中国的高投资率问题 中国经济增长过程中一直伴随着较高的投资增长率，投资膨胀一直被认为是计划经济体制以及体制改革过程中的伴生物，也一直被认为是中国总需求膨胀和经济过热的体制根源。但是，改革至今天，由预算软约束造成投资冲动的体制基础已经基本被削弱，那么，是什么原因促成了近几年以来，尤其是2000年以来的投资高增长呢，而且，几年的投资加速增长，似乎到2003年才感觉到经济存在局部过热，而不是普遍过热。这种只有投资增长而没有消费增长的情况是否很快将带来生产过剩，从而自动平衡经济增长呢，还是将带来新一轮的经 1
济普遍过热？这种现象是普通的投资周期波动带来的宏观经济波动呢，还是另外有其原因？所有这些，都是摆在当前宏观经济分析面前的急需解决的问题。本文试图从城市化的角度来理解当前中国宏观经济中的一些特殊现象。 一、中国的高投资率之谜 理论和经验均认为投资波动是经济波动的最主要因素，中国经济也不例外。1979-2003年期间，投资增长率的波动幅度远远大于消费增长率的波动幅度。然而，除了1981年、1989年和1997年等个别年份之外，投资实际增长率都要大于消费和GDP的实际增长率。这种现象在2001年以来更为严重，到2003年投资实际增长率达到24％，而GDP的实际增长率仅为％。2004年一季度的投资实际增长率更是达到了％。 到底是什么原因使中国近年来具有如此高的投资增长率呢？ 从经济学原理上讲，投资的加速增长无非源于三大原因：一是预期回报的升高，如技术革命或技术进步导致的投资扩张；二是投资成本的降低，如融资成本降低，免税等优惠政策出台；三是体制变动导致的投资变动，如放松投资管制等。 然而，近三年来，我们并没有观察到这三个方面的明显变动。首先，如果是技术进步导致的投资增长，则由于投资的效率提高，单位投资的产出应该增长更多，从而将导致产出比投资增长更快，然而，现实情况却是产出比投资增长更慢。其次，2002年以前虽然有几次降息，但是在中国，投资的利率弹性不大，而且近三年银行和资本市场都在加强风险管理，融资便利性没有增强，融资成本也并没有显著降低。同时，近三年也没有免税政策出台。第三，如果说1992年至1994年的投资高增长还可以用体制变动来解释的话，则近几年来的投资高增长需要另寻他因。因为近三年最大的体制变动是中国于2001年加入了WTO。加入WTO在很大程度上放松了外资进入中国的管制。 2
外资的进入对中国2002年的投资高增长虽然有很大的推动作用，但是，外商直接投资在中国固定资本形成总额中的比例仅为10％，而且，在2003年投资实际增长24％时，实际利用外资仅增长％。可见，这种体制变动对投资增长的作用也很小。 既然这些简单的经济学原理无法帮助我们理解中国投资高增长的原因，那么就非常有必要深入考察投资高增长背后所隐藏的因素。透过投资率的变化，我们可以看到许多仅仅从投资增长率的角度所难以看到的东西。 高投资率(本文所指的投资率是指固定资产投资占GDP的比率)是中国经济中的一个特殊现象。中国的高投资率表现在两个方面，一是中国的投资率要远远高于美国等发达国家的投资率，二是中国改革开放以后的投资率要远远大于改革开放以前的投资率。 1952-2002年，美国的投资率一直保持在20％左右，并且还略有下降趋势；而中国在这一期间的平均投资率为27％，并且仍有上升趋势。 如果说美国是消费倾向非常高的国家，不具有可比性，但实际上其他发达国家如德国和英国的投资率更低，2002年德国的投资率为18％，而英国只有16％。日本相对来说更高一点，但也只有26％，同一年，中国的投资率高达39％。 中国是因为是发展中国家才会有更高的投资率吗？事实上，在新古典增长理论中，如果其它条件相同，即使发展中国家和发达国家具有相同的投资率，发展中国家的人均收入也能赶上发达国家。也就是说，投资率的差别并不是发展中国家赶上发达国家的必要条件。当然，更高的投资率确实能使发展中国家更快增长，但是，是什么因素使发展中国家尤其是中国具有更高的投资率呢？ 一种可能的解释是工业化的推动。工业化是发展中国家经济增长的主要方式。工业化必然意味着大规模机器生产，必然意味着大量的 3
设备投资，因此，如果工业化是使发展中国家投资率高于发达国家的推动力，则一定表现为发展中国家比发达国家具有更高比例的设备投资。然而，这一推论在现实中并不存在。 数据表明，中国与美国的设备投资率在平均水平上并没有太大的差距。从1981-2002年间，中国的平均设备投资率为％，而美国为％。中国的设备投资率还低于美国。因此，设备投资率不是导致中美两国总投资率差异的主要因素。实际上，改革开放以来，虽然中国的技术装备水平和工业结构已经有了很大改善，但是工业增加值在GDP的比例仅从1981年的％提高了2002年的％。可见，工业化不足以解释中国的高投资率现象。 另外一种可能的解释是，中国的预算软约束问题依然存在，中国的国有企业和地方政府依然存在投资冲动。然而，这种解释却与我们所观察到的第二个现象相悖。1952-1978年的平均投资率为22％，而1979-2002年的平均投资率为32％，比改革前高出了10个百分点。2003年更是达到了47％。中国的改革开放显然弱化了预算软约束和投资冲动问题，但为什么改革以后的投资率还要高于改革以前呢？有利于集中资源进行投资是一贯以来被津津乐道的计划经济的优点之一，但是，为什么以市场经济为方向的改革会提高投资率而不是降低投资率呢？ 到底是什么造成了中国的高投资率现象？本文认为，城市化有助于对这一现象进行比较合理的解释。 二、城市化假说 中国的城市化水平自建国以来迅速提高，经过1960年代和1970年代的停滞以后，随着改革开放的推进，城市化水平也稳步上升。1952年中国城市人口占总人口的比例仅为％，改革前夕的1978年城市人口占总人口比例为％，到2003年底，城市人口占总人口的比例已达％。 4
城市人口的增加，必然伴随着城市规模的扩大和城市基础设施的建设，城市化必然带来更多的城市基础设施投资和房地产投资，而城市基础设施和房地产投资必然带来钢材、水泥等建筑材料和家居用品、家庭装修、装饰等行业的产出增长，进而也带动这些行业的投资增长。另外，城市的积聚效应将使在城市的投资享受到规模经济的好处，城市化本身可以提高投资回报率，促使投资增加。城市化对第三产业的促进作用尤其体现了城市积聚效应的好处。 从以上作用机制来看，用城市化解释中国的高投资率现象应该是合理的。事实上，城市化与中国的投资率之间确实存在密切的关系。我们可以从以下三个方面来印证这种关系。 第一，中国的城市化与投资率高度相关，其相关系数达到。进一步的计量经济分析发现，城市人口占总人口的比例每提高一个百分点，投资率可上升个百分点。这意味着在目前的情况下，从全国平均来看，每增加一个城市人口，当年将额外新增固定资产投资万元。而且随着经济的进一步发展，每增加一个城市人口所带来的新增固定资产投资还会进一步上升。 第二，如果城市化是高投资率的推动力量的话，则固定资产投资中的基础设施投资和房地产投资应该占较大比例，而设备及其它投资应该占较小的比例。数据显示，在固定资产投资结构中，中国的基础设施与房地产投资比例比机器设备及其它投资的比例要高12-13个百分点，而美国的基础设施与房地产投资比例比机器设备及其它投资的比例反而低大约3个百分点。这正是城市化带来的投资结构的差异。 第三，由于城市化需要使用大量建筑材料，而工业化需要使用大量机械产品。因此，从资源配置的角度来看，如果是城市化推动了投资高增长，则意味着建材价格比机械产品的价格上涨更快，建材与机械产品的价格比应该逐步上升；而如果是工业化推动了投资高增长，则意味着机械产品的价格比建材的价格上涨更快，建材与机械产品的 5
价格比应该逐步下降；如果城市化和工业化同步同等程度的推动了投资高增长，则意味着机械产品的价格与建材的价格应该同步上涨，建材与机械产品的价格比应该基本保持不变。基于这一推论，我们可以通过建材和机械产品的相对价格变化来判断城市化和工业化对投资增长的推动作用到底孰强孰弱。 从1982年到2002年期间中国建筑材料和机械产品的出厂价格指数可以看到，两条价格指数线的变动情况明确地表示了这一期间的建材价格比机械产品价格上涨更快，并且使其价格比呈现逐步上升的趋势。若以1979年建材价格与机械产品的价格比为1计算，2002年的价格比已达，建材与机械产品的相对价格几乎翻了一倍。由于可见，城市化对投资的推动作用要大于工业化对投资的推动作用。 截止2003年底，中国仍有亿的乡村人口，城市人口占总人口的比例仅为％，中国城市化的任务还很艰巨，过程还很漫长，同时，城市化也将是中国未来很长一段时间内不可抗拒的经济发展规律。既然城市化是中国高投资率的原因，而城市化又是一种必然的趋势，因此，中国的高投资率以及投资率的进一步上升，或者固定资产投资的快速扩张就将是中国经济的一个固有特征，如何认识这一特征，并在这一前提下保持经济的健康稳定发展，就成为当前宏观经济分析的一个重要任务。 三、城市化与经济波动 通过以上分析，可以合理地认为，城市化将带来较高的投资率。也就是说，在城市化过程中，将有更多的产品用于投资，而不是消费，将有更多的生产资料用于生产资本品，而不是消费品。那么，在城市化过程中，是什么机制在将社会资源更多地配置到生产资本品的领域呢？ 改革开放以前，计划指令是配置资源的主要手段，而改革开放以后，市场逐渐成为配置资源的主要方式，在市场经济中，是价格机制 6
在指引市场将更多的社会资源配置到生产资本品的领域。 在一个只有消费品和资本品两种商品的简单经济中，如果生产要素越来越多的用于生产资本品，则一定意味着资本品比消费品具有更高的相对价格，也只有资本品比消费品具有更高的相对价格时，才可能导致更多的社会资源流向资本品的生产和提供，使最终实现的产出组合在生产可能性边界上向资本品那一端靠近，从而使资本品的产出在总产出中的比例更高。 为了验证理论的正确性和价格机制在中国配置资源的作用程度，我们可以比较资本品与消费品的相对价格。 资本品价格可以用固定资产投资价格指数表示，消费品价格可以用消费价格指数表示。最简单的办法就是比较两个价格指数的变化关系。但是，价格指数对商品篮子的选择比较敏感，尤其是消费品涉及到商品种类众多，商品篮子的选择对消费品价格指数的影响更大。 为了避免消费价格指数的这一缺陷，可以用固定资产价格指数与GDP折算指数之间的关系来考察。由于GDP折算指数既包含了消费品，又包含了资本品，因此，如果资本品价格要高于消费品价格的化，则固定资产投资价格指数也一定高于包含所有物品价格的GDP折算指数。 由于在改革开放以前，价格机制基本不起作用，因此，我们以1978年为基期。假定1978年的固定资产投资价格指数和GDP折算指数为100，即1978年资本品价格与一般物价水平之间的比为1。以后各年固定资产投资价格指数与GDP折算指数的比就表示资本品价格与一般物价水平之间的比价关系。 1979-2003年资本品价格与一般物价水平之间的比价关系表现了两个明显的特征：一是1979-2003年间，资本品价格与一般物价水平之间的比价均大于1，说明相对于1978年而言，资本品相对于消费品的价格提高了。这是价格机制在1978年以后的城市化过程中起资源 7
配置作用的表现。二是除了1992-1994年间出现了异常波动以外，资本品价格与一般物价水平之比呈现一个明显的上升趋势。这种趋势表明，资本品对消费品的相对价格在不断地提高，这也就意味着，价格机制在引导越来越多的资源用于资本品的生产，从而使资本品在总产出中的比例越来越高，消费品在总产出中的比例越来越低。本文所指出的高投资率之谜正可以从这里得到合理解释。 既然城市化将影响资本品和消费品的相对价格，也就能影响一般物价水平，从而使城市化过程中的物价波动具有自身的特征。 城市化导致资本品价格上涨，而消费品的相对低价格又会刺激消费需求，消费需求的扩张连同城市化带来的投资需求扩张，将导致总需求扩张，总需求扩张将带来普遍的物价上涨，物价的普遍上涨又将受制于宏观调控，而宏观调控最先起作用的领域是资本品市场，资本品价格将下降。资本品价格下降将有三个效应，一是抑制了生产资源向资本品领域配置，使更多的资源转向消费品的生产领域，从而降低资本品的供给，增加消费品的供给；二是提高了消费品的相对价格，降低了对消费品的需求，这两个效应的同时作用将使消费品的价格也下降，进而带动一般物价水平的下降；第三，资本品的价格下降将重新导致对资本品的需求增加，加上物价的普遍下降所造成的宽松的宏观经济政策环境，资本品价格又将重新上升，又将有更多的资源配置到资本品的生产领域，新一轮的城市建设重新开始。如此循环往复，城市化过程中的物价波动和整个宏观经济波动都具有不同的特点。 由此也可以看出，城市化中的总需求膨胀是必然的。这种总需求膨胀既可能是单纯的投资膨胀，也可能是投资和消费同时膨胀。认为没有消费增长，只有投资增长的需求扩张将很快带来生产过剩的看法是站不住脚的。不过，如果投资需求增长过快，资本品的相对价格过高，则可能出现一些低效率的现象，并且可能导致过多的资源配置到资本品领域，这也将带动消费品价格快速上涨，从而过快出现总需求 8
的过度膨胀，最终导致严厉的宏观调控，影响经济稳定增长。 一旦认识到城市化过程中价格波动和需求膨胀的特征，宏观调控就有了明确的方向。 首先，资本品比消费品有更高的相对价格是城市化过程中的一个正常的现象，宏观政策没有必要通过刺激消费，抑制投资来消除两者的价格差异，正确的宏观经济政策原则应该是既要维持资本品和消费品比价的逐步上升，又要避免比价的过快上升和拉平比价的企图。 其次，一旦出现了资本品价格过度上涨，而消费品价格仍然基本不动的情况，则既不能认为经济已经出现了过热而采取全面的紧缩政策，又不能忽视资本品价格过度上涨即将带来的危害。此时，宏观经济政策的作用方向应该是对基础设施和房地产投资需求的适度抑制，而不应该是针对资本品的生产领域和生产资本品的投资领域采取紧缩政策，如对钢材、水泥等行业的紧缩，在某些情况下，甚至可以对资本品的生产领域和生产资本品的投资领域采取鼓励政策。 最后，一旦经济出现了下滑倾向，甚至出现衰退，通过财政政策直接进行基础设施建设等扩大固定资产投资需求的宏观政策将比货币政策更直接、更有效地刺激经济重新进入城市化过程中的正常经济增长轨道。 以上我们从城市化过程中的资源配置机制考察了城市化与物价波动、整个宏观经济波动以及宏观政策之间的关系，下面，再从资源配置渠道来考察城市化过程中的财政、货币与金融问题。 四、城市化过程中的财政与金融问题 从宏观资金流动的角度来看，固定资产投资的资金来源是住户、企业、政府的储蓄以及外资。如何将储蓄合理有效地转化为投资就涉及到财政和金融问题。 要分析城市化过程中的财政和金融问题需要详细考察每一条储蓄转化为投资的渠道，以及这些渠道的作用机制、作用大小和效率。 9
本文仅简要说明在中国目前的情况下，其中几个有代表性的问题。 首先，许多城市基础设施是公共品或准公共品，不管市场经济的完善程度如何，政府都可以在城市化过程中的固定资产投资中扮演重要角色，政府可以成为推动城市化进程的一支重要力量。因此，在城市化过程中，没有必要对政府主导城市基础设施建设等固定资产投资大惊小怪，也没有必要认为是一种不健康的投资体制。因为，不管在计划经济体制还是市场经济体制下，政府都应该在城市的基础设施提供中发挥应有的作用。 这里的问题不在于政府该不该参与基础投资，而在于以什么方式进行投资。事实上，几乎没有一个政府具有足够的财政收入来支持城市的基础投资。政府债券是解决这一问题的有效方式。但是，中国的国债受制于宏观调控的需要，而地方政府又不允许发行债券，这样，政府在推动城市化的过程中就会受到较大的制约。这些制约实际上造成了地方政府使用一些扭曲性的手段来推动基础投资。比如通过成立项目公司从银行借款，从而加大银行经营风险，甚至造成银行巨额不良资产；又比如通过出卖土地筹集资金，从而使得财政收支具有较大的确定性和不透明性，甚至滋生各种腐败现象，等等。这些问题实际上可能造成比较严重的宏观后果。因为如果依靠财政和债券等正常手段来推动基础投资时，则总的投资规模将受到社会总储蓄的约束，利率和价格机制本身将在一定程度上防止宏观经济的大起大落；而一些不确定和不透明的方式，以及受到较少约束的银行贷款方式，不仅容易造成宏观经济的过度波动，而且将留下许多后遗症。可见，中国城市化的进一步推进需要财政体制改革的支持。 其次，住户储蓄是固定资产投资资金的最主要来源。按照2000年的资金流量表(实物交易)数据，住户储蓄占当年资本形成总额的45％，而住户自己的投资仅占当年资本形成总额的15％，也就是说，资本形成总额的30％是通过住户将储蓄转移到企业或政府投资中去 10
的。根据2000年的资金流量表(金融交易)数据，由于中国的证券市场尤其是债券市场不够发达，住户有60％的资金用于存放银行，即使是企业部门，也有78％的资金运用是存放于银行，并且企业获得的资金来源中有60％以上来自于银行贷款，可见，银行是储蓄转化为投资的一个主要渠道。银行贷款过多地参与以基础设施和房地产为主的固定资产投资时，将使银行的中长期贷款和项目贷款比例过高，在银行不能通过证券化的手段将风险转移出去时，银行就面临着较大的风险。 可见，目前的情况意味着城市化过程中的固定资产投资风险有很大一部分由银行在承担，这种状况显然不利于实现金融稳定。要改变这种状况，只有大力发展证券市场，尤其是债券市场，如地方政府债券、市政债券，或者银行资产的证券化。 五、如何看待当前中国经济中的“投资热” 以上分析了城市化对于推动投资高速增长和高投资率的作用，以及由此带来的一系列宏观经济和金融财政问题。这些认识对于理解中国经济当前的所谓“投资热”问题具有很强的启示意义。 1.当前中国经济是否存在投资热？ 在判断中国经济是否存在投资热之前，首先需要考察一下当前中国的固定资产投资状况。 2003年中国的固定资产投资实际增长率已经接近改革开放以来投资增长最快的1993年(1993年固定资产投资实际增长率为％，2003年为％)。2004年一季度全社会固定资产投资的实际增长率已经达到％，远远超过了1993年的投资增长率。而我们知道，1993年和1994年是中国改革开放以来通货膨胀最严重的时候，其中固定资产投资价格在1993年达到增长％的最高值，原材料、燃料和动力价格达到增长35％的最高值，而居民消费价格指数也在1994年达到％的最高值。这使得许多经济学家认为中国出现了投资过 11
热。由于固定资产投资在GDP中的比例约为40％，如果固定资产投资增长率为％，则投资导致的GDP增长率将为15％，比2003年％的GDP增长率高出个百分点，担心投资过热以及由此导致的经济过热看来是有一定道理的。 考察近几年来中国固定资产投资增长率的时间序列，我们还能得到以下两个重要信息： 第一，中国正面临一个由投资推动的新的经济增长周期。这一周期是从2000年一季度开始启动的，并且增长势头逐年加强。面对新的经济增长周期，一方面要注意保护这种良好的增长势头，避免采取过度紧缩的措施，以免扼杀了这一轮经济增长，另一方面又要避免经济过快地进入高通货膨胀期，以及由此导致的过于严厉的紧缩政策，从而缩短这一轮经济增长的时间。因此，使用适度的宏观调控政策以保持经济的稳定增长是目前的主要任务。 第二，投资存在明显的季节性。因此，既不能以年初的投资高增长为决策依据，也不能完全以年末的投资减速为决策依据，而应该根据全年的投资增长状况来进行判断。 事实上，我们还不能完全根据投资量的变化来判断是否存在投资热，而必须考察投资品的价格变化情况。由于城市化导致的基础设施建设和房地产投资所需要的主要投资品是建材以及钢铁铝制品等。因此考察建材等产品价格的变化情况有助于判断是否存在投资热的问题。 从1997年到2002年建筑材料的出厂价格指数一直处于下降过程中，2002年的建材价格相比于1996年的建材价格已经下降了10％。但是，2003年情况发生了很大的变化，到2003年12月，建材的出厂价格指数上涨了％，并且2004年继续上涨，到3月已经上涨了％，4月涨幅稍微回落到％。冶金工业产品的出厂价格指数也是从2003年1月开始上升的，不过上涨速度更快。2003年12月冶金 12
工业产品的出厂价格指数已经上升了11％，2004年继续大幅度上升，到4月已经上升了％(这里2003年和2004年的数据来自新华在线)。根据国家统计局的数据，钢铁产品的价格上涨更快。4月份，黑色金属冶炼及压延加工业出厂价格比去年同月上涨％。其中，普通大型钢材上涨％，普通中型钢材上涨％，普通小型钢材上涨％，线材上涨％，中厚钢板上涨％。与钢铁生产有关的产品出厂价格更是强劲上涨。其中，炼钢用铁矿石上涨％，铁精矿粉上涨％，锰矿石上涨％，焦炭上涨％。有色金属冶炼及压延加工业出厂价格也比去年同月上涨％，其中镍、锡、铅、氧化铝、铜和锌的出厂价格分别上涨％。 由于这些行业大体上属于竞争性行业，并不是因为垄断或管制造成的价格上升，也并不是由于管制的电力价格变化导致的价格上升(电力工业产品的出厂价格指数到2004年4月仅同比增长％)。因此，投资品如此高的价格涨幅，不能不认为目前确确实实存在“投资热”。 2.当前中国经济是否存在总需求过热？ 一种观点认为，中国目前仅仅存在投资领域的局部过热，而不是总需求的过热。其主要理由是虽然出现了一定程度的物价上涨，但物价的总体上涨程度还不高，还不是普遍的物价大幅度上涨，物价指数上涨主要是由于部分产品价格的过快上涨造成的。而部分产品的价格过快上涨主要是由一些结构性的原因造成的，因此，还不能说中国已经出现了总需求过热。 这种观点在一定程度上是正确的，但是并没有看到经济自身的运行规律。通过前面的分析，我们已经能够很完整地看到这一轮经济增长的发展规律。在没有过激的宏观调控政策和其他外部冲击的情况下，当前的中国经济一定会沿着以下轨迹发展变化： 第一步：城市化带动的、由地方政府推动的基础设施和房地产投 13
资的高速增长；第二步：建筑材料、钢铁、铝制品等相关产品价格的快速上涨；第三步：建筑材料以及冶金行业的投资快速增长，并进一步带动固定资产投资的增长；第四步：建材及冶金行业的投入品，如矿石、煤炭、电力等原材料、燃料和动力的价格上涨；第五步：原材料、燃料和动力行业的投资增长，并进一步带动投资增长；第六步：原材料、燃料和动力价格上涨，导致其他使用这些产品作为投入品的行业的产品价格上涨；第七步：生活资料价格上涨，并进一步导致全面的物价上涨。 可见，认为中国是处于局部过热而不是总需求过热的观点是不确切的，准确的说法应该是，中国正处于向总需求过热的发展过程中，并且可以确定目前正处于上述发展过程中的第五步。 3.投资增长过快是否会导致未来的供给过剩？ 在经济学中，常常认为本期的投资会增加未来的产出，在现实中，这种情况也是存在的，投资新建一个工厂，一定会增加未来的供给能力。基于这一认识，一种观点认为，由于中国的总需求并没有增长很快，尤其是消费需求增长不快，而投资的过快增长将很快会造成总供给的大幅度增长，从而将很快造成供给过剩，因此，目前并不需要反通货膨胀，而是应该继续扩大总需求，尤其是消费需求，以避免在不久的将来陷入供给过剩的通货紧缩状况。 这种观点本身就是似是而非的，其政策建议更是有百害而无一利。 第一，在投资需求快速增长，甚至已经出现了投资热的情况下，如果通过政策大力推动消费需求的增长，将使总需求立即进入快速增长状况，高通货膨胀将立即来临。 第二，部分投资本身是适应需求而产生的。钢铁、煤炭、电力等行业的投资增长是因为价格上涨，而价格上涨本身就是供给不足而需求过旺的表现，因此，担心投资增加会导致供给过剩是多余的。当然， 14
投资增加导致供给增加从而使这些行业出现价格下降也是一种必然现象，但这是市场经济正常的自发调整。 第三，这一轮的经济增长由于主要是城市化所推动，投资的主体部分是基础设施投资，而不是设备投资。基础设施投资并不会在未来直接造成供给增加，反而会因为改善了未来的投资环境，增加了城市的积聚效应而导致未来的投资需求增加。 第四，对于钢铁等引致性的投资增加只有在未来的投资需求减少尤其基建投资和房地产投资减少的情况下才会出现供给过剩。而中国的城市化过程还很长，高投资率还会在很长一段时期内存在，因此，投资需求还会在长期内保持旺盛的增长势头，也没有必要担心立即会产生过剩的问题。
