从狙击英镑看索罗斯的金融投资思想
索罗斯作为世界上的头号投资家是当之无愧的。从他进入国际金融领域至今，他所取得的骄人业绩，几乎无人与之比肩。也许有的投资者也会有一两年取得惊人业绩，但像索罗斯那样几十年一贯表现出色，却非常难得。他虽然也曾经历过痛苦的失败，但他总能跨越失败，从跌倒的地方再站起来，而且会变得更加强大。他就像金融市场上的“常青树”，吸引着众多渴望成功的淘金者。
也有人将索罗斯称为“魔鬼”、“金融杀手”。他所率领的投机资金在金融市场上翻江倒海，兴风作浪，刮去了许多国家的财富，掏空了成千上万人的腰包，使他们一夜之间变得一贫如洗，故而成为众矢之的。但是，索罗斯从不隐瞒他作为投资家以追求利润最大化为目标，他曾为自己辩解说，他投机货币只是为了赚钱。在交易中，有些人损失，有些人获利，这是非常正常的事，他并不是损害谁。他对在交易中遭受损失的任何人都不存在负罪感，因为他也可能遭受损失。
无论是被称为金融奇才，还是被称为“金融杀手”，索罗斯的金融才能是公认的。他虽然是一个有争议的人，但毋庸置疑．他更是一个极具影响力的人。
一、索罗斯独特的投资理论
反射性作用下的资产证券体制
索罗斯对经典投资理论以有效市场假说为基石，认为决定证券资产市场价格的根本性因素是资产所包含的内在价值，以及行为金融理论认为证券价格是对证券资产未来收益的心理预期的看法都持不同看法。他认为：市场价格反映了投资者对于证券基于基本面因素的一种评价，但是这种评价并不像有效市场理论所认为的那样只是一种波动反映，相反市场价格具有诱导和影响基本面的主动作用。当评价和基本面存在认识差异时，这种评价失真所带来的认识偏见不可忽视，因为偏见可以“在一个同时决定股票价格和公司经营状况的过程中发挥着积极的作用”。
索罗斯将这种认识偏见与基本面之间的互相影响称作“反射性”。反射性概念通过认识与基本面的互动关系否认了有效市场理论中关于“信息独立性”的假定，从而间接通过信息内生性与价格趋势性的解释也否定了经典投资理论中价格随机漫步的基本看法。它对于投资者的意义，一方面在于支持了“趋势投资”、“羊群效应”行为的合理性（在奔腾的趋势中，避免羊群践踏风险的最好方式就是跟随羊群）；另一方面提示大家，不要仅仅关注价格的趋势，更要同时注意到价格趋势是否有基本面趋势的同向演化配合，只有在两种趋势互相强化的过程中，才可能酝酿重大的投资机会。
“市场通常是错误的”
索罗斯对有效市场理论的理想化结论提出了尖锐的批评。首先，他认为均衡性源于微观经济学中的厂商均衡概念，在厂商理论中，供求关系决定市场价格，但这在金融市场中存在重大缺陷。金融价格是一种“预期”的反映，而预期通过价格的反射性同时影响到市场供求两方面，这使得均衡价格的前提——供求独立性被破坏，因此金融市场中“均衡价格”是不可企及的，金融价格的本质特征是波动性。索罗斯因此建议用“近似均衡”和“动态不均衡”两个概念来替代“均衡”结论。
所谓“近似均衡”，是指投资者的预期与基本面的真实情况基本接近、可以近似地看作对基本面信息完全反映的时候，在这种情况下，预期作为一种“认识”，和预期的“内容”——“基本面事实”基本重合，因此不存在“认识偏差”对于基本面的反作用关系，反射性过程中的参与作用可以忽略——当且仅当这种情况下，价格可以视为由基本面事实单方面决定的过程，因此由证券内在价值决定的均衡价格可以近似地成立。
“动态不均衡”，是指投资者预期与基本面存在较大偏差的时候。在这种情况下，就不能忽略预期偏差对于基本面的引导和塑造功能，因为由偏差贯穿的内在价值和价格预期可能因为反射性关系而陷人一种偏向化的剧烈变化中——索罗斯认为这种剧烈的趋势发展可以理解为是对日常波动的背叛而具有历史性意义，其变动的剧烈性不仅会让人们感到意料不及，甚至经常会酝酿一些具有标志性意义的历史性事件发生，投资者要重点把握的也就是这种历史性的市场机遇。
由于动态不均衡中的基本面巨变，抽掉了市场均衡定价的内在基础，索罗斯由此反对有效市场理论的基本观点，他认为“市场通常是错误的”，聪明的投资者可以利用这种错误，并战胜市场，因此在一定条件下长期超额收益是可以把握的，投资者应该发挥主观能动性，而不必把投资的主动权交予市场，采取所谓被动式投资。
以“可错性”取代“完全”
索罗斯从根本上反对完全竞争市场的假设，他提出了一个“认识可错性”的命题来替代“完全信息”与“完全理性”。在这种认识可错性的影响下，不仅信息的挖掘成本导致完全信息难以获取，更重要的是认识可错性的本质会籍由反射性的关系影响到信息本身的变化，在这个意义上，现实社会中不存在可供人们去完全认识的“静态完全信息”，从而也不存在可以掌握完全信息的“完全理性”。循着认识的“可错性”，索罗斯提出了一个更为严格的命题——“彻底可错性”
索罗斯提出“彻底可错性”的目的在于告诉人们，第一：人类生活的社会远非完美的，第二：我们对社会发展的解释也永远不可能完美。就日常事件而言，虽然人们有时可能得出相对精确的解释，但这类日常事件对于社会的发展不可能具有历史意义，而对于历史事件，人们不仅不可能事前有完美预测，事后的解释也不能自诩完全客观。由于这种认识的“彻底可错性”，人们在以往经验基础上建立的各种制度——包括市场制度，也都是有缺陷的。在这种制度的缺陷下，市场失灵是普遍存在的，而市场崩溃只不过是市场失灵的极端形式，索罗斯由此认为不加限制的金融全球化实质上一种无限夸大市场机制、放任市场偏见的“市场原教旨主义”，而自己的理论和实践都是对这种“原教旨主义”的批判。索罗斯把“彻底可错性”当作自己人生和金融投资的基石，而我们从索罗斯晚年的几次大型市场投机——无论是英镑危机或是东亚金融危机，也确实都可以发现他寻找制度缺陷、攻击市场失灵的痕迹。
二、量子基金的“炼金术”
对冲基金（Hedge Fund）是一种衍生工具基金，亦即对冲基金可以运用多种投资策略，包括运用各种衍生工具如指数期货、股票期权、远期外汇合约，乃至于其他具有财务杠杆效果的金融工具进行投资，同时也可在各地的股市、债市、汇市、商品市场进行投资。与特定市场范围或工具范围的商品期货基金、证券基金相比，对冲基金的操作范围更广。经过几十年的演变，对冲基金已失去其初始的风险对冲的内涵，Hedge Fund的称谓亦徒有虚名。对冲基金己成为一种新的投资模式的代名词。即基于最新的投资理论和极其复杂的金融市场操作技巧，充分利用各种金融衍生产品的杠杆效用，承担高风险、追求高收益的投资模式。
在索罗斯基金旗下的五个对冲基金中，量子基金是最大的一个，也是全球规模最大的对冲基金之一。量子基金投资于商品、外汇、股票和债券，并大量运用金融衍出产物和杠杆融资，从事全方位的国际性金融操作。索罗斯凭借其过人的分析能力和胆识，引导着量子基金逐渐成长壮大。因为索罗斯多次精确地预见到某个行业和公司的非同寻常的成长潜力，从而在这些股票的上升过程中获得超额收益。即使是在市场下滑的熊市中，索罗斯也以其精湛的卖空技巧而大获其利。至1997年末，量子基金已增值为资产总值近60亿美元。在1969年注入量子基金的1万美元在1996年末已增值至3亿美元，即增长了3万倍。
趋势投资是他的投资策略的核心
趋势投资策略是由索罗斯“可错性”思想基础和“偏见”为依据的方法论所决定的。
由于趋势是市场内部的参与者在认识与实际上的偏见推动的，因此市场趋势并非纯粹外生因素导致的随机漫步现象，市场趋势虽然不能精确把握，但是却可以猜测和利用，趋势的变化是一种系统性的变化，它通过“预期”的反射性互动对市场近似均衡下的日常波动进行了背叛，因此趋势所累积的利润或风险是索罗斯投资思想的核心。具体来说，分为以下几方面：
1、避免逆市投资
逆市投资意味着采取和主流态度相抗衡的态度，即便主流的倾向是有错误的，但这种非理性的潮流有可能把市场带到很远的地方，试图通过个体理性来抗衡市场非理性是极其危险的。索罗斯承认从性格上讲“他希望把握反转点”，但是“反潮流如今已经成为一种时髦，同公认的预期对着干绝非安全，在繁荣萧条序列中各种事件的发生在多数情况下都倾向于加强普遍的预期，只有到了转折点，才会站到对立面去，鉴于反潮流已经成为普遍的倾向，我就要做一个顽固的反反潮流者”。
2、先试探、再投资，不在不利的条件下加仓
作为一个有意构造的“炼金术”投资假说，其能否通过检验的唯一标准，就是市场认同。通常情况下，如果排除外部信息的干扰，市场的运行方向与自己的试探性投资采取了完全相反的方向，就必须意识到市场可能正在拒绝原假设，而如果在这种不利的环境下加仓，就意味着逆市投资，从而和“金融炼金术“的证伪方法论背道而驰；相反，如果市场出现新的重大外部信息变化，则必须立即评估原假设的合理性，并且重新构造新的假说，这通常意味着执行止损指令。
3、止损与锁仓
既然投资假说本质上是对市场趋势的猜测，而任何投资假说最终也一定会被市场所证伪，那么就必须随时警惕假说不被市场接纳或者已经被市场所放弃的可能。止损并不意味着一定要达到某个固定的损失比例才执行指令，它是和索罗斯依据其假说对市场趋势的观察相结的，这就涉及他的另一投资原则——“锁仓”：索罗斯解释说“我发现，当存在两种主要的压力时——有利和不利的，股市不是二者之间选择一个中庸的平衡状态，而是在不同的时候分别抵销两种压力。因此，你不得不记住不同的情形和相应的备选方案”，“作为一般原则，我从不更动那些在至今仍然有效的观点所支持的头寸，而更倾向在反方向建立新的观点指导下所建立的头寸”。
锁仓的目的首先在于当趋势变得模糊和混乱时赢得观察和思考的时间，更重要的是保持心理平衡，尽管“锁仓”是外汇与期货投资者常用的一个策略，但是在以“理性假定”为出发点的科学投资观念里是没有意义的，然而考虑行为金融学中的“偏好反转效应”，它对投资者追随趋势则存在重大意义。对于索罗斯来说，锁仓既是形势不利时止损保护策略的一部分，也是当市场度过考验期后追击投资的一部分。按照他的反射性互动思想，如果市场经过了短暂的下跌或者混乱又重新延续以前的趋势，那么意味着趋势经过了考验（被市场证实)，这时趋势会进入增强阶段，因此合理的方法是平掉反方向头寸并顺势加仓。
成功地利用了宏观投资策略
宏观投资是索罗斯开创的一种对冲基金投资方式，人们通常把它理解为针对宏观经济因素变动、在全球进行资产配置的投资。实际上索罗斯把它分作两方面：
1、针对宏观经济变动、全球配置资产
在这一意义上，索罗斯考虑汇率、利率、经济增长、贸易流向等众多宏观经济因素，在全球范围内寻找投资机会、配置资产。
实际上理解索罗斯意义上的“宏观投资”，仍然必须回到他的“可错性”基本认识上去，“可错性”是指“我们不可能对自己所生活的这个世界，形成完备的理解”，这句话既反映了索罗斯认识论的一般观点，也可以看作他对市场“参与范围”的一种界定：市场的反射性互动是由“参与者”的“有缺陷的认识”所推动的，当一种投资是针对某一微观的指标的，或者仅仅是某一局部的市场，那么一参与范围总是有限的，这样对于场外的投资者或者研究者来说，由于“时间或者空间的隔离因素，总能起到某种绝缘作用”，而他们“相对客观”的研究观察，不可能不对场内的投资者完全不起作用，然而一旦投资的标的直接是针对“利率”、“汇率”这些宏观因素，那么参与者“生活的世界”就直接扩大到整个国家，甚至整个世界，任何现实中的研究者，哪怕他并不直接参与投资，也不可能不在生活中受到利率、汇率这些宏观因素的影响，由此我们可以理解，为什么索罗斯判断——由（认识可错性带来的）“反射性互动”，在股票市场是间歇的，在汇率市场却是累积和连续的了。
从另一个方面理解，反射性理论最大的特点是，将外部因素的影响内化到价格系统中来，在理性预期的价格理论中，随机进入的外部因素，通过基本面的变化决定价格，而适应性预期理论则直接将基本面当作价格体系的外生因素，只考虑预期对价格影响。相对而言，索罗斯反射理论表面上通过双重反馈的封闭循环与外部信息隔离开来 ，而实际上，外部信息本身是一种相对的概念，它涉及对市场范围的定义。市场范围的定义愈窄，则外部信息的范围越广，相反，随着对市场范围定义的不断扩大，则信息作为一种外部随机影响因素的余地也不断缩减。当我们仅仅考虑某一单一证券的价格变动时，其他证券价格变动就是外部信息，而当我们仅考虑某一单一股票市场的价格变动时，利率、汇率市场的变动就成为外部信息，如果投资考虑的是全球市场宏观配置，那么不仅利率、汇率、经济增长都成为内部因素，甚至政治动荡、宗教文化也都纳入到价格系统中来，在这种情况下，也许只有纯粹的自然灾害才成为外部信息，在一个全球化的“无疆界市场”中，系统越复杂，纯粹随机介入的外部信息范围就越狭窄，而内生信息的反射性作用就越明显，这一点解释了，为什么索罗斯晚年将投资主要集中在宏观投资部分的原因，他试图从全球经济的多市场互动中，捕捉反射性效应提供的系统性的市场机会。
2、微观资产配置中，遵循“自上而下”的配置原则
所谓“自上而下”，是指在择股过程中，首先考虑其宏观属性(包括国别、币种、所在金融市场以及所属行业等)，其次才考虑股票基本面中的特异性因素。
这种自上而下的配置原则，反映了索罗斯将任何一种股票的基本面都放在宏观环境下进行考虑的基本原则。股票分析和企业价值分析的一个重要区别就是，一旦某种资产上市交易，它的价值评估就和宏观环境存在更为紧密的联系，宏观因素对于企业价值的影响也就无法忽视。出于这一考虑，我们发现在索罗斯经常提及的股票投资案例中，通常都是银行、信托、房地产、建筑、运输、石油、国防等与宏观因素密切相连的股票。
最后，作为一个试图从“混乱”中追寻“反射性”趋势的投机者，索罗斯的配置原则是“只有在宏观经济不稳定时，才会增加债券与外汇的比重”。而自20世纪80年代中期以后，量子基金在宏观因素中的投机也逐步占据了主要角色。
索罗斯也是采用杠杆投资的高手
杠杆投资是对冲基金的一种一般方式，或者说，它代表了对冲基金为扩大其收益率而在技术层面所广泛采用的一般策略。索罗斯对自己所采用杠杆策略的技术解释是：“通过信用的引入，使得原本松散、扁平的证券投资组合形成了一种本金支持信用的紧密型三维结构”。
所谓“三维结构”，实际上反映了索罗斯对杠杆运用的一个独特理解——通常对于使用杠杆的基金来说，并不区分本金和贷款。但是索罗斯的运用方式是“本金一般投资于股票，而财务杠杆则投资于指数期货、外汇和债券交易”。索罗斯已经在资产管理中有意识地引入了行为金融学概念的“心理账户”管理，其种意义上，这是一种典型的“行为投资组合”，即以组合中的杠杆部分（作为一个心理账户）表达管理者对投资顺利时的收益渴望，而以本金部分（作为另一个心理账户）表达管理者对投资不顺利时的保险需求。尽管“行为组合”这一概念在经典的组合投资理论中也不成立，但索罗斯对此却有自己的解释：“将绝大部分本金投资于流动性较差的股票，可以避免在被迫追加保证金时遭遇灭顶之灾”。
杠杆使用是一把双刃剑，它既可以带来超额收益，也可能带来超额风险，对于索罗斯来讲，投资既然是一种“试错法”，那么出现投资错误就在所难免，核心是在出现错误时可以控制风险而顺利时则能够放纵收益。索罗斯在使用杠杆时，提出“基金在某一方向上的最大投资额取决于自我约束的限度，消极地遵守保证金规定是要惹麻烦的，因为你可能在最不愉快的情况下调整头寸”，因此“超出保证金要求的保险保证金要求是必不可少的”。这意味着索罗斯在一般情况下，并不将杠杆承受能力用到尽头，而在需要追加保证金的时候，也不消极地选择遵守规定而是宁愿选择主动平仓或者削减杠杆( 出现需要追加保证的情况，意味着基金投资已经逆势了); 相反，当投资顺利时，则倾向放松杠杆的约束限度——在日元广场协定的投资部署中，索罗斯成功地运用杠杆，使得一天之内，盈利超过了前四年的亏损总和。
因此我们不难发现，索罗斯的“金融炼金术”本质上是波普尔“证伪主义”方法论在金融市场投资中的实践运用，其目的在于发掘市场中暂时存在的“超额利润机会”，而不是就市场中某一特殊现象作出普遍性的科学归纳，因此其实质是投资中的“试错”，其核心是探寻趋势变化。然而，必须意识到，当索罗斯对经典投资理论提出挑战的同时，他自己也同样将面临另一个悖论：他的投资理论是以“可错性”认识的“偏见”为起点的，而如果真像索罗斯所谓的那样——“偏见”只是特定时空状况下人们对于“条件”的有误差的解释，不可琢磨，那么投资依据就会陷入一种“虚无主义”的境地，投资研究也就失去进一步发展的余地，这样带来的问题是——即便市场是错误的，投资者依据“不稳固的偏见”作出决策，又怎么发挥自己对于市场的批判呢?
