第三章
证券是如何交易的
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公司如何发行证券
一级市场
企业通过承销商向公众发行新证券
投资者取得新证券; 公司得到资金
二级市场
投资者交易已发行证券
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公司如何发行证券
股票
首次公开发行
再次发行
债券
公开募集
私募
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投资银行
承销商: 投资银行帮助公司发行和销售新证券。
募股说明书: 说明发行事宜和公司前景
红鲱鱼
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图 证券发行公司、承销商以及公众之间的关系
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投资银行
包销
投资银行从发行公司那里购买证券，然后将这些证券销售给公众。
暂搁注册
美国证券交易委员会通过415法案: 该法案允许公司在证券首次注册后的两年内逐期向公众销售证券。
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投资银行
私募
公司使用承销商直接向少数机构投资者或富裕投资者销售证券。
比公开发行节省资金
私募方式发行的证券不能在二级市场上交易。
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首次公开发行
过程
路演宣传即将发行的新证券
建立投资者购股意愿档案
投资者对新发行证券的兴趣度为定价提供了宝贵信息
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图 首次公开发行股票的长期相对业绩
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证券如何交易
市场的类型:
直接搜寻市场
买方和卖方需要直接相互搜寻
经纪人市场
经纪人搜寻买方和卖方
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证券如何交易
市场的类型:
交易商市场
交易商买入这类资产，再从他们的库存中卖出这类资产。
拍卖市场
交易商集中在同一场所进行交易。
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买入价和卖出价
买入价
买入价就是购买的价格。
在交易商市场，买入价就是交易商愿意购买的价格。
投资者出售给出价方。
买卖差价是在这一证券市场的利润。
卖出价
卖出价代表销售时的报价。
在交易商市场，卖出价就是交易商愿意卖出的价格。
投资者必须支付卖出价才能买入证券。
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交易指令的类型
市场委托指令: 立即执行
交易者接受当前的市场价格
限价指令:
交易商指定买卖证券的价格
一个大的指令可以包括多个交易价格。
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图 限价指令
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交易机制
交易商市场
电子通信网络 (ECNs)
是一个真正的交易系统，可以自动执行命令。
专家做市商市场
维持一个公平有序的市场
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纳斯达克
包括3200家上市公司
最初，纳斯达克主要是一个具有报价系统功能的交易商市场。
现在，纳斯达克市场中心推行了一个更复杂的电子交易平台，用以自动处理交易。
大型指令仍需经纪人与交易上直接谈判。
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图 纳斯达克市场首次上市的部分条件
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纽约证券交易所
包括2800家上市公司
自动电子交易与传统的经纪人/专家交易系统并行。
SuperDot : 是一种电子指令转换系统
DirectPlus: 绝大部分的小额指令是自动执行的
专家: 处理大额订单，维持交易秩序。
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图 纽约证券交易所首次上市的部分条件
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电子通信网络
电子通信网络: 是一个直接联系买方和卖方的私人计算机网络，可自动立即执行交易指令。
主要的电子通信网络包括纳斯达克市场中心、ArcaFx、Direct Edge、BATS和LavaFlow。
“闪电交易”: 计算机程序通过搜寻可以发现极小的误定价并可以在不到1秒的时间内执行交易。
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债券交易
债券交易商之间的债券交易大多发生在场外交易市场。
许多债券发行市场都很小。
纽约证券交易所将其债券交易系统的交易范围进行了扩大。
纽约证券交易所债券系统是美国所有交易所中最大的集中化债券市场。
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其他国家的市场结构
伦敦股票交易所 – 主要是电子交易
泛欧证券交易所– 最初由巴黎证券交易所、阿姆斯特丹证券交易所和布鲁塞尔证券交易所合并而成，后来又与纽约证券交易集团合并。
东京证券交易所
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股票市场的全球化和并购
纽约证券交易所的兼并和收购:
群岛交易所
美国证券交易所
泛欧证券交易所
纳斯达克的兼并和收购:
Instinet电子交易平台
波士顿股票交易所
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股票市场的全球化和并购
芝加哥商业交易所的收购:
芝加哥期货交易所
纽约商业交易所
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图 2008年年末世界主要证券交易所的股票市值
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交易成本
经纪佣金: 经纪人促成交易的费用
交易的显性成本
综合服务经纪人和折扣经纪人
买卖价差: 买入价与卖出价之间的价差
交易的隐性成本
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以保证金购买
投资者需从经纪人那里借入部分购买股票的资金。
投资者提供剩余部分资金。
保证金是指投资者提供的出资比例或出资金额。
投资者从股票升值中获取利润。
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以保证金购买
美联储设定了初始保证金
目前是50%
维持保证金
最低权益价值必须能够维持保证金账户。
如果证券价值下降太多，必须追加保证金。
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以保证金购买: 初始条件 例
股票市值 $100
60% 最初的保证金比例
40% 维持保证金的比例
100 回购股
初始位置
股票市值 $10,000 负债 $4,000
权益 $6,000
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维持保证金 例
每股股票价格跌至 $70
新的位置
股票市值 $7,000 负债 $4,000
所有者权益 $3,000
保证金比例 = $3,000/$7,000 = 43%
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追加保证金 例
股票价格跌至多少投资者将收到追加保证金通知? 假设维持保证金比例为30%。
权益价值 = 100P - $4000
保证金比例 = (100P - $4,000) / 100P
(100P - $4,000) / 100P =
计算得:
P = $
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表 对用保证金购买股票的说明
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卖空
目的:从证券价格下跌中获利
卖空的机制
从经纪人处借入股票
卖出股票并将利润和保证金存入账户
平仓空头头寸: 买入等量相同的股票偿还借入的股票
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卖空:初始条件 例
Dot Bomb公司 1000 股
50% 最初的保证金比例
30% 维持保证金比例
$100 初始价格
出售所得款项 $100,000
保证金和权益 $50,000
拥有的股票 1000 股
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例 Dot Bomb 每股股票下降到 $70
资产
$100,000 (卖出所得款项)
$50,000 (最初的保证金)
负债
$70,000 (买入股票)
所有者权益
$80,000
利润 = 期末所有者权益 – 期初所有者权益
= $80,000 - $50,000 = $30,000
= 每股股价下降数 x 卖出的股票数
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空头头寸的保证金催缴
股价上涨到多少时你会收到保证金催缴通知?
($150,000* - 1000P) / (1000P) = 30%
P = $
* 初始保证金加上出售所得款项
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证券市场监管
主要的监管法律:
1933年颁布的《证券法》
1934年颁布的《证券交易法》
1970年颁布的《证券投资者保护法》
自律
金融行业监管局
注册金融分析师协会制定的专业行为标准
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证券市场的监管
萨班斯-奥克斯利法案
上市公司会计监督委员会
公司董事会的审计委员中必须包含独立的财务专家
首席执行官和首席财务官必须亲自保证公司的财务报告
董事会中必须包含独立董事
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内幕交易
高管人员、董事和大股东必须报告他们交易自己所属公司股票的所有情况。
内部人员确实会利用他们所掌握的信息：
Jaffe 的研究：
买入股票的内部人员大于卖出股票的内部人员 时，股票的市场表现将会很好。
卖出股票的内部人员大于买入股票的内部人员时，股票的市场表现将会很差。
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