增 持 维 持 家电行业
市场表现
行业指数图
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2009-12-31 2010-03-19 2010-06-01 2010-08-13 2010-11-3
海通综指 家电行业
资料来源：海通证券研究所
相关研究
《2011 年家电行业策略报告：白电龙头
优势明显，估值亟待提升》
2010. 12
《海通证券家电行业月报(11 月)》
2010. 11
《家电行业 2010 年三季报总结（收入高
速增长，净利润率不降反升）》
2010. 11
家电行业分析师
SAC 执业证书编号:
S0850210050002
陈子仪
电 话：021-23219244
Email：chenzy@
联系人
孔维娜
电 话：021-23219223
Email：kongwn@
我们的观点
我们认为目前家电板块估值基本合理，但白电板块估值优势明显，未来两年行业销量
增长稳定，2010-12 年行业业绩增速可达 30+%；其中龙头企业竞争优势明显，未来
两年业绩增长确定性强，十二五期间有望跻身全球白电龙头，目前估值处于历史低位，
相对国外同行 PEG 偏低，推荐买入以格力电器、美的电器和青岛海尔为首的白电龙
头企业。另外，我们也非常看好厨房大、小家电行业未来两年的销量及业绩增长，但
板块中除九阳股份估值明显偏低外，大部分股票估值合理。我们提示九阳股份的投资
机会，今年公司业绩复苏明显，业绩增速逐季提升的趋势有望持续至明年 1 季度，未
来两年业绩复合增速 25%，2011 年 PE 估值仅 13 倍，推荐“买入”。
家用空调
11 月家用空调继续保持良好的运行态势，产销两旺，内外销均高速增长。总产量
万台，同比增长 %；总销量 万台，同比增长 %；库存 万台，
环比提高 162 万台，符合空调淡产旺销的行业规律。
步入淡季，空调内销量（ 万台）虽然环比明显下滑，但同比仍大幅增长 %，
超出此前预期。除了由于前期销售情况非常好，渠道有补库存的需要外，也反映了经
销商对明年销售情况充满信心。当月空调出口 万台，同比继续大幅增长
%。我们预计，全年内销增速将超过 37%，出口增速将超过 52%；明年城镇家
空需求同比增长 5%，农村增长 46%，内销合计增长 11%，出口增速约为 8%。
另外，在龙头厂商力推之下，10 月变频空调销售量占比首次超越定频空调，销售均价
也相应提升。
冰箱
11 月冰箱总产量 万台，同比增长 %；总销量 万台，同比增长
%；库存 万台，虽同比增长 %，但仅相当于当月销量的 33%。内销
保持高增长，实现销售 万台，在去年同比翻番的高基数下实现 %的增长。
出口量环比持平，实现销售 133 万台，同比增长 %，去年年底的翘尾因素是增速
环比下降的主要原因，预计 12 月出口将陷入负增长。
我们预计，今年冰箱内销增速约为 31%，出口增长不足 6%，行业增速略高于 23%；
明年农村需求仍将维持 8%以上的增长，城镇需求增速可达 13%，内销合计可维持 10%
左右的增长，出口明年也可能触及 10%。
据中怡康监测数据，10 月三门及以上冰箱销量占比快速提升至 %，预计明年将
成为市场的主流；市场均价在产品结构优化的带动下继续保持上升态势。
洗衣机
11 月洗衣机总产量 万台，同比增长 %；总销量 万台，同比增长
%；库存 万台，同比下降 %，为 5 年来最低水平，相当于月度销
量的 60%。11 月实现内销 319 万台，增速持续攀升至 %，符合预期。出口环比
增长 %，共实现外销 万台，同比大增 %，在去年增速前低后高的
情况下，本月增速呈翘尾态势超出我们预期。预计全年内销增速 %，出口增速
可达 29%。
根据我们的测算，无论是城镇亦或农村市场，未来两年洗衣机行业销量增速明显高于
空调、冰箱。我们预计明年洗衣机城镇销量增速约为 18%，农村销量增速约为 30%，
内销合计同比增长接近 20%，出口仍可保持两位数增长。
2010 年 12 月 29 日
行行业业研研究究 研究报告
行业月报
行业跟踪报告·家电行业
1
目 录
1. 家电行业月度观点 .....................................................................................................................5
2. 家电行业板块行情 .....................................................................................................................6
3. 白电行业动态 ............................................................................................................................8
空调..................................................................................................................................8
※ 内销 ..............................................................................................................................8
※ 出口 ..............................................................................................................................9
※ 总销量 ........................................................................................................................ 11
※ 库存 ............................................................................................................................ 11
冰箱................................................................................................................................ 11
※ 内销 ............................................................................................................................ 11
※ 出口 ............................................................................................................................13
※ 总销量 ........................................................................................................................14
※ 库存 ............................................................................................................................14
洗衣机 ............................................................................................................................14
※ 内销 ............................................................................................................................14
※ 出口 ............................................................................................................................16
※ 总销量 ........................................................................................................................18
※ 库存 ............................................................................................................................18
4. 家电下乡和以旧换新 ...............................................................................................................18
家电下乡 ......................................................................................................................18
以旧换新 ......................................................................................................................19
5. 行业及上市公司跟踪 ...............................................................................................................19
※ 2011 年家电行业策略报告：白电龙头优势明显，估值亟待提升 ................................19
渐飞研究报告 -
行业跟踪报告·家电行业
2
图目录
图 1 2010 至今家电指数与沪深 300 指数走势对比 ...................................................................7
图 2 2010 至今白电指数与沪深 300 指数走势对比 ...................................................................7
图 3 2010 年至今黑电指数与沪深 300 指数走势对比................................................................7
图 4 2010 年至今小家电指数与沪深 300 指数走势对比 ............................................................7
图 5 2010 年至今A股各版块涨跌幅（%） ................................................................................7
图 6 2011 年A股各版块动态市盈率（倍） ................................................................................7
图 7 2006 年至 2010 年空调月度内销量（万台） .....................................................................8
图 8 2006 年至 2010 年空调内销月度增速（%） .....................................................................8
图 9 2006 年至 2010 年内销市场变频空调销售量占比（%） ...................................................8
图 10 2008 年至 2010 年空调市场均价趋势（元）.....................................................................8
图 11 2008 年至今家用空调三大品牌内销量占比（%） .............................................................9
图 12 2009 年至今家用空调三大品牌内销量增速（%）.............................................................9
图 13 2006 年至今家用空调三大品牌市场销售量占比（%）......................................................9
图 14 2006 年至今家用空调三大品牌市场销售额占比（%）......................................................9
图 15 2006 年至 2010 年空调出口趋势图（万台）...................................................................10
图 16 2006 年至 2010 年空调出口月增长趋势图（%）............................................................10
图 17 2010 年空调出口分洲别同比增速图（%）......................................................................10
图 18 2010 年 11 月空调出口分洲别占比图 ..............................................................................10
图 19 2008 年至今家用空调三大品牌出口量占比（%）...........................................................10
图 20 2009 年至今家用空调三大品牌出口量同比增速（%）....................................................10
图 21 2006 年至 2010 年空调总销售趋势图（万台） ...............................................................11
图 22 2006 年至 2010 年空调总销售月增长趋势图（%） ........................................................11
图 23 2006 年至 2010 年冰箱内销趋势图（万台）...................................................................11
图 24 2006 年至 2010 年冰箱内销月增速趋势图（%）............................................................11
图 25 2006 年至 2010 年冰箱市场销售量结构（%） ...............................................................12
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3
图 26 2008 年至 2010 年冰箱市场均价（元） ..........................................................................12
图 27 2008 年至今冰箱四大品牌内销量占比（%） ..................................................................12
图 28 2009 年至今冰箱四大品牌内销量增速（%） ..................................................................12
图 29 2006 年至今冰箱四大品牌市场销售量占比（%）...........................................................13
图 30 2006 年至今冰箱四大品牌市场销售额占比（%）...........................................................13
图 31 2006 年至 2010 年冰箱出口趋势图（万台）...................................................................13
图 32 2006 至 2010 年冰箱出口月增长趋势图（%） ...............................................................13
图 33 2010 年冰箱出口分洲别同比增速图（%）......................................................................13
图 34 2010 年 10 月冰箱出口分洲别占比图（%） ...................................................................13
图 35 2008 年至今冰箱四大品牌出口量占比（%） ..................................................................14
图 36 2009 年至今冰箱四大品牌出口量同比增速（%）...........................................................14
图 37 2006 年至 2010 年冰箱总销售趋势图（万台） ...............................................................14
图 38 2006 年至 2010 年冰箱总销售月增长趋势图（%） ........................................................14
图 39 2006 年至 2010 年洗衣机内销趋势图（万台） ...............................................................15
图 40 2007 年至 2010 年洗衣机内销月增速趋势图（%） ........................................................15
图 41 2006 年至 2010 年洗衣机销售量结构（万台） ...............................................................15
图 42 2008 年至 2010 年洗衣机均价（元） .............................................................................15
图 43 2008 年至今洗衣机两大品牌内销量占比（%） ..............................................................16
图 44 2009 年至今洗衣机两大品牌内销量增速（%） ..............................................................16
图 45 2006 年至今洗衣机两大品牌市场销售量占比（%） .......................................................16
图 46 2006 年至今洗衣机两大品牌市场销售额占比（%） .......................................................16
图 47 2006 年至 2010 年洗衣机出口趋势图（万台） ...............................................................17
图 48 2007 年至 2010 年洗衣机出口月增长趋势图（%） ........................................................17
图 49 2010 年洗衣机出口分洲别增速图（%） .........................................................................17
图 50 2010 年 11 月洗衣机出口分洲别占比图（%） ................................................................17
图 51 2008 年至今洗衣机两大品牌出口量占比（%） ..............................................................17
图 52 2009 年至今洗衣机两大品牌出口量同比增速（%） .......................................................17
图 53 2006 年至 2010 年洗衣机总销售趋势图（万台） ...........................................................18
图 54 2007 年至 2010 年洗衣机总销售月增长趋势图（%）.....................................................18
图 55 2009-2010 年全国家电下乡产品月度销售量 ...................................................................18
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4
图 56 2009-2010 年全国家电下乡产品月度销售金额................................................................18
表目录
表 1 海通家电业绩预测、估值水平与投资评级表（20101228 更新） ........................................6
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5
1. 家电行业月度观点
空调
11 月家用空调继续保持良好的运行态势，产销两旺，内外销均高速增长。11 月总产
量 万台，同比增长 %；总销量 万台，同比增长 %；库存
万台，环比提高 162 万台，符合空调淡产旺销的行业规律。
步入淡季，11 月空调内销量（ 万台）虽然环比明显下滑，但同比仍大幅增长
%，超出此前预期。除了由于前期销售情况非常好，渠道有补库存的需要外，也反
映了经销商对明年销售情况充满信心。我们预计，全年内销增速将超过 37%；明年城镇
家空需求同比增长 5%，农村增长 46%，内销合计增长 11%。
11 月空调出口 万台，同比继续大幅增长 %，我们预计，全年出口增速
将超过 52%；明年增速约为 8%，出口占比约为 45%。
在龙头厂商力推之下，10 月变频空调销售量占比首次超越定频空调，销售均价也相
应提升。
冰箱
11 月冰箱总产量 万台，同比增长 %；总销量 万台，同比增长
%；库存 万台，虽同比增长 %，但仅相当于当月销量的 33%。
内销保持高增长，共实现销售 万台，在去年同比翻番的高基数下实现 %
的增长，环比基本持平。1-11 月累计内销 万台，同比增长 %。其中，前
10 个月全国家电下乡共销售冰箱 万台，占同期内销总量的 47%，较去年同期
35%的水平大幅提高。
我们预计，今年冰箱内销增速约为 31%；明年农村需求仍将维持 8%以上的增长，
城镇需求增速可达 13%，内销合计可维持 10%左右的增长。
11 月冰箱出口量环比持平，实现销售 133 万台，同比增长 %，去年年底的翘尾
因素是增速环比下降的主要原因，预计 12月出口将陷入负增长。1-11月累计出口
万台，同比增长 %，出口销量占总销量的比例为 %，预计全年出口增速不到
6%，明年可能触及 10%。
11 月冰箱总销量 万台，同比增长 %；1-11 月冰箱累计总销售
万台，同比增长 %，预计全年增速略高于 23%。
据中怡康监测数据，10 月三门及以上冰箱销量占比快速提升至 %，预计明年
将成为市场的主流；市场均价在产品结构优化的带动下继续保持上升态势。
洗衣机
11 月洗衣机总产量 万台，同比增长 %；总销量 万台，同比增
长 %；库存 万台，同比下降 %，为 5 年来最低水平，仅为当前月度
销量的 60%。
11 月洗衣机实现内销 319 万台，增速持续攀升，同比增长 %，符合预期。1-11
月洗衣机累计内销 万台，同比增长 %，保守预计全年内销增速 %。
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6
根据我们的测算，无论是城镇抑或农村市场，未来两年洗衣机行业将保持快速增长
势头，销量增速明显高于空调、冰箱。我们预计明年洗衣机城镇销量增速约为 18%，农
村销量增速约为 30%，内销合计同比增长接近 20%。
11 月洗衣机出口环比增长 %，共实现外销 万台，同比大增 %，
在去年增速前低后高的情况下，本月增速呈翘尾态势超出我们预期。1-11 月累计出口
万台，同比增长 %，出口销量占总销量的比例为 %。保守预计，今
年出口增速可达 29%；预计明年出口仍可保持两位数增长。
我们的观点
我们认为目前家电板块估值基本合理，但白电板块估值优势明显，未来两年行业销
量增长稳定，2010-12 年行业业绩增速可达 30+%；其中龙头企业竞争优势明显，未来两
年业绩增长确定性强，十二五期间有望跻身全球白电龙头，目前估值处于历史低位，相
对国外同行 PEG 偏低，推荐买入以格力电器、美的电器和青岛海尔为首的白电龙头企业。
另外，我们也非常看好厨房大、小家电行业未来两年的销量及业绩增长，但板块中
除九阳股份估值明显偏低外，大部分股票估值合理。我们提示九阳股份的投资机会，今
年公司业绩复苏明显，业绩增速逐季提升的趋势有望持续至明年 1 季度，未来两年业绩
复合增速 25%，2011 年 PE 估值仅 13 倍，推荐“买入”。
表 1 海通家电业绩预测、估值水平与投资评级表（20101228 更新）
EPS（元） PE
代码 股票名称 收盘价 （元）
市值
（亿元） 2009 2010E 2011E 2009 2010E 2011E
评级
000651 格力电器 买入
000527 美的电器 买入
600690 青岛海尔 买入
002242 九阳股份 买入
000521 美菱电器 买入
000418 小天鹅 A 买入
资料来源：海通证券研究所
2. 家电行业板块行情
从相对收益角度而言，11 月家电板块跑赢大盘 个百分点。其中，小家电板块表
现突出，获得了 个点的超额收益。
今年前 11 个月家电跑赢大盘 14 个点；其中，白电、小家电板块分别跑赢大盘 11 个
点和 29 个点，黑电一直落后大盘涨幅，前 11 个月累计跑输 6 个点。
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行业跟踪报告·家电行业
7
图 1 2010 至今家电指数与沪深 300 指数走势对比
资料来源：wind，海通证券研究所
图 2 2010 至今白电指数与沪深 300 指数走势对比
家电月度超额收益（%，右轴） 家电指数累计收益（%，左轴） 白电月度超额收益（%，右轴） 白电指数累计收益（%，左轴）
沪深 300 累计收益（%，左轴） 40 2035 10 沪深 300 累计收益（%，左轴）
30
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0 00
-5 May Jul Aug May Aug Jan Feb Mar Apr Jun
资料来源：wind，海通证券研究所
图 3 2010 年至今黑电指数与沪深 300 指数走势对比
资料来源：wind，海通证券研究所
图 4 2010 年至今小家电指数与沪深 300 指数走势对比
资料来源：wind，海通证券研究所
从绝对收益角度看，截止 2010 年 12 月 27 日，A 股家电板块区间涨跌幅为 %，
其中白电板块、黑电板块和小家电板块涨跌幅分别为 %、%和 %。2011
年 A 股家电板块动态市盈率约为 17 倍，其中白电板块动态 PE 约为 14 倍，黑电板块动
态 PE 约为 21 倍，小家电板块动态 PE 约为 20 倍，估值水平基本合理，白电板块估值
优势明显。
图 5 2010 年至今 A 股各版块涨跌幅（%）
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家
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资料来源：wind，海通证券研究所
图 6 2011 年 A 股各版块动态市盈率（倍）
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石
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钢
铁
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电
交
通
运
输
煤
炭
汽
车
综
合
建
材
家
电
非
银
行
金
融
轻
工
制
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小
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电
电
力
及
公
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家
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械
商
贸
零
售
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织
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农
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资料来源：wind，海通证券研究所
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小家电月度超额收益（%，右轴） 黑电月度超额收益（%，右轴） 黑电指数累计收益（%，左轴） 小家电指数累计收益（%，左轴）
沪深 300 累计收益（%，左轴） 30 20沪深 300 累计收益（%，左轴）
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May Aug Jan Feb Mar Apr Jun Jul Sep Oct Nov -5
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渐飞研究报告 -
行业跟踪报告·家电行业
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3. 白电行业动态
空调
※ 内销
11 月家用空调需求依然旺盛，内销量达 万台，虽然在季节因素影响下，销
量环比明显下滑，但同比增长 %，增速与上月持平，超出此前预期（见图 7-8）；
1-11 月，空调累计内销 万台，同比增长 %，预计全年内销增速将超过 37%。
我们预计，明年城镇家空需求同比增长 5%，农村增长 46%，内销合计增长 11%。
具体推导过程，请参见我们 2011 年策略报告。
图 7 2006 年至 2010 年空调月度内销量（万台） 图 8 2006 年至 2010 年空调内销月度增速（%）
0
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200
300
400
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Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
2006年 2007年 2008年
2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
-50
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50
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Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
2006年 2007年 2008年
2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
据中怡康市场监测数据，自 新能效、补贴政策实施以来，变频空调销售占比快
速提升，其中淡季提升速度明显加快，9 月变频占比由 %猛增至 %，10 月首次
超越定频达到 %（见图 9）。
毋庸置疑，在龙头厂商力推之下，变频空调将成为明年行业的主流产品。由于淡季
购置空调的消费者对价格的敏感性较弱，更注重产品本身的质量和性能，因此 10 月变频
空调销量占比过半应该说是意料之外、情理之中。受益于产品结构的持续优化，城镇家
用空调销售均价持续提升（见图 10）。
图 9 2006 年至 2010 年内销市场变频空调销售量占比（%） 图 10 2008 年至 2010 年空调市场均价趋势（元）
2000
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3500
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4500
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09-01 09-04 09-07 09-10 10-01 10-04 10-07 10-10
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06-04 07-01 07-10 08-07 09-04 10-01 10-10
变频 定频 美的 格力 市场均价
资料来源：中怡康，海通证券研究所
在内销出货量方面，据产业在线统计，10 月家用空调市场格力、美的、海尔三大品
资料来源：中怡康，海通证券研究所
渐飞研究报告 -
行业跟踪报告·家电行业
9
牌内销量占比分别为 %、%和 %（参见图 11）。格力淡季压货优势自上
月开始逐步显现，市占率明显上升，但是优势较前两年有所收窄；内销量同比、环比分
别增长 %、%。美的内销量同比增长 %，环比上升 %；海尔内销
量同比增长 %，环比下降 %。
图 11 2008 年至今家用空调三大品牌内销量占比（%） 图 12 2009 年至今家用空调三大品牌内销量增速（%）
格力 美的 海尔格力 美的 海尔
-60
-30
0
30
60
90
120
09-02 09-07 09-12 10-05 10-10
0
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30
40
50
08-04 08-09 09-02 09-07 09-12 10-05 10-10
资料来源：产业在线，海通证券研究所 资料来源：产业在线，海通证券研究所
在零售市场份额方面，中怡康 10 月监测数据显示，格力、美的销售量份额环比都
有所上升，分别为 %、%；海尔销售量份额略有下降，为 %；三大品
牌销售额份额分别为 %、%和 %。行业集中度进一步提高，三大品牌
销量占比由 9 月的 %上升至 10 月的 %。
图 13 2006 年至今家用空调三大品牌市场销售量占比（%）
图 14 2006 年至今家用空调三大品牌市场销售额占比（%）
格力 美的 海尔
5
10
15
20
25
30
06-04 06-10 07-04 07-10 08-04 08-10 09-04 09-10 10-04 10-10
格力 美的 海尔
5
15
25
06-04 06-10 07-04 07-10 08-04 08-10 09-04 09-10 10-04 10-10
资料来源：中怡康，海通证券研究所
※ 出口
11 月空调出口继续保持高位增长，共实现出口 万台，环比上升，同比增长
%，预计全年出口增速超过 52%。1-11月累计出口 万台，同比增长 %，
出口销量占比为 %。我们预计，明年空调出口增速约为 8%，出口占比约为 45%。
资料来源：中怡康，海通证券研究所
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行业跟踪报告·家电行业
10
图 15 2006 年至 2010 年空调出口趋势图（万台） 图 16 2006 年至 2010 年空调出口月增长趋势图（%）
0
100
200
300
400
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
500
600
700 2006年 2007年 2008年
2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
-50
0
50
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
100
150 2006年 2007年 2008年
2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
从出口洲别角度看，11 月家用空调最大出口目的地为拉丁美洲，出口销量占比达到
39%；其次为亚洲 31%、欧洲 9%。
图 17 2010 年空调出口分洲别同比增速图（%）
图 18 2010 年 11 月空调出口分洲别占比图
-80
-30
20
70
120
170
220
270
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct
欧洲 9%
北美洲 9%
非洲 5%
大洋洲 7%
拉丁美洲
39%
亚洲 31%
北美洲 大洋洲 欧洲
亚洲 非洲 拉丁美洲
资料来源：产业在线，海通证券研究所 资料来源：产业在线，海通证券研究所
在外销出货量方面，据产业在线统计，10 月份格力、美的、海尔出口量占比分别为
%、%和 %；格力出口销量同比增长 %，环比增长 %，；美
的出口量同比增长 %，环比下降 %；海尔出口量同比增长 %，环比持
平。
图 19 2008 年至今家用空调三大品牌出口量占比（%）
图 20 2009 年至今家用空调三大品牌出口量同比增速（%）
格力 美的 海尔格力 美的 海尔
0
5
10
15
20
25
30
08-04 08-09 09-02 09-07 09-12 10-05 10-10
-80
0
80
160
240
320
09-02 09-07 09-12 10-05 10-10
资料来源：产业在线，海通证券研究所
资料来源：产业在线，海通证券研究所
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行业跟踪报告·家电行业
11
※ 总销量
11 月家用空调总销售 万台，同比增长 %。1-11 月空调累计总销售
万台，同比增长 %；预计全年行业增长 %，明年增速将回落至 10%左右。
图 21 2006 年至 2010 年空调总销售趋势图（万台） 图 22 2006 年至 2010 年空调总销售月增长趋势图（%）
0
200
400
600
800
1000
1200
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
2006年 2007年 2008年
-55
-5
45
95
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
2006年
2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
2007年 2008年
2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
※ 库存
11 月空调库存 万台，环比提高 162 万台，主要是受空调淡产旺销季节性因
素影响；同比增长 %，但从库存与销量的比值情况看，目前库存水平低于去年同期。。
冰箱
※ 内销
11 月冰箱内销保持高增长，共实现销售 万台，在去年同比翻番的高基数下实
现 %的增长，环比基本持平。1-11 月累计内销 万台，同比增长 %。
其中，前 10 个月全国家电下乡共销售冰箱 万台，占同期内销总量的 47%，较
去年同期 35%的水平大幅提高。
我们预计，今年冰箱内销增速约为 31%；明年农村需求仍将维持 8%以上的增长，
城镇需求增速可达 13%，内销合计可维持 10%左右的增长（具体推导过程，请参见我们
2011 年策略报告）。
图 23 2006 年至 2010 年冰箱内销趋势图（万台） 图 24 2006 年至 2010 年冰箱内销月增速趋势图（%）
0
100
200
300
400
500
600
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
2006年 2007年 2008年
2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
-40
-10
20
50
80
110
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
2006年 2007年 2008年
2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
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12
近期，城镇市场消费升级趋势明显。据中怡康监测数据，10 月三门及以上冰箱销量
占比快速提升至 %，预计明年三门及以上冰箱将成为市场的主流；市场均价在产品
结构优化的带动下继续保持上升态势。
图 25 2006 年至 2010 年冰箱市场销售量结构（%） 图 26 2008 年至 2010 年冰箱市场均价（元）
1000
1500
2000
2500
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08-04 08-10 09-04 09-10 10-04 10-10
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06-04 06-10 07-04 07-10 08-04 08-10 09-04 09-10 10-04 10-10
单门+双门 三门以上 海尔 美的 市场均价
资料来源：中怡康，海通证券研究所 资料来源：中怡康，海通证券研究所
在内销出货量方面，据产业在线统计，10 月冰箱市场海尔、美的、海信科龙、美菱
分别占比 %、%、 和 %；同比增速分别为 %、%、%
和 %。
图 27 2008 年至今冰箱四大品牌内销量占比（%）
图 28 2009 年至今冰箱四大品牌内销量增速（%）
海尔 美的系 美菱 海信科龙 海尔 美的系 美菱 海信科龙
0
10
20
30
40
50
08-04 08-09 09-02 09-07 09-12 10-05 10-10
-60
-10
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90
140
190
240
290
09-02 09-07 09-12 10-05 10-10
()
资料来源：产业在线，海通证券研究所
在零售市场份额方面，据中怡康 10 月监测数据，海尔销售量份额为 %，环比
基本持平；海信科龙市占率 %，环比略微增加 个百分点；美的系占有率为
%，环比下降 个百分点；美菱 %，环比提升 个百分点。从零售额占
有率角度看，海尔、海信科龙系、美的系、美菱销售额份额分别占比 %、%、
%和 %。在冰箱内销市场，海尔继续保持明显的领先优势。
资料来源：产业在线，海通证券研究所
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13
图 29 2006 年至今冰箱四大品牌市场销售量占比（%） 图 30 2006 年至今冰箱四大品牌市场销售额占比（%）
30
35
20
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5
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06-04 06-10 07-04 07-10 08-04 08-10 09-04 09-10 10-04 10-10
海尔 美的系 美菱 海信科龙系
0
5
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06-04 06-10 07-04 07-10 08-04 08-10 09-04 09-10 10-04 10-10
海尔 美的系 美菱 海信科龙系
资料来源：中怡康，海通证券研究所 资料来源：中怡康，海通证券研究所
※ 出口
11 月冰箱出口量环比持平，实现销售 133 万台，同比增长 %，去年年底的翘
尾因素是增速环比下降的主要原因，预计 12 月出口将陷入负增长。1-11 月累计出口
万台，同比增长 %，出口销量占总销量的比例为 %，预计全年出口
增速不到 6%。
图 31 2006 年至 2010 年冰箱出口趋势图（万台）
图 32 2006 至 2010 年冰箱出口月增长趋势图（%）
50
100
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200
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Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
-20
0
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40
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Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
2006年2006年 2007年 2008年
2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
2007年 2008年
2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
欧洲仍然是冰箱出口占比最大的地区，占总出口量的 37%。本月亚洲出口增速明显
上升，由 9 月的 %上升至 %；非洲出口本月增速下降，为 %。
图 33 2010 年冰箱出口分洲别同比增速图（%） 图 34 2010 年 10 月冰箱出口分洲别占比图（%）
美洲 28%
亚洲 24%
非洲 8%大洋洲 3%
欧洲 37%
-80%
-30%
20%
70%
120%
170%
220%
270%
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct
美洲 大洋洲 欧洲
亚洲 非洲
资料来源：产业在线，海通证券研究所 资料来源：产业在线，海通证券研究所
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在外销出货量方面，据产业在线统计，10 月份美的冰箱出口占比排名第一，占
%。同时美的出口同比增速也稳定在较高水平，为 %；海尔冰箱外销量 10
月同比下降 %。
图 35 2008 年至今冰箱四大品牌出口量占比（%） 图 36 2009 年至今冰箱四大品牌出口量同比增速（%）
海尔 美的系 美菱 海信科龙 海尔 美的系 美菱 海信科龙
0
10
20
30
08-04 08-09 09-02 09-07 09-12 10-05 10-10
(
-100
-50
0
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100
150
200
09-02 09-07 09-12 10-05 )
()
资料来源：产业在线，海通证券研究所 资料来源：产业在线，海通证券研究所
※ 总销量
11 月冰箱总销量 万台，同比增长 %；1-11 月冰箱累计总销售
万台，同比增长 %，预计全年增速略高于 23%。
图 37 2006 年至 2010 年冰箱总销售趋势图（万台）
图 38 2006 年至 2010 年冰箱总销售月增长趋势图（%）
150
250
350
450
550
650
750
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
2006年 2007年 2008年
2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
-30
0
30
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90
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
2006年 2007年 2008年
2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
※ 库存
11 月冰箱库存 万台，同比增长 %。从库存占当期销量的比例看，冰箱
近两年库存水平都很低，今年更低，目前库存水平仅相当于当月销量的 33%。
洗衣机
※ 内销
11 月洗衣机实现内销 319 万台，增速持续攀升，同比增长 %，符合预期。1-11
月洗衣机累计内销 万台，同比增长 %，保守预计全年内销增速 %。
根据我们的测算，无论是城镇抑或农村市场，未来两年洗衣机行业将保持快速增长
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势头，销量增速明显高于空调、冰箱。我们预计明年洗衣机城镇销量增速约为 18%，农
村销量增速约为 30%，内销合计同比增长接近 20%（推导过程参见海通 2011 家电行业
策略报告）。
图 39 2006 年至 2010 年洗衣机内销趋势图（万台） 图 40 2007 年至 2010 年洗衣机内销月增速趋势图（%）
50
100
150
200
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Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
2006年 2007年 2008年
-20
0
20
40
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80
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Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
2007年2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
2008年 2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
中怡康监测数据显示，10 月滚筒洗衣机销量占比（%）略有回落，城镇市场
均价基本保持稳定。
图 41 2006 年至 2010 年洗衣机销售量结构（万台） 图 42 2008 年至 2010 年洗衣机均价（元）
5
15
25
35
45
55
65
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06-09 07-04 07-11 08-06 09-01 09-08 10-03 10-10
1000
1500
2000
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3000
09-06 09-10 10-02 10-06 10-10
海尔 美的 市场均价滚筒 波轮
资料来源：中怡康，海通证券研究所
在内销出货量方面，据产业在线统计，10 月洗衣机市场海尔和美的系占比分别为
%和 %，环比分别下降 、提升 个百分点，对应的销量增速分别为
%和 %。
资料来源：中怡康，海通证券研究所
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图 43 2008 年至今洗衣机两大品牌内销量占比（%） 图 44 2009 年至今洗衣机两大品牌内销量增速（%）
0
10
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08-04 08-09 09-02 09-07 09-12 10-05 10-10
40
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海尔 美的系
资料来源：产业在线，海通证券研究所
-120
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-20
30
09-04 09-07 09-10 10-01 10-04 10-07 10-10
130
海尔 美的系
资料来源：产业在线，海通证券研究所
在内销市场零售量份额方面，中怡康 10 月监测数据显示，海尔、美的分别占比
%和 %，海尔份额环比下滑 个百分点，美的份额环比上升 个百分
点。
图 45 2006 年至今洗衣机两大品牌市场销售量占比（%）
图 46 2006 年至今洗衣机两大品牌市场销售额占比（%）
海尔 美的系 其中：小天鹅海尔 美的系 其中：小天鹅
5
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06-09 07-04 07-11 08-06 09-01 09-08 10-03 10-10
5
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06-09 07-04 07-11 08-06 09-01 09-08 10-03 10-10
资料来源：中怡康，海通证券研究所
※ 出口
11 月洗衣机出口环比增长 %，共实现外销 万台，同比大增 %，
在去年增速前低后高的情况下，本月增速呈翘尾态势超出我们预期。
1-11 月累计出口 万台，同比增长 %，出口销量占总销量的比例为
%。保守预计，今年出口增速可达 29%；预计明年出口仍可保持两位数增长。
资料来源：中怡康，海通证券研究所
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图 47 2006 年至 2010 年洗衣机出口趋势图（万台） 图 48 2007 年至 2010 年洗衣机出口月增长趋势图（%）
70
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Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
140
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2006年 2007年 2008年
2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
-30
-10
10
30
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
2007年 2008年 2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
从出口洲别角度，亚洲仍为洗衣机出口第一大洲，占比 48%，这个格局中短期内不
会改变，其次为欧洲和美洲。11 月大洋洲出口增速明显下滑，为 %。其余各大洲
出口增速均呈现上升趋势。
图 49 2010 年洗衣机出口分洲别增速图（%）
图 50 2010 年 11 月洗衣机出口分洲别占比图（%）
美洲 大洋洲 欧洲
亚洲 非洲
-80%
-30%
20%
70%
120%
170%
Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov
欧洲 31%
美洲 10%
大洋洲 1%
非洲 10%
亚洲 48%
资料来源：产业在线，海通证券研究所 资料来源：产业在线，海通证券研究所
在出口出货量方面，据产业在线统计，10 月份海尔出口占比 %，环比下降
个百分点；美的出口占比 %，环比下降 个百分点；同时，海尔和美的出口同
比增速均有所下滑，分别为 %和 %。
图 51 2008 年至今洗衣机两大品牌出口量占比（%）
图 52 2009 年至今洗衣机两大品牌出口量同比增速（%）
0
5
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20
08-04 08-09 09-02 09-07 09-12 10-05 10-10
海尔
-120
-20
80
180
280
09-04 09-07 09-10 10-01 10-04 10-07 10-10
海尔 美的系美的系
资料来源：产业在线，海通证券研究所
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※ 总销量
11 月洗衣机总销售 万台，同比增长 %。1-11 月洗衣机累计总销售
万台，同比增长 %，我们预计全年行业销量增速略高于 25%，明年增速
仍有望保持近 20%的增长。
图 53 2006 年至 2010 年洗衣机总销售趋势图（万台） 图 54 2007 年至 2010 年洗衣机总销售月增长趋势图（%）
100
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Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
2006年 2007年 2008年
2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
-20
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20
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Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec
2007年 2008年 2009年 2010年
资料来源：产业在线，海通证券研究所
※ 库存
今年以来，洗衣机库存一直保持低位，11 月库存 万台，同比下降 %，
为 5 年来最低水平。从库存占当月销量的比值看，目前库存水平仅为当前月度销量的
60%。
4. 家电下乡和以旧换新
家电下乡
11月份，全国家电下乡产品销售万台，同比增长%；实现销售额
亿元，同比增长 %。1-11 月份，全国家电下乡产品累计销售 6730 万台，实现销
售额 亿元，同比分别增长 %和 %。其中，11 月销售额居前三名的
产品是彩电 亿元、冰箱 亿元、热水器 亿元，同比分别增长 148%、
161%和 290%。
图 55 2009-2010 年全国家电下乡产品月度销售量 图 56 2009-2010 年全国家电下乡产品月度销售金额
0
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0
100
200
300
400 销售金额（亿元，左轴）销售数量（万台，左轴）
销量增速（%，右轴）销量增速（%，右轴）
资料来源：商务部，海通证券研究所 资料来源：商务部，海通证券研究所
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行业跟踪报告·家电行业
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以旧换新
截至 12 月 9 日，家电以旧换新销售量为 万台，回收量达到 万台，销
售额为 亿元。其中，2010 年以来，以旧换新共销售新家电 2642 万台，实现销售
金额 986 亿元；前 11 个月每月平均销售量为 万台，销售额为 亿元，分别同
比增长 285%和 267%。我们对比政策推广前后销售情况的变化，6-10 月（28 省市）以
旧换新销量、收入较 1-5 月（9 省市试点）环比增长 20%、15%。明年是家电下乡政策
最后一年，我们认为政策到期将刺激城镇更新需求的集中释放，城镇更新需求仍将保持
稳定增长。
5. 行业及上市公司跟踪
12 月我们发布了 2011 年家电行业策略报告，主要内容及观点摘录如下，如需获得
更详细的分析，敬请参考我们的报告。
※ 2011 年家电行业策略报告：白电龙头优势明显，估值亟待提升
我们认为目前家电板块估值基本合理，但白电板块估值优势明显，未来两年行业销
量增长稳定，2010-12 年行业业绩增速可达 30+%；其中龙头企业竞争优势明显，未来两
年业绩增长确定性强，十二五期间有望跻身全球白电龙头，目前估值处于历史低位，相
对国外同行 PEG 偏低，推荐买入以格力电器、美的电器和青岛海尔为首的白电龙头企业。
另外，我们也非常看好厨房大、小家电行业未来两年的销量及业绩增长，但板块中
除九阳股份估值明显偏低外，大部分股票估值合理。我们提示九阳股份的投资机会，今
年公司业绩复苏明显，业绩增速逐季提升的趋势有望持续至明年 1 季度，未来两年业绩
复合增速 25%，2011 年 PE 估值仅 13 倍，推荐“买入”。
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20
信息披露
分析师负责的股票研究范围
陈子仪：家电行业分析师
重点研究上市公司：格力电器、青岛海尔、美的电器、苏泊尔、九阳股份、合肥三洋、美菱电器、小天鹅、海信电器、TCL、深康佳等。
公司评级、行业评级及相关定义
我们的评级制度要求分析师将其研究范围中的公司或行业进行评级，这些评级代表分析师根据历史基本面及估值对研究对象的投资前景
的看法。每一种评级的含义分别为：
公司评级
买入：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅在15以上；
增持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于5与15之间；
中性：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5与5之间；
减持：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5与-15之间；
卖出：我们预计未来6个月内，个股相对大盘涨幅低于-15。
行业评级
增持：我们预计未来6个月内，行业整体回报高于市场整体水平5以上；
中性：我们预计未来6个月内，行业整体回报介于市场整体水平－5与5之间；
减持：我们预计未来6个月内，行业整体回报低于市场整体水平5以下。
渐飞研究报告 -
1. 家电行业月度观点
空调
冰箱
洗衣机
我们的观点
2. 家电行业板块行情
3. 白电行业动态
空调
※ 内销
※ 出口
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冰箱
※ 内销
※ 出口
※ 总销量
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洗衣机
※ 内销
※ 出口
※ 总销量
※ 库存
4. 家电下乡和以旧换新
家电下乡
以旧换新
5. 行业及上市公司跟踪
※ 2011年家电行业策略报告：白电龙头优势明显，估值亟待提升
