第二章 套汇、套利及掉期业务
第一节 套汇业务
一、概述
（一）概念
套汇业务（Arbitrage Transaction）是指套汇者利用不同外汇市场汇率在某一时点的差异，从低汇率市场买入外汇，在高汇率市场卖出外汇，从中套取汇差或利差的行为。
从理论上来说，在当今通信和信息业如此发达的情况下，世界范围内某种货币的汇率应该是趋向统一的。然而，由于世界各主要外汇市场的营业时间不一致，买卖的外汇种类较多，各地的供求关系不同，有时会发生某一种或某几种外汇的价格在不同的外汇市场上出现短暂的差异，不可能完全趋向统一。套汇者就可以在外汇价格低的市场买进，在价格高的市场卖出，从而赚取利润。
从事套汇业务的大多数是资金雄厚的银行和设有专门的外汇交易部的公司。它们往往能在很短的时间内动用大笔资金，尽管汇率在不同的市场差异较小，但由于买卖的外汇数量很大，也可以获得相当丰厚的利润。
一般说来，要进行套汇必须具备以下三个条件：（1）不同外汇市场的汇率存在差异；（2）套汇者必须具备一定的专业知识和技术经验，能够判断各外汇市场汇率变动及趋势，并根据预测采取行动；（3）套汇者必须拥有足够数量的资金，且在主要外汇市场拥有分支机构或代理行。
当今社会,通信信息和网络技术高度发达,可供套汇的时间也是转瞬即逝,套汇会使世界范围内的汇率趋向一致.不同外汇市场的汇率差异很快就会消失,套汇将无利可图.套汇者能否抓住宝贵的时机进行套汇，取决于套汇者的业务水平、工作经验以及反应的灵敏程度
（二）分类
套汇交易按其方式可分为地点套汇、时间套汇和套利。
地点套汇是利用不同外汇市场上汇率的差异从价格低的市场买进，在价格高的市场卖出，赚取利润。
时间套汇是利用不同外汇的交割期限所造成的汇率差异而进行的套汇活动，实际上是掉期交易。
套利是指利用不同外汇市场上不同货币短期利率的差异，将资金由利率低的货币转为利率高的货币，赚取利率差额的交易方式。
二、直接套汇(两角套汇)
（一）涵义 也叫两角套汇、两地套汇，是利用两个不同地点的外汇市场之间的汇率差异，通过贱买贵卖，赚取汇率差额的一种外汇交易。这种套汇业务在国际间较为常见。
三、间接套汇(三角套汇 Indirect Arbitrage Three Point Arbitrage)
（一）涵义
间接套汇又称三角套汇，指套汇者在同一时间利用三个或三个以上不同外汇市场不同货币之间的汇率差异，进行资金调动，赚取差额利润的外汇买卖活动。
（二）步骤
间接套汇的准则是：判断三点汇率是否在差异，如有差异，存在套汇的机会，如没有差异，不存在套汇机会。判断三角套汇是否存在差异的方法是：先将三地的汇率换算成同一标价法下的汇率，然后将三个汇率连乘起来，若乘积等于1，则不存在汇率差异；若乘积不等于1，则存在汇率差异，可从事套汇交易。
具体操作步骤如下：
(1)判明是否存在套汇机会。方法：将三个外汇市场上以不同标价方法表示的汇率，都换算为同一种标价方法(直接标价或间接标价)，并将标准货币的单位都统一为1，然后将各个汇率值相乘，如果乘积不是1，则表明存在套汇机会。
如，在同一时刻，有下述三个外汇市场的汇率，并决定用英镑套汇。
伦敦市场 GBP1=
苏黎世市场 CHF1=
新加坡市场 GBP1=
将这三个外汇市场的汇率值的标价都换算成直接标价法，三地外汇市场汇率值的乘积是：
1/×1/×=
这表明在这三个外汇市场间存在着套汇机会。
(2)判明汇率差异
在苏黎世市场英镑对瑞士法郎的价格为：GBP1= GBP1=，这表明伦敦市场的英镑价格高于苏黎世市场。
另外，在苏黎世市场英镑对新加坡元的价格是GBP1=×=，故苏黎世市场英镑的汇价高于新加坡市场，这样这三个外汇市场的英镑价格差异情况便是：伦敦市场﹥苏黎世市场﹥新加坡市场。
套汇的路线。
首先，在伦敦市场以英镑购买瑞士法郎，得；
然后，在苏黎世市场以瑞士法郎购买新加坡元，得×=新元；
最后，在新加坡市场以新加坡元换回英镑，得
不考虑交易成本，套汇利润为=英镑。
套汇业务都利用电汇，因为不同外汇市场汇率的差异是很短暂的，所以必须使用电汇。国际外汇市场的大银行在国外设有分支行和代理行，消息灵通，最具有套汇业务的便利条件。
第二节 套利业务
一、涵义
套利交易，也叫利息套汇交易（Interest Arbitrage），是指套利者利用不同国家或地区短期利率的差异，将资金从利益较低的国家或地区转移到利率较高的国家或地区进行投资，以获取利差的外汇交易活动。
各国外汇市场上汇率的差异引起了套汇业务，而不同货币利率的差异又引起了套利业务，也称利息套汇。套利也是国际间进行外汇交易的常见业务。它是利用不同货币利率水平的差异，把资金由利率低的货币转向利率高的货币，从而赚取利差收益的外汇交易方式。
套利与套汇一样，都是外汇市场上重要的交易活动，都具有一定的投机性。套利活动是利用不同货币市场利益的差异赚取利差利润，套汇活动是利用不同外汇市场上汇率差异赚取汇差利润。汇率波动过小而利率差很大的情况下，套利的收益相对较高；反之，当汇率波动过大而利率差别很小的情况下，套利的收益相对较低。由于目前各国外汇市场联系十分密切，一有套利机会，大银行或大公司便会迅速投入大量资金到利率较高的国家。套利活动将外汇市场与货币市场紧密联系在一起。
现代社会电信和信息技术高度发达，世界外汇市场和资本市场关系密切，套利机会一旦出现，银行或公司便迅速投入大量资金，最终促使各国货币利差与远期汇率变动率趋于一致，使套利不再有利可图，一次套利循环也即中止。在外汇业务中，银行和企业通过远期交易或掉期交易来进行套利活动是相当普遍的，以致有西方经济学家这样认为：“如果银行家不能利用这种（套利）机会，我们就会对他们的经营才能感到怀疑。”
根据是否对外汇风险进行防范，套利可分为“非抛补套利”和“抛补套利”。
二、分类
1.非抛补套利（(uncovered interest-rate parity, 简称UIP），指套利者利用两国金融市场的利息率差异，把短期资金从利率低的市场调到利率高的市场进行投资，以谋取利息差额的收益，套利者在套利的同时没有做远期外汇交易进行保值。
例如，美元金融市场的6个月期国库券年利率为10%，新加坡的同期国库券年利率为6%，此时，新元持有人用100万新元投资于本国的6个月期国库券，到期时本利和将是103万新元。设当时，新加坡外汇市场上美元即期汇率为新元,投资者可将100万新元按此汇率兑换美元,获美元万,用这笔美元投资于美国6个月期国库券,到期可获本利和:(1+10%×6/12)=万美元。投资者在6个月后，把得到的美元在外汇市场上兑换为新元，若此时的即期汇率没有变化，则投资者可得105万新元，比在本国投资多获利2万新元。
这种纯粹套息方式建立在对未来的即期汇率的预测基础上，如果现在的即期汇率与借入未来的即期汇率没有变化，则投资者稳拿利息差额收入，假若汇率发生变化，投资者的收入就会变化，甚至发生亏损。如上例中，如果6个月后的即期汇率为1美元等于,则投资者得到的万美元的本利,在外汇市场上只能兑换为98万新元,投资者反而亏损2万新元.
因此,不抛补套利行为面临着汇率变动不确定性所带来的风险,在大多数情况下,投资者对投资期内的汇率变动是没有把握的.为避免汇率在投资期内向不利方向变动所带来的损失,投资者往往采取的是抛补套利.
2.抛补套利（covered interest-rate parity,简称CIP）），是指套利者把资金从低利率的货币转为高利率的货币用于投资的同时，在外汇市场上卖出高利率远期货币，避免汇率风险，是投资常用的一种形式。
抛补套利实际上是非抛补套利和掉期交易结合的一种交易.其好处在于套利者既可获得利率差额,又可避免汇率波动的风险.当然,进行抛补套利需要考虑掉期成本年率与利率差异率的关系问题.大套利日,如果掉期成本年率小于两种货币市场的利率差,说明利差没有完全被掉期成本抵消,尚有套利利润,可以进行抛补套利活动;反之,套利成本太高,无利可图.
仍以上例说明,投资者在把100万新元按即期汇率兑换成万美元,购买美国国库券的同时,办理一笔远期外汇预约,购进6个月期的新元,卖出美元万.这样:
一笔即期交易,卖出新元100万,买入美元万,
一笔远期交易,卖出美元万元,买入新元
构成了掉期交易形式,套息与掉期相结合的方式是避免外汇风险,获得利息收入的安全之策.假若6个月的远期汇率为,则6个月后投资于美国国库券得到的万美元的本利和,可按此汇率兑换为103万新元,与投资本国得到的本利和相等,投资者将资本投资于本国和美元没有区别,只有在远期汇率高于新元时,投资于美国国库券才对投资者有利,因此,存在着套利条件问题.
三、套利条件
套利条件是指在两国利率水平和两国货币的即期汇率既定的情况下,远期汇率或者是未来的即期汇率处于什么样的水平,套利者才有利可图进行套利投机。
(一)低利率货币持有者进行的套利交易
设:C1表示高利率国家的货币额（基础货币），
C2表示低利率的货币额（报价货币），
R1表示高利率国家的短期利率水平，
R2表示低利率国家的短期利率水平，
Ks表示两国货币的即期汇率，
Kf表示两国货币的远期汇率，
t表示套利的期限（×月/年）。我们可用下列方式来分析套利条件：
1.把低利率货币投资于本国, t时期后可得本利和为:C2(1+R2·t)
2.按即期汇率把低利率货币兑换为高利率货币,可得到:C1=C2/Ks
3.把高利率货币投入该国货币市场相应工具, t时期后本利和为:C1(1+R1·t)= C2/Ks(1+R1·t)
4.按远期汇率将高利率货币投资t时间后,兑回为低利率国家货币:
C1(1+R1·t)×Kf= C2/Ks(1+R1·t) ×Kf
5.比较(1)和(4), 如果C2/Ks(1+R1·t) ×Kf大于C2(1+R2·t),则套利投机活动可行,反之,不可行.
由此我们可得套利条件:
C2/Ks (1+R1·t) ×Kf﹥C2(1+R2·t)
Kf/ks(1+R1·t) ﹥1+R2·t
Kf / ks﹥（1+R2·t）/（1+R1·t）
Kf﹥(1+R2·t) × ks /(1+R1·t )
以上是低利率国家货币持有者进行套利投机活动所应具备的套利条件分析.
（二）高利率货币持有者的套利投机
下面分析高利率国家货币的持有者进行套利投机的套利条件分析。设设C1表示高利率国家的货币额（基础货币），C2表示低利率的货币额（报价货币），R1表示高利率国家的短期利率水平，R2表示低利率国家的短期利率水平，Ks表示两国货币的即期汇率，Kf表示两国货币的远期汇率，t表示套利的期限（×月/年）。我们可用下列方式来分析套利条件：
1.把高利率货币投资于本国, t时期后可得本利和为:C1(1+R1·t)
2.按即期汇率把高利率货币兑换为低利率货币,可得到:C2=C1·Ks
3.把低利率货币投入该国货币市场相应工具, t时期后本利和为:C2(1+R2·t)= C1·Ks(1+R2·t)
4.按远期汇率将低利率货币投资t时间后,兑回为高利率国家货币:
C2(1+R2·t)/Kf= C1·Ks (1+R2·t) /Kf
5.分析高利率货币持有者向低利率货币套利投机的套利条件，比较（1）和（4，）如果下列式子成立则套利活动可行：
C1·Ks (1+R2·t) /Kf﹥C1(1+R1·t)
由此我们可得套利条件:
Ks/kf﹥(1+R1·t)/ (1+R2·t)
Kf/ks﹤(1+R2·t)/ (1+R1·t)
kf﹤(1+R2·t) ×ks/ (1+R1·t)
以上是高利率国家货币持有者向低利率货币进行套利的套利检验式，即套利条件。
Kf﹥(1+R2·t) × ks /(1+R1·t )
是低利率国家货币持有者进行套利投机活动所应具备的套利条件分析.
四、套利交易操作
(一)低利率货币持有者的套利投机
如：新加坡3个月期国库券年利率为5%，而美国同期国库券年利率为%,新加坡外汇市场上即期汇率是( USD 1=),3个月期的远期汇率为,则持有100万新元的套利按下列程序进行套利.
1.分析是否存在套利条件:
(1+5%×3/12)/( 1+%×3/12) ×
=( ×
=﹤
因此,存在低利率国家货币持有者向高利率国家货币套利的条件。
2．测算新元持有者进行套利投机可获得的利润：
100/×(1+%×3/12) ×=
100×(1+5%×3/12)=
=(万新元)
（二）高利率货币持有者的套利投机
如：美国3个月期国库券年利率为5%，而英国同期国库券年利率为%,纽约外汇市场上即期汇率是(GBP1=USD ),3个月期的远期汇率为（GBP1=USD ）,则持有100万英镑的套利投机者按下列程序进行套利.
1.分析是否存在套利条件:
(1+5%×3/12)/( 1+%×3/12) ×
=( ×
=＞
因此,存在着高利率货币持有者向低利率货币进行套利的条件。
2．测算英镑持有者进行套利投机可获得的利润：
100××(1+5%×3/12) ÷=
100×(1+%×3/12)=
=(万英镑)
在进行套利投机活动中,应动作迅速,坚决果断,抓住时机.否则，投机机会会稍纵即逝，这是因为现代的通讯设备和信息技术相当发达，世界外汇市场和货币市场之间的关系已相当密切，一旦出现套利机会，大银行、大公司便会迅速投入大量资金，从而使两国的利差与掉期率（即远期汇率与即期汇率之间的差额同即期汇率的比率）之间的不一致迅速消失。因此，投机者应时刻注意国内外外汇市场上的汇率变动和国内外货币市场的货币供求状况及发展趋势，一旦发现套利条件，迅速进行套利活动。
在实际套利活动中，还应考虑税负水平、外汇管制因素及中央银行的货币政策变动等条件。
掉期业务
概述
类型
第三节 掉期业务主要内容
交易程序
运用
定价
一、外汇掉期交易概述
（一）定义
外汇掉期交易(Swap Transaction)是指将货币相同、金额相同而方向相反、交割期限不同的两笔或者两笔以上的外汇交易结合起来进行。
通常是外汇交易者在买进或卖出即期外汇的同时，卖出或买进同一种远期外汇；或买进一种货币期限较短的远期，卖出同一种货币期限较长的远期，或相反。
掉期交易的主要目的是轧平各货币因到期日不同所造成的资金缺口，是公司、银行用于套期保值、短期资金管理的主要工具。
进行掉期交易，只是为了调整外汇资金头寸，规避风险，以达到保值的目的，并非为了盈利。
某美国银行于某一日吸收一笔200万美元的3个月期存款，假定国内此时没有美元投资的有利机会。该银行准备将其换成英镑，投资英国3个月期短期国债，到期再将英镑投资本利换成美元，支付美元存款本息。
外汇风险
问题：
国际外汇市场汇率波动波谲云诡，如果3个月后美元贬值，英镑升值，银行应如何规避汇率风险？
The significant difference between the international finance and domestic finance is the foreign exchange risk .
方案:
该银行卖出200万美元买进即期英镑现汇，同时卖出3个月相应数额的英镑期汇。
3个月远期合约到期交割时，按现在确定的汇率卖出英镑。这样无论3个月后市场英镑/美元的即期汇率如何波动，都能确保这笔资金的最终还本付息。通过掉期交易，该银行可有效地防范汇率风险，减少汇率波动可能带来的损失。
（二）外汇掉期交易规模
外汇掉期交易是外汇市场上应用最广泛的一种基本的衍生交易工具，其交易量远远超过即期和远期外汇的交易量。掉期交易的主要目的是轧平各货币因到期日不同所造成的资金缺口，防范汇率风险,是公司及银行进行套期保值、头寸调整的主要工具。
案例： 十分钟的悲剧
2008年9月15日上午10:00，拥有158年历史的美国第四大投资银行——雷曼兄弟公司向法院申请破产保护，消息转瞬间通过电视、广播和网络传遍地球的各个角落。令人匪夷所思的是，在如此明朗的情况下，德国国家发展银行10:10，居然按照外汇掉期协议的交易，通过计算机自动付款系统，向雷曼兄弟公司即将冻结的银行账户转入了3亿欧元。转账风波曝光后，德国社会各界大为震惊，舆论哗然，销量最大的《图片报》，在9月18日头版的标题中，指责德国国家发展银行是迄今“德国最愚蠢的银行”。
资料
(三)国内银行本币与外币掉期业务
1.概念
人民币与外币掉期业务:
在人民币与外币掉期业务中，境内机构与银行有一前一后不同日期、两次方向相反的本外币交易。在前一次交易中，境内机构用外汇按照约定汇率从银行换入人民币，在后一次交易中，该机构再用人民币按照约定汇率从银行换回外汇；上述交易也可以相反办理。
2. 2005年09月02日,中国银行首家获准开办外币兑人民币掉期业务。
3. 2006年4月19日，中国银行成为首家获得银行间外汇市场人民币与外币掉期交易资格的银行，自此人民币与外币掉期业务正式登陆银行间市场。
4. 2006年８月２日，人民银行发布《关于扩大外汇指定银行对客户远期结售汇业务和开办人民币与外币掉期业务有关问题的通知》，并开始实施具体规定。
年8月6日,中国外汇交易中心正式发布《全国银行间外汇市场人民币外汇衍生产品主协议（2007年版）》。该协议涵盖了人民币外汇远期、人民币外汇掉期和人民币外汇货币互换等银行间人民币外汇市场上现有的所有衍生产品。
案例分析：
【例4-6】某出口企业收到国外进口商支付的出口货款５００万美元，该企业需将货款结汇成人民币用于国内支出，但同时该企业需进口原材料并将于３个月后支付５００万美元的货款。
方案:该企业可以与银行办理一笔即期对３个月远期的人民币与外币掉期业务：即期卖出５００万美元，取得相应的人民币，同时买入３个月远期５００万美元。通过上述交易，该企业可以轧平其中的资金缺口，达到规避风险的目的。
思考：该企业如何防范汇率风险?
今日对次日(O/N)
即期对次日掉期(S/N)
即期对一周(S/W)
掉期业务
即期对即期
S/S
即期对远期
S/F
Investing in research
Development
二、掉期业务的形式
明日对次日(T/N)
即期对整数月(S/N)
远期对远期
F/F
1. 即期对即期掉期交易(Spot Against Spot)
，或称一日掉期(one-day swap)
今日对次日(today/tomorrow swap )，或称隔夜交易(O/N, Over-night)把第一交割日安排在成交的当天，并将第二个反向交割日安排在成交后的第一个工作日
明日对次日(tomorrow/neat swap)，或称隔日交易(T/N, Tom-Next)：把第一个交割日安排在明天(即交易日后的第一个工作日)，后一个交割日是交易日后的第二个工作日
一日掉期主要用于银行同业的隔夜资金拆借，其目的在于避免进行短期资金拆借时因剩余头寸或短缺头寸的存在而遭受汇率变动的风险。
2.即期对远期掉期交易(Spot Against Forward)
即期对次日掉期(spot/next swap，S/N)，即把第一个交割日安排在即期交割日，把第二个反向交割日安排在即期交割日的次日。
即期对一周(Spot-Week, S/W)：自即期交割日算起，为期一周的掉期交易。
即期对整数月(Spot/n Months, S/n M)：n Months表示1、2、3、6个月等。自即期交割日算起，为期一1、2、3、6个月的掉期交易。
此类掉期交易主要用于避免
外汇资产到期时外币即期
汇率下降，或外币负债到
期时即期汇率上升可能带
来的损失，也可用于货币
的转换、外汇资金头寸的
调整。
3.远期对远期掉期交易( Forward Against Forward)
在买进交割期限较短的远期外汇的同时，卖出同等数量的交割期限较长的同种远期外汇，即“买短卖长”；或在卖出交割期限较短的远期外汇的同时，买进同一笔交割期限较长的远期外汇，即“卖短买长”。
同时进行货币相同、数额相等而交割期限不同的两笔远期外汇交易。它既可以用于套期保值，也可以用于图利和投机。目前这种形式被越来越多的银行所采用。
T+0
T+1
T+2
时间
今天/明天
O/N
明日/次日
T/N
即期/次日
S/N
即期SPOT
S/F掉期
远期
FORWARD
F/F掉期
T+3
三、掉期外汇交易程序
即期与远期掉期
1.询价行询价
2.报价行报价
3.交易双方
成交
4.到期办理
交割
举例
掉期外汇交易虽有多种，但除了询价和报价内容外，交易过程基本上一致。
即期对远期掉期交易
A Bank: Bank of China Shanghai calling EUR/USD swap points value May 5 over spot, please?
(中行上海分行,请问欧元兑美元即期掉期5月5日的远期报价?)
B Bank: Swap 116/112.
(掉期率为116点和112点.在报价中,做市商银行B有义务以116的价格卖出买进,或者以112的价格买进卖出即期对5月5日远期的单位货币,价格是以远期汇水的形式报出.)
A Bank: Buy/Sell 2 EUR
(买入/卖出2×100万欧元)
B Bank: OK, Done.
(好的,成交)
At 116 we sell/buy EUR 2 million against USD, value May 5, 2007. USD for us CitiBank , New York, A/C No. 123456.
EUR for us to CitiBank, Frankfurt, A/C .
Rate against . Thanks for the deal.
(我们卖出/买入欧元200万,买入/卖出美元,掉期率为116点,起息日2007年5月5日.我们的美元请付至花旗银行纽约分行,账号是123456.我们的欧元请付至花旗银行法兰克福分行,账号是654321.汇率是对.谢谢交易.)
A Bank: OK, agreed.
EUR for us to Bank of China, Frankfurt, A/C No. 121212.
USD for us to Bank of China, New York, A/C .
(同意交易,我们的欧元请付至中国银行法兰克福分行,账号121212.我们的美元请付至中国银行纽约分行,账号363636.)
报价方（Quoting Party）与询价方(Calling Party)的相对关系可用下图说明:
注： (sell，卖出) B (Buy，买入)
2.近端交易/远端交易
S/B
B/S
询价方
(Calling Party)
B/S
S/B
报价方
（Quoting Party）
四、掉期业务的报价---掉期差价
(一)掉期差价 （Swap Rate or Swap Point）
1.掉期差价是指同时进行相反方向的两笔外汇交易的差价，通常报价者对于掉期汇率的报价采用双向报价的方式，银行用货币的基本点为报价基础来表示买入价和卖出价。在即期对远期的掉期交易中，掉期差价就是远期汇率的升水或贴水数。
银行在对外报出掉期差价时，用点数报价法同时报出两个价格如：40/55或35/25。
左边的数字40或35相当于银行即期卖出单位货币与远期买入单位货币的两个汇率的差额;右边的数字55或25相当于银行即期买入单位货币与远期卖出单位货币的两个汇率的差额.
2．掉期汇率的计算
在掉期业务中，即期汇率与一般即期外汇交易中的报价方法相同，但是远期汇率的计算方法与一般的远期外汇交易有所不同，也就是说，掉期汇率与远期汇率的计算方法是不同的。
即期对远期掉期汇率的计算
在掉期业务中，通过即期汇率和远期差价(掉期差价)求远期汇率时，也使用前大后小往下减、前小后大往上加的方法，但不使用一般远期汇率中的即期汇率和远期差价的同边相加或相减的方法，而是使用交叉相加或交叉相减的方法。
第一个远期差价(左边的点数)是即期卖出基准货币的汇率与掉期业务中的远期买入基准货币汇率的差价。
第二个远期差价(右边的点数)是即期买入价与掉期业务中的远期卖出价的差价。
因此，掉期业务中的远期买入价是即期卖出价加或减第一个远期差价，远期卖出价是即期买入价加或减第二个远期差价。
总结:掉期汇率在计算上要特别注意是即期买入/远期卖出单位货币,还是即期卖出/远期买入单位货币.
即期汇率 买入价S/卖出价S
N个月掉期率 X/Y
N个月远期汇率 买入价S±X/卖出价S±Y
(X＜Y,则为加,X＞Y,则为减)
则,掉期汇率
①即期买入/远期卖出单位货币
即期买入单位货币汇率: 买入价 S
N个月远期卖出单位货币汇率: 买入价S±Y
②即期卖出/远期买入单位货币
即期卖出单位货币汇率: 卖出价 S
N个月远期买入单位货币汇率: 卖出价S±X
(X＜Y,则为加,X＞Y,则为减,同远期汇率计算)
举例
GBP/USD即期汇率
3个月 30/50
则3个月远期汇率
掉期汇率为:
①即期买入/3个月远期卖出(B/S)英镑的汇率:
即期买入英镑
3个月远期卖出英镑 (+)
②即期卖出/3个月远期买入(S/B)英镑的汇率:
即期卖出英镑
3个月远期买入英镑 (+)
USD/JPY即期汇率
3个月 58/46
3个月远期汇率
掉期汇率为:
①即期买入/3个月远期卖出(B/S)美元的汇率:
即期买入美元
3个月远期卖出美元 ()
②即期卖出/3个月远期买入(S/B)美元的汇率:
即期卖出美元
3个月远期买入美元 ()
即期汇率GBP/USD
3个月 40/60
3个月远期汇率GBP/USD
(远期汇率同边相加或相减)
掉期业务中：
即期汇率GBP/USD
3个月 40/60
3个月的掉期汇率GBP/USD
（掉期汇率交叉相加或相减）
从上例可知，远期交易和掉期交易所使用的即期汇率是一样的，但所用的远期汇率不一样。3个月的远期汇率，银行的买入价是，卖出价是；3个月的掉期汇率，银行的买入价是，卖出价是。
例9中，即期对远期的掉期所使用的汇率为：
买入/卖出英镑的汇率:
买入即期英镑(卖出美元)，卖出远期英镑(买入美元)(+)。
卖出/买入英镑的汇率:
卖出即期英镑(买入美元)，买入远期英镑(卖出美元)(+)
(二)即期对远期掉期汇率的计算
即期对远期掉期交易是指在买进或卖出一种即期外汇的同时,卖出或买进该种货币的远期,货币的持有时间在即期与远期之间相互对调.S/F掉期是外汇市场上最基本的外汇掉期交易.
一银行因业务需要,需要进行即期英镑对远期英镑的掉期交易,以此来轧平银行在金额和时间上持有的头寸.目前市场行情如下:
GBP/USD
即期汇率
3个月远期 56/33
根据市场行情,计算报价行即期买入/远期卖出英镑、即期卖出/远期买入英镑的掉期汇率.
①报价行即期买入/3个月卖出英镑的汇率:
买入即期英镑(卖出美元):
卖出3个月英镑(买入美元):(=)
二者的差价(或掉期率)为33点,为报价行付给询价行或客户的费用.
②报价行即期卖出/3个月买入英镑的汇率:
卖出即期英镑(买入美元):
买入3个月英镑(卖出美元):(=)
二者的差价(或掉期率)为56点,为询价行或客户付给报价行的费用.
小结:从上例中可看到,远期汇水的两个价格对掉期交易者来说意义不同：
当单位货币升水时,远期汇水的第一个价格是报价行卖出/买入单位货币的“损失”（询价行或客户的“收益”），第二个价格是报行价买入/卖出单位货币的“收益”（询价行或客户的“损失”）；
当单位货币贴水时,远期汇水的第一个价格是报价行卖出/买入单位货币的“收益”（询价行或客户的“损失”），第二个价格是报行价买入/卖出单位货币的“损失”（询价行或客户的“收益”）。
思考：这并不会导致银行在掉期交易中产生实际的亏损，为什么？
一银行客户向银行询问该银行即期/3个月的英镑对美元的掉期报价,银行回价:
即期 3个月掉期率52/72
[问题1]:如果客户即期买入/3个月远期卖出100万英镑,客户的账户将如何变化?
解:客户即期买入/3个月远期卖出英镑等于银行即期卖出/3个月买入英镑,因此,掉期汇率应如下计算:
银行卖出即期英镑(买入美元)的汇率:
银行买入3个月英镑(卖出美元)的汇率:(+)
客户账户变化情况如下: 表5-2 客户账户变化情况
在这笔交易中,银行要向客户支付5200美元的掉期费.
+USD5200
+USD1,926,200
-USD1,921,000
0
-GBP1,000,000
+GBP 1,000,000
差价
3个月远期
即期
[问题2]:如果客户即期卖出/3个月远期买入100万英镑,客户的账户又将如何变化?
解:客户即期卖出/3个月远期买入英镑等于银行即期买入/3个月卖出英镑,因此,掉期汇率应如下计算:
银行买入即期英镑(卖出美元)的汇率:
银行卖出3个月英镑(买入美元)的汇率:(+)
客户账户变化情况如下:
表5-3 客户账户变化情况
在这笔交易中, 客户要向银行支付7200美元的掉期费.
通过以上计算,可以看到当银行做完买卖对手盘后,合计盈利2000美元.
-USD7200
-USD1,927,200
+USD1,920,000
0
+GBP1,000,000
-GBP 1,000,000
差价
3个月远期
即期
一银行客户向银行询问该银行即期/1个月的美元对瑞郎的掉期报价,银行回价:
即期 3个月掉期率35/21
[问题1]:如果客户即期买入/卖出1个月100万美元,客户的账户将如何变化?
解:客户即期买入/1个月远期卖出美元等于银行即期卖出/1个月买入美元,掉期汇率应如下计算:
银行卖出即期美元(买入瑞郎)的汇率:
银行买入1个月美元(卖出瑞郎)的汇率:()
客户账户变化情况如下: 表5-3 客户账户变化情况
在这笔交易中, 客户要向银行支付3500瑞郎的掉期费.
-CHF3500
+CHF1,132,500
-CHF1,136,000
0
-USD1,000,000
+USD 1,000,000
差价
1个月远期
即期
一银行客户向银行询问该银行即期/1个月的美元对瑞郎的掉期报价,银行回价:
即期 3个月掉期率35/21
[问题2]:如果客户即期卖出/买入1个月100万美元,客户的账户将如何变化?
解:客户即期卖出/买入1个月远期美元等于银行即期买入/卖出1个月美元,掉期汇率应如下计算:
银行买入即期美元(卖出瑞郎)的汇率:
银行卖出1个月美元(买入瑞郎)的汇率:()
客户账户变化情况如下: 表5-3 客户账户变化情况
在这笔交易中, 客户可得到银行支付的2100瑞郎的掉期费.
+CHF2100
-CHF1,132,900
+CHF1,135,000
0
+USD1,000,000
-USD 1,000,000
差价
1个月远期
即期
总结:
(1)在掉期交易中,银行所报的两个价格(掉期率)方向相反.一个是客户付给银行的价格,另一个是银行付给客户的价格.两个价格中,数值较大的是客户付给银行的,数值较小的是银行付给客户的.
(2)当客户买入即期/卖出远期单位货币时,应选择第一个价格.如果单位货币升水（第一个数据较小）,银行向客户支付;如果单位货币贴水（第一个数据较大）,客户向银行支付.
(3)当客户卖出即期/买入远期单位货币时,应选择第二个价格.如果单位货币升水（第二个数据较大）, 客户向银行支付;如果单位货币贴水（第二个数据较小）, 银行向客户支付.
掌握了这个规律,交易者就不必再进行上述冗长复杂的计算了,只需将单位货币的买卖金额乘上掉期率,即可得出掉期交易的“收益”或“损失”。
在上面例5-11中，客户买入100万英镑的即期，卖出3个月远期，银行的报价是52/72。客户是买入/卖出单位货币（英镑），因而应取第一个数据（即52点）。52是两个价格中较小的一个，因此，这是银行对每单位货币向客户支付的费用（另外，从报价52/72中可看出，单位货币呈升水，银行应向客户支付）。所以，将100万英镑乘上这个数值便可求出客户在这笔交易中可得到的“收益”。
1000000×=5200美元
而(72-52)的差是报价行的收入即:
1000000×()=2000美元
需注意的是:
掉期的收益或损失,都是以标价货币计值的.
掉期“成本”是表面的损失，付出掉期成本的一方，在提前得到高息货币的利息收益上得到补偿。
(三)远期对远期掉期(F/F)
远期对远期掉期交易的一般原则是:在买入某种货币较短的远期同时,卖出该种货币较长的远期;或者相反.
如,某客户1个月后有一笔100万欧元的应付款,但6个月后又有一笔100万欧元的应收款,则这个客户就可以买进1个月期的远期欧元100万,同时卖出6个月期的远期欧元100万,即做远期对远期的掉期外汇交易.
(一)远期对远期掉期交易掉期汇率的计算
在远期对远期掉期交易中,其掉期汇率的计算方法是:
①当客户买入/卖出单位货币(买入期限较短的单位货币,卖出期限较长的单位货币)时,掉期汇率是期限较长的远期汇率的买入汇水(即斜线左边的数据)与期限较短的远期汇率的卖出汇水(斜线右边的数据)之间的差额.如果单位货币呈升水,银行向客户支付;如果单位货币呈贴水,客户向银行支付.
②当客户卖出/买入单位货币(卖出期限较短的单位货币,买入期限较长的单位货币)时,掉期汇率是期限较长的远期汇率的卖出汇水(即斜线右边的数据)与期限较短的远期汇率的买入汇水(斜线左边的数据)之间的差额.如果单位货币呈升水, 客户向银行支付;如果单位货币呈贴水, 银行向客户支付.
假定目前市场汇率如下:
AUD/USD
即期汇率
1个月远期 50/40
6个月远期 280/260
如果一客户准备卖出1个月远期、买入6个月远期澳元，其掉期价格如何计算？
解：此例中，单位货币是澳元（AUD），客户做1个月对6个月的掉期（1×6远期对远期掉期），1个月卖出澳元对6个月买入澳元。其掉期汇率计算如下：
（1）客户卖出/买入单位货币AUD，因而价格是期限较长（本例中是6个月）的远期汇率的卖出汇水与期限较短（1个月）的远期汇率的买入汇水的差额。即6个月远期汇率的卖出汇水是260点，1个月远期汇率的买入汇水是50点，其掉期汇率是260-50=210点。
（2）从市场报价可以看出，单位货币AUD呈贴水，因此，根据远对远掉期汇率的计算方法②的规则，这应是银行向客户支付的价格。即客户卖出/买入1AUD可得差价美元。
如果该客户不是卖出/买入澳元，而是买入1个月远期澳元/卖出6个月远期澳元。其掉期汇率应按下列方法推算：
（1）客户买入/卖出单位货币AUD，因而价格是期限较长（本例中是6个月）的远期汇率的买入汇水与期限较短（1个月）的远期汇率的卖出汇水的差额。即6个月远期汇率的买入汇水是280点，1个月远期汇率的卖出汇水是40点，其掉期汇率是280-40=240点。
（2）从市场报价可以看出，单位货币AUD呈贴水，因此，根据远对远掉期汇率的计算方法①的规则，这应是客户向银行支付的价格。即客户买入/卖出1AUD花费美元。
(二)远期对远期掉期交易的应用
1.远期对远期掉期外汇交易主要用于在比较有利的外汇市场行情下进行套期保值，固定进出口贸易成本。
某日本进出口商一个月后将有一笔200万美元的应付款，同时其3个月后又将收到200万美元的应收款。当时市场美元兑日元的汇率是：
USD/JPY
即期汇率
1个月远期 20/30
3个月远期 60/80
试问该进出口公司如何进行交易,以防范汇率波动的风险?
解:该进出口商可以做一笔1个月对3个月的掉期:即买入1个月美元对卖出3个月美元的掉期交易,防范汇率波动的风险.
因为客户买入/卖出单位货币(美元),所以掉期汇率是3个月远期外汇的买入汇水与1个月远期外汇的卖出汇水之间的差额:60-30=30点.又因为单位货币呈升水,因而这是银行向客户支付的价格,这样,该进出口公司做这笔掉期交易可以得到的利润为:
2000000×=600000(日元)
USD /CHF
即期汇率
2个月 50/40
6个月 180/160
如果某公司准备卖出2个月远期美元,买入6个月的远期美元,掉期差价应计算如下:
解:客户“卖近买远”并且基准货币美元贴水，因而掉期差价是160-50=110点，这是银行向客户支付的价格。客户每买入/卖出1美元，可得差价瑞士法郎的收益.
如果该公司“买近卖远”，并且基准货币美元贴水，掉期差价180-40=140点，这是客户向银行的支付价格。客户每买入2个月远期、卖出6个月的远期1美元，就应向银行付出瑞士法郎的掉期成本。
掉期交易的“收益”和“损失”
从即期对远期、远期对远期的掉期交易中，我们可以看到，不论是银行与客户还是银行与银行之间进行掉期交易，总有一方受损失，另一方相应得到一些收益，无得无失的情况很少。那么，为什么受损的一方还愿意做掉期呢？原因很简单：掉期交易的损失是表面的损失，而不是真正的损失。损失的一方在提前得到的货币较高的利息收益上得到了补偿。
六、掉期外汇交易的应用
掉期交易是联系外汇市场交易和货币市场操作的桥梁。银行或企业一般将掉期交易主要应用于（1）用于调整银行的外汇头寸；（2）进行盈利操作；（3）套期保值。
（一）用于调整银行的外汇头寸
在外汇市场上,对银行来讲,由于客户买进外汇的金额与卖出外汇的金额不可能完全一致,这样必然导致银行所持有的买卖余额就难免有多余或短缺的情况发生,即出现多头(超买)或空头(超卖),其超出或短缺部分必然暴露在外汇风险之中.
如银行有100万欧元的多头,如果银行先前买入时的汇率是EUR/USD=,而现在的汇率变为,则银行每欧元的多头要损失美元,超买100欧元共损失5000美元.
因此,在外汇市场上,银行要经常进行外汇头寸调整交易.所谓外汇头寸调整,是指银行为避免汇率风险,在发生超买时将超买部分卖出,或在超卖时将超卖部分补进,以达到外汇买卖账目平衡的目的.银行的外汇头寸调整主要通过银行同业市场进行,很少与一般客户发生关系.
银行外汇头寸调整一般主要是轧平货币的现金流量和进行两种货币间的资金互换,它可以通过即期外汇交易和远期外汇交易进行.当即期外汇买卖出现不平衡时通过即期交易调整,当远期外汇买卖出现不平衡时通过远期交易进行调整.
但是在很多情况下,外汇买卖金额虽然相等了,但外汇买卖的交割日却不相同,因此仍然有汇率风险存在.在这种情况下,银行可以进行掉期交易调整资金,平衡头寸.这样银行的外汇头寸不论在金额上还是在时间上都得了平衡，用掉期交易为银行持有的资金调整头寸，不仅可能在即期与远期之间进行，还可以在不同期限的远期外汇之间进行。
银行外汇头寸调整
某银行分别承做了四笔外汇交易：①卖出即期欧元300万；②买入6个月远期欧元200万；③买入即期欧元150万；④卖出6个月远期欧元50万。
可以用T型账户表示该银行欧元即期和远期的现金流量，如图4-2所示。
现金流量 （单位：1000欧元）
即期 6个月远期
③+1500 ①-3000 ②+2000 ④-500
欧元头寸
②+2000 ①-3000
③+1500 ④-500
从上图中可以看出,该银行的外汇金额欧元在数量已经轧平,但资金流量在时间上不匹配,即在时间上存在明显的缺口.为了规避该资金缺口可能给银行带来的外汇风险,可以承做一笔即期对远期的掉期交易:买入即期欧元150万,卖出6个月远期欧元150万,平衡资金流量.银行经过掉期交易不仅平衡了资金流量,而且也没有影响到外汇头寸的持有量的平衡,如下图所示:
即期 6个月远期
③+1500 ①-3000 ②+2000 ④-500
(二) 投资者、借贷者的掉期业务操作
一家瑞士投资公司需用1000万美元投资美国91天的国库券。为避免3个月后美元汇率下跌的风险，该公司做了一笔掉期交易，即在买进1000万美元现汇的同时，卖出1000万美元的3个月期汇。假设成交时美元/瑞士法郎的即期汇率为
解：（1）做掉期交易的风险情况：
买1000万美元现汇需支付： 1000万×=1489万瑞士法郎
同时卖出1000万美元的期汇将收进:1000万×=1465万瑞士法郎
掉期成本:1465万-1489万=-24万瑞士法郎.
(2)不做掉期交易的风险情况:
3个月后瑞士公司在现汇市场上出售1000万美元收进:
1000万×=1451万瑞士法郎
损失:1451-1489=-38万瑞士法郎.
该公司做掉期交易后可将1000万美元的外汇风险锁定在24万瑞士法郎的掉期成本上,而不做掉期交易,公司将损失38万瑞士法郎.
(三）进出口商以及其他外汇保值者掉期操作
假设某进口商从欧洲某国进口一批商品,以欧元计价，2个月后支付100万欧元；同时，该公司还向该欧洲国家出口一批货物，4个月后可以收到应收货款100万欧元。由于收到与支付货款在时间上的不同步，该公司面临汇率变动的风险，所以决定运用远期对远期的掉期交易来固定成本和避免汇率风险。市场汇率情况如下：
即期汇率：EUR1=
2个月 40/30
4个月 100/90
该进口商做的是2个月对4个月的掉期,2个月时卖出美元买入欧元，以支付货款；而4个月时买入美元卖出欧元。根据之前对计算方法的介绍，客户对欧元进行的是“买短卖长”，所以掉期差价是期限较远的第一个点数与期限较近的第二个点数的差额，即100-30=70点。4个月到期时，该出口商可以用收到的100万欧元换到美元100（）=万。该式分母中的（）为4个月的掉期汇率,而即为该进口商因两个远期交易的欧元贴水所付出的损失。
七、国内银行本币与外币掉期业务
1.人民银行于2006年８月２日发布了《关于扩大外汇指定银行对客户远期结售汇业务和开办人民币与外币掉期业务有关问题的通知》，并开始实施具体规定。
《通知》允许银行对客户办理不涉及利率互换的人民币与外币掉期业务。
凡获准办理远期结售汇业务６个月以上的银行，向外汇局备案后即可办理掉期业务。掉期业务的定价方式、交易期限结构等管理规定与远期结售汇业务一致。在交易范围方面，除远期结售汇业务规定的各项交易外，还根据掉期业务的特殊性，适当增加了部分交易范围。
《通知》中明确了银行对客户办理远期结售汇业务和人民币与外币掉期业务的相关交易应遵守外汇管理规定，保证外汇收支的真实性和合规性。管理部门将通过对市场非现场监管，提升防范市场风险的能力。
人民银行称，扩大远期结售汇业务和开办人民币与外币掉期业务，对于便利国内经济主体的汇率风险管理、扩大银行的服务范围、培育国内人民币对外币衍生产品市场等具有重要意义，是加强外汇市场基础建设、完善人民币汇率形成机制的一项重要举措。
名词解释:
人民币与外币掉期业务
在人民币与外币掉期业务中，境内机构与银行有一前一后不同日期、两次方向相反的本外币交易。在前一次交易中，境内机构用外汇按照约定汇率从银行换入人民币，在后一次交易中，该机构再用人民币按照约定汇率从银行换回外汇；上述交易也可以相反办理。
例如，某出口企业收到国外进口商支付的出口货款５００万美元，该企业需将货款结汇成人民币用于国内支出，但同时该企业需进口原材料并将于３个月后支付５００万美元的货款。此时，该企业就可以与银行办理一笔即期对３个月远期的人民币与外币掉期业务：即期卖出５００万美元，取得相应的人民币，３个月远期以人民币买入５００万美元。通过上述交易，该企业可以轧平其中的资金缺口，达到规避风险的目的。
2.中国银行首家获准开办外币兑人民币掉期业务
2005年09月02日
中国银行已成为首家获得开办不涉及利率互换的外币兑人民币掉期交易业务的商业银行。
即日起中国银行可对机构客户开展外币兑人民币的掉期业务。中国银行将首先在北京、浙江、上海、江苏、广东和深圳等六家分行进行试点，并尽快在全辖范围内推广。
据中国银行有关负责人介绍，中国银行能够在国内同业中率先获准开办外币兑人民币的掉期业务，主要基于中国银行拥有丰富的国际外汇市场运作经验，开办远期结售汇业务8年以来积累的丰富经验，以及有关掉期业务完善的管理制度和操作规程。
这位负责人说，中国银行目前开办的外币兑人民币掉期业务最长期限为一年，不久，中国银行将对客户开办一年以上的掉期业务。客户一年以内任意期限的掉期交易可以向中国银行询价。中国银行掉期交易价格是根据本外币利率预期、产品风险等级和利率平价公式得出的。
外币兑人民币的掉期业务实质上是外币兑人民币即期交易与远期交易的结合，具体而言，商业银行与客户协商签订掉期协议，分别约定即期外汇买卖汇率和起息日、远期外汇买卖汇率和起息日。客户按约定的即期汇率和起息日与商业银行进行人民币和外汇的转换，并按约定的远期汇率和起息日与商业银行进行反方向转换的业务。(中国证券报 2005-9-1)
2006年4月19日，中国银行新闻发言人王兆文透露，经国家外管局批准，中行已成为首家获得银行间外汇市场人民币与外币掉期交易资格的银行，自此将开展套期保值、头寸调整的人民币与外币间的掉期交易。
05年人民币汇改启动后，央行曾发布通知称，对于已获准办理远期结售汇业务6个月以上的银行，可与企业办理不涉及利率互换的人民币与外币间的掉期业务。中行是国内首家开办远期结售汇业务的银行，去年9月又成为首家开展对客户提供掉期业务的银行。
目前，虽然不少银行开始与企业开办人民币与外币间的掉期业务，但银行间尚是空白。业内人士表示，随着银行和企业在此项业务上的交易逐步扩大，银行间必然要建立一个集中交易的市场，进行平盘交易，以规避外汇的敞口风险。从海外市场看，金融机构之间开展的掉期业务量远超金融机构与企业之间。如银行间无法开展人民币与外币掉期，大量外汇风险会滞留在银行。因此，人民币与外币掉期业务在银行间的推出，将有利于解决银行间流动性和汇率风险的控制。
3.人民币与外币掉期业务正式登陆银行间市场
本章习题:
套汇业务的含义及类型。
如何理解间接套汇的运作。
套利业务的种类。
套利条件及应用。
掉期业务的概念与类型。
掉期业务定价。
掉期业务的运用。
了解我国人民币外汇掉期交易。
