1市场失灵还是政府失灵的博弈2于岩岩（北京国家会计学院资本运营研究所） 对于至今仍在肆虐的全球金融危机，各界给出了林林总总的解释，从宏观到微观，从市场到监管，找出了一批又一批的“凶手”。不过脱离了历史背景、孤立地去批判单个因素，往往会显得过于支离。本文从公共政策角度，与大家一起探讨一下美国金融危机发生的原因。 一、金融危机发生原因的公共政策视角 美国金融危机发生后，很多人说是市场又失灵了。本文认为并非是市场失灵，而恰恰是政府失灵的结果。 1、金融危机成因的回溯 1998年的亚洲金融危机冲击到美国时，美国银行间市场拆借利率急升，流动性严重不足，格林斯潘紧急向银行体系注资，并降低利率，风险有所化解。2000年网络泡沫破灭，美国经济陷入衰退，格林斯潘再度降息，增加货币供应，促进经济复苏。时至2001年下半年，美国经济已有复苏征兆，偏偏碰上“9·11”事件。格林斯潘别无选择，再度祭出降息法宝，将基准利率降至1％。格林斯潘降息无可指责，但此次降息保持两年之久，则被认为是今日局面之祸根。 格林斯潘之所以不尽早提高利率，改变流动性过剩的局面，是因为他害怕重蹈日本覆辙。日本于1989年股市、房市崩盘后，经济衰退持续至今。格林斯潘一直想等到经济复苏了再加息，最终导致加息政策的滞后。“9·11”事件后，美联储将基准利率降至1％的低水准，并坚持两年之久，是银行体系流动性过剩的源头。银行坐在现金堆上，就像坐在火山口上。因为现金不产生任何收益，银行总是希望把现金变成生息资产。各种金融创新应运而生。商业银行放出次级房贷后，自己也知道其中的风险，就将之打包做成次级债产品，转卖出去以转移风险。经多次包装后，一般投资者已经不明白其中的风险，无法给相关产品合理定价了。 1本刊仅为北京国家会计学院会计准则与税法、资本运营以及审计与风险管理三个研究所进行教学和科研交流之用，刊内观点为作者个人观点. 2于岩岩，北京国家会计学院教师，清华大学公共政策与公共管理博士后 1
投资者在这种信息不完备和不对称的情形下所做出的投资决策是引发市场失灵的原因之一。 2、公共政策视角下的市场调节与政府干预 在现代市场经济体系中，市场调节与政府干预，自由竞争与宏观调控，是紧密相联、相互交织、缺一不可的重要组成部分。市场调节与政府干预都不是万能的，都有内在的缺陷和失灵、失败的客观可能，关键是寻求经济及社会发展市场机制与政府调控的最佳结合点，使得政府干预在匡正和纠补市场失灵的同时，避免和克服政府失灵，这对我国社会主义市场经济体制的建立和完善，无疑具有重大的理论意义和实践意义。美联储之所以释放出过多的流动性，并不是格林斯潘本人对流动性泛滥的后果没有警惕，主要是他更担心美国陷入衰退。他对衰退的恐惧已经战胜了他对风险意识的把握，在危机管理中典型的侥幸心态。 二、政府失灵与市场失灵的辩证关系 这次金融危机发生之后各国政府联合救市，体现了政府干预弥补市场失灵的作用，于是很多人就形成的“市场失灵靠政府”的想法，个人认为这种观点是错误的。 原因一：在评价各国政府政策措施的时候，人们一定要把政府在危机时期和正常时期区分开来，政府的职能在这两个时期是截然不同的。 正常时期和危机时刻的区别在哪里？从理论上讲，就在于正常时期人们的预期是稳定的，而在危机时刻，人们的预期发生剧烈的变化，导致平时见不到的极端行为。在预期不稳定的情况下，怎样设计经济政策？政府应该做什么？政府采取行动后，人们的预期会发生怎样的变化。这些问题存在着太多的无法预测的不确定性。 在危机时刻，如果政府不采取行动，市场参与者自发达到新的稳定预期会需要较长时间，时间拖久了，可能等不到预期稳定，金融系统就崩溃了。政府干预可以加速预期形成过程，避免更多的损失。雷曼兄弟倒闭后，大家担心自己的交易对手是下一个雷曼，纷纷捂紧钱袋子，金融市场冻结，交易量急剧萎缩，别说衍生品市场，传统的银行间市场、信贷市场都不能正常运转。这时政府的作用是打破“囚徒困境”（Prisoner’sDilemma），在没有沟通和协调的博弈中，相互猜疑的结果是什么？每个人都选择了最差的策略！惜贷、退出市场交易。金融的本 2
意是资金的融通，现在变成了资金的沉淀和冻结。政府入股银行，将政府信用暂时借给商业银行，扭转银行倒闭的预期；政府担保交易和收购有毒资产，降低交易对手风险（Counter-party Risk），逐步恢复市场信心。从危机期间的猜疑，到常态下的相互信任，预期转变过来，就有可能打破“囚徒困境”，回到正常的双赢博弈。不采取行动的经济代价可能是昂贵的，IMF的一个新的数据库显示，（解决危机的）平均财政成本大约是GDP的15%，是美国（拯救计划的）7000亿美元的三倍。该数据库包含了从1970年到2007年的系统性银行危机的总体数据。本专栏指出，一般来说快速的行动可以降低最终成本，而且，当一厢情愿的想法与宽容性监管和银行流动计划结合时，会延误政治上痛苦但却必要的政府行动，这常常导致成本增加。IMF的一项对40个金融危机事件的研究显示，一般的国家解决金融危机所牵涉的财政成本占GDP的16%（Laeven and Valencia 2008）。这个平均值包括了一些小的和新兴的经济体，但对于工业化的经济体来说，财政成本也同样很高，平均为GDP的15%。相比之下，7000亿美元甚至或许只是个小数目。 从去年9月份雷曼倒闭，各国政府出台了一系列的政策和措施，进而还有可执行的计划，这些措施和政策我在内刊的第二期中有所描述，各国的政策大同小异，我在这里就不多说了。所有的措施都指向一个目标——尽快把预期稳定下来。政府不断地尝试各种方式，目的都是将预期恢复到危机前的正常状态。 如果我们把政府应对金融危机看作一场没有硝烟的战争的话，我觉得战争在这个阶段可以称之为信心之战。在此我们可以很自豪的讲，中国政府在此的表现还是非常卓越的，这不仅仅体现在国外各界对中国政府的高度评价，主要是因为中国民众对待金融危机的心态是很平和的，是在可控的恐惧范围内。中国老百姓对渡过经济危机的信心是非常饱满。 一旦危机过去，预期回复到常态，政府也应该回归正常时期的职能，从已经入股的银行中撤出来，取消对卖空的限制，不再担保市场交易。政府如何在危机和常态间转换职能？香港特区政府在1998年的所作所为，堪称典范。当联系汇率制受到冲击时，港府艰难地决定入市干预。港府同时明确表示，香港的自由市场地位保持不变，一旦局势稳定，就立即退出市场。港府履行了自己的承诺，在危险解除之后，港府把手中的股票做成基金，让港人凭身份证购买，还富于民，政府退出市场，重新回到斯密所讲的“守夜人”的角色上。 3
原因二：对于金融危机后的经济体制，需要讨论的，不是以中央计划代替自由市场制度，不是政府主导或者管制下的“鸟笼经济”，而是针对金融危机所暴露出来的政策失误和市场缺陷，通过制度和政策的调整，提高市场配置资源的效率。政府在这里的职能是“协助之手”（HelppingHand），协助市场这个“无形之手”（InvisibleHand），而不是取代它。 在讨论“协助之手”时，要注意一点：所有引起市场失灵的那些因素，同样对政府发生作用。 第一，信息不对称引起的市场失灵，如果市场参与者的信息是不完美的，为什么要假设政府就有完美信息？如果政府的信息也不是完美的，为什么要把政府干预看成是克服市场失灵的妙药呢？ 第二，市场上有交易成本，政府干预也有成本。并且政府也有自己的利益诉求。纠正市场失灵的政策有几个，到底选哪一个，要看政策的成本和效益的比较。举例来说，现在大家一直在说需要政府监管，但是金融危机之后政府怎样监管是个大问题。监管的方案是有成本的。政府需要大量的信息，以便决策。监管成本不仅体现在信息上，而且在获取信息的过程中，由信息不对称引发的决策失误，更无法保证民众的利益。而与我们国家有限的公务员数量比较起来大量的市场讨价还价的利益群体可能获得准确信息的可能性更大一些。 第三，要考虑到“协助之手”变成“攫取之手”（GrabbingHand）可能性，华尔街贪婪，白宫和国会就不贪婪了吗？无非是一个贪钱，一个贪权。还是举监管的例子，监管还有一个隐性成本，虽然是隐性的，但非常重要，那就是被监管企业的效率低下。企业没有成本意识，浪费多少没关系，反正最后都政府买单。监管不仅有成本，而且有可能变成寻租工具，公众的利益还是得不到有效保护。第四，国有化的倾向可能会降低经济的总体效益。政府出面经营，成本也很高，但是企业的效率并不高。国有化的另一倾向是用行政垄断代替市场垄断，排斥和抑制竞争，降低经济的总体效率，而且国有企业自己也想赚钱，国有资产要保值增值呀，于是照样抬高价格，倒霉的还是公众。 仔细算帐之后会发现市场垄断的社会净损失是最小的。所以在非完美市场和非完美政府的情况下，如何制订公共政策，要算算账，要做成本和效益分析，不存在“市场失灵靠政府”的简单公式，政府干预不一定就能避免下一次金融危机。 政府的非完美性是因为它和你我一样，都是凡夫俗子，都有自己的利益追求。 4
对公众来说，你是愿意忍受寻租贪腐之苦呢，还是愿意忍受市场上的垄断贪婪之苦？你不是在天使和魔鬼之间进行选择的，而是在两个魔鬼之间挑一个危害小的，挑一个成本低的。 对于我国的金融监管来说，其实在很多情况下不是监管，而是行政管制。监管和行政管制的区别是什么？市场失灵时，才考虑监管；市场有效时也管，就是管制。我国现在的问题不是监管，而是如何把市场的活力和民间的创造力从过度管制下解放出来。 北京国家会计学院资本运营研究所 于岩岩撰写 5
