國立中山大學財管系陳明吉編輯
課程大綱
一、投資基本理念
二、投資風險
三、投資組合之選擇
四、房地產投資決策過程
五、房地產投資參與角色
六、投資分析
七、可行性分析
八、投資決策生命週期
主要參考資料：張金鶚 (2003)，房地產投資與市場分析理論與實務，第二三章
房地產投資基本理念與決策分析
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一、投資基本理念
(一)投資的本質與種類
•投資本質
•投資種類
------ 房地產與其他投資比較分析
(二)投資市場與工具
•投資市場
•投資工具
------ 房地產與其他投資比較分析
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資料來源：白金安、張金鶚（1994），〝國內預售屋訂價模式之探討〞，國科會人文及社會科學研究彙刊，五卷一期，
。
種類
項目
預售屋 遠期交易 期貨 選擇權
1.產品標準化 否 否 是 是
2.交易保障 否 否 是 是
3.避險功能
（價格）
是 是 是 是
4.價 格 雙方協議 雙方協議 公開競價 公開競價
5.付款方式 依工期給付 依約給付 付保證金，
到期清算
付選擇權價
格，到期清算
6.稅 賦 無（交屋前之
持有與移轉
交易無稅賦）
資本利得 資本利得 資本利得
7.實付價款 未知 已知 已知 已知
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(三)投資與投機
投資較重視長
期的時間介入，且
強調理性的分析與
評估，背後隱含全
理的風險與利潤。
投機較看重短期的
時間介入，缺乏理
性的分析與評估。
資料來源：花敬群、張金鶚（1993）〝房地產投機行為之研究〞，經社法制論叢，11期，
房地產投機行為
房地產投
機之原因
市場不健全
市場失靈
政府失靈
法令不周延
執行不徹底
代議政治之缺失
政策目標之衝突
市場研究不足
市場特性所造成
財貨特性所造成
總體經濟失調
房地產投機之結果
正面效果 負面效果
增
進
市
場
效
率
|
不
成
立
風
險
移
轉
∣
並
未
發
生
價
格
發
現
∣
僅
具
價
位
研
判
與
預
測
之
意
義
無效率 不公平
投
機
資
本
使
用
無
效
率
投
機
標
的
物
使
用
無
效
率
公
共
建
設
推
動
無
效
率
獨
占
力
較
強
者
較
易
獲
利
有
產
者
與
無
產
者
經
濟
差
距
擴
大
投
機
者
之
獲
利
高
於
非
投
機
者
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(四) 投資利潤
•利潤的本質
•利潤的衡量
•時間落差與現金流量
•利潤的種類
•利潤與時間長短
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二、投資風險
(一)風險的本質
風險為會導致損失或傷害的意外事件。故為得到投資
的未來報酬，除當前價值之犧牲，還要有承擔未來可能遭
受損失的心理準備，這就是投資過程中的風險。
(二)投資者的態度
•風險趨避者
•風險愛好者
•風險中立者
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(三)衡量利潤與風險
在投資分析中，一般是利用報酬平均數(mean)作
為衡量該投資對象的期望報酬率，以報酬率的變異
數(variance)來衡量風險
在投資分析中，一般是利用報酬率的平均數（MEAN）作為衡量該投資對象的期
望報酬率，而平均數的求算通式如下：
ER
n
R i
i
n
1
1
.
E R ： 期 望 報 酬 率 Ri ： 個 別 樣 本 報 酬 率 n : 樣 本 數
風險的衡量方面，大多是以報酬率的變異數（Variance）來表示，其求算通式如
下：
Var
n
R ERi
i
n
1
1
2
Var ： 期 望 風 險
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另一種計算
＊期望報酬率等於該投資可能報酬率乘以
可能發生之機率
ER=Σ(Ri*Probi)
＊標準差(或變異數)在機率分配理論代表分
配的離散，離散也就是各資料點相對於該
機率分配期望值之的分散程度
σ2=Σ((Ri-ERi)
2*Probi)
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(四)決策方法
•平均數與變異數準則(Mean Variance Criterion, MVC)
•投資者偏好
•變異係數：
ＭＶＣ的定義是「若且唯若投資對象Ａ之期望報酬率（E R
A
）大於或等於投資對
象Ｂ之期望報酬率（E R
B
），而且Ａ之變異數（Var
A
）小於或等於Ｂ之變異數（Var
B
），
則投資對象Ａ優於或等於投資對象Ｂ」。
E RA E RB ， VarA（ R） VarB（ R ）
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例子
Var
ER
2
4
6
8
10
12
2 4 6 8 10 12 14
.
.
A
B
C
D
E
.
.
.
效率前緣線
投資工具 Ａ Ｂ Ｃ Ｄ Ｅ
報酬率(平均數) 10 8 9 11 12
風險（變異數） 10 11 10 12 11
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風險趨避者
之無異曲線
風險愛好者
之無異曲線
效率前緣線
Ａ
Ｂ
Ｃ
Var
ER
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三、投資組合之選擇
(一)風險性的投資組合
•二種風險性的投資組合
假設同時投資套房及商辦二者皆具風險的產品，則其利潤與風險計算公式如下：
X A：投資套房比例 X A+X B =100﹪
X B ：投資商辦比例
ER
A：套房預期報酬率 A
2 ：套房報酬率之變異數
ER
B ：商辦預期報酬率 B
2 ：商辦報酬率之變異數
ER
P：投資組合後的預期報酬率
P
2
：投資組合後的風險
ER X ER X ER
X X X X
P A A B B
P A A B B A B AB A B
2 2 2 2 2 2
AB 代表投資套房與商辦之相關係數（Correlation Coefficient ），當
ER ERA B A B, , , 固定時，AB 越小，p
2 也越小，換言之，當投資工具彼此的相
關係數越小時，投資組合後的投資風險便會越小。
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•多種風險性的投資組合
當投資風險性產品擴增至幾種時，其利潤與風險仍用加總方式計算。
ER X ER
X X X Cov R R
X X
p i
i
n
i
P i
i
n
i i
j
n
i
n
j i j
i
j
n
i
n
j ij
1
2 2
1
2
11
11
2
( )
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(二)投資工具之相互關係
•以相關係數=-1, 0, , 1
0
A
B
1.值越小，其投資組合的預期報酬與
風險曲線越傾向零風險，當＝-1時，
該曲線將與零風險相切。
2.除了=1以外，其餘線皆有不效率
組合情況發生（圖中虛線部份）。
3.在相同預期報酬（）水準下，值
越小，其投資組合的風險（）越小。
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•(三)有效率的投資組合
•當投資目標追求最大利潤，不在乎風險時，僅有
一種最佳投資組合
•當投資者的目標考慮最小風險時，亦只有一個最
佳投組合
•若同時考慮風險與利潤時，需進行投資組合以分
散風險，但有一組最佳投資方式
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四、房地產投資參與角色
(一)房地產投資業
• 房地產投資業乃指藉由投資房地產本身來
獲取利潤者，因此對於投資標的物的選取及
資金的週轉需具有相當的專業能力。
(二)房地產開發業
• 房地產開發業即法律上所稱之建築投資
業，也就是所謂的建設公司，國外稱為開發
商或建商。
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類型 業務內容 一般特點 案例
1.基本形態 土地取得＋資金籌措＋個
案營運（決策與執行）
為一般小型建設公司及
個人經營模式之型態
2.自企型 基本形態＋規劃 為新生代之建設公司，
具有規劃經營之觀念
僑泰建設
3.自建型 基本形態＋營建 一般為營造廠兼營之型
態
大陸工程
4.自售型 基本形態＋銷售 通常為代銷兼營，大部
分為小規模開發之型態
新聯陽
5.自企自建型 基本形態＋規劃＋營建 聯邦建設
6.自建自售型 基本形態＋營建＋銷售 潤泰建設
7.自企自售型 基本形態＋規劃＋銷售 基泰建設
8.一貫作業型 基本形態＋規劃＋興建＋
銷售
主要為大規模之建設公
司，通常從事大型社區
之開發
如：國泰建
設、太平洋
建設
、太子建設
資料來源：張金鶚主持研究（1991），建築投資業與建築經理公司管理制度之研究，
。
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三)房地產銷售業
房地產銷售業主要是從銷售房地產中獲取利潤與風險，其銷售
過程包括市場調查、產品定位、產權調查、廣告企劃、訂價策
略、產品銷售等工作。
(四)房地產估價業
房地產估價業，係一種自市場觀點，利用各種估價方法及專業
技術，以評估房地產確實且公平合理價格之行業。
(五)房地產金融業
房地產金融業以建築融資及購屋貸款二類為其主要獲取利潤及
風險的工作，一般認定此業為消極的房地產投資者。
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!
購屋貸款 建築融資
政
府
融
資
民
間
融
資
民
間
融
資
銀
行
融
資
國
宅
基
金
政
府
直
接
融
資
政
府
間
接
補
貼
正
式
部
門
正
式
部
門
非
正
式
部
門
非
正
式
部
門
＊國宅購屋者
＊一般購屋者
＊
房
地
產
需
求
者
＊政府
＊
房
地
產
供
給
者
＊建築業者
＊
保
險
公
司
＊
中
央
信
託
局
＊
合
作
金
庫
＊
信
託
投
資
公
司
＊
商
業
銀
行
＊
專
業
銀
行
＊
標
會
＊
地
下
錢
莊
＊
個
人
資
金
＊
私
人
借
貸
(1)
(2)
(1)
(2)
(2)(1)
(1) (2)
＊
保
險
公
司
＊
中
央
信
託
局
＊
合
作
金
庫
＊
信
託
投
資
公
司
＊
專
業
銀
行
＊
商
業
銀
行
＊
地
下
錢
莊
＊
個
人
資
金
＊
私
人
投
資
＊
預
售
房
屋
之
收
入
圖例
口:運作
＊:參與角色
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(六)房地產移轉(代書)業
房地產移轉登記手續複雜且耗費人力時間，因此有
專門代為辦理房地產移轉的行業，一般俗稱〞代
書〞，法律上稱做〞土地登記專業代理人〞。目前改
叫地政士。
(七)房地產維護業
房地產管理維護業的工作包括日常房地產的清潔維
護，及住戶的安全等各種服務。
(八) 房地產顧問(經理)業
房地產顧問業的工作非常廣泛，從房地產投資的各
種資料蒐集、市場分析、財務分析、到生產的營建顧
問、交易的銷售顧問等，無所不包。
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五、房地產投資決策過程
(一)策略階段
此階段乃指投資報酬與風險的界定，而其內
容首先要建立個人的投資哲學與投資原則，並建
立個人的投資目標與準則，使自己的利潤達到最
大。
(二)分析階段
在各種不同的投資狀況下來衡量可能的報酬
與風險，主要的關鍵是在於分析與衡量的方法。
此階段包括策略分析、分析技術與方法、資料來
源及替代方案比較等內容
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(三)決策階段
房地產投資決策基本上乃在評估投資報酬與
風險。若不考慮分析上的技術問題，若某一產品
的報酬與風險均比另一產品高，將如何選擇？
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六、投資分析
•投資標的物─資產
•投資者自有資金
•投資者週轉資金─債款
•營運淨收入
•投資者與借款者的關係
標的物
（投資資產）
土地,改良物
營運淨收入（NOI) 資金來源
債務+自有資金
第一順位貸款者
第二順位貸款者
.
.
.
借款者
個人投資者
合夥投資者
.
.
.
投資者
現金流入量
（Cash Flow）
（Debt Service)
債務
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七、可行性分析
(一)可行性分析內容
•策略分析
•法規分析
•競爭力分析
•市場分析
•產品分析
•建築工程分析
•財務分析
•其他
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(二)投資分析與可行性分析
投資分析可視為一種財務分析，其分析的
主要目的，是在追求最大的利潤；而可行性分
析則是必須兼顧至所有可能的限制條件，以做
出最適的決策，並不一定會落在利潤最大的投
資點上。
(三)估價分析與可行性分析
所謂的估價分析就是評估所要投資的房地
產對象在特定日期與正常狀況下的市場價值。
常用的估價方法包括：重置成本法、收益還原
法、市場比較法。
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七、投資決策生命週期
(一)房地產本身的生命週期
•第一階段是尋找值得投資開發的土地，而後完成土
地交易
•第二階段為規畫設計
•第三階段為開始建設
•第四階段為銷售
•第五、六階段為購屋者進住使用階段
•第七、八階段為房地產的老化並重新再開發階段
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(二)房地產的擁有生命週期
擁有房地產的生命週期分為三個階段，即
房地產之取得、經營、與結束轉手出售。
(三)房地產投資者的生命週期
•年輕投資者
•中年投資者
•老年投資者
