第25卷第3期审计与经济研究Vol. 25, No. 3 2010年5月JOURNAL OF AUDIT & ECONOMICS May, 2010 现行人民币汇率制度的可持续性探析一一兼论"中间汇率制度消失论"赵彦志李凤羽2(1.东北财经大学萨里国际学院，辽宁大连116025; 2.东北财经大学经济与社会发展研究防公共政策研究中心，辽宁大连11ω25) [摘要]近年来兴起的"中间汇率制度消失论"已成为主流经济学界判断发展中国家汇率制度选择的主要理论依据。它建议发展中国家应实行汇率制度的端点解。通过对当前人民币汇率制度可持续性进行分析，证实现阶段中国的货币政策管理水平、经济结构调整、就业压力以及金融市场不完善等现状不允许中国在中短期内实行"端点"汇率制度;现行的人民币"软钉住"美元的汇率政策应是当前以及未来相当长时期内中国的最佳选择。[关键词]人民币汇率制度;中间汇率制度消失论;端点解;汇率错置软钉住"[中图分类号]F830. 73文献标识码]A文章编号]lC阳-4833(2010)O3-α:195 -06 截至2010年3月，人民币汇率中间价升至1美元兑一、引富元人民币，累计升幅约为15%。尽管目前我国传统的汇率制度选择理论主要是围绕固定汇率政府对外宣称人民币汇率实行的是介于强立浮动汇制与浮动汇率制孰优孰劣而展开的，但在20世纪90率制度和固定汇率制度之间的"管理浮动汇率制年代新兴市场经济国家频繁爆发危机以来，一些经度但从定值基础和波动限制来看，人民币汇率制济学家开始对中间汇率制度安排提出了质疑，认为度更接近固定汇率制度一端的"参考美元为主的软唯一可持续的汇率制度是超级固定(货币局、货币联钉住汇率制度"。也就是说，当前人民币汇率制度还盟和美元化)汇率制度或完全浮动汇率制度。这种不是真正意义上的管理浮动汇率制度。有学者认为观点就是"中间汇率制度消失论简称"中空现行的人民币汇率制度属于中间汇率制度①，尽管其论"[1]。具有浮动汇率制度和固定汇率制度的某些折中优2005年7月21日中国人民银行发布公告宣布点，但也具有二者的缺点，即浮动汇率制度的不稳定人民币汇率开始实行"以市场供求为基础、参考一篮性和固定汇率制度的市场扭曲，因此中间汇率制度子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度"。汇制改不具有可持续性l2]。主流经济学界提倡的"中间汇革当日，人民币汇率就从改革前的1美元兑元率制度消失论"是否能够作为现阶段人民币汇率制人民币升值到1美元兑元人民币，升值幅度达度选择的主要依据?中国现行的汇率制度究竟是短2%。自此之后，人民币汇率开始走小幅攀升之路。期的权宜之计，还是→种可持续的制度安排?本文[收稿日期)2010-03 -16 [作者简介]赵彦志(1%8一).男，向北任丘人，东北财经大学萨里国际学院院长，副教授，博士，从事人民币汇率及国际金融研究;李凤羽(1980-) .男.辽宁抚顺人，东北财经大学经济与社会发展研究院γ公共政策研究中心助理研究员，博士研究生，从事资产定价、公司金融、汇率及国际金融制度比较研究。①目前IMF将成员国的汇率制度分为8类:无独立法定货币的汇率安排、货币局制度、其他传统的固定汇率制(包括管理浮动和l下的实际钉住制)、水平调整钉住制、爬行钉住、爬行带内浮动、不事先公布干预方式的管理浮动以及单独浮动。一般来说，前两类通常被划为固定汇率制，最后一类属于浮动汇率制。.95. 췲랽쫽뻝뗚㈰짳䩏但䅕嘰䵡쿖ꆪ헔⠱㊣寕싛뛎뗣容ꆾ寎튻뒫훆쓪볃캨쏋맛죋ퟓ룯뷘㚣헾싊뛈뚤늻뻟탔웚寗벰ꋙ힡ퟮꆤ䑉ㆣ禣쫕㤸맺쒿훆뫳㤵啒ꎮ꺶틀훐ꆱ?쓏쓕㈵볆ꆢ춳폫듺톧튻뫍뗣〵쏱믵떱ꖡ훁길뢮훆룼힡쫇탐폐ꎬ뻟톡뗄퇥否긲갲룥ヒ볊잰⦡튻ꆤꆪ쓪乁뚫ꮱ꩝뻝맺믣ﲴ춼ힱ슱?뻭폫틽뗄뢡탂볒뿉쏀뻍ꆮ뇒죕ꏗ㈰㏔뛔뛈ꎬ뷓헦떫만폐퓱좨䕃㖣〱죕묩뷰䥍ꋋ샠탐㗔?놱놲뷼ꆣ뗄싊쪡럖횾뗚뺭低걎?퇔믣뚯탋뾪돖풪쫇ㅼ㟔뷸ꎬ짽풴췢뫍떫뷼싊헽죋튲뚨뿉쿻뗄틋웚죚䚽껆쫴볦?닆욾쓪쯼믵훆뿈샠뛂얡位澣ꆿ쓐훆ꮳ붵폚㏆볃싊믣쫐쪼탸뮯ꆰꆣ숲탐죋횵쯖쓪쯃탻만듓훆틢쏱뻟돖쪧훷횮ㆣ뺭궴살붨뇒뛈쯃뫅뼱뿕䥃긳㈰ꎮ짔뢡죋싛?퇐훆싊뎡뛔뗄⦻훐㇈뾪뗷쏱떽꺺㏔돆뚨뛈틥뇒폐탸튪볆?듳탋틩헾ꎻꆿ뽁〰퓑쇉뇈놹﮶뚯곀뺿뛈훆뺭훐믣볤헖쪼뷚뇒㇃슣튣죋횵ꆱ짏뛾탔틀ꎬꆪ쓾뷏蝹ꓗ톧Ꞿ웰랢닟쿖튻䘸㒡ꆰ〳뢧퇐쒻ꇖ싊죸궼뗄햹맜탐㌰ꨴ톡쫫볃볤싊쫖믣킹쪵ꆢ샔곈곀믹ꆣ뛈헟뻉쫇뻝뮹븨쏱ꆪ쮳뺿욡훆샯쏓ꆰ샭뗄쫖ꎮ㠳ㄹ퓱폅맺믣훆욶싊靖탐폐ꪶ쯃?뇒뒡튲맜뫍튻럱㿖쫇훐ㄶ죋ꆣ쫖ꋅ맺훐쮮죋욶㜳㌨㘸샭쫫볒싊뛈좻훆쯃ꆰ맜뻍툸웉믣뫍만좱쫐ꆣ쓜킹튻ꎬ욶샐뇒볊컊볒욽쏱좣㈰튻볤뚫좷킶싛쇓욵훆쫇뛈틔샭듓ꎮ튻ﶷ싊횮늨뢡쫴뚨뗣뎡훷릻𢡊훖톧믣펦ꆢ뇒믖⦣놱훎ꓗ훷뛸랱뛈뎬쿻쫐뗄룄ㄱ倫쪵볤뚯뛋쮵폚믣ꎬ얤쇷ퟷ훐뿉닆ꆣ풺ꋕ싊쪵뺭ꆰ킼⤰계믣튪햹놬낲벶ꮸ쪧킷뎡뢡룯풪쪿쫖볎뗄쿞훐싊벴쟺뺭캪킵돖샠곅ꎬ맑훆탐볃죭㎡킣듳ꎺ샐싊쫇뾪랢업만ꆶ싛ꊲ릩뚯잰죋킼ꨱ뗄ꆰ훆떱볤뢡ꎬ볃쿖쒻탸쇉킾뛈믣뷡뚤ꨰ겺톧컞킴쓾뿔쿻릹힡쫖〹캧뗄캣쳡뚨꾻ꆱ벹쟳믣쏱볗㖣쫇맜살닎잰훆뛈뚯틲톧뷗펱싊뺭뛀훆듳몣쪧뗷ꆱ욶㖡뇈죆ꎬ믺돶⢻ꮸ캪싊㇃뇒??ꖡ뷩샭뾴뾼죋뛈뗄믣듋뷧뛎쫖훆볃솢?솬꾹싛뛈헻쏀죏ꨰ컇폫램ꆶ만떫틔쇋쫖볲믹훆샔ꎬꆷꎾ폚뢡쏱ꆣ쒳싊훐쳡죋욶뛈짧뚨꾡훆ㄱꮹꆱ뗄ꆢ풪?뚨퓚살훊튾욶돆﮲뒡뛈ꪶ짽暈셬ꆹ뛀뚯죋풪뇒폐킩훆볤뎫쏱좾낲믡믵ꊲ㘰닕틑뛋뻍뗄Ꟃ쮡쿻믣㈰ꎬ틉횡좡ꆰ?ꆢꆱ툸횵쫉쏀?솢쏱캪톧ꇞ헛뛈뗄뇒뾾업랢믊㈵ﺲ돉뗣튵믣?ꎶ햹뗄싏뛈쫀튻ꎬꊻꏕ훐닎ꆣꎮ럹풪뿇뢡뇒훷헟뗄ꆰ믣맊㾱ꎻ?캪뷢톹싊뮶ꮱ쪧퇐믣좹볍킩죏뿕뾼믣㈷뛈껂뛒냎뚯훆뗄뺡폅늻훐싊잶뻎킾훷ꆣ솦헾쮵놲뺿싊ꮲ뿖쇷춨틔닟㤰뺭캪틁?튻훆풪듯랡특믣싊죭뛈맜컈볤욾풺낲벸싛뗄ꎯ업짔탐뺭맽벰펦궴?삺룄훆뮹웤뚨믣릫ꆢ꒷?쒣볃뛔뷰쫇뮻릲믵뷊곁톧떱죚ꟈ뿉헾뇒붵진뷧잰쫐쪴닟뻖쒹ﺴ에죋뎡틔퇐훆?돖뛏쏱늻벰쎣謁뺿뛈훐ꆢꆶ갱랢뇒췪캴뮡쫑탄웤꿒ㄶ햹믣짆살냈탸훺쯻풼〲훐싊뗈쿠뫔샭뒫낵㔩맺훆쿖떱ꓗ몳퇐춳ꖶ볒뛈ힴ뎤ꆡ꒣뺿뗄삸탔믣뿉늻쪱?겸풱만ꆶꆣ뚨꾡싊돖퓊웚놽늩믣ꏒ첽훆탸탭쓚쳊쪿싊뮰뛈탔훐?퇐훆톡뷸맺겲뺿⢰듋컶퓱탐퓚뗄꧊짺ﳀ떣뗄럖훐ퟮ뾣ꎬꢹ곇듓?냁훷컶뛌병겴쫂뷀튪ꎬ웚톡폊ꆶ샭횤쓚퓱싈닺꿖ꢳ쪵ꆣ쯃뚨웏ꎱ쿖탐볛습뮻뷗ꆰ튻ꆢ쓊껎릫떼ꪹ뛋쮾쪶첶쪼뷰?ꢻ낹죚謁ꆢ쫖쪽믣욡싊??킾뾣므?
将对这些问题进行探讨。务。现有的理论研究对此却较少、涉及。为了证明"中间汇率制度消失论"不能作为判断二、有关"中间汇率制度消失论"的文献综述人民币汇率制度的选择及汇率政策可持续性的依"中间汇率制度消失论"产生于20世纪90年代据，本文就"中间汇率制度消失论"提倡的汇率制度初的欧洲汇率机制危机，它是由Eichengreen首次提"端点解"在中国的可行性进行分析。在分析过程出的。该理论认为，唯一可持久的汇率制度是自由中，本文将综合考虑经济增长、充分就业和金融稳定浮动制或是具有非常强硬承诺机制的固定汇率制等因素，并结合当前中国面临的国内和国际形势，对(如货币联盟和货币局制度)，而介于两者之间的中现行人民币汇率制度的可持续性作出判断。间性汇率制度，包括"软钉住"汇率制即可调节的钉三、现阶段实行人民币弹性汇率制的可行性分析住、爬行钉住以及幅度(目标)汇率制和管理浮动汇率制等正在消失或应当消失[]Obstfeld和RogoffCappiello和Ferrucci指出，维持现行的人民币断言在浮动汇率和采用一个共同货币之间不存在实际钉住美元的汇率制度需要较高的成本，包括巨一条舒适的中间地带跨过峡谷深渊的最好办法额国际收支顺差、外汇储备激增、流动性过剩以及资就是简单一跳"[']Summers认为，由于资本自由流产价格泡沫[阳]。因此，他们认为进一步扩大人民币动下存在三难问题，中间汇率制度应让位于自由浮汇率弹性并逐步实行浮动汇率制度将有助于增加中动汇率制或真正的固定汇率制[6]。这其实是用"不央银行货币政策的自主性，有利于改善投资决策，有可能三角"原理来解释为何中间汇率制度应当放弃。助于提高消费者购买力;与金融财政改革相配合将尽管"中间汇率制度消失论"在理论界引起了很有助于缓解高储蓄现状并促进消费，从而降低中国大轰动，但也有学者不支持"中间汇率制度消失论"。经济对出口行业的过分依赖。然而，增加汇率弹性Frankel研究发现，各国并未像"中间汇率制度消失是否真的会实现上述目标吗?论"所预言的那样迅速移向两端而使中间地带腾空。从货币政策自主性来看，汇率制度理论一般认他认为没有一种汇率制度是万能灵药。"端点解"并为钉住汇率制(或固定汇率制)会使中央银行丧失货不是对所有国家都普遍适用，它只在一定的时间内币政策自主性，但却能发挥"名义铺"的作用，使钉住对某些国家适用[7JMasson指出，历史上各国经常国的通货膨胀水平向被钉住国的通货膨胀水平收自愿或非自愿地改换其汇率制度，例如当一国处于敢飞而浮动汇率制则能使中央银行获得货币政策的高通货膨胀时，该国可能采用固定汇率制，但通货膨自主性，中央银行可以根据国内的经济形势自主地胀下降后，由于对外竞争力的下跌该国可能放弃这制定和执行货币政策。人民币汇率弹性的增加就意一制度，很少会把汇率永久固定川。他利用历史数味着在使人民银行获得较大的货币政策自主性的同据考察汇率制度转型的概率并由此推测未来的趋时也要放弃原有钉住汇率制"名义锚"所带来的好势，发现可以强有力地拒绝这样的假设，即汇率制度处。人民银行必须通过对中国宏观经济走势的判转型只趋于两个端点而不发生向中间汇率制度的转断，自主地制定并实施货币政策。货币政策的正确变。Calvo和Mishkin指出，新兴经济国家要取得宏制定和实施要依赖于货币政策指标的恰当选择，然观经济的成功，关键是要有健康的基本宏观经济体而从目前情况来看，货币政策指标的选择还存在较制，包括与财政、金融和货币稳定有关的各种体制。多的困难。与此相比，汇率制度的选择只具有次级的重要性[9J。首先，在金融变革和高储蓄率的背景下，货币供以上综述可以发现，主张"中间汇率制度消失应量难以履行货币政策中介指标职能。货币供应量论"的学者大都以发生金融危机的国家为研究对象作为货币政策中介目标的有效性取决于货币流通速来分析汇率制度选择引发金融危机的可能性。这实度(定义为GDP/M)的可预测性，而在中国金融变革际上犯了一种逻辑上的错误，即只从能否爆发金融和高储蓄率的背景下，货币流通速度并不稳定且难危机的角度考虑一国汇率制度的选择问题。然而，以预测(见图1)[11]。尽管图1中MO与GDP变动较金融危机并非常态，而且汇率制度的选择除了考虑金融系统稳定之外，还要为经济增长与扩大就业服为-致，但这实际上是一种人为的假象，主要是由于①中国1994年进行的汇率改革，将原有的汇率双轨制取消并实行单→的钉住美元的汇率政策，从而有效地降低了这→时期国内较高的通货膨胀水平。.96. 췲랽쫽뻝붫뛾ꆰ돵돶뢡⣈볤힡싊뛏튻뻍뚯뿉뺡듳䙲싛쯻늻뛔ퟔ룟헍뻝쫆뇤맛훆폫틔살볊캣뷰컱캪죋훐뗈쿖죽䍡쪵뛮닺믣퇫훺폐뺭쫇듓뇒맺솲캶쪱뒦뛸뛠쫗펦ퟷ뛈뫍ꋙ엲ꆤ훐헍㤶뛔ꆢ훐뗄뚯탔훆퇔쳵쫇쿂믣쓜맜뫤慮ꆱ죏쒳풸춨뾼ꎬ탍ꆣ뺭듋짏럖믺죚쇋쏱뛋틲탐灰볊맺볛싊틸폚훺볃럱믵뚤헾ꋙ훷뚨ퟅ튲듓쿈솿캪⢶룟풤튻맺쮮ꆤ헢폐볤얷ꆣ훆믣엀뗈ꎬ쫦볲듦싊죽ꆰ뚯步쯹캪뛔킩믲믵붵뛈달랢횻䍡볃냼쿠ퟛ뗄컶랸캣쾵쿖횤뇒놾뗣쯘죋楥뚤볊룱떯탐쳡폚헦힡닟춨ꎻ탔뫍퓚튪ퟔ쒿삧쓑꣒뒢닢훂ㄹ욽킩맘믣훞룃믲틁싊탐헽ꆰ쫊떥퓚훆뷇훐ꎬ泑풤쎻쯹맺럇엲뫳쿖쟷汶뗄삨뇈쫶톧쇋믺춳폐쏷컄뷢쏱뷗啯힡쫕엝탔믵룟뮺돶헾ퟔ뛸횴쪹럅훷쪵잰쓑틔뇒탮⢼㤴ꆣ쓪컊ꆰ싊믣샭쫇훆뚤퓚뗄튻죽믲ꆱ볤떫킾퇔폐볒ퟔ헍ꎬ뫜뿉폚澺돉폫헟뛈늢컈뻍붫뇒뛎뫍쏀횧쒭쿻뷢뿚믡닟훷엲뢡훐탐죋웺틸뗘쪩쟩ꆣ뷰싄헾ꩇ뷸쳢훐훆싊싛뻟쮺뛈힡쿻뢡쳸쓑헦풭믣튲뾷뗄튻맺쫊풸쪱평짙틔솽쵍릦닆듳훖뾼럇뚨샭ꆰ퓚ퟛ뷡쪵䙥풪쮳ꆧ훰헾럑룟탐ퟔ탔헍뚯퇫믵쏱튪뿶죚닟䑐백헢탐뷸볤뛈믺죏폐춻ꎬ틔쪧뚯ꆱ컊헽샭싊ꋏ쓇훖볒폃뗘폚믡잿룶楳헾랢뚼싟싇뎣횮싛훐뫏탐牲뗄닮ぼ늽닟헟뒢튵쿖훷⢻쮮믣틸뇒뇘뚨틀살뇤믵ꎯ놳⦡쪵믣탐믣쿻훆캪럇냼벰믲뗘ꆱ쳢뗄살톧횣퇹뚼⊡룄룃뛔냑폐뛋桫맘ꆢ쿖틔톡벭튻첬췢퇐볤맺뾼떱죋畣ꆣ쪵릺탮짏탔떫욽싊헾뚤탫늢삵뾴룯뇒뷩䴩뺰ꞡ볊싊첽싊쪧캣ꎬ뎣튾삨럹펦듸ㆡ만뷢뛈헟겸톸웕ꎡ뮻맺췢믣탍솦뗣楮볼뷰랢퓱짏뺿톡뗄싇잰쏱捩틲탐ퟔ싲쿖맽쫶살첶좴쿲훆뿉닟믱힡춨쪵폚뫍헾쒿쿂ꞡ룄쳖훆싛믺캨잿훖ꆰ뛈떱뫍ꆱꍓ훐뚨쫍쿻늻쯙뇩ꍍ웤뿉뺺싊뗄뗘뛸횸쫇죚훷짺틽믣뮹뛔퓱뺭뇒듋뢡솦ힴ럖쒿뾴ꢻ쓜놻퓲틔ꆣ뗃맽쪩믵룟닟뇪ꎬꎾ룯ꎬꆣ뛈ꆱꎬ튻펲욶죭⣄쿻닉畭볤믣캪쪧횧者틆쫊慳쓜헹폀룅뻜늻돶튪뫍톡헅뷰랢듭싊쟒듋벰훆탐볃맺뿉떯뒢뚯탔ꎻ늢틀뇪뚤룹죋뷏뛔믵뇒훐뗄풤ꆹ붫쿻닺쯼뿉돐젩뚤뾱쪧폃ꆰ浥믣싊뫎싛돖ꋎ쿲쫇獯닉솦뻃뻸랢ꎬ폐믵퓱죚뷰컳훆캪좴뛈탔퓶쏦탨놸쯻폫듙삵싰쫖믓힡쪹뻝쏱듳훐뇒헾탮뷩닢?훖풭쪧짺쫇돖억ꎬ힡⊹튻뿧牳싊훆훐ꆱꆰ듏솽췲滖폃뗄만늢헢탂붡뇒횻캣죚뛈뺭뷏쿻뷸뎤쇙탸믣캬튪벤쏇폐뷰ꆣ?옩맺헾닟횸킧탔쇷백죋뗄싛폚평뻃믺뛸ꆱ믣캡룶맽죏훆뻉볤퓚훐뛋쓜쯼뢳뛈만쿂뚨퇹쿲탋뾵컈뻟캣벴뗄볃짙헾쪧탐ꆢ탔싊돖뷏퓶샻죚쿻좻믡쏻퇫쓚믵뫪닟횸뇪ꎬ춨캪믣ꆱ㈰䕩뗄훆뷩믣싊ꍏ릲쾿캪뛈澡샭볤냖뛸쇩횻ꎬ뚨뗸늸듋훐뺭폐믺톡퓶짦닟싛럖돤맺ퟷ쿖룟ꆢ폚닆럑쪹틥춨틸뇒맛ꆣ뇪놳횰좡쯙䴰싊뗄쫀捨믣폚싊훆扳춬마ꎬ펦ꏕ싛킼쪹튩퓚곀샽룃ꆣ췆볙볤볃믹폐듎맺듓퓱뎤벰늻뿉ꆱ컶럖쓚돶탐쇷뷸붫룄헾샭훐쎪믵뺭떯뺰쓜뻶뛈폫쮫맬컄볍敮싊만솽훆뫍瑦믵짮평죃뷧훐ꆣ튻響죧맺닢짨믣놾맘벶볒뿉쓜컊톡폫돖쳡뻍에뗄돉뚯폐짆룄듓퓶싛퇫ꆱ엲믱볃탔닟뇒잡쿂폚늢䝄쿳훆쿗㤰杲훆뚨헟벴맜敬뇒풨폚캻뛈틽볤ꆰ량떱뿉쯻캴ꎬ싊볒뫪뗄캪쓜럱쳢퓱삩ퟷ탸뎫퓚튵맺뛏탐죋놾탔늽훺춶룯뛸볓튻틸헍뗃탎ퟔ쯹ퟟ헾믵늻傱좡ퟛ쓪敥뛈믣횮뿉샭撺뗄폚뗊펦웰쫖뗘뛋쾸튻ꎬ쓜샻살벴훆튪맛룷훘쿻퇐탔놬ꆣ돽듳캪럖뫍볊쏱맽삩쿠붵냣탐ퟷ쮮믵쫆퓶훷듸닟톡뮹뇒뷰컈늢쫶듺滊쫇싊볤뗷뢡쵒ퟮ놾ퟔ쟓떱쇋쿻욶듸뗣쪱맺떫럅폃뗄믣뛈좡뺭훖튪쪧뺿ꆣ랢좻뻍에컶뷰탎럖뇒냼쪣듳퓶뻶엤뗍죏즥욽볓탔살퓱듦릩쇷죚뚨꾽쪵ힴퟔ훆뗄뷚뚯潧늻뫃평쎡럅뫜쪧죏쳚뷢볤諭뒦춨웺샺쟷싊뗃볃쳥탔뛔헢뷰뛸뾼튵뛏틀맽죚쫆컶삨틔죋볓닟뫏훐떯ꎬ쫕헾훷뻍에헽퓚릩펦뇤쟒?쫇탐컌평훐뗄믣潦듦냬뢡낲웺싛뿕ꆱ쓚궳폚믵헢쪷훆뫪쳥튻쿳쪵죚ꎬ싇럾돌컈뻞벰쏱붫맺탔쪹닟뗘틢춬뫃좷좻뷏솿쯙룯쓑떥튻?뚤퓚램쇷ꆣꆱ늢엲쫽뛈䪡뚨뛔뇒폐뗄폚뗄ꆣ?힡뚤힡쏀풪뗄믣싊헾닟ꎬ듓뛸폐킧뗘붵뗍쇋헢ꆫ쪱웚맺쓚뷏룟뗄춨믵
人民银行强制要求商业银行持有较高的发行储备所业储蓄率稳步上升和政府储蓄率急剧上升则进-步导致的。另外，中国的GDP指标也处于不断修改和抬高了储蓄率。显然，完善各种社会保障制度、增加完善中①，这使得货币流通速度更加难以预测。政府的消费性支出(包括对广大农村和城市中的低收入人群增加转移性支出)才是有效降低高储蓄率3α页。的根本途径。人民币汇率弹性的增加不仅不是解决25∞ 咕-MO--Ml 高储蓄率问题的根本途径，而且还有可能加剧这种空2删-M2 -GDP 失衡状态。在当前人民币升值压力还未消退之时就去15∞贸然扩大汇率弹性，意味着短期内人民币会出现较S 1α)() 气=E 大幅度升值。从表面上看，人民币升值会降低进口..... 5∞ 商品价格、增加国内居民的实际购买力、有利于促进0 1990 1992 1994 1996 1998细则2∞22∞4 2创记消费，然而在社会保障机制不健全、金融市场不发达圄1中国货币供应量与名义GDP的的情况下，这种效用会大打折扣。对于贸易部门尤变化趋势(1蜘年一2侧7年}其是出口行业而言，人民币升值将侵蚀出口行业利润，导致该行业出现亏损甚至停工停产。出口行业其次，债券市场发展严重滞后以及银行存款利的衰退将导致该行业工资水平下降以及失业率的上率管制使得利率作为货币政策中介指标的职能严重升，从而促使该行业的从业人员增加储蓄以备不时削弱。凯恩斯主义将货币需求动机分为流动性需之需。另外，大量廉价的进口商品和服务的涌入也求、谨慎需求和投机需求，认为前两个需求动机与收可能挤占国内相同行业的市场份额，从而降低这些入成正向关系，而投机需求则与利率成反向函数关行业工人的可支配收入并促使其增加储蓄。可见，系。这样，货币需求不仅受到收入的影响，而且与利增加人民币汇率弹性并不一定能够促进消费、降低率变动有密切关系。目前发达资本主义国家大多将储蓄率，相反，从中短期来看，汇率弹性的增加可能利率作为货币政策的中介指标。尽管目前我国商业会加剧这一内部失衡。银行贷款利率市场化取得了一定进展，但存款利率从降低中国经济对出口行业的依赖来看，Cap仍处于人民银行的严格管制中，加之债券市场发展piello和Ferrucci认为汇率弹性的增加有利于促进资严重滞后，我国很难形成完全市场化的无风险利率，源从贸易部门向非贸易部门转移，从而有助于中国从而导致人民银行无法将利率作为中介指标来制定经济结构调整、降低经济对出口行业的依赖[皿]。实货币政策。另外，新凯恩斯主义的"泰勒"规则要求际上，他们考虑的是汇率变动的资源配置传导机制，政府对经济周期中过剩的生产能力拥有准确的信即汇率变动将会使贸易品和非贸易品的相对价格发息，然而在中国经济高速增长的背景下，政府很难掌生变化，从而使得资摞在两部门之间进行转移。在握这方面的准确信息。因此，以放弃通货膨胀"名义当前人民币升值压力下，增加汇率弹性就意味着短锚"为代价所获得的货币政策自主性并不能在中国期内人民币将继续升值，从而迫使劳动力和资本向完全实现。非贸易部门转移，以达到经济结构调整的目的。然从增加消费者购买力并解决高储蓄率问题来而，这-观点忽略了一个重要的事实，即中国劳动力看，中国对美国的贸易顺差是形成对人民币升值冲市场的现状。中国是一个劳动力严重过剩的国家，击的主要动因。中美贸易顺差下降将有助于缓解人每年都面临巨大的新增就业人口压力，仅靠国内需民币升值压力。目前大多数学者认同的是，中国对求很难消化这么多的就业人口。因此，出口导向型美国的贸易顺差的根摞在于中美储蓄差异。虽然恢战略是为了解决就业问题而迫不得已。汇率弹性的复中美贸易平衡需要强调双方共同实施全面的结构增加将加大人民币汇率的波动，从而增加出口企业性调整政策，但片面强调人民币大幅度升值的作用的"等待价值"。我国的出口行业大多属于劳动密集是有失偏颇的。就中国而言，如何降低高储蓄率是型行业，不可能通过资本投入的减少来抵消汇率变问题的焦点。中国高储蓄率的形成源于人口结构的动对劳动力需求的影响，即导致出口行业大量的工变化和工业化、城市化的进程，而近年来国民收入分配格局的日趋不合理一一居民储蓄率显著下降、企人失业。而劳动力跨行业的转移也不是没有障碍①中国于2(嗣年对GDP指标进行了修改，并使其出现大幅提升。.97. 췲랽쫽뻝죋떼췪쒫?죽춼뇤웤싊쿷쟳죫쾵샻틸죔퇏듓믵헾쾢컕쎪뾴믷쏱쏀뢴탔쫇컊엤ꋙ튵첧쫕뗄룟쪧쎳듳짌쿻죳짽횮뿉탐퓶뒢믡灩풴뺭볊벴짺떱웚럇뛸쫐쎿햽탍뚯ꆤ훐㤷㇖뮯쏱훂짆듎맜죵ꆢ돉ꆣ뇤싊탐뒦훘뛸뇒뢮ꎬ헢ꆱ좫퓶뗄맺훐뗷폐쳢뒢룟죋룹뫢좻럹욷럑쟩쫇쮥탨쓜튵볓탮붵敬듓볃짏믣잰쓚쎳뎡쓪뫜싔ꆰ뛔쪧룱맺ꆤ킹쟷틸뗄훐ꎬ훆ꆣ뷷헽헢뚯ퟷ듻폚훍떼헾뛔좻랽캪쪵볓훷짽쏀헻쪧뫍탮쇋죋놾ힴ삩뛈볛뿶돶췋듓벷릤싊뻧뗍汯쎳뷡뮯틗뚼쓑쫇붫뗈튵샍뻖폚請쫆탐ꆣꋙ햮쪹뾭짷쿲퇹폐캪뿮죋뫳훂닟뺭뛸쏦듺쿖쿻맺튪횵쎳헾욫붹릤㈰싊뒢좺춾첬듳짽룱좻쿂뿚붫쇭햼쏱ꎬ헢훐뫍틗릹쯻뇤늿튻볓듽뚯뗄⠱〶잿쇭ꎬ좯뗃뛷탨맘쏜믵샻쏱죋ꆣ볃퓚뗄볛럑뛔뚯톹틗닟웄뗣튵컈탮퓶뺶컊믣횵ꆢ뛸탐룃떼듙췢맺뇒쿠튻䙥늿뗷쏇듓쏅맛ힴ쇙뮯쇋듳늻솦특㤹죕쓪훆췢헢쫐샻쮹쟳쾵믵쟐뇒싊틸컒쏱쇭훜훐ힼ쯹헟쏀틲솦쮳욽ꎬ뗄ꆣ뮯늽탔볓쳢퓚퓶튵탐훂쪹쓚뿉믣랴뺭牲쏅헻뾼붫뛸짽뗣뻞뷢죋횵탨샍꧓ツ뛔쟷튪ꎬ쪹뎡싊훷뫍뇒맘헾쫐탐맺틸췢웚좷믱릺ꆣ닮뫢떫훐ꆢ䝄짏횧죋뗄떱떯듓볓짧훖뛸튵룃듳쿠늿볃畣쿲싇믡횵볌틆뫶쎴뻶쏱ꆱ쓜쟳뚯ꛁ늻僖쟳훐뗃뿓ꨲ랢ퟷ틥춶뛸탨쾵닟뎡뗄뫜탐ꎬ뺭탅싲쒿욬뻍맺돇짽쿔돶틆쏱룹잰탔뇭믡킧퇔솿춬엤떯듓쪧뛔捩럇붵쪹톹탸싔뛠뇒ꆣ춨솦뢱〰뫏짌맺믵햹캪붫믺춶쟳ꆣ뗄뮯퇏쓑컞탂맽볃쾢솦쎳쏀잰룹튪쏦훐룟쫐뫍좻⢰탔뇒놾죋ꎬ쓚놣폃쿖튵솮탐쫕뫢돶죏뗍쫇짽틔쇋믣컒펰뿧㟄튵뗄뇒퇏믵탨믺늻쒿훐좡룱탎램뾭쪣룟ꆣ늢틗쎳듳풴잿맺뒢뮯샭헾ꎬﳀ횧믣춾쏱틢짏뻓헏믡죋뿷릤볛죫뛌뿚캪뺭쿂횵듯튻퓶뻍컊싊쿬탐탁틸䝄쇷훘뇒쟳탨뷶잰뷩뗃맜돉붫뛷뗄쯙틲뷢쮳틗뛠퓚뗷뛸탮뢮췪ꢶ돶싊뺶캶뾴쏱믺듳쯰듓늢늻웚탐믣늿볃욷ꎬ떽룶뻍튵쳢놾ꆪ䑐쯐탐僖춨훍헾탨ꎬ쟳쫜랢횸쇋훆췪샻쮹짺퓶듋뻶닮쮳쫽폚쮫죋퇔싊뷸뒢짆풹⦲떯짽ퟅ뗄듲뇒짵쮮튵쫐듙튻살쏅뛔뇤뫍솽듓뺭훘샍뛸늨돶춶벴ꆪ?뗄돖뢱쯙뫳닟쟳죏퓲떽듯뇪튻훐좫싊훷닺뎤ꎬ룟쫇닮톧랽쏱뗄돌쒣탮룷엊탔뛸횵뛌죋쪵늻헛짽훁욽뿚뎡쪹뚨뾴떯돶뚯럇늿볓볃튪웈죫떼뻓겲폐뛈틔훐뚯캪폫쫕ꆣ뚨ꎬ쫐ퟷ틥쓜뗄ퟔ뒢탎쿂헟쏀릲뇒죧싊훖쟓쟒톹웚쏱볊붡뿛횵춣풱짌럝웤틀탔틆뿚쎳쏅믣웈뷡솦늻탐훂쏱ꋊ뷏늴룼벰뷩믺잰샻죫놾뺡뷸볓뎡캪뗄솦놳럅훷탮돉붵죏뒢춬듳뫎뛸벱짧ꦴ탐퓶뮹쓚뇒릺좫ꆣ붫릤욷뛮릻믣삵ꎬ틗횮싊쪹릹쫂퇏톹틲뗃듓튵복돶튲맆뒢룟ꛓ볓틸횸럖솽싊뗄훷맜햹횮뮯훐ꆰ펵뺰웺탔뛔붫춬탮쪵럹붵풴뷼뻧믡ꞽ폐뮹죋짽싲ꆢ쟖춣틔뫍ꎬ듙살퓶듓튵욷볤떯샍뗷훘솦듋틑뛸듳짙뿚늻탮뗄?쓑탐뇪캪룶돉펰틥쒿ꎬ햮뷩첩폐쿂춨늢컊죋닮쪩뛈뗍폚쓪짏놣춳떵늻뿉캴쏱횵솦뷰쪴닺벰뒢럾듓뷸떯뾴볓뛸엤탔뚯헻맽ꆣ퓶뛠살쫇횴싊랢뮶틔듦뗄쇷탨랴쿬맺잰떫좯컞횸샕ힼꎬ믵늻쳢쏱훺쫇틬좫짽룟죋살헏쟊춸뷶쓜쿻뇒믡ꆢ죚쎳돶ꆣ쪧탮컱뛸탔폐틀훃쿠탐뻍솦벴쪣믣볓쫴뗖튵쎻탐쿐풤뿮횰뚯쟳쿲ꎬ볒컒듦쫐럧뇪ꆱ좷헾엲쓜살뇒폚ꆣ쏦횵뒢뿚맺쿔琉퓲훆탖?늻볓췋믡붵폐틗돶튵틔뗄럑䍡샻훺삵뒫뛔틢뫍쒿훐뾿싊쿻듳뒢?닢샻쓜탔뚯몯뛸듳맺뿮뎡쿕살맦뗄뢮헍퓚짽뮺훐쯤탮뷡쏱뷸뛈킵ꋐ쫇뻧횮돶뗍늿탐뿚싊놸펿뿉ꆢ퓶炡폚ꆧ떼볛틆캶떯샍믣솿헏훸ﶡ놸쒺ꆣ퇏탨믺쫽쟒뛠짌샻랢훆퓲탅뫜ꆰ훐횵뷢맺좻뷡ퟷ싊릹쫕튻ꆢ쒵헢쪱쿖뷸폚늻쏅튵탐뗄죫볻붵볓듙ꆭ룱ퟅ놾샍볒쓚쿲탔웳뚯낭쿂?쯹?훘폫맘붫튵싊햹뚨튪쓑쏻맺돥죋뛔믖릹폃쫇뗄죫늽퓶뻶훖뻍뷏뿚듙랢폈샻짏쪱튲킩ꎬ뗍뿉뷸ꆣ훆퓚뛌쿲좻뚯탨탍쏜뇤릤붵쫕샻ꎬ쟳헆틥럖볓뷸듯쓜쪵솦벯ꆢ웳
的，由于不同行业所需要的专业技术不同，不经过专力，使汇率永久固定[臼]。他建议发展中国家应实行业技术培训是很难实现劳动力跨行业流动的。再"硬钉住"美元的汇率制度。者，我国内需不足，非贸易行业很难一下子消化这么"硬钉住"汇率制度包括货币同盟、货币局制度多转移的劳动力。因此，笔者认为，中国存在的大量和官方正式的美元化。人们对货币局制度的热衷主剩余劳动力将使中国在短期内很难实现外向型经济要来自对阿根廷一中国香港模式的偏好。但是，其向内需型经济转变，中国经济对出口行业的依赖还他一些国家如埃塞维亚、拉脱维亚、保加利亚等实行将持续相当长的时间。货币局制度的时间都很短，而且阿根廷和中国香港实际上，增加人民币汇率弹性不仅不会解决中在金融危机以后也都陷入严重的经济衰退，可见货国面临的内外结构失衡问题，而且还会带来其他问币局制度并非万灵。阿根廷的货币局制度于2002题。Williamson指出，汇率变动不定对发展中国家的年春季崩溃了。这在事实上证明了货币局制度之路影响要比发达国家大得多[叫。这主要是因为发展中行不通。据Edwards的报告，全世界实行美元化的国家国家的外汇市场不发达，远期抛补费用很高，有时甚约有20个川，但其都是经济规模很小的国家，总人至连远期市场都不存在。一些发展中国家公司的规口平均不超过15万人。此外，虽然这些国家的通货模一般不大，即使有外汇市场，高昂的远期费用相对膨胀率较低，但其经济增长率也低于非美元化的国于企业的规模来说也可能是很重的负担。因此，汇家。因此，美元化对发展中国家来说不见得是一种率变动不定所带来的成本，将对发展中国家产生很好的选择。大的负面影响。汇率变动不定的另一个负面影响是这样，在"硬钉住"汇率制里可供选择的就剩下汇率错置。Frankel和Froot证明，过度的变动会使汇货币同盟了。诺贝尔经济学奖得主Mundell于1999率持续地偏离其均衡水平，从而发生汇率错置;而汇年预言，在未来10年内将出现三大货币区，即欧元率错置会带来成本[13-14)。以上两种情况对于中国来区、美元区和亚洲货币区金融稳定性三岛"将成为说都是很有可能出现的，其原因主要是中国尚未形未来货币体系的基本架构。东南亚金融危机以及成真正的利率市场化。根据利率平价理论，汇率水2∞8年全球金融危机的爆发使亚洲各国深刻认识到平由国与国之间的利率差决定，而中国由于长期的区域内货币金融合作的重要性，加之亚洲各国普遍利率管制，导致利率并不能反映市场上的资金供求实行钉住美元的汇率政策，使得汇率联动的戚本并关系，如果增大汇率波动弹性就有可能出现汇率错不像想象中的那么高，所以一些学者认为亚洲统一置现象，使中国承受巨大的成本负担。另一方面，中货币和"金融稳定性三岛"是大势所趋[17)。尽管笔国远期外汇市场极不发达，利率管制使得远期汇率者也认为亚洲成立货币联盟具有必要性与长期可行并不能反映汇率的未来走势，在此基础上形成的远性，但是成立货币联盟在实践中还存在相当多的问期汇率不仅不能有效地对冲汇率变动风险，而且还题亟须解决。首先，亚洲货币合作面临的最根本问会使企业承受远期交易本身的风险。此外，从事远题是，各国在经济制度、经济结构和经济发展水平方期结售汇业务的商业银行为了抵消远期汇率错置风面差异显著，在政治、文化和历史方面存在着分歧和险而倾向于提高交易费用，这也挫伤了贸易企业使利益冲突。欧盟之所以能成功地实施欧元，主要是用远期结售汇对冲汇率风险的积极性。基于以上分因为欧盟成员国在政治方面已形成了高度统一，并析，笔者认为人民币汇率制度至少从中短期来看并在这之前成功地建成了自由贸易区。而亚洲各国之不适宜实行弹性的汇率制度。间的经济发展水平和开放程度参差不齐，生产要素四、现阶段实行人民币"硬钉佳"美元汇率制度自由流动性较差，金融市场化程度较低，并且在经济的可行性分析政策方面存在着明显不同的偏好。亚洲货币合作需Velasco认为，在金融危机中倒台的那些国家的要各国主动放弃一部分货币政策的自主权。但是，汇率制度，虽然钉住美元但钉住得不够坚硬，因此缺除日本外，其他国家都属于发展中国家，各国经济结少公信力。由此之故软钉住"汇率制度容易引发构很不相同，保持货币政策的灵活性对于这些国家投机资本的攻击。在投机资本的剧烈冲击下，政府的经济增长是至关重要的。也就是说，这些国家很被迫用利率来维护汇率，导致利率极高、最终无法维难做到牺牲内部增长来适应外部均衡的要求。其持。因此，他的结论是必须不惜一切代价确保公信次，过去多年来松散的、非制度化的区域合作使亚洲.98 췲랽쫽뻝뗄튵헟뛠쪣쿲붫쪵맺쳢펰훁쒣폚싊듳믣쮵돉욽샻맘훃늢웚믡쿕폃컶늻쯄噥짙춶놻돖솦ꆰ뫍튪쯻믵퓚뇒쓪탐뻝풼뿚엲볒뫃헢쟸캴㈰탔쏦틲볤ퟔ헾돽릹쓑듎ꆤ㤸ꎬ벼폠쓚돖볊쏦ꆣ쿬볒솬튻웳뇤뗄싊듭뚼헦평쾵쿖풶늻믣쪹뷡뛸쫊ꆢ뿉污릫믺웈펲맙살뇒뷰뻖뒺䕤폐욽헍퇹풤〸폲탐쿱튲?쫇닮틦캪헢닟룷죕뫜뺭ퟶꆤ평쫵컒틆샍탨탸짏쇙坩튪뗄풶냣튵뚯뢺듭훃쫇헽맺맜ꎬ쿳웚쓜싊웳쫛쟣뇊틋쿖탐獥훆탅폃틲쪹뚤랽ퟔ킩뻖죚벾춨睡㈰뻹톡춬퇔쏀믵쓪쓚쿫뫍죏떫탫틬돥얷횮뺭쇷놾늻볃떽맽폚엠맺뗄뚯탍쿠ꎬ汬뇈췢웚늻쏦훃뗘믡뫜폫훆죧랴튵믣쿲뷡헟쪵뷗탔濈뛈솦놾샻듋힡헽뛔캣뇀ꆣ牤룶뷏퓱퓚쏋풪뇒좫믵쿳ꆰ캪쫇뷢룷쿔춻잰볃훷퓶컾좥늻통쓚샍솦뺭떱퓶楡랢믣쫐듳맦뚨펰ꆣ욫듸폐샻맺ꎬ맻쪹펳뷶돐튵폚쫛죏탐뛎럖쿎뗄싊ꆱ쪽낢볒뛈믺늢삣玵ꆧ뎬뗍ꆰ쇋퓚쟸쳥쟲뇒쏀훐뷰퇇돉뻶훸탔듦뚯춬뎤짼뛠춬쫇탨뚯붫볃뎤볓췢浳듯쫐뎡ꎬ쒣쯹쿬䙲샫살뿉싊횮떼퓶훐믣늻쫜컱쳡캪떯쪵컶ꪣ쯤평릥쯻폀쏀뗄룹죧틔럇쇋쒱틽맽펲ꆣ캴뫍쾵뷰풪죚훞솢퓚얷풱릦햹뷏럅웤쓚쓪탐뫜늻솦쪹뗄죋뷡潮맺뎡뚼벴살듸ꆣ慮웤돉쓜쫐볤훂듳싊풶룟뛔탔곔좻듋믷캬뻃풪쏀춢낣쪱뫳췲ꢸꎬㄵ떫뚤억퇇죚쓇컈믵쫗뺭퓚쏋뗘쮮닮ퟅ웺쯻놣훁늿튵쓑ퟣꆣ훐뇤쪱쏱릹횸볒늻쪹쮵살믣步뻹놾돶뎡뗄샻돐벫폐웚짌붻돥죋?뚤횮뮤뷡만훆풪튻죻볤튲쇩헢떫췲웤뮯힡놴훞믹캣뫏쎴뚨솢뇒쿈볃헾퓚붨욽ꎬ쏷맺돖맘퓶쯉쯹쪵ꎬ틲맺볤뇒쪧돶듳랢듦폐튲뗄싊沺뫢ꆧ쿖뮯샻쫜늻캴킧붻튵틗믣쏱힡맊퓚싛뚨뛈훐캬뚼ꆣ곈웤죋뺭뛔ꆱ뛻쓪믵놾믺ퟷ룟탔솪훆훎헾돉뫍뷰쿔늿볒훘뎤즢탨쿖럇듋퓚훐ꆣ믣뫢ꎬ뗃듯췢뿉돉뇤쵆쮮㎡뗄싊늢늨뻞랢살뗘틗틸럑뇒?쏀춶쫇ꆧ냼맺퇇뫜쿝낢쫂ꯊ뚼볃뺭쓚볜헾죽쏋뛈ꆢ틔훎쇋뾪죚늻럖튪튪샍쎳ꎬ뛌맺싊컊믣뛠ꆣ쓜놾뚯牯욽ꌱ룹닮늻듳듯ퟟ뛔탐폃럧훆ꆰꎻ풪믺뇘㔱삨죋쿣ꆢ죫쪵삽쫇듋퓶햹볃붫쟸릹놬훘닟쯹떺솪퓚훞컄랽ퟔ럅쫐춬믵쫴헾뗄쫊뗄뚯틗뇊웚뺭떯쳢싊ꆧ풶튻쫐쫇ꎬ늻潴㒡웤뻝뻶쓜쫆돥짭캪쿕훆뛈펲𥳐떫죭떼탫ꆣ믵쏇룛삭퇏춢짏췢뎤훐톧돶ꎻ랢튪틔ꆱ쏋쪵뮯돉쏦평돌뎡뇒폚닟펦럇솦탐헟쓚볃탔ꎬ뇤ꆰ웚킩뎡뫜붫뚨횤듓뾡풭샻랴돉믣뗄쇋헢뛈ꆣ뚤킵놾훂늻쯻뇒뛔쒣췑뛸훘뗐싊맺샯붱쿖뚫쪹튻쫇뻟볹뫍릦틑쎳뮯욫헾랢튲췢훆튵뿧죏뫜뛔늻뛸뚯ꆣ엗랢ꎬ훘뗄쏷ꏒ틲싊펳뻍놾퓚럧뗖튲믽훁힡만샻쾧붨춬믵쪽캬쟒탃맦쯤볒뿉뗃죽뷰쓏퇇킩듳폐훐뫏뷡샺뗘탎틗닎돌뫃닟햹쇩늿뛈벼탐뫜캪쓑돶뷶쟒늻헢늹햹룟뗄랢쇭ꎬ퓉훷욽뛸쫐폐뢺맜듋뇤쿕쿻듬벫짙ꆱꢵ뗃뻧싊튻틩쏋뇒퇇낢뺭쇋샔쒣좻뗍살릩듳죚훞볓믣톧쫆뇘뮹ퟷ릹쪷쪵돉쟸닮뛈ꆣ훐믮쫇뻹뮯쫵튵쓑ꎬ쪵뿚늻뮹뚨훷럑훐낺뢺햹튻맽짺쿁튪볛뎡뿉떣훆믹뚯ꆣ풶짋탔듓쏀쓄믣쇒벫쟐랢ꆢ뻖욫룹볃믵ꪻ뫜헢폚쮵톡䵵컈뷰룷횮싊헟쯹듦쏦뫍랽쪩쇋뷏퇇ퟔ맺뫢뗄늻쇷튻훐쿖탐믡뛔튪폃맺뗄떣룶뛈믣뷖쫇샭짏쓜ꆣ쪹뒡럧듋웚쇋풪쟐릻싊돥룟듺햹믵훆뫃놣춢쮥뇒꾵킡킩럇퓱湤뚨죚퇇솪죏쟷탔퓚쇙뺭쏦얷뛸웫뗍훞훷볒ꎬ쟸춬뚯쿂맺췢튵뷢듸랢쫇뫜볒풶ꆣ뢺뗄싊훇훐싛평돶쇭뗃짏쿕믣쎳믹뛌ꦹ볡훆믷ꆢ볛뇒뛈볓뫍췋뻖쒹쏀볻效쟸탔캣짮훞캪ꋳ폫쿠볃듦풪퇇ꎬ믵좨폚헢튪폲ꎬ뗄ퟓ듦쿲뻶살햹틲룟릫웚볒쏦뇤듭맺폚쿖튻풶탎싊틗謁펲뛈쿂ퟮ좷뻖떫샻훐훆풪뗃뻍죽믺뿌룷퇇ㆡ뎤떱랢퓚춳훞짺늢뇒ꆣ헢킩쟳뫏늻ꆣ쿻퓚탍틀훐웤캪ꎬ쮾럑듋닺펰뚯훃짐믣뎤뷰랽웚돉뛸듓듭웳틔살훆튵죝훕놣볒죈쫇퇇맺뿉㈰뛈?뗄뮯쪣ㄹ벴떺죏훞ꎾ뛠룹햹ퟅ훷튻룷쟒뫏떫킩ퟷ뺭퓙뮯뗄삵쯻맺랢폐폃ꎬ짺쿬믡ꎻ퓓캴싊웚릩쏦믣쟒쫂훃튵짏뾴뛈?틲틗헾컞릫펦훔뗈쿣볻〲횮춨튻쿂㤹얷ꆱ벰쪶웕놾춳ꆹ뿉쮮럖튪퓚ퟷ쫇볒웤쪹맽헢듳볃뮹컊볒햹쪱맦쿠믣뫜쫇쪹뛸?탎쮮뗄쟳듭ꎬ싊풶럧럖늢듋틽뢮램탅쪵훷웤룛믵슷ퟜ맺훖풪붫떽뇩튻?탐욽웧횮쯘뺭탨퇇쎴솿뗄훐짵뛔믣킹좱랢캬탐죋돉?랽뫍볃뷡훞變캪?
各国逐渐形成了一种强调非正式和强调达成共识的主性，又能通过钉住美元的汇率政策锚定通货膨胀独特的"亚洲传统"。在这种传统下，亚洲各国缺乏水平，关键是在这三个方面相互协调从而达到某种制度化的监督机制和谈判机制，每个国家都想分享平衡。实际上，现行的人民币汇率制度是在中央银合作的好处但绝不想付出合作的代价。这种强调非行货币政策操作水平以及货币中介指标不完善情况正式性和达成共识的"亚洲传统"并不适合区域货币下的最佳选择。合作，因为任何有效合作关系的建立都需要通过正其次，维持现阶段人民币汇率制度能够为国内式的制度确保利益的妥协与合作的实现。再次，在经济结构调整创造稳定的外部环境。全球金融危机亚洲区域里没有一种中心货币。从亚洲货币合作的使人们认识到当前全球经济失衡的不可持续性，金进展来看，日本政府在其中的确扮演了非常重要的融危机后全球经济将不可避免地进入再次平衡的过角色。但是，日元对美元的汇率动荡不定、日本银行程。中国作为全球最大的实行出口导向战略的发展系统的巨额坏账呆账、日本经济的不振，再加上亚训中国家也不可避免地要对经济结构进行调整，实现地缘政治和历史问题等多种因素，使日元作为亚洲经济由外向型向内需型转变。经济结构调整将使资中心货币存在太多障碍。中国的人民币也可以成为源从贸易部门向非贸易部门转移，而在这个转移过亚洲中心货币，但是目前人民币尚不能自由兑换，中程中将会出现大量的贸易部门的工人失业，因此经国货币市场和金融市场的发展尚不完善，因而人民济结构调整不能操之过急，如果过急就会影响政治币还不具备成为亚洲中心货币的基本条件。因此，和社会的稳定。经济结构调整应在保证贸易部门现亚洲货币同盟尽管在长期来看具有可行性，但在中有就业的基础上通过财政政策与税收政策吸引新增短期尚不具备实施的条件，所以我国的汇率政策暂劳动力向非贸易部门流动，待新增就业压力有所减时不应该将其纳入考虑的范围。缓时再着手解决原有贸易部门劳动力的转移。在这一过程中，汇率稳定就显得至关重要。过度的汇率五、保持现行人民币汇率制度的可行性分析波动不仅增加外贸企业的"等待价值而且在资基于以上分析，笔者认为"中间汇率制度消失本一劳动率较低的情况下导致外贸企业的劳动力需论"提倡的"端点解"并不符合中国实际情况，因此求大幅下降。这样，一方面大量新增劳动力的就业现阶段以及未来很长一段时期内人民币汇率制度的问题需要解决，另一方面原有贸易部门又出现大量最佳选择仍是保持现有人民币"软钉住"美元的汇率劳动者失业。这不仅会影响中国经济的可持续发制度不变。本文得出这一结论除了上面分析的原因展，而且还会导致政治动荡。之外，还基于以下原因。再者，现行的人民币"软钉住"美元的汇率制度首先，现阶段实行的"以市场供求为基础、参考有助于保证我国巨额外汇储备的安全。截至2∞9一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度"有利年上半年末，我国外汇储备总额已达到21316亿美于我国中央银行在货币政策自主性、汇率稳定以及元。尽管人民银行没有对外明确公布中国外汇储备资本自由流动之间达到一种平衡。尽管"不可能三的结构，但依据来自国际清算银行的报告和路透社角"(或"三元悖论")模型认为→个国家只能够在汇的报道，中国的外汇储备中美元资产占70%左右，日率稳定、货币政策自主性和资本自由流动之间选择元约占10%，欧元和英镑约占20%。可见美元汇率两个目标，而不可能同时实现三个目标，但是该模型的变动直接影响着我国外汇储备的安全。近期美元并没有令人信服的理由o为什么不可以放弃其中的的贬值导致了中国外汇储备大幅缩减，人民银行对两个目标，或者→个目标各放弃一半，从而有一半的外汇市场干预将有助于缓解美元贬值的压力，从而汇率稳定性，同时有一半的货币政策自主性[7]。保证我国外汇储备的安全。Krugman曾论证过，即使在完全资本流动的条件下，最后，人民币"软钉住"美元的汇率制度并不会一国可采用中等波幅的目标区汇率制[18]。实际上，必然导致金融危机。理论界对人民币"软钉住"美元现有的研究大都基于资本自由流动的假设，而中国汇率制度的担忧主要源于它具有内在的不稳定性，一直实行着较为严格的资本管制。尽管这种管制有容易受到投机资本的冲击。20世纪90年代末期发时不那么有效，但它是我国金融稳定最重要的安全生的东南亚金融危机就是一个明显的例子。然而，阅。因此，在现行汇率制度下，中央银行既能够通过我国目前的实际情况与东南亚国家具有很大的不资本管制和汇率的小幅被动获得一部分货币政策自同:首先，我国仍实行较为严格的资本管制。其次，.99. 췲랽쫽뻝룷뛀훆뫏헽쪽퇇뷸뷇쾵뗘훐맺뇒뛌쪱컥믹싛쿖ퟮ횮쫗튻폚싊솽늢믣䭲랧훷쮮욽탐쿂웤뺭쪹죚돌풴볃뫍폐샍뮺늨놾쟳컊햹퓙쓪풪뗄췢놣뇘죝짺컒춬ꆤ㤹맺쳘뛈ퟷ쪽뗄훞햹즫춳풵탄믵뮹웚늻ꆢ폚ꆱ뷗병췢쿈삺컒놾컈룶쎻싊畧폐횱ꆣ탔욽뫢듎볃죋캣듓훐뷡짧뻍뚯쪱맽듳쳢ꎬ헟훺짏놨풼뇤뇡믣횤뫳좻틗ꎺ튻ꆤ훰뗄뮯탔ꎬ훆쟸살ꆣ헾믵훐뇒늻짐펦놣틔쳡뛎톡ퟓ맺ퟔ⢻뚨쒿폐컈浡뿉쪵쓇틲맜ퟮ뷡쏇믺볒평쎳붫릹믡튵솦퓙돌럹탨헟뛸폚냫뺡뗀햼뚯횵쫐컒떼쫜뚫쫗샍붥ꆰ뗄뫃뫍틲뛈폲뾴떫뻞훎뇒탄쫐뻟늻룃돖짏뎫틔퓱뇤뮹쿖믵훐평ꆢ뇪쇮뚨滔닉퇐탐쎴듋훆폖맘쪵헾병캬릹죏뫳맺튲췢틗믡뗷쿲ퟅ뷶쿂튪쪧쟒놣쓪맜ꎬ횱떼뎡죋훂떽쓏잰쿈뚯탎퇇볠뒦듯캪좷샯ꎬ쫇뛮뫍듦믵뎡놸춬뻟붫쿖럖뗄벰죔ꆣ믹뷗뇒퇫쇷냈죋탔폃뺿ퟅ폐쓜볼볊닟톡돖뗷쪶좫ퟷ늻쿲늿돶헻컈럇쫖퓶붵뷢튵뮹탐횤쒩떫훐ꎥ뷓훂룉췢쏱뷰춶싊돉훞뚽떫죎놣쎻죕ꎬ뮵샺퓚뇒뫍쏋놸웤탐컶ꆰ캴쫇놾폚뛎뷸틸뚯뛸탅믲?훐듳뷏킧믣춨짏닙퓱쿖헻떽쟲캪뿉탍쏅늻뚨뒡쎳뷢볓ꆣ뻶믡뗄컒쏱틀맺펰쇋풤죚떣믺뷰쪵뷏쇋뒫믺뻸릲뫎샻폐놾죕헋쪷첫ꎬ뷰캪뺡쪵쓉죋뛋살놣컄틔탐횮ꫣ헾늻럾헟춬꒹뗈뚼쿖싊맽퓚ퟷꆣ뷗뒴떱뺭좫뇜쿲듳쓜짏틗뻶췢헢떼맺컒틸뻝뗄얷쿬훐붫뒢ꆰ캣폇죚볊뗍튻춳훆늻쪶폐틦헾풪듴컊뛠떫죚퇇맜쪩죫쏱뇊뗣뫜돖뗃쿂탐뗷퓚볤ꏂ닟뿉뗄쪱ﶣ늨믹퇏뚤헢쿖쮮뛎퓬잰볃쟲쏢쓚럇솿닙뺭춨늿풭컈쎳퇹쇭훂뻞맺살췢ퟅ놸죭믺훷놾캣쟩죔훖ꆱ뫍쿫뗄킧뢮뛔헋쳢헏쫇쫐훞퓚뾼뇒헟뷢뎤쿖돶풭뷚믵듯?ퟔ쓜샭룶폐겼럹폚룱쯼믣킡힡죽탐욽죋컈좫붫ퟮ뗘탨쎳횮볃맽쏅뚨웳ꎬ튻뷶헾뛮췢쎻컒훺뚤ꆣ튪믺뿶쪵잿ꆣ첸뢶ꆰ뫏췗훐퓚쏀ꆢ뗈낭쒿뎡뎤쳵싇믣죏ꆱ튻폐헢틲뇒떽넩훷춬평듊뗄쫇싊럹룶틔쏱뚨쟲늻듳튪탍틗쎳맽뷡닆쇷뻍튵쟩랽믡훎췢맺뒢펢폚낲힡샭풴돥폫탐뗷퓚에돶퇇ퟷ킭탄웤풪죕뛠ꆣ잰뗄웚볾싊캪늢뛎죋튻틔폐헾쒣탔쪱뇪냫맔쒿놾컒훆늨랽벰뇒뺭뿉뛔늿틗벱릹뚯쿔쏦펰죭믣뒢볊놸냷췢뮺좫ꆱ싛폚믷쫇뚫뷏뿶럇헢믺뫏훞맘폫믵훐뗄놾훖죋랢살ꎬ랶훆ꆰ늻쪱쏱뷡쫐맜닟탍뫍쪵캪룷?뇪ퟔ맺뛈뚯쏦믣췢볃뇜뺭뇤쏅늿뗷헾뗃풭쿬떴뚤뒢놸쟥풼뷢ꆣ쏀뷧쯼튻쓏쿂헽훖훆ퟷ뒫쾵뫏뇒뗄믣뺭틲맺쏱햹뾴쯹캧뛈훐럻웚싛뎡샭ퟔ욽죏쿖쪲럅믵쟸평맜뷰쿂믱쿠싊늿쪧쏢탐볃ꆣ쏅죧헻닟듽훁뗈듳폐힡놸ퟜ쏷쯣쏀햼뒢ꆮ풪뛔뻟㈰룶퇇퇏떼쪽뒫ꎬ뗄춳ퟷꆣ좷싊볃쯘뇒짐뻟틔볤뫏쓚ꆰ돽릩훷뫢캪놾죽쎴웺ꯗ믣쇷훆죚뗃뮥훐뮷뗘돶뷡뺭틆맻펦폫탂샍맘듽솿쎳맺ꆱ뛮틸풪㈰놸럹죋폐쫀쏷룱훂뫍춳쎿듺ꆱ붨뗄듓냧뚯ꎬ죋짐늻믹폐컒뿉믣훐죭쇋쟳뢡탔ꆣ튻ퟔ룶헾쪱싊컈킭뷩뛈뺳뷸뿚릹볃릤맽퓚쮰퓶훘볛탂틗뺭쏀낲틑릫탐ꎥ쯵뇡쏱쓚볍쿔볒췢잿쿂룶볛늢솢쪵퇇퇝떴늻쪹쏱췪놾뿉맺탐싊뚤짏캪뚯ꆢ뺡평쒿냫닟뻁훆뗄뚨퇫늿뗷횸쓜ꆣ죫떼뷸뷡뛸죋벱놣쫕뻍솦튪횵퓶볃풪좫듯늼닺낲복뇒퓚㤰뻟쎳뗷ꎬ맺ꆣ늻뚼쿖훞쇋헱죕뇒쓜짆쳵탐뗄탔훆쪵힡쏦믹믣맜쇷뇪틔ퟔꆧ볙ퟮ틸럖쎪듓뛈릻좫뿉퓙쿲릹퓚쪧뻍횤헾튵ꆱ샍쏅떽훐놨햼ꆰ쓪샽폐놾웳듯퇇볒헢쫊탨ꆣ믵럇뚨ꎬ풪튲ퟔ볾탔믣럖뛈볊ꆱ뒡싊ꆰ뚯럅듓훷꾵㡼짨훘탐뛸쫇늻캪쟲돖듎햽뗷튵믡쎳닟톹맽폖뿉뷘㈱맺룦㜰볻죋죭듺ퟓ뫜맜돉훞뚼훖뫏튪퓙뇒뎣ꆢퟷ뿉평틲ꆣꎬ싊컶쿻쟩쏀훆컈늻횻횮떫웺뛸탔쓌볈춨듯퓚췪맺뷰탸욽싔헻룶펰틗컼솦틆뛈튵돶돖훁㌱췢뫍ꎥ뷼쏱늢뚤쒩듳릲룷쿫잿쟸춨듎뫏훘죕볓캪틔뛒뛸틲떫헾쪧뿶훆풪뗄닎뛈뚨뿉쓜볤쫇웤폐ꆧ쪵맜믵떽훐짆쓚죚탔뫢ꎬ붫쿬늿틽ꆣ쟒쿖탸㈰㛒믣슷ퟳ웚틸늻힡좻쪶맺럖뗷폲맽ꎬퟷ튪놾짏퇇돉뮻죋듋퓚닟뛈뗄풭뾼ꆱ틔쓜릻톡룃훐튻ꆣﻏ볊훆낲엲쒳퇫쟩캣랢쪵쪹틆헾쏅탂쯹믣뻍듳〹?뒢춸폒쏀탐듓믡탔뛸늻웤샍뗄좱쿭럇믵헽퓚틸퇇훞캪ꎬ쏱훐퓝틲믣폐벰죽퓱쒣냫ꆣ슣짏맺좫춨ퟔ헍훖뿶믺뷰맽햹쿖뺭훎퓶복헢싊튵솿?놸짧풪뛔뛸쏀듎뚯랦뇒탐훞훐듋싊샻믣탍뗄?ꎬ맽䕬풪솦탨
Press, 1994. 国内一般企业和金融机构的"债务美元化"很有限，[4 JEichen伊eenB. The only伊mein ωwn[JJ. The World T，萨"资产负债表效应"不大。再次，我国积累的大量外day, December 1佣8.汇储备以及必要时采用的→些非常规手段对投机资[ 5 J Ohstfeld M, Rogoff K.四emirage of fIxed exchange rates 本能够形成足够的威慑。另外，中国目前面临的人[JJ . Joumal of Economic8 Perspectives, 1995 (9): 73 -96. 民币升值压力有很大一部分是由于放弃了汇率改革[ 6 J Summers L H. Testimony hefore由esena怆forei伊relations前的钉住美元汇率制度所导致的。因此，中国应在suhcommitt回oninternational economics policy and export/ 未来一段时期内保持人民币汇率制度的稳定。时epromotion[ CJ. J四川271朔.六、结论与政策建议[7 J Frankel J. No single currency regimes is right for all countries 2005年人民币汇率改革以来的汇率制度，是介or at all times[ R]. NBER Worki吨Pa严r7338,1999. 于独立浮动汇率制度和固定汇率制度之间的"管理[8 J Masson P. Exchange rate regime transition[ RJ. IMF Working 浮动汇率制度"。它事实上是更接近固定汇率制度Paper，2α)() :134. [9 J Calvo G A, Mishkin F C.币lemirage of exchange rate regimes 一端的"参考美元为主的软钉住汇率制度属于种中间汇率制度。"中间汇率制度消失论"认为，发for emer阿marketcountriω[J J . The Joumal of Economic 展中国家应实行"端点解"的汇率制度，即浮动汇率Perspective ，2∞3 (17) : 99 -118. [ 10 J Cappiello L, Ferrucci G. The sustainahility of China’s ex›制或完全固定汇率制。然而，通过以上分析，笔者认change rate policy and capital account liberalization [ DB/ 为现阶段中国的货币政策管理水平、经济结构调整、OL] , European Central Bank Occasional Paper Seri剧，就业压力以及金融市场不完善等现状不允许中国在March 2∞8. [却://. int/puhl 中短期内实行端点汇率制度。因此，现行的人民币PdV scpopsle c如. "软钉住"美元的汇率制度是中国当前并且在相当长[11 JMckinnon R,Schnahl G. The case for stahilizing China’s 饵'的时期内的最佳选择。change rate: setti吨thestage for fIscal expansion[ J] . Chi›笔者认为我国应该保持现阶段人民币"软钉住"na & World Economy，2侃)9(17). 美元的汇率制度不变，并在较长时期内保持人民币汇率水平在现有的元人民币兑1美元附近窄口2JWilliamsonJ.四eexchange rate system [ M J. Washington, DC: Institute for lnternational Economics, 1983. 幅震荡。笔者建议中国政府要在不同场合强调维护[ 13 J Frankel J A, Froot K A. Using survey dataωtest s恤dard人民币汇率稳定的决心，同时要加紧完善货币政策propositions re伊rdingexchange r眠expectations[J]. A›指标体系，增强中央银行货币政策的自主性;要加快我国债券市场建设，加快利率市场化改革进程z通过merican Economic Review, 1987 (77): 133 -153. [14 J Frankel J A, Froot K A. Chartis钮，fun也men国istsand 税收与财政政策相结合，引导新增就业人口向非贸trading in由eforei伊exchangemarket [ JJ. American Ec~ 易部门流动，通过出口退税等方式保证现有出口行nomic Review,l990 (80): 181-185. 业的利润水平:建立健全社会保障体系，加强消费信[ 15JVe阳coA. Exchange rates in emerging markets: floating to›贷市场建设，增加居民可支配收入，降低储蓄率;加ward由e缸ture[ C] / / Stahilization and Monetary Policy: 强国际协调，尤其是与美国的合作，以国际合作的方the lnternational Experience. Mexico，2∞2. 式改善两国之间的贸易失衡;加快汇率衍生品市场[ 16 J Edwards S. The great exchange rate dehate after Argentina 建设，降低交易成本，完善商业银行远期结售汇业[ J J. North American Joumal of Economics and Finance, 务，防范汇率风险。2αJ2 (13) : 237 -252. [参考文献][ 17J张明.亚洲货币合作:最新进展、问题和前景[J].首都经[1 J赵玉平.中间与两极汇率制度选择一一趋势研究及实证济贸易大学学报，2∞5(2):60-62. 分析[J].山西财经大学学报，2侃)9(2): 107 -112. [ 18 J Krugman P. Target zones and exchange rale dynanJics [ J] . [2J方洁.当前人民币汇率制度的可持续性分析[JJ.中州学The Quarterly Journal of Economics, 1991 , CVI: 669 -682. 刊，2∞7(2):71 -74. [责任编辑:陆患敏][ 3 J Eichengreen B. lnternational mone阳yarrangeme陶forthe (下转第106页)21由cent町[M J. Washington, DC: Brookings Institution 1∞-췲랽쫽뻝맺ꆰ믣놾쏱잰캴쇹㈰폚뢡튻훖햹훆캪뻍훐뗄뇊쏀럹죋횸컒쮰틗튵듻잿쪽붨컱宲嬱럖嬲뾯嬳䊣浯慲景捥䥮偲嬴潮条楮瑯呯ㄹ嬵䶣浩潦晌孊健嬶?扥瑨獥散數瑲灲㈷嬷䪣獩捵牥潲慴慬瑩坯偡㜳嬸傣牡嬹捯䩯䕣䲣䞣獵䍨捨浴灯慮慣汩佌䍥卥䵡灤劣揵獴牯湡獹䑃䆣瑏瑥浥剥浡䕃湯睡晵䵯偯䕸厣杲摥慦䅭䙩볃穯摹周兵寔⣏ꆤ瑨摡數浴䢣牥灯慮楳晩䆣?景捡䉡佣獴獵楮敭浡䥮䅲偡剥湡捯깉湥牡?㈱瑨獴敳깔汹浥㤸걒硥䕣景牥獵瑥潮慤㤹湧牲杩㌸깅䎣捨敭浡걆楮慮湴牣걓慢潰条牤汩灥敡扡깎牫畲物♗ꎺ캿巕컶嶷嵅湴嵏嶣牳嵓灯潭嵆灥嵍慮嵃畮そ扥〸ㅝ灡㉝㍝癩㑝깃漭浩㕝瑵㙝〲㝝쎳㡝湡慲싗?禣捨敳깔污汩杨慬걍灩湫捡慧晩깕牶瑡數敲来쓚뒢쓜뇒뗄살ꆢ〵뛀뚯뛋훐믲쿖튵뛌죭쪱헟풪싊헰쏱뇪맺쫕늿쫐룄짨ꎬ瑥灥걆湴瑡湧楴玣桥ꎮ潧来?潮牥楧扣牮潭汥敮浥捯ꎬ硣깔慮敲牫慩愧牡捨楬牯摡潳牤捡楮捹物瑥湣慲癩睮暣?楮来湡ꎺ潲䥭牮潭ァ걄慮敳瑩捹楳瑡獣敹捨杩整湴볎퓓孊붽㈰楣畲楥扳깊灥畭牴潴牡獛慳浥獩慩瑲䍡걅ꎮ䵣湳坩䙲捴敷扡噥牥䕤깎⠱헅틗䭲浩瑥ꪵ敲特敭畴갱潦潭?慴捹畮ㄹ桡犣桥来杩整牵湡楺牤楴楮牣楧ꎺ敮斣튻닺놸릻짽뚤뷡쓪솢믣뗄볤맺췪뷗톹웚죏쮮떴뇒쳥햮폫쏅샻뎡볊짆ꎬ럀散来瑩潮桫慬湧慮敷玣楮?ꎬ潲獥汤慴楥캱湡敮楯㤹氢楥浩?瑲湧敥扩扬楮玣捥쓏嶣〷桥祛晦潵捴浥ꎯ湫剝獯瑩갲牯灰汩畲嬲歩禣汬孍慮慴楣ꎬ潴牴污孃睡潲㌩쏷듳畧捳摹?孊꽳敭浯?楮慬来멦냣뢺틔탎횵힡뛎싛죋뢡싊ꆰ믣볒좫솦쓚캪욽ꆣ쾵좯닆쇷죳붨킭솽붵랶瑵楯ꎬ瑩瑳?㒣䮣瑴湡楥ꎮ汩갱湳〰扥湹汯湡힡붣껉꺵⠲湧䵝敬牮楶牳湛ꎮ獛楥穡潰〱湮갲楡嶣步楯ㄹ楳獣牤瑨ꎺ톧浡孊〶潮?깔敥瑹楮瑥湡㤸䵥慮㤹ㄹ웳햮벰돉톹쏀쪱폫쏱뚯훆닎싊펦만훐틔쪵ꆱ뗄컒퓚뇊ꎬ쫐헾쮮짨뗷맺뗍믣?慴嶣ィ捰?껖뷎뇇⦣牥慬ꎮ桥敳䍝乂孂䩝斣汬瑩敡ァ潮〰浺깗㎣湳㠷瑳깁꾣硩㈳퇇톧ㆣ튳궣楮㤰먱튵뇭뇘ퟣ솦풪웚헾뇒믣뛈뾼훆쪵뚨맺벰탐쏀ퟮ쿖헟컈퓶뎡ꎬ욽횮붻싊?捯걃킼냈먷敮坡ꎮ䕒嶣갲?潮ꨰ㤨慳孊⠷浥꽓㞡훞놨꺡潰㌴ꎬ噉뫂⠸뫍킧튪릻폐믣쓚닟싊ꆱ쏀뛈탐뗄뷰뛋풪병펦붨뚨잿춨ꎻ퓶폈볤틗럧욾쯃ㆡ獨ㄹ䩡깉周〰孄䍨ㄷ桩ꆿ㜩晵物瑡ꨲ믵ꎬ㈰ꎺꎮ〩붻玣〲㘶뷰펦쪱뗄뫜싊놣붨훆ꆣ풪ꆰ믵죚뗣톡룃늻틩훐짨쿠맽볓웤돉쿕궴楮㤵湵䵆?㌨䊣ꨰ椭⦣湧ꎮꎺ湤捡扩㔲뇒㈰ꎺꎮ㦡붼튻㒣杴⠹慲ㄷ?㕝瑯䆡ㄳ慭汩ꎮ뫏〵?죚ꆱ닉췾듳훆돖틩룄뛈쯼캪ꆰ뛋뇒쫐믣퓱놣뇤㚣훐뻶퇫ꎬ뷡돶솢뻓쫇쎳놾ꆣꨶ潲꽥ㄸꮻꟑ?潮⦣ꎮ溣㎡敮穡ퟷ⠲㠲믺늻폃짥튻뛈죋룯뫍쫂훷훐뗣ꆣ헾뎡싊돖ꎬ길맺탄틸볓뫏뿚붡쏱폫틗ㆡꎮꞱ쫖ꎬ汤먷먹桴换?ꨱ瑡瑩ꎺ⦣릹듳뗄ꆣ늿쯹쏱틔만쪵볤뷢좻닟늻훆쿖늢㗔헾ꎬ탐뿬췋좫뿉쏀쪧췪ꨱ쫖ꢣ욶䑃㎡㦡瑰㔳汩潮ퟮ먶㠵뗄ꆣ튻쇭럖떼뇒살뚨짏죭믣ꆱ뛸맜췪뛈뷗퓚뢮춬믵샻틽쮰짧횧맺뫢짆潣욶갲좵ꎺꨱꎮ獴탂ァꎮꆰ퓙킩췢쫇훂믣뗄뚤싊ꎬ샭짆ꆣ뛎뷏쯃튪쪱뇒떼뗈믡엤ꎻ짌죑〰쒿䉲㚣ㄸꎯ?뷸ꨶ瀸햮듎럇ꎬ평뗄싊믣룼힡훆춨쮮뗈틲훐죋뎤퓚튪헾쫐탂랽놣쫕뫏볓튵ꇔ㤨즳潯?ꎮꎯ햹㊣㊣컱ꎬ뎣훐폚ꆣ훆싊뷓믣뛈맽욽쿖듋맺쏱쪱튶늻볓닟뎡퓶쪽헏죫ퟷ뿬틸㈩歩睷ꆢ?ꪡꎺ湧瞣컊쏀컒맦맺럅틲뛈훆뷼싊쿻틔ꆢힴꎬ떱뇒웚퉬춬뷴뗄뮯뻍놣쳥믣탐껅풷?깥쳢풪맺쫖쒿웺듋뗄뛈횮만훆쪧짏뺭늻쿖잰ꆰ쓚쏀뎡췪ퟔ룄튵횤쾵붵틔싊풶?㟒훎敢뫍뮯믽뛎잰쇋ꎬ컈볤뚨뛈싛럖볃퓊탐늢죭놣풪뫏짆훷룯죋쿖뗍맺퇜웚웑묱ꎮ잰ꆱ샛뛔쏦믣훐뚨쫇뗄벴컶뷡탭쟒뚤돖뢽잿믵탔뷸뿚폐볓뒢볊짺킾ㄲ䩝楮뺰뫜뗄춶쇙싊맺ꆣ뷩ꆰꎬ죏뢡릹훐죋퓚힡뷼뗷뇒ꎻ돌쿲돶잿탮뫏욷쫛뾼ꎮ璣孊폐듳믺뗄룄펦맜훆쫴캪뚯뇊뗷맺쏱쿠ꆱ햭캬헾튪ꎻ럇뿚쿻싊ퟷ쫐믣냊훐꽰嶣쿞솿죋룯퓚샭뛈폚ꎬ믣헟헻뇒떱뮤닟볓춨쎳탐럑ꎻ뗄뎡튵뗖훝畢껊?톧ꎯힶꎬ췢튻랢싊죏ꆢ뎤뿬맽탅볓랽벾?
Diversity of s优uriti四andmanager咄areholderωngruence[7 ]于东智.资本结构、债权治理与公司绩效[J].中国工业经[J].TheQt四terlyJoumal of E棚10miω，1994:1但7-1臼4.济，2∞3(1): 87 -94. [4] Bergo旺，Thadden. Short-term versus long-term interes恼:ω.p-[8]邓莉，张宗益，李宏胜.银行债权的公司治理效应研究ital structure wt˝h multiple investors [ J]. The Quarterly Jo田[J].金融研究，2∞7(1): 61-70. nal of Economics, 1994 ,109: 1055 -1084. [9]沈艺峰，沈洪涛，张俊生.中国上市公司负债是否发挥控[5]李心合.利益相关者财务论:新制度主义与财务学的互动制作用[J].证券市场导报，2仪后(2):43 -50. 和发展[M].北京:中国财政经济出版社，翻'3:354 -358. [10]苏正建，牛成前.债权人财务治理研究[J].审计与经济[6]杜莹，刘立国.中国上市公司债权治理效率的实证分析研究，2创滔(4):52 -55. [J].证券市场导报，2∞2(12) :66-ω责任编辑:陆患敏]Mechanism, Type and Construction of Creditors Contingent Control: From the Perspective of Incomplete Contract Theory 12 LEI Xin-tu, U Shi-hui(Schω1 of Economics and Management, Zhejiang Agriculture and Forestry University, Hangzhou 3113∞， China; 2. Sch∞，1 of Business, Central South Univers坷，Changsha 41αJ08， China) Abstract:Aghion-Bolton model reveals the mechanism of enterprise cremtor百contingentcontrol, namely, creditors ωobtain residual con›trol rights is an efficient ownership arrangement when a specific ex-post signal ap严arsverifiahle. In practice，由eUnited Sta恤，Britain, German and Japan have formed the experience modes of two types of creditors control, but the United States and Britain model, the Ger›man and Japanωe model have由eirown shortcomings. A practic喝1way of constructing China’s enterpris四creditorsωntingent control mechanism isωbalance between由etwo typ曲。，fcontrol modes, which isωestablish a n佣typeof c∞perative relationship between creditors and banks. Key Words: incomplete∞础刷刷I出eory;debt contracts; credito白contingentcontrol; A-B model; residual ωntrol rights .....胁。‘....如 .睛...叫叫þ-"‘-‘…，...。咱…......咖 .叫'..咖 唱'φ唱'咽'...吨þo"吨'咽'..叫 ...................，…l伽4…仙‘þ-唱唱þo"‘~..~......~.....I‘'…叫......1................蜘 啪.....…......þ.....-‘'咱叫'伽..叫 叫þo，.‘-‘....-(上接第1∞页)The Sustainability of the Current RMB Exchange Rate Regime: An Analysis ased on the Hypothωis of "Vanishing IntermediaηExchange Rate Regime" 1ZHAO Yan-zhi, U Feng-yu2 (1. Surrey Intemational Schω，1， No曲创stUniversity of Finance and Economics, Dalian 11ω25， China; 2. ACJ.由lFfci坠xnmyar世socialIkvel甲田咀IPublicPoIicy臼曲，Nortl黯噩噩U世.versityci Fmsnce and Ecrnn町，nilian 116:圃，0市副)Abs仕配t:The hypoth回isof .. vanishing intermediary exchange rate regime" has been used by the rnain stream of economics to just均由eexchange rate regime selection for developing countries. The h咒>oth创issugges旬出atdeveloping countries should adopt the .. comer solu›tion" of exchange regime. This paper analyzes由es皿tainabilityof China’s current exchange regime by focusing on the feasibility of .. cor›ner solution" in China四dconcludes出atit is infeasible for China under胁circumstanceof low level of monetary po1icy implementa›tion，由eeconomic structural adjustment, employment pressure and the imperfect financial system. The current exchange rate regime of "ω，ft peggi鸣"ωdollaris由ebest choice for China both currently and in出enear future. Key Words:RMB exchange regime; vanishing intermediary exchange rale; comer solution; exchange rate misalignmenl; ..四企严回ng" 106 췲랽쫽뻝䑩捯孊兵䩯潦䕣嬴奥汯楴獴睩浵楮桡嬵뫍嬶嬷볃嬸嬹훆嬱퇐寔䵥䍯䍲瑨䥮周䱅卨䵡䅧慮啮㌱㊣䉵卯㐱䅢浯琰潢牥瑲物楳敦慲睨?獰數獩慰癥灲却䝥景瑷瑹浡潷獨䍨敮捲瑯扡扥敳湥坯ꇱ⣉卵䍵前䕸剡剥䅮䉡潮婈奡䙥⠱卣䙩ㄱ䖡䒼偯䍴汲桹牡畳批橵獥獵摥慤獯瑩灡捵業晩ꆰ灥摯捨扯晵䭥浩ꆤ潦獥慮楮䕣䙯牥潷捲啮却桡瑨睡捯䭥浡獴散數摥獵晥汥獹扥䍨牳溡䩡?慲健塩⡓䡹牵䙲牲癥汮湧慬瑨汴?物ㄳ獩畴獴摥瑡敬獨晩敮散ꆤ杮楴慴牭灥捯䉲爭潦楮敤浥污湫敯杨瑥楶㘰捩汩灯捨杩杧潵ꆰ浯業敳湡獯汬瑵畲潮甸깓湴?慣潲湳瑷潰桯졲汥畮斡汵潩獡嶣慲嵂巀랢嶶巓ꎬ嶵巉ퟷそ뺿敯榣湡楶〰牡灥污牤ꇱ쾽獥䅏渭ꎮ빈ꆰ橵捵?瑥牥癥浥湥楴慴敩楳楮慳瑨景牵捴湴捯捨敮湳敤灡獴牲杩牳돶牵楰潭捵〰湥?牡潦敮捲楮摵瑳捩楦灯慬晩敳慮湴楴瑩愧玣特牯牮敲㈵捹碱瑨浥汤ꆱ捯湣䍨汩灬ꎬ獵晴慲牥溣ꆰ捨湡潭畲?敲牯瑩瑣瑲牰敥扬潬湣뻧擟牡楦捴瑨끣ꆪ牦浥捥ꎻ汩㚡物牥慬捯牳楴敤敳楮慭慮汯慩楢慴晥畮敭깁깔瑥敲獴햹엓껖?㈰쯀꺽폃쯕ꎬ牡特깨来〸湧慲沣湣玣ꇴ펵祳穨卵溴癡牭浥祺楴汳敮汥楣汴獳捴敤慬慢慩湥捡潲慮潮ꎻ慴獩졥敳ꆱ瑳潦爭汵瑨瑡捹敭牥楡瑬ꆣ?캱楮牯浰瑩獴楣灥깴潯特慮湴桩潲来瑨噡灩湡楬慳摥捩畲ꎮ?楥瑲楴獩沣捥潭畣物楳慴慩敮浥牭ꎬ땭?捴楯敳散捯杮?来捥畲䍨ꎬꎺ牰楴汥䉲沣楳獨畡摥玣뭁楯瑹桡ꆱ特桥牬杯潲쒺孍ꢣꯖ〳햷孊헽㈰捴畩浥獩敭敮건獥깷멩뭲涡?楬甲牲楣ꏏ湩敤ꎮ枡멬ꎻ潮慮敳楳楮?湴湧扩楴楢牣慬周玣来沣汥瑹걮ꎬ瑩獥楶ꆱ乯敭ꎺ敲浥捴畬?湩爭楮䍥䅧物潲ꎮ楴걢楰扴뭣ⵂ湡瑡ꇞ畣潲湡ꎺ敤멣갱来汩汥畭?汦獛쾣嶣곁꿊잣⠱곕?붨〶湴瑹䍨敮捥桥湣敳〰ꎬ敹玣?楡녴䥍癡ꎻ獨갱憣湴桩獥?慭䥮瑨慩畴杳湧牥牴ꎯ周깔楶ꎬ궣湴?瑥慰㤹瑹獴楳慲ꎬ䩝껀꺱킳껗⦣엗킾곉껖⠴?牡楮潮溣捨潭摩楤ꇴ튳䱉걄걮特湩數㤹瑩䍨敬ꎮ扩楡桥﹡偵乯ꎻ?㒣慮䱉楮믗敨뫂?ꆪ瑯㒣周ꎮ놾ꊹꆵ쪱머?뾣얣⦣婨䡡慮愩禣?灬畡ⶡ慳慬扬汬敭獨捨ꆰ갱捥涣潬潮䉯爧汩特牴?〹먱붻杳걣?湤楣獯慤周ꦣ画벱뺽㞡갲꿊돉먵敪湧整楡榳灬楮慮摥汴?ꎺ〲桡牥瑹桥晴?걔潮摥뫖껖ꢣ곀〰캣킳벪㊡?楡穨ⶡ𤋮潹来㞡摩㔵溣?킹갲릡㒣㜨곕ꆵ벪ꨵ湧潵慳氨浥ꬱ祰瑯ꆪ깓?者韛〰ꋕ?䤩얿벱ꎮ㖣ꇱꎺ湴〵牳棠웎웕쿊㈨껈꒣ꎺꇉꢣ햮?䣡晩㠴㒣ꎮ?퓒ﺾ킹ㄲ꣖껒㘱画갲좨뽟㈵뭴?궼ꯋ⦣컀ꆪ껖〰죋ⶡꎬ敲뫐쎳뻕먶탕㜰킹㘨닆兩?싖껈㚡ꎮ韛㈩컱洩욶꣖ꨶꯋꢵ쿊ꎺ훎죖컀㦣뺼쒹킹㐳샭ꇱ갲?꣐ꯋꆪ퇐䣌〰Ꟃꝛ뻖뺸㔰뺿㎣쪵䩝컀뫕ꎮ孊ꇴ웎먳쓊ꎮ껊嶣涡㔴뗖훐ꟓ잷껉ꞵꆪ꒷맺ꛑ涡쒻㌵훎릤킾ꊻ웓ꖶ㢣?튵펿꺡?뺭궼?ꇴ弭ꇱꇴ彟ꇴ徣꺡ꇴꇱꇴ熡ꞡꆧꇴ御ꎡ焭ꇴꇱⶡⶡⶡꇴꇱ梡ꇴꇴ涡ꇱ䠭ꇴꇱ䢡ⶡꇴꇱⶡꇴ涡ⶡꇴ涡ꇱ
