湖北社会科学 !""#$%%
! 涂德志 !! 林莹 "
#!$嘉应学院! 广东 梅州 %!&’!%" "(中国人民银行梅州市中心支行! 广东 梅州 %!&’!%)
论我国公开市场业务的拓展
摘要#随着积极财政政策的逐渐淡出!稳健的货币政策吸引了众多关注!作为货币政策的日常操作工具
"" 公开市场业务已成为观察货币政策走向的风向标$ 同时!央行也越来越注重发挥公开市场业务引导利
率的作用!如在金融市场上对有价证券等的公开买卖%向市场发出利率走向的信号等&其干预市场利率的意
图越来越明显$
关键词#公开市场业务"拓展"我国
中图分类号#*+,’(-.. ......文献标识码#/........文章编号#!’’,0+&11’ "’’&( !!0’’1!0’,
经济论坛!
通俗地说& 公开市场操作就是中央银行通过买卖有价证
券和外汇来实现自己货币政策意图的活动$ 当中央银行认为
需要收紧银根时&就将手中的证券和外汇卖给有关金融机构&
收回一部分基础货币$这样&金融机构可用资金的数量就相应
减少了&社会上的货币供应量也随之收缩"反之&当中央银行
认为需要放松银根时&便通过买进证券和外汇的方式&投放一
部分基础货币&这样&金融机构可用资金就增加了&货币供应
量也随之扩大$近年来&我国的公开市场操作已经从货币政策
工具中不起眼的 ) 小不点* 迅速发展成为货币政策工具的
) 绝对主力* !通过公开市场业务操作调控基础货币总量和货
币市场利率的能力有所提高$ 如下表+
一%拓展公开市场业务的必要性
’ 一( 公开市场业务的优点$公开市场业务具有不可比拟
的优点!是我国未来货币政策工具的重点发展方向$
!%可控性强$ 公开市场业务是中央银行在货币市场吞吐
政府债券或中央银行债券的行为! 它可以根据市场情况做出
独立的决定!通过公开市场业务的操作!中央银行可以调控基
础货币的多少!从而控制货币供应总量$
"%灵活性强$中央银行可根据需要进行多次买卖!每次交
易的多少可随意决定!便于灵活操作和微调$ 同时!中央银行
可以对自己的行为加以及时的修正或反向操作!或连续操作$
,%政策传导机制明确$中央银行通过债券的买卖!直接影
响债券的利率!然后通过利率传导机制影响整个经济的运行!
起到扩张或收缩经济的目的$
&%时效性强$中央银行可以通过这一市场!立即传送中央
银行的政策意向$
’ 二( 拓展公开市场业务的必要性$
!%货币市场建设需要发展公开市场业务$ !--+ 年 ! 月 !
日取消贷款规模后! 为了减少商业银行对于中央银行基础货
币的依赖!必须发展货币市场!使货币市场成为商业银行短期
资金的重要来源$如 "’’" 年 !" 月 !2 日!由于临近年底!商业
银行资金开始紧张!货币市场资金压力凸显!利率出现上升态
势! 人民银行在当年 !" 月 !1 日开始进行固定利率数量招标
的逆回购操作!加上采用新的招标方式买入现券!将货币市场
近几年我国公开市场业务操作情况一览表
时间 全年交易量 操作目标
!--+年 0!--- 年 "2"! 亿元 扩大基础货币投放
"’’’ 年 -12" 亿元 控制货币供应量过快增长
"’’! 年 !21+! 亿元 制定前瞻性货币政策措施
"’’" 年 &2"! 亿元
保证基础货币稳定增长和货币市
场利率水平的平稳运
"’’, 年 !,!,& 亿元 将基础货币增长控制在适度水平
资料来源+根据 "’’, 年, 中国货币市场杂志- 的数据整理$
1!
!"#$%& !’()*’)! (* +,-.(
代表性的 ! 天回购利率稳定在 "#$%&左右! 使货币市场利率
在年底保持了平稳运行"
"#贷款规模改革需要公开市场业务的配合" 取消贷款规
模限额管理后!商业银行在贷款的决定上有了更大的自主权"
银行可在国家信贷政策的指导下! 自主决定贷款项目和贷款
规模" 为了实现信贷供给的控制目标!人民银行必须加强基础
货币的管理! 对于金融体系流动性适时# 适度地加以调节"
"’’"年 (月!货币市场资金出现严重供大于求的格局!商业银
行流动性一直处于较高水平!金融机构超额准备金率在 !#%&
的水平!人民银行进行正回购操作" 至 "’’" 年 )" 月中旬!累
计正回购操作 "*次!净回笼基础货币 "’"(#!+ 亿元!减少了商
业银行的流动性!货币市场利率水平开始小幅回升" ,)-.$ /0(1+’%
$#商业银行的管理体制变化后!需要通过市场调节来
实现中央银行的政策目标"在原有体制下!中央银行主要通过
对于资金供给的直接调节来实现对于货币的调整" 随着金融
体制改革的深入!我国国有银行的商业化有很大程度的发展"
同时! 还建立了一批不同所有制形式的商业银行和其他金融
机构"这些金融机构更加注意以市场化准则来进行经营!对于
利率水平更加敏感" 因此! 迫切需要中央银行通过市场的手
段!对市场利率加以调节!中央银行通过对于市场利率的引导
来实现其政策目标" 由于商业银行存贷款利率和再贷款的利
率都不易经常调整! 而公开市场业务可以直接影响短期货币
市场利率" "’’$ 年!金融机构贷款大幅度增加!一季度金融机
构人民币贷款增加 0’0" 亿元!比上年同期增加了 *!%0 亿元!
比近三年同期平均水平多增 %’(* 亿元" 为了控制贷款的增
加! 人民银行于 "&$ 月利用正回购业务进行公开市场操作!
净回笼基础货币 )+)0 亿元" ’ "(
二#我国公开市场业务的发展现状
$ 一% 国外公开市场业务的发展现状"国外公开市场业务
在 "’ 世纪 0’ 年代作为最有效的日常货币管理工具被工业化
国家所重视和普遍引入与使用" "’ 世纪 +’ 年代以来!公开市
场业务得到进一步发展" 美联储 +’&的货币吞吐是通过公开
市场操作来进行的! 美国的公开市场操作达到每日操作的程
度" 英国近年来甚至取消了除公开市场业务操作以外的其他
货币政策工具!公开市场操作每天要进行 $ 次之多" 目前!公
开市场业务是发达国家央行最主要的货币政策工具"
$ 二% 我国公开市场业务的现状" )#发展进程"$ )% 起步
阶段" )++( 年中国人民银行启动公开市场业务操作!由于当
时银行债券市场规模很小! 特别是国债和政策性银行金融债
券均采取计划摊派形式发行!债券本身不适合市场流通!不适
合用于公开市场交易" 全年公开市场操作交易额仅为 ") 亿
元" )++! 年全年没有交易" $ "% 扩大基础货币投放" 中国人
民银行于 )++0 年 % 月正式恢复公开市场操作"根据当时的经
济形式!)++0#)+++ 年两年公开市场操作!以投放基础货币为
主要目标!基本操作方式是逆回购" )++0 年净投放基础货币
!’) 亿元!)+++ 年净投放基础货币 )+"’ 亿元"这一阶段!公开
市场业务操作目标比较单一! 只有投放基础货币一个方向"
$ $% 提高公开市场业务操作的灵活性" "’’’ 年全年通过公开
市场业务累计投放基础货币 **(+ 亿元! 累计回笼基础货币
%"+$ 亿元!净回笼基础货币虽然仅为 0"* 亿元!但操作的灵
活性大大提高! 并首次通过回笼基础货币来控制货币供应量
的过快增长" $ *% 公开市场操作" "’’) 年中国人民银行债券
公开市场业务累计投放基础货币 0"%"#(+ 亿元! 累计回笼基
础货币 0%"0#!$ 亿元!净回笼基础货币 "!(#’* 亿元!重点是制
定前瞻性的货币政策措施" $ %% 保证基础货币的稳定增长和
货币市场利率水平的平稳运行" "’’" 年!中国人民银行公开
市场业务累计投放基础货币 )0’)#() 亿元! 累计回笼基础货
币 "0)+#0% 亿元!净回笼基础货币 )’)0#"* 亿元!保证了基础
货币的稳定增长和货币市场利率的平稳运行"这一年!人民银
行公开市场操作的力度显著增大!积累了一定的经验!为公开
市场操作的进一步转型奠定了基础" $ (% 将基础货币增长控
制在适度水平" "’’$ 年!中国人民银行通过债券公开市场业
务回笼基础货币 **() 亿元!通过外汇公开市场业务投放基础
货币 0(!$ 亿元!净回笼基础货币 *")" 亿元!将基础货币增长
控制在适度水平"
"#发展现状"我国的公开市场业务起步较晚!是在缺乏市
场基础#商业银行改革尚未到位的条件下开展的" 近年来!公
开市场业务操作虽然取得了一些成绩!但由于缺乏丰富经验!
与发达国家相比还有一定距离"首先!我国公开市场业务的载
体&&&国债品种单一!只有凭证式国债和记账式国债!可以上
市流通的国债只有 % 种左右! 澳大利亚国债品种达 $) 种#加
拿大为 "’ 种#英国为 )! 种#瑞士为 0 种!差距较大)其次!我
国国债期限较长" 作为公开市场业务操作的首选品种&&&短
期国债占全部国债发行量不到 )’&!美国短期国债占全部国
债发行量的 )2$ 左右)’ $($ /"%1"!%再次!我国公开市场业务操作
频率为每周 " 次!英国每天要进行 $ 次之多"不论从数量上还
是规模上都无法和发达国家相比" 目前! 我国金融资产的
+%&掌握在商业银行手中! 公开市场业务一级交易商以商业
银行为主!非银行金融机构未进入一级交易商行列" 所以!我
国公开市场业务的操作目标仍然是数量目标为基础货币!特
别是商业银行的超额储备水平! 而发达国家的操作目标是价
格目标为货币市场利率"
三#制约我国公开市场业务发展的因素
$ 一% 国有银行商业化进程的制约"中国的国有银行的经
营观念和运行机制还未真正转到商业银行的轨道上来" 国有
企业的过度负债经营!导致银行短期信贷资金长期占用!逾期
贷款比例居高不下!流动资金出现缺口"据中国证监会的统计
数据显示!截至 "’’$ 年 ( 月末!工#农#中#建四家国有独资商
业银行五级分类不良贷款余额 "’’!’ 亿元"其中!建行的不良
贷款率最低!农行的不良贷款率最高"四大国有银行虽已明确
上市目标! 其中 "’’* 年建行首先上市!"’’% 年中行上市!但
完全实行真正的商业化进程还较慢"
$ 二% 国债市场的规模和活跃程度的制约"我国国债的发
行市场不完善" 首先!我国发行的国债种类少!到目前为止可
以上市流通的国债只有 % 种左右!品种单一的状况!制约了我
国国债市场的发展"其次!国债的期限结构也不合理"自 )+0)
!"
湖北社会科学 !""#$%%
年恢复发行国债已 !" 多个年头! 但国债期限大多以 !#$ 年
期的债券为主!% 年期以内的国债所占比重均不到 %"&!而
!#$ 年的中期国债则占到 ’"&以上! 而且大多数不能上市流
通" 同时!国债期限结构单一!缺乏可用于公开市场业务操作
的多样化国债工具! 使得中央银行通过货币政策对宏观经济
进行调控的传导机制难以有效形成" # ($ )*+%%!#%%,**-
% 三& 利率市场化进度缓慢的制约"从 %../ 年开始!中央
银行根据宏观经济的需要!先后 ’ 次降息!利率水平表现出较
大的弹性!但中央银行的利率还存在着不少问题"主要的储蓄
和贷款利率仍要受到比较严格的管制! 利率距离市场化还有
很大差距! 严重削弱了利率作为货币政策工具在宏观调控中
的作用"
% 四& 商业银行资产结构的制约" 当前!我国经济适度增
长’结构调整’国有企业改革等都需要商业银行的大力支持"
虽然国内银行业总体处于存差状态! 但考虑到外汇占款和增
持大量债券资产等因素!商业银行可用资金并不多"
四’进一步拓展我国公开市场业务的对策
% 一& 完善公开市场业务操作目标"货币市场利率既是集
中反映货币市场资金供求的综合性指标! 又对整个市场利率
体系有着基础性影响!而且在发达的金融市场条件下!货币市
场利率向整个经济生活传导的速度非常快" 我国目前由于货
币政策传导机制的利率渠道不通畅! 选择基础货币特别是商
业银行的超额储备水平作为公开市场业务的主要目标是阶段
性选择" 随着利率市场化改革的稳步推进以及货币市场和债
券市场的快速发展! 我国公开市场业务操作目标应逐步过渡
到以货币市场利率为主要目标"在诸多货币市场利率品种上!
应选择波动较小且对整个市场利率体系影响较大的短期货币
市场利率作为操作目标"
% 二& 完善商业银行流动性预测监控体系"流动性预测和
监控体系是中央银行公开市场业务操作的重要基础性制度"
央行已组织开发和将组织开发公开市场业务一级交易商流动
性电子报告系统!准备金供给预测体系!支持现代化系统的人
民银行自动质押融资系统" 这些措施将大大降低商业银行持
有的准备金数量!并建立起以准备金利率为下限!以隔夜自动
融资利率为上限的货币市场利率走廊! 以稳定货币市场利率
水平!提高公开市场业务对货币市场利率调控的效果!有利于
公开市场业务操作目标的进一步完善"
% 三& 完善中央银行债券资产管理体系" 最近几年!伴随
公开市场业务操作的发展! 债券资产已逐渐成为各国中央银
行的主要资产"我们应适时引进适当的衍生工具品种!诸如货
币市场基金’开放式回购’远期’掉期以及期权等!并加强对债
券资产的管理"我国当前正处于完善社会主义市场经济体制’
加快开放和经济快速发展时期!为应付各种外部和内部冲击!
需要公开市场业务操作发挥作用! 央行需要进一步完善债券
资产风险控制机制! 健全适应完善公开市场业务操作的债券
资产管理体系" # $$
% 四& 完善公开市场操作"%’增加公开市场业务的操作频
率" 为增强公开市场操作对市场的影响力! 便于进行微调操
作!中央银行可适当增加操作频率!改目前每周操作 ! 次为每
周操作 0 次!使公开市场业务成为日常的货币政策工具"!’灵
活运用多种操作方式"根据货币政策需要!在公开市场业务操
作中进行正回购’逆回购’买断’卖断’发行中央银行票据不同
品种的多种组合!选择数量招标和利率招标等多种招标方式!
灵活调控商业银行流动性和货币市场利率! 有效实现操作目
标"比如(在逆回购投放基础货币时!主要采取数量招标方式)
而在正回购回笼基础货币时!主要采取利率招标方式)在需要
大量回收市场资金而手中债券又不足时! 发行中央银行票据
可以同样取得比正回购更好的效果" !""! 年 / 月!人民银行
开始进行正回购操作!. 月! 人民银行将 !""! 年 /#. 月公开
市场业务未到期的正回购转换为中央银行票据! 转换票据总
额 %.0,1$ 亿元!为继续进行正回购操作提供了条件"
% 五& 推进利率市场化改革"进行利率市场化改革是中央
银行调节利率的方式由行政型的直接调控向市场型的间接调
控转变" 利率改革涉及面广’影响大’难度高" 从改革进度看!
首先是本外币利率改革!先放开外币存贷款利率!后放开人民
币存贷款利率)其次是改革高度集中利率管理体制!在放开同
业拆借利率的基础上逐步扩大商业银行决定利率的自主权)
再次是改革存贷款利率!先改革贷款利率!后改革存款利率)
最后是在各家银行利率改革中!先改商业银行利率!后改政策
性银行利率"只有利率完全实现市场化!我国的公开市场业务
才能真正发挥作用! 才能通过公开市场业务打通中国货币市
场和资本市场的连通渠道"
我国加入 234 后! 金融体系开始全面融入国际社会!
要求货币政策操作必须加快向市场化方向转变! 以适应扩大
开放的需要"在公开市场业务操作上也要开拓创新!满足间接
货币调控的需要"为此!需要进一步加大公开市场业务操作力
度!研究公开市场业务的操作目标体系!完善公开市场制度和
操作体系!继续提高操作的前瞻性和科学性!以更好实现货币
政策目标"
参考文献(
# %$ 李春琦1中国货币政策有效性分析# 5$ 1*上海(上海
财经大学出版社!!""!1
# !$ 孙国峰1央行公开市场业务取得突破!实现正回购目
标# 6$ 1国际金融报!!""0#!#!’!% ’& 1
# 0$ 孙国峰1中国公开市场业务的实践与思考# 7$ 1中国
货币市场!!""0!% !& 1
# ($ 张红地1中央银行公开市场操作# 5$ 1北京(中国金
融出版社!!""!1
# $$ 戴根有1货币调控有主力!央行公开市场操作取得突
破性进展# 6$ 1人民日报!!""0#0#0!% !& 1
责任编辑 姜凤玲
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