框
架
总论篇总论篇 理论篇理论篇 分析篇分析篇
第
一
篇
导
论
第
四
篇
证
券
估
值
第
二
篇
资
产
组
合
理
论
第
三
篇
资
产
定
价
与
市
场
有
效
性
第
五
篇
投
资
分
析
与
绩
效
评
估
第
六
篇
衍
生
证
券
分
析
第四篇 证券估值
第十章 固定收益证券的估值与定价
第十一章 利率期限结构和债券投资管理
第十二章 股票的定价与估值
第十二章 股票的定价与估值
第一节 股票定价
第二节 股票的估值—股利贴现模型
第三节 股利贴现模型的应用
第四节 市盈率与股票估值
股票价格的种类1
除权价格的确定2
发行价格的确定3
第一节 股票定价
一、股票价格的种类
票面价格
发行价格
市场价格
账面价格
除权价格
清算价格
重置价格
股票的面值=资本总额/发行股数
IPO抑价
市场价格=股息红利收益/利息率
账面价格=净资产/总股数
理论上等于账面价格
托宾q 值理论
利润分配或配股后
公司市值
重置成本
与股利相关的重要日期
股息宣布日：董事会公告与本次分红派息
相关的事件
股权登记日 （Record date)
除息日(Ex-dividend date )、除权日 (Ex-
Right date)：登记日后的第二个交易日
股息发放日(payment date)
二、除权价格的确定
二、除权价格的确定
送股除权价的计算（XR）
除权日前一天的除权日前一天的收盘价收盘价
送股率送股率
例例：某股票股权登记日的收盘价是：某股票股权登记日的收盘价是1212元元//股，公司股，公司
推出每推出每1010股送股送55股的分红方案，则其除权价为：股的分红方案，则其除权价为：
二、除权价格的确定
配股除权价的计算（XR）
配股率配股率
例例：公司决定配股融资，配股价：公司决定配股融资，配股价77元元//股，每股，每1010股配股配
33股，某股票股权登记日的收盘价是股，某股票股权登记日的收盘价是1111元元//股，股，
则其除权价为：则其除权价为：
配股价配股价
二、除权价格的确定
配股除权价的计算（DR）
每股股息每股股息
例例：：某股票股权登记日的收盘价为元/股，每
10股派发现金红利、送1股、配2股，配股价
元/股, 则次日除权除息价为:
三、发行价格的确定
市盈率法
净资产倍率法
竞价法
每股净收益=税后利润/股份总额
第二节 股票的估值——股利贴现模型
资本
利得
股票价值
股利贴现模型
每期股利
贴现率
股票价格股票价格
股票的现金流量
持股期
股票价值
股息零增长下的股利贴现估价模型1
不变增长下的股利贴现估价模型2
多元增长下的股利贴现估价模型3
持股期变动条件下的价值评估4
第二节 股票的估值
股利和公司收益5
一、股息零增长的股利贴现估价模型
股息零增长
即
则
持有期无限
得
一、股息零增长的股利贴现估价模型
净现值NPV————基本面分析的重要决策工具基本面分析的重要决策工具
NPV NPV ﹥﹥00，买入或持有，买入或持有
NPV NPV ﹤﹤00，抛出，抛出
内部收益率——NPV——NPV等于零贴现率时的收益率等于零贴现率时的收益率
k*k* ﹥﹥kk，买入或持有，买入或持有
k*k* ﹤﹤kk，卖出，卖出
二、不变增长的股利贴现估价模型
增长率不变
即
则
持有期无限，假定k﹥g
得
多元增长的股利贴现模型
——T——T期内股息不定，期内股息不定，TT期后股息有固定增长率期后股息有固定增长率
二元模型
三元模型
三、多元增长的股利贴现估价模型
0 T
0 T1 T2
g1 g2
g1 g2 g3
四、持股期变动条件下的价值评估
持股期长短不影响股票价值
持股期长短影响股票市场价格
五、股利和公司收益
红利付出比红利付出比
红利留存比红利留存比
公司的收益E
股利D 公司
留存
？公司股利政策是否影响公司价值
——M-M定理
以市盈率确定股票投资价值1
市盈率方法的缺陷2
市盈率方法的可用性3
平均市盈率4
第四节 股票的估值
一、以市盈率确定股票投资价值
市盈率——又称价格盈余倍数
本质：反映的是投资于股票的投资回收期
作用：判断投资价值的标准
判断市场走势的依据
股票市价股票市价
每股净收益每股净收益
二、市盈率方法的缺陷
理论：
uu建立的基础——过去每股盈余
实践：
uu对高成长公司的评估导致错误决策
uu公司经营的偶然性得到歪曲决策
uu所评估公司盈余为负无法决策
三、市盈率方法的可用性
理论——市盈率法和股利贴现模型的投资
价值评估结果一致
uu公司盈余不变，且全部作为股利分派
uu盈余固定比例增长，股利占盈余比固定
实践：
uu作为判断市场或行业投资价值的依据、公
司的成长性
uu公司不发放现金股利时，替代股利贴现模
型判断股票价值
四、平均市盈率
某有代表性的股价指数的平均市盈率
与基准利率挂钩——与基准利率倒数正相关
与股本挂钩—总股本或流通股本越小，市盈
率越高
发行在外的普通股股数×收盘价
第2节 普通股评估
一、贴现现金流法与股票估价模型贴现现金流法与股票估价模型
贴现现金流法贴现现金流法
uu股票估价模型的理论基础股票估价模型的理论基础
uu任何资产的内在价值都是由未来现金流量决定的任何资产的内在价值都是由未来现金流量决定的
uu预测未来现金流量、选合适的贴现率（要求的、必要收益率）预测未来现金流量、选合适的贴现率（要求的、必要收益率）
uu以该贴现率将未来的现金流贴现到现在以该贴现率将未来的现金流贴现到现在————股票的内在价值股票的内在价值
PVPV
将PV 与P0判断是否有投资价值
PV=P0 定价合理
PV＞P0 估价被低估，应该购买该股票
PV＜P0 估价被高估，应该卖出该股票
二、股利贴现模型
股价股价————未来现金流未来现金流————未来股利未来股利++售价售价
持续经营假设的红利贴现模型持续经营假设的红利贴现模型
某股票预期明、后两年每股现金股利某股票预期明、后两年每股现金股利22元、元、33元，元，
售价售价5050元，必要收益率为元，必要收益率为10%10%，计算期内在，计算期内在
价值？如现价价值？如现价4040元？有无投资价值？元？有无投资价值？
PV=2/（1+）+3/（1+）2+50/(1+)2
=+=＞P
0
=40
估价被低估 可以投资购买该股票
三、固定股利增长模型
目前公司红利目前公司红利DD00，，每股股利每年以固定的增长率每股股利每年以固定的增长率gg增增
长，则有长，则有
例6-9若机构投资者预测“长江电力”未来
第一年股利为1元，且以后年度股利将以5%
的速度增长，若必要收益率10%，则长江电
力的内在价值？
PV=1/()=20
例6-9若机构投资者预测“长江电力”今年股利为1元，
且以后年度股利将以5%的速度增长，若必要收益率
10%，则长江电力的内在价值？
PV=D0(1+g)/(k-g)=1(1+)/()
=1()/()=21
四、多阶段股利贴现模型
前n 年高速成
长期
第n+1年开
始稳定增长
将第n年的值
贴现到现在
例例6-116-11某公司某公司33年前处于暂时高速增长期，估计各年现金股年前处于暂时高速增长期，估计各年现金股
利分别为利分别为22元、元、33元、元、44元，元，33年后，公司股利分派以年后，公司股利分派以5%5%的年的年
速度增长。假设该公司的速度增长。假设该公司的ββ系数为系数为，无风险利率为，无风险利率为5%5%，，
市场风险溢价为市场风险溢价为4%4%，求该公司的内在价值？，求该公司的内在价值？
解： 公司股票的必要收益率可以用资本资产定价模型
k= 无风险利率 +β×市场风险溢价
= + ×==10%
PV=2/(1+)+3/(1+)2+4/(1+)3
+4(1+)/()×1/(1+)3
≈
P225——17练习
五、用固定股利增长模型确定资本成本
必要收益率必要收益率kk是指在给定公司风险的情况下股是指在给定公司风险的情况下股
东要求的风险报酬。东要求的风险报酬。
风险报酬风险报酬——公司股东权益资本成本公司股东权益资本成本————资本资本
化比率化比率
KK值的估算值的估算
uu根据根据CAPMCAPM，，K=rf+β[EK=rf+β[E（（rmrm））-rf]-rf]
uu根据固定股利增长模型根据固定股利增长模型
例6-12某公司处于稳定增长阶段，预计未
来第1年末股利为1元，股利增长率5%，
而此时公司的股票市价为20元则
必要收益率?
必要收益率k=1/20+==10%
