（经营管理）经营能力分析
经营能力分析
存货周转率和存货周转天数
存货周转率＝主营业务成本÷平均存货
存货周转天数＝360÷存货周转率
它是测定企业营业期间存货的销售进度，籍以了解存货的控制效能，是一个衡量企业销货
能力强弱和存货是否过度的重要指标。这一比率高，说明企业的销售效率高，但过高，则可
能企业投资于存货的资金不足，有脱销的风险。过低，则说明企业存货过多，不适应市场的
需要，此时应调整企业的存货的帐面价值。
固定资产周转率
一般来说，企业的固定资产净额受以下几个因素的影响：
固定资产原始成本的大小;
固定资产存续时间的程度
企业采用的固定资产折旧政策
企业自有资产和金融租赁资产的相对比重等等。因此，即使是两家规模完全相同的公司，
它们的固定资产周转率也会出现较大的不同，因此，此指标一般多用于本公司不同年度的纵
向比较，很少在不同行业中作比较。固定资产周转率＝销售收入÷平均固定资产，该比率是
衡量企业运用固定资产效率的指标。
总资产周转率
总资产周转率＝销售收入÷平均资产总额
该项指标反映资产总额的周转速度和利用效率。
净资产周转率
其计算公式为：期内营业总额除以期初与期末净资产的平均值。
净资产周转率反映公司自有资本的运用效率。该比率高，表示资金周转快，效率高。但
过高则表示太多的负债经营，过低则为资金尚未充分运用，管理不善。另外，还有一个相对
应的指标是全部负债周转率，其计算公司为：负债周转率=全部销售净额/平均负债总额，它
表示企业 1美元的负债可做多少销售额。
主营利润比重
主营利润比重=主营业务利润÷利润总额。该指标反映公司主营业务的盈利能力。
销售收入增长率(%)
销售收入增长率(%)＝本期主营业务收入÷上期主营业务收入-1
基本含义：表示本年主营业务收入的增(减)幅度，反映公司主营业务的经营状况的变动
趋势。
应收帐款周转率和周转天数
及时收回应收帐款，不仅增强了企业的短期偿债能力，也反映出企业管理应收帐款方面
的效率。应收帐款周转率，是年度内应收帐款转为现金的平均次数，这是用以评估企业流动
资产周转状况的比率之一，是分析企业应收帐款变现速度的一个重要指标。用时间表示的周
转速度是应收帐款周转天数，也叫应收帐款回收期或平均收现期，它表示企业从取得应收帐
款的权利到收回款项，转换为现金所需要的时间。
应收帐款周转率＝赊销净额/平均应收帐款净额。其中，赊销净额=产品销售收入－现销
收入－销货折扣－销货退回和折让；应收帐款净额=应收帐款总额－坏帐备抵。
应收财款周转天数＝360÷应收帐款周转率
由于企业公开发表是会计资料中很少标明赊销数字，有时常用销售总额代理，但必须注
意的是，这样会高估应收帐款周转率或缩短应收帐龄。
流动资产周转率(%)
流动资产周转率(%)＝主营业务收入÷流动资产合计的平均数
基本含义：表示流动资产在一年中的周转速度，反映公司流动资产的利用效率。
销售对流动资金比率
销售对流动资金比率=销货收入/营运资金。这一比例高，表示企业以较少的营运资金获得较
多的销售收入，营运资金运用有效率，但过高可能是营运资金不足，在没有其它资金可利用
时，最后将造成不利影响。反之，则意味着存在营运资金呆滞的现象，未能有效地运用营运
资金。因此对这一比率的把握，实际上是流动性与盈利性之间作一权衡。
不良资产比率
不良资产比率=（三年以上应收账款+待摊费用+长期待摊费用+待处理流动资产净损失+
待处理固定资产损失+递延资产）/年末资产总额
该指标反映公司变现能力差、未来价值小的资产占总资产的比重。该指标通常越小越好。
营业周期
营业周期=存货周转天数+应收账款周转天数
该指标反映了企业正常经营周期所经历的天数。从购进原材料开始，经历了生产过程中
从原材料到半成品到产成品中间的过程，之后产品售出，直到应收账款收回为止的周期。通
常来说，营业周期越短，企业的运作效率越高
流动资产对总资产的比率
流动资产对总资产的比率=流动资产/总资产。这是一个反映资产的流动性及其营运状况的指
标。一般来说，这个比率过高，表明企业库存现金过多、应收帐款和应收票据的余额过大以
及存货过多；反之，则说明企业的流动资产相对不足。
赢利能力分析
盈利能力是企业获取利润的能力。利润是投资者取得投资收益，债权人收取本息的资金来源，
是衡量企业长足发展能力的重要指标。
毛利率(主营业务利润率)
毛利率是毛利占主营业务收入的百分比。其公式为：毛利率＝[(主营业务收入－销货成本)÷
主营业务收入]×100%。毛利率，表示每一元主营业务收入扣除销货成本后，有多少钱可以用
于各项期间费用和形成盈利。毛利率是企业利润的源泉，反映企业的生产效率。与这一指标
相对应的是销货成本率，其计算公式=1－毛利率。
营业利润率
营业利润率=营业利润/主营业务收入，其中营业利润=主营业务利润+其它业务利润(亏
损以"-"号填列)-营业费用-管理费用-财务费用。
营业利润率是揭示公司基于产品销售价格的盈利能力。它表示每一元主营业务收入能产
生多少税前收入。
销售净利润率
销售净利率是指净利与销售收入的百分比。即销售净利率＝(净利÷主营业务收入)×100%。该
指标反映每一元主营收入带来的净利润的多少，表示主营业务收入的收益水平。通过分析该
指标的升降变动，可以促使企业在扩大销售的同时，注意改进经营管理提高盈利水平。
营业比率：
营业比率＝营业成本/销售收入＝(销售成本＋营业费用)/销售收入×100％。通过这一比率的
分析，可测知公司的营业效能，因为营业比率与 100％之间的差额就是营业时发生的损益。
如果某公司的这一比率超过了 100％，则显示亏本状况，反之，这一比率越小，则公司的纯
利润越高，获利能力越强。
成本费用利润率
成本费用利润率=净利润/（主营业务成本+销售费用+管理费用+财务费用）
成本费用利润率指标反映企业每投入一元钱的成本费用，能够创造的利润净额。企业在
同样的成本费用投入下，能够实现更多的销售，或者在一定的销售情况下，能够节约成本和
费用，这个指标都会升高。这个指标越高，说明企业的投入所创造的利润越多。这个指标也
是越高越好。
销售期间费用率
销售期间费用率是指期间费用与销售收入净额之间的比率。计算公式如下，
销售期间费用率=(管理费用＋销售费用＋财物费用)/主营业务收入。该指标越低越好，
当销售期间费用率大于销售毛利率时，则说明企业盈利相当困难。
非经常性损益比率
非经常性损益比率=本年度非经常性损益/利润总额
该项指标揭露了企业运用股权转让、固定资产处置、投资收益等非经常性交易获得利润
的情况。非经常性利润通常对未来年度的贡献较小，不具有延续性，因此不能用来预测企业
未来的获利能力。该指标通常过高说明企业主营业务不振，需要非经常性交易才能保持盈利
能力。
关联交易比率
关联交易比率=关联交易业务额/净利润总额
关联交易比率指标反映关联企业之间交易产生的利润占整个利润额的比重。一般，关联
企业之间的销售、资产置换等交易不具有延续性和公平性。该项指标越高，表明公司竞争能
力可能存在大的缺陷。
资产收益率(ROA)
资产收益率是企业净利润与平均资产总额的百分比。
资产收益率＝(净利润÷平均资产总额)×100%
表明企业资产利用的综合效果：每单位资产所能产生的净利润。
净资产收益率(ROE),是衡量企业所有者对企业投入资本收益率的状况。股东权益收益率
是净利润与平均股东权益的百分比。有时这一比率也叫股东权益成长率。
股东权益收益率＝(净利润÷平均股东权益)×100%
本期股利收益率=年现金股利/本期股票价格×100%。它是市净率的倒数。
公式中，本期股票价格指股票市场上的收盘价格，年现金股利指上一年每一股股票获得
的股利。本期股利收益率表明以现行价格购买股票的预期收益。
股利支付比率
股利支付比率=每股股利/每股盈余。它是反映公司的股利分配政策的一项指标。股息支付率
越高，表明该公司获利的情况越好，股东利益越有保障。企业的股利支付比率是测定股利政
策的方法。它也是决定一家公司投资价值的重要因素。当企业管理层和股东获得的信息不对
称时，股利对股东来说可以作为一种信号，表明管理层对企业未来前景的期望。企业也可以
通过支付股利来吸引一定类型的股东。
每股净资产
每股净资产是净资产除以发行在外的普通股股数的比值，反映了每股股票所含有的现有
价值含量，该指标在对公司进行股本扩张和清算时显得非常重要，对股东来说该指标自然是
越高越好。其计算公式为：
每股净资产＝净资产/发行在外的普通股股数
每股帐面价值
每股帐面价值又称每股净资产。它从静态的角度反映普通股东们的权益或福利。其计算公司
为：普通股每股帐面价值=普通股权益/普通股本发行在外的股数。由于每股纯资产是公司解
散时的价值，因此它常被用来确定股价不会再往下跌的最低价。该项指标同时还显示：一个
公司每股纯资产的数额越高，表明该公司的内部积累越雄厚，即使处于不景气时期也有抵御
能力。此外，在购并或兼并企业的过程中，普通股股本每股帐面价值及其现行市价是对被买
受或被合并的企业价值进行估算时所必须参考的重要因素。
收益留存比率
收益留存比率=税后净利润－股利/税后净利润。它反映公司的净利润中有多少未被运用
而留存在企业。
偿债能力分析
流动性与短期偿债能力分析
任何一家企业要想维持正常的生产经营活动，手头必须有足够的现金与银行存款以支付
各种到期的费用与债务，流动性分析揭示了企业面临的财务风险。
流动比率
流动比率是流动资产与流动负债的比例关系，表示每元的流动负债有几元的流动资产来
抵偿，该比率的基本功能是可以使短期债权人评估安全边际(表示流动资产超过流动负债的
部分)的大小，可以测定企业的营运资金是否充足。通常，该指标在 200%左右较好。一般来
说，企业的流动比率越高，表示其短期偿债能力越强。其计算公司如下：
流动比率＝流动资产÷流动负债。
速动比率
速动比率＝(流动资产－存货)÷流动负债，比流动比率更进一步的有关变现能力的比率指标
为速动比率，也称为酸性测试比率。速动比率是从流动资产中扣除存货部分，再除以流动负
债的比值。速动比率的计算公式为：一般情况下，该指标越大，表明公司短期偿债能力越强，
通常该指标在 100%左右较好。
在运用该指标分析公司短期偿债能力时，应结合应收帐款的规模、周转速度和其他应收款的
规模，以及它们的变现能力进行综合分析。如果某公司速动比率虽然很高，但应收帐款周转
速度慢，且它与其他应收款的规模大，变现能力差，那么该公司较为真实的短期偿债能力要
比该指标反映的差。对速动比率的的分析暗含着一个重要的假设，即企业的应收帐款一般都
能在正常的回收期内变成现金，因坏帐引起的现金损耗极小。还有，速动比率是一个比流动
比率更为严格的用于衡量企业流动性状况的指标。我们在分析速动比率时，因特别将注意力
集中在这个比率的构成要素之上。由于预付帐款、待摊费用、其他流动资产等指标的变现能
力差或无法变现，所以，如果这些指标规模过大，那么在运用流动比率和速动比率分析公司
短期偿债能力时，还应扣除这些项目的影响。
现金比率
现金比率(%)＝(货币资金+短期投资)÷流动负债合计
基本含义：表示每一元流动负债有多少现金及现金等价物作为偿还的保证，反映公司可
用现金及变现方式清偿流动负债的能力。这是一个从极端保守的角度来检验企业的流动性。
除非企业正处于财务困难，否则是很少被采用的。比如，企业已抵压了部分应收帐款或存货，
或者企业的上述两种资产已发生严重的流动性问题。
流动资产构成比率
流动资产构成比率：是计算资产负债表上每一项流动资产在流动资产总额中的比率。其
作用在于了解每项流动资产所占用的投资额和弥补流动比率的不足，达到检测流动资产构成
内容的目的，其计算公式是：
每股流动资产在流动资产总额中的比率＝每一项流动资产/流动资产总额
长期资产适合率
长期资产适合率=（股东权益+长期负债）/（固定资产净值+长期投资净值）
该指标反映公司长期的资金占用与长期的资金来源之间的配比关系。指标值大于 1，说
明公司的长期资金来源充足，短期债务风险小。指标值小于 1，说明其中一部分长期资产的
资金由短期负债提供，存在难以偿还短期负债的风险。
负债结构比率
负债结构比率=流动负债/长期负债
负债结构比率反映企业的负债构成，一般来说。企业应该用长期负债进行长期投资项目，
而短期负债通常用来维持日常资金营运的需要。这一指标的分析需要结合企业的具体情况。
如果多为长期项目投资，该指标过高则说明企业在以短期资金应对长期的资金需要，而没有
充分的运用长期负债融通资金。企业将因此经常面临举借新债的困境，一旦企业没有及时筹
集到新的债务资金，可能导致资金周转困难，从而陷入财务危机。该指标过低则表明企业采
用保守的财务政策，用长期债务应对日常需要。虽然这种财务政策风险比较小，筹资成本可
能高于短期负债的成本。
坏帐备抵率
坏帐备抵率=坏帐备抵/应收帐款总额。如果坏帐备抵率逐年增加，表示企业管理层对应收款
项的有效性感到担忧。必将连带影响应收帐款的周转性，无异于给财务分析者一个警告。
备注：以上指标必须与应收帐款周转期等综合考虑。比如，即便企业有大量的流动资产，能
显示出理想的流动比率，但若其流动速度较慢，则其质量未必高。还有，可考虑企业的平均
收款期和平均付款期是否对应。如果相差太多，会造成企业资金周转上的困难。
固定支出成本占总成本的比率
固定支出成本占总成本的比率=固定支出成本/总成本。如果此比率较高，则应要求有较高水
平的流动比率以增强应变能力。
利息支付倍数
利息支付倍数指标是指企业经营业务收益与利息费用的比率，用以衡量偿付借款利息的
能力，也叫利息保障倍数。这是一个基于损益表资料之上，反映企业长期偿付能力的指标分
析。可以衡量企业使用财务杠杆的安全情况。计算公式：
利息支付倍数＝税息前利润÷利息费用
由于财务费用包括利息收支、汇兑损益、手续费等项目，且还存在资本化利息，所以在
运用该指标分析利息偿付能力时，最好将财务费用调整为真实的利息净支出，这样反映公司
的偿付利息能力更准确。
固定财务费用保付率
这是用来衡量企业税前经营利润在多大倍数上足以支付企业全部财务费用的比率。其计
算公司为：
固定财务费用保付率=(EBIT＋已支付的租金)/(利息＋租金＋税前优先股股息＋税前偿
债基金)
清算价值比率
清算价值比率：表示企业有形资产与负债的比例，反映公司清偿全部债务的能力。其计
算公式为：
清算价值比率＝(资产总计－无形及递延资产合计)÷负债合计
基本含义：一般情况下，该指标值越大，表明公司的综合偿债能力越强。但由于有形资
产的变现能力和变现价值受外部环境的影响较大且很难确定，所以运用该指标分析公司的综
合偿债能力时，还需充分考虑有形资产的质量及市场需求情况。如果公司有形资产的变现能
力差，变现价值低，那么公司的综合偿债能力就会受到影。
其它常用的流动性比率：
营运资产与总资产的比率=(流动资产－流动负债)/总资产
现金与总资产的比率=现金/总资产。
上述两个指标常用来作辅助分析企业的短期偿债能力。分子所占比重越大，该比率越高，
企业短期偿债能力也就越强。
财务能力分析
财务结构与长期偿债能力分析
财务结构揭示了企业运用财务杠杆、调配外部融资的水平，也清楚地反映了在对长期债
务还本付息方面的风险程度。
资产负债率
资产负债率又称负债比率，它说明在借款人（即公司）的总资产中，债权人提供资金所
占的比重，以及借款人资产对债权人权益的保障程度，反映公司负债经营程度。其计算公式
为：
资产负债率＝（负债合计/资产总额）×100％
该指标值越低，表明公司负债经营程度低，偿债压力小，利用财务杠杆进行融资的空间就越
大，公司总体抗风险能力就愈强；反之，则表明公司负债经营程度高，偿债压力大，公司总
体抗风险能力就弱。对公司而言，负债经营规模应控制在合理水平内，该指标一般在 50％左
右为宜。然而，在具体分析公司的偿债压力时，还要考虑到公司负债结构的合理性。例如，
对银行借款、应付票据、应付账款、其他应付款、一年内到期的长期负债等项目规模的大小，
进行综合分析。如果某一公司的资产负债率很低，反映其总体偿债压力较小；但在负债结构
中，如果短期负债与长期负债的比例不够合理，或短期借款、应付票据、一年内到期的长期
负债等对偿债时间要求很强的负债项目规模很大时，那么，该公司实际的偿债压力还是比较
大的。在企业资产变现能力慢的情况下，可能就会发生偿债危机。例如，某公司的资产负债
率为 ％，该指标值反映了公司总体偿债压力较轻，但该公司流动负债占负债的比重为
％，其中短期借款、应付票据、应付账款和一年内到期长期负债的合计数占负债总额
的比重为 ％。这表明，该企业虽然总体偿债压力较轻，但由于负债的结构欠缺合理性，
进而导致短期偿债压力较重。
资本化比率
资本化比率，是反映公司负债的资本化（或长期化）程度。其计算公式为：
资本化比率＝［长期负债合计/（长期负债合计＋所有者权益合计）］×100％
该指标值越小，表明公司负债的资本化程度低，长期偿债压力小；反之，则表明公司负
债的资本化程度高，长期偿债压力大。公司负债经营中，应充分利用债务期限长短不同来合
理使用资金。因而，对该指标一般无明确的参照值，应因公司而异。公司在投资长期资产时，
除利用自有资金外，还可以考虑利用长期负债来弥补在较长的一段时间内自有资金的不足。
如用短期负债来筹资，那么，势必增加公司的短期偿债压力。另外，在评判公司长期偿债压
力大小时，还应注意到长期负债绝对值的大小。如某一公司的资本化比率虽低，但长期负债
绝对值过大，则该公司的长期偿债压力仍较大。此外，还可结合资本固定化比率指标，通过
分析长期资产规模来评判长期负债规模的合理性。如果公司长期资产规模很大，资本固定化
比率超过 100％，那么公司采用长期负债的方法来弥补自有资金的不足，还是可取的。又如，
某公司资本化比率为 ％，说明该公司在长期资产投资规模超过自有资本的 ％，
说明该公司在长期资产投资规模超过自有资本的情况下，合理地利用了长期借款来弥补自有
资金不足。
资本固定化比率
资本固定化比率=(资产总计-流动资产)/所有者权益合计。反映公司自有资本的固定化程度。
该指标值越低，表明公司自有资本用于长期资产的数额相对较少；反之，则表明公司自有资
本用于长期资产的数额相对较多。一般情况下，该指标越小越好，但在分析时，应根据公司
的性质而定。
资本周转率
资本周转率：表示可变现的流动资产与长期负债的比例，反映公司清偿长期债务的能力。
其计算公式为：
资本周转率＝(货币资金＋短期投资＋应收票据)÷长期负债合计
一般情况下，该指标值越大，表明公司近期的长期偿债能力越强，债权的安全性越好。
由于长期负债的偿还期限长，所以，在运用该指标分析公司的长期偿债能力时，还应充分考
虑公司未来的现金流入量，经营获利能力和盈利规模的大小。如果公司的资本周转率很高，
但未来的发展前景不乐观，即未来可能的现金流入量少，经营获利能力弱，且盈利规模小，
那么，公司实际的长期偿债能力将变弱。
固定资产与长期负债率
固定资产与长期负债率=固定资产总额/长期负债。若该比率大于１，说明公司的固定资产可
作长期负债的担保，比率愈大，对长期债权的保障也愈强。若该比率小于 1，说明公司的固
定资产不足于抵押长期负债，须另筹措资金，反映公司财务不健全状况。
固定资产与股东权益比率
固定资产与股东权益比率=固定资产总额/股东权益。
固定资产与长期资金的比率=固定资产/长期资金。[其中，长期资金=(股东权益＋长期
负债)]
固定资产一般由企业长期资金形成，因此与企业的股东权益和长期负债有很大关系。以
上比率反映了企业固定资产受长期负债、股东权益支持的程度，或企业长期资产中扣除固定
资产投资后还有多少资金可用于其它的投资。
固定资产净值率
固定资产净值率(%)＝固定资产净值÷固定资产原值
基本含义：表示固定资产的新旧程度。
权益系数
权益系数：这是与资产负债比率相关的另一比率，两者之间有如下关系：权益系数=资
产总额/权益总额=1÷(权益总额÷资产总额)=1÷(1－资产负债比率)
长期负债比率
长期负债比率是从总体上判断企业债务状况的一个指标，它是长期负债与资产总额的比
率。
长期负债比率＝(长期负债÷资产总额)×100%
产权比率
产权比率，产权比率也是衡量长期偿债能力的指标之一。这个指标是负债总额与股东权益总
额之比率，也叫做债务股权比率。其计算公式如下：产权比率=(负债总额÷股东权益)×100％。
产权比率高，是高风险高报酬的的财务结构；产权比率低，是低风险低报酬的财务结构。该
指标同时也表明债权人投入的资本受到股东权益的保障程度，或者说是企业清算时对债权人
利益的保障程度。
净值与负债比率
净值与负债比率，等于公司净资产总值除以负债总额。该比率显示公司长期偿债能力，若大
于１，说明净值高于负债总额，全部债务可以偿还。该比率愈高，反映公司长期偿债能力越
强，但若过高，也会造成资金投资浪费。其计算公式为：净值与负债比率=净资产总额/负债
总额
净值与固定资产比率
净值与固定资产比率，等于净值除以固定资产。它检测公司的固定资产是否过度扩充，若该
比率小于 100％，表示固定资产中有部分为负债购置，反映公司或是资本不足，或是固定资
产过度膨胀。
有形净值债务率
有形净值债务率：是企业负债总额与有形净值的比率。有形净值是股东权益减去无形资
产净值再减去递延资产等后的净值，即股东具有所有权的有形资产的净值。其计算公司为：
有形资产净值债务率=[负债总额÷(股东权益－无形资产净值)]×100％。
此指标实际上是产权比率指标的延伸，是为更谨慎、保守地反映在企业清算时债权人投入的
资本受股东权益的保障程度，因而对于衡量一个企业的长期偿债能力更有意义，特别是当企
业处于困境时，无形资产和递延资产的价值相对较低，而有形资产是偿债的主要来源。从长
期偿债能力来讲。比率越低越好。该比率其它方面的分析与产权比率相同。
权益比率
权益比率：即股东权益对资产总额的比率，简称权益比率。其计算公式如下：
股东权益比率＝(股东权益总额÷资产总额)×100%
该项指标反映所有者提供的资本在总资产中的比重，反映企业基本财务结构是否稳定。
从债权人的角度来讲，这个比率越高越好，它表示企业的资金来源中依靠股东的投资较大，
靠举债融资的比重较少，偿债能力不成问题。它与其它指标的关系为：权益比率=1－资产负债
率。同时，它与权益系数有具有关系为：权益比率=1/权益系数。
股东权益比率应当适中。如果权益比率过小，表明企业过度负债，容易削弱公司抵御外
部冲击的能力，而权益比率过大，意味着企业没有积极地利用财务杠杆作用来扩大经营规模。
现金流量分析
现金流量指标反映现金流量信息。按照现行会计制度的权责发生制原则计算的财务指标难以
全面反映上市公司的真实财务与盈利状况，用现金流量表示的指标能够与之相互补充，并进
一步评价利润质量。
每股经营现金净流量(元)＝(经营活动产生的现金流量净额－优先股股利)÷总股本，如该比
值为正数且较大时，派发的现金红利的期望值就越大，若为负值派发的红利的压力就较大。
基本含义：表示每股股份能形成的经营活动现金净流入，反映公司在维持期初现金存量
下发放现金股利的能力。这个比率要比每股净收益高。因为包括了折旧。
通常现金流量的计算不涉及权责发生制，会计假设就是几乎造不了假，若硬要造假也容
易被发现。比如虚假的合同能签出利润，但签不出现金流量。有些上市公司在以关联交易操
作利润时，往往也会在现金流量方面暴露有利润而没有现金流入的情况，所以利用每股经营
活动现金流量净额去分析公司的获利能力，比每股盈利更加客观，有其特有的准确性。可以
说现金流量表就是企业获利能力的质量指标。
不过，每股税后利润和现金流量净额是相辅相成的，有的上市公司有较好的税后利润指
标，但现金流量较不充分，这就是典型的操作利润的关联交易所导致的。随着年报公布家数
量增多，这种现象会凸现出来。有的上市公司在年度内变卖资产，而出现现金流大幅增加的
现象，也不一定是好事。
主营业务收入现金含量(%)＝经营活动产生的现金流量净额÷主营业务收入。该指标通过
企业销售商品、提供劳务收到的现金与主营业务收入的比值，反映企业在收付实现制下当期
主营业务收入的资金回笼情况。该比值越大越好，表明企业的产品、劳务畅销、市场占有率
高。
基本含义：表示每一元主营业务收入能形成的经营活动现金净流入，反映公司主营业务
的收现能力。
资产的经营现金流量回报率(%)＝经营活动产生的现金流量净额÷资产总计
基本含义：表示每一元资产通过经营活动所能形成的现金净流入，反映公司资产的经营
收现水平。
净利润现金含量
是指生产经营中产生的现金净流量与净利润的比值。该指标也越大越好，表明销售回款
能力较强，成本费用底，财务压力小。其计算公式为：
净利润现金含量=现金净流量/净利润
基本含义：表示每一元净利润中的经营活动现金净流入，反映公司净利润的收现水平。
经营现金净流量对负债的比率＝经营活动产生的现金流量净额÷负债总额
基本含义：表示每一元负债通过经营活动所能形成的现金净流入，反映公司用每年的现
金流量偿还全部债务的能力。
现金流量比率=现金流量/短期应付票据＋当年到期的全部债务。
这个公式反映了企业反映当期债务的能力。注意将这个比率与现金比率区分开来。
股价对现金流量的比率=股票的现行市场价格/每股现金流量净额(即 P/CF)。
这实际上是市盈率的延伸，因为每股现金流量净额等于税后净收益＋折旧费。这一比率
表明，人们目前是以几倍于每股现金流量的比率购买公司股票。假若这项比率较低则意味着
股价偏低，反之则反。审查公司的现金流是识别公司识别财务报表造假的一个重要方法，因
为上市公司造假合同容易，但要对现金流造假就比较困难了。因为现金的数字是公司帐款的
存款结余，必须与银行的公司存款对帐。如果造假，则银行方面也必须配合造假。而银行造
假难度很大，因为银行的内部帐必须与所持现金额持平，此外，公司的帐目额度比较大，银
行内部人员很难配合造假。所有现金流显然要比盈利数字要可靠得多。因此该指标表明的是
公司在经营活动中实实在在收到的现金，而不是应收帐一类的数字。
净现金流量适当比率=前五年内现金流量的总额/(前五年内资本支出总额＋存货增加额
＋现金股利)。
此比率是在于确定企业从经营活动中所产生的现金流量，是否能充分用于支付其各项资
本支出、存货净投资和发放现金股利的程度。此指标的几点说明：
A. 选择五年作为指标的标准是为了避免重复性及不确定性对现金流量所产生的影响。
B. 存货增加额若小于零则以零计入。
C. 若此比率大于 1，则表示企业不用再对外融资，反之则反。
经营活动产生的现金净流量增长率
经营活动产生的现金净流量增长率=（本年经营活动产生的现金净流量-上年经营活动产生
的现金净流量）/上年经营活动产生的现金净流量。经营活动产生的现金净流量增长率指标
反映了经营活动现金流量的增长能力。该指标越高越好。
营业活动收益质量
营业活动收益质量=经营活动产生的现金净流量/营业利润
营业活动收益质量表明了营业利润中以现金形式流入的部分，通常该指标越高说明营业
利润的质量越高。该指标越高越好。
主营业务现金比率
主营业务现金比率=经营活动产生的现金净流量/主营业务收入
主营业务现金比率指标是"主营业务利润率"的修正，反映了完成的销售中获得现金的能
力，该指标排除了不能回收的坏帐损失的影响，因此较为保守。该指标通常越高越好。
现金流量结构比率
现金流量结构比率=经营活动产生的净现金流量/总净现金流量
该结构比率是"主营业务比率"的现金流量修正，说明了经营活动产生的净现金流量在总
净现金流量中占的比率。该指标也是越高越好。
经营现金折旧费用比率
经营现金折旧费用比率=折旧费用/经营现金活动产生的现金净流量
经营现金折旧费用比率指标反映公司经营活动产生的现金流量的稳定性。指标值越大，
经营现金活动产生的现金净流量越稳定。该指标通常越大越好。
经营现金资本性支出比率
经营现金资本性支出比率=经营活动产生的现金净流量/固定资产、无形资产增加额。经
营现金资本性支出比率指标反映公司长期资产的增加与经营活动产生的现金流量的比率。指
标值大于 1，说明增加的长期资产可以由企业自身的资金解决。该指标通常越大越好。
现金自给率
现金自给率=近三年经营活动产生的现金净流量之和/近三年固定资产、无形资产、购买
存货所支付的现金、现金股利之和
现金自给率指标反映了企业通过自己的经营活动流入的现金，满足企业固定资产、无形
资产投资、存货规模扩大以及发放股利需要的能力。指标越高，说明企业现金自给能力越强，
企业的资金实力就越强。
证券价值分析
市盈率（Price/EarningRatio）
市盈率：即指普通股每股市价为每股收益的倍数，其计算公式为：市盈率=普通股每股
市价÷普通股每股收益。市盈率是人们最普遍关注的指标。该指标反映投资人对每元净利润
所愿支付的价格，可以用来估计股票的投资报酬和风险。它是市场对公司的共同期望指标，
市盈率越高，表明市场对公司的未来越看好。在市价确定的情况下，每股收益越高，市盈率
越低，投资风险越小；反之亦然。每股收益确定的情况下，市价越高，市盈率越高，风险越
大，反之亦然。仅从市盈率高低的横向比较看，高市盈率说明公司获得社会信赖，具有良好
的前景，反之亦然。使用市盈率应注意以下问题：
该指标不能用于不同行业公司的比较，充满扩展机会的新兴行业市盈率普遍较高，而成熟工
业市盈率普遍较低，这并不说明后者股票没有投资价值。在每股收益很小或亏损时，市价不
会降至零，很高的市盈率往往不说明任何问题。市盈率高低受净利润的影响，而净利润受可
选择的会计制度的影响，从而使得公司间比较受到限制。市盈率高低受市价的影响，而市价
变动的影响因素很多，包括投机炒作等，因此观察市盈率的长期走势很重要。企业界通常是
在市盈率较低时，以收购股票的方式实现对其它公司的兼并，然后进行改造，待到市盈率升
高时，再以出售股票的方式卖出公司，从中获利。由于一般的期望报酬率为 5％~10％，所以
正常市盈率为 20~10。该指标还有一层意义是指投资还本期，即投资额回收年数等于市盈率
的数值。
市净率(Market/BookRatio)
把每股净资产和每股市价联系起来，可以说明市场对公司资产质量的评价。反映每股市
价和每股净资产的比率，称为市净率：市净率可以用于投资分析。
市净率=每股市价÷每股净资产
每股净资产是股票的帐面价值，它是用成本计量的；每股市价是这些资产的现在价值，
它是证券市场上交易的结果。投资者认为，市价高于帐面价值时，企业资产质量好，有发展
潜力；反之则质量差。优质股票的市场价都超出每股净资产许多，一般说来，市净率达到 3
可以树立较好的公司形象。市价低于每股净资产的股票就象售价低于成本的商品一样，属于
"处理品"。当然，"处理品"也不是没有购买价值，问题在于该公司今后是否有转机，或者购
买后通过资产重组能否提高获利能力。
EV/EBITDA倍数
EV/EBITDA=市值/折旧、摊销以及税收前利润
EBITDA是一个剔除了不同公司的所得税、折旧、财务费用等因素影响的利润指标
(EBITDA=利润总额+折旧+摊销+财务费用)，可以更客观分析公司利润水平。
西方基金经理与分析师喜欢用 EV/EBITDA倍数分析需要加速折旧的企业（如航空、电讯、
石化、能源、公用事业等），比市盈率指标可以更好得反映企业股价与盈利能力的倍数，常
用于新股发行或寻找价值低估的股票。
息率（股票获利率）
息率=普通股每股现金股利/普通股股价
该指标反映现行的股票市价与所获得的现金股利的比值。由于企业的现金流量情况大多
数都不理想，再加上会计手法操作的影响，很多报表上的利润质量都不高，并不能用来发放
股利。因此，股票获利率更加准确的反映了投资者从股利发放中所能够得到的资金回报。该
指标通常要视公司发展状况而定。
股息发放率是普通股每股股利与每股净收益的百分比，又叫派息率。
股息发放率＝(每股股利÷每股净收益)×100%，也可用股利/净利
普通股每股净收益率
普通股每股净收益率=(税后净收益－优先股股息)/普通股发行在外的股数。反映每一股
股票的税后净收益。运用此指标时需注意：
A. 注意发行新股、可转换债和可转换优先股对总股本的影响
B. 假如企业有非常项目损益，分析时应综合考虑。
普通股股利实得率
普通股股利实得率=每股股利发放率/每股股票现行市价。这个比率之所以重要是因为各国的
股票市场在报道股市行情时，普遍使用市盈率和股利实得率两个指标，以供投资者参考。可
作为追求股价长远成长的价值型投资者参考。
优先股股利实得率
优先股股利实得率=优先股每股股利/优先股现行股价。可作为优先股的投资者分析参考使用。
股价对研究开发费用的比率
股价对研究开发费用的比率=普通股每股现行市价/每股研究开发费。这项比率表明人们正以
几倍于研究开发费用的比率在购买股票。便于同行业比较企业的研究开发价值。若将此比率
与销售收入对研究开发费用比率等其它指标结合起来考虑效果会更好。
股价销售比(P/S)
股价销售比即每股价格与每股销售额的比率。反映股价与企业销售额之间的关系。其计
算公式为：价格销售比=每股现行价格/每股销售额。
这里的每股销售额，是指销售总额除以发行在外的股票流通股总数，反映每支股票对销
售净额的支持力度。
股价现金流比（P/CF）
股价现金流比=每股现行价格/每股经营现金流
由于上市公司造假合同比较容易，销售额容易造假，但经营现金流造假就比较难，所以
现金流比盈余数字可靠得多，这对识别虚假的财务报表有决定性的作用。采用股价现金流比，
可以显示股价对现金流的支持力度。
EVA指标
EVA：是经济增加值（EconomicValueAdded）的英文缩写。从算术角度说，EVA等于税后
经营利润减去债务和股本成本，是所有成本被扣除后的剩余收入（Residualincome）。EVA
是对真正"经济"利润的评价，或者说，是表示净营运利润与投资者用同样资本投资其他风险
相近的有价证券的最低回报相比，超出或低于后者的量值。①EVA 是股东衡量利润的方法。
资本费用是 EVA最突出最重要的一个方面。在传统的会计利润条件下,大多数公司都在盈利。
但是，许多公司实际上是在损害股东财富,因为所得利润是小于全部资本成本的。EVA纠正了
这个错误，并明确指出，管理人员在运用资本时，必须为资本付费，就像付工资一样。考虑
到包括净资产在内的所有资本的成本，EVA显示了一个企业在每个报表时期创造或损害了的
财富价值量。换句话说，EVA是股东定义的利润。假设股东希望得到 10%的投资回报率，他
们认为只有当他们所分享的税后营运利润超出 10%的资本金的时候，他们才是在"赚钱"。在
此之前的任何事情，都只是为达到企业风险投资的可接受报酬的最低量而努力。②EVA 使决
策与股东财富一致。思腾思特公司提出了 EVA衡量指标，帮助管理人员在决策过程中运用两
条基本财务原则。第一条原则，任何公司的财务指标必须是最大程度地增加股东财富。第二
条原则，一个公司的价值取决于投资者对利润是超出还是低于资本成本的预期程度。从定义
上来说，EVA的可持续性增长将会带来公司市场价值的增值。这条途径在实践中几乎对所有
组织都十分有效,从刚起步的公司到大型企业都是如此。EVA的当前的绝对水平并不真正起决
定性作用，重要的是 EVA的增长,正是 EVA的连续增长为股东财富带来连续增长。
·会计调整：
税后净营业利润=主营业务收入-销售折扣和折让-营业税金及附加-主营业务成本+其它
业务利润+当年计提或冲销的坏帐准备-管理费用-销售费用+长期应付款，其它长期负债和住
房公积金所隐含的利息+投资收益-EVA税收调整
EVA税收调整=利润表上的所得税+税率×（财务费用+长期应付款，其它长期负债和住房
公积金所隐含的利息+营业外支出-营业外收入-补贴收入）
税率=（从 1998，1999和 2000年）
·资本的调整
债务资本=短期借款+一年内到期长期借款+长期负债合计
股本资本=股东权益合计+少数股东权益+坏帐准备+存货跌价准备+累计税后营业外支出-
累计税后营业外收入-累计税后补贴收入
计算 EVA的资本=债务资本+股本资本-在建工程-现金和银行存款
·资本成本率计算
加权平均资本成本率=债务资本成本率×（债务资本/总市值）×（1-税率）+股本资本成
本率×（股本资本/总市值）
股本资本成本率=无风险收益率+BETA系数×（市场风险溢价）
·无风险收益率计算
A股：上海证券交易所交易的当年最长期的国债年收益率
B股、H股：财政部在海外发行的全球美元债券的名义收益率
·BETA系数计算
如果公司在 2000年底有 100周的行情数据，使用 100周各个股票的周收益率与相对应
的股票指数的周收益率的线性回归得出的斜率。如果公司在 2000年底没有 100周的行情数
据，则使用行业平均数
·市场风险溢价
美国市场平均风险溢价×（中国股市月收益标准差/中国股市收益月平均）/（美国股市
月收益标准差/美国股市收益月平均）
·债务资本成本率
·3-5年期中长期银行贷款基准利率相关计算公式
经济增加值（EVA）=税后净营业利润-EVA税收调整
市场增加值（MVA）=总股本市值-帐面股本资本
流通盘市场增加值=流通盘市值-流通盘相对应帐面股本资本
当前营运价值（COV）=税后净营业利润/加权平均资本成本率=当前经济增加值/资本成
本率+投入资本总额
未来增长价值（FGV）=市值-当前营运价值=市场增加值-当前经济增加值/资本成本率
基金经理指标
CAPEX，即资本支出(capitalexpenditures)指企业为购买机器、厂房等固定资产或生产所需
的原材料而支出的费用。
EBT，税前利润
EAT，税后利润
EBIT，即息税前利润。它是净利润、财务费用、所得税、主营业务税金及附加的汇总之和。
EBITDA（EarningsBeforeInterest,Tax,DepreciationandAmortisation）
EBITDA=EBIT＋累计折旧。
EBITDA=利润总额+折旧+摊销+财务费用+税收
EBITDA是一个剔除了不同公司的所得税、折旧、财务费用等因素影响的利润指标，可以
更客观分析公司利润水平。尤其能够反映一些盈利性很好，但采用加速折旧的公司的真正业
绩（如航空、石化、能源、公用事业等）。这一指标也是许多西方基金经理与分析师最为关
注的。
搜狐在 2002第二季度自豪地宣布：实现营运现金流量盈利！2002年第二季度，借助 4
年一度世界杯的召开，借韩日近在咫尺的地利之势，搜狐加强在线广告业务，使收入达到创
纪录的 613万美元。搜狐试算 EBITDA为正数，提前两季实现了 EBITDA的盈利。这与当初亚
马逊（Amazon）轰动性的"实现盈利"一样，引起市场的巨大震动，股价也突破长期在 1美元
以下徘徊的局面。
EBITDA曾一度为全球电信企业所采用，用来反映企业的经营业绩、杠杆比率和流动资金
状况。但是，安然、环球电讯事件后，美国投资者认识到在经济由强转弱的宏观经济形势下，
一些上市公司出于自身利益，倾向于利用此指标掩藏实际经营情况，因此近期投资者倾向于
参照更保守的"USGAAP净损失"数据。
巴菲特常用的财务指标：
1. ROE股权收益率(而不是每股收益率，因为有时公司常用上年的盈利来增加股权资
本。)：不喜欢考察总资本收益率，因为那样包括负债，当一家公司靠高的财务杠杆
来获得高的收益率时，巴往往并不看重。
2. 股东收益：即公司的税后利润加上折旧、摊销等非现金费用，同时减去资本性支出
费用以及可能需要增加的营运资金量。但未来资本性支出需要经常评估。
他认为每股收益的弊端：
A. 投资者的收益很易被通货膨胀所稀释
B. 对于需要持续不断的资本性支出的生产制造型企业，用现金评价是不确切的。
3. 税前经营利润率：主要是考察企业的管理成本。巴菲特特别崇尚低成本管理。
4. 公司的市场价值增量至少应不低于留存收益增量。因为股票的市场价值在长期来讲
是能够反映股票的内在价值的。因此一家较好公司的股票：它的盈利状况至少能使
一美元的留存收益转化为一美元的市场价值。
成长能力分析
成长能力指标是对企业的各项财务指标与往年相比的纵向分析。通过成长能力指标的分析，
我们能够大致判断企业的变化趋势。从而对企业未来的发展情况做出准确预测。
主营业务收入增长率
主营业务增长率=（本年主营业务收入-上一年主营业务收入）/上一年主营业务收入
主营业务增长率指标反映公司主营业收入规模的扩张情况。一个成长性的企业，这个指标的
数值通常较大。处于成熟期的企业，这个指标可能较低，但是凭借其已经占领的强大的市场
份额，也能够保持稳定而丰厚的利润。处于衰退阶段的企业，这个指标甚至可能为负数。这
种情况下通常是危险信号的红旗。该指标能反映公司未来的发展前景。
应收款项增长率
应收款项增长率=（期末应收账款+期末应收票据-期初应收账款-期初应收票据）/（期
初应收账款+期初应收票据）
该指标反映公司主营业务收入的质量。如果应收账款增长率为正值，并且较大，说明主
营业务收入大部分属于赊销，质量不高。该指标值越小越好。
净利润增长率
净利润增长率=（本年净利润-上一年净利润）/上一年净利润
净利润增长率指标反映企业获利能力的增长情况，反映了企业长期的盈利能力趋势。该
指标通常越大越好。
固定资产投资扩张率
固定资产投资扩张率=（本年固定资产总额-上一年固定资产总额）/上一年固定资产总
额
该指标反映了固定资产投资的扩张程度。如果该指标较大，说明企业正在进行较大规模
的资产扩张投资项目，表明企业长足的盈利能力能够有所增强。如果过大，也需要注意企业
是否盲目投资，导致投资失败。通常来说，处于成长阶段的企业有更强的投资欲望。该指标
需要具体分析。
固定资产成新率
固定资产成新率=平均固定资产净值/平均固定资产原值
固定资产成新率指标反映公司的固定资产成新度。该指标越小，说明公司固定资产老化，
近期重置固定资产可能性越大，支出也越大。该指标值应当联系公司成立年度比较。
资本项目规模维持率
资本项目规模维持率=固定资产与无形资产增加额/（折旧费用+无形资产摊销额）
资本项目规模维持率指标反映公司生产能力的维持程度。该指标值小于 1，说明公司的
生产规模萎缩。
总资产扩张率
总资产扩张率=（本年资产总额-上一年资产总额）/上一年资产总额
总资产扩张率反映了企业总资产的扩张程度。通常来说，处于成长期的企业会运用各种
渠道（权益性筹资，例如新股发行，配股等；债务性筹资，发行债券，举借各种借款等）来
扩张资本规模，从而进行更多的投资项目获得回报。该指标较高反映了企业积极扩张，但是
过高就包含了一些风险。该指标需要综合分析。
每股收益增长率
每股收益增长率=（本年每股收益-上一年每股收益）/上一年每股收益
该指标反映了普通股可以分得的利润的增长程度。该指标通常越高越好。
净资产增长率(%)
净资产增长率(%)＝本期所有者权益合计÷上期所有者权益合计-1
基本含义：表示净资产的增减幅度，反映公司自有资本积累的能力。
价值评估
上市公司整体价值评价
二级市场股票价格是对公司未来收益的反映，而未来收益又是投资者在对公司价值进行评估
的基础上作出的合理预测。因此，对投资者而言，如何评价上市公司的价值，就显得尤为重
要。那么，怎样对上市公司的价值进行分析和评价呢？
我们可以从以下三个方面对上市公司的价值进行分析和评价：公司的基本面分析、公司财务
分析、其他重要因素分析。下面分别论述。
公司的基本面分析：
分析公司的基本面，可以从以下 5个方面着手：
1. 行业分析：行业地位分析的目的是找出公司在所处行业中的竞争地位，如是否是领
导性企业，在价格上是否具有影响力，有没有竞争优势等，一般来说，企业的行业
地位决定了其盈利能力是高于还是低于行业平均水平，决定了其行业内的竞争地位。
2. 公司所处经济区位分析：经济区位，是指地理范畴上的经济增长极或经济增长点及
其辐射范围。上市公司的投资价值与区位经济的发展密切相关，处在经济区位内的
上市公司，一般具有较高的投资价值。
具体来说，主要是通过以下几个方面对上市公司进行区位分析：
①区位内的自然和基础条件；
②区位内政府的产业政策和其他相关的经济支持；
③区位内的比较优势和特色。
3. 产品分析：对上市公司的产品分析主要从以下三个方面着手：产品竞争力分析、产
品市场占有率分析、品牌战略。其中产品的竞争力主要表现在成本、技术含量和产
品质量等几个方面。投资者都知道，如果上市公司的产品时常占有率高，竞争力强，
品牌知名度高，公司的投资价值肯定比较高。
4. 公司经营管理能力分析：主要从以下几个方面分析公司的经营管理能力：
（1） 公司管理人员的素质和能力；
（2） 公司的管理风格和经营理念；
（3） 公司业务人员的素质和创新能力。
公司经营管理能力越强，公司的投资价值约高。
5. 公司成长性分析：可以从以下两个方面对公司成长性进行分析：（1）公司经营战略
分析：通过公开传媒资料、调查走访等途径了解公司的经营战略，特别注意公司是
否有明确、统一的经营战略；考察和评估公司高级管理层的稳定性及其对公司经营
战略的可能影响；公司的投资项目、财力资源、研究创新、人力资源等是否适应公
司的经营战略要求；在公司所处行业市场结构分析的基础上，进一步分析公司的竞
争地位，是行业领先者、挑战者还是追随者，公司与之相适应的战略是否适当；结
合公司产品所处的生命周期，分析和评估公司的产品策略是专业化还是多元化；分
析和评估公司的竞争战略是成本领先、别具一格，还是集中一点。（2）公司规模变
动特征及扩张潜力分析：公司规模的扩张是由供给推动还是由市场需求拉动，是通
过公司的产品创造市场需求还是生产产品去满足市场需求，是依靠技术进步还是依
靠其他生产要素，等等，以此找出企业发展的内在规律；纵向比较公司历年的销售、
利润、资产规模等数据，把握公司的发展趋势，是加速发展、稳步扩张还是停滞不
前；将公司销售、利润、资产规模等数据及其增长率与行业平均水平及主要竞争对
手的数据进行比较，了解其行业地位的变化；分析预测公司主要产品的市场前景及
公司未来的市场份额，对公司的投资项目进行分析，并预测其销售和利润水平；分
析公司的财务状况及公司的投资和筹资潜力。
公司财务分析：
对公司价值分析而言，财务分析非常重要。对公司财务进行分析，主要按照下面三个步骤：
1. 分析公司的主要财务报表，包括资产负债表、损益表、现金流量表，从中找出有价
值的信息（这部分内容见上市公司年报分析），这对一般投资者来说，都是需要掌
握的内容；
2. 分析公司的财务比例，从而考察上市公司的资本结构是否合理，经营效率高不高，
盈利能力怎么样，偿债能力强不强，并进行投资收益分析。这方面的内容并不难，
投资者不要被这些财务比例所吓倒，公式是现成的，相关数据在公司的财务报表里
都有，计算并不复杂。对于有一定投资规模的投资者来说，最好掌握财务比例的分
析方法。
考察资本结构可以重点考察以下财务比例：
资产负债比率=负债总额/资产总额
股东权益比率=股东权益总额/资产总额
长期负债比率=长期负债/资产总额
股东权益与固定资产比率=股东权益总额/固定资产总额；
考察经营效率可以重点考察如下财务比率：
存货周转率=销货成本/平均存货
固定资产周转率=销售收入/平均固定资产
总资产周转率=销售收入/平均资产总额
股东权益周转率=销售收入/平均股东权益
主营业务收入增长率=（本期主营业务收入-上期主营业务收入）/上期主营业
务收入；
考察盈利能力可以重点考察如下财务比率：
销售毛利率=（销售收入-销售成本）/销售收入
销售净利率=净利/销售收入
资产收益率=净利润/平均资产总额
股东权益收益率=净利润/平均股东权益
主营业务利润率=主营业务利润/主营业务收入
考察公司的偿债能力可以重点考察如下财务比率：
流动比率=流动资产/流动负债
速动比率=（流动资产-存货）/流动负债
利息支付倍数=息税前利润/利息费用
应收帐款周转率=销售收入/平均应收帐款
长期债务与营运资金比率=长期负债/（流动资产-流动负债）。
投资收益分析主要看以下指标：
普通股每股净收益=（净利润-优先股股息）/发行的加权平均普通股股权
普通股获利率=每股股息/每股市场价
本利比=每股股价/每股股息
市盈率=每股市场价/每股税后净利
投资收益率=投资收益/平均投资额
每股净资产=净资产总额/发行的普通股股数
净资产倍率=每股市场价/每股净值。
利用公司的财务数据和有关公开信息，对上市公司的股价作出合理的预测和计算。这对于一
般投资者来说，是比较困难的，也没有必要掌握。在此不深入展开，只简单介绍一下。
对上市公司价值的计算主要有类比估价法、现金流贴现法、股利折现法、创值折现法等。类
比估价主要是将具有可比性的公司（如同行业的上市公司）的某一项财务指标（如市盈率、
净资产倍率）或非财务指标（如网络公司网页点击率）进行比较，从而推算出公司股价的一
种方法；现金流贴现法是将公司未来的现金流进行折现，从而计算出公司现在的股价；股利
折现法的基本原理是基于公司的价值等于未来收益的总和，然后对公司未来的收益进行折现，
便可以得到公司现在的价值；用创值法计算公司的价值，通俗地说，就是对公司未来所能够
获得的超额利润进行折现。创值，就是指扣除了资本成本（包括债务资本成本和股权资本成
本）后的资本收益，即超额利润，其计算公式为：
创值=税后营业利润-资本投入额×加权资本成本率
计算出创值后进行折现，就得到了上市公司的价值。
上述计算公司价值的方法，说起来简单，但真正做起来，没有相当的专业知识，是不行的。
一般投资者不需要掌握，但对准备由中小投资者逐步成为职业投资者的人来说，还是有必要
学习的。这部分学员可以自己跟大鹏证券研究所联系。
其他重要因素分析:
其他重要因素主要包括：投资项目、资产重组、关联交易、会计和税收政策的变化对上市公
司业绩的影响。投资项目分析：
分析公司的投资项目，主要考虑以下几点：
1. 投资项目与公司目前产品的关联度，体现了公司走的是何种经营战略，是进一步扩
大生产规模，降低生产成本，还是进行技术创新，提高产品竞争力；是延长产品线，
向上游或下游延伸，还是进行产业转移。同时，应分析这种经营战略与公司的市场
地位是否吻合；
2. 如果投资项目是新产品，应进一步分析产品的市场前景，并从其技术含量、进入壁
垒等方面分析投资项目的市场竞争优势；
3. 分析投资项目的建设期和回收期的现金流，特别是投资项目的后续资金来源问题以
及对公司财务状况的影响；
4. 对投资项目的风险进行定性和定量分析。
资产重组分析：
资本市场上的公司资产重组包含了既不相同又互相关联的三大类行为：公司扩张、公司调整
和公司所有权、控制权转移。
公司的扩张通常是指扩大公司的经营规模和资产规模的重组行为，主要包括：购买资产、收
购公司、收购股份、合资或联营组建子公司、公司合并；
公司的调整包括不改变控制权的股权置换、股权-资产置换、不改变公司的资产规模的资产
置换，以及缩小公司规模的资产出售、公司分立、资产配负债剥离等；
公司的所有权与控制权变更是公司重组的最高形式，通常公司的所有权决定了公司的控制权，
但两者不存在必然的联系。常见的公司控股权及控制权的转移方式有：股权的无偿划拨、股
权的协议转让、公司的股权托管和公司托管、表决权信托与委托书收购、股份回购、交叉控
股等。
不同类型的重组对公司业绩和经营的影响是不一样的。我国证券市场上市公司的资产重组风
起云涌，精彩纷呈。理论上讲，资产重组可以促进资源的优化配置，有利于产业结构的调整，
有利于公司综合素质的提高，可以增强公司的市场竞争力，使企业实现低成本扩张，从而使
一批上市公司由小变大，由弱变强，业绩提高。但从我国已发生的上市公司资产重组的实际
效应来看，许多上市公司进行资产重组后，其经营和业绩并没有得到显著的持续的改善。研
究原因，最关键的是重组后的整合不成功。重组后的整合主要包括企业资产的整合、人力资
源配置、企业文化的融合和企业组织的重构等几个方面。如果资产重组后不能进行顺利的整
合，则难以取得预期的效果，资产重组就是失败的。
资产重组是二级市场非常活跃的炒作题材，但投资者一定要注意识别实质性重组和打着重组
旗帜的不彻底的重组。
关联交易分析：
所谓关联交易，是指公司与其关联方之间发生的交换资产、提供商品或劳务的交易行为。
主要包括以下行为：
1. 经营活动中的关联交易，主要包括关联购销、费用负担的转嫁、资产租赁、资金通
过应收帐款等形式占用、信用担保等；
2. 资产重组中的关联交易，主要包括资产转让和置换、托管经营及承包经营；
3. 合作投资；
4. 相互持股。
从理论上来说，关联交易属于中性交易，它既不属于单纯的市场行为，也不属于内幕交易的
范畴，其主要作用是降低企业的交易成本，促进生产经营渠道的畅通，提供扩张所需的优质
资产，有利于实现利润的最大化等。但实际操作过程中，关联交易有它的非经济特性，与市
场竞争、公开竞价的方式不同，其价格可以由关联双方协商决定，特别是在我国评估和审计
等中介机构尚不健全难以独立审计的情况下，关联交易就容易成为企业调节利润、避税和为
一些部门及个人获取利润的途径，往往使中小投资者利益受损。
资产重组中的关联交易对上市公司的经营和业绩的影响需要结合重组目的、重组所处的阶段、
重组方的实力、重组后的整合作具体分析，尤其要注意关联交易价格的公平性、关联交易占
公司资产的比重、关联交易的利润占公司利润的比重等，还要特别关注可能给上市公司带来
隐患的关联交易，如资金占用、信用担保、关联购销等，以及关联交易的披露是否规范。
会计和税收政策的变化对上市公司业绩的影响：
会计政策是指企业在会计核算时所遵循的具体原则以及企业所采纳的具体会计处理方法。企
业基本上是在法规所允许的范围内选择合适本企业实际情况的哭司机政策。当会计制度、税
收政策发生变化时，将对上市公司的资产负债表、利润表及现金流量表上的相关财务数据产
生影响，至于受影响的力度，应具体情况具体分析。
有了上面对上市公司整体价值评价的论述作基础，下面我们以青岛海尔（600690）为例子，
来评价其价值。首先，基本面方面：该公司属于家电行业，在我国是一个竞争处于白热化的
规模经济性行业，行业高速成长阶段已经过去；公司是行业的龙头之一；行业的龙头企业如
长虹、康佳、春兰、美的、科龙、格力都出现增长放缓，甚至有的出现亏损（康佳、科龙），
家电行业将重新洗牌，将是不争的事实，在这种大背景下，海尔要独善其身，将是非常困难
的；公司之所以能够在激烈的市场竞争中取得比较稳定的经济效益，主要是公司的经营管理
能力比较强，市场意识、服务意识和产品创新能力都比较强；公司位于经济比较发达的青岛，
自然和基础条件都比较好，政府对该公司的支持力度也比较大，有利于公司的发展。其次，
公司的财务分析：盈利能力无疑是家电类上市公司的最优秀者之一，1998年、1999年、2000
年每股收益分别为 元、元、元，2001年中期每股收益 元；根据公司过
去的现金流情况和预测的现金流数据进行现金流折现估算公司的股价，计算出公司的每股价
值 元；再次，影响公司股价的其他重要因素：公司投资的手机项目，与国内已有的手
机生产商，如波导、科健、康佳等企业比起来，并没有特别的优势，反而手机的销售模式、
维修人才等与传统的家电有区别，对公司是一个新的挑战……综合上面的分析，我认为目前
的股价基本上反映了公司的内在价值。
股权估值与股票发行价格市场化：一个理论框架
（提纲 2000/10/24）
一、培育理性的股票价格机制是证券市场深化发展的根本环节
定价机制不合理和价格扭曲是证券市场发展的根本障碍。我国无风险的股票发行及政府控制
形成了股票发行定价的不合理和价格结构的扭曲，从而增加市场的不确定性，不能形成理性
的市场预期，二级市场波动大，增强了系统的道德风险，不利于资源的优化配置和形成优化
的市场结构。
股权融资和股票市场是现代金融系统中最敏感、最具活力的部份。通过股票市场交易股权是
现代金融创造的一种有效地联接储蓄资源与中长期项目投资的工具。从理论上讲，股票市场
对于经济增长的功能主要表现在提供 5个方面的服务（当然，对于股票市场的上述功能能否
真正有利于经济增长，也存在争论）：提供流动性(liquidility)、分散风险
(riskdiversification)、获取公司的信息(informationacquisitionaboutfirms)、改善公
司的控制(corporationcontrol)、动员社会储蓄(savingsmobilization)。
市场的效率决定着资源配置的效率，市场效率的根本在于市场能够合理地反映了股
票的价值及市场的供求关系。
市场的稳健取决于塑造一种风险共担的机制，股票价格机制能够有效地反映市场固
有的风险。
股票价格机制合理化有利于投资者的参与，促进储蓄资源的动员和利用。
股票价格机制合理化有利于公司经营的稳定。
二、股权价值的特点及其计量
股票作为一种特殊的金融资产，股权的价值在于其拥有者依法拥有的对公司的净资产和净收
入追索权，取决于公司的资产结构及其盈利的能力。金融资产的一大特征是其价值变动性
(valueuncertainty)，主要在于其预期收益有风险或者不确定，风险决定着资产价格的波动
(fluctuation)。因此金融资产的价格是由未来预期收益及风险共同决定的。
（一）股票的内在价值与资金的机会成本
在众多的金融工具中和复杂的金融市场上，金融资产的内在价值总是相联系的。那么什么决
定金融资产的价值呢？利率反映资金的机会成本，利率的变动内在地影响金融资产的时间现
值及预期收益，而几乎所有的金融和非金融风险都可以影响人们对金融资产未来收益的预期。
因此，金融资产的价值从总体上讲是利率和风险以及经济基本面因素共同决定的。
利率是连接今天价值(presentvalue)和明天价值(futurevalue)的纽带。FV=PV（1+r）n或者
PV=FV/（1+r）n。由于时间现值的经济合理性，任何金融资产的价值都有一个未来收益的贴
现规则，我们通常把 YTM和利率看做同义词，利率或者 YTM与金融资产价格之间成反比关系，
当利率上升，金融资产价值下降，这就是金融市场最基本的规律。利率的风险及风险的溢价
决定着金融资产的价格。正是在这个意义上，货币市场与资本市场内在地发生联系。（一般
分析货币市场对资本市场的影响都从资金流动角度考虑，其背后应是资产价值的变化）
（二）风险与股票价格
1、关于风险溢价原则
最理想的分散组合可以将非系统风险分散掉，金融资产的风险=系统风险+非系统风险。但是
系统风险始终存在，因此资产的持有者就有一个正常的对资产的风险溢价要求，这就是资本
资产定价模型(capitalassetpricingmodel，CAPM)所揭示的，
风险溢价(riskpremium)=Re–Rf=b(Rme-Rf)或者
Re=Rf+b(Rme-Rf)
这里 Re是资产的预期回报，Rf是无风险利率，b是资产的风险系数，Rme是市场资产组合的
预期回报。如果 b为零，就没有系统风险了，风险溢价就为零。这一模型的局限在于假设没
有非系统风险，即只有一个系统风险。
为此耶鲁大学的斯特芬.诺斯(StephenRoss)提出了更一个更现实的模型，就是套利定价理论
(Arbitragepricingtheory，APT),
风险溢价(riskpremium)=Re-Rf
=b1(Rfactor1e-Rf)+b2(Rfactor2e-Rf)+…+bn(Rfactorne-Rf)
这里对风险的溢价要考虑的因素不只是市场系统风险，还有多种因素 1，2，…，n。
2、决定股权价值的风险因素及处理规则
如果把股权价值简单理解为公司内在价值与单位资金成本之比，那么决定股权价值的风险因
素主要有两类，即资金成本变动的风险和公司内在风险。
（1）利率风险与股票风险
我们知道在金融市场上最普遍的风险莫过于利率风险。最基本的利率风险来自通货膨胀。
根据 IrvingFisher方程式，i=r+pe即 r=i-pe
这就是说，真实利率是名义利率与预期通货膨胀的差额。开放经济下的汇率风险影响利率风
险。根据隐蔽的利率平价(coveredinterestrateparity)原则,R=R0+(E-Ee)/E
（2）公司披露的风险因素
在核准制下实行强制性信息披露的原则，要求招股说明书充分、准确、具体地披露公司的特
定风险，并要求做特别风险提示。
公司风险披露与规避诉讼责任，如果投资者不能将风险因素反映到价值评估上，必须出发发
行人在风险披露上的道德风险。
公司的风险披露原则：主动披露、重要性顺序、定量分析与定性描述相结合、损失及不
确定性程度。
（三）关于公司基本面对于公司价值评估的意义
对于公司的评价，从公司管理层、从监管者和从投资者角度有不同的标准。
从投资者眼中看，公司的基本面一般看四个方面：
1、经营概念(concept)：“故事”、“卖点”。
2、公司资产的盈利性(profitability)：反映公司资产的净态效率，用盈利业绩计量。
3、公司的成长性(sustainablegrowth)：通过长期盈利能力来表现，通过项目、机制及人员
等要素决定。净资产收益率
4、管理层(management):incentive&governance,sensesofservicesforshareholders。
（四）影响公司价值因素的系统分析
（五）公司价值与资本运营(financialplanning)及资本结构
1、对 BD、CEO、CFO，公司价值最化（shareholdervaluemaximization）的经营目标。公司
价值的最大化而非单纯利润最大化，股东价值最大化。
股东利益最大化的经营理念与协调的投资者关系
2、公司资本运营的两个主题
一是如何购买盈利性资产或进行投资组合？
二是如何有效地通过发售债券(bonds)和股票(stocks)以及其他金融工具
(financialinstruments)取得资本？
企业的经营或营运活动：从资金角度就是企业进行融资、投资及进行资本(包括负债和股权
资本)和资产（对内和对外投资）组合的行为。具体讲，企业从融资(financing)取得资本
(capitalorliabilities)到进行投资(investing)形成资产(assets)结构，再到资产运营
(operation)及重组(restructuring)，从而产生利润(profiting)进行再生产，并持续成长
(sustainablegrowth)，这就是企业经营的全过程。
3、资本经营的内含
（1）进行资本预算(capitalbudgeting)及资产组合
即对长期资产(long-livedassets)的支出计划。
（2）净营运资本(networkingcapital)即总的流动资产与流动负债之差。
（3）优化资本结构(capitalstructure)。即公司的运营和发展如何利用短期资本、中长期
债务资本和股权资本，即如何利用 creditors和 shareholders。
三、公司价值评估与 IPO发行估值方法的运用
对于股权资本的价格，即对股票的估价(valuationonstocks)是一件很不容易的事情。
对价值的认识有不同的角度，一般有内在价值、理论价值、期权价值。
估值一般关注折现现金流、可比公司、可比的并购或交易、清盘价值等。
对公司价值的评估反映投资者素质，也反映投资银行的素质。
（一）常用的公司价值(V)评估方法评介
1、红利现金流折现法（DCF）模型
现金通常使用十年“自由现金流”折现，终期价值与净债务进行比较。这种方法适用于公用
事业型公司。
终期值=现金流（预期期的下一年）/（WACC-g)，其中 g为永久增长率
加权平均资本成本（WACC）=债务资本价值(D)+股本价值(E)
WACC=Rd[D/(D+E)]+Re[E/(D+E)]
Re=Rrf+bRp；Rd：债务税前成本
公司股权价值=公司总价值--净债务
净债务=债务–现金
2、红利折现模型(Dividenddiscountmodel，DDM)
假设红利是固定的，其中 D是资产的预期现金流，i是折扣率。
V=D/（1+i）+D/(1+i)2+….D/(1+i)n
这一模式的缺陷，一是预期将来的红利是不可能的，为此必须考虑红利增长率。
（1）我们先看红利增长率模型(dividendgrowthratemodel)
假设 D0=D1=……Dt，则
V=D1/k
（2）我们再看恒定增长模型(theconstantgrowthmodel)
假设 Dt=Dt-1(1+g)=D0(1+g)t则
V=D1/（k-g）
（3）再一个模型是多重增长模型(multiplegrowthmodel)
假设前几年红利是不稳定的，但后来稳定了，则股票价值为
V=D1/（1+i）+D2/(1+i)2+….DT-1/(1+i)T-1+PT-1/(1+i)T-1
其中 PT-1是 T-1时的价格。
如果一个公司没有增长机会，则 V=D/k=EPS/K
如果公司有盈利机会，机会的净现值为 NPVGO，则公司股票价值为 V=EPS/k+NPVGO
有限期持有股票评价 V=（D1+P1）/（1+k）
前面讲的都假设无限期持有股票。如果假设在一年内出售股票，则股票的内在价值
(intrinsicvalue)应分别计算。
3、市盈率评价法
一般将 P/E比率做为一个基本的评价参考。市盈率方法简单，即以当日股票价格除以每股盈
利。某公司的市盈率如果和市场同行业公司的市盈率基本一致，说明股票价格合理有一个经
验模型是 P/E的倍数，应大体相当于 EPS增长率的百分数。如 P/E比率为 30倍，其相应的 EPS
增长率就应是 30%。P/E的高低，可能是市场炒作的价格的高低，也可能是 E值的高低。因
此，对 P/E的绝对值要做比较细致的微观分析，我们才能得出对股票价格的科学评价。
假设股票价格由公司的收益及增长能力决定，实际的市盈率为
P/E1=股票的现价/1年内估计的收益
正常的市盈率=V/E1=估计股票价值/1年内估计的收益
股票的内在价值 V=E1(V/E1)
如果 P/E1>V/E1，股票价值高估；
如果 P/E1
如果一个公司有增长机会，P0=E1/k+NPVGO，则
P0=E1/k+NPVGO
则
P0/E1=1/k+NPVGO/E1
这就是说，NPVGO越大，P0/E1越高。
我们估计 V/E1常用 DDM，而公司的收益用股权回报(ROE)，如果再投入率(Plowbackrate)为
b，则
V=D1/（k-g）=E1(1-b)/(k-ROE*b)
为此 V/E1=(1-b)/(k-ROE*b)
对此结论是：第一，ROE越高，正常的市盈率 V/E1越高，股权回报率越高；第二，贴现率 k
越高，则 V/E1越低；第三，如果 ROE>k，则 V/E1的高低取决于 b的高低；第四，如果 ROEM
3、同类公司比较法
隐含价值=相关公司的倍率*目标公司的经营成果
比什么？一般比经营方面和财务方面。前者如行业、产品、销售渠道、市场、客户、策略等。
后者主要看规模、债权情况、股权情况、销售、税前利润和净的增长、红利政策等。
市盈率：市场价值（或价格）/净利润（或收益法）
市盈率与市梦率倍数法
价格/有形市场帐面值（普通股权值–商誉-其他无形资产）倍数
价格/销售收入倍数法
价格/净资产倍数
价格/现金流倍数
EV/EBITDA（或 EBIT）倍数
用户倍数法
EV-净负债（总负债-现金）
4、相关交易法
收购兼并价格
风险资本 pre-IPO投资价值
5、此外还有一些经验指标可以用作评价股票价值
一是每股账面资产(multipleofbookvaluepershare)。即用每股股票价格除以每股资产账面
价值，如果这一比例过高，说明公司价值可能被高估。但对有潜力的公司，这一比例通常较
高。
二是每股销售比(multipleofsalespershare)，即用总销售额除以股票价格。
三是每股资产值(assetvaluepershare)。用公司资产除以发行的股票总数。
四是每股现金流比(multipleofcashflowpershare)，用比指标分析的人看重公司的现金情况。
五是价格/账面价值比(P/bookvalues)。
6、第一波士顿的经济效益附加值（EVA）估值模型及估算方法的创新
当今投资银行很少用市盈率进行定价估值，太简单，容易产生误解，缺乏现金流概念。对亏
损公司，对 IT行业很难运用。
Economicvalue-added方法考虑：现金流、风险、回报率的持续性。
企业价值=实际投入的成本+未来 EVA现值
实际投入资本=公司负债+股东权益
资本成本=WACC*实际投入资本
对 EVA的估计:
1、EVA=税后营业利润（NOPAT）–capitalchange（资本成本）
NOPAT:Netoperatingprofitadjustedfortax
2、EVA={ROIC-WACC}*实际投入资本
3、MVA（marketvalueadded）市场附加值（未来的 EVA现值）
4、CAP（Competitiveadvantageperiod）
（二）股票的供求与股票发行价格市场化
金融资产的均衡价格是由金融资产的供求决定的。那么，什么决定金融资产的需求呢？人们
是否购买金融资产，主要取决于四个方面的因素，即人们的财富(wealth)，对金融资产的预
期回报(expectedreturn)、风险、流动性(liquidity)。金融资产需求理论认为，对金融资
产的需求量与人们的财富、对资产的预期回报、金融资产的流动性成正比，与风险成反比。
我国股票发行市场的“怪”现象及发行机制的扭曲。
（三）股票市场发展的程度与发行定价机制的形成
1、在一个市场层次浅的市场，发行定价机制的形成受到局限。
分析股票市场的发展一般集中在股票市场的规模(size)、流动性（liquidity)、市场集中度、
波动性(volatility)、市场效率和与国际资本市场的统一(integration)几个方面。
2、市场发育期的理性价值评估及正确引导的意义。
3、有效市场下的随机漫步(randomwalk)理论。
（四）价值评估对 IPO的意义
引导理性回归的过程。
反映和认识市场的过程。
投资者教育的过程。
投资银行素质提高的过程
倡导证券分析。
四、各种定价机制及股票发行定价改革的必然趋势
(一)由政府控制定价到由发行人与主承销商协商定价机制的转化
1、我国过渡阶段的特殊矛盾简析
政府控制定价的弊端：一二级市场利差的分配。
放开定价（缺乏价值评估和引导）的异常表现：摊厚效应与老股东受益（管理层压力）资产
重组现象浅析：短期效益与长期效益
2、IPO的固定价格认购方式。
包销机制。投资者未参与定价的过程。
我国的上网定价。
3、国际公开招股与累计投标配售方式(book-building)。
保荐人与发行人确定合理的价格范围＝累计招标配售股份计价公开招股东股票上市
--投资者参与，准确反映投资需求
--抬股数量可随需求增减，超额配发选择权（greenshoe）
--降低承销风险
--投资者竞争投标，鼓励高素质投资者参与４、其他发行方式下的定价机制。上网竞价
（二）股票价格市场化改革与股票市场的结构演变趋势
--品种结构：蓝筹股、红筹股、增圾股、摘牌
--合理有序的上市公司经营环境
--长效型资产重组
--ＩＰＯ定价与发行风险：发行无风险将成为旧体制下的故事
--市场形成对发行人和中介机构的内在约束
--发行市场与二级市场的良性联动：发行市场的合理定价机制引导二级市场价格的理性回归。
著者简介
李量，1965年 7月生于重庆。曾就读于美国哥伦比亚大学国际关系学院(1996-1997)国际金
融与投资专业，取得硕士学位。论文《外商直接投资与经济国际化---对中国经验的分析》
由著名经济学家罗纳德.芬德勒()评为 A+。获得中国社会科学院(1995)经济学博士
学位，学位论文题目《金融结构战略与现代经济增长》（导师吴家骏研究员）。曾参与世界
银行、国际货币基金组织等在捷克查尔斯大学(1995)主办的“市场经济与金融分析”培训，
取得结业证书。曾获得中国人民大学国民经济管理系(1986-1988)硕士学位，学位论文是《中
国经济宏观稳定与结构整治》（导师：余广华）。曾就读四川大学经济管理系，取得学士学
位。
李量现为中国证券监督管理委员会发行监管部发行审核一处处长，曾任中国证监会发行监管
部国际业务处及国际业务部境外上市处负责人，任国家计委国民经济综合司计划管理处副处
长。曾工作于国家体改委经济体制改革研究所改革宣传室。哥伦大学毕业后曾在世界银行东
亚及太平洋区中国蒙古局国家业务处、金融与私有部门发展局从事有关金融问题的研究工作。
李量科研涉历较深的领域:金融结构及证券市场、公司融资与企业组织、产权制度及资产重
组、投资与宏观调控、经济运行分析等。1991年以来发表学术论文 100余篇，并编写书籍数
本。担任过北京青年经济学会理事(1988)和中国人民大学博士和硕士研究生学术委员会常务
副主任(1987-1988)。撰写的《企业产权本位论与产权市场化分析》（1994）获“全国股份
制理论与实践研讨会“优秀论文奖”，《对国有产权制度的构想》（1993）获“全国改革十
五周年经济理论研讨会”征文“优秀论文奖”，《创新：企业家的本能》（1988）获《人民
日报》和体改所主办著名企业家追踪调查活动“优秀调查报告奖”。主笔承担国家计委“促
进大型企业集团的改革与发展”，“深化计划体制改革，加强和改进宏观调控”，“改进计
划管理内容和方式”等课题研究，其中“国有控股公司与大型企业集团的发展（1995-1996）、
《我国社会主义市场经济的计划管理研究》获国家计委科技进步一等奖。
