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第三章 筹资管理
内容提要和学习目标：内容提要和学习目标：
本本章章主主要要介介绍绍财财务务管管理理中中的的理理财财决决策策之之一一————筹筹
资决策的有关基本问题。资决策的有关基本问题。
.通通过过本本章章学学习习应应明明确确我我国国目目前前主主要要的的筹筹资资渠渠道道和和筹筹资资
方式；方式；
.掌握各类资金成本的计算和比较；掌握各类资金成本的计算和比较；
.掌握三大杠杆的概念、意义和计算；掌握三大杠杆的概念、意义和计算；
.掌握确定企业最优资本结构的基本方法。掌握确定企业最优资本结构的基本方法。
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第三章 筹资管理
1.企业筹资概述
2.各种筹资渠道和筹资方式的比较(自学)
3.资本成本
4.经营风险、财务风险与杠杆原理
5.资本结构
回顾：财务管理的内容
筹资管理筹资管理 是企业财务管理的首要环节，是企业投资活动的是企业财务管理的首要环节，是企业投资活动的
基础。基础。
投资管理投资管理 是指企业资金的运用，是为了获得收益或避免风是指企业资金的运用，是为了获得收益或避免风
险而进行的资金投放活动。险而进行的资金投放活动。
利
润
分
配
管
理
广义的概念
狭义的概念
指对投资收入(如销
售收入)和利润进行
分割和分派的
过程 指对利润的分配
财务管理工作环节
一、财务预测一、财务预测
二、财务决策二、财务决策
•• 三、财务预算三、财务预算((计划计划))
•• 四、财务控制四、财务控制
•• 五、财务分析五、财务分析
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第一节 企业筹资概述
一、企业筹资的动机与要求一、企业筹资的动机与要求
◆◆11、筹资的含义、筹资的含义
企业筹资，是指企业根据其生产经营、对外投资以及调整
资本结构等需要，通过一定的渠道，采用适当的方式，切实
有效地获取所需资金的一种行为。
筹资是企业生产经营的起点，是决定资金运动规模与企业
发展程度的重要环节。
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◆◆22、筹资的分类、筹资的分类
（1）按资金占用时间长短分
站在不同的角度，筹资有很多种分类，以下是分类方式：
• 长期资金长期资金
长期资金，是指企业筹集的需用期限在一年以上用
于战略性发展的资金。企业的资本金、长期债券、长期借
款等都是长期资金。广义的长期资金可以分为中期资金
（5年内）和长期资金（5年以上）
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◆短期资金短期资金
短期资金，是指企业筹集的需用期限在一年以内用于
生产经营过程中短期周转所需要的资金。即主要用于流动
资产、零星技术改造等所需要的资金。
（2）按所筹资金来源分
◆自有资金自有资金
自有资金，是指企业投资者投入且拥有所有权的资金，
包括资本金、资本公积、盈余公积和未分配利润。是一个
企业经济实力的体现。
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◆借入资金借入资金
借入资金，是指企业债权人投入的资金，包括银行借
款、应付债券等。企业借债具有杠杆效应。
（3）按所筹资金来源渠道分
◆内源筹资内源筹资
◆外源筹资外源筹资
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◆直接筹资直接筹资
直接筹资，是指企业不通过银行等金融机构，与资金供
应者直接协商或者发行股票、债券等筹集资金。
◆间接筹资间接筹资
间接筹资，是指企业通过银行等金融机构所进行的筹资
活动。这是一种传统的筹资活动。
（4）按所筹资金是否以金融机构为媒介分
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◆扩张筹资动机扩张筹资动机
扩张筹资动机，是指因企业扩大生产规模或追加对外
投资的需要而产生的筹资动机。它主要适用于经营前景良
好、处于成长期的企业。扩张性投资动机产生的结果是企
业资产总额的增加。
◆3、筹资的动机与要求
企业的筹资动机各种各样，有的是单一的，有的是综合
的，归纳起来主要有扩张筹资动机、偿债筹资动机和混合
筹资动机三种。
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◆混合筹资动机混合筹资动机
混合筹资动机，是企业同时需要长期资金和流动资金
而形成的筹资动机。通过混合筹资，企业一方面扩大资产
规模，另一方面偿还部分旧债。
偿债筹资动机，是企业为了偿还某项已经到期的债
务而产生的筹资动机，即以新债还旧债。它主要适用于
改变债务结构或因现有支付能力不足而被迫举债还债的
企业。这种动机不会改变资产总额。
◆偿债筹资动机偿债筹资动机
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◆筹资的要求筹资的要求
– 合理确定资金需要量，做到筹资规模适当
◆ 筹措及时，筹资时间安排恰当
◆ 方式经济，充分考虑资本成本，合理确定资本结构
◆ 遵守国家法律，维护合法权益，筹资来源合理
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◆◆44、筹资的渠道与方式、筹资的渠道与方式
筹资渠道，是指企业资金来源的方向与途径。企业的筹
资渠道整体上可以分为内部资金来源和外部资金来源。
内部资金来源主要是指企业提取的折旧、保留的盈余等。
外部资金来源主要有：国家财政资金、银行信贷资金、
非银行金融机构资金、其他企业资金、民间资金和外资等。
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主要包括吸收直接投资、发行股票、发行债券、银
行借款、融资租赁、商业信用和发行融资券等七种。
筹资方式，是指筹集资金时所采取的具体方法和形式。
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二二、影响企业筹资决策的因素、影响企业筹资决策的因素
企业筹资就和企业的其他各项物资供应一样，必须满
足企业对资金的需求，因此在进行筹资决策时，必须考虑
以下因素：
1、企业的资金需要量（筹资数量）
2、企业的筹资时间
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3、目前经济环境中可供选择的筹资渠道和筹资方式
（筹资品种）
4、企业的筹资质量，包括筹资成本、筹资风险和预计
的资金使用效率和使用效果等
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三、筹资工具三、筹资工具
企业可用的筹资工具（方式）很多，可以根据企业资
金不同需要来进行选择。企业的筹资工具主要有：债券、
股票、借款、租赁等。 其分类图示如下：
债
券
信用债券
次级债券
抵押或担保债券
垃圾债券
欧洲债券
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股
票
流通股 非流通股
库藏股
国家股
A股
法人股 职工股 社会公众股
B股 H股
普
通
股
优
先
股
可赎回优先股
可转换优先股
参与优先股
累积优先股
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借
款
长
期
借
款
短
期
借
款
商业银行贷款
信用贷款
基本建设贷款 更新改造贷款 科研开发贷款
政策性借款
担保贷款
生产周转借款 临时借款
一次性偿还借款
抵押贷款
结算借款
分期偿还借款
信用贷款
收款法借款 贴现法借款 加息法借款
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租
赁
经营租赁
举债经营租赁
融资租赁
售后租赁
杠杆租赁
租赁
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第二节 各种筹资渠道和筹资方式的比较(自习
)
一、企业的各种筹资渠道一、企业的各种筹资渠道
◆◆11、国家财政资金、国家财政资金
国家财政资金具有广阔的源泉和稳固的基础，是国有企
业特别是国有独资公司获得资金的主要渠道。
◆◆22、银行信贷资金、银行信贷资金
银行对企业的各种贷款，是我国目前各类企业最为重
要的资金来源。我国银行分为商业性银行和政策性银行两
种。前者为各类企业提供商业性贷款，后者为特定企业提
供政策性贷款。
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◆◆33、非银行金融机构资金、非银行金融机构资金
主要指信托投资公司、保险公司、金融租赁公司、财
务公司等，它们所提供的各种金融服务，既包括信贷资金
投放，也包括物资的融通，还包括为企业承销证券等金融
服务。
◆◆44、其他企业资金、其他企业资金
企业在生产经营过程中，往往形成部分暂时闲置的资金，
同时为了一定的目的也需要相互投资，另外，企业间的购销
业务可以通过商业信用方式来完成，从而形成企业间的债权
债务关系，形成债务人对债权人的短期信用资金占用。（相
互投资和商业信用）
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◆◆55、民间资金、民间资金
企业职工和城乡居民的节余货币，作为“游离”于
银行和非银行金融机构等之外的个人资金，可以对企业
进行投资，形成民间资金来源渠道，为企业所利用。
◆◆66、企业自留资金、企业自留资金
企业内部形成的资金，主要是计提折旧、提取公积金
和未分配利润而形成的资金。这些资金的重要特征是，它
们无须通过一定的方式去筹集，而直接由企业内部自动生
成或转移。
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•• 7 7、外商资金、外商资金
外商资金是外国投资者以及我国港、澳、台地区投
资者投入的资金，是外商投资企业的重要资金来源。
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二、企业的各种筹资方式二、企业的各种筹资方式
◆◆（一）吸收直接投资（一）吸收直接投资
◆◆11、吸收直接投资是企业以协议等形式，按照、吸收直接投资是企业以协议等形式，按照““共同投共同投
资、资、 共同经营、共但风险、共享利润共同经营、共但风险、共享利润””的原则直接吸收的原则直接吸收
国家、法人、个人投入资金的一种筹资方式。吸收直接国家、法人、个人投入资金的一种筹资方式。吸收直接
投资不以股票为媒介，适用于非股份制企业。投资不以股票为媒介，适用于非股份制企业。
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优点：
（1）有利于增强企业信誉
（2）有利于尽快形成生产能力
（3）有利于降低财务风险
缺点：
（1）资本成本较高。
（2）容易分散企业控制权。
2、吸收直接投资的优缺点
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◆◆（二）发行股票（二）发行股票
股份制企业的资本金称为股本，将股本划分为若干等
份，即股份。股份是抽象的，要通过具体的物化形式来表
现，这就是股票。股票作为一种所有权凭证，具有以下特
点：永久性、流通性、风险性和参与性。
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2、普通股融资的优缺点
优点：
（1）没有固定到期日，不需归还
（2）没有固定利息负担
（3）筹资风险小
（4）能增加公司信誉
缺点：
（1）资本成本较高
（2）容易分散控制权
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3、股票上市对公司的有利影响
（1）有利于改善财务状况
（2）利用股票收购其他公司
（3）利用股票市场客观评价企业
（4）利用股票可激励员工
（5）提高公司知名度
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4、股票上市对公司的不利影响
• （1）使公司失去隐私权
• （2）限制经理人员操作的自由度
• （3）公开上市需要很高的费用
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◆◆（三）长期借款（三）长期借款
长期借款是指企业向银行或其他非银行金融机构借入的
使用期超过一年的借款，主要用于购建固定资产和满足长
期流动资金占用的需要。
1、长期借款的分类
（1）按照用途，分为基本建设贷款、更新改造贷款、
科技开发和新产品试制贷款等
（ 2） 按 有 无 担 保 ， 分 为 信 用 贷 款 和 抵 押 贷 款
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优点：
（1）筹资速度快
（2）筹资成本低
（3）借款弹性好
（4）可以发挥财务杠杆作用
缺点：
（1）财务风险大
（2）限制条款多
（3）筹资数量有限
2、银行长期借款筹资的优缺点
33
◆◆（四）发行债券（四）发行债券
债券是债务人为筹集债务资本而发行的、约定在一定期
限内还本付息的一种有价证券（又称长期应付票据）。
1、债券的分类
（1）按债券是否记名，分为记名债券和不记名债券
（2）按债券能否转换为公司债券，分为可转换债券和不
可转换债券
（3）按有无特定的财产担保，分为信用债券和抵押债券
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2、债券筹资的优缺点
优点：
• （1）资本成本较低
• （2）可利用财务杠杆的作用
• （3）保障公司控制权
缺点：
• （1）财务风险较高
• （2）限制条件多
• （3）筹资规模受限制
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◆◆（五）融资租赁（五）融资租赁
租赁指出租人在承租人给予一定报酬的条件下，授予承
租人在约定的时间内占有和使用财产权利的一种契约性行
为。租赁的种类很多，目前我国主要有经营租赁和融资租
赁两类。
融资租赁:又称财务租赁，是一种长期租赁，用以专门
解决承租人财务困难而采用的现代租赁形式，也称资本租
赁。
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1、融资租赁的形式
• （1）售后租回
根据租赁协议，企业将某资产卖给出租人，再将其
租回使用。
• （2）直接租赁
承租人直接向出租人租入所需资产，并付出租金。
• （3）杠杆租赁
涉及承租人、出租人和资金出借者三方当事人。
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优点：
（1）筹资速度快，
（2）限制条件少，
（3）设备淘汰的风险小
（4）财务风险小
缺点：
资金成本高
2、融资租赁融资的优缺点
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◆◆（六）利用商业信用（六）利用商业信用
商业信用是企业在进行商品交易时由于延期付款或延
期交货所形成的借贷关系。企业乐意使用商业信用，是因
为提供商业信用的企业实际上提供了两项服务：其一，销
售商品；其二，提供了短期借款。
1、商业信用的形式
• （1）应付帐款
• （2）应付商业票据
• （3）预收帐款
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优点：
（1）筹资便利，
（2）筹资成本低，
（3）限制条件少
缺点：
（1）期限一般较短
（2）筹资数量受到交易额限制
2、商业信用融资的优缺点
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◆◆（（七）发行公司债券七）发行公司债券
发行融资券是指企业依照规定的条件和程序在银行间
债券市场发行和交易并约定在一定期限内还本付息的有价
证券。发行融资券的企业应当按规定真实、准确、完整、
及时地进行信息披露。
发行融资券的优缺点
优点：
筹资成本低、筹资数额大、可提高企业影响力
缺点：
融资风险大、融资弹性小，对企业的要求高
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◆◆（八）短期借款（八）短期借款
1、短期借款是企业向银行和其他非银行金融机构借入的期
限在一年以内的借款。
2、短期借款的优缺点
优点：与其它筹资方式相比它的主要优点是灵活方便且时
效性强，企业可根据自身资金需要随时取得短期借款。
缺点：筹资成本高，尤其是带有附加条件的情况下，使企
业筹资风险加大。
阅读作业
• 结合<经济法>课程,自学此部分内容并阅读教科书“第四章
企业筹资”81-114页内容
42
43
第三节 资本成本
一、资本成本概述一、资本成本概述
◆◆11、资本成本及其构成、资本成本及其构成
（（11）什么是成本）什么是成本
（（22）什么是资本成本）什么是资本成本
•资金成本：是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。
•资本成本：是指企业为筹集和使用长期资金（包括借入资金
和自有资金）而付出的代价。
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（（33）资本成本的作用）资本成本的作用
1.资本成本可以引导资金向高收益部门流动,进而使资金
达到有效配置。
2. 资本成本是企业筹资决策和投资决策的主要依据。
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（（44）影响资本成本的因素）影响资本成本的因素
1、总体经济环境
2、国家财政政策和货币政策
3、证券市场的发展状况
4、企业内部的经营状况和融资状况
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资资本本成成本本包括资资本本筹筹集集成成本本（F）和资资本本使使用用成成本本（D）
两部分。
（（55）资本成本的构成）资本成本的构成
资本使用成本（资本使用成本（DD））：是指企业在使用使用资本过程中所支付
的各项费用，如股票的股息、债券的利息、银行贷款的利息
等。
资资本本筹筹集集成成本本（（FF））：是指企业在资本的筹筹集集过程中所支
付的各项费用。如发行股票、债券，借款等所支付的各项
费用。
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（（66）资本成本的计算）资本成本的计算
实际工作中，资本成本用资本使用成本与实际筹集到的资
本数额的比值作为其衡量指标。用一般公式表示为：
其中： —资本成本率（通常就称作资本成本）
D —资本使用成本
Q —筹资金额
F —资本筹集成本
f——筹资成本率
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◆◆22、资本成本的分类、资本成本的分类
资本成本有多种表现形式，这些形式包括：
（1）个别资本成本——由不同筹资渠道形成
（2）综合资本成本——总资本成本的加权平均数
（3）边际资本成本——追加筹资时的综合资本成本
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二、个别资本成本二、个别资本成本
企业可以从不同渠道筹集长期资金，这些渠道包括：
长期借款、发行长期债券、发行股票（包括优先股和普
通股股票）和留存利润等。
长期借款资本成本包括借款时发生的筹资费用和以后
要支付的借款利息两部分。由于长期借款利息一般计入
财务费用，可以抵税，因此计算时，实际借款成本应从
利息中扣除所得税，其计算公式为
◆◆11、长期借款资本成本、长期借款资本成本
50
其中： —税后借款资本成本
—每年利息
—所得税率
—借款数额
—借款费用率
51
【例1 】某企业取得5年期长期借款200万元，年利率为11%
，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率为%，假设
企业所得税率为33%。那么该项长期借款的资本成本为：
= %
从上述计算中可以看出，长期借款成本也可以用
以下公式表示：
52
其中： —税后借款资本成本
—每年利息率
—所得税率
—借款费用率
例题1中借款成本就成为：
53
另外，上述计算方式没有考虑资金的时间价值。其实，借
款就像发行债券，其借入的净额应该看成是未来支付的利息
按照资本成本进行贴现的结果。所以例1的现金流量可以用以
下图来表示：
1 2 3 4 5
年末
22万 22万 22万 22万
199万
222万
54
假设税前借款的资本成本为 ，那么：
采用试误法可以解出 =%
那么，税后长期借款资本成本
=%×（1-33%）=%
所以将其一般化，在考虑资金的时间价值后，
长期借款的资本成本为通过求解以下式子中的
后在再转化为税后资本成本 ：
55
其中： —税前借款资本成本
—税后借款资本成本
—每年利息
—所得税率
—借款数额
—借款费用率
56
课堂练习：课堂练习：
某企业向银行借入3年期款项20000元，年利率为6%
，每年支付一次利息，到期还本。借款手续费等为200元。
假如该企业适用18%的所得税率，那么该借款的成本是
多少？
解：不考虑资金的时间时借款的资本成本为：解：不考虑资金的时间时借款的资本成本为：
考虑资金的时间时借款的资本成本为：考虑资金的时间时借款的资本成本为：
57
◆◆22、长期债券资本成本、长期债券资本成本
长期债券资本成本包括债券筹资费用和以后要支付的
债券利息。其计算原理同长期借款，公式为：
其中： —税后债券资本成本
—每年支付的利息
—所得税税率
—筹集债券数额
—筹资费用率
58
【例题2 】某公司发行面额为500万的10年期债券，票
面利率为12%，发行费用为5%，公司所得税率33%，该
债券的成本为：
注意：由于债券发行时有平价、溢价和折价三种
情况，所以B不是债券的面值，而是发行价格。
以以上上这这种种对对债债券券成成本本的的计计算算也也没没有有考考虑虑资资金金的的时时间间价价
值值，，如如果果考考虑虑资资金金的的时时间间价价值值，，其其计计算算方方式式同同长长期期借借款款
资本成本。资本成本。
◆◆33、优先股资本成本、优先股资本成本
优先股最大的特点是定定期期支支付付固固定定股股利利，无无到到期期日日，
股利从税后利润中支付，而且每年支付都相同，所以是
一项永续年金一项永续年金。优先股的资本成本公式：
60
其中： —优先股的资本成本
—每年支付的优先股股利
—优先股的筹资额
f —优先股的筹资费用率
优先股成本属于权益成本。其成本主要是发行优先股
支付的发行费用和优先股股利。由于优先股是税后支付，
所以不具有减税的作用。
61
【例题3 】某公司共发行面额为100元的优先股
10000股，股息率为11%，发行价格为110元/股，发
行费用为4%，则该企业发行优先股的成本为：
62
◆◆44、普通股资本成本、普通股资本成本
普通股成本的计算比较复杂，视不同股利支付情况而
定。其计算依据是财务估价知识中的普通股的估价。事
实上，普通股估价模型中的市场利率对于发行企业来说
就是其使用成本，只不过普通股的发行还有一个发行费
用要考虑。
普通股资本成本的计算有以下三种方法：股利折现模
型、资本资产定价模型和无风险利率加风险溢价法
63
（（11）零增长股利普通股成本）零增长股利普通股成本
如果普通股每年股利固定不变，则与优先股资本成本
计算一样，其公式为：
其中： —普通股的资本成本
—每年支付的普通股股利
—普通股的筹资额
—普通股的筹资费用率
股利折现模型
64
（（22）固定股利增长率普通股成本）固定股利增长率普通股成本
其中： —普通股的资本成本
—第一年支付的普通股股利
—普通股的筹资额
—年股利增长率
戈登模型
65
由于以股票筹资除了要支付的股利，还有发行时支付的筹
资费用，所以上面的公式要作一点调整：
其中： —普通股的资本成本
—第一年支付的普通股股利
—普通股的筹资额
—年股利增长率
—普通股的筹资费用率
66
【例题4】某公司普通股总价格5000万元，筹资费
用率为5%，预计第一年将发放股利500万元，以后
每年股利增长4%，问：该企业普通股成本为多少？
解：解：
67
资本资产定价模型
其中： ——普通股投资的必要报酬率
——无风险报酬率
——市场组合的平均报酬率
——某公司股票收益率相对于市场投资组合平均
收益率的变动幅度
68
【例题5】：某股份公司普通股股票的 值为，无风险利
率为6%，市场投资组合的期望收益率为10%。则该公司的普
通股筹资成本是多少？
解：
69
无风险利率加风险溢价法
其中： ——普通股筹资成本
——无风险利率
——风险溢价
本公式中无风险利率可用同期国债收益率代替。
70
【例题6】假定某股份公司普通的风险溢价估计为8%，而
无风险利率为5%，那么该公司的普通股筹资的成本是多
少？
解：
71
◆◆55、保留盈余（留存收益）成本、保留盈余（留存收益）成本
留存收益是所得税后形成的，其所有权属于股东，
实质上相当于股东对公司的追加投资。从表面上看留存
收益似乎不花费什么成本，但实际上，股东将利润留存
于企业是想获得投资报酬，其报酬与作为普通股股东报
酬无别，所以留存收益也有成本。其成本就是股东想要
的普通股的报酬。
72
与发行普通股相比，留存收益的成本中没有筹资费用。
所以其计算公式可以比同普通股，只是在其计算中没有
筹资费用率而已，例如：在固定股利增长率情况下，留
存收益的成本为：
其中： —留存收益的资本成本
—第一年支付的普通股股利
—普通股的市场价格
—年股利增长率
73
【例题7】续例题续例题44，留存收益的成本为：，留存收益的成本为：
显然，留存收益的成本低于发行普通股的成本。
思思考考：我们可否从上面的计算中得出结论和提示？哪种
筹资成本最高，它们是一个怎样的顺序？
普通股〉留存收益，优先股〉公司债券〉长期借款
74
三、加权平均资本成本三、加权平均资本成本
以上我们对个别资本成本进行了考察，但企业的资金来
源于各种渠道，筹资决策寻求的不仅仅是个别资本成本最低，
而且是综合资本成本最低。因此需要对综合资本成本进行考
察。
综合资本成本，也称加权平均资本成本，是以各种资本
所占总资本的比重为权数，对各种资本成本加权平均的结
果。
75
其中： —加权平均资本成本
—第i种资本占总资本的比例
—第i种资本的成本
加权平均资本成本计算公式：
76
【例题8 】某公司共有资本1000万元，其资金来源结构如下：
77
解：解：
78
四、边际资本成本
11、、边边际际资资本本成成本本，，是是指指企企业业追追加加筹筹集集资资本本的的成成本本。。反反映映
企业资本每新增加一个单位而增加的成本。企业资本每新增加一个单位而增加的成本。
2、边际资本成本的计算程序：
（1）确定目标资本结构
（2）测算个别资金的成本率
（3）计算筹资总额分界点
（4）计算边际资本成本
79
【例题9】A公司目前有资金100万元，其中，长期债务20万
元，普通股权益（含留存收益）80万元。为了适应追加投资
的需要，公司准备筹资薪资。根据A公司资料，试测算追加
筹资额边际资本成本。
解：可根据如下步骤进行：
（1）确定目标资本结构。经过分析测算，A公司的财
务人员认为目前的资本结构处于目标资本结构范围，在
今后增资时应予以保持，即长期债务20%，普通股权益
80%。
（2）测算确定个别资本成本。测算结果如下表：
80
A公司筹资资料
81
（3）计算筹资总额分界点
A公司筹资总额分界点计算表
82
（4）计算边际成本
边际成本计算表
83
资资本本成成本本的的高高低低受受很很多多因因素素的的影影响响。。由由于于资资本本成成
本本通通常常由由无无风风险险利利率率和和风风险险报报酬酬率率所所组组成成。。无无风风险险报报
酬酬率率企企业业无无法法控控制制，，而而风风险险报报酬酬率率是是对对不不能能按按时时支支付付
本本息息风风险险的的补补偿偿。。对对企企业业而而言言，，风风险险主主要要来来自自于于经经营营
风险和财务风险。风险和财务风险。
结
语
84
一、杠杆原理的基本概念一、杠杆原理的基本概念
第四节 经营风险、财务风险与杠杆原理
经经济济学学中中的的杠杠杆杆通通常常指指杠杠杆杆作作用用，，反反映映不不同同经经济济变变量量的的
相相互互关关系系，，指指的的是是由由于于特特定定费费用用（（如如固固定定生生产产经经营营成成本本或或
固固定定的的财财务务费费用用））的的存存在在而而导导致致的的，，当当某某一一财财务务变变量量以以较较
小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动。小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动。
财财务务管管理理中中的的杠杠杆杆效效应应有有三三种种形形式式：：经经营营杠杠杆杆、、财财务务杠杠
杆、复合杠杆。杆、复合杠杆。
85
二、经营风险与经营杠杆系数二、经营风险与经营杠杆系数
◆◆11、成本习性及其分类、成本习性及其分类
(1)成本习性：指的是成本总额与业务量之间在数量上的依
存关系。
(2)成本分类：按照成本习性可把全部成本划分为固定成
本、变动成本和混合成本。
86
指成本总额在一定时期和一定业务量范围内不受业务量
影响保持固定不变的成本。
约束性固定成本：指的是企业维持一定业务量必须支付
的最低成本。厂房、机器设备折旧费、长期租赁费都属于
这种成本。
酌量性固定成本：指的是根据企业经营方针由管理者确
定的一定时期（一般为一年）的成本。广告费、研究与开
发费、职工培训费等都属于这类成本。
固定成本
87
成本总额随业务量增减变动而成正比例变动的成本。
直接材料和直接人工属于变动成本。
变动成本
指的是有些成本虽然也随业务量变化而变化，但不是
同比例的变动，不能简单地归入变动成本或固定成本，这
类成本称为混合成本。混合成本按其与业务量的关系，可
以分为半变动成本和半固定成本。
混合成本
88
半变动成本：它是混合成本的基本类型，通常有一个初
始量，在初始量的基础上随产量的增长而长。
89
半固定成本：这类成本随产量变化呈阶梯型增长，
产量在一定限度内时，成本不变，当产量增长到限度之
外，成本就达到一个新水平
90
成本按习性可分为变动成本、固定成本、混合成本三类，
但混合成本又可以按一定方法分解为变动部分和固定部分。
它们可以归结为下列模型：
总成本习性模型：
式中： 表示为总成本
表示为固定成本
为单位变动成本
为产销量
91
◆◆22、经营风险、经营风险
经经营营风风险险，，是是指指企企业业因因经经营营状状况况和和环环境境的的变变化化所所引引起起
的的息息税税前前利利润润变变动动的的风风险险，，是是企企业业未未来来营营业业利利润润的的不不确确
定定性性。。经经营营风风险险又又叫叫商商业业风风险险。。经经营营风风险险由由多多种种因因素素所所
决决定定，，这这些些因因素素包包括括：：需需求求变变化化、、售售价价的的变变化化、、产产品品成成
本的变化、调整价格的能力以及固定成本的比重等。本的变化、调整价格的能力以及固定成本的比重等。
92
（1）产品需求的变化
在其他条件不变的情况下，市场对企业产品的需求越稳
定，其经营风险就越小。反之就越大
（2）售价的变化
产品售价变动不大，经营风险则小；否则经营风险便大
（3）成本的变化
产品成本是收入的抵减，成本不稳定，会导致利润的
不稳定，因此产品成本变动大的企业，其经营风险就大，
否则经营风险就小
93
（4）调整价格的能力
当产品成本变动时，若企业具有较强的调整价格的能力，
经营风险就小；反之，经营风险则大。
（5）固定成本的比重
当企业的成本大部分是固定成本，并且当需求下降时，
企业的固定成本并不降低，这时经营风险则高。
94
33、经营杠杆
经营杠杆，是指在某一固定成本比重条件下，企业销
售量变动对利润产生的作用。
由于经营杠杆对经营风险的影响最综合，所以常被用
来衡量经营风险的大小。
经营杠杆系数，是指息税前利润的变动率相当于销售
额变动率的的倍数。是衡量经营杠杆大小的指标。
95
经营杠杆系数可以用下列公式来表示：经营杠杆系数可以用下列公式来表示：
其中： ——经营杠杆系数
——息税前盈余变动额
——变动前息税前盈余
——销售量变动数
——变动前销售量
——销售额变动数
——变动前销售额
96
上述公式经过推导可以用以下公式代替：上述公式经过推导可以用以下公式代替：
其中： ——销售量
——销售单价
——单位变动成本
——固定成本
97
如果是多种产品，则只能用销售额来表示，那如果是多种产品，则只能用销售额来表示，那
么经营杠杆系数就可以表示为：么经营杠杆系数就可以表示为：
其中： ————总的变动成本总的变动成本
————销售总额销售总额
————固定成本固定成本
98
【例题10 】某某企企业业生生产产AA产产品品，，固固定定成成本本为为6060万万元元，，变变
动动成成本本率率为为40%40%，，当当企企业业的的销销售售额额分分别别为为400400万万元元、、200200
万元、万元、100100万元时，经营杠杆系数分别为：万元时，经营杠杆系数分别为：
（注：变动成本率是指变动成本与销售额的比率）（注：变动成本率是指变动成本与销售额的比率）
99
以上计算结果表明：以上计算结果表明：
在在固固定定成成本本不不变变的的情情况况下下，，经经营营杠杠杆杆系系数数说说明明了了销销售售额额的的
变变化化所所引引起起利利润润增增长长的的幅幅度度。。比比如如 说说明明在在销销售售
额额为为400400万万元元时时，，销销售售额额的的增增长长（（减减少少））会会引引起起利利润润倍倍
的的增增长长（（减减少少））；； 说说明明在在销销售售额额为为200200万万元元时时，，
销售额的增长（减少）将引起利润销售额的增长（减少）将引起利润22倍的增长（减少）。倍的增长（减少）。
在在固固定定成成本本不不变变的的情情况况下下，，销销售售额额越越大大经经营营杠杠杆杆系系数数越越
小小，，经经营营风风险险也也就就越越小小；；反反之之，，销销售售额额越越小小，，经经营营杠杠杆杆系系
数越大，经营风险也就越大。数越大，经营风险也就越大。
100
在在销销售售额额处处于于盈盈亏亏平平衡衡点点前前的的阶阶段段，，经经营营杠杠杆杆系系数数随随着着
销销售售额额的的增增加加而而递递增增；；在在销销售售额额处处于于盈盈亏亏临临界界点点后后的的阶阶
段段，，经经营营杠杠杆杆系系数数随随销销售售额额的的增增加加而而递递减减；；当当销销售售额额达达
到到盈盈亏亏临临界界点点时时，，经经营营杠杠杆杆系系数数趋趋于于无无穷穷大大。。此此时时，，企企
业业经经营营只只能能保保本本，，若若销销售售额额稍稍微微有有增增加加就就可可出出现现盈盈利利，，
若销售额稍微有减少就会发生亏损。若销售额稍微有减少就会发生亏损。
以以上上说说明明的的是是固固定定成成本本不不变变时时，，销销售售额额变变动动对对利利润润的的
影影响响，，我我们们可可以以同同时时比比较较不不同同企企业业在在销销售售额额相相同同时时，，存存
在不同固定成本时，销售对利润的影响。在不同固定成本时，销售对利润的影响。
101
【【例例题题11 11 】】IBIB公公司司生生产产AA产产品品，，其其固固定定成成本本为为60006000
元元，，可可变变成成本本为为销销售售额额的的20%20%（（变变动动成成本本率率为为20%20%））。。
每每件件产产品品的的单单价价为为100100元元。。ICIC公公司司也也生生产产AA产产品品，，其其固固定定
成成本本为为90009000元元，，可可变变成成本本为为销销售售额额的的10%10%，，每每件件产产品品的的
售售价价为为100100元元。。当当两两家家公公司司的的销销售售量量分分别别为为100100件件、、500500
件和件和10001000件时，其营业利润和经营杠杆系数为：件时，其营业利润和经营杠杆系数为：
102
上上述述计计算算表表明明：：企企业业的的固固定定成成本本越越高高，，其其将将来来营营业业利利润润
变变动动幅幅度度越越大大，，经经营营杠杠杆杆系系数数也也就就越越大大，，其其经经营营风风险险也也越越
大。大。
103
三、财务风险与财务杠杆系数
1 1、财务风险、财务风险
财财务务风风险险，，也也称称筹筹资资或或融融资资风风险险，，是是指指由由于于举举债债筹筹
资而由普通股股东承担的附加风险。资而由普通股股东承担的附加风险。
影影响响财财务务风风险险的的因因素素有有：：资资本本供供求求的的变变化化、、利利率率的的
变变动动、、获获利利能能力力的的变变化化以以及及资资本本结结构构的的变变化化等等。。其其中中资资
本本结结构构的的变变化化（（即即财财务务杠杠杆杆的的利利用用程程度度））对对财财务务风风险险的的
影响最为综合。影响最为综合。
104
22、财务杠杆、财务杠杆
财财务务杠杠杆杆，，是是指指由由于于举举借借附附有有固固定定利利息息的的债债务务（（或或优优
先先股股））对对每每股股收收益益（（EPSEPS））的的影影响响。。举举债债对对税税后后每每股股利利润润的的
影影响响程程度度可可以以用用财财务务杠杠杆杆系系数数来来表表示示。。财财务务杠杠杆杆系系数数越越大大，，
表明财务风险越大。表明财务风险越大。
财财务务杠杠杆杆系系数数，，是是指指企企业业每每股股普普通通股股盈盈余余的的变变动动率率相相
当当于于息息税税前前盈盈余余变变动动率率的的倍倍数数。。财财务务杠杠杆杆系系数数可可以以用用公公式式
表示：表示：
105
其中： ——财务杠杆系数
——普通股每股盈余变动额
——变动前普通股每股盈余
——息税前盈余变动额
——变动前的息税前盈余
106
上述公式通过推导可以变为：上述公式通过推导可以变为：
其中： ——财务杠杆系数
——债务利息
——优先股股利
——所得税税率
——变动前的息税前盈余
107
当企业没有发行优先股时，该公式可简化为：当企业没有发行优先股时，该公式可简化为：
从从上上述述公公式式可可以以看看出出，，如如果果没没有有负负债债和和优优先先股股，，不不论论
营营业业利利润润为为多多少少，，财财务务杠杠杆杆系系数数始始终终为为11；；如如果果企企业业有有负负债债
或或优优先先股股，，则则财财务务杠杠杆杆系系数数必必然然大大于于11。。越越是是运运用用负负债债和和优优
先先股股筹筹资资，，企企业业息息税税前前利利润润变变动动幅幅度度越越大大，，则则每每股股盈盈余余变变
动幅度也越大，即财务风险越大。动幅度也越大，即财务风险越大。
108
【【例例题题1212】】假假设设甲甲、、乙乙企企业业除除资资本本结结构构以以外外的的其其他他情情况况
都相同。都相同。
甲企业甲企业 乙企业乙企业
资本总额资本总额 100100万元万元 100100万元万元
营业利润营业利润 1010万元万元 1010万元万元
所得税率所得税率 30% 30%30% 30%
资资本本构构成成 普普通通股股100100万万元元 长长期期债债券券 5050万万元元（（利利率率
8%) 8%)
（（1000010000股）股） 普通股普通股 5050万元（万元（50005000股）股）
109
单位：万元单位：万元
110
如果乙企业借债的利率变为如果乙企业借债的利率变为10%10%、、12%12%时，结果又如何呢时，结果又如何呢
？？ 单位：万元单位：万元
111
我我们们分分别别计计算算一一下下甲甲企企业业的的财财务务杠杠杆杆以以及及乙乙企企业业在在
不同利率情况下的财务杠杆不同利率情况下的财务杠杆
112
从从上上述述计计算算可可以以看看出出，，企企业业借借款款时时，，利利率率越越高高，，杠杠杆杆
系系数数越越大大 ，，风风险险越越高高，，如如果果企企业业的的投投资资收收益益率率稍稍微微有有波波动动，，
由于借款杠杆效应使得税后每股收益风险更高。由于借款杠杆效应使得税后每股收益风险更高。
结结论论：：财财务务风风险险是是融融资资的的结结果果，，也也就就是是说说是是由由于于借借款款
利利息息的的作作用用使使得得每每股股税税后后盈盈余余（（或或股股东东收收益益））产产生生不不确确定定
性性。。而而借借款款利利息息的的多多少少由由借借款款额额（（即即资资本本结结构构））以以及及借借款款
利利率率所所决决定定。。所所以以资资本本结结构构和和借借款款利利率率是是导导致致财财务务风风险险的的
直接和主要原因。直接和主要原因。
113
四、经营杠杆和财务杠杆的关系
前前面面已已经经介介绍绍，，经经营营杠杠杆杆是是通通过过扩扩大大销销售售量量或或销销售售额额来来
影影响响息息税税前前盈盈余余；；而而财财务务杠杠杆杆是是通通过过扩扩大大息息税税前前盈盈余余来来影影
响响每每股股盈盈余余。。如如果果两两种种杠杠杆杆共共同同起起作作用用，，那那么么销销售售量量或或销销
售售额额稍稍有有变变动动就就会会使使每每股股盈盈余余产产生生较较大大的的变变动动，，企企业业的的风风
险险也也就就会会更更高高。。通通常常将将这这两两种种杠杠杆杆的的连连锁锁作作用用称称为为总总杠杠杆杆
作作用用。。总总杠杠杆杆作作用用的的大大小小用用总总杠杠杆杆系系数数来来表表示示，，反反映映每每股股
盈盈余余的的变变动动率率相相对对于于销销售售量量或或销销售售额额变变动动率率的的倍倍数数，，其其计计
算公式为：算公式为：
114
其中： —总杠杆系数
—普通股每股盈余变动额
—变动前普通股每股盈余
—销售量变动数
—变动前的销售量
—销售额的变动数
—变动前的销售额
115
上述公式通过推导可以变为：上述公式通过推导可以变为：
其中： —总杠杆系数
—产品的销售单价
—产品的单位变动成本
—产品的销售量
—固定成本
—借款利息
116
事事实实上上式式是是经经营营杠杠杆杆系系数数与与财财务务杠杠杆杆系系数数
相乘的结果：相乘的结果：
117
【【例题例题13 13 】】例如某企业例如某企业19931993年的有关资料如表：年的有关资料如表：
单位：万元单位：万元
118
解：解：
既既然然经经营营风风险险和和财财务务风风险险共共同同作作用用成成为为企企业业风风险险，，那那
么企业可以通过调整这两种风险来达到一定的目的。么企业可以通过调整这两种风险来达到一定的目的。
求该企业的经营杠杆、财务杠杆和总杠杆系数。求该企业的经营杠杆、财务杠杆和总杠杆系数。
119
第五节 资本结构
一、资本结构概述
资资本本结结构构，，是是公公司司各各种种长长期期资资本本的的构构成成和和比比例例关关系系。。一一
般情况下，公司的资本结构由长期债务资本和权益资本构成。般情况下，公司的资本结构由长期债务资本和权益资本构成。
流动负债流动负债
长期负债长期负债
股权资本股权资本
财务结构财务结构
资本结构资本结构
（一）资本结构的意义（一）资本结构的意义
120
一一般般研研究究资资本本结结构构主主要要指指负负债债与与权权益益的的比比例例关关系系，，即即
用用结结构构相相对对数数（（资资产产负负债债率率：：负负债债//总总资资金金））来来研研究究资资本本
结结构构。。从从另另一一个个角角度度看看，，研研究究资资本本结结构构就就变变为为研研究究负负债债
多少的问题。多少的问题。
由由于于短短期期资资金金的的需需要要量量和和筹筹集集是是经经常常变变化化的的，，且且在在整整
个个资资金金总总量量中中所所占占比比重重不不稳稳定定，，因因此此，，不不列列入入资资本本结结构构管管
理的范围，而是在营运资本中进行管理。理的范围，而是在营运资本中进行管理。
121
11、、一定程度的负债有利于降低企业的资金成本一定程度的负债有利于降低企业的资金成本
22、负债融资具有财务杠杆的作用、负债融资具有财务杠杆的作用
33、负债资金也会加大企业的财务风险、负债资金也会加大企业的财务风险
（二）资本结构中负债的意义
122
二、二、资本结构管理资本结构管理
在财务结构的设计中，必须考虑以下两个问题：在财务结构的设计中，必须考虑以下两个问题：
（（11））公公司司资资金金来来源源的的期期限限结结构构应应该该多多长长？？即即资资产产期期限限
和融资期限的匹配问题和融资期限的匹配问题
（（22））长长期期资资金金中中，，各各种种资资金金之之间间的的比比例例关关系系应应该该如如何何
确确定定才才能能使使企企业业筹筹资资成成本本最最低低而而价价值值最最大大？？即即最最优优资资本本
结构问题结构问题
123
三、确定最优三、确定最优资本结构的方法资本结构的方法
（一）比较资金成本法（一）比较资金成本法
指指的的是是在在企企业业的的若若干干个个备备选选方方案案中中，，分分别别计计算算各各方方案案的的
加加权权平平均均资资金金成成本本，，从从中中选选出出加加权权平平均均资资本本成成本本最最低低的的方方
案。案。
124
【【例例题题1414】】化化工工公公司司原原来来的的资资金金结结构构如如下下表表所所示示。。普普通通股股
每每股股面面值值11元元，，发发行行价价格格1010元元，，目目前前价价格格也也是是1010元元，，今今年年
期期望望股股利利11元元//股股，，预预计计以以后后每每年年增增加加股股利利5%5%。。企企业业所所得得
税税税税率率30%30%，，假假设设发发行行的的各各种种证证券券都都无无筹筹资资费费用用。。（（单单位位：：
万元）万元）
125
该该企企业业拟拟增增资资400400万万元元，，以以扩扩大大生生产产经经营营规规模模，，现现有有
三三种种方方案案可可选选择择：：甲甲方方案案：：发发行行债债券券400400万万元元，，由由于于负负债债
增增加加，，投投资资人人的的风风险险加加大大，，年年利利率率12%12%才才能能发发行行。。预预计计普普
通通股股股股利利不不会会变变，，但但由由于于风风险险加加大大。。普普通通股股市市价价降降至至88元元//
股股。。乙乙方方案案：：发发行行债债券券200200万万元元，，年年利利率率10%10%，，每每股股发发行行
价价1010元元，，预预计计普普通通股股股股利利不不变变。。丙丙方方案案：：发发行行股股票票
万万股股，，普普通通股股市市价价增增至至1111元元//股股。。为为了了选选择择最最优优方方案案，，计计
算算各各个个方方案案的的加加权权平平均均资资金金成成本本。。试试分分析析应应采采纳纳哪哪种种方方式式
？？
126
解：解：(1)(1)计算计划年初加权平均资金成本：计算计划年初加权平均资金成本：
各种资金的比重和资金成本分别为：各种资金的比重和资金成本分别为：
WB=WB=（（800/1600800/1600））×100%=50%×100%=50%
We= We=（（8000/16008000/1600））×100%=50% ×100%=50%
KB=10%×(1-30%)=7% KB=10%×(1-30%)=7%
Ke=1/10+5%=15% Ke=1/10+5%=15%
计划年初加权平均资金成本为：计划年初加权平均资金成本为：
Kw0=50%×7%+50%×15%=11%Kw0=50%×7%+50%×15%=11%
127
(2)(2)计计算算甲甲方方案案的的加加权权平平均均资资金金成成本本增增加加筹筹资资400400万万元元后后，，
企业资金总额为企业资金总额为20002000万元。则各种资金所占的比重为：万元。则各种资金所占的比重为：
利息为利息为10%10%的债券：的债券：
WB1=WB1=（（800/2000800/2000））×100%=40% ×100%=40%
利息为利息为12%12%的债券：的债券：
WB2=WB2=（（400/2000400/2000））×100%=20% ×100%=20%
普通股：普通股：
We=We=（（800/2000800/2000））×100%=40%×100%=40%
128
增加筹资后各种资金的资本成本为：增加筹资后各种资金的资本成本为：
KB1=10%×KB1=10%×（（1-30%1-30%））=7% =7%
KB2=12%×KB2=12%×（（1-30%1-30%））=%=%
Ke= =1/8+5%=%Ke= =1/8+5%=%
甲方案的加权平均资金成本为：甲方案的加权平均资金成本为：
Kw1=40%×7%+20%×%+40%×%=%Kw1=40%×7%+20%×%+40%×%=%
129
(3)(3)计算乙方案的加权平均资金成本计算乙方案的加权平均资金成本
乙乙方方案案为为发发行行债债券券和和普普通通股股各各200200万万元元，，债债券券和和普普通通股股的的
资本成本与增加筹资前相同。资本成本与增加筹资前相同。
WB= [WB= [（（200+800200+800））/2000] ×100%=50%/2000] ×100%=50%
We=[ We=[（（200+800200+800））/2000] ×100%=50% /2000] ×100%=50%
KB=10%× KB=10%×（（1-30%1-30%））=7%=7%
Ke=1/10+5%=15% Ke=1/10+5%=15%
乙方案的加权平均资金成本为：乙方案的加权平均资金成本为：
Kw2=50%×7%+50%×15%=11%Kw2=50%×7%+50%×15%=11%
130
（（44）计算丙方案的加权平均资金成本）计算丙方案的加权平均资金成本
WB=WB=（（800/2000800/2000））×100%=40%×100%=40%
We=[ We=[（（400+800400+800））/2000] ×100% =60%/2000] ×100% =60%
KB=10%× KB=10%×（（1-30%1-30%））=7%=7%
Ke=1/11+5%=% Ke=1/11+5%=%
丙方案的加权平均资金成本为：丙方案的加权平均资金成本为：
Kw3=40%×7%+60%×%=%Kw3=40%×7%+60%×%=%
131
从从上上面面计计算算可可看看出出，，乙乙方方案案的的加加权权平平均均资资金金成成本本最最低低，，
应应选选择择乙乙方方案案，，保保持持原原有有的的资资本本结结构构，， 50%50%债债务务资资金金，，
50%50%自有资金。自有资金。
这这种种方方法法通通俗俗易易懂懂，，但但因因拟拟定定方方案案的的数数量量有有限限，，有有把把最最
有方案漏掉的可能。有方案漏掉的可能。
132
（二）息税前利润（二）息税前利润——每股利润分析法每股利润分析法
企企业业的的盈盈利利能能力力是是用用息息税税前前利利润润（（EBITEBIT））表表示示的的，，
股股东东财财富富用用每每股股利利润润（（EPSEPS））来来表表示示。。将将以以上上两两个个方方面面
联联系系起起来来，，分分析析资资金金结结构构和和每每股股利利润润之之间间的的关关系系，，进进而而
来来确确定定合合理理的的资资金金结结构构的的方方法法，，叫叫息息税税前前利利润润----每每股股利利
润润分分析析法法，，简简写写为为EBITEBIT——EPSEPS分分析析法法。。这这种种方方法法要要确确定定
每股利润的无差异点，所以又叫每股利润无差异法。每股利润的无差异点，所以又叫每股利润无差异法。
133
【【例例题题1515】】AAAA公公司司目目前前有有资资金金7575万万元元，，现现因因生生产产发发展展需需要要准准
备备再再筹筹集集2525万万元元资资金金，，这这些些资资金金可可以以利利用用发发行行股股票票来来筹筹集集。。
下表列示了原资金结构和筹资后资金结构。下表列示了原资金结构和筹资后资金结构。
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发发行行新新股股票票时时，，每每股股发发行行价价格格2525元元，，筹筹资资250000250000元元
需需发发行行1000010000股股，，普普通通股股股股本本增增加加100000100000元元，，资资本本公公积积
增增加加150000150000元元。。试试分分析析资资金金结结构构对对普普通通股股每每股股利利润润的的影影
响？响？
解解：：根根据据资资金金结结构构的的变变化化情情况况，，可可采采用用EBITEBIT——EPSEPS分分析析
法分析资金结构对普通股每股利润的影响。具体分析下表：法分析资金结构对普通股每股利润的影响。具体分析下表：
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从从每每股股利利润润的的增增加加情情况况看看，，增增发发公公司司债债更更符符合合理理财财目目标标。。
怎怎样样根根据据息息税税前前利利润润选选择择增增资资形形式式，，还还要要计计算算每每股股利利润润无无差差
异点处的息税前利润。其计算公式是：异点处的息税前利润。其计算公式是：
式式中中：：EBIT`--EBIT`--每每股股利利润润无无差差异异点点处处的的息息税税前前利利润润，， I1I1、、
I2I2——两两种种筹筹资资方方式式下下的的年年利利息息，， D1D1、、D2--D2--两两种种筹筹资资方方式式下下
的的优优先先股股股股利利，，N1N1，，N2--N2--两两种种筹筹资资方方式式下下流流通通在在外外的的普普通通股股
股数。股数。
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把把 AAAA公公 司司 的的 资资 料料 代代 入入 公公 式式 ，， 可可 求求 得得 ：：
EBIT`=68000EBIT`=68000元，在此点：元，在此点：EPS1=EPS2=1EPS1=EPS2=1（元）。（元）。
这这就就是是说说，，当当盈盈利利能能力力EBIT>68000EBIT>68000元元时时,,利利用用负负债债筹筹资资
有有利利;;当当盈盈利利能能力力EBIT EBIT <68000<68000元元时时。。利利用用发发行行普普通通股股筹筹资资
有有利利..。。当当盈盈利利能能力力EBIT=68000EBIT=68000元元时时,,采采用用两两种种方方式式无无差差别别。。
AAAA公司预计公司预计EBIT=200000EBIT=200000元元,,采用负债筹资方式比较有利。采用负债筹资方式比较有利。
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这这种种方方法法只只考考虑虑了了资资金金结结构构对对每每股股利利润润的的影影响响，，并并假假
定定每每股股利利润润最最大大，，股股票票价价格格也也就就最最高高。。但但把把资资金金结结构构对对风风
险险的的影影响响置置之之不不理理，，是是不不全全面面的的。。因因为为随随着着负负债债的的增增加加。。
投投资资者者的的风风险险加加大大，，股股票票价价格格和和企企业业价价值值也也会会有有下下降降的的趋趋
势势，，所所以以，，单单纯纯地地用用EBITEBIT——EPSEPS分分析析法法有有时时会会作作出出错错误误
的的决决策策。。但但在在市市场场不不完完善善的的时时候候，，投投资资人人主主要要根根据据每每股股利利
润润的的多多少少来来作作出出决决策策，，每每股股利利润润的的增增加加也也的的确确有有利利于于股股票票
价格的上升。价格的上升。
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是是在在充充分分反反映映公公司司财财务务风风险险的的前前提提下下，，以以公公司司价价值值的的大大
小小为为标标准准，，经经过过测测算算确确定定公公司司最最佳佳资资本本结结构构的的方方法法。。关关于于公公
司价值的内容和测算基础与方法，目前有以下两种：司价值的内容和测算基础与方法，目前有以下两种：
11、、公公司司价价值值等等于于其其未未来来净净收收益益（（或或现现金金流流量量））按按照照一一定定的的
折现率折现的价值，即公司未来净收益的折现值。折现率折现的价值，即公司未来净收益的折现值。
22、公司价值是其股票现行市场价值。、公司价值是其股票现行市场价值。
（三）公司价值分析法（三）公司价值分析法
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思考题
11、、我我们们分分析析了了股股份份公公司司权权益益成成本本的的确确定定，，关关于于非非股股份份公公司司
的企业，其权益资本如何确定呢？的企业，其权益资本如何确定呢？
提示：非股份公司的企业，其权益资本主要由投入资本和留
用利润构成。它们的成本确定方法与公司的股票成本及留用
利润成本相比，具有明显的不同，主要是：（1）筹集投入
资本的协议或合同有的约定有固定的分利比率，这类似于公
司优先股，但不同于普通股；（2）筹集投入资本及留用利
润不能在证券市场上交易，无法形成公平的交易价格；
（3）在未约定固定分利比率的情况，吸收投资要求的报酬
难以预计。
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22、、假假如如你你是是一一家家上上市市公公司司的的总总经经理理，，在在做做筹筹资资决决策策时时你你可可
能会考虑哪些因素？能会考虑哪些因素？
33、、某某企企业业总总资资金金有有20002000万万元元，，其其中中长长期期借借款款200200万万元元，，
成成本本为为%%，，长长期期债债券券400400万万元元，，年年利利息息率率9%9%，，筹筹资资
费费用用率率4%4%；；普普通通股股股股本本800800万万元元，，成成本本为为%%；；
留留存存收收益益600600万万元元，，成成本本为为26%26%。。企企业业所所得得税税税税率率为为
33%33%，，要要求求计计算算长长期期债债券券的的个个别别资资本本成成本本和和企企业业的的综综合合
资本成本。资本成本。
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44、、摩摩根根公公司司考考虑虑在在纽纽约约开开设设一一个个作作为为独独立立的的法法人人来来运运营营的的
子子公公司司。。摩摩根根公公司司的的财财务务分分析析家家预预计计新新公公司司的的每每年年息息税税前前
收收益益大大致致都都在在＄＄66，，000000，，000000这这一一水水平平。。目目前前，，摩摩根根公公司司
的的领领导导层层正正在在考考虑虑如如下下两两种种融融资资方方案案（（摩摩根根公公司司的的边边际际税税
率为率为4040％）。％）。
方方案案一一：：普普通通股股融融资资，，即即以以每每股股＄＄ 1010的的价价格格发发行行 22，，
000000，，000000股普通股（忽略发行费用）。股普通股（忽略发行费用）。
方方案案二二：：债债务务──────普普通通股股兼兼融融，，即即发发行行利利率率为为1212％％长长
期期债债券券＄＄1010，，000000，，000000，，同同时时，，以以每每股股＄＄1010的的价价格格发发行行11
，，000000，，000000股普通股（忽略发行费用）股普通股（忽略发行费用）
要求：要求：
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（（１１））计计算算EBITEBIT～～EPSEPS（（息息税税前前收收益益————每每股股收收益益））
无差异点。无差异点。
（２）计算两种方案下的预期每股收益（（２）计算两种方案下的预期每股收益（EPSEPS）。）。
（（３３））你你建建议议应应采采取取哪哪种种方方案案？？哪哪些些因因素素将将会会影影响响你你的的建建
议？议？
（（４４））假假定定摩摩根根公公司司最最终终选选择择方方案案二二，，而而且且纽纽约约子子公公司司第第
一一年年的的EBITEBIT水水平平为为＄＄66，，000000，，000000，，请请问问已已获获利利息息倍倍数数比比
率（率（Times Interest Earned RatioTimes Interest Earned Ratio）是多少？）是多少？
（（５５））如如果果债债权权人人要要求求新新公公司司保保持持其其““已已获获利利息息倍倍数数比比率率
””不不低低于于，，则则当当公公司司采采用用方方案案二二后后，，EBITEBIT水水平平可可被被允允许许
下下降降的的幅幅度度是是多多少少？？（（即即EBITEBIT最最多多能能下下降降多多少少而而公公司司又又不不
违反债务契约上的要求？）违反债务契约上的要求？）
