中国股票市场的基本决定机制和矛盾解决方式(ppt 91).ppt

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中国股票市场的基本决定机制 和矛盾解决方式 林义相 2003年9月13日 中国云南 主要内容 第一部分：中国股票市场的基本决定机制 • 第二部分：中国股票市场矛盾表现及解决方式 • 第三部分：中国股票市场的政策分析 2022/5/6 2 中国股票市场的基本决定机制 股票市场概述 • 股票市场的供给分析 • 股票市场的需求分析 • 股票市场的中介 • 股票市场的监管 • 结论 2022/5/6 3 股票市场概述－组成 投 资 者 上 市 公 司 监管者 中 介 2022/5/6 4 股票市场概述－价格决定 供 给 需求 价格 合作竞争 2022/5/6 5 股票市场概述－股价上涨的条件 提高股价水平 供给数量 供给质量 2022/5/6 6 股票市场概述－供求决定机制 2022/5/6 7 中国股票市场的基本决定机制  股票市场概述 股票市场的供给分析  股票市场的需求分析  股票市场的中介  股票市场的监管  结论 2022/5/6 8 股票市场的供给－衡量指标 数量 首次融资（新发） 再融资（增发、配股） 质量 上市公司业绩 2022/5/6 9 股票市场的供给－决定链条 政治 体制 经济 制度 企业 制度 国有 企业 上市 公司 2022/5/6 10 股票市场的供给－数量决定  数量是上市公司对于资金的需求  绝大部分的上市公司都是国有企业 大股东是政府，具有不可监管性 股票供给的成本由股东承担而利益归管理层支配 内部控制人存在无限供给股票的冲动  供给数量下降之难 股市产生的理由 企业和政府的压力 2022/5/6 11 股票市场的供给－数量刚性  任何股票市场的第一功能就是为企业融资  中国股票市场产生的理由是为国有企业融资  停止新股发行是自杀行为  限制增发也是权宜之计 2022/5/6 12 股票市场的供给－质量决定  股票供给的质量就是上市公司的业绩  国有企业上市后基本特性没有得到改革  国有企业存在大量的“漏出” 虽然国有企业掌握着大量的经济资源 但是国有企业经营效率很低，经营效果很差 结果是国有企业在GDP中的份额越来越少 2022/5/6 13 股票市场的供给－“漏出”的含义  企业非经营性原因导致的资源的转移  在充分竞争的经济中不合理的资源转移 理论上是不理性的资源转移 现实中存在的资源转移 故意的资源转移 无奈的资源转移 2022/5/6 14 股票市场的供给－“漏出”机制 主营业务收入 折扣与折让 主营业务成本 营业费用 管理费用 财务费用 所得税 净利润 工程款、 项目费 企业目标 可接受的利润和 经营水平，而非利 润最大化。 经济形势好而销 售收入和盈利能力 比较高时，增加各 种费用和支出 利润 漏出 由目标 到结果 2022/5/6 15 股票市场的供给－“漏出”的企业行 为  国有企业领导人和政府官员的行为  非国有企业及其领导人的行为  上市公司和大股东的关系  国有企业和上市公司的业绩 2022/5/6 16  企业的漏出＝机体的流血  资源转移：国有经济－－私有经济  宏观增长与微观无利并存  宏观增长：可能是投资的陷阱  行业增长：也可能是投资的陷阱  投资企业与投资股票市场：慎之又慎 股票市场的供给－“漏出”对企业的含 义 2022/5/6 17 股票市场的供给－“漏出”对政策的含 义  经济的“漏出”＝经济的流血  “漏出”的经济能够发展壮大吗？  国有投资的后果是什么？不能对一般的国有企 业进行投入 进的多了，漏出自然也多了  权力控制漏出的方向和数量 2022/5/6 18 股票市场的供给－“漏出” 的经济含义  漏出的功能：再分配和浪费  资源的再分配：不同主体之间的再分配  从低效主体到高效主体：整体经济效率的提高  资本外逃：绝对的漏出＝国家利益的损失  合法的漏出：体制缺陷  不合法的漏出：借助浪费的形式 2022/5/6 19 股票市场的供给－“漏出” 的社会政治含 义  渐进的改革过程＝“漏出”的过程  不公平  贫富分化  权力腐败  利益和资源的再分配  政治改革  社会变革 2022/5/6 20 股票市场的供给－“漏出” 是双刃剑  左右冲突  时而东风压倒西风  时而西风压倒东风  禁止？鼓励？控制？ 2022/5/6 21 股票市场的供给－改善的效果 供 给 需求 价格 合作竞争 短期肯定难 以奏效 长期不确定 2022/5/6 22 中国股票市场的基本决定机制  股票市场概述  股票市场的供给分析 股票市场的需求分析  股票市场的中介  股票市场的监管  结论 2022/5/6 23 股票市场的需求－衡量指标 数量 非国有资金 国有资金 质量 （渠道） 期限和稳定性 合规性和合法性 2022/5/6 24 股票市场的需求－决定链条 政治 体制 经济 体制 金融 体制 银行 体制 投融资 体制 2022/5/6 25 股票市场的需求－资金决定  数量就是转化为股票投资的社会储蓄  渠道就是社会储蓄进入股票市场的途径和方式  国有银行体制不适应大幅度提高直接融资比例  股票市场的需求问题主要是国有金融体制的问题，股 票市场的资金来源更大的程度上由银行监管部门决定。  对股票市场需求的监管对象也存在严重的不可监管性 2022/5/6 26 股票市场的需求－非国有资金 股市收益 上市公司业绩 股市政策 “赌场”论 股市运作 规范 非国有资金开始变得谨慎 2022/5/6 27 股票市场的需求－国有资金的坎坷历程  股市的初衷：禁止国有资金入市  1994年“三大政策”：券商融资  1997年“秋后算帐”  1999年“”政策：三类企业入市 国有资金入市的缝隙 2022/5/6 28 股票市场的需求－国有资金成亦萧何，败亦萧何 银行资金 入市间 接 查处！ 资金供给 股市 2022/5/6 29 股票市场的需求－增加资金供给  鼓励非国有资金入市 收入投资免税 其他  国有资金入市 2022/5/6 30 中国股票市场的基本决定机制  股票市场概述  股票市场的供给分析  股票市场的需求分析 股票市场的中介  股票市场的监管  结论 2022/5/6 31 股票市场的中介－中介机构的特征  需要符合股票市场运作的一般性要求  受到来自企业方面的约束  受到来自金融方面的约束  与国有企业主管部门有千丝万缕联系  受到金融监管部门（如中央银行）的监管  作为国有企业和金融机构有不可监管性 2022/5/6 32 股票市场的中介－证券公司的特征  国有企业 供给方特征  “漏出”机制  金融企业 需求方特征 金融管制 证券公司 2022/5/6 33 股票市场的中介－证券公司的“漏出”方式  “漏出”方式 老鼠仓 费用最大化，如设豪华网点、买房、买车、买设备 分配最大化，如工资、奖金等等  股市上涨，大量漏出  股市下跌，巨额亏损 2022/5/6 34 股票市场的中介－证券公司中的“破坏性行为 ”  人力资源管理中的破坏性行为  承销业务中的破坏性行为  资金业务中的破坏性行为  投资管理中的破坏性行为  经纪业务中的破性性行为  采购业务中的破坏性行为 2022/5/6 35 股票市场的中介－证券公司的现状估计 2002年亏损400多亿 2001年亏损500多亿 合计＋资金成本>1000亿元 资本帐户为负数或“零资本运作 ” 2022/5/6 36 股票市场的中介－证券公司的现状剖析  治理结构和经营机制是导致困境的主要原因  “漏出”的后果是公司失血，盈利能力低下，甚 至被吃空和掏空  在现有的体制下公司的“漏出”是不可避免的  公司股东和高级管理层需要制定合理的经营机 制和激励机制 2022/5/6 37 股票市场的中介－证券公司监管  国有证券公司 证券公司的构成和结构不利于严格监管和规范 现有机制下增资扩股不是证券公司的治本之策 引入、培育新的市场力量，推动证券公司的改革  动机不纯的“民营”证券公司 目的是将证券公司做成其融资或市场操作的平台 在资本积累过程中所用的一些方式、方法被带进来 民营大资本的老板往往不亲自在证券公司任职 2022/5/6 38 股票市场的中介－基金管理公司 市 场 经 济 证券公司陷阱 国有企业 基金管 理公司 2022/5/6 39 中国股票市场的基本决定机制  股票市场概述  股票市场的供给分析  股票市场的需求分析  股票市场的中介 股票市场的监管  结论 2022/5/6 40 股票市场的监管－监管之难  监管的内容 全方位的，供给方面、需求方面、中介机构  监管的要求 证券市场监管的一般性要求 处理好与国有企业主管部门和金融监管部门的关系  监管对象 麻烦制造者的不可监管性 2022/5/6 41 股票市场的监管－对象 ＋ 上市公司 中介机构 投 资 者 国有企业 国有企业＋金融管制 国有企业＋金融管制＋私人投资 国有企业 金融管制 2022/5/6 42 股票市场的监管－考虑  国际惯例：技术性监管 市场的一般原则：规范  中国国情：政治性监管 监管对象是政府：政治选择 2022/5/6 43 股票市场的监管－选择  现实是 通行的分数线=60分 最好的孩子 ≤59分 最坏的孩子 ＝0分  选择是 分数线的确定？ 另一个选择：引入另一批孩子 2022/5/6 44 股票市场的监管－标准 市场一般原则与中国国情结合 ？ 新兴 转轨（改革、创新） 2022/5/6 45 中国股票市场的基本决定机制  股票市场概述  股票市场的供给分析  股票市场的需求分析  股票市场的中介  股票市场的监管 结论 2022/5/6 46 结论  股票市场的发展和规范取决于我国的经济体制 改革的进程  股票市场的发展和成熟是一个长期的渐进过程  股票市场的政策越来越具有公共政策的特点  股票市场的问题绝不仅仅局限于股票市场 2022/5/6 47 主要内容  第一部分：中国股票市场的基本决定机制 第二部分：中国股票市场矛盾表现及解决方式 第三部分：中国股票市场的政策分析 2022/5/6 48 中国股票市场矛盾表现及解决方式 矛盾的内容 • 矛盾的决定 • 供求矛盾解决过程 • 矛盾与体制改革 • 解决方式选择 • 结论 2022/5/6 49 矛盾的内容  股票市场的发展过程是一个矛盾演变和解决的 过程  供给与需求的矛盾 股市供求矛盾决定着股票价格的波动，矛盾激化的 结果是股票价格大涨（泡沫）或者大跌（股市危机）  监管与被监管的矛盾 市场的监管与规范 2022/5/6 50 中国股票市场矛盾表现及解决方式  矛盾的内容 矛盾的决定  供求矛盾解决过程  矛盾与体制改革  解决方式选择  结论 2022/5/6 51 矛盾的决定 2022/5/6 52 中国股票市场矛盾表现及解决方式  矛盾的内容  矛盾的决定 供求矛盾解决过程  矛盾与体制改革  解决方式选择  结论 2022/5/6 53 供求矛盾解决过程  逻辑过程 从前提到结果－从外到里 是一个纯理性的解决过程  现实过程 矛盾产生、演变、解决的过程－从内到外 每一次股票市场危机的解决都会扩散到更外层的 制度里面去，推动新一轮体制改革。 2022/5/6 54 股市供给改革：国有企业改革 政 治 体 制 经 济 体 制 企 业 制 度 国 有 企 业 数量： 发行 质量： 业绩 股 票 供 给 上 市 公 司 2022/5/6 55 例子：国有股减持 政 治 体 制 ： 谁 掌 握 和 控 制 ？ 什 么 经 济 制 度 ？ 企 业 制 度 ： 发 展 非 国 有 企 业 还 是 不 是 国 有 企 业 ？ 增 加 流 通 股 票 上 市 公 司 ： 股 权 变 化 2022/5/6 56 股市需求改革：金融体制改革 政 治 体 制 经 济 体 制 金 融 体 制 银 行 体 制 数量： 国有和 非国有 质量： 期限和 稳定性 股 市 资 金 投 融 资 体 制 2022/5/6 57 中国股票市场矛盾表现及解决方式  矛盾的内容  矛盾的决定  供求矛盾解决过程 矛盾与体制改革  解决方式选择  结论 2022/5/6 58 矛盾与体制改革  股市矛盾和股市危机： 首先冲击最接近的内层体制， 然后波及更外一层的体制 从内到外，冲击力度递减  股市的矛盾运动推动体制改革  最终到达与股票市场相适应的市场经济  股票市场到底姓社还是姓资？ 2022/5/6 59 中国股票市场矛盾表现及解决方式  矛盾的内容  矛盾的决定  供求矛盾解决过程  矛盾与体制改革 解决方式选择  结论 2022/5/6 60 解决方式选择  股市上涨得很厉害 供给量的相对不足或需求量的相对过度 增加股票的发行或清查违规资金  股市下跌得很厉害 供给的相对过度或有效需求的相对不足 从供给（数量和质量）方面解决这类矛盾很困难 应急的解决办法是从需求方面（资金方面）入手 改革银行体制、改革储蓄转化渠道、税收减免 2022/5/6 61 中国股票市场矛盾表现及解决方式  矛盾的内容  矛盾的决定  供求矛盾解决过程  矛盾与体制改革  解决方式选择 结论 2022/5/6 62 结论  供给方面的因素是最基本的，但需要长期慢慢 地建设，关键在于国有企业和国有经济的改革；  在矛盾激化的时候，应当从股票市场的需求因 素入手，关键在于国有银行体制和金融体制的 改革。  股票市场矛盾发展和解决是一个各方逐步取得 共识和妥协的过程 2022/5/6 63 主要内容  第一部分：中国股票市场的基本决定机制 第二部分：中国股票市场矛盾表现及解决方式 第三部分：中国股票市场的政策分析 2022/5/6 64 中国股票市场的政策分析 中国股票市场是“政策市” • 中国股票市场政策分析框架 • 股市政策的中西比较 • 中国股市健康发展的条件 • 中国股票市场政策分析实例 2022/5/6 65 中国股票市场是“政策市”－理论依据  股票价格波动是由供给和需求决定  供给和需求两方面都受体制改革的进程所制约  中国的改革是一个渐进的过程  政府通过政策控制着改革的进程  政府的政策通过控制改革的进程左右着和决定 着股市的波动和发展 2022/5/6 66 中国股票市场是“政策市”－历史事实 2022/5/6 67 中国股市是“政策市”－为什么不能承认“政策 市”  承认政策市意味着： 政策要对股市的波动承担责任 对中国资本市场朝着规范化、市场化方向努力的一 种否定  不愿意承认或者不敢承认“政策市”是可以理 解的，但改变不了中国股市是“政策市”的事 实  “政策市”本身并不是一个贬义的说法 2022/5/6 68 中国股票市场是“政策市”－含义  “政策市”使中国证券市场发展具有阶段性特征  进行长期投资决策时要充分注意政策取向，做 好政策波段  证券公司发展战略要适应中国证券市场阶段性 特点  制订政策时要考虑到对于股票市场的影响 2022/5/6 69 中国股票市场的政策分析  中国股票市场是“政策市” 中国股票市场政策分析框架  股市政策的中西比较  中国股市健康发展的条件  中国股票市场政策分析实例 2022/5/6 70 中国股票市场的政策分析－理念 理念 • 政治 • 技术 最高层次，哲学层面和价值取向，通 常会表现为意识形态之争。 包括经济制度、所有制、经济结构和 企业制度，经济调节机制、政府和市场 的关系、姓资姓社、规范与发展等等。 股市的重大发展都是来自于理念的争 论和突破，如股份制和股票市场的建立。 2022/5/6 71 中国股票市场的政策分析－政治  理念 政治  技术 主要涉及到利益和权力的问题； 政治本来的意义就是利益集团 和社会集团之间的关系； 一项股市政策对不同的利益集 团会有不同的影响，对不同权力 部门也有不同影响，因此股市政 策要考虑到利益和权力平衡。 2022/5/6 72 中国股票市场的政策分析－技术  理念  政治 技术 是操作问题，属于最具体的层次 用什么措施或者技术方案来体现 理念，落实政治安排 对技术问题不能掉以轻心，政策 成败涉及到技术困难和技术风险问 题 2022/5/6 73 中国股票市场的政策分析  中国股票市场是“政策市”  中国股票市场政策分析框架 股市政策的中西比较  中国股市健康发展的条件  中国股票市场政策分析实例 2022/5/6 74 股市政策的中西比较－西方 西方国家 问题多于主义 中国 主义重于问题 西方国家理念之争比 较少，更多的是在政 治层面上之争，如一 项政策对石油集团、 对军火集团是否有利， 表现为议会之争。 2022/5/6 75 股市政策的中西比较－西方的背景 问题多 于主义 1.大的制度、 理念和价值观等已 经定型，不需要做 大的调整 2.技术层面上 的手段、方法都比较 成熟，政策的技术风 险比较小 3.最近几年没 有主义之争，左派 和右派的理念差 别不大 4.八十年代也有 过主义之争或者说理 念之争，如撒切尔主 义和里根主义 2022/5/6 76 股市政策的中西比较－中国 西方国家 问题多于主义 中国 主义重于问题 股市政策中的主要矛 盾源于理念之争 经济学家两三年必有 一次比较激烈的大争论 具体操作上的争论是 次要的，是理念之争的 具体落实 2022/5/6 77 股市政策的中西比较－中国的背景 主 义 重 于 问 题 经济和政治制度都在发生重大变化， 都在进行调整，这必将伴随理念之争。 要不要股票市场？ 成绩与问题孰主孰次？ 现代证券市场的雏形还是赌场？ 政府在市场中起什么作用？ 上市公司与国有企业改革。 投资者是不是暴发户？有没有合法权益 ？如何保护？ 规范与发展的关系。 2022/5/6 78 中国股票市场的政策分析  中国股票市场是“政策市”  中国股票市场政策分析框架  股市政策的中西比较 中国股市健康发展的条件  中国股票市场政策分析实例 2022/5/6 79 中国股市健康发展的条件 三者协调 不可偏废 政治 技术 理 念 2022/5/6 80 中国股市健康发展的条件－追求理念的人 提出来的东西很可能看起来 是空的，很难实现。 他们是有用的，如果没有他 们的鼓吹和推动，理念就突破 不了，就不会有真正的改革 。 理论家和教授大多属于这类 人。 追求理 念的人 讲究政 治和利益 平衡的人 技术官 僚 2022/5/6 81 中国股市健康发展的条件－讲究政治的人 没有，或者不坚持自己的 理念，角色感强。 能够执行不同，甚至矛盾 的政策。 合格的工作人员。 追求理 念的人 讲究政 治和利益 平衡的人 技术官 僚 2022/5/6 82 中国股市健康发展的条件－技术官僚 只关心最优化问题。 就象一个工程师造 原子弹，只关心如何 使得成本最低、体积 最小、能量最大，而 不考虑其使用。 追求理念的人 讲究政治和利 益平衡的人 技术官僚 2022/5/6 83 中国股市健康发展的条件－理想的人 有信仰。 懂得利益的协调和平衡。 懂得政策实施中的技巧。 这是很难的！这样的人可能就不存在！ 要注意偷梁换柱，有些政策在理念上 听起来很好，但背后的政治和利益才 是真实的目的。 一 个 理 想 的 人 2022/5/6 84 股市健康发展的条件－对国外股市的认识 不见得！ 技术上的优化解一定是有约束条件的。 如果参与不到政治层面，只是参与在 既定环境下的技术问题的解决，就是 求最优解。 非理性的决策已经在既定的前提中。 国 外 股 市 是 理 性 的 ？ 2022/5/6 85 股市健康发展的条件－定位(1) 政府中的人  股市中的人 理念 政治 权力 利益 技术 2022/5/6 86 股市健康发展的条件－定位(2)  政府中的人 股市中的人 政策承受者 2022/5/6 87 股市健康发展的条件－定位(3) 决定定位 行为 2022/5/6 88 中国股票市场的政策分析  中国股票市场是“政策市”  中国股票市场政策分析框架  股市政策的中西比较  中国股市健康发展的条件 中国股票市场政策分析实例 2022/5/6 89 中国股票市场政策分析实例  实例一：股份制与股票市场；  实例二：浮动佣金制；  实例三：新股向二级市场配售；  实例四：QFII、QDII和CDR；  实例五：国有股减持；  实例六：外资参股证券公司和基金管理公司 2022/5/6 90 很高兴有机会和诸位交流 请不要“漏出”去！ 谢谢各位！