（并购重组）国企改制重组
基金渐行渐近
国企改制重组基金渐行渐近
国企改制重组基金将按“公司法”注册成为公司型的产业投资基金。
在 4月末召开的 2007并购重组国际高峰论坛上，国务院国资委研究中心副主任
李保民透露，针对国资监管和国企改革的实际问题，将考虑吸收包括民营资本在
内的多种资本，创建一个企业改制重组基金，以有针对性地解决国有经济战略性
调整和企业改制重组中的一些突出问题，加快国有企业结构调整，实现国有资产
保值增值。
围绕国企重组改制基金的探讨已经由来已久，5月 30日国务院正式批准国有资本
经营预算，长期悬而未决的国企分红一事终于尘埃落定，而重组基金也更加受到
人们的关注。
上海浦东新区国资委副主任贾继锋博士告诉《上海国资》，国资经营预算获批对
设立重组基金是个好消息，将使其更加名正言顺。
“出于实际工作的需要，我们在国资预算试点以来就已经单独列出了一块作为改
制重组基金，有了国资经营预算，重组基金就能够更加明确，这显然将有助于推
进国企改制工作。”
身担重任的基金
“通过资本的流动不仅可以实现国有资产的保值增值，而且可以弥补制度上的缺
陷，对规范收入分配也具有重要意义”
众所周知，在国企改制的中间阶段，往往会碰到“钱少、人多、机制不灵活”的
突出问题，因而改制总是一波三折，甚至中途搁浅。
李保民曾多次表示，国有经济结构调整和企业改制重组仅仅是开了个头，突出表
现为企业整合力度不够，主要还是政府从外部推动，缺少企业内在动力和外部投
资者的介入。
“在推进国有企业改制重组的进程中，设立和运用改制重组基金是值得一试的新
举措和新方法。”李保民表示，之所以考虑这种基金，是想通过这个基金有效地
集合国有、社会、外资等各类资本，从一定程度上解决国企改制中存在的钱少人
多的问题。
北师大公司治理与企业发展研究中心主任高明华指出，国企改制重组的成本很大，
这是许多国企改制重组步履缓慢的重要原因。改制成功的关键就在于这些成本能
否得到消化。
而在国企改制成本中，最重要的是职工补偿费用。根据国家有关规定，对职工进
行补偿是必须要做的。问题在于欲改制企业本就困难重重，扣除职工补偿金后所
剩净资产就微乎其微，甚至变成负数，从而缺少资金来启动新企业的运行，何况
国资委有关文件也不允许从企业净资产中直接扣除职工补偿金，而如果不补偿，
则侵犯了职工的利益，还会带来社会不稳定因素，于是这便形成了国企改制的“两
难选择”。而设立国企改制重组基金则为解决这种“两难选择”带来了希望。
而贾继锋也认为，国企改制中大都会碰到资金不足的问题，这是非常实际的。设
立重组基金是个好办法，对推动改制有帮助，是一个必然趋势。以往国企改革的
缺陷就是，都是一个个企业自己改制，在小范围内自己解决问题，由于企业的情
况各不相同，甚至差异很大，人员安置、分流中的补偿标准不一，容易引发一些
矛盾。因此，设立重组基金，可以在较大范围内进行资源调配从而有利于解决实
际问题。
贾继锋指出，在资金、资产的处置上，改制企业对员工的安置金不能放在改制后
企业中，但若将资产变现分给员工也不合适，最好是放在第三方，以基金方式运
作，类似于集中托管。基金可以收购实物资产，进行处置后转化为现金流，这样
基金就起到一个中介和稳定器的作用。
李保民总结说，重组基金在推动国有经济结构调整、加快国有企业改制、实现国
有资产的保值增值、推动企业技术创新 4大方面具有重要意义。首先，基金作为
有效的金融手段，具有“集合资金、专家理财、组合投资、市场运作”的特点，
可以有效地集合各类资本，结合国有经济战略调整的规划，针对不同行业的改制
企业进行阶段性、较大金额的投入和退出，整合产业结构。
另外，创建企业改制重组基金，一方面为国有企业进行产权多元化的改制提供一
种新的投资主体，在产权结构上解决国有企业结构单一和不合理的问题。同时，
行使企业股东的决策权利，采取专家理财、专人负责，可以规避一股独大导致的
决策不科学。“让基金组织来看你是不是不在状态，不在状态就走人”。
李保民还表示：“当前我们最不满的就是垄断行业的收入居高不下，那么将垄断
行业税后利润按一定比例放入基金，通过资本的流动不仅可以实现国有资产的保
值增值，而且可以弥补制度上的缺陷，对规范收入分配也具有重要意义。”
同时，基金投资者为了追求价值最大化和中长期稳定回报，“可能会从董事会决
策方面要求加强科技方面的投入，从而推动企业技术创新，形成具有自主知识产
权的核心技术”。
基本架构
基金的投资方向为国有企业，主要用于中央企业之二三级企业的改制、地方大型
国有企业的改制重组、国有企业主辅分离中的辅助企业改制重组
早在 2004年年底，国资委研究中心与中科招商投资（基金）管理公司在共同合
作的基础上，根据国有经济结构调整和国有企业改制的现实需要，联合组成了《企
业改制重组与产业基金》课题组。课题报告在 2006年年中即已提交有关部门审
议，有关基金设立的初步设想和运作方式已然成型。
“当前，宏观经济良好、政策法规可行、改制融资需求巨大、资金供给充足、专
业化基金管理机构和基金管理人才日益增多，这些都为设立基金提供了现实可能
性。可以说，以投资公司为载体设立改制重组基金的条件已经成熟。”作为课题
报告起草人的李保民表示。
据悉，在已经形成的方案中，国企改制重组基金将按“公司法”注册成为公司型
的产业投资基金。将采取封闭式的基本模式，首期计划投入约 100亿元。而在国
资委的计划中，该基金未来规模将可能增至 700亿元。
李保民介绍说，基金的来源构成为：中央企业出资约占40％，地方国企占20％左右，
境外资本占 30％左右，民营企业占 10％。初步考虑为 15年，原则上低于 5亿元
的单笔资金不进入，将控制在 20个股东左右。
而基金的投资方向为国有企业，主要用于中央企业之二三级企业的改制、地方大
型国有企业的改制重组、国有企业主辅分离中的辅助企业改制重组，而不仅仅局
限于 157家央企。在资金的运作上，国资委将坚持有进有退的原则，在退出方式
上允许采取发行上市、协议转让、打包出售、公开拍卖、回购、开辟资产证券化
等多种形式。
“对基金的投资是基金股东的自主行为，国资委不能代替投资人去承担投资风
险。”国务院发展研究中心的一位专家指出。而要设立基金须具备相应条件：其
一，基金拟投资方向符合国家产业政策；二是基金管理人须具备 3年以上产业投
资和相关业务经验，3年内必须保持良好财务状况；三是法人作为发起人，每个
发起人的实收资本不少于 2亿元。
中科招商投资（基金）管理公司是重组基金的协调发起人。这是国内首家经由政
府批准设立的大型国有控股直接投资基金，成立于 2000年底，专门从事创业投
资、产业投资以及重组并购等事务。
在引入境外资本方面，国资委目前正在与新加坡淡马锡控股洽谈有关事宜。淡马
锡控股董事总经理兼中国首席代表吴国平曾表示，“我们与国务院国资委在很多
方面都有共同的利益，也欢迎和他们探讨合作的机会。”
李保民透露，目前已协调中科招商基金开始运作相关事项，发起设立市场化运作
机制的公司，“现在基金还在争取国家主管部门设立试点的批准，我们也在等待
产业基金相关政策的出台。”
“逐利”之辩
如果资本来源是多元化的，则基金的运作中就可能会出现资本的趋利目标与国资
部门的工作目标相冲突
有专家指出，多年来国企改制花了多少、使用效益如何，实际上是个巨大的“灰
箱”。有了国企改制基金，其量化的成本与收益便与特定国企的改制效果相挂钩，
这有助于建立起“改制函数”，可据此来客观评价相关部门的工作。
按照现在的方案，引入外资与民营资本后，国企改制基金公司的多元化股本结构
决定了其产权比传统国企更为明晰，但其本身的公司治理如何完善，规模最终能
滚动到多大，基金管理公司短期收益冲动与改制见效的时滞如何协调，还有一系
列的问题有待解决。
最为人关注的还是其功能和定位问题。高明华认为，重组基金公司是国有控股公
司而非国有独资公司，非国有主体入股基金公司，其目的是获取收益最大化，因
其本性是“逐利”的。而国企改制重组能否吻合这些非国有主体的“逐利性”，
却存在很大不确定性。
要使基金公司承担国企改制重组的巨大成本，就必须以它能够获得更大收益为前
提。因此，基金公司需要看到的是改制重组国企能够在既定风险下获得最大收益，
或者在既定收益下使风险降至最小。要达到这一目标，一是欲改制企业应该是“前
景光明”的企业，以使基金公司愿意大力支持；二是基金公司要参与改制国企的
治理。
对于“前景并不光明”的国企的改制，它们能否和如何得到基金的支持？高明华
提出，解决的思路就是设立国有独资的基金公司或者基金会，其资金来源主要是
营利性国企上交的股息、红利和税收。它具有公益性，目的不是从改制企业中盈
利，而是帮助欲改制企业走出困境。
贾继锋博士向《上海国资》介绍说，实际上浦东新区国资委已留出一部分资金作
为改制基金，而性质是纯国有独资的，目标直接，采取指令性的行政化操作方式。
对于国务院国资委设立重组基金的方案，贾继锋也表达了自己的观点，“国资委
准备引进外资和民营资本设立重组基金，对此我个人有些疑惑。”
贾继锋指出，如果是纯国资的，就可以是指令性的，完全按照工作目标的要求去
做；但如果资本来源是多元化的，则基金的运作中就可能会出现资本的趋利目标
与国资部门的工作目标相冲突、即“双重目标”的冲突问题，基金也就可能会对
被改制企业“挑肥拣瘦”，这就会对国企改制重组的整体工作部署造成不利影响。
因此，定位是关键。基金的功能、定位越清晰越好，到底是按照政府指令运作，
还是纯市场化运作，其角色定位、游戏规则、目标都应该明确，而具体实现手段
可以是灵活的。
“其定位本身应该是功能性的，作为‘非盈利机构’，可以赢利，而且是必须赚
钱的，也要有赢利目标，但是不以利润最大化为目的，利润不分给股东。同时管
理、审计方面都是比较严格的，可以根据赢利目标对经营者进行激励，主要是为
了做大基金，不断滚动并稳定发展。”
贾继锋认为，国资委设立重组基金完全可以以另外一种方式进行，即所有权、经
营权分离，委托给专业的基金信托公司去运作，而这一基金管理公司可以是多元
化的，并且必须让专业团队来运作。
“重组基金初期 100亿的规模并不算太大，我们也曾受邀出资，期待着具体的运
作方式和相关问题能更明确、更明朗化一些。”贾继锋对重组基金充满了信心。
