200日年2月当代经济管理口6第28卷第1期CONTEMPORAR Y ECONOMY & MANAGEMENT 回金融与证券Finance and Stock 评保护中小投资者利益的制度建设一一从分类表决机制到《证券投资者保护基金管理办法》谈保护中小投资者利益。杨建平，李成药(培位职且越牢营忧，曹武408000) [摘要]保护中小投贵者的合浩扭且是证鼻市场监管的接"用手说话"的权利的话，那么.<<证券投资者保护基金心，也是证券市场健康远行的基础。从分是在决机制的出古管理办法》则为广大投资者撑起了-把"保护伞使到《证品投资者保护基金管理品洼》的精布体现丁政府叶中《保护基金管理办法》成为投资者保护的最终措施之一。小拄贵者利益保护政革的落实，也是投资者利益保护万面的、分类表决机和ù-一-投资者利益保护的一个制度建设的一大跨越。命是在决机制盹于了社告&众股东制度跨越在企司重大决革问题方面说话的权力.(证#投资者保护基中小投资者是我国证券市场的弱势群体，保护社金管理妥协浩》则为投资者撑开一把利益悻护伞。会公众投资者的合法权益是我国正在全面推进的股[关键词]扶营者利益，保护，分是在决，监苦权分置改革的核心内容。为配合股权分置改革，中国[中图分类号文献标识码lA证监会于2004年12月7日发布了《关于加强社会公[文章编号J1673-0461 (2006 101-0073-04 众股股东权益保护的若干规定)).<<规定》明确提出了自从《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定实施分类表决机制，以此来落实《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》对公众投资发展的若干意见》颁布以来，保护社会公众投资者，尤其是保护广大中小投资者的利益已经成为一个社会者的合法利益保护的精神，同时也作为种过渡性政策措施对股权分置改革起助推作用。性问题。应该说.关于中小投资者利益保护的问题从(←)分类表决机制赋予流通股股东话语权来没有像现在这样引起各方面的重视。《若干意见》明确指出·证券市场的改革和发展"要尊重市场规律，有分类表决机制的核心就是承认股东可以按其所持有股份种类享有表决权，目的是杜绝大股东利用非利于市场的稳定和发展‘切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益"。为配合股权分量改革，中国证监正常手段获得非法利益，保护社会公众股东的利益。会于2004年12月7日发布了《关于加强社会公众股长期以来，我国资本市场存在着一种独特的现象:1Il股东权益保护的若干规定>>.<<规定》明确提出了实施左右的股份可以流通.20左右的股份不能流通{截至却04年底，上市公司总股本7149亿股，其中非流通股分类表决机制，以此来落实"国九条"对公众投资者的合法利益保护的精神，同时也作为一种过渡性政策份4543亿股，占上市公司总股本的64%.国有股份在非流通股份中占74%)①。我国股市股权割裂、一股独措施对股权分置改革起助推作用。2∞5军6月30曰大的问题一直得不到解决，社会公众股股东难以对公证监会、财政部、央行联合发布的《证券投资者保护基司进行有效的监督，也不利于上市公司内部治理结构金管理办法》进-步落实了对中小投资者的利益保护的完善，流通股东的权益长期得不到保障，证券市场l可是豆。从分类表决机制到《证券投资者保护基金管理办大股东侵害中小股东(尤其是社会公众股股东}的事件时有发生。法>>.我们可以明显地感受到政府在中小投资者利益中国证监会曾经在上市公司的一些重大决策问保护问题上正在通过政策层面加以落实和完善，为构建和谐的证券市场提供制度保障。如果说分类表决机题上引入了类别股东投票表决制度，只是没有作出系统性和明确性的要求。1994年B月27日原国务院证制赋予了社会公众股东在上市公司重大决策问题上[作者简介]杨建平(1965-).男，重庆人.浩r~职业技术学院财经贸晶革负责人，副教投.研究万向财经专业址学与研究。辛晓莉(1965-).女，四川营山人，培陵职业技术学院时坦贸品革教师，副址栓，研究方向经济理论教学与研究。73
1杨建平，辛晓莉i丰保护中小投资者利益的制度建设-一从分类表决机制1i!(证券投资者保护基金营理办法}谈保护中小投资者利益券委、原国务院体改蚕发布的《赴境外上市公司章程国证券市场股权分置问题妥善解决前所采取的保护必备条款》中专设一章规定了"类别股东表决的特别社会公众股股东权益的一项必要措施，该制度有助于程序"。根据规定，持有不同种类股份的股东为类别股恢复股权平等原则的真意，提升在经济实力、持股比东，公司变更或者废除类别股东的权利，应当召开类例、表决权和信息占有等方面处于弱势群体的社会公别股东大会并经出席表决权股份的m以上通过。众股股东的地位，从制度上有效预防一般独大的股权2002年7月24曰证监会发布的《关于上市公司增发现实结构导致的"资本多数决"滥用现象，从而避免股新般有关条件的通知》规定增发新股的股份数量超东大会演变为大股东会。过公司股份总数20'l仑的，其增发提案还须获得出席股分类表决机制切实保护了中小投资者的利益，有东大会的流通股股东所持表决权的半数以上通过"。利于增强投资者的信心，也是中国证券市场结构性改2001年1月，由于类别股东表达了不同意见，深万科革的重要开端。由于股权分置，控股股东有可能通过曾经提出的向华润集团定向增发B股的议案最终流合法控制股东大会而做出不利于其他股东利益的决产。2∞2年7月天药股份等上市公司的增发议案因流议。出台分类表决机制体现了管理层对市场建设的重通股股东投反对票而夭折。2003年10月，银山化工流视，对投资者回报和权益保护的重视，有利于市场的通股股东通过类别表决否决了公司流通股实施股份健康发展。置换的议案。2003年8月22日，招商银行发行不超过社会公众股股东表决机制的目的是赋予流通股100亿元可转换公司债券的方案遭到了以47只证券股东话语权，让他们参与到上市公司的重大决策中投资基金为代表的流通股股东的强烈反对。股权分蛊来。分类表决机制让公众投资者真正有了参与公司决导致的股东利益不一致，非流通股股东在表决权方面策的权力，有助于形成投资者对公司经营层的有效制拥有绝对的优势，经常通过合法的程序做出不利于流约，也将提高上市公司的治理水平。在分类表决机制通股股东的决议;流通股股东在持股比例上处于弱框架下，上市公司会更审慎地运用资本，市场资源可势，又缺乏保护自己权益的有效机制.基本丧失了"用以得到更合理地使用，资本市场也将真正实现其优化手说话"的权利。为了保护中小投资者的利益.在股权资源配置的功能。同时，分类表决机制有利于增强社分置问题妥善解决之前，必须采取必要措施，在制度会公众投资者的信心。由于股权分盏，非流通股股东上形成突破，切实保护公众股股东的合法权益，营造和社会公众股股东有时缺乏致的利益目标，当利益有利于投资资本市场的环境。中国证监会以招行发债目标不致时，由于非流通股股东对上市公司的控风波为契机，决定制定类别股东表决机制，即在股东股，社会公众股股东容易处于被动的地位，这显然不大会决议涉及某类别股东的利益时，一般需这部分股利于增强社会公众投资者的信，心。东及其他类jjlJ股东分别审议，并获得各自的绝对多数推广社会公众股股东表决制度，它实际上已限制同意才能通过。《关于加强社会公众股股东权益保护了非流通股股东在相关问题上的最终话语权，为流通的若干规定》最终明确了分类表决机制，并将这一制股股东提供了说话的平台.是保护社会公众股股东度作为实施股权分置改革的制度准备。权益新的起点，让社会公众股股东在事关上市公司重中国证监会2005年4月29曰发布的《关于上市大发展大计上拥有前所未有的话语权，从而形成抑制公司股权分量改革试点有关问题的通知》申明确临滥用上市公司控制权的制约机制.也为现阶段上市公时股东大会就董事会提交的股权分置改革方案做出司治理提供了一种有效的利益和j衡机制。分类表决机决议，必须经参加表决的股东所持表决权的三分之二制也并不是要削弱或否定非流通股股东享有的控制以上通过，并经参加表决的流通股股东所持表决权的权，而是在非流通股东作出决定之前，要让中IJ、流通三分之二以上通过"0<<通知》要求实施股权分置改革股股东能代表自身利益充分发表意见，建立起非流通的上市公司的改革方案必须通过分类表决的方式得股股东与流通股股东的对话机制。到流通股股东的认可。2004年12月，首旅股份召开临时股东大会审议{二}分类表决机制在相当程度上维护投资者的配股方案，股东大会引入分类表决机制，参与表决的合法权益%的社会公众股赞成配股议案②。这是自中国证中国上市公司存在的股权分置问题，社会公众股监会12月7曰发布《关于加强社会公众股股东权益股东难以对公司进行有效监督。分类表决机制是在我保护的若干规定》之后的首个分类表决事例。20阳军74
杨建平1李晓莉:t平保护中小投资者利益的制度建设-一从分类表决机制到《证券投资者保护基金管理办法》谈保护中小投资者利益12月，重庆百货的增发方案由于未获参会流通股股东为立案稽查29件3对13家公司进行了行政处罚，拟的半数同意而未能通过@。重庆百货也成为自实行分行政处罚93人，过失记录103人，移送公安机关案件类表决机制以来首家被流通股股东否决议案的上市16件，公安机关已对12家高风险公司的150余人采公司。2005军6月10日，首批股权分重改革试点的清取7强制措施⑧。因在2004年9月30曰后出现新增华同方和三一重工揭晓了股东投票结果。三一重工的挪用客户交易结算资金、新增挪用客户证券、新增个试点改革方案以参与投票的流通股股东%的赞人债务等违法违规问题，证监会已果断关闭亚洲证同率获得通过，而清华同方的流通股赞同率虽为券、北方证券、五，州证券、民生证券等证券机构。为了%，但未能达到《关于上市公司股权分置改革试彻实保护投资者的利益.证监会启动7设立证券投资点有关问题的通知》规定的参与表决的流通股份的21者保护基金工作。3而未获通过边。这些事例充分体现了分类表决机制所中国证监会、财政部、人民银仔于2005年6月30起的作用，流通股股东的表决权和话语权得到了充分日联合发布了《证券投资者保护基金管理办法机颁布的体现，这标志着我国股市制度建设与完善向前迈出《管理办法》的目的是为建立防范和处置证券公司风了-大步。分类表决机制赋予了公众股东"用手投票"险的长效机制，维护社会经济秩序和社会公共利益，的权力，将涉及流通股股东利益的重大问题的最终决保护证券投资者的合法权益，促进证券市场有序、健定权赋予了流通股股东，有利于保护社会公众投资者康发展。《管理办法》的核心内容是.若证券公司被撤的利益，充分体现了《关于加强社会公众股股东权益销、关闭和破产或被证监会采取行政接管、托管经营保护的若干规定》对投资者利益保护的用意，成为维等强制性监管措施时，攘照国家有关政策规定对债权护社会公众投资者合法权益的一项重大举措。分类表人予以偿付。换言之，今后，如果证券公司因关闭、破决机制的实施，在推动和促进中国股市的健康发展上产退出市场时，证券公司挪用、侵占的投资者资产，由无疑具有里程碑意义。投资者保护基金按照国家有关政策予以收购，即投资二、《证券投资者保护基金管理办法》为中小投者的债权将由专门的保护基金予以偿付。资者提供安全保障由此我们可以看出国家在保护广大中小投资者2005年6月30日证监会、财政部、央行联合发布利益方面的良苦用心。的《证券投资者保护基金管理办法》进一步落实7对为了保证投资者保护基金的资金来源，<<管理办中小投资者的利益保护问题。如果说分类表决机制赋法》明确规定t上海、深圳证券交易所在风险基金分别予了社会公众股东在上市公司重大决策问题上"用手达到规定的上限后，交易经手费的20%纳入基金;所说话"的权利的话，那么，<<证券投资者保护基金管理有在中国境内注册的证券公司，按其营业收入的-办法》则为广大投资者撑起了一把"保护伞使《保护5%缴纳基金，经营管理、运作水平较差、凤险较高的证基金管理办法》成为投资者保护的最终措施之一。券公司，应当按较高比例缴纳基金。各证券公司的具(-)<<证券投资者保护基金管理办法〉一一中小投体缴纳比例由基金公司根据证券公司风险状况确定资者的利益保护伞后，报证监会批准，并按竿进行调整。证券公司缴纳的证券公司作为证券市场最重要的中介机构，其基金在其营业成本中列支;发行股票、可转债等证券规范发展直接关系到资本市场改革开放和稳定发展时，申购冻结资金的利息收入;依法向有关责任方追的大局。十几iF来，证券公司在探索中成长，对证券市偿所得和从证券公司破产清算中受偿收入;国内外机场的培育和发展发挥了十分重要的作用，但也积累了构、组织及个人的捐赠，其他合法收入⑥。保护基金主若干问题。近茸来，随着市场的结构性调整和持续ili要是针对券商等团体征收，并按照"取之于市场、用之迷，证券公司存在的问题充分暴露.风险集中爆发，于市场"的原则筹集，不会增加投资者的负担。从基金批公司的状况十分严峻。最近两年由于股市疲软，南的资金来源规定我们可以看出，券商经营管理水平的方证券、闽发证券、大鹏证券、德恒证券、汉唐证券等高低直接决定了他们缴纳基金的比例，这无疑能够促越来越多的证券公司暴露出资金黑洞，这些黑洞，少使券商加强经营管理，提高运作水平和增强抗风险能则十几亿，多则上百亿。-时间，投资者成了惊弓之够，从而提高对投资者的保护能力。鸟，其切身利益受到严重影响。根据证监会公布的数(二)((证券投资者保护基金管理办法油甘现实意义据显示，2∞4年以来，证监会对证券公司违法违规行证券投资者保护制度类似于存款保险制度，是资75
杨建平，李晓莉评保护中小投资者利益的制度建设一一从分类表决机制i'J(证券投资者保护基金管理办法》谈保护中小投资者利益本市场发达国家和地区普遍建立的一种保护证券投者尤其是中小投资者的保护作用还是存在定的限资者的基本制度，也是证券市场监管体制中不可缺少度，流通股中的机构投资者在分类表决中起着至关重的重要环节。要的作用。由于流通股股东数量分散，且层次不二，很投资者保护基金是证券投资者保护的最终措施有可能出现极二~数流通股股东代表大多数流通股股之一，也是投资者保护体系的重要组成部分，其意义东利益的情况，这就为非流通股股东操纵表决提供了主要体现在第一，可以在证券公司出现关闭、破产等可趁之机。在那些机构持股较多的股票中，只要上市重大风险时依据国家政策规范地保护投资者权益，通公司与机构流通股股东事先做好沟通工作，那么在当过简捷的渠道快速地对投资者特别是中小投资者予流通股股东参与度较低的情况下，还是比较容易达到以保护，第二，有助于稳定和增强投资者对我国金融特定目的的。不能排除大股东与管理层对机构投资者体系的信心，有助于防止证券公司个案风险的传递和进行公关，满足其某种需要而牺牲中小投资者的利益扩散;第三，对现有的国家行政监管部门、证券业协会的可能性。事实上，推行社会公众股股东表决制度，一和证券交易所等行业自律组织、市场中介机构等组成些机构重仓持有的股票和没有机构重仓持有的股票的全方位、多层次监管体系的一个重要补充，将在监在表决时将会明显不同。通过分析我们可以发现，在测证券公司风险、推动证券公司积极稳妥地解决遗留流通股股东的结构中，由于机构投资者的资金规模远问题和处置证券公司风险方面发挥重要作用，第四，远大于个人投资者，在缺乏预期收益的情况下，中小有助于我国建立国际成熟市场通行的证券投资者保投资者参与投票的动力不足，即使少部分中小投资者护机制。参与投票，也几乎不会对投票结果产生影响。相比之为了将投资者保护基金对中小投资者利益的保下，流通股大股东因持股比例较大、集中度较高，对投护政策落到实处，证监会于2005年7月26曰进一步票结果能够产生重大甚至是决定性的影响。重庆百货出台了《个人债权及客户证券交易结算资金收购实施议案被否决体现了分类表决机制的应有之意，流通股办法>>.<<实施办法》成为在特殊情况下落实对中小投股东的意愿第一次如此真实地影响了上市公司，但作资者保护的具体的可操作的办法。为当时参会的最大流通股股东的华宝兴业多策略增作为综合治理证券公司的配套措施之一，国家启长基金张表决票否决了重庆百货修改增发方案的动了设立证券投资者保护基金的工作。这不仅是建立提案，这足以显示流通股大股东在分类表决机制中所证券公司凤险处置长效机制的主要措施，也是落实发挥的决定性作用。通过将清华罔方与三一重工两家"国九条"的重要举措，是在总结证券市场监管经验基公司股权分置改革试点方案投票表决肘的情况进行础上完善金融监管体系的积极探索。目前些证券公对比，我们可以发现，三一重工的成功在很大程度上司出现的挪用、质押客户交易结算资金和占用客户资得益于流通股的相对集中及该公司与流通股大股东产等违法违规现象，侵害了投资者的利益，损害了证之间的沟通和协调，而清华同方则因流通股股东持股券公司的行业形象。设立投资者保护基金，正是建立情况相对分散及公司在投资者关系管理的失败致使防范和处置证券公司风险长效机制的一项重要措施。方案受挫。所以，在实施分类表决机制过程中，如何完保护基金的设立，是监管制度的创新，是投资者保护善其运行机制，确保包括中小投资者在内的所有流通制度的完善，是我国证券法律制度保护投资者尤其是股股东的利益得到切实的保护，是撂在管理者面前的中小投资者合法权益这一基本原则的具体体现。一项艰巨的任务。这里需要明确的是，证券投资者保护基金是在防证券投资者保护基金虽然为投资者撑起了一把范和处置证券公司凤险中用于保护证券投资者利益保护伞，但应该看到，投资者保护基金目前只承担券的资金，投资者的正常投资凤险损失不受投资者保护商挪用客户保证金导致的投资者损失，即使那有限的基金保护。赔偿也仅是对于券商挪用客户保证金所导致的投资三、构建和谐的利益关系、保炉中小投资者利者损失而言，上市公司违规导致的投资者损失以及投益任重道远资者的投资亏损不在证券投资者保护基金的补偿范分类表决机制是目前保护流通股股东权益的围，这是投资者尤其要特别注意的。在投资者保护基种比较理想方案，有其存在的合理性和必要性，也是金进入运作以后，公众投资者在选择券商时定要仔中国证券市场制度上的重要创新。但这制度对投资细权衡，认真选择经营管理规范、实力{下转第84页}76
谢军安，郭双颜国外循环经济立法经验及其对我国的启示执法等环节加强规范。XIE Jun-a门，GUOShuang-yan [参考文献l(Shijiazhuang University ot Economics, Shijiazhuang 050031. 川崔性宁循环型社会且茸规划理论和方法[M]北京中国耳境科China) 学出版社.2nosAbstract: The constn..:ction of legal system on circular economy 121'1'主运村国际耳保产业促进中心循环经济国际趋势与中国实践in foreign countries, espec旧lIyin the leading countries in [M]北京人民出版社，2阳5economy, indicates that a powerful legal system will ensure 口If句晖，如j滨我国循环经济活制体系框架的构建U]耳墙保护.the development of circular economy. China should learn the 20(店，(刷):16-19exper陪ncesand methods from them, Therefore, a good 141牛桂每在我国循环经济发展的障碍与时策U]环境保护.2()()5, legislation programming should be made to accelerate the (7);51-52 course 01 !egislation, strengthen system innovati。飞anc151孙佑海循环经济立法问题研究Ul环境保护，2(时，(I); 18-25 perfect the system of law and regulation. 50 that a solid legal guarantee system can be constructed for build可acircular Circular Economy Legislation in soclety Foreign Countries: their Experiences Key words; foreign countries; circular economy legislation; enlightenment and the Enlightenment in China (责任编辑:张积慧)报，2004-12-22(1) (上接第76页)强、有良好社会声誉的券商，尽量避免[3171]\森林四两拔千斤喜中有忧[N]证#时报，到训'←12-29(2)损失的发圭。(41呈晓求消除长期损害流通股革利益的制度相源[N]上海证#保护投资者尤其是保护中小投资者的合法权益报，2005-05-11( 1) 是证券市场监管的核心内容，也是证券市场健康运行151i~旭东.毛晓梅中国股市的重要转折点由福林就lIll:权分置的基础。为了切实保护投资者的合法权益，增强投资改革焦点问题接置新华社记者采访[N]证#时报，2005-(陪-16{1) [6]尚福林在改革中实现资本市场健康稳定发展[N]上海证券报，者信心，必须建立一套保护中小投资者的安全保护体2005-09-16( 1) 系。第完善上市公司的治理结构，提高上市公司的171国务院国务院关于推进亩本市场改革开放和稳定发展的若干章质量，从根本上解决投资者利益保护问题。第二，通过见[Z].2004-02-02建立更加安全的客户资产存管制度，使投资者保护体181中国证监会关于加强社会公立股股东权益保护的苦干规定[zl系的基础得以秀实。第三，通过完善交易制度规范证2004-12-07 券公司的经营行为，不断改进和完善证券市场交易制Protecting Minority Investors’ Benefit: 度，最大限度防止发生侵害投资者利益的违法违规行System Constructing 为。第四，加强和改善对上市公司及证券公司的监管，建立真正意义上的退市机制，果断处置高风险证券公一-fromClassifieQ Voting System to 司，完善证券公司退出过程中的证券投资者资产保护the Management Way of Protecting 政策，建立和完善证券公司风险处置的长效机制，实现证券公司风险处置的制度化、规范化。只有这样，中Fund from Stocks Investors 小投资者利益的保护才能真正落到实处，证券市场和YANG Jian-ping, LI Xiao-li 谐的利益关系不能得以建立。(Fuling Professional technological College, ChongQing 408000, China) [注释]Abstract; Protecting minority investors’ legal rights is the core ①尚福林股权分置改革开弓没有回头箭[N]上海证#报，2川5。fmonitoring stocks market and the basis of its smooth flS-16( 1) running. A large advancement of the construction of system, ②王璐首旅配般议事涉险过关[N]上海证#报，刻川-12-23(1 ) from classified voting system to the Management Way of ③辛小平!高重庆百货增长遭公企股东否决[Nl上海证#报，Protecting Fund from Stocks Investors, shows that the 2004-12-28( 1 ) government would fulfill the policy of protecting minority ④交，)胡萍三一重工过吴渭华同方置阻[N].证主导时报』川5-()6-11(1). investors’ benefit. Classif ed voting sγstem gives public ⑤周建立国际成熟市场通轩的证善投资者保护机制[N]上海证shareholders the r旧htsto decide firms’ important problems #报，2005-9-2叫3)thus the investors feel protected by the new regulation ⑥中国证监舍，财政部，中国人民银行证#投资者保护基金管理孙Key words; investors’ interest; protection; c恼ssifiedvoting; 3去[()(历-(陷-3<】monit ring [参考文献l111为岩分是罪决制度问世的台前军在后(N].证#时报，200←1归时(4){责任编辑:张积慧)叫树坚尚福林最示扭扭稳妥推进解决殷扭什置问题[N]上海证#84
