使得市盈率在某些
时段不可比。
市净率：估值处于历史大底
目前煤价大部分时间在 600-700 之间波动，但煤炭股的市净率却处于历史大底。
从绝对 P/B 估值来看，Wind 显示的整体法市净率估值目前只有 倍，在历史上处
于最低估值！
历史上煤炭股 P/B 估值只有到 2014 年煤炭股的 P/B 估值才创历史的低于 1 倍。低于 1
倍仅有三个时间段。
➢ 2014/3-2014/7。煤炭股的 P/B 估值低于 1 倍，港口 5500 大卡煤价从 550 元/吨下
跌到 510 元/吨，之后煤价继续下跌，但煤炭股的估值却跟随大盘冲向 5000 点而上
涨，这是唯一的一次与行业基本面完全背离的持续时间较长的煤炭股行情。
➢ 2016/4-2016/6。供给侧改革后，港口 5500 大卡煤价从底部 375 元/吨反弹到 395
元/吨。煤炭股票虽然小涨了一些，但之后仍然随大盘下跌，煤炭股的 P/B 估值低
于 1 倍。
➢ 2018/6-目前。发改委限价鼓励进口和鼓励先进产能释放，港口 5500 大卡煤价从
667 元/吨下跌到 620 元/吨。加之大盘下跌，煤炭股的 P/B 估值低于 1 倍。Wind
显示的整体法市净率估值只有 倍，在历史上处于最低估值！
200
300
400
500
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1000
3000
5000
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Feb-03 Feb-06 Feb-09 Feb-12 Feb-15 Feb-18
煤炭指数(左) 秦皇岛山西优混价格
行业研究
敬请阅读末页的重要说明 Page4
与港口 5500 动力煤价格比较来看，煤价位于历史均值附近，但 P/B 估值却处于历史底
部。
港口 5500 大卡煤价的波动区间在 300-850 左右，均值 575 左右，目前 600 元/吨左右
的煤价基本处于均值水平附近。煤炭的 P/B 估值主要在 1-10 倍区间波动，均值大约 3
倍，目前 P/B 估值却只有 1 倍，处于历史最低位置。
图 2：煤炭 P/B 估值处于历史大底 图 3：13 年中以来煤炭 P/B 持续低于沪深 300
资料来源：WIND、招商证券 资料来源：WIND、招商证券
从相对 P/B 估值来看，历史上煤炭 P/B 低于沪深 300P/B 的时段有三次。2001 年底之
后煤价持续下跌，到 2013 年中期，煤炭股票 P/B 开始持续低于沪深 300P/B，即使 2016
年开始供给侧改革以来煤价大涨也没有扭转这种趋势。
➢ 97-98 年，内在因素产能过剩，煤炭行业去产能债转股，外在因素亚洲金融危机，
国内讨论经济由粗放向集约转型。到 99 年 9 月，三年去产能快结束的时候，煤炭
P/B 才开始超越沪深 300 估值。
➢ 2005-2006 年，2005 年大盘见底 1000 点，煤炭估值逐渐低于沪深 300，2006 年
大盘暴涨，煤炭指数却远远跑输大盘，煤炭 P/B 低于沪深 300，不过 2007 年煤炭
股又大幅度跑赢大盘，煤炭估值得以修复。
➢ 2013-目前。煤价继续下跌，经济转型、环保治污能源结构调整等压力，煤炭 P/B
估值持续低于沪深 300。
表 1：煤炭股票的低点、估值和煤价比较
煤炭动
态 P/E
沪深 300动态
P/E
煤炭动态
P/E/沪深 300
煤炭 P/B
沪深
300P/B
煤炭/沪
深
300P/B
秦皇岛
山西优
混价格
煤炭开采
指数
沪深 300指
数
2003/2/28 260 1122 1214
2005/6/6 443 1063 839
2008/11/7 815 2004 1678
2014/6/20 530 2041 2137
2016/2/5 364 2445 2964
2018/8/17 620 2487 3230
资料来源：WIND、招商证券
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1
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4
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8
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16
17
18
19
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21
200
300
400
500
600
700
800
900
1000
1100
Jan-97 Jan-01 Jan-05 Jan-09 Jan-13 Jan-17
秦皇岛山西优混价格
煤炭开采ⅢP/B
300
400
500
600
700
800
900
Jan-10 Jan-12 Jan-14 Jan-16 Jan-18
秦皇岛山西优混价格
煤炭开采ⅢP/B
行业研究
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图 4：沪深 300 与煤炭 P/B 趋同中存分歧 图 5：13 年中以来煤炭 P/B 持续低于沪深 300
资料来源：WIND、招商证券 资料来源：WIND、招商证券
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Jan-97 Jan-00 Jan-03 Jan-06 Jan-09 Jan-12 Jan-15 Jan-18
沪深300P/B 煤炭开采ⅢP/B
250
350
450
550
650
750
850
950
1050
Jan-97 Jan-01 Jan-05 Jan-09 Jan-13 Jan-17
秦皇岛山西优混价格
煤炭/沪深300P/B
行业研究
敬请阅读末页的重要说明 Page6
二、重置市净率只有 倍
我们采用重置成本法对煤炭股进行估值。我们主要对采矿权和固定资产进行重置。其主
要假设如下：
➢ 采矿权分煤种，冶金煤，动力煤、无烟煤，褐煤采矿权分别假设为 10 元/吨，5 元
/吨，8 元/吨，3 元/吨。
➢ 固定资产重置分区域，山西、陕西、内蒙、河北、河南、安徽等吨煤固定资产投资
分别为 750、500、500、850、1000、850 元/吨。
➢ 为了精确的反应目前使用多年的固定资产价值，我们用固定资产成新率将重置的固
定资产打折计算。
➢ 我们仅考虑上述两部分重置后的权益增量价值，才作为归属权益的增加，公司的其
他资产不动，这是为了剔出负债的影响（因为平常口头探讨重置，基本不考虑权益
量，基本不考虑固定资产成新率，基本不考虑负债，三个不考虑将远远高估公司的
重置价值）。
经过测算，目前煤炭上市公司重置后每股净资产平均增厚 78%，市净率估值从目前平
均 倍大幅度下降到只有 倍！
表 2：煤炭重置前重要数据一览
总股本（万
股）
核定产能（万
吨）
权益产能（万
吨）
资源储量（亿
吨）
权益资源储量
（亿吨）
17 无形
资产
17采矿
权
归属母公司股东
的权益
炼焦煤
类
西山煤
电 315120 3260 2740 42 37
34
26
186
冀中能
源 353355 3665 3285 39 36
56
53
197
平煤股
份 236116 3320 3198 20 18
6
3
123
盘江股
份 165505 1350 1194 21 18
8
5
68
上海能
源 72272 1405 1198 15 12
7
11
93
永泰能
源 1242580 1095 953 33 27
430
425
248
喷吹煤
类
阳泉煤
业 240500 3630 3026 35 30
52
48
157
潞安环
能 299141 5080 4360 39 36
87
82
223
动力
煤类
中国神
华 1988962 30660 25448 237 209
383
160
3137
中煤能
源 1325866 19415 13231 234 117
393
328
908
陕西煤
业 1000000 13885 8315 164 100
228
186
475
行业研究
敬请阅读末页的重要说明 Page7
兖州煤
业 555902 14890 11722 106 85
475
456
611
大同煤
业 167370 2170 1190 55 29
34
33
58
恒源煤
电 100000 1095 1095 11 11
21
21
72
新集能
源 259054 3120 3120 53 53
16
10
52
昊华能
源 120000 1750 1390 24 19
80
78
78
露天煤
业 163438 4180 4180 36 36
6
5
117
山煤国
际 198246 2220 1393 21 14
63
58
50
大有能
源 239081 2105 1825 12 10
12
8
73
郑州煤
电 101534 1045 936 7 5
6
4
34
一体化
开滦股
份 123464 900 847 6 6
8
1
96
神火股
份 190050 1365 1073 19 15 50 49 60
兰花科
创 114240 2020 1434 18 14
61
56
96
平均 378601 5570 4373 55 41 95 76 316
中值 217181 2670 2282 29 24 42 41 96
资料来源：WIND、招商证券
表 3：煤炭重置成本后 P/B 估值只有 倍
采矿权价
款
吨煤固
投
其他重置
固定资产成新
率
重置成本
合计
原每股净
资产
重置后每
股净资产
每股净资
产增厚
原
P/B
重置后
P/B
炼焦煤类
西山煤电 10 750 140 52% 688 157%
冀中能源 10 850
44% 525 140%
平煤股份 10 1000
62% 400 104%
盘江股份 10 850
30% 241 244%
上海能源 10 800
49% 200 80%
永泰能源 10 750 422 73% 812 2 25%
喷吹煤类
0
阳泉煤业 8 750
58% 436 90%
潞安环能 8 750
53% 514 13 74%
动力煤类
中国神华 5 500 2098 61% 4212 15%
中煤能源 5 500 389 66% 2202 45%
陕西煤业 5 500
58% 1224 72%
兖州煤业 5 850
63% 1330 11 16 46%
大同煤业 5 600
46% 334 194%
恒源煤电 5 850
38% 90 35%
新集能源 5 850
67% 442 2 378%
昊华能源 5 500
72% 182 22%
露天煤业 3 300
53% 173 83%
山煤国际 5 750 50 74% 277 63%
大有能源 5 800
42% 130 53%
郑州煤电 5 1000
40% 75 41%
一体化
0
开滦股份 10 850 38 60% 148 31%
神火股份 8 800 200 69% 423 161%
行业研究
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兰花科创 8 750 40 55% 268 67%
平均 422 55% 78%
中值 5 775 140 56% 68%
资料来源：WIND、招商证券
行业研究
敬请阅读末页的重要说明 Page9
三、目前股票反应的煤价区间 480 接近盈亏平衡价
我们建立了煤价与煤炭股票指数之间的数据模型。
我们测算目前煤炭指数反应的港口 5500 大卡煤价为 480 元/吨，低于目前现货价格 620
元/吨。
该股票反应的煤价更接近于我们测算的盈亏平衡价 460 元/吨。低于发改委的指导价区
间 500-570 的下限 500 元/吨，而 500 元/吨的下限价格是发改委必保的价格也是能够保
住的价格。发改委的价格中枢 535 元/吨是行业供求均衡煤价（吨煤净利 50 元，
ROE10%）。
该股票反应的煤价相当悲观，或者说股票完全防守到位！即使后面 9/10 月份淡季港口
5500 大卡的煤价下调对股价也不会有太大影响了。
图 6：煤炭指数反映的港口 5500 的煤价仅为 480 元/吨
资料来源：WIND、招商证券
表 4：发改委绿色区间指导价及相应措施
市场价格区间 对应措施
基准价格 535
绿色区域 500-570 发挥市场调节作用，不采取调控措施
蓝色区域 570-600 元/吨或 470-500 元/吨
加强市场监测，关注生产和价格变化情况，适时采
取必要的引导措施
红色区域 600 元以上或 470 元以下 启动平抑煤炭价格异常波动的响应机制
资料来源：发改委、招商证券
460
722
620
471
535
480
522
300
350
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450
500
550
600
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700
750
800
Feb-16 Jun-16 Oct-16 Feb-17 Jun-17 Oct-17 Feb-18 Jun-18
港口5500混动价格 煤炭指数反应的煤价
政府价格中枢（535） 市场价格中枢（650）
盈亏平衡煤价(460)
行业研究
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四、继续抄底煤炭股，推荐两类股票
1、继续抄底煤炭股
目前煤炭股票完全防守到位，估值处于历史大底；国内 817 煤安监办 20 号文迈出了治
超第一步，汇率贬值和国内煤价前期大跌后进口量正在下降，基本面逐渐好转，建议继
续抄底煤炭股。
➢ 行业机会来自于煤价上涨推动的超跌反弹，预计 30%以上的空间。
➢ 山西资产注入带来的 2 个 20%机会，其中：资产注入业绩增厚 20%，再融资业绩
多释放 20%。
图 7：供改以来股价和煤价形成较大的预期差
资料来源：WIND、招商证券
图 8：目前煤炭指数反映的煤价低于发改委下限
资料来源：WIND、招商证券
2、推荐两类股票
➢ 业绩好估值低的大白马推荐排序：陕西煤业、兖州煤业、中国神华。
350
400
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2000
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3500
4000
Jan-16 Jul-16 Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18
煤炭开采指数3
秦港Q5500平仓价
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Feb-16 Jun-16 Oct-16 Feb-17 Jun-17 Oct-17 Feb-18 Jun-18
港口5500混动价格 煤炭指数反应的煤价
政府价格中枢（535） 市场价格中枢（650）
盈亏平衡煤价(460)
行业研究
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➢ 有注入预期的山西股票推荐排序：潞安环能、山煤国际、阳泉煤业、雷鸣科化、山
西焦化、西山煤电。
风险提示：
超产失控：当前煤价高位运行，地质条件优良的陕北蒙西晋中地区煤矿超产冲动强烈，
未来环保和安监力度如果减弱，超产会卷土重来。
需求下滑：当前宏观经济下行压力依旧较大，基建拖底效果仍有待观察。
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表 5：煤炭上市公司估值表
股价 EPS-17A EPS-18E EPS-19E PE-18E PE-19E 每股净资产 P/B
炼焦煤
西山煤电
盘江股份
冀中能源
平煤股份
永泰能源
山西焦化
雷鸣科化
平均
喷吹煤
阳泉煤业
潞安环能
平均
动力煤
中国神华
中煤能源
陕西煤业
新集能源
兖州煤业
山煤国际
平庄能源
恒源煤电
大同煤业
昊华能源
大有能源
靖远煤电
露天煤业
郑州煤电
*ST 安煤 ()
上海能源
平均
一体化
神火股份
兰花科创
开滦股份
平均
总平均
资料来源：wind、招商证券
图 9：煤炭行业历史PEBand 图 10：煤炭行业历史PBBand
资料来源：WIND、招商证券 资料来源：WIND、招商证券
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参考报告：
1. 《业绩同比大增，估值渐具较高吸引力—供给侧改革系列报告之三十三》
2. 《高弹性煤价又缝新区拉动，强推冶金煤龙头冀中—供给侧改革系列报告之三十四》
3. 《煤价短期有看涨期权，调控心有余而力不足—供给侧改革系列报告之三十五》
4. 《煤炭行业 2017 年中期投资策略-抄底煤炭股》2017/6/3
5. 《渐次展开的三重机会，继续抄底煤炭股-供给侧改革专题之三十九》2017/6/14
6. 《煤炭行业 2017 年中报业绩前瞻—供给侧改革系列报告之四十》2017/6/26
7. 《大胆假设小心求证，煤价会创年内新高吗？—供给侧改革系列报告之四十一》
8. 《煤价上涨推动的第二重机会即将展开—供给侧改革系列报告之四十二》2017/7/18
9. 《煤价大涨点评—供给侧改革系列报告之四十三》2017/7/20
10. 《掘金山西国改—供给侧改革系列报告之四十四》2017/8/15
11. 《煤价提前见底，建议抄底煤炭股-抄底煤炭股系列专题之一》2018/4/24
12. 《限进扭转淡季供求，继续抄底煤炭股—抄底煤炭股系列专题之二》2018/5/9
13. 《三底叠加，莫等无花—抄底煤炭股系列专题之三》2018/5/14
14. 《油价上涨助力煤炭低估值修复_抄底煤炭股系列专题之四》2018/5/21
15. 《如何修正巨大的预期差—抄底煤炭股系列专题之六》2016/6/16
16. 《旺季供求仍紧，修正预期可待—煤炭行业 2018 年中期投资策略》2018/06/26
公司深度系列
1. 《潞安环能深度报告—喷吹煤龙头公司，煤价驱动下的高弹性品种》2016/5/13
2. 《西山煤电深度报告—供改力度和速度超预期，龙头配置正当时》2016/6/27
3. 《盘江股份深度报告—打造西南区域龙头，转型综合能源企业》2016/7/3
4. 《*ST 山煤深度报告—扭亏为盈势在必行，加码电商提升估值》2016/8/1
5. 《兰花科创深度报告—煤炭化工双双反弹，估值处于底部区间》2016/12/29
6. 《*ST 郑煤（600121）—低估值+国改预期，股票提升空间大》2017/4/23
7. 《兖州煤业（600188）—内生增长龙头，外延扩张助推业绩爆发》2017/6/3
8. 《西山煤电（000983）—山西国改背水一战，焦煤旗舰呼之欲出》2017/6/10
9. 《陕西煤业（601225）—盈利能力傲视同行，抄底煤炭股优选标的》2017/6/11
10. 《潞安环能（601699）—高弹性喷吹煤龙头，国改东风正当时》2017/7/5
11. 《中煤能源深度报告—三年 12%的年度增速，三大整合想象空间》2017/7/13
12. 《阳泉煤业（600348）—无烟煤旗舰再次起航，国改攻坚有望率先突围》2017/7/22
13. 《山煤国际（600546）—山西国改提速，优质资产注入可期》2017/8/16
14. 《陕西煤业（601225）—黑金白马，盈利能力傲视同行》2018/5/1
15. 《雷鸣科化深度报告—区位优势显著，盈利能力行业领先》2018/5/16
16. 《兖州煤业深度报告—内外扩张减小，业绩跳跃增长》2018/05/28
17. 《阳泉煤业深度报告—低估值+国改预期，无烟煤龙头值得期待》2018/06/16
18. 《山煤国际深度报告—高盈利煤炭较好增长，巨亏贸易逐渐剥离》2018/06/20
19. 《潞安环能深度报告—喷吹煤产销量触底回升，低估值标的可优先布局》2018/07/23
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负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬
的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
卢平：毕业于中国人民大学，经济学博士。五年会计从业经验，十二年证券从业经验。
刘晓飞：毕业于南开大学，金融学硕士，2015 年 7 月加入招商证券。
王西典：毕业于上海交大，工学硕士，2017 年 2 月加入招商证券。
招商煤炭研究小组所获荣誉：荣获 2007~2017 年度《新财富》煤炭开采行业最佳分析师；2010~2017 年度煤炭
开采行业最佳分析师“金牛奖”；2008~2017 年度煤炭开采行业最佳分析师“水晶球奖”。
投资评级定义
公司短期评级
以报告日起 6 个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：
强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数 20%以上
审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数 5-20%之间
中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
回避：公司股价表现弱于基准指数 5%以上
公司长期评级
A：公司长期竞争力高于行业平均水平
B：公司长期竞争力与行业平均水平一致
C：公司长期竞争力低于行业平均水平
行业投资评级
以报告日起 6 个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深 300 指数）的表现为标准：
推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数
中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数
重要声明
本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资
格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基
于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买
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