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■ 国内网约车竞争格局中，滴滴出行目前一骑绝尘，其他网约车 app
关注细分领域。滴滴出行涉及快车、专车、出租车、顺风车等 11 个板
块，市场渗透率高达 12%，日活跃用户数量超过 1300 万，月活跃用户
数量高达 万人，用户重合度占比至少四成。其他平台的市场渗
透率均低于 2%，月活跃用户数量停留在百万量级。目前国内神州优车
率先上市，滴滴则于 2017 年 12 月完成新一轮融资。各网约车巨头正加
紧通过收购、投资等方式攫取市场份额。（极光大数据）
■ 聚焦国外网约车竞争格局，Uber 延续一贯霸主地位，Lyft2017 年展
现强劲攻势。截至 2017 年，Uber 已覆盖全球 70 多个国家的 400 多个
城市，完成了第 50 亿笔订单，全年全球交易总额 370 亿美元，营收规
模达 75 亿美元，创历史新高。2018 年 2 月，Uber 估值已高达 720 亿美
元，继续霸占全球独角兽榜首。Lyft 从 2014 年开始抢占市场份额，2017
年完成第五亿个订单，确立美国网约车第二平台地位。抓住 2017年Uber
深陷一系列丑闻风波，Lyft 订单量暴涨 120%，营收增幅达到 168%，增
长幅度均超过 Uber，发展前景不可小觑。（前瞻产业数据）
■ 对比分析国内外三大网约车平台，神州优车专注“车行”。将滴滴、
Uber、神州优车三家国内外龙头出行企业业务布局进行对比，Uber、
滴滴出行以平台用户为核心，神州优车以汽车为核心，以 B2C 模式标
榜差异定位。
■ “互联网专车第一股”神州优车 17 年下半年率先实现盈利，发布战
略升级致力建设全新人车生态圈：公司 2017 年下半年已实现整体盈利，
全年营业利润及净利润亏损收窄幅度均超 90%，毛利率由负转正。2018
年第一季度实现营业收入 亿元（+%），归母净利润转正，达到
亿元（+%）。2017 年实现营业总收入 亿元（+%），
归母净利润 亿元（+%）。（公司公告）。市值超越九鼎集团成
为新三板第一（2018 年 4 月 3 日）。
公司各业务板块稳步快速发展，专车业务收入 亿元
（+%），买买车收入 亿元（+%）,闪贷及其他服
务收入 亿元（+%）
12 月发布全新战略升级，致力于建设全新人车生态圈，充分利用
行业资源积累及产业链协同效应推动全产业链业务升级。17 年已
同步开展了一系列资本运作，曲线进入汽车保险等市场领域。
关联方神州租车同为独角兽，处于中国汽车租赁行业绝对的领导
地位。双方业务方面协同明显，截至 2018 年 3 月，公司共持有神
州租车约 29%股权，成为神州租车第一大股东。（公司公告）通过
收购，神州优车希望在产业链覆盖、资源利用、盈利等多方面提
升自身的竞争优势。
■全国最大的 B2C 共享模式网约车平台，虽入局较晚但以差异化的路
Tabl e_Title
2018 年 05 月 29 日
网约车竞争格局烽烟四起，神州优车独角兽差异化模式战群雄
Tabl e_BaseInfo
新三板主题报告
证券研究报告
诸海滨 分析师
SAC 执业证书编号：S1450511020005
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线定位迅速跻身竞争行列：（1）以专车模式针对高端市场，主打安全
及服务质量。受未被满足的出行需求、对于高端出行的需求增加、交
通出行的购买力增强、政府扶持力度加大四大因素推动，网约专车作
为便捷灵活的出行新选择将会获得更大的发展。神州专车以产品安全、
重服务、标准化的三大特点，锁定高端市场用户需求，从而在竞争中
突出自身差异化的优势。（2）采用 B2C 定位+C2C 补足，在进入网约车
这一红海的同时保证合规性，盈利模式更为清晰：市场层面，在网约
车市场中，滴滴等 C2C 模式不比 B2C 模式具有更大网络效应优势;具体
公司层面，B2C 运营模式在合规性、盈利模式方面更为优势，同时充
分发挥公司协同效应。同时开放 C2C 以免费换流量，通过补足客户吸
引与高峰车流量两者形成补充，共同构成共享出行的全产品线。
■多元化业务已成行业趋势，神州针对汽车电商+汽车金融两大蓝海：
2017 年我国汽车销量达 万辆再创历史新高，连续九年居全球第
一（人民日报）（1）消费者线上购车意愿正在逐渐增强（艾瑞咨询），
随着电商平台进一步发展，未来以神州买买车为代表的线上线下协作
服务的常态化电商交易通过形成导流+订单+提车闭环，将是行业发展
最终形态。（2）我国汽车金融渗透率将持续提升，公司作为汽车行业
深耕者，在汽车金融场景与风控两个层面均具有相对优势。
■风险提示：网约车市场竞争加剧，汽车行业发展不及预期
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内容目录
1. 写在前面：共享经济势在必行，高出行需求助力行业腾飞 .................................................... 6
2. 先看海外：Uber 霸主地位延续，Lyft 吹响进攻号角 ............................................................. 7
3. 再揽国内：滴滴出行一骑绝尘，其他平台聚焦细分领域 ........................................................ 8
4. 对标 Uber：开启“共享经济”时代，业务全面开花+估值不断攀升 ....................................... 10
. “共享”概念鼻祖之一，Uber 在创新前线不断挣扎 ........................................................ 10
. Uber 最新估值已超 720 亿美元，多业务全面开花促估值节节攀升 ............................. 11
5. 横纵对比：滴滴 Uber 聚焦“人”，神州总体专注“车行” ....................................................... 14
6. 神州优车：三板独角兽融资能力强大，17 年业务板块稳步发展 .......................................... 15
. 三板独角兽：融资能力强大，业务板块稳步发展 ........................................................ 15
. 业务布局：继专车+汽车电商+汽车金融深耕，致力建设全新人车生态圈 ................... 16
. 关联方：神州租车同为独角兽，协同提升产业链覆盖与资源利用 .............................. 17
7. 业务亮点一：专车业务差异化路线决定战略思维，年均净利转正 ....................................... 20
. 出行平台差异化之一：主打专车市场 .......................................................................... 21
. 专车用户规模 18 年有望达近 3 亿，需求缺口仍然庞大 ..................................... 21
. 神州定位专车中的高端车，深度挖掘客户需求 .................................................. 22
. 出行平台差异化之二：B2C 运营模式 ......................................................................... 23
. 率先提出以 B2C 模式为核心，合规与盈利更具优势 ......................................... 23
. 开放 C2C 模式为 B2C 引流，双方相互补足 ...................................................... 25
8. 业务亮点二：多元化业务已成行业趋势，神州定位电商+金融 ............................................. 26
. 多元化业务已成出行行业趋势，神州定位电商+金融 .................................................. 26
. 快步进入汽车电商，线上线下形成闭环 ...................................................................... 26
. 汽车电商市场“新稳旧快”，线上接受度逐年上升 ................................................ 26
. 神州买买车业务模式较优，17 年成为公司营收第二大支柱 ............................... 28
. 瞄准汽车金融市场，协同电商共进 .............................................................................. 29
. 汽车金融市场随汽车体量增长，渗透率持续提升 .............................................. 29
. 神州闪贷在业务具有相对优势，17 年已实现规模化盈利 .................................. 30
图表目录
图 1：网约车发展的重要性 ......................................................................................................... 6
图 2：2013-2017UBER 平台交易总额 ........................................................................................ 7
图 3：2017 年 Uber 与 Lyft 订单数、订单增幅、营收增幅对比 .................................................. 8
图 4：网约车平台发展时间 ......................................................................................................... 8
图 5：网约车行业各业务竞争格局 .............................................................................................. 9
图 6：2017 年 12 月最后一周网约车市场渗透率 ........................................................................ 9
图 7：2017 年下半年各网约车 appDAU 和 MAU 均值 ................................................................ 9
图 8：目前专车市场运营模式对比 ............................................................................................ 10
图 9： Uber 自成立起主要发展历程 ......................................................................................... 10
图 10：Uber 净利润及营业收入（单位：亿美元） ................................................................... 11
图 11：2014-2017UBER 估值情况 ........................................................................................... 12
图 12：UBER 融资和开支情况 .................................................................................................. 12
图 13：Uber 合并业务 ............................................................................................................... 12
图 14：Uber Eats 发展情况 ...................................................................................................... 13
图 15：Uber 三大核心价值........................................................................................................ 13
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图 16： Uber、滴滴以平台用户为核心，神州以汽车为核心的业务布局 ................................. 14
图 17：神州优车历年营收及增速 .............................................................................................. 15
图 18：神州优车历年归母净利润及增速 ................................................................................... 15
图 19：神州优车发展历程及融资历程 ....................................................................................... 15
图 20：公司三部分业务营业收入（单位：亿元） ..................................................................... 16
图 21：神州优车人车生态圈业务布局与战略 ............................................................................ 16
图 22：神州租车历年营业收入情况 .......................................................................................... 18
图 23：神州租车车队规模情况 .................................................................................................. 18
图 24：神州租车及子公司为神州优车第一大供应商 ................................................................. 19
图 25：对神州租车的收购行为对神州优车可能的影响 ............................................................. 19
图 26：网约车市场发展时间轴 .................................................................................................. 20
图 27：2015 年底高端市场份额已被滴滴和神州占据 ............................................................... 20
图 28：2017-2018 年中国网约专车活跃用户分布 .................................................................... 20
图 29：2015-2018 中国网约专车/快车用户规模及增长率......................................................... 21
图 30：2020 年预测约车/专车出行需求供给比较（万次/天） .................................................. 21
图 31：相比其他竞争对手，神州专车专注高端市场 ................................................................. 22
图 32：2017 年中国专车用户选择网约专车原因分布 ............................................................... 23
图 33：神州专车、滴滴专车、易到用车服务内容对比 ............................................................. 23
图 34：互联网竞争网络效应在网约车市场并不明显 ................................................................. 24
图 35：C2C 网约车停止补贴存在客户和司机流失恶性循环 ..................................................... 24
图 36：网约车平台牌照获取数量排名 ....................................................................................... 24
图 37：神州专车 U+平台开放广告 ............................................................................................ 25
图 38：神州专车 U+平台司机准入门槛要求.............................................................................. 25
图 39：滴滴、Uber、神州优车多元布局发展 ........................................................................... 26
图 40：2009-2016 年中国汽车销量及增速 ............................................................................... 26
图 41： 2017 年中国购车网民对在线购车接受度持续上升 ...................................................... 27
图 42：有电商消费习惯的“年轻一代”正成为主要群体............................................................... 27
图 43： 2017 年国内汽车交通领域投资分布 ............................................................................ 27
图 44：中国新车电商平台属性发展 .......................................................................................... 28
图 45：神州买买车业务模式 ..................................................................................................... 29
图 46：神州买买车业务覆盖 ..................................................................................................... 29
图 47：2008-2020 年中国汽车金融市场规模 ............................................................................ 29
图 48：2016 年各国汽车金融渗透率（%） .............................................................................. 29
图 49：神州闪贷在汽车金融领域具有相对优势 ........................................................................ 30
表 1：共享经济九大领域 ............................................................................................................. 6
表 2：Lyft 融资历史汇总 .............................................................................................................. 7
表 3：Uber 融资轮次及筹资情况 ............................................................................................... 11
表 4：Uber 投资历史汇总 .......................................................................................................... 12
表 5：Uber、滴滴、神州优车业务布局对比 ............................................................................. 14
表 6：截至 2017 年年底公司前十大股东及持股情况 ................................................................ 17
表 7：神州租车 2017 年业务覆盖情况 ...................................................................................... 18
表 8：神州优车与神州租车签订合作合同内容（2014 至 2016 年） ......................................... 18
表 9：网约车市场业务分类 ....................................................................................................... 20
表 10：目前专车市场运营模式对比 .......................................................................................... 23
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表 11：B2C 及 C2C 运营模式差别对比 ..................................................................................... 24
表 12：新车电商及二手车电商部分投融资事件情况 ................................................................. 27
表 13：2017 年汽车金融领域投融资情况 ................................................................................. 29
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1. 写在前面：共享经济势在必行，高出行需求助力行业腾飞
基于社会闲臵资源，共享经济推动高效服务。“共享经济”是以分散的社会闲臵资源为基础，
以提升资源利用率为核心的服务式经营。自 20 世纪 80 年代美国提出这一概念后，经过三十
余年的商业实践，共享经济在全球实现井喷式发展，促进了分散的供需匹配，释放了经济活
力。且随人均 GDP 不断增加超过 5000 美元之后，民众消费需求和理念也随之升级，以服务
为核心的升级需求进入发展黄金期。以美国为例，罗兰贝格出版的汽车共享出行市场分析预
测报告显示服务类支出占比连年上升，2015 年升至总支出的 75%。以服务为核心的共享经
济顺应了世界变革趋势，成为经济社会发展必然产物。
表 1：共享经济九大领域
领域 代表公司 主要内容
共享物品 Chegg Etsy
-Chegg 提供在线教科书租赁服务
-Etsy 手工艺品共享和交流平台
共享金融 Zopa Lending Club
-Zopa 为中小企业及个人融资信息
-Lending Club 为中小企业及个人提供融资信息
共享空间 Airbnb Wework
-Airbnb 提供在线旅游短租服务
-Wework 提供企业办公空间共享服务
共享服务 TaskRabbit Zaarly
-TaskRabbit 构建帮助完成或提供任务的平台
-Zaarly 基于位臵邻近性的个人需求平台
共享出行 Uber Lyft
-Uber 通过手机预约出租车、私家车或他人拼车
-Lyft 通过手机预约出租车、私家车或他人拼车
共享饮食 EatWith Kitchit
-EatWith 为游客寻找旅游地地道美食
-Kitchit 提供厨师上门服务
共享知识 Quora Udemy
-Quora 在线问答平台
-Udemy 提供在线课程服务
共享资源 Open Garden SolarCity
-Open Garden 提供 Wifi 网络共享服务
-SolarCity 提供太阳能光伏系统服务
共享医疗 Medicast Class Pass
-Medicast 提供在线诊疗服务
-Class Pass 提供健身资源共享服务
资料来源：罗兰贝格咨询公司，安信证券研究中心
出行难闲臵汽车多相得益彰，网约车顺势腾飞。根据罗兰贝格报告，出行难、现有闲臵汽车
多的城市生活痛点使得汽车共享出行势在必行，需要大力发展。以中国为例，城市人口密集，
道路资源有限，北京车均道路面积仅为 31 平方米低于纽约、东京等大城市，轨道交通发展
需要时间，目前每百万人轨道交通里程数仅为 公里，与美国 公里和日本 公里差
距甚大，短中期内传统交通方式供给量难以满足民众出行需求。另外，社会大量运力未被激
活，中国社会车辆在运期间平均载客人数少于 万人，平均闲臵时间约 95%，资源分布不
均，利用率低，可提升空间巨大。在此形势下，推出网约车能有效解决二者矛盾，不增加城
市基础运力复合前提下极大增加汽车运力供给，缓解城市交通压力。再者，面对居民日益多
样化出行需求，网约车出现补充了大量个性化出行服务。综上，汽车共享出行腾飞势在必行。
图 1：网约车发展的重要性
资料来源：罗兰贝格，安信证券研究中心
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2. 先看海外：Uber 霸主地位延续，Lyft 吹响进攻号角
Uber 开启“共享经济”时代，独占网约车市场鳌头。2009 年，卡兰尼克创建了世界上第一个
P2P 搜索引擎，成立了一家线上打车公司 Uber，创建“平台”模式，利用他人的闲臵资源获取
自身的商业利益，拉开了共享经济的浪潮。Uber 成立后一路高速发展，在全球范围内覆盖了
70 多个国家的 400 多个城市，截至 2017 年 2 月已完成第 50 亿笔订单。2017 年 Uber 全球
营收规模达到 75 亿美元，再创历史新高，但同时亏损也不断扩大，达到 45 亿美元；其全球
交易总额从上年的 200 亿美元跃升至 370 亿美元，成为全覆盖式的网络。2018 年 2 月，Uber
估值高达 720 亿美元，成为科技公司最大的“独角兽”，牢牢霸占国外网约车霸主地位。（前瞻
产业数据院）
图 2：2013-2017UBER 平台交易总额
资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心
后起之秀 Lyft 奋勇直追，业务拓展迅猛。Lyft 由科技创业家兹默和格林共同创建，2013 年 1
月宣布正式在洛杉矶开始运营相关汽车共享业务，如今已在美国 40个州展开了业务。自 2014
年 1 月起，选择使用 Lyft 的 Uber 用户逐渐增加，至 2016 年 8 月选择同时使用两款打车服
务的用户比例增加了一倍多。2017 年 Lyft 用户日出行次数已经达到了一百万次。（网易财经）
表 2：Lyft 融资历史汇总
融资时间 融资金额/美元 融资轮次 投资方 估值
30 万 种子轮 fbFund
600 万 A 轮 Mayfield Fund
1500 万 B 轮 Founders Fund
6000 万 C 轮 Andreeseen Horowitz
亿 D 轮 阿里巴巴、Coatue
亿 E 轮 Rakuten Ventures
亿 E 轮 滴滴出行-滴滴快的、腾讯、阿里巴巴
10 亿 F 轮-上市前 通用汽车、阿里巴巴、滴滴出行-滴滴快的等
6 亿 F 轮-上市前 KKR 75 亿美元
2500 万 战略投资 捷豹路虎
10 亿
Alphabet 110 亿美元
5 亿
CapitalG 115 亿美元
资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心
2017 年 Lyft 发展迅猛，订单营收增幅均超 Uber。Lyft2017 年 11 月估值 115 亿美元，相比
2017 年 4 月已累计融资 40 亿美元。2017 年第二季度 Uber 交易额增长只为 17%，但 Lyft
却迅速达到 25%。Lyft 之前花费四年才完成了第一个一亿笔订单，完成最新一个一亿笔订单
只用了 3 个月，在 2017 年 10 月完成了第五亿个订单，都显示出 Lyft 在网约车市场的强大
冲击力，对 Uber 造成了一定威胁。2017 年 Uber 在企业文化和商业行为均出现接连不断的
丑闻，进入低迷期。Lyft 趁机开始招募司机，升级智能手机应用，加大营销力度，扩大美国
200
370
0
50
100
150
200
250
300
350
400
2013 2014 2015 2016 2017
平台交易总额（亿美元）
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服务范围到 160 座新城市，总数扩展至约 350 座，获得快速发展。截至 2017 年底，Lyft 一
年订单量增幅达到 120%，营收增幅达 168%，均超过 Uber。Uber 的美国市场份额从年初
80%下降至约 70%。（财经聚焦）
图 3：2017 年 Uber 与 Lyft 订单数、订单增幅、营收增幅对比
资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心
3. 再揽国内：滴滴出行一骑绝尘，其他平台聚焦细分领域
2014 年网约车元年，众多网约车登台亮相。2010 年，中国最早的网约车平台易到上线；2012
年，滴滴出行上线之后网约车开始逐渐渗透全网，早年的网约车市场滴滴打车和快的打车双
雄鼎立。2014 年 2 月，Uber 入局中国，网约车市场迎来了一轮高速的扩张和洗牌，神州专
车、首汽约车、曹操专车接连涌入市场，最终这场群雄厮杀以滴滴出行收购快的和 Uber，在
行业确立龙头地位而告一段落。滴滴专车板块、神州专车、首汽约车和曹操专车分别于 2014
年 8 月、2015 年 1 月、9 月和 12 月上线，定位专车细分领域，面向中高端客户群。美团打
车则在 2017 年正式上线，2018 年开始向中国网约车市场发起猛烈攻势。
图 4：网约车平台发展时间
资料来源：极光大数据，安信证券研究中心
现有国内网约车竞争格局滴滴集大成于一家，其他网约车 app 聚焦于细分领域。目前滴滴出
行涉及的领域有快车、专车、出租车、顺风车、单车、代驾、公交、自驾租车、敬老出租、
168%
120%
61%
100%
0 5 10 15 20 25 30 35 40 45
Uber
Lyft
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豪华车和二手车 11 个板块，满足不同用户在不同使用场景下的需求，而其他网约车 app 更
专注于垂直细分领域。
图 5：网约车行业各业务竞争格局
资料来源：极光大数据，安信证券研究中心
滴滴出行市场渗透率高达 12%，DAU 走势不同企业差距大，主流网约车 MAU 多数在百万
量级。截止 2017 年 12 月最后一周，网约车 app 渗透率为 %，市场规模超过了 亿
人。根据极光大数据统计，网约车 app 市场渗透率在过去一年处于轻微波动中上升的状态，
与 2016 年同期相比，该行业用户规模增长了 %。滴滴出行在网约车行业处于绝对领先
地位，每 100 个中国移动网民中就有 12 个是滴滴出行用户，排名第二的神州专车渗透率为
%，其余网约车市场渗透率均低于 1%。在 DAU（Daily Active User，日活跃用户数量）
均值领域，除去 DAU 均值超过 1300 万的滴滴出行，网约车 2017 下半年的平均 DAU 普遍
低于 50 万人，其中名列第二和第三的神州专车和曹操专车 DAU 均值分别为 和 万
人。多数主流网约车 2017 下半年 MAU(Monthly Active User，月活跃用户数量)在百万量级，
除了滴滴出行平均 MAU 已高达 万人。（极光大数据）
图 6：2017 年 12 月最后一周网约车市场渗透率 图 7：2017 年下半年各网约车 appDAU 和 MAU 均值
资料来源：极光大数据，安信证券研究中心 资料来源：极光大数据，安信证券研究中心
聚焦网约车用户重合度，滴滴出行占比用户至少四成。极光大数据披露同时安装滴滴出行和
其竞品的客户在竞品用户中所占比例高，滴滴出行在首汽约车的客户渗透达到了 %，渗
透程度低的神州专车也达到四成以上。
%
%
% % %
0
滴滴出行 神州专车 易到 曹操专车 首汽约车
0
1000
2000
3000
4000
5000
6000
7000
8000
滴滴出行 神州专车 易到 曹操专车 首汽约车
DAU（万人） MAU（万人）
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图 8：目前专车市场运营模式对比
资料来源：极光大数据，安信证券研究中心
神州专车率先上市，滴滴出行完成新一轮融资。2016 年 7 月 13 日，神州专车运营主体神州
优车股份有限公司的新三板挂牌申请正式获批，成为国内首家上市网约车企业。2017 年 12
月 21 日，滴滴出行则完成新一轮的 40 亿美元融资，其估值已经超过 500 亿美元。优步中国
和美团打车也完成了 C 轮以上的融资，首汽约车完成 B 轮融资，曹操专车完成 A 轮融资。
韬蕴资本与 2017 年 12 月 13 日宣布完成对易到的收购。（极光大数据）
网约车行业巨头持续通过收购、投资等方式攫取市场份额。滴滴出行正在加大对 AI 交通技
术的投入，加速推进国际化以及包括新能源汽车服务在内的创新业务，神州专车参与了小鹏
汽车的 A 轮融资，将产业链延伸至上游的汽车制造板块。网约车行业正通过“收购+投资”
的方式攫取市场份额在未来一段时间或将成为趋势。
4. 对标 Uber：开启“共享经济”时代，业务全面开花+估值不断攀升
. “共享”概念鼻祖之一，Uber 在创新前线不断挣扎
Uber 成立于 2009 年，最初以通过互联网平台整合出租车资源为出发点，后来成为我们目前
熟知的“共享经济”鼻祖之一，通过提供 C2C 开放平台为行人提供用车服务。根据公司官
网展示，目前公司有超过 7500 万用户及 300 万司机，业务覆盖 78 个国家的 600 多座城市，
每天在其平台上发生的出行超过 1500 万次（2018 年 4 月 24 日）。
图 9： Uber 自成立起主要发展历程
资料来源：公司官网，Business insider，华尔街见闻，虎嗅，安信证券研究中心
滴滴出行 神州专车 易到 首汽约车 曹操专车
滴滴出行 % % % % %
神州专车 % % % % %
易到 % % % % %
首汽约车 % % % % %
曹操专车 % % % % %
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作为用车领域的先行者之一，Uber 在发展的路上不断试着开拓新领域，如在 14 年推出的
Uber Pool（拼车服务）、17 年推出的 Uber Freight（货车匹配）等。这些业务也并不是都呈
现出了良好的结果：2018 年 4 月公司表示计划在 6 月 30 日关闭按需快递服务 UberRUSH，
而该服务推出距今仅四年时间(The Verge)。根据公司官网的介绍，今后公司的主要布局将会
放在两个方面：1）抢夺自动驾驶领域的先发优势，致力于用技术创造更安全的出行环境；2）
UberEats 送餐也成为今后的主要方向之一，截至 2018 年 3 月该项服务已经进入超过 200
家城市。（新浪科技）
表 3：Uber 融资轮次及筹资情况
融资时间 融资轮次 融资金额（单位：美元） 领投方
种子轮 20 万 Garrett Camp
天使轮 125 万 First Round Capital
A 轮 1100 万 Benchmark
B 轮 3700 万 Menlo Ventures
C 轮 亿 GV
D 轮 14 亿 Fidelity Investments
E 轮 12 亿 Glade Brook Capital Partners
战略投资 6 亿 百度
战略投资 2400 万 Times Internet
战略投资 2 亿 LetterOne
F 轮-上市前 35 亿 Saudi Arabia's Public Investment Fund
战略投资 90 亿 SoftBank Capital 软银海外
F 轮-上市前 - SoftBank Capital 软银海外
资料来源：crunchbase，安信证券研究中心
在业务不断扩张的巨额投入下，纵使订单量大幅增长，Uber 仍然没有进入盈利：根据路透
社的一则报道，2017 年第四季度 Uber 亏损 11 亿美元，相对第三季的 亿美元亏损有所
收窄。同时，公司第三季度的净收入为 12 亿美元，预订总额为 97 亿美元。根据前瞻产业研
究院数据，2017 年全年 Uber 全球营收规模达到 75 亿美元，再创历史新高，同时亏损额高
达 45 亿美元。
图 10：Uber 净利润及营业收入（单位：亿美元）
资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心
. Uber 最新估值已超 720 亿美元，多业务全面开花促估值节节攀升
2017 年的 Uber 可谓历经风雨，从逃避监管到高管丑闻再到失去伦敦市场的运营牌照，都表
明了 Uber 内部管理的薄弱。Uber 至今每年亏损额也高达数十亿美元，但 Uber 的估值却未
受太大影响，2017 年以 680 亿美元估值又一次位列全球独角兽榜首。在 2018 年 Uber 与
Waybo 的诉讼调查中，调查人员表示 Uber 的估值已经超过了 720 亿美元。占据共享市场重
要地位的 Uber 自带资本吸引力，Google Ventures、红杉、软银等科技、资本、商业巨头均
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净利润 营业收入
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是其融资来源。不断获资本加持，使得在烧钱模式下的 Uber 估值依旧保持上升势头。
图 11：2014-2017UBER 估值情况 图 12：UBER 融资和开支情况
资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心 资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心
融资推动投资，Uber 致力拓展投资布局。从成立以来到 2018 年 1 月，Uber 获取融资近 173
亿美元，但司机补贴、广告营销费用等开支幅度约为其融资规模的三分之二。Uber 近年也拓
展自己的投资布局，涉及地图搜索导航、数据云平台、无人驾驶研发等领域。2018 年 4 月，
Uber 投资美国初创共享单车企业 Jump Bikes。
表 4：Uber 投资历史汇总
受资方 业务领域 金额 轮次 时间
Jump Bikes 共享单车 2 亿美元 并购 2018 年 4 月
GrabTaxi 打车服务软件 未透露 战略投资 2018 年 3 月
Otto 无人驾驶研发 亿美元 并购 2016 年 8 月
SMS Assist 云数字平台 亿美元 D 轮 2016 年 6 月
decarta 地图搜索导航 未透露 并购 2015 年 3 月
资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心
出行业务独辟蹊径，接连在海外与竞争对手合并。自 2016 年 Uber 中国业务与滴滴出行合并
以来，Uber 接连和俄罗斯、东南亚的网约车竞争对手进行业务合并，取得对方股权。Uber
截止目前正与印度网约车竞争对手 Ola 进行谈判，寻求印度业务与 Ola 合并。Uber 大股东
软银也向公司施压，要求 Uber 尽快在亚洲市场止损，专注于核心西方和澳洲市场。
图 13：Uber 合并业务
资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心
新业务层出不穷，UberEats 带来盈利新亮点。Uber 善于把握商机，通过整合一系列信息分
析消费者的需求取向，陆续推出 Uber Essentials 派送便利店商品服务、Uber Rush 商家送
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Uber估值
（单位：亿美元） 172
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融资 开支 剩余
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货服务和 Uber Eats 食品派送服务等业务。其中 Uber Eats 已成长为 Uber 旗下仅次于载客
的第二大业务。截止 2017 年该项业务已登陆 30 多个国家，在超过 200 个城市上线，仅在
英国注册该服务的餐馆就超过 8000 个，并在 45 座城市实现了盈利，在 2017 年创造破纪录
的 30 亿美元营业额。Uber Eats 正在不断为 Uber 带来新的盈利点。此外，Uber 新推出的
Uberpool 拼车服务和 Ubercommute 邻居接送服务也在逐步进入市场，尝试运营，具有一定
发展潜力。
图 14：Uber Eats 发展情况
资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心
强网络效应助力 Uber 发展，Ai+汽车前景可期。Uber 所收集的每位司机驾照和保险信息、
乘客偏好等构成的浩繁数据，都为其业务拓展埋下了坚实基础，Uber 长期的关键决策都通
过数据来驱动。同时 Uber 重构供需市场和连接方式。Uber 通过共享经济模式对社会闲臵资
源如非出租车司机碎片化时间充分利用，提升车本身价值，逐渐成为一个服务连接平台，包
括和品牌的连接以及和个人的连接。在信息时代下，Uber 强大的数据网络有效降低了边际成
本，利用网络从事多项业务，实现进一步盈利。在智能汽车方面，Uber 已在与沃尔沃进行自
动驾驶方面的合作，在一些不同试点项目中对自动驾驶车辆进行测试。
图 15：Uber 三大核心价值
资料来源：《未来公司：卡兰尼克和他的 Uber 帝国》，安信证券研究中心
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5. 横纵对比：滴滴 Uber 聚焦“人”，神州总体专注“车行”
将 Uber、滴滴、神州优车三家出行企业业务布局进行对比，相对而言，Uber 和滴滴二者存
在先行者和跟随者的关系，而神州优车则是另外一种局面：从最开始便以 B2C 模式标榜差
异定位，在整体思路上也有较大差异：以金融服务这一领域为例，Uber 和滴滴提供的是针
对用户的消费贷款，即依托现有的用户群体，希望进一步变现，而神州优车提供的汽车金融
服务却更多在于和汽车电商平台神州买买车的业务协同。
表 5：Uber、滴滴、神州优车业务布局对比
共享出行 其他交通 其他商业领域
企业 C2C B2C 拼车业务 企业用车 租车业务 外卖业务 货运业务 无人车 汽车电商 金融服务
汽车后
市场
Uber 主 辅 √ √ - √ √ √ - √ -
滴滴 主 辅 √ √ 试运营 √ - √ - √ √
神州 辅 主 - -
√（神州租
车）
- - - √ √ -
资料来源：网易科技，凤凰科技，互联网头条，公司官网，安信证券研究中心
图 16： Uber、滴滴以平台用户为核心，神州以汽车为核心的业务布局
资料来源：安信证券研究中心
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6. 神州优车：三板独角兽融资能力强大，17 年业务板块稳步发展
. 三板独角兽：融资能力强大，业务板块稳步发展
作为“互联网专车第一股”，神州优车（）这一网约车红海的“后入者”在登陆
新三板一年后，在 17 年下半年率先实现了盈利：2018 年 3 月 30 日，公司发布 2017 年年
报表示，2017 年公司实现营业总收入 亿元，同比增长 %，实现归母净利润
亿元，同比增长 %。公司各业务板块稳步快速发展，下半年已实现整体盈利，全年整
体净亏损较上年同期大幅收窄，营业利润及净利润亏损收窄幅度均超 90%，毛利率由负转正。
而在市值方面，公司超越九鼎集团，成为新三板市值第一。（2018 年 4 月 3 日）。
2018 年 4 月 27 日，公司发布 2018 年第一季度报告，公司在 17 年下半年的盈利能力得到
持续，第一季度实现营业收入 亿元（+%），归母净利润转正，达到 亿元
（+%）。
图 17：神州优车历年营收及增速 图 18：神州优车历年归母净利润及增速
资料来源：公司公告，安信证券研究中心 资料来源：公司公告，安信证券研究中心
神州优车前身为华夏联合，与 2016 年 1 月通过重大资产重组，收购优车科技集团 5 家子公
司 100%股权，将专车业务相关业务转入，主营业务变更成为专车业务及汽车产业链的其他
业务。至 2017 年年末，公司完成多轮融资，仅 17 年上半年就完成两次股票发行，共募集资
金 70 亿人民币。目前，神州优车的主要产品和服务包括三部分：出行板块的专车业务、汽
车电商板块的买买车业务、以及汽车金融板块的车闪贷业务。
图 19：神州优车发展历程及融资历程
资料来源：公司公告，安信证券研究中心
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营业收入（百万） YOY
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归母净利润（百万） YOY
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其中，神州专车是全国最大的 B2C 共享模式网约车平台，也是目前公司营业收入的主要来
源，2017 年收入 亿元，同比增长+，占营业收入 %。在 2018 年 3 月，科
技部发布的《2017 年中国独角兽企业发展报告》和《2017 年中关村独角兽企业发展报告》
中，神州专车以 亿元的估值排在第 25 位，市值 460 亿。
. 业务布局：继专车+汽车电商+汽车金融深耕，致力建设全新人车生态圈
2016 年，公司启动神州买买车业务和神州车闪贷一站式汽车金融服务两项业务，目前买买
车业务已成为公司营业收入的第二大支柱，2017 占营业收入 %，而神州车闪贷业务也
在不到两年的时间收入迅速突破数亿元大关。（公司公告）
图 20：公司三部分业务营业收入（单位：亿元）
资料来源：公司公告，安信证券研究中心
但公司的目标远不止于此：2017 年 12 月，公司发布全新战略升级，意图打造新一代汽车生
活平台，面向未来进行战略性、前瞻性布局，致力于建设一个全新的人车生态圈。公司将充
分利用行业资源积累及产业链协同效应，进一步拓展汽车产业链的其他业务，推动全产业链
业务升级。17 年已经同步开展了一系列的资本运作，参与发起设立河北幸福消费金融公司，
购买创信保险 100%股权，曲线进入汽车保险等汽车产业链的其他市场领域，通过自有、投
资、合作等模式，不断丰富公司业务板块种类。（公司公告）
图 21：神州优车人车生态圈业务布局与战略
资料来源：公司官网，公司公告，安信证券研究中心
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闪贷服务及其他 买买车 专车服务
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针对目前已有建树的出行、汽车电商、汽车金融三大领域，公司分别提出针对性战略：
（1）专车市场占据 B2C 领先优势，打造汽车出行共享平台
神州专车已成为全国最大的 B2C 共享模式网约车平台，在市场竞争愈加激烈、监管愈加严
格的情况下业务量继续保持稳健发展。神州专车以差异化的服务和特有的 B2C 模式使自己
有别于其他竞争者：通过提供差异化的高端服务解决互联网租车业务潜在的安全性隐患，强
调客户体验，同时 B2C 的模式下运营更为合规、盈利模式也更为清晰。公司将发挥 B2C 专
车领域的领先优势，进一步提升专车业务规模及效率，深化品牌影响力，实现自身盈利模式
良性循环。同时将继续开放优驾开放平台，开展 C2C 模式业务，实现相互引流相互补足。
通过进一步深化与神州租车的战略合作关系，打造中国最大的一体化汽车共享（Car Sharing）
和出行共享（Ride Sharing）平台。
（2）联手合作伙伴，构建中国最大的汽车电商平台
神州买买车是神州优车集团旗下的大型新车及准新车零售品牌，致力于打造中国最大的线上
线下相结合的汽车电商平台，全面覆盖从车源、供应链、门店、消费者、后服务及旧车处臵
的全用车周期。公司深度整合汽车厂商、4S 店、进口商等优质资源，利用在汽车领域丰富
的行业资源和经验，通过线上线下结合的销售模式为终端消费者提供高性价比、高保障的一
站式购车服务，迎接汽车流通领域的革命，把握行业变革中的商业机会。
（3）充分发挥独特优势，打造全新的一站式汽车金融服务平台
神州车闪贷是神州优车集团旗下的一站式汽车金融服务平台，与浦发银行等大型商业银行合
作，为客户提供包括二手车金融、汽车抵押贷款等在内的汽车金融服务。依托完善的人车数
据云平台，公司将充分发挥汽车电商等业务板块的协同效应，借助完善的贷前风险评估、独
有的贷后风险管控，打造全新的一站式汽车金融服务平台
. 关联方：神州租车同为独角兽，协同提升产业链覆盖与资源利用
神州优车实际控制人为董事长陆正耀，及其一致行动人 Guo Li Chun、钱治亚、李浣、Paau
Siu Wan、Liu Tung Wun、Pau Hak Kan、王培强、Wong Sun Ying、刘承以及周小童。根
据公司 2017 年年报，截至 2017 年年底，陆正耀为公司第一大股东，持股比例为 %。
根据公司公告，截至 2018 年 1 月，陆正耀及其一致行动人合计持有神州优车 %股权。
表 6：截至 2017 年年底公司前十大股东及持股情况
排名 股东名称 持股数量(股) 占总股本比例(%)
1 陆正耀 270,000,000
2 Star Vantage(China)Limited 199,080,000
3 Golden Ares Limited 177,840,000
4 China Auto Rental Limited 168,300,000
5 Gingko Avenue Limited 156,060,000
6 上海联银创业投资有限公司 142,870,000
7 人保资产-邮储银行-中国人民财产保险股份有限公司 142,870,000
8 宁波梅山保税港区云岭股权投资合伙企业(有限合伙) 100,791,936
9 Yunfeng SZ Investment(HK)Limited 100,791,936
10 Silver Birch Limited 90,000,000
合计 1,548,603,872
资料来源：公司公告，安信证券研究中心
而在神州租车（），陆正耀同任董事会主席，根据神州租车公告，陆正耀同为公司的
实际控制人。神州租车成立于 2007 年，并于 2014 年 9 月在香港联交所主板上市。根据公
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司公告，2017 年神州租车实现营业收入 亿元，同比增长 %，扣非后归属母公司
股东的净利润 亿元（%）。所运营的车队规模逐年呈现上升趋势，2017 年运营车
辆 93,124 台（+%），加上代售退役车辆、持有代收车辆，整体车队规模达到 万
台。截至 2018 年 4 月 4 日，神州租车市值约 159 亿元。（wind）
图 22：神州租车历年营业收入情况 图 23：神州租车车队规模情况
资料来源：神州租车公司公告，安信证券研究中心 资料来源：神州租车公司公告，安信证券研究中心
根据神州租车 17 年年报，17 年公司业务量增长和车辆利用率创下新高，利用率上升 9 个百
分点，达到 %，而第四季度租赁天数同比增长 60%。截至 2017 年年底，神州租车在中
国所有省份的117个主要城市拥有898个直营服务网点（含373个门店和525个取还车点），
并在 189 个三、四线城市发展了 239 个加盟服务网点，在中国高度分散的汽车租赁市场已树
立领先的市场地位。
表 7：神州租车 2017 年业务覆盖情况
指标 情况
租赁业务量 从 2016 年起，增长连续 6 个季度超过 40%
注册会员人数 超 2000 万人（+49%）
客户人数 540 万人（+35%）
覆盖城市（各省份主要城市） 117 个（+%）
直营服务店数量 898 个（含 373 个门店和 525 个取还车点）
加盟服务点 在 189 个三、四线城市发展了 239 个加盟服务网点
资料来源：神州租车公告，安信证券研究中心
神州优车和神州租车的关联关系同样存在于实际业务运营中，根据神州优车公告，专车业务
经营活动使用的全部车辆均通过向租赁公司租赁的方式获得，而公司与神州租车建立了长期
合作关系，租赁车辆主要来源为神州租车。公司与神州租车签署汽车租赁协议，由神州租车
向公司提供汽车租赁服务以及与之配套的增值服务，神州租车及其子公司持续保持为神州优
车的第一大供应商。
表 8：神州优车与神州租车签订合作合同内容（2014 至 2016 年）
乙方 合同内容 合同期间
优车科技开曼
双方结为战略合作伙伴关系，并推出联合品牌“UCAR 神
州专车”，从事代驾专车业务
至
神州优车
双方结为战略合作伙伴关系，推出联合品牌“神州专车”，
在租车、技术服务、物业租赁方面展开合作
合作期限至
华夏联合
出租方向承租方提供汽车租赁服务，以及与之配套的其他
增值服务
至
资料来源：公司公告，安信证券研究中心
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营业总收入（亿元） 同比增速(%)
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运营车队规模（台） 车队总规模（台）
运营车队规模增速 车队总规模增速
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图 24：神州租车及子公司为神州优车第一大供应商
资料来源：公司公告，安信证券研究中心
在股权方面，神州优车也完成了进一步的收购动作：10 月 26 日，神州优车公告表示拟通过
二级全资子公司神州闪贷汽服在香港新设一家特殊目的的公司作为收购方，以支付现金的方
式，按 港元/股的价格向优车科技购买其持有的神州租车 亿股股份，占神州租车已
发行股份的 %。截至 2018 年 3 月，公司共持有神州租车约 29%股权，成为神州租车
第一大股东。（公司公告）通过收购，神州优车希望在产业链覆盖、资源利用、盈利等多方
面提升自身的竞争优势。
图 25：对神州租车的收购行为对神州优车可能的影响
资料来源：公司公告，安信证券研究中心
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年度采购占比（%）
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7. 业务亮点一：专车业务差异化路线决定战略思维，年均净利转正
神州专车上线于 2015 年 1 月，这时市面上已有滴滴、优步以及易到用车等竞争对手。2014
年以来，随着移动互联网的普及，互联网出行的技术基础设施已经趋于完善；滴滴与快的的
打车 APP 之战，也发挥了至关重要的市场教育功效。
图 26：网约车市场发展时间轴
资料来源：中国产业信息网，安信证券研究中心
虽然入局相对较晚，但神州专车以差异化的路线定位迅速跻身竞争行列：（1）以专车模式针
对高端市场，主打安全及服务质量。（2）采用 B2C 定位，在进入网约车这一红海的同时保
证合规性，盈利模式更为清晰。神州专车在上线当年订单量增长迅速，根据智研咨询，截至
2015 年 12 月，神州专车市场占有率达 40%，暂居行业第二。根据艾媒咨询统计，2017 至
2018 年专车市场竞争依旧激烈，神州专车以 %的用户活跃度位居第三位。
图 27：2015 年底高端市场份额已被滴滴和神州占据 图 28：2017-2018 年中国网约专车活跃用户分布
资料来源：智研咨询，安信证券研究中心 资料来源：艾媒咨询，安信证券研究中心
表 9：网约车市场业务分类
类别 模式 参与企业 主要运营模式
网约出租车
乘客通过手机发布打车信息，出租车司机接单，乘客
承担出租车运营费用
滴滴出行 C2C
网约快车
乘客通过软件实时或者预约私家车，私家车车主闲暇
时接单
滴滴出行，Uber C2C
网约专车
乘客通过软件实时或预约租车，专车司机提供一对一
专车服务，相对快车车型更好，舒适度强，价格偏高
滴滴出行，Uber，神州
专车，曹操专车，首汽
约车
C2C（滴滴
/Uber）,B2C(神
州、曹操、首汽)
拼车/顺风车
乘客提前发布预约信息，车主选择与顺路的一名或者
多名乘客共搭乘，司机和乘客分摊费用
滴滴出行、滴答拼车、
天天用车
C2C
代驾 由专业驾驶人员驾驶车主的汽车送其到指定地点并 滴滴出行、e 代驾 B2C、B2B
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滴滴
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易到用车
Uber
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收取一定费用
资料来源：中国产业信息网，安信证券研究中心
神州专车在针对传统出行方式所无法满足的需求提供优质的专车服务的同时，强调建立人车
生态圈的协同与技术能力：
（1）在以客户体验为核心，以整体效率为衡量标准的原则下，全面整合优质服务资源与技
术资源，公司及关联方神州租车作为中国汽车行业的先行者和深耕者积累了丰厚的行业资源，
协同效应使公司在牌照资源、车队供应、品牌效应和运营管理方面受益。通过高效联接用户、
车队及司机，建立起基于新一代技术革命的汽车共享和大数据平台。
（2）公司致力于技术上的不断创新，在国内外专车体系中率先全面采用 OBD 设备完成端到
端的监控，推广 ADAS 系统以提高驾驶安全性，采用全面智能实时派单系统改善运营效率。
从营收情况上看，根据公司 2017 年年报，17 年公司专车服务收入 亿元（+），在
市场竞争愈加激烈、监管愈加严格的情况下业务量继续保持稳健发展，占营业收入 %。
17 年专车业务收入同比增长 %的同时，相关成本缩减 %，规模效应已得到进一
步显现。经营业绩持续改善，年度净利润已实现转正。业务毛利 亿元，毛利率 %。
. 出行平台差异化之一：主打专车市场
. 专车用户规模 18 年有望达近 3 亿，需求缺口仍然庞大
艾媒咨询数据显示，自 2015 年以来网约专车/快车用户规模迅速增长，其中 2016 年整体用
户量呈较高速增长，增长率高达 %，而 2016 年之后整个行业用户水平增长逐步减缓，
2017 年用户规模达到 亿人，2018 年有望达到 亿人。主要城市出租车牌照数量增
速均远小于人口增速及人均可支配收入增速，出租车牌照受限明显，供给不足；而私家车大
力发展导致交通、环保等问题严重，限牌、限号由一线转至二线。受到未被满足的出行需求、
对于高端出行的需求增加、交通出行的购买力增强、政府扶持力度加大四大因素推动，网约
专车作为便捷灵活的出行新选择将会获得更大的发展。
根据中国产业信息网，预计 2020 年约车/专车市场的潜在出行需求约为 亿次/天，对应的
市场规模约为 万亿元/年。预计 2020 年约车/专车自营车队总数约为 30 万台，每辆车以
15 单/天计算，共计能满足 450 万单的出行需求，远远不能满足每天 2210 万次的出行需求，
中国约车/专车市场需求缺口仍然庞大。
图 29：2015-2018 中国网约专车/快车用户规模及增长率 图 30：2020 年预测约车/专车出行需求供给比较（万次/天）
资料来源：艾媒咨询，安信证券研究中心 资料来源：中国产业信息网，安信证券研究中心
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用户规模（亿人） 增长率
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专车出行需求次数 专车自营车队覆盖需求
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. 神州定位专车中的高端车，深度挖掘客户需求
在市场激烈竞争之下，网约车市场已形成庞大的市场规模，人口红利优势减弱，专车市场在
互联网用户中的渗透率增长趋缓，中国专车服务商将更多的资源从规模扩张转向着力提升用
户体验，增强用户粘性。起全盘照搬，深度挖掘用户需求，进一步细分服务内容，为用户提
供更优质的专车服务成为市场发展的新趋势之一。
目前网约车市场可以粗略分为网约出租车、快车、专车、拼车、代驾五种类型。神州专车所
切入的为专车市场，并且突破性的采用 B2C 模式运营，针对高端市场，通过解决用户痛点
及满足用户消费升级需求，提供优质的客户体验。相比中低端市场，中高端市场更贴近专车
这一服务的针对人群：中高端市场含金量更高、用户价格敏感度更低且用户粘度更大，但需
要提供更完善、标准化的服务；普通用户市场规模更大，对提供服务要求相对不那么苛刻，
但对价格敏感。
图 31：相比其他竞争对手，神州专车专注高端市场
资料来源：智研咨询，安信证券研究中心
神州专车以产品安全、重服务、标准化的三大特点，锁定高端市场用户需求，从而在竞争中
突出自身差异化的优势：
（1）安全性：B2C 模式下的神州专车的车队和司机均由公司直接运营，严格审查租赁车况
及司机素质背景，能够实现对车队质量及司机服务品质有效的管控。通过车联网技术，在服
务过程中做到对车辆及司机的实时监管。可以在最大程度上保障出行的安全性。
（2）重服务：用户可以便捷地提交出行需求指令，神州专车通过高效智能调度极大地减少
用户等待时间；“公务轿车”、“商务 7 座”、“豪华轿车”三类中高端车辆以及精心设计的车
内设施布臵等为用户提供舒适的乘车体验；经过专业培训的司机为用户提供贴心、舒适、专
业的行车服务。
（3）标准化：公司统一租赁标准型号的车辆，并统一配臵车内设施。公司还对司机进行统
一管理培训，对司机的着装、行为举止进行严格的要求，从而为客户带来全国范围内可预期
的标准化用户体验。
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滴滴 Uber 易到 神州
高端 中低端
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图 32：2017 年中国专车用户选择网约专车原因分布 图 33：神州专车、滴滴专车、易到用车服务内容对比
资料来源：艾瑞咨询，安信证券研究中心 资料来源：牛华网，安信证券研究中心
. 出行平台差异化之二：B2C 运营模式
. 率先提出以 B2C 模式为核心，合规与盈利更具优势
目前在中国的专车市场主要存在两种商业模式，一种为 B2C 模式，即由专车公司提供车辆
和司机，为用户提供专车服务，另一种为 C2C 模式，即由专车公司提供平台，匹配乘客和
社会车辆及司机。在专车市场，目前大多数公司以 B2C 模式为主，如神州租车、曹操专车、
首汽用车等。
表 10：目前专车市场运营模式对比
模式 公司 接单方式 车辆来源 司机来源
C2C 模式 滴滴出行 司机看到订单详细信息并选单 与租赁公司签约租赁+私家车挂靠
网上报名，过审后成为专车司机，收
入为运营收入
Uber
司机不可看到订单信息，由系统分配就
近司机
汽车租赁公司+私家车申请
不签约，网上报名过审后成为专车司
机，收入为运营收入
易到用车 司机可看到订单详情并选单 与租赁公司签约租赁+私家车挂靠
网上报名，过审后成为专车司机，收
入为运营收入
B2C 模式 神州专车
司机可以看到订单详情，最近司机 10 秒
内必须接单
与租赁公司签约+集中采购
全部雇佣，按月领取薪水，享受五险
一金和雇主责任等
首汽约车 司机可以看大订单并选单 全部来源于出租车运营车辆 司机持从业许可证
资料来源：中国产业信息网，安信证券研究中心
从市场层面看，在网约车市场中，滴滴等 C2C 模式不比 B2C 模式具有更大网络效应优势，
无法保证完全“战胜”：网络效应指的是随着用户规模的扩大，产品价值得到自然提升。网
络效应可以从带动方不同分为两类，一类是跨边网络效应（越多的“供给端”使得“需求端”
的体验更好，或者反向）；一类是同边网络效应（越多的“需求端”，使得“需求端”的体验
更好，供给端也是类似）。只要二者居其一，网络效应就成立。
对于跨边效应，网约车市场较为明显的是车辆数量、车辆密度的增加使得用户能够更快叫到
车辆这一效应过程。C2C 模式下参加的车辆更多更自由，具有相对优势，但很容易被 B2C
模式所复制。如果对手初期投入到位，可以达到和 C2C 模式相类似的密度。在消费者的需
求得到一定程度的满足时，这一效应也不会继续提升，如顾客对于车辆能够在 5 分钟内到达
的情况，立即到达和稍后一些并没有实质性差别。
而同边网络效应在网约车市场整体较弱。需求端，与社交媒体不同，网约车客户数量的增加
不能够有效提升使用同种产品的客户群体；供给端，C2C 模式下车辆和车辆之间存在一定程
度竞争关系，无法达到互相协同。
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图 34：互联网竞争网络效应在网约车市场并不明显
资料来源：雷锋网，程浩《专车大战：为什么滴滴死活灭不掉易到和神州？》，安信证券研究中心
具体到公司层面，神州专车 B2C 经营模式下，运营车辆全部来自神州租车及其他租车公司，
司机则采用雇佣制，按月领取薪水，并享受五险一金和雇主责任。在这种运营模式下，公司
在合规性、盈利模式方面更为优势：2017 年 1 月 26 日，神州专车以其运营主体公司神州优
车（福建）信息技术有限公司在福建获得牌照，成为全国首家线上服务能力获得正式认定的
网约车平台。（法制晚报）； 2017 年下半年已实现整体盈利（公司公告）。
表 11：B2C 及 C2C 运营模式差别对比
差别点 C2C 模式 B2C 模式
合规性
相对 B2C 模式较差，存在不满足监管需求的
隐患
更符合监管规定，受到监管机构鼓励。
服务内容
服务偏重价格优势，发挥平台优势，降低成
本，提供更低的价格
服务偏重运营，质量能够得到可靠保障，客户体
验较好，更容易获得品牌溢价
成本结构
C2C 模式较难形成规模效应，在高度竞争的
市场环境下对司机的补贴长期存在，成本结
构存在不确定性
成本结构较为清晰可控，随专车单量规模和运营
效率的提高，能够形成规模效应，单均成本能够
显著下降
盈利模式
C2C 模式从专车订单成交额中提取一定比
例抽成作为收入，考虑补贴等成本因素影响，
在高度竞争的市场环境中的盈利难度较大
B2C 模式向客户收取专车出行费用，盈利模式清
晰可控。
共享模式 搭建平台，共享私家车这一闲散资源 搭建平台，共享租赁公司的闲臵车辆
资料来源：公司公告，安信证券研究中心
图 35：C2C 网约车停止补贴存在客户和司机流失恶性循环 图 36：网约车平台牌照获取数量排名
资料来源：京华时报，安信证券研究中心 资料来源：蓝鲸 TMT，安信证券研究中心
同时，这种模式对于神州专车来说，还有两个特殊的效果：（1）通过和关联方神州租车的合
作，充分发挥协同效应，实现优势互补，能够提高神州专车的运营和管理效率。（2）B2C 模
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40
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式确保了神州专车对于车辆和司机的控制力，一方面车辆车况更新、更好，另一方面司机背
景可靠、服务水平较高，使得成为一款标准化、可预期的产品，进一步满足其在专车市场所
针对的目标客群需求。
. 开放 C2C 模式为 B2C 引流，双方相互补足
在以 B2C 为核心的运营模式下， 2016 年 9 月神州专车正式发布 U+ 开放平台战略，同时
运营 C2C 模式，宣布向符合条件的全国车主免费开放流量、技术和品牌资源，并且承诺永
不抽成。从经营效果上看，通过开放 C2C 模式，可以达到对现有 B2C 模式的补足：
（1）通过针对性补贴，进一步吸引对价格相对敏感的客户群体。
（2）通过高单价吸引高峰时段闲散司机接单，解决高峰时段 B2C 模式下车辆密度相较 C2C
较弱的问题，消灭等待时长较长这一短板。
因此，进入 C2C 模式并不代表神州将改变其盈利结构，公司主要利润仍然通过 B2C 模式创
造，U+开放平台重点则在于以免费换流量，两者互为补充，共同构成共享出行的全产品线，
建立共享生态圈。
针对该平台，在产品方面，神州表示未来会在合适的时间点推出出租车和快车服务。另外，
拼车、代驾等业务线也在考虑范围之内。而针对整个 U+ 开放平台，神州表示将会开放流量
和技术，同时开放品牌，实现更广泛的共享。（凤凰财经）
图 37：神州专车 U+平台开放广告 图 38：神州专车 U+平台司机准入门槛要求
资料来源：投资界，安信证券研究中心 资料来源：投资界，安信证券研究中心
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8. 业务亮点二：多元化业务已成行业趋势，神州定位电商+金融
. 多元化业务已成出行行业趋势，神州定位电商+金融
虽然中国专车市场用户体量庞大，商业模式清晰，但对专车服务商而言，距实现全面盈利仍
然需要较长时间的培育。将目光放到其他出行领域，以及汽车金融、汽车电商、汽车后市场
等领域已成为网约车市场的新趋势之一。2016 年，滴滴出行拓展租车、小巴服务，Uber 收
购无人驾驶创业公司，易到宣布共享汽车生态战略。
神州优车则是在同年推出买买车、闪贷两项业务，并与随后的 2017 年继续通过自有、投资、
合作等模式进入汽车保险等汽车产业链的其他市场领域。
图 39：滴滴、Uber、神州优车多元布局发展
资料来源：IT 桔子，百家号，环球旅讯，HISHOP，安信证券研究中心（Uber 部分业务为地区性业务）
. 快步进入汽车电商，线上线下形成闭环
. 汽车电商市场“新稳旧快”，线上接受度逐年上升
汽车销量的持续高昂为汽车电商注入根本动力：根据人民日报，2017 年汽车市场运行态势
良好，呈现“新稳旧快”态势，汽车市场加速由高速增长向高质量发展转变，汽车市场的发
展更加协调、平衡。“新稳”是指新车市场保持平稳发展。2017 年我国汽车销量达
万辆，同比增长 3%，再创历史新高，连续九年居全球第一。“旧快”是指二手车市场保持快
速增长。在 2016 年快速增长的基础上，预计 2017 年二手车交易量将超过 1200 万辆，同比
增速达到 20%左右，活跃二手车政策效果正在加速显现。
图 40：2009-2016 年中国汽车销量及增速
资料来源：艾瑞咨询，商务部，安信证券研究中心
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总销量（万辆） 同比增长
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在当前中国汽车行业背景下，新车销量持续提升的同时，消费者线上购车意愿正在逐渐增强。
根据艾瑞咨询，2017 年中国网民对在线购车接受度相较 2016 年持续上升，已接近 50%。
同时，整体购车网民 35 岁以下的年轻人群占比达 %，汽车电商用户中这一趋势更为明
显，35 岁以下用户占比超过 70%，有电商消费习惯的“年轻一代”已逐渐成为目前购车的
主要群体，新车电商市场前景看好。
图 41： 2017 年中国购车网民对在线购车接受度持续上升 图 42：有电商消费习惯的“年轻一代”正成为主要群体
资料来源：艾瑞咨询，安信证券研究中心 资料来源：艾瑞咨询，安信证券研究中心
2017 年，一级市场对汽车电商领域仍然呈现出热情的态度：根据《证券日报》不完全统计
显示，2017 年互联网汽车公司合计获得融资数量超过 17 笔，总融资额已超 150 亿元。在汽
车交通领域，有 16%的投资均去往汽车电商领域，仅次于交通出行领域位居第二。（中国产
业信息网）
图 43： 2017 年国内汽车交通领域投资分布
资料来源：中国产业信息网，安信证券研究中心
表 12：新车电商及二手车电商部分投融资事件情况
时间 企业名称 模式 轮次 金额 投资方
2014 年 3 月 一猫汽车网 自建门店 天使轮 6000 万人民币 未透露
2015 年 1 月 易车网 资讯网站 IPO 战略投资 15 亿美元 腾讯、京东
2015 年 1 月 小马购车 垂直交易 A 轮 1000 万美元 未透露
2015 年 7 月 团车网 团购型 C 轮 数千万美元 高原资本、联创永宣
2015 年 8 月 海淘车 垂直交易 A 轮 数千万美元 未透露
2015 年 11 月 一猫汽车网 自建门店 A 轮 6000 万人民币 未透露
2016 年 1 月 卖好车 垂直交易 A+轮 2000 万美元 创新工场
2016 年 1 月 车享网 主机厂自建 A 轮 亿元及以上 未透露
2016 年 1 月 牛牛汽车 垂直交易 A 轮 1050 万元 中骏基金、九合创投
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2016年 2017年
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整体购车网民 汽车电商网民
35岁以上 35岁以下
48%
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13%
11%
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4%
交通出行
汽车电商
汽车金融
车辆网及硬件
二手车
汽车服务
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2016 年 2 月 滚雷进口车 垂直交易 A 轮 数千万人民币 春晓资本、和君资本
2016 年 3 月 车讯网 资讯平台 IPO 战略投资 数千万人民币 文轩资本、冠誉创投
2016 年 4 月 汽车之家 资讯平台 并购 16 亿美元 中国平安
2016 年 4 月 优购汽车 垂直交易 A 轮 数千万人民币 隔壁投资
2016 年 4 月 小马购车 垂直交易 B 轮 1500 万美元 执一资本
2016 年 6 月 易车网 资讯网站 战略投资 3 亿美元 腾讯、百度、京东
2016 年 7 月 喜跃汽车 垂直交易 种子轮 未透露 赛马资本
2017 年 1 月 一猫汽车网 自建门店 B 轮 4 亿元 力勤资本、江南春、北京银行等
2017 年 1 月 优信二手车 垂直交易 D 轮 5 亿美元 TPG, Jeneraion Caital, 华新资本等
2017 年 6 月 瓜子二手车 垂直交易 B 轮 4 亿美元 H Capital，招银电信新趋势股权投资基金等
2017 年 7 月 砖头汽车 垂直交易 战略投资 4000 万元 星河集团
资料来源：艾瑞咨询，毕友网，安信证券研究中心
. 神州买买车业务模式较优，17 年成为公司营收第二大支柱
汽车电商在市场活跃下衍生多种业务模式，包括厂家自建型、经销商自建型、综合性、资讯
媒体型、垂直型、团购特卖型、车源型及线下门店型。中国新车电商自汽车媒体导流模式开
始发展至今，行业发展路径仍处于“营销、导购、交易”的阶段，未达到常态化电商阶段。
以 2016 年“双十一”汽车之家成交量举例，仅双十一当天，成交单数均突破 130000 单次，
虽取得了不错的成绩，但属于节点营销，并没有形成常态化销售行为（艾瑞咨询）。随着电
商平台进一步发展，未来，以神州买买车及一猫汽车网为代表的线上线下协作服务的常态化
电商交易通过形成导流+订单+提车闭环，将是行业发展最终形态。
图 44：中国新车电商平台属性发展
资料来源：电子商务研究中心，安信证券研究中心
2016 年 4 月，神州优车控股收购神州买卖车并建立汽车电商平台，神州买卖车其下属子公
司计划开展汽车的线上线下销售业务。2016 年 11 月起更名为神州买买车，继续主打爆款新
车销售，为车主提供汽车销售服务。
神州买买车主推 O2O 汽车电商平台，通过线上平台和线下门店搭建了一个全场景的购车闭
环。消费者通过神州买买车的官网、综合型电商的旗舰店等线上平台看上中意的车型后，再
到神州买买车的线下门店试车、交易、提车，完成剩余的购车环节。
2016 年 10 月 20 日至 2016 年 11 月 11 日期间，天猫神州买买车旗舰店流量持续占据天猫
平台汽车会场榜首，排名天猫汽车单品销量第二。2017 年上半年，神州买买车举办两场直
播卖车活动，均取得较好成绩。截至 2017 年上半年，神州买买车业务已覆盖 123 个城市，
门店数量达到 123 家。
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图 45：神州买买车业务模式 图 46：神州买买车业务覆盖
资料来源：公司公告，安信证券研究中心 资料来源：公司公告，安信证券研究中心
收入盈利方面，2017 年神州买买车板块收入 亿元，较上年度增长近 4 倍，占营业收
入 %，成为公司收入的第二大支柱。汽车电商业务仍处于业务初期快速扩张阶段，暂
未实现盈利，2017 年成本为 亿元，毛利率为%，亏损程度较上年度有所收窄。
. 瞄准汽车金融市场，协同电商共进
. 汽车金融市场随汽车体量增长，渗透率持续提升
我国汽车市场体量处于优势地位，汽车金融的“蓝海效应”将愈发凸显。据央行发布的《2016
年度中国汽车金融公司行业发展报告》显示，2016 年我国汽车金融市场规模已超过 7000 亿
元，市场规模还在以每年 25%的速度持续扩张。2018 年我国互联网汽车金融总规模预计可
达 万亿元（中国产业信息网）。同时，中国汽车金融渗透率大幅低于发达国家水平，汽车
金融业务在中国仍处于发展初期。2016 年乘用车渗透率达到 38%，二手车金融渗透率 8%，
距离很多发达国家 70%以上的渗透率还有很大的成长空间。随着居民消费观念的持续转变，
我国汽车金融渗透率将持续提升。
图 47：2008-2020 年中国汽车金融市场规模 图 48：2016 年各国汽车金融渗透率（%）
资料来源：中国产业信息网，安信证券研究中心 资料来源：前瞻产业研究院，安信证券研究中心
表 13：2017 年汽车金融领域投融资情况
平台名称 业务类型 时间 融资金额 轮次 投资方
拓道金服 P2P 2017 年 1 月 8000 万人民币 A 轮 帮实资本、虫二基金等
第 1 车贷 综合金融 2017 年 1 月 亿人民币 B 轮 酉金资本、毅达资本等
第 1 车贷 综合金融 2017 年 2 月 亿人民币 B+轮 天马股份、东南基金
车 e 估 车贷估值 2017 年 2 月 1 亿人民币 A 轮 新浪
钱保姆 P2P 2017 年 3 月 1 亿人民币 战略投资 内蒙古城投
银子铺 P2P 2017 年 3 月 2000 万人民币 战略投资 高泽商贸
116
123
116
123
112
114
116
118
120
122
124
2016年 2017H1
覆盖城市 门店数量
3000 3920
5100
6625
8500
11479
15000
24906
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0
5000
10000
15000
20000
25000
30000
汽车金融市场规模（亿元） 同比增长率
81%
64% 65%
38%
70%
0
美国 德国 印度 中国 全球平均
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车贷贷 消费信贷 2017 年 5 月 3000 万元人民币 A 轮 险峰长青，联想之星等
易鑫车贷 综合金融 2017 年 5 月 40 亿人民币 C 轮 腾讯产业共赢基金等
中安金控 消费信贷 2017 年 5 月 亿人民币 A 轮
海通开元，华信资本，
弘信资本等
合勋金融 消费信贷 2017 年 5 月 4000 万人民币 战略投资 恺英网络
花生好车 消费信贷 2017 年 6 月 数亿元人民币 B 轮 未披露
百思贷 P2P 2017 年 7 月 数千万人民币 A 轮 小赢科技
爱钱帮 P2P 2017 年 7 月 5 亿人民币 B 轮 凯瑞德张培峰
维 C 理财 汽车众筹 2017 年 7 月 3600 万人民币 A 轮
盈动资本，51 信用卡
等
享贷车 消费信贷 2017 年 8 月 1000 万人民币 天使轮 JadeValue
百金贷 P2P 2017 年 8 月 1000 万美元 战略投资 星达集团（新加坡）
来用车 消费信贷 2017 年 8 月 1 亿人民币 A 轮 美利金融，星奕资本等
车 e 融 P2P 2017 年 8 月 1500 万人民币 战略投资 陶石资本
助商金服 P2P 2017 年 8 月 千万元人民币 A 轮 头狼资本，财狼资本
资料来源：IT 桔子，创业邦，安信证券研究中心
. 神州闪贷在业务具有相对优势，17 年已实现规模化盈利
公司于 2016 年 3 月新设立全资子公司神州闪贷，计划在符合相关监管要求的前提下开展融
资租赁业务。作为一站式汽车金融服务商，网店覆盖全国，为客户提供包括汽车抵押贷款和
新车、二手车金融等在内的专业、快捷的汽车消费信贷服务。
图 49：神州闪贷在汽车金融领域具有相对优势
资料来源：公司公告，公司官网，安信证券研究中心
根据 2017 年公司年报，神州车闪贷业务品牌影响力快速提升，渠道逐步快速渗透扩张至三
四线市场，不到两年的时间内年度收入突破数亿元，收入较上年同期翻数番；获“2017 中
国汽车金融年度领军企业”、“2017 年清流 Club 金标奖”等奖项。截至 2017 年上半年，业
务已覆盖全国 114 个城市。
盈利方面，2017 年闪贷业务已经实现规模化盈利，闪贷及其他业务成本 6, 万，毛利
率 %，相较去年的 %有所下降。
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Table_AuthorStatement
分析师声明
诸海滨声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、
诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审
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本公司具备证券投资咨询业务资格的说明
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证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投
资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资
咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相
关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，
并向本公司的客户发布。
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