管理财务与物资资源.doc

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安达信 全球最佳实践 财务分册 安达信（上海）企业咨询有限 公司企业咨询部 财务与运营解决方案小组 第一版（译文） 二零零二年四月 <<< 管理财务与物资资源 最佳实践 管理财务资源 制定预算 1 提供内部财务信息 25 设计资本结构 51 管理现金流 91 财务风险管理 118 <<< 制定预算 最佳实践 执行概要 A. 将预算制定与企业战略相联系。 B. 为战略性的资源分配制定流程。 C. 将激励手段与预算达标相联系之外，还要将其与绩效考核相联系。 D. 将成本管理与预算相联系。 E. 降低预算复杂度，缩短预算周期。 F. 制定预算需考虑变化因素。 执行概要 概论 预算是系统分配财务、实物和人力资源以达到战略目标的一种方法。企业建立预算 系统是为了监控流程以达到他们的目标、帮助控制费用以及预测现金流和利润。 预算制定者面临的主要问题是预测未来，因为有些事不可能非常精确。高速发展的 科技和日益激烈的全球化竞争使有效预算的建立越来越困难，也越来越重要。 最佳实践 注：安达信一直在研究建立起有效预算系统的领先公司。其中也包含了专家，顾问 和行业领先者的知识。安达信从这些研究中获得的结论是该执行概要的重点。 改善预算流程的主要好处在于整个公司能够更好地理解公司战略目标，这些目标也 可以获得更协调的支持，同时也提高了快速回应竞争者的能力。以下对领先公司所 采用的建立预算系统的最佳实践进行了讨论。  将预算制定与企业战略相联系。 因为预算解释了资源将如何分配，流程将以何种指标进行评价，所以将预算与公 司战略相联系时，预算的编制将更加有效。将两者结合使经理和员工更了解公司 目标。这种了解反过来又支持了公司目标，协调了经营策略，最终提高公司的绩 效。 但是，如何将两者相联系？最佳实践公司发现沟通在其中扮演了一个重要的角 色。最高管理层必须带头设定并沟通公司目标。但是为了设定这些目标，最高管 理层需要客户信息、竞争者信息、经济和科技发展情况，而这些信息来自于面向 客户和支持性的业务单元。能够建立有效沟通渠道的公司认为设定具有挑战性同 时又具有可达成性的目标并不难。 在制定预算之前设定目标会让各层面预算制定者的工作变得更简单。当一切就 绪，预算制订者一开始就能制定出支持战略的预算，并且几乎不用修改。由此， 预算的制定不仅更加快速，花费更少，而且成功的机会更高。  为战略性的资源分配制定流程。 在任何企业中，资源竞争都是不可避免的。每个功能部门和业务单元都需要资金 来支付资本和运营费用－一般都会超出实际可用的资源。设计相应流程就变得非 常重要，这样，资源就可以分配用于支持关键战略。 最佳实践公司认为资源分配这个活动一半是科学，一半是艺术。幸运的是，以下 几家最佳实践公司得到了良好的结果。其中一个最佳实践是协调对运营和资本预 算的审查。这让管理者观察到一方预算的变动对另一方的影响。另外一个最佳实 践是制定成熟的考核指标用于评价预算。所采用的指标随行业不同而变化，但大 多数指标会考虑到公司的加权平均资本成本。也有许多指标评价实施竞争计划过 程中的风险程度、推迟行动的成本或有利点和其他各种因素如预计利率的上升。 通过使用这些指标，以及采用跨部门团队审查行动计划，公司可以更好地选择能 够生成预期结果的计划。最后，通过监控分配结果，公司可以精炼和改善它们的 流程。  将激励手段与预算达标相联系之外，还要将其与绩效考核相联系。 许多公司仍然通过考核是否达成预算目标来评价管理者。这看上去是合理的，但 事实上这种一维的评价引诱管理者与预算目标“玩游戏”来获得成功。这种游戏一 般都不符合公司的最佳利益。 对于最佳实践公司而言，达到预算目标被放在了绩效考核的第二位。这些公司使 用一套平衡的绩效考核指标来编制达成战略目标的流程，并在它们的激励流程中 采用相同的指标。这种做法强调了关键战略的重要性，也说明了怎样的结果会得 到奖励。 在许多企业中，业务单元经理参与确定与其运作相关的指标。一般，一些指标是 财务性的，另一些指标则在其他方面进行评价。例如，对于一个业务单元，一个 适当的非财务指标是次品率，另外一个是新产品市场推广速度。一旦确定了指标， 最高管理层也就宣布了希望每个管理者达到的目标。管理者和员工要接受关于公 司激励程序的培训，因此他们了解如何才能获得奖励。  将成本管理与预算相联系。 通过结合成本管理来制定预算，公司能够改善信息质量，管理者需要这些信息制 定预算。精确的成本信息是制定预算的基础。如果公司能够采用精确成本管理技 术，并且为预算制定者提供简便获得成本信息的方法，那么它们可以改善预算制 定流程的精确性，并提高速度。 将公司范围内的成本管理系统标准化是改善成本管理和预算间联系的重要步骤。 许多公司也发现作业成本法在确定生产、销售和提供产品和服务的实际成本时很 有帮助。甚至是中小型企业都在探索作业成本法的潜力，象软件包的使用越来越 广泛，同时它也降低了分析成本。 另外一个联系成本管理和预算的最佳实践是战略性地使用差异分析。差异分析用 于研究预算和实际成本之间的不同，或者研究公司成本与行业平均水平的比较。 管理者通过使用差异分析确定弱点，就能够确定他们的组织需要在哪里提高业 绩。但是管理者必须将注意力集中在有重大影响的问题上。否则，决策和制定预 算会陷入琐碎的细节中。  降低预算复杂度，缩短预算周期。 最佳实践公司努力降低预算制定的复杂程度，简化预算编制流程。这种简化使管 理层收集预算信息、进行分配决策、沟通最终目标比以往花费更少的时间，更少 的成本，并且更少地阻碍公司的核心活动。 控制预算数量，统一预算编制的方法，这是公司简化预算制定的重要步骤。另外 一个关键步骤是减少制定预算所需要的报告中细节的数量。同样，领先公司采用 信息科技使预算编制自动化，便于工作的进行，以此来达到简化预算制定的目的。 预算制定者必须经过全面的新技术培训。这种培训加上持续地对公司信息需求进 行监控，可以使最佳实践公司向管理者提供正确、及时、且花费不多的信息。  制定预算需考虑变化因素。 在制定预算时考虑变化因素，可以使公司更快地对竞争威胁或机会作出反应，并 且精确度更高。他们能够抓住最被看好的机会，有效地使用资源。此外，了解到 预算具有弹性，这将预算制定者从不得不“虚报”预算中解放出来，可以考虑更多 可能的发展。这样就获得了更倾向于现实的预算。 一般公司会每季度一次、每月一次甚至每周一次审查它们的预算。在审查中也会 报告商业环境的变化，公司提醒管理者，如果他们还想在该年度达到目标的话， 那么他们需要准备新的战术了。虽然有一点很重要，那就是不应该修改预算来“包 庇”差的绩效或差的计划，但是最佳实践公司仍然选择修改预算，而不是仍然拿 着不能反映真实情况的预算进行工作。一些公司应用“滚动”或持续的预测，而不 是传统的年度预算。这种预测与传统预算间的主要差异在于预测随该年公司实际 运营结果不断更新。接下去的三个或更多季度的数据的详细程度将逐渐降低。 公司建立弹性预算的一个方法是根据战略重要性将行动计划分优先级，放弃一些 计划，因为资源是有限的。这样，如果一旦有额外资源可利用，他们就可以迅速、 果断地行动起来。 最佳实践公司在制定预算时考虑环境变化的另一方法是要求管理者在不同的商 业环境假设下建立情景模型。强有力的信息技术支持了许多情景模型的建立。如 果实际情况与某一情景模型相似，这一实践使公司能够更快、更有效地作出反应。 公司也可以通过在业务单元设置预留资金制定弹性预算，等待竞争机会。一些公 司甚至建立独立子公司来观察有前景的产品或技术。 A. 将预算制定与企业战略相联系。 原理  为什么运用最佳实践 将预算的制定与企业战略相联系在建立战略支持中起到了非常重要的作用。预算用 详细的条目说明了资源将如何配置，业务流程的进展将如何评估。通过制定预算并 按照企业策略执行预算，各个层次的经理们将会理解他们每天的工作对公司实现未 来目标的贡献有多少。这种理解将更好地引导战略的整合，更多地对阻碍和机会进 行反馈，最终获得更优秀的业绩。为了将预算与企业战略密切联系，最佳实践公司 会采取一系列的步骤。首先，在预算制定前清晰地定义战略目标。其次，它们会建 立、培养正式和非正式的沟通渠道使得有关运营和预算的信息和看法可以在业务和 功能部门间横向地流动，向上可以送至高层经理，向下可以从最高管理层送至面对 客户的员工（这种方式有时被称为“四向”沟通方式）。再次，它们会改善业务步骤 和信息系统，使信息报告一致并可以被广泛地获取。最后，最高管理层对预算制定 者和其他员工提供培训，使他们意识到他们的工作对公司战略的影响。  公司能得到什么  更清晰地理解业务部门设定的目标对企业战略做出的贡献  对战略目标更大的支持  业务部门和业务单元间更好的战略协调  总体上更好的绩效表现 行动步骤 —— 改进公司的流程 1. 为预算制定计划使它与战略目标相一致。 战略目标是公司向着长远目标前进途中的里程碑。例如，如果一个公司的长远目 标是在市场中成为某种商品占统治地位的供应商，则商品的市场份额上升成为了 它的一个战略目标。 在预算流程开始前制定战略目标有助于经理们在一开始就将工作与企业战略相 联系。因为业务单元的经理们如果清楚地知道目标是什么，他们可以制定更能针 对目标的预算，可能很少需要修改。需要修改时，全公司的高层经理们可以让经 理更加牢固地记住战略目标。这将使公司分部、公司部门、产品线、总部和行政 部门的预算制定更为快速，并且所有的预算都支撑着同一个目标。 当由高层管理者来担当企业战略设定人的角色时，公司注重的目标将符合其核心 竞争力，符合公司所擅长的技能或特有的资源。例如，一个公司可能会发展一个 与竞争对手相比占优势的分销系统；另一个可能会在生产环节实施成本和质量控 制以获取优势。在一段时间后，公司为了种种理由要进入自己不擅长的领域。因 为这些带有风险的行为用去了一些有优势的资源，所以最高管理层对公司核心竞 争力的持续关注和对战略设定所担负的责任将变得尤为重要。 战略设定需要设定人对外部环境的机遇与风险，以及内部环境的资源和能力进行 综合考虑。当外部或内部环境变化了，一个公司的战略必须同时转变。只要高层 经理清晰地将新的战略目标以预算责任的形式传达给经理们，预算流程将保持其 集中性和有效性。 2. 确定风险并制定相应对策。 商业风险的明晰使风险管理和预算制定更有效。商业风险是一种威胁，它代表了 那些对企业实施战略或达到自己目标有反面影响的因素。商业风险包括了可能发 生的大范围事件或行为，例如政府法规的改变、竞争对手产品或价格的改变、利 率或汇率的改变、生产技术的革新、原材料供应或价格的变化、关键员工或客户 的损失等。因为公司的运作越来越全球化，商业风险的管理比以前复杂了许多。 尽管在所有功能部门，实施风险管理的需要得到了广泛认可，但这种努力依然十 分有限，即使是在最佳实践公司。 然而，它对预算制定的影响非常明显。明晰风险和进行风险管理的策略使经理们 不必抬高预算来预防可能发生的各种无法预料的事件。通过将一部分风险管理的 职责交至企业中心部门，其他一些交至特定部门，最高管理层避免了重复的工作 和风险管理上的分歧，促使经理们制定更为清晰，更为精简的预算。 位于伦敦的不列颠石油勘探公司是采用风险管理的先驱企业。这家不列颠石油的 勘探和开发分公司，现在是 BP Amoco 上市公司的一部分。它采用了跨部门的风 险管理方法，并着手于打造一个有创造性的、有弹性的、以利润为目标的工作团 队。公司风险管理工作引出了“生存计划”，这是一个有弹性的预算和管理报告流 程。在依然强调现金流和资产回报率的同时，预算制定流程建立在董事会成员和 运营经理之间紧密、持续沟通的基础上。董事会成员每季度有 10 天左右与地区 经理们讨论具体事项，每个地区占两天左右的时间。讨论主要集中于外部市场环 境和每个地区的计划与总体业务战略目标和风险的联系如何，在这之后才是对财 务状况的关注。 3. 用平衡的指标来评估目标进程。 长期的战略目标需要有一套指标来记录达到目标的过程，这些指标在公司预算中 必须表现成单元和部门目标的形式。在一些情况下，公司可能会只重视财务指标， 如利润或投资回报率。但是最佳公司懂得长期健康的发展还需要其他的一些因 素。客户挽留手段、产品和服务质量、产品开发周期、市场渗透力、员工流动率， 以上这些只是影响企业长期健康发展的一部分可评估因素。 为了评估一系列因素的变化，公司使用了一套平衡的绩效评估指标，有时称为平 衡计分卡。一般，一组平衡绩效评估指标可能会参照投资者、客户、员工和当地 社区所关心的一些事宜。通过使用这种指标，经理们可以明晰现有绩效等级和期 望值之间的差距，从而制定策略应对。如果差距过大或者需要与其他单元或部门 进行协作努力，那么可能就要对公司战略进行调整了。 4. 促进沟通以制定和巩固战略。 “沟通”在制定、支撑和最终实施企业战略中具有举足轻重的位置。经理们和员工 们如果懂得战略目标是如何设定的，战略进程是如何评估的，而又能对战略的设 定发表一些自己的看法，那么他们将会更投入的开展战略实施。 最有效的沟通应包括从上至下和从下至上的双向沟通。当一个公司设定了自己的 战略目标并需要制定相应的预算，首先进行的是直至业务单元级别的向下沟通。 当预算为寻求批准而向上递交时，经理们向上沟通对资源需求的必要性，向下沟 通所提交预算发生变化的原因。在预算管理流程中安排时间进行这种沟通的公 司，在完成战略目标时能得到更有效的支持。即使预算请求发生巨大的变化或者 被否定，预算制订者也能清楚地知道原因。 沟通在制定战略中也起到了重要的作用，为了实现此目的，不仅需要纵向的上下 级之间沟通，还需要在横向的业务单元之间进行沟通。为了战略的制定，最高管 理层需要来自于内、外部环境的所有最新信息。从事销售、生产、配送、产品开 发、帐务功能的业务单元都需要对客户趋势、竞争潮流、成本、技术、绩效等事 项发表自己的看法。这些业务单元的见解必须向上传达，供部门领导和最高管理 层制定切实可行的目标。 很多最佳实践公司，在对公司能力进行评估后，使用从上至下的沟通来设定非常 具有挑战性的目标。它们相信提高目标的挑战性可以促进经理们表现出他们的合 作精神和丰富才能，而这些特质则是公司一直致力追求的主人翁企业模型的成功 所在，即使是更大、更好的企业也在不懈地寻求这种主人翁企业的模式。 当位于瑞士苏黎世的跨国电力设备制造商（ABB） Asea Brown Boveri Ltd 在 1989 年从 Westinghouse 购买了一个送配电公司的时候，从外界观察者的角度来 说，公司看上去发展空间十分有限。通过巩固其非常分散的组织架构并设定具有 挑战性的绩效和预算目标，ABB 实现了企业业绩目标，甚至是在长期工作于 Westinghouse 的经理和雇员身上。这是通过设定挑战性的目标和要求一线经理找 到方法完成它而达到的。 5. 对预算制订者就战略目标设定进行培训。 如果经理们学习过如何根据其战略影响来评价项目和预算，那么他们能够对战略 资源分配计划的制定有更好的理解。项目主管和首席财务执行官们因为比较熟悉 财务分析工具，能够在对其他经理的培训中起到引导作用。然而，预算制定的职 责不应该仅限于财务部门。 DELL 电脑公司主席和首席执行官，Michael Dell 一年举行好几次“市政厅”类型 的会议，其中一个目的是为了沟通这个位于 Austin, Texas 的个人电脑生产巨头 现有的战略目标。几年前，财务团队花了约 15 个月来对员工就考核标准进行培 训，如资本投入回报。现在员工随时可以在 DELL 公司内部网上学习这些课程。 这种培训的好处之一：它使对预算的拥有权超出了财务部门，扩展到了对企业战 略支持非常重要的业务单元。 B. 为战略性的资源分配制定流程。 原理  为什么运用最佳实践 因为任何公司的资源都是有限的，所以制订资源（现金、设施、装备、人员）分配 流程来支持关键战略是非常重要的。而预算从财务角度描述了所有的资源，资源的 分配也是从财务角度来进行描述的。 最佳实践公司建立了统一的资源分配指导原则，并建立了解决资源需求冲突的公平 解决方法。因此，最佳实践公司在资源分配的时候节省了大量的时间。它们同时对 支持战略最有效的项目进行了投入。其另一个好处是，通过制定有效、公平的流程， 公司战略的沟通更为清晰，整个公司对战略义务的责任感得到加强。 由具有财务分析背景的财务经理们来领导资源分配流程的设计，通过担任这个角色， 财务经理能够确保所使用的考核指标的全面性和公司范围的一致性。通过这种方式， 财务与业务部门的伙伴关系得到加强。  公司能得到什么  对需求冲突更快、更有效的管理  对项目资本的实际成本分析更为集中  改良的资本利用率 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 对运营和资本预算的审查进行协调。 在公司对运营和资本预算进行协调审查时，经理们能够从公司整体角度观测资本 和运营预算如何相互影响。例如，对生产厂进行现代化改造的资本投入会增加生 产量和生产能力，带来更多的人员需求和更高的销售运营预算。而通过减短产品 发送周期来改善客户满意度，则必须意识到这需要购入新的或不同的设备来改造 运输和仓储功能，这将影响到资本预算。 有大量资本投入需求的公司和产品开发周期较长的公司必须在资本投资的五年、 十年、甚至是二十年前做出投资计划。特别需要注意的是，这些公司必须协调对 资本和运营预算的审查，因为变化的影响效果不会立竿见影。 2. 对项目建议书采用综合考虑的指标。 用于评估战略目标进程的绩效考核指标在评价主要的项目建议书时也起到了一 定的作用。级别较低的经理们在预算制定流程中会做出种类不同的项目建议书或 者行动建议计划，一些影响到了公司的运营预算。例如，一个项目建议书可以增 加或减少一个特定区域的人员数量。其他的一些项目建议书可以影响特定的预算 项目，包括研发和资本预算。通过平衡评估标准，而不是纯粹的财务标准，一个 公司可以选择有助于长期健康发展的项目建议书，而长期健康的发展就是公司战 略的最终目标。 公司用于评估项目建议书的一个特定指标是公司试图提供给客户的价值种类。一 些公司承诺以最低廉的价格给予客户可信的产品和可靠的服务。此种公司在评估 项目建议书时偏向于强调成本效率和次品率。其他的一些公司强调创新而不是价 格低廉。这些公司倾向于以项目对新产品引入的数量、产品开发周期、产品的市 场渗透率的作用来对项目建议书分等级。另一种公司力求成为一体化的提供者， 评估的主要因素为客户保留能力和客户满意度。 另外，最佳实践公司意识到在组织内部可能存在着不同标准的运作。因此，它们 对不同的运作采用不同的指标。例如，一个部门正处于增长潜力发展很快的产品 开发初期，另一个部门可能已经有了成熟的产品，并占有了一定的市场份额。公 司对两个部门在市场份额和投资回报率等标准的收获期望上肯定会有所不同。 “回报”说明了收回主要投资时间的长短，作为评价指标，通常不适于评估项目建 议书。“回报”没有显示出资金的时间价值。其他的一些方法，如净现值和内部回 报率，都对未来现金流进行了在利率和其他因素基础上的折现。 很多最佳实践公司使用例如经济附加值等指标来评估一个项目或一种业务对公 司整体绩效的影响。经济附加值包含总的资本成本，其中又包括了负债和权益， 然后将其从税前收入中扣除。这种计算方式给予了管理层一种一致的评估标准来 比较项目建议书的有效性，它们影响的到底是资本预算还是运营预算。然而，即 使是这种方法也没有包含经理们每日必须评估的绩效的所有方面。最佳实践公司 使用的是与风险管理、公司总体绩效相挂钩的折现现金流方法和经济附加值指 标。 位于纽约的跨国制药界的巨人 Merck & Co., Inc.公司运用其过去调研项目所收 集的数据资源，正在实施按照期权定价理论为基准的资源分配方法。此系统整合 了经济、财务、统计和电脑方面的预测来为 Merck 制定出适用于高风险、高投 资调研和项目发展的评价指标。这种分析对 Merck 和其他此类长期处于开发领 先地位的公司来说，其好处在于，它能够使分析者在其结论中考虑到项目建议书 延迟的价值影响。在一些情况下，结果会有很大的不同。 3. 对项目建议书的评估采用一致的标准。 有效的评估程序可以使公司的资源分配更快、更好。审查过程中的一致性非常重 要，确保所有的项目建议书都接受了所需的评估，并且结果得到了监督。 一些建议书，例如政府法规所限定的，或保持现有运营级别所需要的，并不需要 太多的审核，因为否定它们将没有其他的选择。在最佳实践公司，更多的时间和 精力被放置于有支持战略潜力的建议书上。因为此种建议书往往多于现有可用资 源，所以公司制定了审查流程。 一些公司要求业务单元互相竞争，将部门计划展现给最高管理层，并与其他部门 经理的计划进行竞争。另外的一些公司，采用协商的形式审批预算。还有一些公 司采用分层次的资源分配管理方法。对于此种评估形式，经理们将能够达到最高 层要求的回报率的一些特定项目分优先级进行列表。不是对各个项目进行评估， 而是按照对其整体绩效的影响对整个项目包进行分析。 每种方法都有自己的优势和劣势：例如，培养竞争可能意味着损失了节省研发成 本和分享其他资源的机会。没有控制性指导的协商可能导致预算的制定像政治活 动。而如果提出的部门早就用完了项目指标份额，分层次的管理方式又可能使一 些战略上非常有效的项目得到否决。最佳实践公司会选择最符合需求、最能支持 决策的方式。它们需要快速的决策运转：五天到一周为通常的周期。 位于伦敦的 RTZ，现在是 Rio Tinto, plc 公司的一部分，它正在进行出产铝、硼 砂、铜、金以及其他矿藏的全球性运作。公司面临着高资本成本和复杂的风险环 境。在对资本项目建议书进行评估的时候，公司依赖于折现现金流的方法。管理 层不是单对每个建议书的期待回报率进行调整―要求高风险的项目有高回报— 他们也考虑建议书中那些影响到成本增加和营业额下降的因素，包括金属价格风 险、国家风险和其他一些因素。经理们依据现有信息做出评估决定。公司像对待 投资组合一样看待项目建议书，在长时期内，一些项目的收益将会大于另一些表 现平平的项目。 4. 采用跨部门的团队来评估项目建议书。 为了避免夸大项目建议书的好处，一些最佳实践公司运用跨部门的团队来评估主 要的项目建议书。这能帮助确认建议书对其他功能单元或部门的影响，并更为精 确地评估其回报率。 位于明尼苏达的 3M 公司为工业和商业需求生产数千种产品，它将创新放到了一 种战略价值的高度。在 3M 公司，那些因新产品或产品线扩张而需要资本的经理 需要将要求发送至讨论园地。该园地供那些成功发展了新产品或产品线的，或能 帮助对资本需求进行评估的总部员工和部门经理使用。因为这个过程涉及了第一 线和总部的员工，它使大家能更好地理解决定资本需求时需要考虑的竞争环境和 公司级战略目标。 5. 按需求监控结果并修改流程。 通过对结果的监控和对分配程序的必要调整，公司将实实在在的经验融入了工作 之中。项目评估团可以通过将项目建议书与已经成功的案例进行比较，寻求两者 共同的特性来对建议书进行评估。它们也将其与不符合要求的建议书进行比较， 避免犯与过去同样的错误。另外，知道结果受到监控以后，各个级别的经理对分 配流程都有了更多的信心。 一些公司规定，制定建议书的个人和部门必须始终跟随其实施直至结果的产生。 这是对有关建议书在跨部门影响方面知识的一种积累途径，而这种知识对未来的 资源分配决策非常有价值。 3M 公司对新产品的项目建议书评估有着长久的历史，它拥有丰富的信息资源， 如，作出何种假设，考虑何种风险，期待何种回报，甚至是项目建议得到通过时 当时经济形式如何。随着经理们得到并运用此种信息于制定和评估现有的项目建 议书，它们成功的可能性大大增强，公司的创新表现也得到了提高。 C. 将激励手段与预算达标相联系之外，还要将其与绩效考核相 联系。 原理  为什么运用最佳实践 很多公司，甚至是那些为了量化绩效对股东利益产生的影响而将激励计划与经济附 加值（EVA）等指标相联系的公司，仍然主要按照经理们达到预算的情况来评估他 们的表现。这是因为公司仍然希望能够预计如劳动力成本、现金流、利润、税务和 每股收益等指标。通过达到预算目标，经理们提供了这种可预计性，但是存在的风 险就是他们可能通过从事不利于公司长期利益的业务来达到预算目标。例如，经理 可能在预算年度的先期阶段因为怕超出预算而放弃一个重要而具有竞争优势的项 目。而在年度的末期，同一个经理可能将预算花费在一个相对产出性较差的项目上， 以防止预算有太多的盈余。 通过改变评估过程，并通过使员工认识到考核并且激励除预算目标外其他指标的重 要性来强化转变，公司对管理绩效有了更为综合的评价。在此类系统下，达到预算 但未能达到市场份额、客户满意度或其他指标的经理将比达到所有指标的经理获得 相对少的奖励。此转变通常促进整体的绩效，也为预算流程带来了更多的真实性。  公司能得到什么  公司业务单元和公司整体更真实的预算  经理们更投入的工作  对薪酬体系更加满意 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 为业务单元和部门制定具体的绩效考核指标。 将公司级绩效考核指标用于业务单元级别时，通常会因为过于宽泛而没有使用价 值。确认并沟通业务单元和部门的相关考核指标，使经理们明白他们要达到的目 标是什么。然后可以将这些指标反映在制定预算和实际的绩效评估中。 作为第一步，最佳实践公司将业务单元融入一系列相关绩效指标的制定中。生产 单元的指标可能与销售单元大有不同，只要两个单元的指标支持同一个整体战 略，这种不同就有着自己存在的可行性。业务情况如果发生变化，相关的绩效指 标也可能改变，所以高级管理层需要阶段性地进行业务单元的绩效指标审查。 2. 明确会影响业务单元绩效的不可控因素。 如果业务单元知道高级管理层明白什么因素是超出实际控制范围的，他们会给出 更真实的数据。通过确认这些因素，公司集中于预算制定流程，并将其与风险管 理分离。 一些公司明确了内部和外部的不可控因素，外部因素包括：关键客户购买习惯的 改变、政府安全管理条例的改变、竞争对手市场营销策略的转变。内部因素包括： 生产技术的改变、组织架构的变化、运营流程的改进。尽管在特定的行业存在一 些共性，这些因素对每个公司的影响都是不同的。 3. 对绩效的评估应建立在可控制因素的基础上。 那些根据可控制因素（如工作安排、生产力、产品质量）来评估经理表现的公司 使经理们将本单元的绩效视为己任。经理们明白他们良好的管理将会显而易见， 因为不可控因素都已被排除在评估流程之外了。而且如果他们管理得不够好，也 将会是十分明显的。高层经理们获得了比较经理之间表现的有力工具。他们可以 比较不同部门的经理运用同种资源来达到预期的和超出预期的职责完成情况。 4. 更多地给予经理们达到目标所需的权力。 如果一线经理们被要求实施战略，制定策略并自行修正，那么他们将要变得更灵 活，更有权威，换而言之，比在传统的公司等级制度下更有权力。最佳实践公司 鼓励经理们拥有企业主人翁精神，因为这些公司明白当这种精神被传送到一线的 广大职工中，它能够创造一个更有责任感，更为成功的公司。这些公司鼓励经理 们探索替代现有实践的其他选择，它们允许，甚至要求花费一定的实践在开发新 产品和新市场上。它们可能会同意在资本预算和运营预算中做出资金调整，有些 公司则在业务单元级别将两者彻底合并了。 现在 ABB 的瑞士苏黎世有限公司是由跨国电力设备制造商 ABB Asea Brown Boveri Ltd.公司收购的 Westinghouse 公司的电子设备继电器部门，它保留了原有 的 Westinghouse 公司那些富有经验的经理。通过提供清晰的产品表现数据和设 定较高的绩效指标，ABB 激发了潜在的企业主人翁精神。在短时间内，有限公 司的出口销售从 12％上升到 20％，并提高了其支持传统产品的能力。此成功案 例的一个重要组成部分就是 ABB 非常重视中间层和高层经理们对一线经理们 领导能力和主人翁精神的培养。 5. 制定支持战略目标的激励计划。 最佳实践公司将奖金、利润分成、股票分配与绩效考核相联系。很多公司将激励 手段与考核指标相联系，如经济附加值―用来衡量公司资本去除资本成本后的回 报。其他的公司，包括大型公司，如加利福尼亚的惠普，Chase Manhattan 银行 （现在的纽约 . Morgan Chase & Co.公司）和美孚集团（现在的埃克生美孚集 团的一部分），都使用平衡计分卡。 一些最佳实践公司对不同竞争环境的部门进行激励机制的调整。电子设备制造 商 Texas Instruments Inc.意识到它的软件、部件和国防设备部门面临不同等级的 竞争，对每个部门采用不同的薪酬计划。每个计划都致力于强调积极的行动，包 括客户专注程度和团队合作程度。 6. 对员工进行关于激励机制的培训。 员工们必须明白公司将对他们的激励是作为战略的一部分而运作的。特别是当公 司在进行一项重要的薪酬转变计划时，必须进行全面的培训。这可能需要小组讨 论或者是由人力资源经理和财务经理共同举行培训活动。运用视频、电脑和因特 网技术，这些不断更新的课程可以加深员工对收到的激励和公司成功之间关系的 理解。 不能很好地理解绩效考核将导致决策上的失误。例如，一家铁路公司的员工，在 根据规定尽力提高一方面绩效指标的同时，放松并最终失去了现有的业务。与之 相反，如果一家公司不断按照平衡绩效指标回顾所取得的进步，管理层会与之同 时不断地加强其激励机制的基础。 D. 将成本管理与预算相联系。 原理  为什么运用最佳实践 通过将成本管理的工作与预算相联系，公司提高了经理们制定预算所用信息的质量。 经理们在制定预算时所要回答的第一个问题就是公司在生产产品、提供服务和管理 营运时的成本是多少。通过使用模型或是将对未来情况的假设应用于现有的成本信 息，经理们可以规划未来成本并制定预算计划。因此，精确的成本管理是准确预算 的重要基础。能够为预算制订者提供成本信息有效途径，并使用更为精确的成本管 理方法的公司将得到更为准确、更为迅捷的预算。 业务单元的预算一旦制定通过，高层管理者可以监控预算目标的变化，帮助控制成 本并评估业务单元的战略目标是否可行。另外，管理层可以发现针对特定运作的改 进建议或预算过程中使用的模型或假设所需更正的地方。  公司能得到什么  实际成本和预算成本更为紧密的联系  更快、更精确地制定预算 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 运用更为精确的成本管理系统。 一个精确度更高的成本管理系统可以给公司带来收益，因为对成本有深刻理解的 经理将能更有效地配置资源。例如，工作量增加的工作小组可以迅速、清楚地向 管理层表达自己的需求。这意味着能对客户做出更好的反应，无论是内部还是外 部客户。 为了实现更为精确的成本管理，公司采用的方法有多种：  可变预算 该方法将固定和可变成本分离。运用此方法的公司能获得的好 处之一就是产品和服务的收益性通过边际贡献率而不是毛利率来计算。边 际贡献率是将销售价格减去可变成本后与总销售价格的比率（可变成本是 那些随销售量而变化的成本）。这种计算被用于确认产品和服务的收益 性。收益性的信息可以被用于更有效分配资源的预算制定。  零基预算 零基预算是一种注重业务活动和项目的方法。在使用零基预算 时，一线经理对其区域内各种业务活动的决策，根据其影响程度进行制定 和等级分类。高级经理们使用此等级分类进行资金分配。实施零基预算的 时间消耗量非常大，而且从零基原理中发展出来的作业成本法被证明在成 本管理中更为有效。零基预算对预算制定最主要的贡献在于将项目、程序 和功能系统地看为一项活动而不是一个会计分类。同时零基预算需要经理 们估计对项目、程序或功能投入资金或予以放弃对公司绩效的影响。  作业成本法 该方法将所有业务活动与其输出相联系，并最终与销售和收 入相联系。这要求确认成本驱动因素并通过对其的使用，将成本分配至提 供的产品或服务。作业成本法允许进行多种成本分析。例如，一个厂不同 批次的成本可以得到分析，一个设施的生产成本可以同其他的设施进行比 较。不仅仅是生产成本，而且一些其他的成本，包括市场营销和管理成本， 都可以得到分析，并与内外部的标杆企业进行比较。这些信息在明晰产品 和服务的收益性时非常有价值。知道哪些产品和服务是有利可图的可以推 动业务单元、产品、产品生产线和送货渠道的预算。  作业成本法的部分实施或试点运行 作业成本法的全面实施需要将预算和 管理报表转换成符合成本作业规范的形式。更重要的是，实施作业成本法 要求人员对他们的工作，他们在公司里的定位有新的认识。因为实施作业 成本法需要大量的时间和人力，一些公司选择部分实施，或者试点运行。 部分实施工作可能会选择非直接相关的活动，或者那些其他方法对成本控 制极为薄弱的活动。试点运行项目会制定推广过程，详细说明其他单元如 何实施作业成本法。试点运行也让管理层能够在全公司推广之前对作业成 本法在分支机构或特定地点的有效性进行评估。 位于芝加哥的 Marmon 集团，是一个由 100 多个公司组成的组织，它在许多成员 公司开展了作业成本法项目。每个公司都针对特定的事务实施了管理作业系统。 （作业成本法注重“作业的成本是什么”，管理作业法注重如何使用作业成本法的 信息“如何优化流程”）。Marmon 公司也使用了作业成本法来进行标竿企业比较， 制定战略。 2. 将成本管理系统标准化。 一些公司使用多种成本管理系统，导致比较不同业务单元和功能部门数据时的混 乱。 成本管理中的不一致有时是因为公司收购或兼并了拥有不同系统的公司。另外一 个产生不一致的原因是一些经理并不完全明白对于成本有三种理解角度：财务、 运营和战略。每一种角度都对信息有不同的运用途径。例如，反映生产成本的精 确数字可能为了符合规章或财务报表要求而要进行一定的改动。强大而又灵活的 计算机和软件系统使公司能够更方便地制定出符合要求而又具有传统格式的财 务报表。公司的成本信息形式如果有助于更快、更集中地制定战略和策略，那么 公司在竞争中将处于有利地位。 3. 战略性地运用差异分析。 差异分析可以是针对一项业务活动，分析其预算和实际成本之间的差距，也可以 是公司实际成本与行业成本之间的标杆比较。在成本管理中它有着非常重要的作 用。进行差异分析可以指明计划或执行过程中的缺陷。 但是，经理们必须将注意力集中在对他们的单元和部门绩效有显著影响的变量 上。不然，决策和预算的制定将被繁琐的细节拖累。例如，经理可能过于注重存 在于小部分大批量客户购买习惯中的变量，而将存在于较小客户中的变量忽视 了。或者，经理们可能一直在关注此变量，直到变量可控为止。成本管理系统如 成本作业系统将带来大量的数据，经理们能否重点考虑对绩效表现有显著影响的 变量变得越来越重要。 在最佳实践公司，业务单元在确定需分析的变量时起到了主要的作用。 4. 对成本管理技术和培训给予投资。 为了将成本管理的益处切实带到公司的预算流程中，公司员工必须接受相关技能 和如何在预算过程中应用的培训。外部咨询顾问提供了专业化的技术，而在公司 内部也必须培养自己的专业人才。内部专家确保了信息能够真实地反映公司的运 作状况，并且能对成本管理系统有持续的监控。 精确的成本制定是不能“快速达到”的，但是通过适当的培训，公司可以给出更为 集中的成本概况。在追求此目的的过程中，公司可能从一些早期的软件系统，一 些包含了成本管理工具的综合系统或客户化的系统中得到帮助。 位于纽约的旅游和财务服务公司 American Express Co.，运用了一个叫做 HyperABC 的 项 目 来 对 其 在 美 国 凤 凰 城 的 财 务 中 心 实 施 成 本 作 业 项 目 。 HyperABC 集合了财务中心 52 项活动的成本并按照它们各自的活动量进行划分。 通过此项目的采用，经理们有了先前存在的活动量和成本的数据，这些数据可以 用于制定预算和监控绩效。项目时间约为每个地点每月 10 小时，共有三个地点。 E. 降低预算复杂度和缩短预算周期 原理  为什么运用最佳实践 优化过预算制定体系的公司制定预算花费时间短、成本低，对核心、增值业务活动 的影响小，并且不会降低预算的质量。 预算周期由制定阶段和交付阶段组成。在第一阶段，从业务单元和最高管理层处收 集信息并制定预算。在第二阶段，预算目标信息被分配到业务单元和最高管理层， 以配合业务的开展。最佳实践公司对制定和分配两个阶段都会进行流程优化。 流程的优化使缩短预算制定周期成为可能。较短的预算周期不单是在财务部门，还 在每一个制定预算的部门都节省了成本。优化预算流程的另一个好处是财务部门的 员工不必再对不一致的流程和不兼容的软件做出调整。这能够让他们在企业中从事 更为重要的角色，包括了财务分析、培训和为决策提供支持。 最后，如果公司能够提供包含了精确和及时信息，并且以预算为基础的管理报告， 它将在管理核心业务时更为有效，更有优势。  公司能得到什么  对公司核心、增值业务活动的影响更小  财务功能与业务单元管理层之间获得更多的合作机会  对财务报告的满意度提高 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 对制定预算的数量进行控制。 优化预算机制中的第一步就是控制所制定预算的数量。这需要管理层估计所需预 算的数量和制定、修改的时间周期。 安达信的财务和会计工具持续调查了超过 200 家涉及各个行业的公司，发现在 从 1 到 37 的跨度中，每年制定 5 项财务预算是多数公司的居中值。此数据包括 了每年对独立编制的预算的重新预测。 在许多公司，每年制定一个全公司的运营预算和一个独立的资本预算已经成为惯 例。拥有分公司或独立运营部门的公司可能会为这些分支建立额外的预算。公司 外部和内部环境的变化会导致管理层要求对预算进行审查。虽然承认公司的预算 需要考虑变化的情况（参见最佳实践 F），但是一些最佳实践公司的管理层对频 繁的预算审查的价值还是提出了质疑。 明尼苏达的 Imation Corp.是从 3M 公司中分离出来的一家生产数据存储设备和 影像技术的公司。公司发现在一个竞争激烈、发展快速的行业内，必须将财务人 员从修改繁琐的预算中解放出来，用更多的时间从事于更有价值的活动，如客户 咨询，服务于内部客户。公司不是将实际绩效与期望值进行对照，而是将现有实 际结果与比较时期的实际结果进行对照。 2. 在全公司范围内统一预算制定的方法。 统一的预算制定方法使经理们制定的预算只需要财务部门做出稍许的修改。同 时，根据统一标准制定出来的预算将更方便最高管理层来进行分析。 最佳实践公司会在业务单元的自主性和坚持常规控制两者中做出平衡考虑。这些 公司为预算制订者提供了标准化的格式和指导原则。在指导原则中还包括了一个 专业用语的词汇表，确保业务经理对全公司的各个模块，例如销售、人力成本采 取一致的做法。 财务服务商 Fidelity 投资公司的上级组织，波士顿的 FMR 集团极其重视企业主 人翁精神。这使 Fidelity 公司商业业务的面很广。公司曾经由 96 个独立的子公 司组成，拥有 108 个总帐，每个都有自己的会计假设和特性。提高财务功能有效 性的第一步就是将 19 个分离的财务报表进行合并。意识到一些单元报告销售总 收入，一些是净销售收入，Fidelity 的财务员工对所有部门发放了指导原则。在 这种努力下，财务部门没有强迫其他部门更改设备或者软件，而是制定了一致的 信息定义和分析解释数据的方式。 3. 简化预算细节。 简化预算的好处包括：更加明确了哪些是重要而需要监控的标准；更易于从高级 管理层决策支持的角度将业务单元或产品预算信息进行整合。 减少公司预算细节可能难度很高，因为经理们接受的培训使他们认为细节非常重 要。而且在战略决策中，细致的信息是非常重要的。某种商品是否比另一种有更 高的收益，某位客户是否与往常一样购买同样多的产品，此类信息对做出战略决 策是非常重要的。但是在编制和审查预算的时候，太过繁琐的细节会使分析和战 略决策非常缓慢。最佳实践公司发现将无关的细节从资本和运营预算中剥离可以 带来更为快速、同样有效，以及经济得多的流程。 4. 运用科技来促进工作流。 预算制定和其他业务流程一样可以通过使用恰当的科技手段来大大提高效率。 自从有了第一个电子数据表程序，预算制定就开始从计算机技术中获益，而且预 算程序的数量不断增长。虽然运用电子数据表来制定预算仍是通常的惯例，单机 预算程序得到了更多的使用因为它更具灵活多样性。例如，单机预算制定程序提 供了审计的功能，而基于电子数据表的系统却没有此特性。单机预算系统能够比 电子数据表更有效地面对组织的转变。而且单机系统可以对可能影响多个业务单 元的情况进行自动计算，从而更方便地应对情况的变化。 如果预算软件与总帐进行整合，并允许经理们以业务单元或业务部门的形式随意 浏览预算数据，那么预算软件将会变得更为有用。例如，软件的一个重要功能就 是将预算和实际开支相比较。 位于宾夕法尼亚州，费城的 SmithKline Beecham 集团的财务部门，以前需要对 35 个位于美国和英国的成本中心发送数据电子表格。这个保健制药公司发现这个系 统不能完成所需的计算功能，但改送书面邮件又大大减缓了预算制定过程。公司 现在运用客户－服务器模式预算软件来电子化地完成全公司预算的变化。这加快 并改良了成本中心与财务部门的沟通与审查。 5. 对预算制订者进行预算技术的培训。 全面培训确保了预算技术手段的有效使用。最佳实践公司对预算制定者进行程序 使用功能的培训，使他们能利用程序的功能来节省时间，改善成果。 当 SmithKline Beecham 公司安装了自己新的预算系统时，在美国和英国的使用 者都必须接受培训。因为系统使用预算制订者熟悉的电子表格，培训变得相对容 易。然而，对系统进一步的使用需要更进一步的培训。 6. 将信息以便于利用的形式快速传递。 在预算制定后，将是预算周期中的第二阶段：传递有用的信息使经理们能够做出 战略性的决策。为了更好地完成这一任务，预算制定者要懂得管理层的需求，对 可能的传递方式进行评估，并对报告的满意度进行监控。许多最佳实践公司发现 通过电子沟通方式可以更便于迅速传送关键指标，而且能够提高管理层对报告的 满意度。 软件巨人 Microsoft Corp.对其全球部门采用电子化的财务信息传送方式。通过对 照使用者熟悉的部门编码和总帐帐户信息工作用词，Microsoft 使内部网使用者 免于猜测所需信息所在的地点。用户可以获取所需数据，而无需拥有会计术语的 专业培训。 F. 制定预算要考虑变化因素。 原理  为什么运用最佳实践 通过制定包含了变化因素的预算，公司在许多重要的方面可以获益。它们的业务单 元或部门可以对变化的业务环境做出更快、更准确的反应，尽可能限制它们对公司 整体业绩的影响。最高管理层能增加利益相关者的信任—包括供应商、战略伙伴、 投资人、雇员和相关管理部门。通过与利益相关者保持策略和战略改变的沟通，最 高管理层可以让他们相信公司的长远目标是可以实现的。在制定预算的过程中考虑 变化因素使经理们不用提高他们的预算来应付不可预见的情况。  公司能得到什么  更频繁地审查战略定位  对变化更快、更集中的反应  预算作为管理工具更高的可信度  利益相关者更多的支持  更便利的预算制定 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 在预算审查中报告环境的变化情况。 在预算审查阶段，通过总结那些影响绩效表现的内外部环境变化的报告，公司在 竞争中将比对手更有优势。 那些对竞争环境做出快速反应而又不威胁到其长期发展计划的公司会取得成功。 那些迅速利用改进的内部流程或技术手段的公司会取得成功。同时，那些发现关 键绩效指标中的差距，并及时改进的公司也会取得成功。 对情况变化所作出的反应可能需要不断地修改——并不一定总是要提高——业 务单元或业务部门的预算。当然，也不能总是修正预算来为不良的绩效或不合理 的规划进行开脱。最佳实践公司选择审查并修订他们的预算而不是坚持那些不符 合实际情况的预算。那些拥有稳定的资源分配流程并有效提交管理报告的公司发 现改变一项预算，虽然很可能会对其他的一些预算带来影响，但却是非常容易且 值得的。 财务服务商 Fidelity Investments，是 FMR 集团的一部分，它经常对公司的运营 委员会提供综合的关键指标报告。市场变化情况得到快速明确的传达，并迅速得 到反应。 2. 对不同的假设情况建立情景模型。 通过确认客户和竞争环境的关键变量，经理们可以依照不同的假设来建立情景模 型，用这些模型来显示关键变量对预算的影响。如果这些假设被证明与真实情况 非常相似，公司就能够将新战略迅速付诸实施。同时，通过建立便于查找的情景 假设，经理们获得了可以用于未来决策的有用信息。 一种公司常用的方法是“视角分类”，即预算制定者将业务情况确定为“最乐观”， “乐观”或“悲观”的情景。一种更为复杂的方法是建立一个可以影响某种产品或服 务的因素列表，并确定这些因素可能发生的转变将对情景假设有何影响。 电子数据表在制定情景假设中有其用途，但是它们正在被强大的在线流程分析 （OLAP）工具所代替。这些电脑程序允许在事先设定的尺度内对数据进行操作， 给予各业务单元经理快捷地创建各类本单元情景假设的能力。 当公司拥有数据仓库时，在线流程分析工具将最为有效。数据仓库是公司各类交 易系统数据集中的储存点，例如销售系统、运输系统和帐务系统。全公司的使用 者可以获取数据并对其进行操作来建立情景假设，并不对数据的完整性有任何破 坏。实施此类项目的成本将是非常高的，但是提升的业务有效性也是非常大的。 Cadbury Beverages，是英国 Cadbury Schweppes, plc 公司的美国分部，它在不同 地域根据瓶装类型的不同，需要追踪 18 个不同品牌的销售情况。为了给经理最 新的决策辅助信息，Cadbury 实施了一个客户/服务端系统，加速了数据的输入， 简化了数据的提取。总部的经理们通过电脑获取数据，接着通过电子邮件传送给 现场经理。现场经理能够在几天内快速地获取并过滤数据，而不是为了总部的书 面报告等待几个星期。系统代替并集成了以前分散在不同电子表格内的规划预算 信息。 3. 为有竞争优势的机会预留预算。 针对现在重视精简化和绩效基础的预算，公司有时发现自己对不能预见的竞争机 会缺乏优势资源。失去此类机会的代价可能是失去市场份额，营业额增长的减缓 或者收入的降低。补救的方法不是增大预算规模，而是设立一个独立的“机遇”资 金。 在 1980 年左右，复印和打印设备制造商 Xerox Corp.没有能够为一些项目进行预 留，而以后这些项目为它的竞争者取得了高度的成功。为了防止此类损失的再度 发生，公司设立了 Xerox 技术风险基金来为核心业务外的项目提供资金。当项目 开始盈利，Xerox 将出售主控部分。其他的公司将接手此业务。当然此类基金必 须受到监控来确保达到其预定目的。 增加预算灵活度的另一种方法是对没有资金投入的资本项目建议进行等级划分， 当有多余资金出现，就可以将这些项目尽快地付诸行动。 4. 采取具有弹性的预测方法，辅助预算的制定。 在预算中，“预测”这一术语代表了对近期内（一般是一个到两个季度）成本和营 业额发展趋势的映射。在一些公司，预测包括了一些风险分析。在其他的一些公 司里，将单独考虑风险。“连续的预测”意味着一个公司在整个一年中将不断更新 预测，这样到了第四个季度，连续的预测将包括对第二年的第一和第二季度的映 射。 各种行业中都有一部分的公司已经从根据预算进行管理转变为根据一个连续的， 也叫做“并行”或“滚动”的预测进行管理。这样做的主要理由是能够改进应变的能 力，但是有的公司发现此方法还提供了其他的好处。 例如，位于俄亥俄的中等价位办公家具生产商 HON 公司采用季度性连续预算。 这给予了 HON 更大的适应变化的能力，在这种具有周期性需求和成本波动特征 的行业中占据了优势。公司还采用了连续的预测流程来支持生产过程中持续的流 程改进。季度预测审查成为高级经理们督促员工完成公司业绩的良好工具，例如 更多的新产品引入和更快的交付时间。 <<< 资本计划管理 最佳实践 执行摘要 A. 根据股东附加值（SVA）评估资本投资和资本分配。 B. 对潜在价值投资采用实物期权分析，并改进资本分配决策。 C. 制定影响竞争对手资本计划的资本分配战略。 D. 使财务成为资本计划流程中的战略性伙伴。 E. 将资本计划流程作为知识分享和经验积累的机会。 F. 将资本投资策略与绩效激励相联系。 执行概要 概论 资本规划的主要目标之一是投资于对公司的成长性和赢利性影响最大的项目。通过 建立资本投资战略，强调增加股东价值、为决策者创造激励机制使价值创造最大化 和持续不断地对投资机会进行评估和排序，领先的公司取得了举世瞩目的成绩－更 好的决策、更佳的资源配置和更大的回报。 资本项目一次又一次地超出预算和时间延迟，事后的调查发现问题在于失去的利润 而非增加的价值。然而，通过在项目启动之前评估潜在收益、监控资本投资的成效， 公司可以把过去的经验用于实践。投资决策的质量可以使那些持续增加价值和促进 成长的企业凸现出来。 最佳实践 这个概要阐述了公司是如何增加他们的资本投资的有效性的。由于这些投资占用了 大量的资源，公司在做决策时就显得格外重要。如果投资计划和企业战略相挂钩， 公司将投资在支持战略目标的项目上，而不去投资在不支持战略目标的项目上。因 此，公司会更有效地投资，形成竞争优势并发展壮大。  根据股东附加值（SVA）评估资本投资和资本分配。 股东们越来越多地考虑他们所投资的公司是否在使用资本创造真实的价值。而 且，很多股东，特别是大股东、机构投资者，现在已经将以价值为基准的评判标 准，如股东附加值、经济利润、投资的现金流回报，作为最准确的判断管理层是 在创造还是在减少价值的依据。罗伯特.波尔德，Calpers 的资深投资官员说到： “会计上的标杆比较没有什么作用。” 依据波尔德的观点，只有股东附加值给出 了价值创造的真实写照。（Calpers：一个拥有超过 1400 亿美金资产的养老基金） 与通常所使用的会计标准，如所有者权益回报、现金流不同，通过将资本的实际 成本扣除，股东附加值衡量的是投资的所有回报。目前已经发现股东附加值在与 股价的联系方面比任何衡量指标都贴切。下面是计算股东附加值的基本公式： 运营净利润-总资本成本 = 股东附加值 运用最佳实践的公司通过将绩效指标和管理层激励机制相联系，以增加 SVA 评 估的有效性，另外，还通过将指标应用于单个的生产线或业务单元，使管理层可 以根据产品或部门是否创造价值来进行资本分配。 美国第 55 大的银行，Centura 银行获得了美国银行业的瞩目，因为它是使用股东 附加值来衡量个人业务获利情况的先驱，并且它主动地按照股东附加值的结果来 进行资本分配的选择。“我们将一直对业务线进行回顾，并随时准备退出任何回 报低于资本成本的业务。”Centura 的主席和首席执行官 Cecil Sewell 说到。公司 最近按照股东附加值评估结果对它的租赁业务资本进行了重新分配。“因为我们 的股东附加值政策，”他说到，“我们回顾发现虽然租赁业务是一个高回报的业务， 但是汽车租赁部分仍然没有达到要求的回报。因此我们在 1998 年早期退出了汽 车租赁业务。”  对潜在价值投资采用实物期权分析，并改进资本分配决策。 在当今不断变化的市场环境中灵活性是一个公司应有的特性之一。为了取得成 功，资本计划者需要一种工具，能使他们对变化的商业环境，即投资可能带回巨 大回报潜力的机会，作出快速反应。传统的评估隐性资本投资价值的工具，净现 值（NPV），通过预测项目支出、风险调整和启动投资的剥离，用单一的、静 止的情况展现了一个潜在项目的所有可能性。然而，它并未将管理层特定的终止 或推迟项目的能力考虑在内，也没有对创造性投资可能带来的潜在商机加以重 视。 而实物期权分析对管理层应对市场条件变化的能力做出了考虑。与股票期权相 似，实物期权对不确定性所存在的潜在优势做出了考虑。实物期权分析使公司看 到了任何一项投资所产生的所有可能性。拥有这些信息，管理层可以通过对许多 项目进行基础研究，而不是对少数几个启动项目做出长久的固定投入，为未来投 资创造很多潜在的收益。例如，实物期权分析可能说服一个消费品公司对几个产 品进行研发，虽然他们也知道可能只会选择一至两个产品并投入市场。 应用最佳实践的公司为了更好地理解实施项目的价值，会将潜在投资绘制到可选 型定价的模型中。对隐性价值投资的实物期权分析得到的选项数目告诉了公司， 它将会需要投入多少启动资本，范围从主要基础建设的改进（如建设新的生产 厂），到信息系统和研发的更新。虽然每个项目的分类代表了制定实物期权分析 不同的难度，但是公司为了确定恰当的投资程度对三种形式的项目都采用了实物 期权分析。  制定影响竞争对手资本计划的资本分配战略。 有些公司在其中参与竞争的市场容量增长非常迅速，竞争对手在新的地域、新的 产品、新的服务领域不断出现。因此，公司管理者理解并运用资本分配战略来持 续加强公司在重要市场的战略位置，并同时影响竞争对手的资本分配战略已经变 得非常重要了。 领先的公司能够成功地进行几项资本分配战略，以分散竞争对手在关键市场上的 资源配置。其中一种称作直刺型，即在公司的目标市场运用大量的资源，逼迫竞 争对手将资源从公司感兴趣的市场中撤出。另一种称为“声东击西型”资本分配技 术，在非目标市场使用一些资本，迫使竞争者对自己的关键市场采取防御措施。 最后，公司采用开局弃子型的策略来诱使竞争对手将资源转向公司有意要退出的 市场。这三种策略都是希望竞争对手从公司的目标市场上撤出资本，则公司可以 更加自如地在相对关键的市场上投入资本，巩固市场地位。 Gillette Company 在与对手 Bic Corporation 的竞争中成功采用开局弃子型策略维 护了公司在剃须刀市场的地位。两家公司在打火机市场上已竞争了多年，而 Bic 由于在剃须刀市场上推出了廉价的一次性产品而取得了良好的发展势头。Bic 进 入剃须刀市场在两方面对 Gillette 公司造成了损害：（1） Bic 的一次性剃须刀 抢占了 Gillette 的高价剃须刀产品的市场份额；（2） 当 Gillette 也引入一次性的 剃须刀以参与竞争时，却发现新产品蚕食了公司自身的非一次性剃须刀市场。 Gillette 的计划制定者采用了开局弃子型策略，即公司完全退出打火机市场。Bic 接受了这种方案，将其资源从一次性剃须刀市场转移到打火机市场。同时，Gillette 集中资源巩固在剃须刀市场中的定位。两年之内，Gillette 已取得了剃须刀市场 50%的份额，并且 Gillette 将取得的利润用以开发一系列推向高价位市场的新产 品，包括开发 Mach3 层式刀片。1998 年该产品成为进入总体销售额前十位的新 产品。 运用最佳实践的公司不仅采取行动影响竞争对手的资本计划，而且通过不断在具 有重要战略意义的市场上投资来巩固市场地位。当处于困难时期的的时候，例如 经济衰退或收益减少，一些公司倾向于减少对资本项目的投资，但领先的公司在 研发等重要领域持续投资，确保在情况好和不好时都能维持稳固的市场位置。  使财务成为资本计划流程中的战略性伙伴。 高质量的评估和预测能帮助公司有效地评估资本投资计划的建议书。因为资本投 资建议书的潜在信息来自于公司内的多个功能块，那么提供信息的人，无论是财 务还是运营人员都必须把自己视为流程中的战略合作者，必须理解自己投入所产 出的结果。 如果运营单元能够意识到财务部门对于资本市场和资本计划的知识将对其资本 计划的流程所产生的价值，运营单元将更为积极地寻求财务方面的合作。产生的 结果将是，项目建议书不但具有硬性的财务背景，而且反映了业务单元计划所隐 含的战略意向。对于财务协作获取成功的案例要持续地进行宣传，这样将使运营 单元明白财务能对它们的目标完成起到什么帮助。 通过将财务人员整合到运营单元中，财务真正变成了资本项目的投资战略制定和 绩效改进的伙伴。由于与财务人员紧密的工作关系，运营人员在财务技能方面也 得到了极大的收益。如果运营单元的员工接受过有关财务功能和职责的教育，他 们将对运营与财务间的相互关系有更好的理解。  将资本计划流程作为知识分享和经验积累的机会。 通过对过程的监督和资本投入结果的评估，公司能够得到实在的工作经验。从经 验中取得的知识可以指导未来的资本投资决策并通过沿用成功步骤，避免错误来 提高项目业绩。 领先的公司从捕捉形成原始资本项目建议书的假设和经验开始，一旦项目开始， 他们监控投资的绩效。公司通过审查项目、比较项目的实际值和预测值、记录差 异和辨别导致差异的原因来提高现有业务，并指导将来的资本投资决策。 利用技术在整个组织内分享信息使公司可以利用员工的集体智慧。  将资本投资策略与绩效激励相联系。 绩效激励使员工利益与资本投资战略相联系，促使员工做出与公司利益增长相一 致的价值增长的投资决定，确保所选用的是能够使资本得到最有效运用的方案。 然而，公司必须谨慎选择能反映资本投资战略的绩效指标。 领先的公司会考虑所有影响资本投资战略执行的因素，然后建立综合的绩效指标 来建立支持它们的激励计划。也就是说，这些管理者将绩效指标转变为完整的计 划，对执行战略所需的行为提供有意义的奖励。最有效的激励计划应对员工有直 接的影响，告知员工需要达到的绩效目标，但并不限制达到的方式。此实践为员 工创造达到公司目标更好的方法留出了余地。 员工也需要了解衡量项目成功与否的绩效指标以及每个员工在资本投资流程中 扮演的角色。在公司的激励计划发生重大转变或员工对绩效指标不熟悉时，对员 工进行彻底的培训变得尤为重要。员工不仅需要了解每个绩效指标是如何运作 的，而且要了解每个指标对资本计划流程的意义。只有当员工理解了他们的绩效 指标，他们才会知道他们的决策是如何影响激励机制的。 A. 根据股东附加值（SVA）评估资本投资和资本分配。 原理  为什么运用最佳实践 股东们越来越多地考虑他们所投资的公司是否在使用资本创造真实的价值。而且， 很多股东，特别是大股东、机构投资者，现在已经将以价值为基准的评判标准，如 股东附加值、经济利润、投资的现金流回报，作为最准确的判断管理层是在创造还 是在减少价值的依据。罗伯特·波尔德，Calpers 的资深投资官员说到： “会计上的标 杆比较没有什么作用。” 依据波尔德的观点，只有股东附加值给出了价值创造的真实 写照。（Calpers：一个拥有超过 1400 亿美金资产的养老基金） 与通常所使用的会计标准，如所有者权益回报、现金流不同，通过将资本的实际成 本扣除，股东附加值衡量的是投资的所有回报。目前已经发现股东附加值在与股价 的联系方面比任何衡量指标都贴切。下面是计算股东附加值的基本公式： 运营净利润-总资本成本 = 股东附加值 运用最佳实践的公司通过将指标应用于单个的生产线或业务单元，使管理层可以根 据产品或部门是否创造价值来进行资本分配，进而提高股东附加值评估的有效性。 许多公司现在使用股东附加值来映射内部开支，如信息系统项目，或调研和培训投 入。领先的公司还将股东附加值业绩与管理层激励机制相联系，并教育员工它的重 要性，以确保公司的文化能注重股东附加值, 还不时地将低层员工纳入到股东附加 值激励项目中来。  公司能得到什么  增长的资本投资回报  更具收益性的资本分配决定  良好的股价表现  表现给股东更好的管理可信性 行动步骤 —— 改进公司的流程 1. 运用股东附加值来确定单个产品生产线和业务单元的可行性。 最佳实践公司使用股东附加值来评估的不仅仅是公司的整体绩效，同时也用于分 析单个产品生产线和业务单元，来帮助计划制定者决定哪项投入应该获得更多的 资本，哪项投入应该停止。通过阶段性地回顾产品线和业务单元的股东附加值以 及适当地重组资本支出，成功的公司们运用公司资源来创造增长的边际利润并优 化其股票的表现。 美国第 55 大的银行，Centura 银行获得了美国银行业的瞩目，因为它是使用股 东附加值来衡量个人业务获利情况的先驱，并且它主动地按照股东附加值的结果 来进行资本分配的选择。“我们将一直对业务线进行回顾，并随时准备退出任何 回报低于资本成本的业务。” Centura 的主席和首席执行官 Cecil Sewell 说道。公 司最近按照股东附加值评估结果对它的租赁业务资本进行了重新分配。“因为我 们的股东附加值政策，”Sewell 说到“我们回顾发现虽然租赁业务是一个高回报的 业务，但是汽车租赁部分仍然没有达到要求的回报。因此我们在 1998 年早期退 出了汽车租赁业务。” 2. 运用股东附加值含义来计划内部投资。 业界领先的公司不但对产品和部门，而且对主要的内部项目使用股东附加值分 析。与信息技术、市场调研和公司发展相关的主要内部资本支出也需要注意收益 性，正如企业其他方面对股东附加值所表现出的收益性同样关注。因此，在时间 和资源允许的情况下，对大型内部项目的完整计划应该包括详细的对股东附加值 的反映。此反映可以作为有价值的参考框架，用于比较互相竞争的计划，而且项 目建议者可以凭借积极的股东附加值表现来发起一些计划，如管理层曾一度认为 有效用却没有什么收益性的信息技术的改进。 Case Corp., 一个位于美国 Wisconsin，价值 60 亿美金的建筑和农业设备生产销 售商，运用股东附加值来评估企业的业绩，最近又第一次运用股东附加值来评估 一个主要信息技术项目的可行性。公司想要建立一个单一的全球系统来处理存货 控制，帐单处理，运输事宜和其他一些欧洲、北美、澳大利亚分公司所使用的财 务数据。此系统将取代三个长久以来形成的、内部设计的应用系统。设计者准备 在 2000 年前分阶段实施北美和澳大利亚的系统，并在全程对欧洲系统进行适当 调整。 为了得到此项目的批准，一个由将来使用系统的各业务单元成员和熟悉项目成本 的信息技术人员组成的小组将项目的股东附加值数据上报至项目执行委员会，包 括首席执行管、首席财物官、首席运营管。项目小组给出了 900 万美元的项目上 限，至 2000 年将没有回报。项目甚至可能进行至 2001 年底，根据计划，项目将 在后一年收到 700－1100 万美元的回报。执行委员会相信项目可以对总资本投入 给出满意的回报，所以他们立即给予了项目支持。 “我们不仅仅为了技术而对技 术进行投资，”新项目的合作经理 Dave Luttig 说道，“我们必须表明项目有绝对 的回报，对所有层面的人员都有战略性的好处。” 3. 将股东附加值加入公司管理层的激励项目中。 将公司管理者的切身利益与股东利益尽可能的联系在一起是价值创造最大化的 一种激励手段。因为股东附加值被证明是评估股东价值增长最精确的标准，许多 领先的公司设计的激励机制将最高管理者们的薪酬与之相联系，对成功的资本计 划给予奖励。计划通常规定管理团队如果超越了预定的股东附加值，将获得一定 的奖金。 Triad Guaranty Inc.，一家总部位于北卡罗来那州的抵押保险公司，建立了一个对 高层经理的激励项目，对进行有效资本投资、增加股东附加值的高层经理进行奖 励，对作出减少价值投资决定的、导致股东附加值下降的高层经理进行物质处罚。 企业的主席和首席执行官 Darryl Thompson 说道：“整个系统评估的是执行官们 为股东们创造了多少超出预想的回报。如果管理团队创造了额外的回报，被称为 股东价值得到增加，而其中的一部分将与管理层共享作为一种激励。” Triad 的股东附加值激励项目还包含了当股东附加值为负时，有效将资金从管理 层转移的机制。根据 Thompson 所说，公司拥有一个管理团队奖金存储的系统， 当股东附加值变为负值时，说明我们正在损失价值而不是创造价值。事实上，如 果我们没能达到股东的期望，资深管理层可能会损失以前几年存下的奖金。 4. 在全公司提高对股东附加值重要性的认识。 一旦最高管理者懂得并认同了股东附加值作为增值指标所具有的重要意义，维持 股东附加值良好表现的精神将被传达至部门及其以下级别。最佳实践公司对员工 进行股东附加值理念的培训并将股东附加值的结果在全公司传达，这样会在部门 间产生有益的竞争，看谁为股东创造了更多的价值。事实上，有些领先的公司将 基于股东附加值的激励机制从最高执行层进行了全公司的推广，力求更大的范围 的认同度。 Manitowoc Co.，一个位于美国威斯康新的建筑吊车和冷冻设备制造商，将 4 年 内股价翻 5 番的业绩归功于以股东附加值为基础的资本分配得到全公司的认可。 公司对所有员工进行创造价值的培训，并每月召开员工会议传达提高股东附加值 的重要性。而且，公司广泛地沟通各个部门的财务状况。“竞争起到了作用”，公 司食品服务部门管理人 Terry Growcock 说到。数字支持了 Growcock's 的评价— 在 1989 年公司总资本回报率是 ％，而在 1998 是 22％。 Manitowoc 还将股东附加值激励实施到了部门或更低的级别。公司对部门经理提 供了股东附加值增长的奖金。最近，Manitowoc 的一个起重机部门延迟了 80 万 美元价值的额外部件的使用和销售，导致了项目资本回报的下降。尽管拥有其他 的良好业绩，部门经理没有收到股东附加值的回报。生产线上的雇员根据本部门 的以股东附加值为基础的利润，最多可收到 15％年薪的奖金（存入退休帐户）。 5. 在时间和资源允许的情况下进行详细的股东附加值评估。 尽管清楚地理解由股东附加值评估所表示的未来投资回报将十分具有优势，但是 许多情况下，有限的时间和资源不可能允许完全的股东附加值分析，管理层批准 的项目可能只有预期回报大致的概念。另外，一些项目的规模太小，无法保证进 行股东附加值分析的资源物有所值，可能需要的只是一个简单的成本收益讨论。 其他有些项目因为战略原因需要迅速完成，没有足够的时间进行完全的股东附加 值分析。这种情况在变化飞快的信息技术领域尤为突出，因为在市场、生产和销 售系统上的时间领先将给予竞争者明显的优势。 Elf Atochem North America Inc 是一家大型的化工产品公司，它的副总裁和首席 信息主管，量化的坚实拥护者，Robert Rubin 说道：“我们进行一些项目是因为 我们知道竞争者在从事它们，或因为不从事将导致过高的风险。在这种情况下， 我们不想将时间花在大量不能为决策所用的信息收集中。反应必须要快。”同样， Joseph Smialowski，Sears Roebuck and Co. 公司的首席信息官和资深副总裁说道： “有的时候我们在对投资项目进行回顾时发现结果并不理想，因为我们从事项目 的是获取战略性的优势。” 但是他补充到，即使在这种情况下，“我们仍然需要 明确我们所要的回报是什么。” B. 对潜在价值投资采用实物期权分析，并改进资本分配决策。 原理  为什么运用最佳实践 在当今不断变化的市场环境中灵活性是一个公司应有的特性之一。为了取得成功， 资本计划者需要一种工具，能使他们对变化的商业环境，即投资可能带回巨大回报 潜力的机会，作出快速反应。传统的评估隐性资本投资价值的工具，净现值 （NPV），通过预测项目支出、风险调整和启动投资的剥离，用单一的、静止的情 况展现了一个潜在项目的所有可能性。然而，它并未将管理层特定的终止或推迟项 目的能力考虑在内，也没有对创造性投资可能带来的潜在商机加以重视。 而实物期权分析对管理层应对市场条件变化的能力做出了考虑。与股票期权相似， 实物期权对不确定性所存在的潜在优势做出了考虑。实物期权分析使公司看到了任 何一项投资所产生的所有可能性。拥有这些信息，管理层可以通过对许多项目进行 基础研究，而不是对少数几个启动项目做出长久的固定投入，为未来投资创造很多 潜在的收益。例如，实物期权分析可能说服一个消费产品公司对几个产品进行研发， 虽然他们也知道可能只会选择一至两个生产并投入市场。 应用最佳实践的公司为了更好地理解实施项目的价值，会将潜在投资绘制到期权定 价的模型中。对隐性价值投资的实物期权分析得到的选项数目告诉了公司，它将会 需要投入多少启动资本，范围从主要基础建设的改进（如建设新的生产厂），到信 息系统和研发的更新。虽然每个项目的分类代表了制定实物期权分析不同的难度， 但是公司为了确定恰当的投资程度对三种形式的项目都采用了实物期权分析。 一旦公司做出了启动投资，并在稍后决定期权计划是否要继续进行，公司规划者就 能够增加期权的价值。投资规划者可以主动地改变实物期权公式中的变量值以改进 他们所拥有的期权价值。  公司能得到什么  更全面的资本分配期权  更大的可调节性  改良的高收益新产品和新业务潜力  对现有投资更好的控制 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 将投机机会与期权价值评估模型进行对照。 通过将投资描述在股票认购定价模式上，领先的公司可以对潜在投资的选择意义 进行价值评估。来自公司各个方面的计划者，包括会计人员、财务和业务专家对 基本的项目变量达成共识，例如未来现金流及其可变性，项目启动投资和管理层 可以延迟项目的时间期限。一旦计划者们对实物期权变量达成了共识，数字可以 被 带 入 同 种 的 公 式 ， 正 如 认 购 权 交 易 商 在 股 票 交 易 市 场 上 那 样 ， 例 如 Black-Scholes 期权价值公式。 最佳实践公司通过仔细地核查项目启动投资、项目完成的预期现金流和管理层可 能延迟生产、市场或产品设施建设的时间长度来开始期权计划的制定。这些步骤 需要一线业务专家的大量投入，因为他们最熟悉项目要求，并具有对潜在回报的 实际范围做出估测的能力。 工作组然后会对项目现金流随时间的可变性做出考虑。得到这些可变因素，通常 称为“变量”或“标准差”，是在投资机会的可选价值定位模型设定中最具困难的一 步。一些公司只是简单地做出一些假设。而单个的项目比股票有着更高的标准差。 例如，新的生产资产可能会每年有 30－60％的标准差，而生产厂家的存货的标 准差每年只有 25％左右。 公司用来制定标准差数值的另一个方法是对过去类似行业中相似的项目进行市 场价格的期权观察。最后，公司可以通过计算机模拟模型来制定出标准差的数值。 一些公司采用 Monte Carlo 模拟技术总结出对项目回报的概率分布。采用电脑技 术的 Monte Carlo 模拟模型参考了数以千计的可能情况，给出了图表形式的一系 列最有可能的标准差数值。 一旦项目计划团队对与新投资相联系的变化因素达成共识，他们可以非常容易地 将数值加入到期权价值模型中去。价值模型的结果可以给予资本计划者精确的视 角来理解实物期权价值，帮助其判断是否要建立候补期权。下表所提供的所有信 息都是 Black-Scholes 公式在候补期权价值估测中所必须的，就如货物的标准买 进期权一样： 投资机遇 Investment Opportunity 变量 Variables 购 买 选 项 权 Call Option 项目所需运营资产的现值 S 股票价格 获得项目资产所需的开支 X 股票执行价 决定可以延长的时间 t 到期时间 资金的时间价值 rf 无风险的回报率 项目风险（标准差） σ2 股票回报变化程度 投资机遇 变量 购买选项权 项目所需运营资产的现值 S 股票价格 获得项目资产所需的开支 X 股票执行价 决定可以延长的时间 t 到期时间 资金的时间价值 rf 无风险的回报率 项目风险（标准差） σ2 股票回报变化因素 2. 运用实物期权分析来评估建造新产品设施的价值。 扩大和提高生产能力通常占据了公司资本投入的最大一块。因此，这些资本支出 需要资本计划者最谨慎的考虑做出关于投资时间和方式的决定。一小部分的领先 公司发现在计划大型的基础建设项目时运用实物期权分析能够带来更为有利可 图的基建投资决策。在实物期权分析的帮助下，它们做出的决定有时可能看上去 不符合常理，但是结果通常比由净现值评估做出的决定要更有收益性。 由实物期权分析得出的结论往往能够增加公司的生产，并借助项目具有的灵活性 增长价值，协助公司调整在每个项目中的投资级别。例如，购买获得一个新的开 采权，石油公司可以估测到其对石油产品生产水平灵活性增长的价值。 Enron Corp.，一家美国的电力公司，最近做出了一项与常理相反的决定，有意投 资建立三家效率偏低的电厂。此天然气火电厂发电成本比行业最高效的电厂高 出 50％到 70％。而建造此种效率偏低的电厂价格非常低，节省了公司数以百万 美元计的建造成本。 实物期权分析使 Enron 的资本计划者明白此项期权的潜在利润性所在：只在电价 超出建造电厂成本以及启动、关闭设备成本的时候运行电厂。过去电价的波 动――在 1998 年从 40 美金涨到 7000 美金每兆千瓦小时――被包括在实物期权 法计算中，并对发电的潜在启动上限作出了改进。电厂低廉的价格意味着 Enron 即使每年只开动电厂一周，也可以获得相当的利润。 3. 对研发投资进行实物期权价值的评估。 开展研发项目的成本可以被视为对主要后继投资选项的购买成本，例如基于一项 原始的开发研究就可以生产出一系列的药品。根据此原理，研发非常适用于项目 选择和合理的初期投资等级决策。资本计划中的净现值评估和其他现金流折现技 巧通常减弱了一个公司平衡发展研发项目的能力，因为它们偏向的是有着较为确 定市场的短期项目，而不是长期的、市场确定性不明的项目。 然而，对研发投资进行实物期权分析却对依赖于新产品和新技术开发的公司带来 了特殊的挑战。首先，为了使实物期权分析成为流程中的一个工作组成部分，公 司必须促进在各个功能块之间的沟通，包括会计、财务和研发，而且必须从项目 开始时就进行。通常，不同的功能块在按序进入研发计划中时，互相之间几乎没 有沟通。 其次，当公司在研发周期的最后阶段行使期权，并将新产品投入生产，投放市场， 公司会发现其很难制定可靠的未来现金流预期标准差数值，而且必须对计算可变 性制定出自己的一套方法。例如，Merck&Co. 运用了一种创新的途径，即采用 股票价格的变化来制定新药品投资未来回报的标准差数值。 最后，当市场中有关竞争对手的行动和客户倾向的信息开始出现时，新产品小组， 包括最高管理层，必须做好重新评估实物期权价值的准备。再次评估促使公司领 导以新期权价值为标准，重新平衡研发项目的等级，而且只要市场有重要事件出 现就要经常进行。 位于阿姆斯特丹的皇家菲利普电子产品公司，世界上最大的电子产品公司之一， 最近使用了实物期权分析来决定它在数据存储技术方面，DCC （数码光盘） 研发领域启动阶段应该投入的资本数目。此设备比普通光盘的数据存储量高出 100 倍以上，并对菲利普特别有利可图，但是存在很多产品可行性的不确定因素。 不确定因素包括了价格、销售量、标准化机会和软件行业的支持。然而，一旦菲 利普错过进一步开发的机会而让给竞争对手从事此技术，菲利普可能将面对丢失 多媒体市场重要立足点的机会。在对此数码光盘进行实物期权价值评估中，菲利 普团队不仅考虑了未来产品的现金流，而且考虑了管理层在未来市场信息出现时 调整发展战略的能力。 为了设定期权价值模型合理的标准偏差，团队估测了未来对产品回报会产生影响 的商业活动。为了更好地估测在 1995 和 2000 间将发生的事件—研发将完成的时 间段，他们回顾了在 1990 和 1995 年间的主要业务活动。当所有的期权价值变量 都已获得时，菲利普团队对数码光盘研发选项投入了 3300 万荷兰盾 （约 2000 万美元）。这是数码光盘研发项目启动阶段认为最合适的投入—此中投入程度将 使管理层可根据产品生命周期内新的市场信息进行投资的增减。 4. 运用实物期权分析来评价和促成重要的信息技术项目。 通常，公司在对新的信息技术资产做出投资时只是简单地进行成本/收益分析， 资本管理者会问：需要的成本是多少？它能干什么？这种分析只考虑了获得的新 技术，然而，它没能正确认识项目对未来扩展能力进行基础建设所贡献的价值。 例如，公司为了改进库存管理而设计的新终端销售系统可能改进的还有客户购买 数据的管理，而这些数据对公司增加销售非常有用。或者公司为了支持某套系统 而新配置了一套通讯网络设备，而这可能为未来另一套系统的实施在技术上和经 济上提供了可行性。例如，Sabre 的航班预定系统开始时只是为了美国航空公司 进行空位查询。到了后来才成为一种为多个公司询查空位，并成为竞争分析的一 种数据来源，产生的营业额比先期多了许多。 最佳实践公司采用实物期权分析对此类信息技术投资进行更为准确的价值认识， 它们会将信息技术项目的实物期权价值计算在内，对项目的价值进行重新评价。 实物期权分析提供了一种量化这些机遇的方法，避免它们因为简单的成本/收益 分析而遭到废弃。借助实物期权分析的帮助和财务、运营人员的配合，信息技术 人员可以描绘出一个有说服力的信息技术投资项目，完整地给出了现有能力和未 来支持可能性，并将其融入到项目建议书中去。 5. 提升“五个实物期权的层次”来增加期权的价值。 最佳表现公司了解那些左右未来商机所拥有的期权价值的决定性变量，并积极地 对这些变量进行处理，争取在期权得到实施时牢牢地把握其价值。例如，一家制 药厂的经理可以灵活地改变实物期权变量，如项目预期现金流的现值，他所要做 的只是增加市场营销的资源。这种灵活性的好处在于，公司可以在实施一个选项 前，充分利用它们的技能和知识来增加期权的价值，使其物超所值。它们主要通 过提升控制其价值的五个层面中的一个或多个来实现此目标： o 降低预期的运营现金支出流现值。 公司利用规模经济或范围经济来达到此目的，有时也通过与其他公司 进行合作。 o 增加预期的运营现金收入流现值。 公司通过提高价格、生产更多的产品或连续性的业务选择，即建立“复 合期权”来增加收入，借此达到上述目的。 o 提升预期的现金流的不确定性。 就如对股票的期权一样，大的不确定性提升了实物期权的上限潜力， 而下限（由原投资设定）没有变化。石油生产商 BP Amoco 上市公司 由于拥有未开发的油井而使得公司面临极大的风险。但公司坚信实物 期权分析法的价值，积累了未开发油井的执照并相信这些油井的储备 在引入新的开采技术或油价突然上涨时会给公司带来丰厚的利润。 o 延长机遇的持续时间。 延长机遇的持续时间能够增加总的不确定性和实物期权的价值。例如， 一家石油公司可以通过延长政府颁发的执照来增加实物期权的寿命。 另外，管理层用于决定是否要实施一项决策的时间越长，它对投资潜 在价值的信息就收集得越多。 o 降低由于等待期权的实施而造成的价值损失。 当率先提供新产品或开发新资源的优势非常明显的时候，如果行使期 权需要等待，则公司会失去期权的价值。公司可以通过对客户的锁定 和对法规限制的游说来行使期权，从而击退竞争者，将由等待导致的 期权价值下降至最低。 C. 制定影响竞争对手资本计划的资本分配战略。 原理  为什么运用最佳实践 有些公司在其中参与竞争的市场容量增长非常迅速，竞争对手在新的地域、新的产 品、新的服务领域不断出现。因此，公司管理者理解并运用资本分配战略来持续加 强公司在重要市场的战略位置，并同时影响竞争对手的资本分配战略已经变得非常 重要了。 领先的公司能够成功地进行几项资本分配战略，以分散竞争对手在关键市场上的资 源配置。如果执行得当，三种资本分配战略-直刺型，声东击西型，开局弃子型-让 对手分散在公司感兴趣的市场中的资源。然后公司就可以在该重要市场中战略性的 投入更多的资本。 在重要的市场中巩固战略位置的最佳策略就是连续不断地在经济周期中投入资本。 在经济不景气的时候公司可以减少开支在短期内适应市场，领先的公司在重要的领 域（如研发）还是不断地投入资本以确保在景气和不景气的时候都能保持市场中的 优势。  公司能得到什么  在目标市场中更好的定位  对现有资本资源更有效的利用  对竞争对手战略更清晰的了解  在新市场中更长久的领先地位 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 采用“直刺型”资本分配技术阻止投资者进入目标市场。 领先的公司采用直刺型的资源分配技巧来逼迫竞争对手将资源从公司感兴趣的 市场中撤出。采取直刺的资源分配战略，公司通过投入足够的资源把握并统治目 标市场，使竞争对手相信它们的资源在其他地方会有更好的产出性。 直刺行动的成功有以下几个影响因素。第一，公司具有的总体竞争实力越强，则 对对手的压迫力越大。第二，如果公司在目标市场本来就具有相当的份额，直刺 行动就会比较成功。最后，发起直刺行动的公司如果对目标市场表现出明显的抢 占信号，则直刺行动将最为成功。公司在市场中投入的资源越多，则给予对手的 信号越明显，如果对手想要保留一定的目标市场份额，则必须牺牲相当的自身资 源。 “直刺型”资本分配技术的一个成功案例是日本半导体制造商与世界最大的芯片 制造商 Intel Corporation 竞争 DRAM 数据储存硬件业务。日本厂商发明了所谓 的 10%法则，也就是对于每一个 DRAM 目标客户都降价 10%，直到确信 Intel 公 司已放弃该客户。日本公司的市场推进策略最终成功地迫使 Intel 公司完全地退 出 DRAM 业务，将其资源转移到微处理器业务而把 DRAM 市场让给了日本竞 争者。 2. 采用“声东击西型”资本分配技术迫使竞争者对其关键市场采取防御措施。 业界领先的公司通过采用声东击西型的资本分配技巧来阻止新的竞争对手进入 自身最重要的市场。为了实现此目的，它们将一部分的资源转到对公司本身战略 并不重要，而对竞争对手来说非常重要的市场。在成功的情况下，声东击西的策 略会使竞争对手集中资源于自身的市场，而没有多余的资源来和公司竞争目标市 场。 Ralston Corporation，主要的宠物食品生产商采用佯攻的策略，在与采用质优价 高策略的宠物食品生产商的竞争中成功地维护了自身在美国超市中的统治地位。 新的高质量宠物食品的生产商，包括科学食品生产商 Iams 和 Hill's Pet Nutrition 通过兽医和新的宠物超市包括 Petsmart 和 Petco 销售产品，为一部分收入高、钟 爱宠物且具有保健意识的顾客服务。 Ralston 的目标是防止这些采用高质量高价格策略的宠物食品生产商进入更大范 围的超市市场并且加强自身的市场定位。因此，Ralston 的计划制定者设计了一 种佯攻的战略，即公司生产全新的高质量的宠物食品，与 Iams 以及科学食品进 行竞争。公司开发了一系列全新的宠物食品，将此命名为 Pro 计划，并以比竞争 者略低的价格将产品销售给宠物诊所和宠物超市。Ralston 的佯攻策略促使 Iams 和 Hill's 采取防御措施，通过专业渠道投放更高质量的新产品。佯攻策略成功地 将 Iams 和科学食品限制在他们原有的专业渠道战略中，同时使得 Ralston 能够稳 固自己在超市中的地位。随后 Ralston 实施了推进行动，向超市投放了被称为 Purina .的低价格高品质的宠物食品系列，以作为对将来其它宠物食品生产 商进入超市的一种抵御。 3. 采用“开局弃子型”资本分配技术吸引竞争者进入公司有意放弃的市场。 在国际象棋中，开局弃子说的是选手牺牲一个价值较低的棋子来保护一个更为重 要的棋子，或是为了建立战局上的明显优势。 公司采用开局弃子型的策略来诱 使竞争对手将资源转向公司有意要退出的市场，为公司对目标市场的专注投资扫 清障碍。 Gillette Company 在与对手 Bic Corporation 的竞争中成功采用开局弃子型策略维 护了公司在剃须刀市场的地位。两家公司在打火机市场上已竞争了多年，而 Bic 由于在剃须刀市场上推出了廉价的一次性产品而取得了良好的发展势头。Bic 进 入剃须刀市场在两方面对 Gillette 公司造成了损害：（1） Bic 的一次性剃须刀 抢占了 Gillette 的高价剃须刀产品的市场份额；（2） 当 Gillette 也引入一次性的 剃须刀以参与竞争时，却发现新产品蚕食了公司自身的非一次性剃须刀市场。 Gillette 的计划制定者采用了开局弃子型策略，即公司完全退出打火机市场。Bic 接受了这种方案，将其资源从一次性剃须刀市场转移到打火机市场。同时，Gillette 集中资源扩大在剃须刀市场中的定位。两年之内，Gillette 已取得了剃须刀市场 50%的份额。并且 Gillette 将取得的利润用以开发一系列推向高价位市场的新产 品，包括开发 Mach3 层式刀片。1998 年该产品成为进入总体销售额前十位的新 产品。 4. 对支持业务战略的资本项目进行持续投资。 当处于困难时期的的时候，例如经济衰退或收益减少，公司倾向于减少对资本项 目的投资。但是这种眼光短浅的行为通常会适得其反，因为它为竞争对手提供了 超越并领先的机会。 最佳实践公司认识到了对支持战略的资本项目进行持续投资的重要性。当资本成 本得到收回，投资将变得有利可图，而且将增加公司的价值。领先的公司通过在 其长期计划的流程中加入了对衰退的考虑并在获利阶段进行财务缓冲准备，为持 续的股东价值增长做好了基础准备。 虽然研发费用急剧增长，但每年 Merck & Co., Inc.都会在这方面投资超过 10 亿 美元。即使许多公司都倾向于削减研发费用，Merck 却意识到制药行业的成功与 否取决于是否能够稳定地推出新药品种。这也意味着投入更多的、而不是减少研 发费用。此外，Merck 还意识到研发的成功取决于投资决策的质量，而不仅仅是 研究人员的素质。 D. 使财务成为资本计划流程中的战略性伙伴。 原理  为什么运用最佳实践 高质量的评估和预测能帮助公司有效地评估资本投资计划的建议书。因为资本投资 建议书的潜在信息来自于公司内的多个功能块，那么提供信息的人，无论是财务还 是运营人员都必须把自己视为流程中的战略合作者，必须理解自己投入所产出的结 果。作为资本计划流程中的战略合作者，财务和运营将共同工作来制定符合投资策 略和提高公司投资回报的资本投资计划。  公司能得到什么  财务功能和运营单元更为紧密的联系  更高质量的信息输入  对投资回报更精确的反映  非财务人员对财务更好的理解 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 提高财务对运营部门的增值作用。 如果运营单元能够意识到财务部门对于资本市场和资本计划的知识将对其资本 计划的流程所产生的价值，运营单元将更为积极的寻求财务方面的合作。产生的 结果将是，项目建议书不但具有硬性的财务背景，而且反映了业务单元计划所隐 含的战略意向。对于财务协作获取成功的案例要持续的进行宣传，这样将使运营 单元明白财务能对它们的目标完成起到什么帮助。 Merck & Co., Inc.的财务部门经常与其运营部门一起分享成功的经验。多年来这 已经成为了财务部门的传统，对于财务人员来说这更像是一种业务合作而不是强 迫执行。比如，一个新的农业项目的发展建议书显示了如果就财务评估而言项目 的投资回报率并不吸引人。但 Merck 的财务小组并不会简单的放弃这个项目， 相反他们会与项目发起人合作以发现存在的问题。在进一步研究后，财务小组发 现是包装成本消耗了总利润。于是公司改换了包装，项目也获得了批准。因此可 以看出，财务部已成为了公司非常有价值的问题解决专家。 2. 财务人员加入资本项目小组。 财务人员参与到项目小组中将使资本计划流程更为结构化，同时在财务和公司其 他部门之间建立了信任。财务部门的职责不是在项目建议书得到提交后对开支进 行严格控制，而是成为运营单元的伙伴，帮助其制定项目建议书，对项目进行评 估，并完成企业的战略目标。 生物技术公司 Cyto Technologies 组建了一个项目审批小组（PAT），以组织项目 开发和评估流程。小组由五位固定成员组成，分别来自生产、品控、研发、市场 和财务，此外还有两位来自于市场部和研发部的候补成员。小组确保项目的选择 和资本的分配与公司战略相一致。 3. 将财务人员整合到运营部门中。 通过将财务人员整合到运营单元中，财务真正变成了资本项目的投资战略制定和 绩效改进的伙伴。由于与财务人员紧密的工作关系，运营人员在财务技能方面也 得到了极大的收益。 这种整合可以通过建立相关财务人员的双重责任来完成，他们既要向财务主管汇 报，同时也要向运营单元的主管进行汇报。这样做的目的是提升这样一个理念： 财务可以作为一个战略伙伴来帮助运营单元做出更好的投资决策。 4. 对运营单元的员工进行有关运营和财务间相互联系的教育。 如果运营单元的员工接受过有关财务功能和职责的教育，他们将对运营与财务间 的相互关系有更好的理解。在成功的组织中，将会有来自公司内外的，具有丰富 经验的专家进行正式和非正式的培训，目的是阐明运营和财务所共有的内部运作 与相互协作。 总部设在科罗拉多州的 Coors Brewing Co.是全美第三大的酿造公司。公司的高层 执行官参加了一个由财务人员提供的为期三天的研讨会，会议的名称恰巧被称 作 BEER （业务主管经济衰退）。这个综合性的会议由 Coors 的财务小组组织， 涵盖了基本财务概念以及财务在赢取高额资本回报中的作用。 E. 将资本计划流程作为知识分享和经验积累的机会。 原理  为什么运用最佳实践 领先的公司意识到创造价值的关键在于对产生的回报大于成本的资本项目进行投 入。但是，以往资本投入很少达到预计目标。很多时候，资本项目超出预算并且没 有按计划完成。 事后发现存在错误步骤所在—利润丧失—而不是创造价值。 然而，通过对过程的监督和资本投入结果的评估，公司能够得到实在的工作经验。 项目评估不仅仅记录发生的事情，还记录了原因。从经验中取得的知识可以指导未 来的资本投资决策并通过沿用成功步骤，避免错误来提高项目业绩。  公司能得到什么  对决策依据更多的信息  更有利可图的项目结果  增长的股东价值 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 制定方法来监控资本项目的流程和结果。 项目评估不仅需要确认项目预期结果和实际结果之间的不同，而且需要找出资本 计划流程中运转良好与有待提高的地方。领先的公司建立了评估资本项目的方法 论，为了监控项目绩效并改进决策流程。尽管评估流程在不同的公司之间都有很 大的区别，但典型的评估步骤包括了：  选择进行评估的项目为了达到预定效果，项目评估程序应该包括对所有主要 资本投资项目的评估。而拥有众多资本投资项目进程的公司可能需要制定一 些标准来决定项目评估的优先等级。项目的规模大小、战略重要性高低和绩 效表现情况都是可能的筛选标准。开始筛选的一种方式是对达到固定资金标 准的项目建立一个以特殊或较小规模投资开头的项目列表。然而，为了使这 种较大范围的覆盖列表成为可能，公司必须决定对每个项目的研究程度。  选择参与人选与资本项目相关的主要职责在于财务部门，但是业务部门也应 该进行参与。因为最终业务部门将负责实施财务部门的建议，公司通常发现 如果让提交项目建议书的部门参与到评估流程中来，来自他们的看法会更有 实际意义，并能够被更好地接受。  确认进行项目评估的时间世界级的资本计划需要在整个项目生命周期中不断 地对流程进行监控。作为对项目“健康”状况的阶段性检验，可以提出以下几 个问题： 项目可否以现状继续？ 是否需要修正？ 是否要放弃项目？ 在决定如何继续进行项目时，存在着一种矛盾，究竟是争取最快地获取信息，还 是争取等待最多的实际经验。成功评估的关键在于将评估与项目回报相匹配，在 许多资本投资中需要记住，直到项目地方方面面都已完整存在，收益才会出现增 长。例如，很多公司在采用一种新的信息技术系统时，项目成果会呈现出一种曲 线形式。没有意识到跨越低谷才能达到收益点的公司会对项目结果失望，并很有 可能承担过早放弃项目的风险。 领先的公司会在项目正式进行前，实施一些试运行评估。监控资本项目的框架一 旦形成，将会是书面的。书面的框架能够确保对项目的监控和成果的交流具有一 致的标准。 2. 记录项目形成的假设条件和经验。 甚至最有经验的项目经理也会随着时间的流逝而忘记一些项目细节。尽管经理们 可能记得他们的决定，他们通常忘记了为做出这些决定而提出的具体假设条件。 因此，后继的资本项目建议书更有可能反映的是前期的结果，而不是思考过程。 成功的公司在资本项目建议书中会保留原有的假设情况以帮助他们在后续步骤 中做出合理的决策。通过保留原有的项目假设条件，项目经理为后来的决策者提 供了做出早期决策的原因，而不是简单地传达做了什么。在回顾的过程中，公司 可以对作为早期假设情况基础的市场调研结果和其他信息的价值做出评价。 3. 评估外部环境改变所造成的影响。 领先的公司意识到不断的转变是日新月异的市场中少数永恒不变的主题。作为应 对，这些公司密切的对外部环境可能影响到资本投资可行性的转变进行了监控。 此类的市场变化包括了新的法律和法规，原材料成本的上升，市场上突破性的新 技术和竞争对手引入的新产品。 当市场变化减少了一个项目的基本价值驱动因素，公司必须相应的改变计划的安 排， 可能是减少项目资金，可能是为做出进一步考虑而延迟项目或者在最坏的 情况下，终止项目。市场变化和其对资本项目影响的本质决定了采取何种行动。 4. 运用技术手段在整个组织内分享项目信息。 当今，领先的公司意识到了必须在技术上领先才能获得并维持业务竞争上的优 势。运用技术手段将项目信息在整个组织中分享使项目经理可以综合的借鉴各种 经验。由此获得的知识对未来资本投资决策非常有益，成功将得到延续，重大的 错误可以得到避免。因此，员工对于项目的成功将有更大的投入。 为提高项目收益，Cyto Technologies 开发了一个在线系统记录并分享组织内部信 息。在线系统与公司的其它信息系统如成本会计、考勤卡、项目预测以及销售信 息相互整合，可以为项目分析提供现成的准确的数据。Cyto 的员工可以快速方 便地在各自的办公桌旁了解变化的情况。系统还有助于开展资本项目评估的后期 审计工作，确认项目是否获得了预期的回报以及原因。 F. 将资本投资策略与绩效激励相联系。 原理  为什么运用最佳实践 多数影响资本投资的决定不是出自于坐在董事会会议室里的高层管理者，而是办公 室、研究所、工厂和仓库里的业务经理和员工。每天，公司管理者需要依靠他们的 雇员来推行指导战略，并且雇员做出的决定会影响到资本投入的方向和方式。 领先的公司建立了绩效考评系统和激励计划来确保员工有效的执行了投资的策略。 绩效激励使员工利益与资本投资战略相联系，促使员工做出与公司利益增长相一致 的价值增长的投资决定。  公司能得到什么  对组织目标更好的支持  战略和实施间更紧密的联系  资本计划者更好的决策 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 确定资本投资决策中的绩效推动力。 如何对员工的绩效进行评估和奖励将对他们的资本投资方式有决定性的影响。通 过确认资本投资决策中的绩效驱动因素，公司可以设计一个增强资本投资战略的 激励计划，并提高员工对决策的参与。在开始此计划时，公司必须对企业文化和 绩效指标进行仔细研究，确定他们想要培养的行为，正面的或是负面的。 例如，在业务周期末还存留的多余资本在很多公司中就是一种导致不良影响的因 素。因此，企业文化会鼓励员工进行资本支出使预算没有盈余。这种效率较低的 开支会影响企业底线，不但损失资本，而且损失机遇。作为替代方法，这些公司 应该鼓励员工对项目价值的最大化做出更多投资，即使价值将体现在下一个业务 周期。 与之相似，一些绩效指标会导致对组织有害的错误行为。基于回报率的指标，如 净资产回报率，将导致员工在项目增值而回报率下降时对项目减少投入。那些不 考虑资本成本的指标，例如收入、现金流或市场份额可能导致员工对项目的过度 投资。员工可以很快地明白对多个项目进行投资将可以控制收入、现金流和市场 份额，最终增加对自己的奖励，而不愿只对那些增加公司价值和公司有利竞争定 位的项目进行投资。 2. 选择能够反映资本投资战略的绩效评估指标。 精确设置的绩效指标应该能够支持资本投资战略，它鼓励员工做出对增加公司价 值真正有帮助的决策。领先的公司建立绩效指标的目的是对员工做出增加利润的 项目投资给予奖励，但同时也会扣除员工达到此利润增长所耗费的资本成本。以 价值量为基础的绩效指标，如股东附加值（在最佳实践 A 中讨论过），能够控 制员工投资过量或投资不足。它们对员工做出的真正增加价值的项目，即收入超 出资本投入的项目，会给予奖励。 对总资本成本进行考虑的量化激励项目能促使员工选择最为有效的资本使用方 式，减少错误行为，并鼓励正确的行为，如：  增加现有项目的回报  用更少的资本来获得相同的回报  增加对新项目的投资，如果回报将大于资本成本  降低资本成本 但是，资本投资战略是激励项目中另一个需要考虑的重点。例如，资本项目中有 多少应产生短期利益？ 有多少应考虑长期增长利益？有多少应取代过时的产品 项目？通过选择适当的绩效指标组合，公司可以使资本投资战略得到反映。从而 建立更有针对性，更为集中的绩效目标，加强员工对资本投资战略的责任感和执 行。 3. 建立一个激励机制，使其包含所有资本计划决策成功所需的考虑因素。 为了确保资本投资战略的有效执行，成功的管理者建立更有实际意义的激励计划 来鼓励员工作出最佳决策。也就是说，这些管理者将绩效指标转变为完整的计划， 对执行战略所需的行为提供有意义的奖励。 不完整的激励计划不但不能支持资本投资战略，而且将导致损害性的错误行为。 例如，当激励计划只是考核经理们直接监控的行为时，经理们的决策对其他公司 部门的影响可能会被忽视。 领先的公司会考虑所有影响资本投资战略执行的因素，然后建立综合的绩效指标 来建立支持它们的激励计划。在建立激励计划时，领先的公司会考虑一系列的因 素，包括：  绩效激励中有多少应基于单个项目的产出？多少基于部门目标的完成？多少 基于公司目标的完成？  绩效激励中有多少应基于短期目标的完成？多少基于长期目标的完成？  绩效激励中有多少应基于对战略 A 的支持？ 对战略 B？ 对战略 C？  绩效奖励中有多少应是现金？ 多少股票？ 多少股票认购权？  员工能够影响的范围应是多大？  奖励和处罚的时间周期和时间长度是多少？ 这种回顾增加了对支持资本投资战略行为的回报可能性，同时减小了相反行为的 可能性。 4. 将激励计划推行到决策制定部门。 通过将激励计划推广至决策制定级别，公司提高了员工决策与资本投资战略的一 致性。最有效的激励计划应对员工有直接的影响，告知员工需要达到的绩效目标， 但并不限制达到的方式。此实践为员工创造达到公司目标更好的方法留出了余 地。 5. 对员工进行有关资本激励计划和绩效考核的教育。 领先的公司会确保员工清楚地理解激励计划和与之相关的绩效指标。在公司的激 励计划发生重大转变时，例如新绩效指标的引入，对员工进行培训变得尤为重要。 由财务和人力资源部门联合发起的小型培训活动能够增加激励计划的成功可能 性。 高额的资本成本和激烈的竞争压力促使 Cyto Technologies 在进行投资时更为慎 重。公司在强调资本项目财务表现的同时，还很快意识到了对研发人员进行有关 财务考核教育的必要性——对于他们中的许多人来说这是很陌生的领域。为了使 研究人员能够较快掌握，Cyto 的财务部做了几次有关财务术语和成本问题的演 示。他们还向研究人员解释了进行详细财务分析的重要性。 <<< 设计资本结构 最佳实践 执行概要 A. 建立一个有益于达到企业整体目标的资本结构，使企业长期价值最大化。 B. 在进行债务还是权益融资决策时，要先深入了解两者的优势和劣势，及它们 对公司财务定位会有何影响。 C. 在达到运营目标的同时，尽量降低公司资本成本。 D. 在精确评估股东价值、发行成本和资本需求的基础上，进行权益筹资决策。 E. 按照公司特定需要定制财务工具。 F. 找寻其他的筹资来源。 执行概要 概论 设计资本结构是决定保持现有业务、促进增长的最优债权比的过程。达到最优的比 例意味着在债务的税务优势和由此导致的财务压力之间权衡。设计最优资本结构的 关键在于选择既能享受债务带来的好处，又不用承担过分的利息支出－利用财务杠 杆提高股东财富增长的潜力，但又为在不利的经济状况下偿还本金留下空间。 最佳实践 安达信研究了设计资本结构中的领先公司。它充分汲取了专家、顾问和业界领先者 的知识。这个执行概要的重点就是安达信对这些公司广泛研究的成果。 资本结构的选择受很多因素的影响，各个因素的重要性取决于公司所处的行业环境、 发展目标、所处行业以及公司的法律和税务环境。寻找债权的最佳比例是公司财务 的中心议题。以下是领先公司达到此项平衡的最佳实践：  建立资本结构  比较债务和权益融资  资本成本最小化  评估融资工具  选择财务工具  探索其它方法  建立一个有益于达到企业整体目标的资本结构，使企业长远价值最大化。 领先的公司在设计资本结构之前先决定企业目标。很遗憾，不少公司所做的恰恰 相反：他们先设定财务指令，例如债权比率，然后强迫企业目标遵从财务政策。 严格的比率和限制可能导致丧失机会，股东价值下降。 灵活的指导方针使公司可以建立有效的资本结构，既能达成企业的目标，又能同 时增加股东价值。企业的性质及其所处的竞争行业提供了有价值的线索，能够发 现融资的需求和合适的资本战略。定期地评估相关因素如成长性、生命周期、前 景展望、风险状况和忍受限度能够帮助公司设定－和调整－与公司目标相一致的 指导方针。 获得的知识使公司有坚实的基础来设计支持企业目标和增加价值的资本结构。资 本结构必须充分灵活，以适应时间和市场的变化。  比较债务和权益融资的优劣势。 设计最优的债权比要求对于现有的融资工具有清楚的认识。领先的公司探索所有 一切可能的债务和权益融资的工具。比较每一种工具的优劣势使公司能够衡量每 一种被选方案的影响。这意味着衡量和追踪每一种方法是如何影响基于成本、质 量和时间的指标的。 类似于收购、投资撤回、股票回购、通货膨胀、法规变化和信用评级等的事件都 可能影响最优资本结构。成功的公司评估这些事件发生的可能性，并在融资决策 之前充分考虑。类似地，他们分析影响资本结构的内外部市场因素。当债务利率 比某项目的预期收益率低，债务工具就显得有吸引力。然而，过度举债增加了财 务压力所造成的风险－当公司债券评级下降时－权益融资变为更有吸引力。  在达成企业目标的同时，使资金成本最小化。 资本的成本是公司为股东和债权人所给予的资金支持所必须付出的代价。成功的 公司计算不同资本结构下的资本成本以充分评估它们的影响，正确定位使成本最 小化、融资最优化。 一种方法是在有优惠条款时就融资，而不是等到有资金需求时再融资。在利率低 的时候借款或协商信用等级确保了在机会来临的时候手头有充分的资金。尽管在 条件优惠时融资是很理想化的，不是所有的公司都能承担等待的奢侈。事实上， 很多公司根本就没有融资的机会。提高公司在财务领域的出现率不仅可以增加融 资的机会，而且可以增强以更低的利率筹措资金的能力。 被分离的公司可以以比母公司更低的价格吸引到投资者，这对于要求大量研发的 如高科技和制药企业尤其突出。这些公司吸引喜好高风险/高回报的投资者，而 这种机会在更为庞大或成熟的母公司可能被稀释。合资企业和其它战略联盟也可 以提供途径得到更低成本的资金，并且在实现共同目标的同时分担融资成本。 最后，表现优异的公司分散融资来源和工具。债务资本和权益资本的平衡比率限 制了融资成本的起伏所造成的负面影响。例如，在一个平衡的资本结构中，高利 率时期的高债务成本可以被权益工具的低成本所抵消，而如果完全依赖债务融 资，影响就会大得多。  以价值、成本和需求来评估融资工具。 有效的资本结构一方面考虑留存收益，另一方面考虑发放股利、寻找其它的融资 途径。如果股价公允并且公司需要大笔资金，领先的公司会考虑发行新股。然而， 如果股票被严重低估，这些公司会回购股票、保留收益，而不是发放股利。 为了确保成功地融资，领先的公司－无论是私营企业或潜在的分立公司－都会认 真地挑选首次公开发行的时间和价格。理想的 IPO 候选者是那些产品和服务已 被接受并有高成长潜力的公司。在进入公开市场之前，他们有坚实的管理层队伍， 在融资领域提高知名度也对公司很有利，因为这样可以在上市之前就引起业界的 兴趣。然而，IPO 的成本（大约 40 万美元）可能会使很多公司放弃这个方法。  选择满足公司需求的融资工具。 因为债权融资工具在种类和范围上都几乎是无限的，不可能把某一种工具列为是 在各种情况下都最好的。然而，有一些在特定情况下更为适合，所以选择适合公 司需要的融资工具显得尤为重要。 不同融资工具的吸引力会随着市场和行业环境的变化而不断变化。政策法规的变 化影响债务和权益融资的吸引力。适应变化的环境使公司能够作出明智的融资决 策，曾经一度正确的选择可能不再有意义。 表现优异的公司整理能理解他们的融资需求和投资者要求的投资银行。投资银行 应该能够根据股东要求的风险回报率，选择或设计与公司融资需求相匹配的融资 工具。然而，很重要的一点是，公司必须理解每一种融资工具内在的风险，这种 认识使公司能够在它可接受的风险范围内作出明智的选择。  探索其它的融资渠道。 如果一个公司正处于财务困境，并且公开融资条款都不能接受，与供应商和客户 的协议可能会成为低成本的融资渠道。融资可以采取以下形式之一：贷款、加速 支付条款、融资租入固定资产、直接权益投资或对新产品发展的财务支持。与客 户和供应商紧密的合作关系意味着可以避免投资银行服务的成本。 战略联盟继对小公司的风险基金和公开上市消失之后，在九十年代初期成为一种 流行的融资渠道。无论经济条件好坏，战略联盟都是一种有竞争力的融资方式， 在公司运转不佳的情况下，提供稳定性，使小公司能够致力于长期发展。联盟， 通常由在同一领域优势互补的两家公司组成，提供了不可多得的融资渠道。投资 的公司比大众更可以理解合作方的市场价值，可以以公开市场中不可能的价格进 行权益投资。 在公开市场上获得资本受公司保持某些比率（债券市场）或产生持续的收益（权 益市场）的能力。保持这些要求可能意味着要放弃一些战略上的成长机会。然而， 私人债券的投资者会比传统的银行更强调公司的现金流、发展前景和空间，而银 行的着眼点往往在资产负债表和财务杠杆标准。同时，私人权益投资的数额也要 比公开发行上市小得多，很适合小公司。私人投资者通常对长期投资感兴趣，因 此看重的不仅仅是季度收益。他们寻找管理完善并从长期来看，有高回报前景的 公司。私人投资者比公共投资者更愿意不顾市场的条件而投资－市场上升或下 降，高利率或低利率，高成长性或低成长性行业，他们可以成为在公债或权益融 资很难得的情况下的好的融资渠道。私人投资者在结构上更为灵活，允许公司投 资于具有长期回报的项目。私人投资者可以增值－他们不仅理解并信任公司的业 务，他们还可以提供财务和管理上的支持。 A. 建立一个有益于达到企业整体目标的资本结构，使企业长远 价值最大化。 原理  为什么运用最佳实践 “首席财务执行官创造价值最好的方式就是清晰的显现企业的战略”， 电子产品制 造商 Solectron 的首席财务执行官 Susan 说道。 最佳实践公司先决定公司目 标，然后设计资本结构来协助目标的完成。不幸的是，很多公司做的正好完全相反： 它们先制定财务指标 （如保持 20/80 的债权比） 并强迫公司战略与财务政策相一 致。  公司能得到什么  用深思熟虑的分析方法替换资本结构中僵化的限额和比例  允许公司和行业在生命期内变换资本结构  公司可以对竞争机会更快的占有优势 行动步骤 —— 改进公司的流程 1. 仔细评价业务性质和行业，决定公司适用的资本结构。相关因素包括：  季节性：如果企业是季节性的，可能在季节高峰时需要短期资金。  循环性：循环性企业需要一种资本结构可以承受经济疲软时的要求。因此， 生产型企业比公用事业企业更不愿意承担债务。  资本强度：一般地说，公司的资本强度越强，其依赖于长期负债与资产的程 度越强。  有形与无形资产：无形资产与财务杠杆间有相反关系。通常无形资产较多的 公司比拥有较多固定资产的公司有较少的债务需求。  竞争机制：在高度竞争的市场中，进入壁垒低，而收入与利润波动的风险也 较大。安全程度可以通过企业融资改善。  技术或经济过期：过期的问题可以发生在生产流程、资源和产品本身。如果 公司的过期风险高，太多的杠杆会限制公司的反应。保守的资本结构在这种 公司里更受推崇。  产品或业务周期：在起初，收入和利润的风险较高，权益融资可能是融资的 唯一方式。随着公司的成熟，发行债券可作为选择。  业务展望：前途黯淡的，不确定的业务展望会增加公司对权益融资的依赖性。  对外风险敞口：国外竞争风险和货币兑换会影响公司愿意承担的债务，以及 公司所需的流动资金以履行合同。公司可以通过直接在海外融资减少其风险。  风险承受力：文化因素不仅决定了风险管理所要承担的责任，也决定了股东 的性质。如果股东投资于公司是因为公司风险相对较低，有稳定的现金红利， 那么公司就必须考虑突然的沉重的债务将给公司的现金流带来什么影响，股 东将如何反应。  可持续增长：可持续增长是公司预计在长期达到的增长水平，如果财务指标 保持在同一水平。这些衡量标准包括净资产收益率（RONA）、留存收益、 分配财务杠杆和债务费用。 人们发展了很多公式以计算可持续增长。所有的公式都基于这样的假设：公 司没有债务，不支付红利，资产回报率稳定，将有与资产回报率相同的持续 增长率。这个公式后来经过了调整，因为公司必须借贷和支付红利。 报告收益增长和可持续增长的区别包括一些“非可持续性因素”如资本收益或 损失。另一个非可持续性因素是杠杆：举债不足的公司可以通过负担更多债 务增长其报告收益，但它达到了一点—当利益费用太高时—当不再可能时。 2. 设计灵活的债务指导方针，协助公司利用竞争机会。 以下研究为目标债务率的指导方针：  现金流分析：公司在现金流疲软时不愿借贷，如果现金流强劲，可能借贷。  外部专家咨询：包括与投资和商业银行家、评估机构执行官和证券分析师的 讨论。  风险评估：一个参数是固定费用恢复率或利息和租赁费用占税前收入的百分 比（参见该流程的绩效评估）。  收入趋势和每股收益（EPS）分析：盈亏平衡表说明，是否可以通过债务或 权益融资实现某个预计收入下更大的息税前。  同业比较：行业债务比率可通过各种渠道获得，包括 Compustat（S 标准普尔 指数），Compact Disclosure （Disclosure 公司）， RMA Annual Statement Studies （Robert Morris Associates），Industry Norms and Key Business Ratios （ Dun & Bradstreet ），IRS Corporate Financial Ratios （ Schonfeld & Associates， Inc.） 3. 经常让财务员工进入业务流程。 财务人员了解公司和客户非常重要，以便财务 工作与业务战略相符而非失控。  在电子生产厂家 Solectron，财务分析家服务于工作组，参与统计流程控制分 析，改善业务流程。CFO 花费大部分时间在工作人员中间，例如销售、采购、 人力资源等。  Dynatech 公司的财务人员，（ 一家销售额 5 亿的信息技术公司 ） 参与研 发小组。通过实地考察他们可以更好地使财务工具适应特定的研发需要。 4. 考虑战略例如剥离与部分剥离，或在对股东权益有积极影响时，发行目标股票。  剥离包括子公司完整的从母公司的脱离。剥离业务的股票与母公司相分离。  剥离在母公司将分部的部分或部门公开上市时发生。公司在剥离部分费用过 高或维持部门管理控制时，使用剥离战略。 目标股票是创造反映部门表现的股票的一种财务技术。由母公司发布，是母公司 的证券，不是业务单元的。目标股票原来以构造刺激计划的方式而发展，可用于 连接业务单元股票的表现，而不是母公司的。公司因为税务原因保持统一。 目标股票现在被广泛的使用。支持者认为提高了股东价值，特别是单元评估方式 不同时。案例：高增长和稳定增长的公司同时存在；管制和非管制的业务并存。 这种情况包括：  当公司某项业务发生不利时出现的误导，以至整个公司的股票以折扣出卖。 o Litton 工业决定将其遭受削减影响的防御合同业务，从民用工业和服 务业务中分离出去。商业方面的销售增长了 100%，利润增长了 300%，公司的股票没有反映这一增长。 o RJRNabisco 公司通过发行目标股票，试图提供给投资者食品与烟草业 务的股份，意图是给予其食品业务更多的资金，但以失败告终。不幸 的是，目标股票结构没有有效的将食品业务的投资者与烟草业的债务 诉讼相隔离。  当公司认为某项业务在市场中被低估，或从资产的角度而言部分之和大于整 体时。这是通常的立即兼并的情况，即公司的袭击者将买下某公司进行拆卖 以获取利润。  在规避公司袭击者时，CarlIcahn， USX （前 . Steel） 执行层决定发行 目标股票。计划将 USX 以 3 个分离的部分提供给股东，均在纽约证券交易 所上市交易--Marathon 集团（油气分部）、 集团（钢铁业务）和 Delhi 集团（天然气分部）。 公司不仅可以比作为 USX 融到更多的资金，股东也可以得到"纯净的游戏"– 也就是说，对于钢铁行业感兴趣的人不必冒持有天然气股票的风险。发行目 标股票也改善了公司的分析覆盖范围。由于分析家通常集中于一个领域， USX 的范围倾向于被专家所歪曲。在目标股票发行之后，每个部门收到了各 自领域的深入的包容。 当 USX 分成 3 个独立实体时，每个分部用其自己的现金流支付红利，公司 继续作为法律实体。这是债务所有人的特别优势，对 USX 所有的东西都有 权利，而不是只对一个分部。 o 通用是第一个发行目标股票的公司。1984 年发行的 E 级股票，与公司 下属电子数据系统相关。H 级股票，在 1985 年首次发行，与另外一个 分部，HughesAircraft 的收入相关。  当分公司占用母公司资金，限制母公司的资本获取时。 o AT&T 的两个部门，AT&T 资本和 Universal Card 服务，已经分摊了 母公司的债务。在 AT&T 宣布以 38 亿美元采购 McCaw Cellular 时成 为问题。为改善其现金地位，AT&T 不仅决定资本必须由其自身借出， 也将通过 IPO 方式投入 15%的销售资本。该资本安排的不利方面是其 债券评估被降低。因为责任不再由母公司承担。这相反使债务更昂贵， 难以确保安全性。不象许多 IPO，资本交付并非为了形成公平的市场 评估。相反，它仅仅在母公司经历财务危机时，提供给收入来源。 5. 增加投入支持战略项目，而不要因为有资金就盲目投资项目。 成功地获得资金不是进行任何项目的绿灯。这是 La Quinta Motor 旅店所犯的错 误，当公司发现他们可以进行简单的行业收入债券时，他们不加选择地建造固定 资产。当债券市场干涸时，他们重组并开始集中于有控制的战略增长。 6. 维持足够灵活的资本结构适应公司增长。 预期增长越快，资本结构应越灵活。资本必须可以支持快速增长的机会。这可能 意味着高债务比率，但定期的资产输入也是必要的。此外，如果市场评估将股票 置于与其他股票相比的收益之上，这就是开发资产市场之时。萎缩的经济降低了 目标增长水平，可能表明了转移债务资金的需要。 公司的资本结构必须随着时间和市场而改变。在 80 年代认为足够资本化的 5-10%的资产，可能在 90 年代需要多达 40%的资产进行资本化。今天的投资者 青睐有健康现金流的公司–足够防止衰退和支付债务的影响，而不是未来的重组。  定期重检查资本结构目标，分析对于不同工作表现的敏感性。  调整对于增长机会的反应目标。  确保公司利用所有合适的资本市场。 例如，如果比率指标与计划扩展不相容，可以给出调整或例外情况 B. 将有关以债务或资本方式来筹集资金的决定建立在一个对 它们的优势和劣势以及它们对公司财务定位有何影响的清晰了 解的基础上。 原理  为什么运用最佳实践 设计资本结构首先要做的决定是，多少资金将来自资本，多少资金将来自负债 （也 就是说，公司应该有的杠杆比是多少）。 取得最佳的杠杆比涉及到对债务的税收优 势和背负债务的财务压力风险的折中考虑（例如，导致破产的代价）。在理论上这 种平衡可以在某些时候达到，即增加借入导致的现有税收收益与增加借入而导致的 未来财务压力成本相抵消的时候达到。破产的威胁将杠杆的优势在两个方面缩小： 1） 增加负债导致利息开支增长；2） 股价的下跌经常导致股东要求更高的分红作为补 偿。 最佳杠杆的关键在于选择一个适当的程度――允许公司获得负债的收益，而又无需 背负过度利息支出导致的沉重包袱――杠杆应具有提高股东增长潜力的能力，同时 在经济条件恶劣的情况下仍然保留偿还的能力。  公司能得到什么  优化资本结构  债务与资本筹资决定的改进 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 评估债务与资本融资的优势与劣势。 债务其财务优势包括： o 债务利息可减税，分红不可。 o 债务是资本的平衡，促使其改善表现。 o 公司资本费用减少（直到风险压力加大）。 o 增长每股收益。 o 债权人不象股东分享多余收入。 o 债务回购在通货膨胀时更便宜。 o 发行债务不影响公司主权。 o 财务灵活性可通过购回债券实现，即在划算的时候允许公司早些结束 债务（例如，当长期债务利率走低时）。 发行债务的不利是： o 利息在利润低时也必须支付。 o 债务必须偿还。 o 增长公司的财务风险。 o 抵押可能限制公司的经营活动。 证券 （普通股） 普通证券的财务优势是： o 没有固定的收费。 o 没有偿还或潜在偿还要求。 o 改善公司的信用评级，增加公司的融资优势。 不利因素是： o 没有减税。 不象利息， 红利不能减税。 o 发行证券降低了控制程度。 o 额外的证券财务降低了每股收益。 o 发行新股可能影响现有股价。可能被认为是内部疲软，缺少资金。 o 考虑到交易费用， 发行证券更耗费资金。 证券 （优先股） 优先股给股东比普通股有更大的权利，但比债权人的权利小。因为支付固定 的红利 （或为美元数目或是票面价值），在发行时确定，它们以收益定价， 象长期公司债券交易。 优先股可分为累积或非累积。如果公司发行可累积优先股，任何缺少的红利 可以稍后支付，在红利支付给普通股股东之前。非积累的则无须支付。 可转换优先股是可以转换为普通股的股票。 发行优先股的优势包括： o 公司不必与股东分享高收益， 因为红利是固定的。 o 优先红利不必支付（如财务困难时）。 o 使公司将利润交付给原有主人。 o 避免降低控制。 o 可以支持公司平衡表。 o 没有债券所须的抵押。 劣势包括： o 就高风险要求高回报。 o 公司必须无视财务状况支付分红。 o 红利不减税。 多种问题 有很多金融工具融合了债务和权益资产的特征，在过去几年里它们的形式得以迅 速发展。很多在最佳实践报告中描述，尤其是最佳实践 E。 1) 可转换债券 这些债券可以固定数量和发行时规定的固定价格转换。债券的价格受利息改 变和发行公司股价的影响。 优势包括： o 使公司承担低利率。通常低于借贷利率 200 点，并给予其更广泛的融 资渠道。 o 呼叫供给使其在股份价格超过转换价格时进行转换。 o 比发行直接债务便宜。 o 提供公司在未来较高价格发行的方式。（因为转换价格通常要高于当 前市场价格 20-25%的额外补贴）。 劣势包括： o 如果股票不被认可，则债务必须偿还。 o 如股份明显增加，公司必须在较高价格发行股票。 o 股东倾向于在到期时转换，意味着公司必须在此时支付利息。 2) 认购 认购是给所有者以预定的价格，特定的时间购买特定数目的股份的证券。他 们通常作为债券的一部分发行，但分别交易。 3) 优势包括： o 弱化债务与优先股。 o 使公司确定注入资本的时间。 劣势包括： o 在股份采购时减低普通利益。 o 可在公司暂时不需资金时使用。 2. 获知可能影响公司资本结构的事件，在财务决策前考虑。这包括： o 兼并与入主。如果收益用于消除债务，兼并增长债务，入主会降低杠 杆。 o 执行可转换期权。在公司内以债换股会减少杠杆，降低股份所有权。 o 股票回购。至少暂时性地减少资本中的权益部分。 o 通货膨胀。通货膨胀的上升使债券更有吸引力。 o 税法的改变。公司与个人税法将影响债务相对权益资产的吸引力。 o 公司债券评级转换。如公司债券升级，可以更便宜地融资；如果债券 降级，债务更昂贵，某些市场，如银行，就不可再用了。 3. 指导内外部的状况分析，决定资金进入方式。 债务融资在此时最为可行： o 债务利率比预期项目回报低时。 o 公司即使在经济下滑时仍能保持强劲的现金流清偿债务。 o 公司预期债务资本比和杠杆低，额外的债务不会严重影响财务困难的 风险。 o 市场准入门户高。 o 公司股票价值被低估。 o 对于恶意收购的顾虑。（债务不仅使公司对袭击者的吸引力降低，发 行新资产也增加了大股东入主的风险。 o 通货膨胀按预期增长。 o 公司仍在增长。 o 财务上可行，可用最小抵押得到。 普通股融资适用于： o 股份以高于市值出卖时。 o 竞争不作出类似的资产交付。 o 更多的债务将增加公司的财务风险与财务困难。（如更多的债务会降 低公司的信用评级）。 优先股适用于： o 公司有多余债务，但发行普通股会造成控制问题。 混合融资适用于： o 债务评级低，保持低利率时，抵押公司需要淡化债务。 o 股价预期将增长，或是因为目前被低估，或是因为公司将开始进入增 长阶段。 o 公司正寻找短期平衡。 4. 继续反杠杆战略如果： o 公司信用评级危险时 o 更好的借贷条件时 o 公司在支付利息有困难时 反杠杆可以摆脱债务，增加资产，用债务交换资产，或用昂贵的债务交换便宜的 债务。战略反杠杆可以增加股东价值。 在 80 年代的公司，特别是参与杠杆收购（LBO）的公司，利用积极的融资，负 担过重的债务。结果，在 90 年代早期，对财务困难的忧虑上升，公司寻找减少 债务负担和增加现金储备的方式。此外，由于长期评级下降，业务发展要求用更 有吸引力长期债务取代当前债务。 反杠杆的方式包括： o 使用现金储备。 强大的公司通常使用反杠杆，用内部资金支付债务，或增加现金储备， 特别是扩展机会很小时。增加收益外的现金储备的方式包括推迟红利 增加，削减后备股份回购的计划。 o 发行证券：当利率下跌，投资者不愿涉足股市时尤其有效。部分投资 专家建议公司发行足够的资产提高债券信用评级。 o 当评级机构积极反应时，发行新资产作为反杠杆也会有缺陷：投资者 将其视为内部疲软，导致股价下跌。然而，资产再融资正是反 LBO 所 采用的策略，在 90 年代受到欢迎，在如下案例里，投资者反应积极：  在 1990 年代，很多通过杠杆收购进行了私有化的公司，通过相 反的 LBO 重新上市。1991 年，约 70 个主要的相反 LBO 在美 国产生，募集大约 60 亿资产。那一年度最大的是 RJR Nabisco。 公司以 美元一股发行了 1 亿 1 千 5 百股，以支付余下的 18 亿 6 千万美元的垃圾股，将其债务比从 ：1 降低到 ： 1。 o 成功应用反 LBO 的公司，在进入市场之前，努力减少其庞大的债务负 担的一部分（通过反杠杆的非资产形式）。RJR Nabisco 公司本来的债 务资产比是 28：1。69 亿美元的资产重组将比率降低到 ：1，从而 可以公开上市。 o 用低成本债务取代高成本债务：这是很多公司在 90 年代早期利率走低 时实行的方式（参考上述的 RJRNabisco 案例）。很多早期的债务工具 包括预付条款，尽管新债务的低费用通常抵消了预付的惩罚损失。然 而，更严格的财务和清算管制通常使再融资非常困难。 o 将直接债务变为可转换债务：一些公司利用多种低费用债务的组合来 降低所得税。  在 1991 年，Eastman Kodak 卖了 9 亿 7 千 5 百万的有限价值选 择证券（LYONs）–可转换普通股。当债券所有人转化为普通 股或稍后在 20 年到期时，公司对债券所有者支付了 %的利 率。利息可以用公司税务回扣抵消。 o 发行股份，将公司分支公开上市。  在 1993 年 6 月，Sears，Roebuck 公司卖掉了保险机构的 20% 股份。27 美元一股的 7 千 8 百万股份为公司带来了 亿美 元。公司使用收入抵付了多达 30 亿的债务。  NationalIntergroup 公司将其零售药物分销商，Foxmeyer，予以 出卖，但找不到合适的买主。相反公司决定出售其 1060 万的股 份，融资 1 亿 600 万美元，母公司用该资金支付大部分的长期 债务。 o 销售资产：很多公司成功的用出售非核心资产的办法融资，支付债务。 o 签订销售回租协议。在销售回租时，公司销售资产，从买主处租赁。 销售回租利用了“表外会计”，改进了现金流和早期的利润实现。然而， 部分公司的财务准则不允许这种方法。  Debt-laden Zale 公司为得到现金卖掉其数据处理系统给 IBM 的 ISSC 公司。ISSC 也承诺在 10 年内折扣租借数据处理服务。 业务结构象出售资产一样。  SouthwestAirlines 通过出售回租其旧有飞机业务的一部分增加 了现金储备。额外的现金用于重新装修其旧的飞机，使其符合 联邦噪音和污染标准。  当租赁不能协助公司用表外融资拓展业务时，它仍旧是债务。 租赁是理所当然的评估机构的评级考虑，不应成为公司承担额 外债务负担的理由。 o 探索私人财产定位：私人投资者提供公司现金以求部分控制公司，这 在 1990 年代已经成为潮流。 o 剥离杠杆：通过与分支或合伙资金处理债务，杠杆可以剥离。两种“结 构性反杠杆”方式包括：  采用内部杠杆收购，用于融资的债务对于母公司是“非追溯性” 的。换言之，母公司对于子公司无力承担的债务不负责任。如 发生该情况，母公司可以注入资金或出卖。公司应知道该实践 会如何影响合并财务报表。  合伙风险资金中各方拥有 50%的股份，也允许债务由资金共负， 而不是由合伙人帐户负担。 5. 在利率低时，采用长期债务。 在 1992 年短期票据淡出，而中长期票据尚未走低。这使“收入曲线”加宽–长短利 率的扩展。然而，公司积累了长期债务，认为利率已经见底，锁定长期固定利率 将是其利益所在。 AT&T 将 25 年的 7-3/4%利率的债券取代为 32 年的 8-1/8%的债券。通过余下的 5 年和 5 年以 6-3/4%交易的债券，取代该债券有其意义。然而，公司的战略是延 长到期时间，并赌 8-1/8%的利率将与长期债券同样低，它决定锁定 32 年。 C. 最小化公司的资本成本，同时达到运营目标。 原理  为什么运用最佳实践 资本成本是一个公司对所有者（股东）和债权人的资金支持所必须付出的代价。  公司能得到什么  增加公司投资的潜力，增强竞争机会中占据优势的能力  公司可以“以少换多” 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 用债务融资直到资本权重的平均费用开始增长。 因为利息可减税，债务是最便宜的融资方式。然而，由于公司承担了更多的 债务，增长了财务风险，及未来债务费用。这也增长了资产费用，因为多余 的债务会使股价走低。债务费用的节省被增长的利率抵消，减少的股价叫做 债务极限。这也是 WAAC 开始增长的点。 在 1980 年代，杠杆收购公司可以使用 90%的债务和 10%的证券融资。因为 这些公司有资本费用，低于他们将收购的公司。 2. 计算资本结构下的资本变化的费用如何变化，以便评价不同的投资决策。 o 继续风险投资机会，提供公司低费用的资金。 很多美国外的行业发现政府融资可以降低成本。例如，日本机械设备 行业从 1960 到 1990 年间大约得到了政府 110 亿美元的资助。 o Texas Instruments 公司使用该战略有效的增长了 10 亿的投资资金。它 与意大利政府达成协议，4 年投资 5 亿美元于该国业务。作为交换， 政府提供了 7 亿美元现金、税收优惠和低息贷款。与台湾 Acer 的协议 包括了 75%的投资在新数据随机访问（DRAM）设备。TI 贡献了余下 的 25%包括技术。在与 KobeSteel 的合伙风险投资中，Kobe 同意支付 所需的大部分资金，建立设备生产逻辑和特定应用的设备。 o InlandSteel 公司和其他钢铁厂家，Armco 公司，与日本公司一起进入 风险投资，资金由合伙实体双方募集，可以访问日本方面的融资。这 不仅意味着低息，也是高度平衡的资本结构，所有这些原本对于美国 母公司是不可能的事。 o La Quinta Motor Inn 公司的财务哲学座右铭是，如果可能，随时“用别 人的钱”。它发展了高效率的融资战略拓展业务。  公司与需要用地的业主合作进行风险投资。业主收到 50%的资 产利息，公司得到 80-85%抵押财产借款。  后来该战略拓展到与保险公司的风险投资。业务结构化，保险 公司收到贷款平衡的一半的利息。LaQuinta 以低于直接贷款好 几个百分点得到发展费用和贷款。财产风险由 LaQuinta 和保险 公司分摊。 3. La Quinta 与 Boston 的养老基金经理达成了类似的合同。 La Quinta 拥有 40% 的股份，经理及其他 17 个个人基金拥有 60%。为提供额外的流动性，5 千万 投资可以按议定价格转换为 La Quinta 普通股。 4. 条件有利时随时融资，而不是等到有资本需求时。 该方法确保当有机会时资金的可得性。拥有资金甚至可以创造业务机会，因 为投资银行家和其他融资中介会更愿意接纳这类公司。 SouthwestAirlines 公司有费用合适时随时融资的政策。公司谈判了 2 亿 5 千 万的低息贷款，尽管公司当时还不需要贷款。它还募集了 8 千 8 百万的资本 金。手头有资金使公司利用低费用合同，在机会出现时拓展进入新市场。 5. 有类似到期债务的财务资产。这叫做“套期保值方法”。 在理想状态下，短期债务应支持短期资产，长期债务应支持长期资产。不匹 配则会因利率变动和市场对再融资的接受能力，造成风险。 6. 在 80 年代早期，许多储蓄与贷款机构，就是被以抵押贷款形式拥有长期固定 利率资产和短期存款客户所需支付的高利率利息之间的不匹配而拖垮的。 La Quinta Motor 旅店决不用短期资产融资长期资产。尽管公司将使用银行户 头进行建设贷款，他们只有在有长期债务时才这样做。 7. 利用机会建立低息现金储备：。 在利率低时借入或谈判信用条件。Southwest Airlines 谈判得到 2 亿 5 千万低 息信用贷款，尽管当时并不需要。 8. 在利润意外增长时保留收益。 9. 分散融资资源，减少对单一融资方式的依赖。 Southwest Airlines 公司保持在每个市场的稀缺性，使用最佳方式，在任何时 刻得到最吸引人的合同。他们的目标是不过分占用任何市场。 当 Fleming 公司需要额外融资时，决定信用市场的不确定性使减少对商业文 件的依赖和多元化资金来源是必要的。它与许多外国银行建立了信用条款， 卖掉中期票据，为其他票据独立安排。 10.持续进行融资机会。 当条件优越时，融资是有吸引力的，不是所有的公司等得起。事实上，很多 中小公司融资困难很大。对于这种公司，谈判交易非常重要，并保持下去。 11.增加公司在财务界内的透明度，方便公司的资本获取。 作为拓展战略的一部分，零售食品分销商 Fleming 公司，在有巨大融资需求 时在财务界树立了自己的形象。他们感到发展该关系是公司获取资金，和快 速拓展机会的重要因素。例如，在 1986 年 Fleming 公司成功的以当时诱人 的 %的利率销售了 1 亿美元的 30 年潜在债券。 12.创造公司剥离，可以用低费用资金吸引投资者。 这是研究密集型公司如高科技和制药公司使用的方法，吸引投资者进行高风 险高回报的投资的机会： ThermoElectron 公司，一家建立于 1959 年的高技术公司，是财富 500 强公司。 在 1992 年收入 亿美元。在公司日益成熟时，进行融资捕捉对于公司持 续发展的机会日益困难。首席执行官 George Hatsopoulos 用低息资金资助拓 展。例如，在 1988 年，公司部分剥离了 Thermo Cardiosystems， Inc。 （TCI）子公司。公司 40%的股份提供给投资者。投资者对于长期股票认同 尤其感兴趣，而不是现有的母公司股东预期的稳定的增长。这意味着他们更 可能在公司发展周期中与其保持一致。这种安排使 TCI 低价融资 1450 万。 通过保持 60%的 TCI 控制权，Thermo Electron 保持积极的剥离业务参与，而 TCI 也从母公司收益。 公司应知道剥离会如何影响其合并财务报表。 D. 将资本筹资决定建立在对股东价值、分销成本和资本需求的 精确评估基础上 原理  为什么运用最佳实践 资本筹资决定包括：  是否需发行新股  发行资本的数量和时间安排  分销方式  重新认购股票的时间和方式  分红政策  公司能得到什么  公司集中于最优化股东价值  建立节省成本的资本筹资途径 行动步骤 ——改进公司的流程  如果公司认为其股票市值被低估，保持收入而非支付红利。  如果股价公平，需要大量资金时，发行新股。  根据以下情况，选择分配新股的方式： o 公司发行股数。 o 资金需求层级。 o 资金需要时间。（融资需要尽快达成吗?公司可以在额外的时间接受现金 注入吗? o 透明度需求和财务委员会支持。 o 获取最高股价的重要性。 o 到达特定投资者的重要性。 o 公司愿意负担的交易费用。 o 保持控制的重要性。 在美国，存在着 4 种分配新股的方式。第五种方式－红利再投资也陈述如下： o 广泛联合：这是最常用的手法。很多商人参与该过程，因此为发行者提供 了对分配流程更多的控制。发行者有最佳机会获取高的股价，因为一般有 组织好的市场投入。而且，联合上市的股票给公司带来财务界的支持，吸 引证券分析家的注意力，包括研究者。公司也有机会把股票销售给特定的 购买者，例如机构投资者。 联合上市的不利之处在于名义交易费用过高，减少了发行者的净收入，以 及较慢的执行情况。 o 有限的分配：发行的时间和交易费用可以较低，然而，在接触重要投资者 和获取认同与价格领先方面可能会比较困难。因为较少的商人参与上市， 更有可能出现卖不掉的仓位，会消极影响上市价格。 o 独立分配：该方式使用了独立的承销商，提供最低的名义交易费用和最快 的交易速度。因为有最少的市场投入，公司可以在影响潜在购买商的能力 上作出让步。独立分配可能是最适合小型融资的模式。 o 逐渐让渡：公司可以注册证券发行，然后根据 SEC415 条款的“逐渐让渡” 在 2 年内发行股票。这是非常低透明度的上市，使销售可以根据需要间断 地发生。 o 让渡股票销售有明显的缺陷，尽管发行者名义上的每股费用比其他上市方 式低。首先，管理层既没有能力优化上市时间，也不能得到最佳股价。因 为没有承销商，公司失去了财务界的监督。有证据表明普通股的定期销售 会影响公司股价。这是因为在二级市场对现有股份的需求因对将来的预期 而降低（这与其他上市同时发生，在一定程度上被市场投入抵消）。 o 红利再投资：对于许多行业而言，尤其是资本密集者如公用事业，红利再 投资计划（DRIP）是增加额外资产的良好方式。在 DRIP 中，公司发行 新股（或有时在公开市场上购买绩优股），用股东再投资的红利采购。 DRIP 是股东的投资机会，因为发行公司吸收了所有的经纪人佣金和管理 费用，经常提供市场价格折扣。从公司角度而言，DRIP 提供了稳定的资 金流，节省了承销新股的费用。而且，所有者权益得到了保障。  仔细计划首次公开上市的时间和价值（IPOs）。 以下是私有公司上市或剥离业务公司的基本要素： o 既有明确跟踪记录的产品或服务，又有高增长潜力进行上市的公司。 o 在进入市场之前，公司应有坚实的管理团队。 o 公司应有足够的财务能力满足证交所的时间和费用。 o 在 IPO 之前培养市场，增加公司透明度。 o 寻找关于 IPO 是否适合公司的目标财务建议非常重要。  建立红利政策，平衡公司增长需要与股东需求。 红利政策包括了保持收入，支付红利，和发现公司融资的其他方式。通常高增长 的公司应不强调红利，因为他们需要足够的资本保持发展。股东投资这种公司倾 向于股价认同以寻找价值增长。成熟的公司保留收入只会增加现金，因此倾向于 分配高红利。这种公司的股价因此不如高增长公司的股票增长快。 其他决定红利政策的指导方针包括： o 定期作出调整。 很多证据表明红利政策的突然改变会明显影响公司股价。主要原因是信号 效应：投资者基于红利政策对公司实力作出预测。削减红利可能被认为是 疲软的表现（公司有现金流问题），而不是需要为新的竞争性机会融资） 相反会导致股票抛售，股价下跌。 o 给股东尽可能多的红利政策预警。好的股东沟通应确保红利政策不被误 解，减少对股价的影响。 o 考虑足够低的目标支出，保持公司持续的留存收益，减少对外部资金的依 赖。目标支出将取决于特定的行业和公司运作的市场。  当股价低估时，或公司对外投资机会有限时，回购股票。 公司的股票可通过分红后的资金回购或出卖资产，发行债券。回购为股东有效的 提供了红利，增长了每股收益。回购也是反收购战略。然而，公司承担了更多的 风险，减少资本结构中资产的数目。而且，部分国家的管制限制这种做法。反对 派也指出，用资金回购股票，公司失去了现有资金、设备与新技术，可以改善其 竞争能力。 美国有 4 种基本方式： o 公开市场回购。该方式要求聘请投资银行作为公司代理人，在公开市场采 购股票。公司在回购计划中暴露在市场风险之下。SEC 对此没有披露要 求，然而，公司必须通知纽约证券交易所，发布公告宣布拟回购股份数目。 公司一般最多买回日交易量的 25%。 o 固定价格的固定股数回购：公司聘请投资银行协助，以特定价格购买特定 的股份数目。交易者或从卖主处收购，或促成股东与公司间的直接交易。 后者必须对投资者开放至少 15 天。这通常比公开市场购买要快，也不影 响公开交易。SEC 要求公司对所有股东提供该报告，披露回购的股份数 目。历史上，公司会回购大约 10 到 20%。 o “荷兰拍卖式”回购。公司确定要以特定股价购买特定数目的股份。卖主以 低于该最大价格的水平出售股份。卖主有以最低水平出售的动力，因为如 出价太高，就可能在竞价中失败。该过程通常会以较低的股价成交。该方 式必须对投资者开放至少 15 天，角色披露要求也是一样。 o 私人回购。公司与其股东直接谈判，投资银行予以协助。该交易可以很快， 无须 SEC 的披露。 E. 按照公司特定需要定制财务工具。 原理  为什么运用最佳实践 因为财务工具在种类和范围上几乎是无限的，不可能将其中的一种或其他的定义为 “最佳实践”。然而，有些财务工具在公司特定的情况下会更为恰当。所以以下详细 的描述将主要以情况为分类。  公司能得到什么  公司可以对关键优势充分运用（例如，良性的现金流，增长的股价，较低财 务杠杆，良好的回款，有前景的研发）达到最佳财务运作）。 行动步骤 ——改进公司的流程  保持对财务规则和管制的领先地位，通过新财务工具把握机会。 不同的财务工具对公司的吸引力随着市场的改变而改变。在高利息，高通货膨胀 的环境里，一度优秀的选择可能没有意义。税法的改变也与财务工具有重要的联 系。  深入研究新的财务工具。 人们通常发展新的财务工具以给予公司财务优势。通常，如果他们给公司“免费 搭乘”，这些工具就会遭到限制性管制。然而，因为这种管制很少有追溯效力， 所以公司可以在“机会之窗”最初出现和管制发生之间应用这些财务工具。然而， 当管制风险低时，公司了解工具自身潜在的风险非常重要。 限制性管制对财务工具可能影响更大的案例是扩展流动融资（ELF），集中了短 期和长期债务特征的借款变种。ELF 贷款，起初由 Nations Bank 提供给 Fina Oil 和 Chemical Company，在银行户头上记录为短期，而给公司 3 年的信用。在借 款者的平衡表上为长期债务。 因为初始信用少于 1 年，可作为短期贷款，银行不必分配资本抵消。这相反减少 了银行费用，以便提供更具竞争力的借款利率。 当借款协议通过法律障碍时，观察员预测管制者可能最终会介入，从根本上扼杀 概念。同时，借款方收益于独特的财务工具。由于没有管制层的惩罚，最坏的情 况可能是借款者必须为补充的管理费用支付给银行更高的费用。  了解所选择财务工具的缺点。 很多财务工具非常受欢迎，公司没有了解就去采用。最好的例子就是衍生物的增 长，一种风险规避工具，很少公司还没有深入理解，就盲目地加入自己的投资组 合。 o 宝洁公司被迫在 1994 年的第一季度承担了 1 亿 2 百万的损失，因为使用 了利率交易–一种衍生物—表面上回避了风险。不幸的是，公司赌利率会 下调，结果损失惨重。  选择了解公司资金需求和对当前投资者需求的投资银行。 好的投资银行应该可以选择或设计财务工具，利用机会的优势使客户的融资需求 与投资者的风险回报要求相符合。两者都随市场而改变。近年来投资银行设计的 成功的融资工具包括： o Merrill Lynch 发展的流动投资收益选择票据（LYONs）把对可转化报酬 结构感兴趣的零售投资商与有不稳定的资产、提供选择市场必要的游戏的 公司相配合。 o 优先可赎回积累股票（PERCS）由 Morgan Stanley 创造，作为安抚对于红 利削减不满的投资者。 o 投资银行设计结构性媒介形式的票据（MTNs），将投资者与“镜像”发行 者配合。 最佳实践部分的余下探讨了个人融资工具，为满足特定公司情况而设计。  对于预计其股票将增长的公司，使用融资可以平衡该预期。 o 传统的可转换优先股：可转换性使公司以低于直接优先股的红利发行优先 股。由于转换价格通常高于现在股价，公司实质是在以高价卖掉资产。循 环类行业如自动化行业，在上次衰退的损失中受到影响，预计其股票将增 长。 o 可转债：可转债比传统债提供了更多甜头，给投资者在稍后将债券转换为 资产的的选择。这相反使公司为其债券获取更好的利率。  在 1992 年 1 月，Home Depot 通过销售五年可转债，支付三年 % 的利息，研究了收入曲线的较短一端。在此时，收入曲线非常陡峭 —短期利率比长期利率更有吸引力。发行短期债券的不利因素是它 必须以高利率再融资，如果债券没有转换（从 1992 以来，利率是 有史以来最低点，预计将增长）。然而，因为 Home Depot 的股票 火爆，它选择了仅比其一月份普通股高 20%的价格作为转换价格， 这几乎确定了投资者必然会行使转换权（假设公司保持当前优秀的 表现记录）。债券的转换消除了公司继续其支付利息的需求（或偿 还本金，因为投资者现在拥有公司股份）。 事实上，需求是如此强劲，公司必须加倍发行量。 o 零息票转换：发行者支付比直接债务低的利率。利息在其增长时从税务扣 除，但发行人在到期时并非必须支付税务，只有债券进行转换。如果股票 没有达到转换价格，发行人以较低费用保留税务优势。债务可在 5 年内转 换或更短。投资顾问警告发行短期零息票转换应确认债券将转换，否则债 务将必须在高位再融资。  在 1992 年 1 月，Cellular Communications 发行了 7 年期的 %利 息的零息票转换债，与其必须支付的单一 B 级直接债务的 10-13% 相比，还是非常有利。 o 流动收益选择票据（LYON）：这是由 Merrill Lynch 发展的零息票转换的 一种形式，最初由 Waste Management 公司在 1985 年发行。LYON 可以固 定转换利率在到期或之前转换为普通股。LYON 包括投资者的“输入”选择， 使其将股份在每个发行周年，以增长的预测价格卖回给公司。发行人有权 要求以预定的增长的价格进行零息票转换。LYON 对于有多变股票的公 司尤其适用。 o 递升认购：在递升认购中，采购股票的价格在设备周期中增长。递升担保 使发行公司更好的利用股价的易变性。  在 1993 年 3 月，Intel 是第一家发行资产递升认购的公司。以 30 美元一股的价格卖出了 1000 万股。认购股权在第五年和最后一年 的转换价格定在高于发行价的 40%额外补贴。但投资者也有权在 一年后以发行价的 20%的额外补贴认购。转换价格也设置在 2，3 到 4 年。当公司知道可以容易的以 20%的转换价格卖掉递升认购 时，递升的特征使其可以高转换价格卖掉长期设备。  对于希望股票增长，又不希望所有利益被投资者独占的公司，发行工具限制了投 资者的收益空间。 优先资产可赎回累积股（PERCS）：这是一种资产相关的变种，在 90 年代早期 当利率下调，股价走高时很受欢迎。在特定价格之下，投资者转换一 PERCS 得 到普通股一股。然而，在普通股价格走高时，转换率降低—投资者收到了少于 其 PERCS 的股份。 由 Morgan Stanley 发明，最初由 Avon Products 使用，PERCS 基本是传统可转换 优先股的对立面。当标准可转换工具收益低，但存在无限上升潜力时，PERCS 提供巨大的红利，但限制了投资者可从普通股涨价获取的数目。换言之，PERCS 提供了公司在将来以高资产价格募集资金的方式。 对于考虑发行 PERCS 的公司，有些重点需要记住：  PERCS 对于股价预期会增长的公司尤其适用。对于任何低于预期 数字的股价，不值得公司支付给投资者额外的红利—公司最好不要 发行传统的优先股。  本来 PERCS 是为了安抚对红利削减的投资者，（如 Avon 和 General Motors）。投资者理解 PERCS 的发行是红利会削减的信号。 从此，很多公司用 PERCS 避免放弃所有股票的上升潜力，投资者 开始对公司的发行决策作出不同的理解：这是公司预计股价增长的 信号。  如果普通股已经支付了高红利，PERCS 可能调拨了公司的普通股。 买入高红利的投资者通常寻找收入，会切换到 PERCS，放弃普通 股。 其他投资银行发展了自己品牌的 PERCS。例如，Goldman Sachs & Co.使用类似 于 PERCS 的战略，叫做自动可转换资产股份（ACES）。不象 PERCS，这些是 债券。他们支付了高于正常息票的利率，交换投资者上升潜力头寸。与一对一的 交换相反，债券会转换为较低数目的普通股，取决于股票已经超过头寸多少。  1993 年 Boise Cascade 公司在债券评级跌至低投资水平时，使用该 融资工具。通过确保资产注入，防止评级的进一步下跌。ACES 与 Boise 的普通股以同价发行，如果股价没有到达预期，四年后强 制转换。公司也有权在早期兑现债券。  对于严重依赖研发的公司寻找拓展风险的方式。 SWORD 融资：SWORD，或股票认购非平衡表研发，是生物类公司最近使用的 方式。包括设置新组织拥有母公司研发的财产所有权。该组织的财务公告对母公 司没有影响，融资来源于公开上市，由母公司的所有权普通股及其认购权组成。 因此母公司保留了回购研究机构股票的权利。该方法的优势是母公司股票的价值 不会被研究风险投资的失败而冲淡。股东的“胡萝卜”（因为如研发失败他们的价 值风险小，风险是拥有研发成功后可能被回购的股份）是认购—购买母公司普通 股的权利。如果研发成功，将使母公司更有价值。 使用 SWORD 的融资包括 ALZA ，Immunex ，Genzyme 公司，和 Centocor 。 Centocor 开始在其第二个剥离公司提供股份，TocorII，在 1992 年。其回购 TocorII 的股份的计划按增长的计划价格设置，为投资者提供了额外的动力。 研发有限合伙（RDLPs）。另外一种融资的非平衡表格，RDLP 在 80 年代早期 很受欢迎。一家监督研发的公司与投资者形成了有限的合作关系转交了发展特别 技术或构思的权利。作为回报，研发监督收到应用该技术的第一期权。 RDLP 使研发密集型公司卖掉了 1）研发可扣除性的税务优势 2）如研发赢利， 资本收益中份额。因此 RDLP 的投资者在合作周期的开始收到税务屏障，以及 赢得客观收益的潜力。不象 SWORD 的安排，RDLP 不为投资者提供澄清其地位 的简单方式（如在公开市场出售股份）。  对于有零星资金需求的公司，考虑发行中期票据。 中期票据（MTN），在 9 个月和 30 年间有偿付期（通常是 7-10 年），为希望 保持长期资金灵活性的公司提供许多优势： o MTN 象商业票据一样提供灵活性，但是更为长期。因此公司用 MTN 可 以用资产与类似的到期债务相匹配。 o 一旦登记了发行总和（登记大约要用 6 周），发行者可以等待时机，按需 发行。MTN 通常以 1 亿美元包括非面额发售，平均交易是在 5 万到 1500 万的范围内。这意味着小到中级的公司可以参与。公司可以不同数目，不 同到期时间发行 MTN。这种灵活性在公司有多种计划时非常重要（比如 产品线延伸），可能会，也可能不会前进。 o 因为票据在一定时间内出售，募集资金的费用是该时期内利率的平均值。 如果利率多变，公司可以减少变化带来的风险。 o MTN 形式使发行者“检验真相”。公司可以每日和每周监督债券市场，然 后按需销售，也就是说，使之适合每个投资者的需求。当其认为利率达到 目标水平时，公司也可以合理行事。 o MTN 发行者可以比单一到期工具接触更广泛的投资者。结果，他们可以 募集更多的资金。 o 机构负责 MTN 的费用要低于承销佣金。 到 1991 年 MTN 在工业部门中受到欢迎（以前多是银行和财务公司），很大程 度上在于利率下降。财务公司提供的 MTN 计划通常在 5 年范围内时，而工业部 门通常会更长。 MTN 潜在缺陷： o 发现长期交易买主会耗费时间（比如，ARCO 公司花费数月等待其 20-年 MTN 的买主）。 o MTN 发行人可能有 3 到 4 个代理商为项目接触最广泛的投资者。这意味 着机构间的相互拆台。因此他们可能从发行者处采购并以低价抛售，比发 行人有较高的广度。这会增加发行人后续借款的费用。为避免该情况，发 行人必须与代理达成项目管理的明确理解。  如公司股价被低估，可以考虑发行回报不与潜在股价相关的证券。 WaltDisney 公司精通于“参与票据”–提供给投资者公司一个业务收入一部分的债 务工具，以交换低的利率。例如，在 1992 和 1994 年，公司卖掉了与胶片收入相 关的债券。与电视业收入相关的零补贴发行基础利率调整证券（ZEBRAS）在利 率走低时收回，给公司便宜的资金而无须与外部分享。  对于担心冲淡资产的公司，不能承担直接债务，需要将物主权转移至其他公司。 o 可交换债券：这类似于允许投资者以债换资产的可转债。然而，在可交换 债中，债券所有人收到第二家公司的普通股（“可转换物 t”）发行公司有 主权地位（如拥有第二家公司的股权）。 交换债有税务优势，发行人不一定要实现可转换股票的资本收益，直到转 换特征实现。 可交换债务通常在公司想以其他公司股票出让所有权时发生。该方式的优 势是费用要低于公司可转换股票的销售。而且，发行可交换债务通常导致 可转换股票的价格下跌（投资者认为该举动是企图将股份转交一家不确定 的公司），消极的股价反映不象与二次分销或集中销售那样大。 o 剥离或启动：这是另一种主权最小化的方式，通常在公司建立者希望保持 主要控制权时使用。  Swearless Tool 的原有者要保持公司里的主体利益，但需要 300， 000 美元拓展第二条产品线。他们已经用光了原有的交换公司股份 的 500，000 美元。并非发行更多的股份，他们决定剥离第二公司。 300，000 美元买到了新公司里 25%的利益，DynamicAerospaceTools 公司。一些投资者是 SwearlessTool 原有股东。  对于直接债务价格太高的公司，或不能在债务市场上融资的公司，开发基于资产 的借贷。 资产以同样方式为债务问题提供了转换选择。使用资产确保或后备债务可以增加 投资信用评级。基于资产的业务按如下方式工作：发行人卖出资产给信托方，然 后发行债务使用资产收入偿还债务。 最常用的资产包括抵押，信用卡收入，租赁和商业收入。例如，ChryslerFinancial 对其零售自动贷款，交易人贷款，租赁应收款进行了可靠的风险防范，从而解放 了平衡表。 然而，组成金融资产的定义在近年得到了拓宽：Marriott 对度假公寓的时间股份 协议进行了风险防范，Mesa Limited Partnership 对油气储备进行了风险防范。 其他基于资产的融资业务包括： o 对 难 以 追 踪 的 应 收 帐 进 行 风 险 防 范 ： Chase Manhattan 银 行 促 进 了 Presbyterian 医院 6000 万美元的工作资金应收帐。比率与初始利率相近， 比大部分应收帐低。 医院的主要问题不是其应收帐的强度（主要客户是政府机构，HMO，和 保险公司），主要是跟踪他们的难度大，因为支付缓慢，数目不定。Chase 设置了精密的控制与报告系统，协助 Presbyterian 跟踪记录应收帐，给银 行必要的借贷信息。 安排的重点放在借贷医院资金的公司的质量上，而不是医院的平衡表。 Chase 购买了应收帐，将收集工作交给医院（这使公司管理层降低成本， 可以低息贷款）。在医院收旧帐的同时，银行确定新的应收帐。 更有效的收集工作减少了医院 3100 万美元的应收帐，削减陈年应收帐达 65%。这提升了工作资金 1300 万美元。系统也改善了总现金流，及时把 握支付背离的情况。 Chase 指导 Presbyterian 成功的收集了应收帐。调整了利率和现有信用数 目，满足成功的衡量标准。银行保留介入和收集应收帐的权利。然而，由 于应收帐是高质量的，银行不必要求其他资产作为抵押，减少纸面工作。 o 发行以资产作为抵押的债券增加公司债务评级：在 1992 年，自动零件公 司 Federal Mogul 成为同业中第一名被标准普尔公司评级为 A 的公司。考 虑到其为兼并而承担的财务杠杆，公司在 1991 年失去了信用评级。直接 债务问题本可能花费公司 10%，而资产作为抵押的债券以 %发行。公 司使用现金支付了 11%的本来用于兼并的银行贷款。 o 用应收帐融资进行管理收购：在 1990 年，在特殊的情况中，（现在被称 为“非杠杆收购”），管理层采购了北美拖拉机分部 Deutsche Allis。因为 没有足够的资金，而且债务市场实际上与 LBO 类似，分部重命名为 Agco，以 9 千万美元的现金卖掉了价值 1 亿 2 千 5 百万美元的应收帐的 主要利益给 Whirlpool Financial。公司使用现金支付其母公司，包括兼并 小生产厂家。后来 Agco 与 ITTCommercial Finance 建立了信用机制，买 回其应收帐，降低了其资本费用。  对于存在多余生产能力的公司，可以考虑实物方式的融资。 实物交易的融资包括运用公司现在或将来的多余的生产力来交换公司现在需要 的产品或服务。这种安排是“利于平衡表”的，因为公司不必发行股票或承担新债 务。然而，税务问题还是需要考虑的。 实物交易的融资对于交通，医院和电信行业非常重要，可以使用空位，空房，广 告时间和多余的运输能力作为融资能力。实物交易在衰退期间非常有吸引力，因 为多余的能力增加了。 实物融资对于租赁交易提供了更多的机会，为出借人与借入人提供了节省的费 用。业务可结构化，以便支付部分协助借款人减少融资费用。 最终，实物融资可在风险资金情况下使用。相反，除了新兴资产或部门的资产， 投资者可以得到未来的能力从而赢利。 F. 找寻其他的筹资来源。 原理  为什么运用最佳实践 许多在 80 年代在筹资途径方面没有问题的公司发现在 90 年代这些途径都已关闭。 十年前中小金融联合会的失败导致了对贷款机构越来越多的管制。银行必须严格遵 守高杠杆交易管制，不可以给那些公债低于投资等级的公司发放贷款，因为他们处 于高杠杆状态。在 1992 年，接近 95%的年销售收入超出 3500 万美金的美国公司在 此分类中。这意味着公司必须找到除了银行以外的资金来源。  公司能得到什么  提供那些与公众市场接触途径有限的公司其他的资金来源  带来“稳定资本” –具有长期投资水平并对公司极感兴趣的投资者  增强公司对长期项目的投资能力  对公司价值链环节中的筹资机会充分把握（例如，客户，供应商，雇员） 行动步骤 ——改进公司的流程  寻找供应商与客户的互助收益基金安排。 当公司面临融资困难， 银行的条件无法接受时， 公开市场难以接近， 与公司 的供应商或客户达成协议是很有吸引力的。融资可采取多种形式： 贷款，升级 的支付条件，设备融资，直接资产投资，或新产品发展的财务协助。与客户或供 应商的密切合作意味着各方可以避免投资银行的费用。 供应商与客户融资在此时最合适： o 零售商与客户之间有战略关系——（例如，关键的部件的供应商可以从客 户获取资金，类似的，客户财务困难时，供应商可以援助。） o “援助”公司可以从对供应商与客户的业务透视而得利。 o 供应商与客户取决于其他公司的创新。 这种安排的案例有： o Applied Magnetics 公司：在 1991 年，在两个糟糕的年头之后，公司发现 需要资金注入以继续发展业务。为拓展现有贷款，公司的信贷商坚持许多 无法接受的契约。公司的一个供应商，Hitachi Metals 公司，同意确保 1000 万美元的信用资助。不要求 Applied Magnetics 提供证券，所以公司可以 用现金偿还债务。 后来，Applied Magnetics 计划支出 7000 万美元拓展其胶片业务，满足 Conner Peripherals－一个快速增长的客户的需要。Conner 同意协助融资， 采购 1000 万两年期零息票转换票据，没有转换贴补。Conner 也收到了其 对 Applied Magnetics 的应收帐中的证券利息，包括某资金工具的利息。 o Tandy Corporation 剥离了欧洲业务，建立最大的客户，InterTAN。当 InterTAN 开始不履行贷款责任时，Tandy 决定介入协助重组。建议购买 InterTAN 以折扣购买原始银行债务。然后拓展了支付条款。为协助 InterTAN 得到新的银行信用，Tandy 提供给银行对 InterTAN 留置权在 Tandy 之前。 o Weirton Steel 与其供应商之一，Cleveland-Cliffs 达成协议。Weirton 同意 签署长期采购合同，如果 Cleveland 会购买其股份。该协议使 Weirton 免 除了必须发行新债务以资助其现代化的努力。  探索战略伙伴的资金潜力。 战略伙伴在 90 年代初，成为继风险投资和小公司 IPO 之后受欢迎的融资技术。 他们通常包括较大公司对较小公司的投资。安排在客户与供应商之间，或两家在 同一业务内能力互补的公司（如市场/销售对研发）。通常会有一些研究，生产 或市场协议（在客户/供应商的情况下，可能仅仅是现有合同的正式化）。 从公司寻求资金的角度而言，战略伙伴的优势是： o 给公司本来不可能的融资渠道。 o 投资公司比大众更可能理解伙伴的真正价值，考虑到收到的特别收益，可 以提供给小公司在公开市场无法得到的资产价格。 o 伙伴关系可以是有竞争力的资金资源，无论经济情况如何；他们在业务疲 软时提供稳定性，使小公司作出长远规划成为可能。 o 伙伴关系提供反收购保护。 从投资公司的角度收益是： o 在不必投资于内部发展的情况下，就能得到产品，技术，或类似公司的流 程的所有权（类似于外包的利益）。 o 在研究发密集型公司里，较大的公司获得小组织的主办权。 战略伙伴通常在制药行业中。两个案例是： o GileadSciences 和 Glaxo 公司。签署了给予 Gilead2000 万美元的研究资金 和 Glaxo 资产股份的协议。Glaxo 有该资金发展的药品的销售和市场权。 o Immunex 公 司与 几个 主要公 司包 括 Hoechst ， Hoffmann-La Roche 和 Eastman Kodak 合作。与 Kodak I 它发展了 Interlucin 4。 参与风险投资和战略合作的公司指出，为确保协议顺利执行，小公司需要保持对 产品的控制，以便研究可以不受官僚主义影响。此外，大公司的代表应指派监督 关系，在问题产生时作为仲裁。  考虑私人债务和证券市场作为长期资金来源。 公司在公开市场的融资受其保持一定的覆盖率的影响（债务市场）或创造持续收 益的能力（证券市场）。这意味着公司可以放弃某些战略增长机会。 例如私人债务投资者通常更强调公司的现金流，发展前景，及其整体优势，而传 统的银行借款人更注重于资产负债表和杠杆比率标准。私人债务也倾向于长期， 成为“耐心”的资本来源。 私人债务和资产融资的优势是： o 私人资产不要求 SEC 报告。这有以下优势。  公司不需要披露财务和运作信息给大众或竞争者。这对私人持有公 司尤其重要。  不需要季度报告。  不禁止公司在生意安排好时做业务上的重要改变。拥有 SEC 的记 录，公司必须保持现状 60 天。如果公司需要竞争兼并的现金，这 种冻结意味着失去机会。例如，Western Gas Resources 公司要收购 Union Texas Petroleum Holdings 的 一 部 分 ， 这 将 大 幅 度 增 加 Western 的市场份额。通过私人渠道筹集资金使公司可以快速确定 生意。  公司不承担与 SEC 报告相关的费用（40 万美元）。 o 私人筹资可以比大众筹资数目低很多，使其成为小公司的良好的资金来 源。资产生意可以小至 100 万美元，尽管平均值是 650 万美元。因为债务 安排平均在 5000 万以上，使用私人债务的公司可能更大，更有基础。 o 私人投资者通常对长期投资感兴趣，因此会超出季度报告的范畴。他们在 寻找管理良好，可以有长期回报的公司。 o 私人投资者比大众投资者更愿意在任何普通市场状况下投资—下跌与上 升，高和低的利率，高增长和低增长行业。当大众债务或资产贫乏时是资 金的良好来源。 o 私人投资者在创造条件上更为灵活，使长期投资的公司有所回报。 o 私人投资者可以“增加价值”不仅是他们相信相信并了解公司业务，他们可 以经常提供财务和管理建议。  Intuit 公司，最大的个人财产软件生产厂家，包括巨大的 Quicken 公司，不仅因为资金而接近风险投资市场。在 1990 年，创始人 Scott Cook 意识到他的公司增长如此迅速，不能再作为小公司实体运作 了。Cook 寻找协助，指导 Intuit 渡过其增长困境。它想到了 4 名 风险投资人，买下公司 20%的股份。除了公司当时还不需要的资 金以外，4 名商人每周还贡献 20 小时。不寻常的安排使 Intuit 的同 行公认其是 1993 年最佳软件公司。 o 私人投资者是未来投资的潜在资源。 私人投资市场的不利在于： o 尽管私人投资倾向于长期，他们通常要求在 5 年内清算资产（安排包括登 记权利、未来资产销售的追随权、投入与索取）。这在投资者是一个问题， 对公司而言是不合时机的–双方必须作出安排以便投资者的清算目标与公 司获取资金的能力相匹配。 o 私人融资工具通常包括控制条款，叫做契约。例如，私人资产投资者可以 对公司业务计划有监督权，及其他财务安排，或者销售与兼并。 o 私人投资在利率或投资者所要求的收益方面比大众投资要昂贵。自 National Association of Insurance Commissioners 重设的评级方针出台以来， 私人安排比一些公司更为昂贵。新的评级加速了年度要求储备补充，保险 公司（私人债务的大买主）必须预支私人投资评级债务。这相反增加了对 债务低于该水平的发行者征收的利率。有高评级的大发行人从新规则收益 最多。  了解潜在资金渠道的范畴。 最大的私人投资者是大机构如养老金、保险公司、捐赠基金、商业银行和投资银 行。通常机构会保留部分资金，以增加总收入。例如，California Public Employee Retirement System（CalPERS）公司分配了 35 亿美元作为私人资产投资； Princeton 大学分配其投资的 10%作为私人投资； Teachers Insurance and Annuity Association（TIAA）公司在 1991 年做了 25 亿资金私人投资；State of Wisconsin Investment Board 公司将其 270 亿证券中的 40 亿用于私人投资。 对涉足私人资产市场有兴趣的公司可以得到有潜力的投资者的信息，包括商业和 投资银行，竞争者，客户，和供应商。主要公司公开交易股票的持有者可能对私 人资产感兴趣。私人资产投资者的集会也是优秀的来源。  用“瞄准法”确定潜在长期机构投资者。 “瞄准法”是计算机化的媒介，公司用大型数据库（通常由咨询师提供）确定有对 与其财务结构相似的公司的兴趣的机构投资者。瞄准的过程提供了潜在投资者的 “清单”。 使机构投资者，互助基金和养老基金信服的方式是抬高公司股价，因此增加其价 格收益比率减少资本费用，提高其对高资本费用公司的竞争优势。 o Nike 在 1989 年开始定目标。雇佣咨询服务与 13000 国内外公司比较其财 务表现。结果同类公司包括 Boeing，Hershey Foods，Liz Claiborne，和 Nordstrom。事实上这些公司处于不同行业，因为投资者通常追寻多样化。 Nike 与基金经理进行了一对一的面谈，现在 52 个投资者有 23%的 Nike 股票。当股票因存货谣言下跌时，这些投资者继续持股。 o Harris 公司，一家电子公司，采用了相反的方式，观察其投资者的情况。 在第三季度收入迸发后，新的投资者开始买进，Harris 可以用类似的投资 标准将目标投向其他机构。 将私人资产来源与资金工具与公司生命周期相配合。 三种普通私人资产是： o 风险投资：由公司外部在高增长阶段提供。是风险最大的私人投资，考虑 到新公司的高失败率，通常要求高回报（超过 30%）。Apple Computer， Federal Express 和 Office Depot 等公司都是风险投资公司。 o 战略投资：这通常以公司中的较大的少数股东形式出现。是公司友好的集 中大批股份的方式。案例包括 Warren Buffett 在 Salomon Brothers 公司的 投资，和 Corporate Partners 在 Polaroid 公司 3 亿美元的投资规避敌意接管。 o 杠杆收购：LBO 是最大的私人资产种类。这包括购买一个公司、分公司 或分支机构，而所需资金正是由被收购单位的资产和现金流抵押所得的。 KKR 对 RJR 的兼并和 Forstmann Little 对 Dr。Pepper 的兼并是两个著名 案例。LBO 在近年的受欢迎程度有所下降，因为他们使很多公司背上沉 重的债务。然而，也有其他方式融资收购。 以下是表明哪种私人投资方式与投资工具适合于什么公司。  公司种类  私人资产投资  投资特征 开始或迅速的增长阶段 风险投资 普通股 可转换优先股 可转债和可认购债 大型上市公司 战略投资 普通股 可转换优先股 公众公司或成熟的私人 企业的“现金流”部分 杠杆收购 普通股 优先股 附属债务 转型或表现差的公司或 部门 杠杆收购 战略投资 普通股 与优先股 破产公司或需要重组债 务的公司 杠杆债务 战略投资 普通股 优先股 附属债务  寻找公司资金需求与某些投资者之间的需求匹配。 外国银行：非美国银行通常寻找机会投资有高增长潜力的领先企业（如销售额 逾 5000 万）。外国银行倾向于通过对美国市场熟悉的美国机构进行运作。 有麻烦的公司也可能发现国外银行愿意接受美国银行拒绝签署的协议。这种公司 可以用外国银行再融资现有债务，从而可以更好的利用传统资源，如保险公司， 在稍后的时间内。 o 财务公司：通常在有信用的公司中寻找持有高级债务（如有包括本金和 %的利息的现金流，有时是 到 3）。覆盖率越好，公司的评级越好。 财务公司更愿意投资于要清理资产负债表的公司，而不是发生运作问题的 公司。 财务公司的条件通常比标准的私人或公开市场要少。一旦银行信用和其他 安排可用时，财务公司也会乐于提供。 o 以资产作抵押的借出者：与将借贷决策基于资产负债表的银行不同，以资 产作抵押的借贷者是以贷款人资产质量作出决定的财务公司。例如，会以 应收帐和成品为抵押进行借贷。一个因素是基于资产，实际上买进了应收 帐，交接了收集工作，收取更高的费用。 o 员工：员工可以是私有公司资产融资的来源。私有公司可以用员工持股计 划（ESOP）卖给员工。ESOP 是退休计划，员工得到公司股份，收到了 投资税务减项。 公司销售可用如下方式完成：ESOP 进行贷款购买所有者的股份。作为交 换，公司贡献其部分税前收益给 ESOP。该公司习惯于逐渐支付本金和贷 款利息，然后股份转至员工帐上。从银行的角度，只有一半的利息收入是 可加税的。因此银行可以承担低息贷款，仍能赚钱。大小不是问题，下 至 6 个上至 10000 个员工的公司都可以满足该指导方针。 << 管理现金流 最佳实践 执行概要 A. 选择核心的现金管理银行伙伴。 B. 制定精确的现金预测模型。 C. 以较低的成本改善投资的产出。 D. 定期审查现金管理系统。 E. 建立服务全球的集中型现金管理架构。 （电信业） 创建一个更加灵活的收款程序，提高客户满意度同时改善现金流。 使用专用邮箱帐户、电子资金转移、电子数据交换以及其他电子支付方式，通过金融 机构或是第三方专用邮箱公司进行。 执行概要 概论 现金流管理是一个包含收款、控制支出、补充短缺、预测现金需求、投资闲置资金 以及向支持这些活动的银行支付服务费的工作。因为全球现金管理主要是以税务和 会计为导向的，因此和税务人员以及会计人员合作十分重要。此外，现金流管理还 需要和财务以及运营人员协调。在今天动荡的市场环境下，它还需要依靠强大的电 子工具收集各种财务信息，并将这些信息编入支持决策的报告中。 最佳实践 注释：安达信公司对现金管理方面十分出色的领先公司进行了细致的研究。同时吸 收了相关专家、顾问以及行业权威的意见。根据广泛的调研，安达信总结这条最佳 实践如下： 现金流管理可以达到让所有的资金都能够用于支票支付或是创造收入的最优效果。 尽管现金管理仍是一个复杂的工作——尤其是管理国际性业务方面更为复杂，但是 仍存在一些优秀公司采用的有效实践。以下就是讨论这些优秀公司采用的最佳实践：  选择核心的现金管理银行伙伴。 今天，高质量的服务已经取代了低价格成为公司选择支持现金管理业务银行的标 准。并且，现在的银行能够依靠电子数据交换技术（EDI）令诸如工资清单和应 付帐目匹配等工作自动处理，使企业可以将这些工作外包同时增加了安全性。公 司也将他们的帐户进行整合，使用更少的银行。这些使他们能够依靠少数的伙伴 银行管理现金流，而不是于依赖于唯一的银行。 在选择银行伙伴时，公司收集涉及银行服务所有部门的需求信息，彻底地审查自 身的现金管理需求，检查现有银行服务是否满足需求，同时确定未来满足需求的 预期。因为连接银行和公司的这些信息系统十分复杂，一旦进行了抉择，更换银 行的成本将是巨大的。 给予少量银行更多的业务能够令公司可以逐项地评估并比较每个银行的费用，采 用评分卡还可以和银行分享这些信息。这样，银行就可以知道自己和其他银行之 间的优劣，公司也就拥有更多的优势控制银行费用、获得特惠服务。而且，这样， 银行和公司都会十分清楚公司还有可以满足业务需求的另一家服务银行。这样一 旦一家银行陷入困境，公司就可以在不中断服务的情况下继续使用另一家银行伙 伴。  制定精确的现金预测模型。 由于现金流的不确定性，公司使用预测弥补这些不稳定因素，平衡收支。固定的 信息来源包括运输时间、从销售人员处获得的订单信息、采购模式甚至来自非正 式交流的信息——所有可以利用的情报。 预测可以是季度预测、月度预测或是每日预测，可以是周期性的，也可以是一种 趋势。预测可以细分为短期预测（通常由 1 天到 2 周不等），中期预测（几周 到 1－2 年不等），长期预测（1 年到几年不等）。拥有许多业务单元的公司， 可以利用短期预测跟踪每个单元的业务状况乃至整个公司运营情况。 在获得信息的最短时间内将信息融入预测，采用循环的方式，保证不断的更新， 帮助公司根据收据安排支付。另外，使用循环预测方式还能够改善预测的准确性， 帮助公司度过现金紧张的时期。  以较低的成本改善投资的产出。 公司需要清晰的、成文的投资政策，表明公司的投资目标、原则以及能够接受的 投资类型。这份文件记录了董事成员和投资经理在制定投资组合以及机会投资决 策方面的基本共识。在很多情况下，在公司内部管理投资最为合适，但是一些公 司也发现外包投资工作能够最大化地利用投资机会。尤其在投资项目较小的情况 下，外包可能会更为经济。 为了防止资金在没有利息的帐户过夜闲置，公司采用自动转存帐户（Sweep Account）。自动转存帐户允许公司在营业日末了转移或是“清扫”闲置资金，作 为隔夜投资。他们同时使用零结存帐户——这些帐户允许公司能够在没有余额的 情况下开具支票或是汇票，而不需支付罚金。在根据支票付款时，资金就可以从 中央帐户转出。 一些国家对活期存款帐户（DDA）透支时收取高额费用。因为活期存款帐户可 以不用事先通知就支取存款，比其他的银行帐户利息低。尽管在美国不允许活期 存款帐户的透支，但是美国联邦储备系统没有制定在营业日间银行的支出大于存 款余额的罚金规定。联邦储备系统认为这些透支仅仅是临时贷款，并据此可以收 费。  定期审查现金管理系统。 当现金管理系统被定期审查时，审查能够帮助确认现有流程可以改善的地方，提 供一种循环跟踪评估，同时在不需要聘请正式审计人员的情况下保证公司财务数 据的可靠性。通常，审查应集中于影响现金循环的所有流程，譬如收款以及支付。 审查还可以评估公司现金管理银行，尤其是他们的服务表现、费用以及投资效益。 同样，审查也能降低那些在支付系统中影响现金流的风险。风险因素包括欺诈、 偿债风险以及日常现金流的损耗。 使用详细的问卷和实地考察伙伴银行的方式可以帮助审查工作收集数据，同样也 适用于审计工作。问卷，作为实地考察的准备工作，为进一步的分析创造了机会。 实地考察能够加深对地区性市场面临的现金管理问题的深入理解。  建立服全球的集中型现金管理架构。 所有的公司，尤其在那些跨国运营的公司，现金管理面临着更多的挑战。全球现 金流管理发生在两个层面上。一个是跨国公司在各国内建立独立的现金管理系 统，规定标准财务职能。另一个是像网络般的结构，它连接各国的内部系统，管 理各类货币，并将现金流管理和其他职能进行整合。 并不是所有的公司都需要一个高度集中的现金管理运营机制，公司的集中程度必 须适合他们本身的需求。现金管理工具可以提供不同程度的整合，这些工具包括 了多币种帐户、净额结算、国内资金储备、跨境资金储备、集中式资金以及财务 公司或国际财务中心。 最好采用渐进的方式将跨境的财务和现金管理活动集中。整合、集中财务操作的 公司通常在合并跨境活动之前先合并每个国内的操作。最小化资金的物理转移， 减少资金的移动。取而代之的是，许多公司采用多币种帐户、净额结算以及资金 储备方式。 传统上，公司向银行采购国际现金净额结算服务。这样可以节省交易费用、外币 兑换活动以及错误兑换的潜在风险。公司内部进行净额结算更加经济，而且能够 允许现金经理有机会寻求更好的汇率。当多个分支参与时——至少 5－6 个—— 银行的软件和专业技术就值得公司支付服务费用。 A. 选择核心的现金管理银行伙伴。 原理  为什么运用最佳实践 服务已经取代了价格，成为选择现金管理银行的决定性因素。因为当今的现金管理 银行都在技术能力、可靠性方面达到了相当的程度，高质量的服务成为选择银行伙 伴的标准，并且“伙伴”是关键。如今公司都将帐户合并，使用更少的银行。他们与 少数的银行成为合作伙伴，探索优化和自动化流程的创新方法，改进信息流，并降 低成本。 更进一步说，随着银行自身的合并、专业性的加强，传统的银行将不复存在。公司 会发现对现金管理需求来说，确定那些善于提供所需业务和服务的核心银行是非常 必要的。  公司能得到什么  较低的银行收费  能够更好地管理和争取优惠利率  在与银行谈判时更多的优势——避免依赖单一银行  能够获得更多现金管理的新产品和新服务，并改善现有的服务  更低的账目调整成本 行动步骤 —— 改进公司的流程 1. 组成委员会评估银行如何满足公司的现金管理需求。 在银行业务从工资清单服务扩展到信贷收款和应收匹配服务时，运用最佳实践的 公司组建了评估委员会。委员会成员包括熟悉每个领域的人员，如支付或偿债、 应收、应付工作。委员会的目标是明确地阐述并记录公司的现金管理需要，他们 当前是否得到满足，以及对满足这些需要的预期。 该委员会采用的方法之一是规划服务协议，确定银行需要满足的标准。这包括：  对于错误的反应和解决时间  与财务管理人员联系的频率  日常交易的指导方针 如果没有这种确定需求的协议，银行工作和服务就可以自行规定，造成难以和公 司的需求协调，有时甚至是冲突的。但是一旦有了这种协议，协议的内容必须与 公司日常联系银行的员工进行充分沟通。 作为评估的一部分，资产管理人员可以从运营人员处收集有用的信息——实际就 是公司内使用银行服务的内部客户——关于当前银行提供的现金管理服务的情 况。也可以根据客户需求与银行一起查看这些信息。 & Company 公司、Monsanto 的制药部门、Nutra Sweet 和 Day Pro 的 生产厂家，开始寻找银行伙伴支持其现金管理需求。已经是 EDI 领域的龙头的 Skokie，Ill 公司——在评估服务商之前仔细地考虑了其需求。来自公司的资产管 理、信贷、控制和信息系统领域的专家开发了详尽的问卷发放给 12 家银行。根 据回复的信息，制作点矩阵图比较这些银行在提供的支持、技术能力、地点、价 格、控制能力和当前客户等方面的实力。 公司询问每个银行对同一信息的报价——同样帐户数目、发票、信用备忘录，由 银行提交预计工作量的价格。在研究回复和进行现场考察后，Searle 最后选择了 Harris Bank（加拿大蒙特利尔银行的分支机构），这家银行表明可以为 Searle 公 司度身定制解决方案，满足 Searle 交易伙伴的需求。Searle 对它的服务感到十 分满意。 2. 对潜在的现金管理银行进行调查。 在明确现金管理需求和银行如何满足这些需求后，大部分的公司发现为非信贷服 务选择合作银行很关键。因为联接银行和公司的信息系统很复杂，一旦做出选择、 系统定位后，再改变银行将会耗费极大的成本。 选择标准包括： ­ 技术先进程度。提供现金管理服务的银行需要传送实时信息给客户。下面 是一些在线服务，需要与银行的电子技术整合： o 信息交付。公司客户可直接送出发票信息给其银行。银行然后可以将 数据转换为支付，更新公司应收帐。 o 帐面调整。银行可以电子方式传送公司调整声明，减少书面工作。 o 要求调查权。公司可以通过计算机询问帐户问题。 ­ 财务能力。对其进行完整的分析，包括资产质量情况，是十分关键的。如 果银行的基本财务有问题，它通常会削减技术发明和操作人员，会直接影 响非信贷服务。 ­ 服务原则和客户趋向。银行怎样处理服务请求，银行怎样与公司沟通，公 司的帐户是否会被认为是银行的重要业务——这表明了银行的服务原则。 为了解目标银行如何处理特殊现金管理情形，一家大型化工公司采用假设 问题考察其潜在的银行伙伴——比如，处理中发生的错误——询问他们将 如何解决。 3. 采用电子帐户分析比较银行服务。 帐户分析使公司可以对每个银行服务收费情况进行逐项评估。电子帐户分析能够 精简这些工作。这在公司有很多提供类似服务的银行时会非常有用。 位于美国新泽西州的国际食品公司——Campbell Soup 公司，拥有先进的电子帐 户分析程序。它能够自动跟踪所有的银行帐户和信息，包括开户、结算以及改变 授权等信息。此外，财务人员可以审核和评估从银行直接收到的帐户分析信息。 这种帐户分析的一个好处是公司可以比较四个合作银行的信件和支票未到帐融 资服务。Campbell 将其中一家银行的优先信件和支票未到帐融资提供比例作为 标准和其他三家银行进行比较。其他三家银行同意满足该标准，使 Campbell 在 每个银行保持了同样水平的应收帐管理。公司改善了现金流，低未达帐比例将公 司未达帐的时间减少了 天，节省了相当于每年 40 万美元的价值。 4. 利用优势控制银行费用，获取优先服务。 将银行合并的一个优势是，公司可以给较少的银行更多的业务，增强它对银行的 重要性。公司可以处于有利地位，谈判以下事宜：  每笔交易的费用  透支限额和费用  起息日期底线  检查清算时间  借款利率  融资工具 在百事公司（PepsiCo.）精简操作、加快现金流之前，其快餐行业分支肯德基公 司（KFC）——现在属于 Tricon Global Restaurants（百事的派生公司）的子公 司） 。KFC 拥有 1，400 个独立帐户，每个分店拥有独立的帐户，分布在 500 家银行。公司防止透支的发生而维持每个帐户的一定余额。这些现金不能够进行 投资。为了解决这个问题，公司安装了电子收银台，在 100 家店面内电子传送每 日的数据。公司资产管理人员将这些终端数据进行合并、预测现金需求量，决定 每日转出帐户多少金额用于投资，并确定存入金额数量。每日应收预测对于进行 每日支票清算是十分必要的。如果当日收支不平衡，多余的部分就应进行投资， 资金短缺的话就需要贷款补充。 现在百事公司的现金流加快了许多，公司拥有更多和银行谈判的筹码，获得有利 的价格，以及在银行工作时间内有条件的存款信贷，但之后计算的优惠条件。 成为优先客户也能令公司可以进行有关付款形式的谈判。传统上，公司向银行支 付形式是支付费用 （每月或每笔交易之后） 或保持最低帐户余额。既然最低帐 户余额要求可能会导致公司在无法满足的情况下，就必须向银行借款，因此支付 费用的方式是一种较好的选择。 5. 使用积分卡评估当前现金管理银行的关键服务。 积分卡开拓了一种沟通渠道，协助银行更好地了解公司需求。积分卡可以提醒银 行提供新产品和新服务。而且使用积分卡能够令公司更容易地比较银行的服务。 有些公司使用月度积分卡，还有一些公司采用季度积分卡。现金经理可以设置内 部系统来跟踪数据，比如银行的错误率。 应用这条最佳实践的电子生产厂家 Memphis，Tenn 公司，在七个领域内评估其 银行，包括保险箱的管理、支付、投资和借贷等，公司将银行的表现 从 1 分至 4 分打分。然后公司将积分卡送到每个银行。这样就创造了竞争环境：如果一家 银行在某一领域表现较差，其他银行就会立即知道并请求由他们提供这项服务。 作为吸引新客户手段之一，很多银行会与客户公司共享所有的质量管理数据。银 行管理机构规定了报告质量信息的标准。规定公布了多达 70 种银行可以用于监 控自身绩效的措施。 6. 优化合作银行和帐户数量，在不至于依赖唯一银行的基础上积累谈判优势。 拥有过多银行帐户的公司通常会花费大量金钱和员工时间在手工处理和确认信 息上。整合帐户能够大幅度地缩减这种成本。 例如石油化工企业 Sun Company 公司，它在天然气市场品牌为 Sunoco。公司在 110 家银行有 440 个帐户。这种局面造成公司必须使用拥有 8 个财务工作站、 复杂的报告分析系统，这个系统以独立的微机工作区存在，需要大量的时间进行 手工数据输入工作。在与 EDI 银行合作共同建立信息管理系统之后，Sun 重组 了所有的财务支持操作流程。通过新的信息系统，Sun 可以整合、强化和重组 后保留的银行之间的关系。更突出的是，公司的银行费用降低了 10 个百分点。 此外，每日的支出可以与总帐保持一致，而且能够在整个公司内定期公布有关信 息。 当应用这条最佳实践的公司在限制合作银行数量时，他们尽量避免将所有的业务 交予唯一一家银行负责。只和唯一的银行合作会造成：  既然公司不再寻找其他了解其业务的银行，就会失去谈判优势  限制了信息资源  业务中断的可能性，如果银行处于困难时期就有可能会削减服务 B. 制定精确的现金预测模型。 原理  为什么运用最佳实践 因为现金流既不是确定的也不是同步的，公司运用预测来降低不确定性，并借此协 助对到期收据的及时支付。一些公司运用预测模型来发现现金剩余，他们可以决定 剩余现金的投资数额和投资时间。另一些企业用预测模型来预测现金的短缺，他们 可以计划贷款的数额和时间。具体来说，现金预测能够帮助企业决定：  资金转账的频率  所需资金的数额  公司预付债务的能力  外汇兑换和套期保值的策略  短期投资战略 年度现金预测帮助公司规划整年的贷款或投资项目。它同时评估了公司短期负债的 能力。短期现金预测是基于预期的收入和支出确定的。  公司能得到什么  财务组织效率的提高  减轻超出余额的应付帐款以及透支的风险  当需要维持运营或扩展业务时更多的可用资金 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 为现金预测收集信息。 现金流预测由情报收集工作开始进行。财务经理与上层管理者一对一的面谈 或是召开执行委员会会议是很好的举措。但是一些信息——例如来自销售人 员的定单、运输信息以及营销广告信息等——必须从组织的各个领域进行收 集。有经验的现金经理非常了解他们的公司，可以辨别哪些信息是重要的数 据，而哪些不是。 历史信息是设计预测工具的关键。该数据可以从行业统计数据和公司的档案 中获得。在表示业务模式，例如周期性模式时尤其重要。这包括： ­ “静止状态”或是稳定模式 ­ 每日、每周或每年数据的周期性变动 ­ 长达一年以上的循环模式 ­ 包括现金增长或减少等的发展趋势 例如，当大型连锁零售商店分布在广泛区域时，每个零售地点都有自己的季 度、月度以及每日为周期的销售模式。但是，连锁店的所有现金收入是可预 测的，因为集中后预测错误可以达到平衡。并且，为了将当日收入抵冲支票 结算，每日收入的预测是必要的。当每日收入与支付出现不平衡时，多余部 分必须投资，资金短缺必须由借贷弥补。 使用计算机处理和调整组成短期资金流预测的数据，还可以利用统计技术确 定趋势。但最重要的因素是人的因素：聪明的现金经理维护着关系网——一 张情报网——能够了解公司所有的业务，甚至在交易进行之前。一些资产管 理人员请教收款和支付的管理者，深入了解现金流的活动，拓展资产管理人 员的知识，了解谁是重要的客户、购买的是什么、采购应付周期如何等。 会计工作，举例说明，可以解释不同的交易如何开支和结算。该部门可以将 每日现金收入、帐单和电子支付清算数据以及支付信息等提供给资产管理人 员，所有这些都能够改善预测的精确度。会计数据能够显示资产以及负债的 趋势，理论上来说能够与预测模型整合。 了解在预测中使用的信息来源能够测试数据，尤其在测试输入数据的正确性 时十分有效。进行审计测试很重要，因为快速处理的信息很可能会降低精确 度。在另一方面，如果等到信息可以完全确认时，往往就没有太多的用途。 输入信息的确定性会因行业而有所不同。有时资金流入和流出是可以预测的。 例如，一家机场的收入几乎都来自飞机降落费用，而资金流出总是债券利息 的支付。而其他行业——例如零售业，则依赖于历史趋势数据确定下一年的 资金流入流出情况。 收支可以根据确定性进行划分。例如，支出可分为利息支出、支付清单、向 供应商支付货款等。其中，利息支付和税款是可以确定的。而销售和应收帐 的收款则无法确定。确定性较低的部分可以采用线形回归法分析。 位于西班牙马德里的大型电子公司 Union Electrica Fenosa 与 Carnegie Mellon 大学合资开发了自动化现金预测流程的软件。软件开发了对现金管理决策方 案的模拟和评估功能。软件能够选择令公司在 15 日为周期的时间内支付最低 成本的决策方案。该软件已经投入生产三年，但仍然处于在增强版（Beta） 阶段。它为 Union Electrica Fenosa 公司每年节省了 180 万美元的费用，将公 司首席财务官进行决策的时间缩减了 70％。 2. 使用循环模式持续将新的信息整合到实时预测中。 当进行现金流预测工作时，最佳实践公司持续地收集、整理获得的数据。 例如，加拿大的森林产品制造商家 MacMillanBloedel 公司建立了 12 个月的 循环预测。在财务管理软件的帮助下，现金流预测员“能够超前一天，一周， 一个月预测现金流”， 现金管理经理 Joy Miller 这样说。他们现在可以知道 重复支付与收款的数据。系统同样帮助位于温哥华的子公司能够更快访问其 在多伦多和纽约的市场。以往 3 个小时的时差对于公司来说是现实中的不利 因素。但是现在，位于温哥华办公室的员工可以在早上 6：30 访问纽约市场， 获得有关的财务数据。这个系统耗资 2 万加元（ 万美元）。 3. 选择合适的方法进行现金流预测。 短期预测可以从一天到几周不等。长期预测一般从一年到多年不等。在两者 之间是几周到 1－2 年的预测周期： 中期现金流预测。对于现金紧张的公司， 高度精确的资金预测和现金平衡是必要的。这些预测提供了关键的信息，协 助公司在资金紧张时期管理现金。 在有许多独立业务单元的公司里，短期资金预测可以追踪每个单元的业务状 况，乃至公司整体的运营状况。两种经常使用的短期预测方法是： ­ 收支预测法。这种方法根据前一天的现金状态设定本日所有现金收支 时间表。 ­ 分配法。这种方法用于测算每日发生变量总额的比例。例如，它可以 用于预测工资清算——员工将支票存入帐户到银行可以随时支付之间 处理信件的时间和资金。该方法使预测者能够将周期性、市场趋势的 因素加入模型。它使用虚拟方程预测典型的现金流模式。 4. 用模拟技术确定潜在的现金流风险。 设计有效的模拟关键问题——“什么因素或未来的事件会影响当前和未来业 务的现金流?”通过合适的处理这些因素，会创造不同的环境产生不同的预测 结果。 C. 以较低的成本改善投资的产出。 原理  为什么运用最佳实践 为了确保此实践的有效性，公司必须在任何投资发生前清晰地定义目标和原则。一 旦这些目标和原则建立之后，能够优化投资成本以及风险限度和流动性需求之间的 平衡，获得更好的产出。  公司能得到什么  改善的现金流  公司可用于投资的现金的增加  对投资获利的可能性更加清楚 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 发展明确的、成文的投资政策，确定投资原则、作用和责任。 这份文件——最好是 1－2 页——确定了可进行投资的类型，同时说明了投资 的目标与指导方针。文件一旦成形，通常由投资经理或投资委员会制定，由 首席执行官和董事会批准通过。这是一份政策声明文件，也是投资经理与董 事会间达成的基本共识，投资经理制定投资规划的基本原则。 文件确定了投资政策在何种状况下可以改变。只有了解融资工具并能够评估 风险的高级管理人员才能作为现存政策的例外情况。此外，这份声明也决定 了什么样的信用等级是可以接受的——也就是公司愿意承受多少不稳定的风 险。 2. 积极地管理投资组合或考虑外包投资管理。 积极的管理意味着不只是进行偶然的市场分析，它意味着监视市场的不足， 同时授权投资专家进行机会投资。 然而，如果公司没有资源或能力积极管理其投资组合，应考虑外包。大型的 投资项目可以招聘专门的投资专家，但由外部的投资专家管理小型投资项目 将会更加经济。很多公司将投资外包，就是为了避免错失投资良机。 3. 利用闲置资金从无利可图到每日创收。 在银行不支付帐户利息的国家，通常可以不必预先通知取款——在美国被称 为活期存款帐户——使用零结存帐户和自动转存帐户避免支付罚金，最大化 收入。 零结存帐户在美国经常使用。这些帐户允许公司在没有余额的情况下开出支 票和汇票——而没有惩罚。只要应付帐单出现，现金就会从中央帐户直接提 取支付。因这些帐户要求特别的计算机软件和特殊处理，很多小银行不具备 提供服务的能力。 自动转存帐户是美国迅速增长的银行服务之一。客户将特别帐户内现金全部 提取出——通常在每天营业终了——作为隔夜投资。公司对这种帐户更为喜 爱——尤其是银行的低利息造成利润过少时。在大部分公司，日常投资通常 在早上进行，一般当财务人员收到资金已经支付的消息后开始。如果资金可 以持续进入公司中央帐户，自动转存能够将资金自动转入中央帐户，使多余 资金可以用于投资。 位于美国菲尼克斯 Circle K Corporation 便利连锁店，将其银行调整帐户工作 自动化时，公司安装了局域网计算机系统。该网络将公司从一个大型计算设 备——需要工人手工输入数据——变为一个连接销售点收银台和通用帐户的 网络系统，并直接和公司伙伴银行的系统连接，详细记录收支情况。Circle K 现在可以每日将银行记录与内部帐目协调，将自动转存资金作为隔夜投资等 其他交易。安装、培训和实施整个系统的费用不到 10 万美元。 4. 在银行对透支行为收取很高费用的国家，避免或最小化透支行为。 一些国家，如美国不允许活期存款帐户透支；在另外一些国家，例如法国， 允许透支但会征收很高的费用。然而，既然传统上的透支在美国不被批准， 但在营业日内发生的透支——通常称为日间透支成为可以问题之一。联邦储 备银行对于日间入不敷出的成员银行高额征收费用。这些日间透支被认为是 成员的临时贷款，并根据每分钟进行计算。 D. 定期审查现金管理系统。 原理  为什么运用最佳实践 现金管理审查或资产审查是对现金管理系统的运营情况的评估。这些审查可能是由 于那些影响公司的内部或外部力量所引起的，审查的目的是发现现有流程中可改进 的地方，或作为循环跟踪考核的方法之一。审查能够无需按照现行会计准则或外部 审计来进行检查的情况下，保证财务数据可靠性。  公司能得到什么  只要审查中发现了 缺陷，就能够提高运营效率  有利于提高资产偿债能力  减少虚假、欺骗的可能性 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 将审查的重点集中于影响现金循环的流程。 审查的目标是记录现有的业务流程中缺陷，了解如何改进。以下是审查中的重要 因素：  定单输入和处理  发票处理  支付方式  收款工作  贴现的接受  在途支付款项  应收帐款匹配  现金流预测  支付工作 2. 访问公司现金管理银行作为现金管理的审查的一部分。 由于公司合并提供服务的银行，因而定期评价所有的银行成为了关键。评估领域 包括：  表现。现金从借方的回收有延误或存在其他非支票支付现象？  收费。未使用或未要求的服务有没有征收费用? 对帐后是否发现并纠正了银 行的错误？ 银行对公司的收费有差异吗?  关系问题。每个业务单元有自己的银行吗? 业务单元的主要银行是否愿意将 帐户内的资金转存至与其他银行共享的现金储备内，或是一个国际现金储 备？本地银行可以有效的将资金输送出境外吗? 更换银行的手续工作有多复 杂？  投资项目和短期借款。借款资金的收费太高吗? 投资收入最大化了吗? 一些 分公司在银行借贷同时其他分公司进行投资，通过银行的协助，公司会从整 合这些服务中获益吗? 3. 分析影响现金流的风险因素。 支付系统中影响现金流的风险因素正不断增长，尤其从 80 年代银行的倒闭开始 加速。然而，当欺诈成为问题之一时，其他影响现金流的风险因素还包括：  资产偿债风险。资产管理经理需要评估当前的现金流是否足够应付短期负债。 对于跨国公司，充足的偿债能力能够保证公司在支付债务时提供足够应付的 任何货币。  日常现金的损耗。现金管理经理分析现金在系统中的流动情况并标记那些发 生价值损耗的地区，特别是现金在国家间的分公司内流动时，货币转换中损 耗的价值。价值损耗有多种形式，但最重要的是： o 开具发票、价值评估以及处理订单中时间价值的损耗 o 流通费用——当在一国产生收入时，转移到母国公司产生的费用 o 外币兑换风险 o 机会费用，例如投资延误，当经理延长投资工具到期时间以期获取更 高收益的时候 4. 收集审查和审计所需数据，使用详细的问卷方式和实地考察方式进行。 每个审查或是审计区域的有关员工应完成问卷调查。问卷调查结果，作为实地考 察的准备工作，成为进一步调查的基础。实地考察能够加深对地区性市场面临的 现金管理问题的深入理解。 E. 建立服务全球的集中型现金管理架构。 原理  为什么运用最佳实践 现金流管理对任何公司都是一种挑战，尤其是那些跨国运营的公司，更是面对更多 的挑战。以相同的速度和规范收集全球范围内的信息，以及汇总各国内产生的效益 将会是一项艰难的任务。 全球现金流管理发生在两个层面上。一个是跨国公司在各国内建立独立的现金管理 系统，规定标准财务职能——包括收款、支付、现金预测、贷款和投资等。另一个 是像网络般的结构，它连接各国的内部系统，管理各类货币，并将现金流管理和其 他职能——例如采购、销售和会计职能进行整合。全球现金管理出色的公司将这些 层面整合，同时保持对各国内事务和运营实践的高度敏感性。  公司能得到什么  降低外汇兑换风险  降低交易成本  改善与交易相关的信息流 行动步骤 ——改进公司的流程 1. 使财务集中程度满足公司的特殊需要。 并不是所有的公司都需要一个高度集中的现金管理运营机制。公司可以在几个国 家内相对独立的运营。在一些国内可以存在单向的现金流，例如在外国市场销售， 但是和该国的供应商没有任何商业往来；或是客户和供应商处于不同的国家。 当一些公司需要高度的整合时，其他一些公司可以仅在国家的程度上进行整合。 现金管理工具可以为国际公司提供不同程度的整合：  多币种帐户。可以在异国随时存取同币种的活期存款帐户，这样不需将一种 货币换成另一种，然后再换回来。使用这种帐户能够缩减成本、减少风险和 书面工作。这种帐户能够允许公司以供应商和客户所在国的货币进行支付和 收款工作。  净额结算。这是简化和管理公司内部应收和应付处理的系统。这些公司内部 的交易可以通过净额结算或是清算中心处理，而不是在各个分支之间进行。 交易规定的支付可以用在一定时期内的收入进行抵销。 o 净额结算能够帮助公司减少外币兑换以及产生的相关成本。每个参与 者只有唯一的日末结算而不是众多的结算。净额结算同时能够减少汇 款的成本和起息之前的时间——当资金从存入到真实到帐之间的时 间。由于现金经理能够减少兑换的次数、增加每笔交易量，净额结算 有利于提高公司获得最佳汇率的能力。 o 加拿大的化学品清洁公司 Diversey Corporation，通过净额结算每月节 省了 10 万加元（ 万美元）。公司于 90 年代初期在美洲银行的帮 助下建立了系统。现在系统中包括 40 个公司和 23 种货币。由于南美 地区不允许跨境净额结算，一些在南美进行业务的公司没有归入 Diversey 的净额结算系统。  国内资金储备。这是一种仅在帐户上交易结余，而不涉及资金转移的方法。 如果公司在一国内拥有多家分支机构，就可以将当地所有日常帐户结余合并， 保证每个分支机构不至于支付透支费用而另一个分支机构却获得低额的利 息。国内资金储备只适用于那些允许透支的国家。例如，在美国资金储备一 般不会使用。  跨境资金储备。将所有的帐户上盈余和亏损合并，根据合并的帐户金额收取 利息或是支付费用。由于各地区的税法不同，令跨境资金储备合并比国内资 金储备复杂的多。主要困难在于不同的国家、不同的货币合并，以及这些合 并造成的一系列法规上的麻烦。 一些政府对于跨境资金储备采取敌视态度；他们认为这是公司回避所得税的 一种方法。因此提供资金储备的银行采用一种“名义抵消”的方法：他们计算 每个单元的现金头寸，据此分配利润。这样维持了每个帐户的独立性。 跨境资金储备涉及的税务十分重要。通常，资金储备能够减少贷款成本的同 时，还可以引起应税收益的缩减。因此，考虑跨境资金储备公司应将利息收 益和减轻税务进行比较。 美国 Merck & Co 制药公司的欧洲分支 Merck，Sharp & Dohme 公司，建立了 美元跨境资金储备，收集公司在欧洲的所有美金。财务人员 Ian Johnson 说： “我们将伦敦所有需要大量美元资金和盈余美元的分支机构归入一个美元资 金储备，所有资金可以集合起来，我们能够投资或是借出这些盈余。”这种处 理方案能够最小化银行费用，因为运营公司可以以内部利率贷款而不是银行 贷款利率。 ­ 集中式资金。这是跨境资金储备的另一种方案，通常存在很多的困难。集 中式财务运作将资金管理聚集在一处进行。所有分支机构持续的回贴日末 头寸。那些头寸为零或是为负的就不会导致透支费用。分支机构可以向中 央资金供应处以低于银行的利率贷款。由于没有发生多余的跨境现金流 动，银行和行政管理费用就会很少，同时信息也能得以集中。这有利于指 导资金流向，同时避免闲置资金。 ­ 信贷公司或是国际财务中心。他们可以作为所有分支机构的资金平台。通 常建立于税法条款优惠的国家，可以让分支机构之间的应税资金自由流 动。 2. 渐进地集中跨境财务活动。 跨国公司采用渐进的方式将财务操作整合集中，这样就不会危害到现存关系。他 们通常在合并跨境活动之前先合并每个国内的操作。 化学和生物公司 Monsanto Company 在亚洲地区运营中产生大量的闲置资金。在 1991 年，公司的财务运作中安装了新的程序，解决了地区间资金流动障碍—— 禁止跨境净额结算，法规规定资金转移的需要支付高额费用并对跨境资金储备的 进行了限制。Monsanto 公司在亚洲有 20 个分支机构，采用 15 种货币。当公司 内部贷款不可操作时，公司采用“名义”资金合并系统，贷款可以在货币间以约定 的利率进行转移，但是没有任何资金的实质转换。例如，如果 Monsanto 公司在 英国盈余，在银行以英镑存入，而以马来群岛货币向当地的分支机构提供贷款。 3. 通过中心集中管理跨境交易。 国内交易使用当地银行进行往往比较有利（例如，客户收款和供应商付款），而 在跨境交易中将会带来不少麻烦。在一些国家，例如在德国，跨境交易需要到中 央银行报告，也就是更多的手续和书面工作。在法国，外国公司的销售机构并不 认为是当地的法律实体。因此，任何帐户资金的移入和移出——跨境交易或是其 他——会引起更高的费用，这些费用是银行在不同国家的运营单元转移资金时设 定的费用。不同国家对资金流动次数的限制也会将令资金转移难以满足需求。 基于上述理由，公司希望能够最小化物理上的跨境资金转移。许多技术，例如多 币种帐户、净额结算以及资金储备——所有这些能够将管理集中——可以帮助公 司减少资金的实质流动。 其他创新，例如在欧洲链接 3000 家国际银行分支机构的网络 BankBoston's Connector，提供服务给美国银行的公司客户——这些公司客户中 95％的在欧洲 有业务。网络链接了欧洲当地的银行，例如爱尔兰的 AIB Group、比利时的 Bank Brussels Lambert、西班牙的 Banco Popular Espanol 以及荷兰的 MeesPierson。一 家意大利银行很快就会加入网络之中。 4. 确定现金净额结算是否可以在内部以低成本进行。 传统上公司向银行采购现金净额结算服务。这些服务能够减少交易的成本、外币 兑换活动以及潜在的错误资金转移。然而，银行通常每年收取 1 万美金或是更高 的费用。内部现金净额结算可以更便宜，并允许现金经理寻找最佳兑换汇率，而 不是接收那些提供净额结算服务银行规定的汇率。 问题还是存在的：有多少的公司愿意为了每年节省 1 万美元而处理复杂的月度合 并计算？能源工具制造商 Black & Decker Corporation 选择了外包内部净额结算 系统。Chase Manhattan Bank 为公司提供了结算中心和相关软件。现金经理可以 在需要进行净额结算和外币兑换时取回数据。 创建一个更加灵活的收款程序，提高客户满意度同时改善现金流。 概论 更加灵活的收款程序就是为客户提供更多的支付选择——例如，电子资金转移（EFT）、 直接记入借方、信用卡、现金以及支票支付等方式，让他们选择最适合他们经济状况的 方法，保证公司能够收到及时的付款。这样不仅能够带来更多的收益；更为显著的是， 客户满意度的提高以及公司现金流的进一步改善。 这些成功，无论如何，是建立在客户理解何种支付方法最适合他们的基础上。销售人员 是告诉客户有关知识很好的人选，所以公司应该设计一个激励项目，鼓励销售队伍在进 行销售时向客户解释各种支付方式。销售人员可以帮助客户选择最适合他们需求的方式， 评估付款时间表，并确定适合公司现金流的帐单周期。 例如，A 公司在每月的 5 号和 20 号支付员工的工资，这两个星期对现金流的需求将会 很大。因此 A 公司希望将支付周期定在每月 12 号和 27 号，同时他们的员工也希望能够 在 5 号和 20 号之后较快地支付应付帐单。 使用电子资金转移、信用卡、直接存款或是其他电子支付形式，公司能够减少邮寄和处 理应收未付单据对现金流的负面影响，从而能够更好地使用资金。但是需要提醒的是： 在向客户提供这些支付方式之前，公司必须评估、充分了解这些支付方式的成本和效果， 包括所有内部和外部的处理成本。毕竟，创建一个更加灵活的收款程序的目的是为了更 好地降低流程中固有的风险——而不是创造新的风险。 有关风险 ­ 支付交付不够灵活 （详见商业风险矩阵，可以由辅助材料项进入，提供了有关现金收款方面的风险信 息以及控制方法） 改善方法 ­ 提高能力，接受电子支付。公司决定建立更为灵活的收款程序时，这样的举措是 必要的。 ­ 教育公司员工各种支付方式。他们需要理解每种方法能为公司和客户带来的好处。 ­ 确合理的单位收入成本。在这个基础上，销售人员应该评估在向客户提供支付方 式之前，客户产生的收入或是预测收入。 ­ 通过提供折扣或其他激励手段，鼓励客户选择能够加快支付的方法。将折扣或其 他激励手段的成本，和更加快速循环的可用资金所带来额外收益进行比较评估。 ­ 制定合适的程序，积极地促使客户采用多数人喜欢的支付方式和帐单周期。采用 积极的手段能够大大增加客户的忠诚度和满意度。 ­ 根据合理的支付习惯细分客户，并为每类客户提供相应的支付方式。 ­ 提供预缴和自行支付的程序，配合那些希望自己管理使用费用的客户。 这些程序需要客户提前支付一定数量的预缴款。然后，当他们使用电话时，每次 呼叫的成本就会从他们的帐目上扣减。公司在客户的预缴款接近一定限度时会提 醒他们，给予他们准备再次预缴的时间。否则，一定达到极限，他们的电话就不 能够使用了。 预缴款和信用限额方式的最重要的功能包括中止通话警告以及根据实时或是接 近实时计费。如果没有实时或是接近实时计费以及限额监控，打电话的人就会一 直进行操作，面临透支的风险。 最后，公司和他们的客户都会从预缴款项目中获益。客户能够更有效地控制他们 的无线电话服务费用，公司则能够通过提供服务之前收取付款最大化他们的收入。 这个项目同时提供了一种有效的方法，用于服务那些高风险的客户，从根本上消 除了他们拖欠付款的风险。 责任和工作 ­ 销售和客户服务人员必须充分地了解不同的支付方式、客户的现金流以及公司对 单位收入的成本目标。 ­ 信息系统应该保证配备合适的技术，支持各种提供给客户的支付选项。将这些技 术和帐单、应收账款系统结合，保证支付能够自动记入客户账户。 ­ 提供灵活的帐单，允许客户选择适合他们现金流的帐单周期。同时应和营销、销 售和客户服务人员共同设计帐单，保证帐单简单易懂。 ­ 财务和现金管理人员应该和所有支持支付方式的金融机构协商价格。财务和和现 金管理操作同样需要与信息系统以及帐单配合，保证这些金融机构提供的信息符 合相关系统的需求。 绩效评估 ­ 收款的成本 ­ 每日销售未付款项 ­ 公司收到付款的平均时间 ­ 客户使用电子支付方案的比率 收益 ­ 现金流和偿债能力的改善 ­ 减少资金短缺的可能性 ­ 最小化重复键入付款信息的次数 ­ 改善获得处理交易相关的实时信息能力 辅助材料： ­ 商业风险矩阵 ­ 电信词汇库 使用专用邮箱帐户、电子资金转移、电子数据交换以及其他电子支付 方式，通过金融机构或是第三方专用邮箱公司进行。 概论 电子支付方式以及专用邮箱帐户能够减少处理应收未付单据以及处理现金的成本，通常 这些工作在整个收款过程中的风险是最大的。通过和账户信息电子传递或是外包应收匹 配，电子支付和专用邮箱帐户能够大幅度地减少登记客户账户的工作。资金自动转移技 术 （ACM）同样能够帮助减少由于处理应收未付单据所造成的影响。 有关风险： ­ 处理应收未付单据 ­ 处理成本 ­ 邮寄应收未付单据 ­ 资金库的安全 （详见商业风险矩阵，可以由辅助材料项进入，提供了有关现金收款方面的风险信息以 及控制方法） 改善方法 为了正确地评估专用邮箱帐户、电子支付以及外包应收匹配等的成本，公司首先必须了 解真实成本和以及发生成本的过程，还有邮寄和处理应收未付单据造成的影响。一旦公 司了解这些，它就必须进行必要的成本收益分析。这些分析应包括所有更新公司技术能 力的成本： ­ 在选择金融机构或是第三方专用邮箱帐户公司协助收款时，确定他们提供的每日 资金转移、运营时间以及邮寄收款款项等服务能够在最方便的合理时间内提供资 金。那些能够在存入款项的同时，传递收款信息的金融机构是更好的选择。 ­ 审查所有潜在的服务提供商，确定他们的技术成熟程度，评估他们是否乐意更新 系统。这些考察的能力包括：  在线异常报告  磁性墨水符号识别（MICR）  实时账户信息 ­ 只有在服务商提供的应收匹配服务的水平和成本，比公司内部操作更为经济高效 的情况下才将这些职能外包。与外包商明确合同相关绩效指标。 ­ 系统性地审核服务水平，保证获得外包的预期收益。 ­ 如果需要多个收款点，使用那些能够提供 ACM 的金融机构，这会带来很多的好 处：  它能够减少所需的账户数量  更快地集中资金  它能够提供每日匹配、核对以及银行数据的报告  改善资金的效用和资金预测 责任和工作 ­ 会计工作人员必须根据应收账款结余将现金存入银行。同时应配合现金收款决定 保留多少的应收账款作为坏帐。 ­ 帐单工作人员应提供准确的汇款通知，包括应付的数量和不定额的数量。这些信 息能够协助支付软件程序处理工作。帐单工作人员同时应该合理设计汇款通知， 配合现金支付软件程序进行处理。 绩效评估 明确绩效指标，保证充分地评估潜在服务提供商；制定合适的合同条款、合同条件以及 相关费用： ­ 平均收款到帐时间 （从存入到款项真实到帐的时间）。 ­ 支票处理时间和成本（收到支票到从客户账户支付的时间） ­ 收款到将款项记入公司贷方的时间 收益 ­ 改善资金的效用 ­ 减少处理成本 ­ 减少处理时间 ­ 消除重复键入信息工作 辅助材料 ­ 商业风险矩阵 ­ 电信词汇库 <<< 财务风险管理 最佳实践 执行概要 A. 联系经营目标，评估财务风险。 B. 让高级管理层参与到财务风险管理的过程中来。 C. 建立书面的风险管理政策。 D. 在财务风险管理过程中和业务部门相联系。 E. 监控财务风险状况及财务风险管理的运作效率。 F. 对风险交易实行清晰一致的会计披露。 执行概要 概论 当前剧烈变化的企业竞争环境为财务执行官和经理们提供了新的挑战和机遇。伴随着市 场的全球一体化进程，其间暴露出的财务风险也呈现出日趋全球化的特点。面对全球商 业环境的飞速变化，企业对于他们所面临的财务风险往往认识不足。 尽管用于帮助企业应付财务风险的方法和工具也得到了快速发展，出现了包括业务和交 易方面的解决方案，然而，这些方法和工具自身也存在着一系列的挑战和风险，况且， 为不正确的套期保值战略所付出的代价是很高的。当然，选择无动于衷，什么也不做的 代价将会更高。 先进企业识别和管理其暴露的风险，并提供必要的汇报和控制机制来防范财务危机。财 务风险管理良好的企业始终和国际竞争者处在同一水平线上，有时候甚至还能创造竞争 优势，并拥有稳健的现金流和较低的交易费用。 最佳实践  联系经营目标，评估财务风险。 事实上，每个业务流程和功能块——从企业运作到财务管理——都存在重大的财务 风险。通过定期进行全面的财务风险评估，企业可以确定风险，设定其优先级，并 且最重要的是可以将它们对企业目标的影响量化，如收益率和股东价值。组织架构 中的所有层面都应该参与财务风险管理，首先由最高管理层开始。最高管理层对关 键流程和业务职能进行重新描述，并和区域组织、汇报单位、职能部门一起完成该 项工作。 先进企业将它们遇到的风险按优先级排序，这样他们可以确定哪些对其影响最大。 第一步是将业务风险同战略风险隔离。需要分别对待这两者是因为业务风险是短期 的，而战略风险是长期的。每种风险都应该根据某一标准如风险数量来排定优先级。 财务部用这些信息将企业全球风险隔离出来，并制定适当的风险管理战略。 可以使用各种业务的，资产负债表内和资产负债表外的方法及各种财务工具来实施 风险管理战略。每种方法都有其特性，如不同的回收期、流动性和时间跨度。这些 属性使每种方法或工具都有其适用的环境。我们应该根据企业特点、管理层特点和 套期保值目标进行选择。一般，对于企业的挑战在于找出战略和企业之间的契合点。 因此就更需要进行仔细、全面的风险评估。 因为有太多的方法和工具可供选择，所以财务管理层必须指导评估过程。当然，还 要考虑来自于高级管理层，业务人员及套期保值专家的意见。企业应该使用业务计 划及经济计划来决定如何规避风险。风险经理在整个业务环境下评估财务风险，可 以将适当的方法和工具融入其风险战略中。在许多案例中，业务方式可能比交互方 式更合适，虽然前者较难实施。最后，在适当的时侯，所有的风险管理方法都是可 以被考虑和被使用的－因为它们是相互补充而不是相互替代的。  让高级管理层参与到财务风险管理的过程中来。 在当前特定的监管环境下，高级管理层包括董事会参与到财务风险管理活动是很重 要的。先进企业制定了一份协议，规定高级管理层与财务部门之间需要进行持续的 沟通，无论沟通是否事先安排好。这包括定期报告套期保值情况及其与企业目标之 间的关系。如果有特别事件发生，要当天提交错误报告和例外情况报告，因为及时 地告知当时的状况将改变可能发生的最大损失。 高级管理层也应该参与到对财务人员角色和职责设计的工作中去，这些财务人员被 授权代表企业进行工作，也最终对风险管理的运作负责。对套期保值数量和期限的 授权是逐级提高的。在集权型财务架构中，高层财务办公室负责监督套期保值决策， 这样单个业务单元就不会作出重复的决策。减少重复行为是集权型风险管理的目标， 由财务总部进行决策制定而由地方进行实施。 然而，有效的风险管理监督不仅需要集权管理，而且也需要员工的理解。有一点很 重要，那就是即使是一个在财务风险管理中扮演边缘角色的人员也要对所使用的风 险管理方法和工具有所理解－特别是当它包含金融衍生物时。他们不需要理解每个 工具的运作机理；但他们需要理解企业的财务风险、和这些风险的潜在影响及可接 受的风险范围。由专家对相关知识进行培训应该是一个持续的过程，它可以是正式 的，也可以是非正式的。  建立书面的风险管理政策。 制定书面的财务风险管理政策是成功进行风险管理的前题。先进企业首先确定他们 所面对的风险及计划如何管理这些风险。他们列出可用的套期保值方法、工具以及 它们的用途。最重要的是，风险管理政策应该设定控制点，如职责，套期保值的数 量和期限范围，市场风险的范围，和可接受的绝对损益。同时也应该指定对方的最 低信用等级。当企业选择长期合作伙伴时，这一点是至关重要的。 有效的政策必须建立评价和监控风险的参数，但同时也必须让财务经理尽可能灵活 地进行运作。财务市场变化非常快，所以财务经理不能被硬性的政策所约束。市场 的变化需要企业重新评估它们的套期保值决策和绩效考核指标，因而风险管理政策 也要相应地不断发生改变。  在财务风险管理过程中和业务部门相联系。 先进企业意识到财务风险几乎是所有商业决策中都会存在的问题，因此业务人员最 适于评估风险管理战略的可行性。通过将对业务的考虑融入财务风险管理过程，先 进企业成功地将一线业务知识同专业财务建议结合，来优化组织中的风险管理决策。 公开、非正式的沟通架构能够让业务经理和财务经理获得同等的风险信息。有效促 进沟通的方法包括建立跨功能团队，并根据团队管理财务风险的情况给予奖励。不 断地对业务经理就其在控制财务风险方面的责任进行教育（例如开研讨会、演示会） 可以让一线经理更好地理解公司面临的风险，也能帮助他们去鉴别新的风险领域。 先进企业有选择性地授权业务部门自由决定某些套期保值决定。这样做的优点，在 于业务部门能从不同于财务的角度看待套期保值，提供了新的视角。通过尽可能地 将责任分解到各个管理层级，业务单位成为了风险管理过程中一个不可或缺的部分。 然而，这样做需要清晰定义业务单位被授权的条件和范围。  监控财务风险状况及财务风险管理的运作效率。 先进企业每天都监控当日套期保值交易的财务风险。通过记录每一营业日结束时套 期保值交易的金额，财务经理能够清晰地了解市场风险。有效的信息系统可以帮助 该活动的进行。对系统最基本的需求是能够自由地获取精确的、实时的数据。 进行贸易模拟试验让企业知道在预期的、最坏的市场环境下套期保值策略的效果会 怎样。企业也可以使用贸易模拟信息预测资金需求，来维持企业的套期保值业务。 这些资金预测应包括放宽金融衍生物的头寸或其他需要额外现金的贷款要求。 先进企业也通过进行定期和现场审计来监控财务风险管理战略的有效性。由财务部 外的人员进行审计可以对企业风险管理战略定位作出独立、公正的评价。当发生损 失时，先进企业仔细检查产生损失的过程，保证在将来不再发生类似情况。  对风险交易实行清晰一致的会计披露。 进行风险管理活动的核算是非常复杂的，尤其是遇到决定套期保值会计处理是否适 合于某一特定交易类型的时候。一旦决定使用套期保值会计处理，根据会计准则并 保持其一贯性是很重要的。例如，如果按成本核算风险管理，那么应该在确认风险 管理的盈亏后再改变套期保值工具的价格。在预先套期保值的情况下，要到交易实 际发生时才确认盈亏。 会计披露解释了套期保值业务的范围、进行该业务的原因及其中的风险程度。一些 应该要披露的关键点包括会计准则、资产负债表日的套期保值策略分析及这些策略 所固有的信用风险。财务会计标准委员会和证券交易委员会制定了对外的详细介绍 和对套期保值工具的披露要求，其中也包括金融衍生物。然而，披露要求不断地发 生改变，而且现在正在发展更新、更复杂的金融工具。因此，企业 应该监控当前的 披露要求，以确保他们的会计披露符合准则。 A. 联系经营目标，评估财务风险 原理  公司能得到什么  允许企业将风险管理资源运用于价值最大的领域  避免从片面、纯技术的的角度看待财务风险。  将财务风险经理培养成为了解整体业务的公司管理者  确保不遗漏对重大风险的评估 行动步骤 —— 改进公司的流程 1. 开展初步评估。 在经营目标的框架内评估一个企业的财务风险，需要同时关注企业的内部和外部因 素。需要考虑的关键因素有：  企业在哪些领域（利率，货币，商品），面临着财务风险？  财务风险管理是如何与企业经营目标结合在一起的？  企业的风险管理哲学是什么？  组织架构是什么样的？分权程度如何？企业文化是否适合于在等级制结构中上 下分配职责？  企业关于风险管理的技术和运作水平如何？  在以往的历史中，企业是怎样对风险进行评估和管理的？是否实现了预期的目 标？如果没有，原因何在？运用了什么风险管理工具/战略？ 企业应该运用评估信息，将企业全球风险单列出来，并创建一个合适的风险管理战 略框架。组织上的束缚和过去积极或消极的经历，都应该在战略形成过程中得到进 一步的重点关注。当今世界，有许多用于实现风险管理目标的财务风险管理工具和 战略，然而，要找到真正适合的、符合企业情况的战略，可谓是一种挑战。所以， 企业需要进行仔细的，全面的评估。 2. 根据面临的不同风险种类进行全面评估。 先进企业根据不同的风险种类（利率、货币、商品等），进行正式、全面的风险评 估。而后，将这些风险对企业利润和股东价值的影响量化。评估中几个需要重视的 基本问题为：  企业面临着什么样的财务风险？管理层是否了解对业务产生重要影响的所有财 务风险？  企业对于利率和货币市场的基本想法是什么？管理层是否对此有一定的设想？ 对风险管理采取一个更积极的方法是不是会比较恰当？  在企业内，当前“风险管理意识”的情况怎么样？（比如说，关键决策人是否会评 估他们所作决定的财务后果？）这种意识能不能被提高？  每一个重大风险对于股东价值和未来利润的影响是什么？企业是否定期衡量和 评估这些风险？  企业中是否有人专门负责财务风险的识别、评估和管理？ 组织架构中的所有层面都应该参与财务风险管理，首先由最高管理层开始。最高管 理层对关键流程和业务职能进行重新描述，并和区域组织、汇报单位、职能部门一 起完成该项工作。单单只依靠首席财务执行官（CFO）来进行管理，是无法降低财 务风险的。事实上，在每一个业务流程和职能中，都存在着重大财务风险。 有一种方法通过运用四大风险类型（环境风险、流程风险、信息技术风险、和用于 制订决策的信息风险），来说明财务上的风险。四大风险类型中的每一个都隐含了 财务风险。而当这些风险被细分成更多的组成元素后，会产生相当广泛的财务风险。 目前，许多企业还没有脱离传统思维，未对风险概念取得深入认识。 公司案例：通过对所面临的风险的了解，一家英国的采矿冶矿公司 RTZ，将其财务 战略融入到公司整体战略之中。RTZ 认为：财务框架应与业务需求相对应，并由公 司的业务需求所决定，而不是由财务架沟来决定业务需求。财务战略必须支持公司 经营目标。RTZ 运用了一种称为“可变通资产负债表”的方法，用于识别大范围的可 接受负债权益比率，代替原来的比率限制。公司采纳该方法后，能够及时把握良机， 而不必不断地根据新的交易去调整资产负债表。这种杠杆可以随时按不同的商业决 策（例如并购决策、产品价格波动）而调整。 除此以外，公司的外汇持有量和现金流也与资产负债表保持协调一致。RTZ 假定了 由于某一特定货币价值发生改变而导致股东财富变动时所产生的货币风险。这项职 能对企业业务涉及的地理区域进行分析，分析内容包括企业的产品市场性质，和用 于决定产品成本和收入的当地货币。由于美国，欧洲和日本是企业产品的支柱市场 （价格依据当地货币而决定），美元，欧元和日元的货币风险被视作为“正面风险”， 因为提高这些货币的价值也就意味着将增长企业的收入。而另一方面，企业用以支 付主要业务成本的地方货币风险，比如澳元和比索，被企业视为“负面风险”。RTZ 借入那些具有正面影响的货币。作为一个全球性企业，RTZ 将货币利率变化视为影 响整个企业经济效益的因素，这一点和对单个企业帐面的影响可能恰恰相反。企业 关注所有可能影响股东价值的货币，包括其自己国内的货币或报告本位币。 3. 优先考虑企业面临的财务风险。 先进企业将它们遇到的风险按优先级排序，这样他们可以确定哪些对其影响最大。 第一步是将战略风险和业务风险区别开来。因为业务风险往往是近期的，而战略风 险却是长期的。每种风险都应该根据某一标准如风险价值来排定优先级。 公司案例：Eastman Koda（柯达公司）将风险划分为技术风险和战略风险, 前者包括 标准业务风险和可预测的未记录的短期现金流, 后者包括所有未来现金流. 柯达的财 务部门集中控制技术风险, 同时协同生产单位控制战略风险. 公司案例：通用汽车的 管理理念侧重管理可能的经济性风险，而非资产负债表的风险或交易风险。所谓的 经济性风险即公司预期的外汇现金流，例如对国外供应商的付款、对国外客户的收 款以及来自国外分支的红利。公司估计其经济性风险总额，折合成美元将超过 10 亿， 这些风险尤其集中在两个币种：德国马克和日元上。公司将风险细分成两类，一类 是一眼就能识别的风险，另一类是不太容易识别的风险。对于后者，公司应避免使 用较昂贵的套期保值，例如货币期货方式，而采用期权方式。 4. 将财务风险管理工具的应用范围，拓展至企业的其他部门。 许多先进企业都承诺让他们的财务人才成为“企业的合作伙伴”，换句话说，就是从 决策上支持财务地位的提高。财务领域，尤其是风险管理领域掌握的先进分析技能， 是整个公司都需要的。 在当前复杂多变，充满风险的全球商业气候中，正确运用财务理论能帮助问题的解 决。关键在于企业要拓展它们的思路，学会在新的环境下合理运用财务知识。 公司案例： Merck & Co（默克公司）运用期权分析来评估研发投资，以确定盈利模 式和盈利可能性。研发部门往往需要长期的大笔投资，公司运用财务理论来评估未 来 10 年至 15 年的风险可能性。期权理论还可用于评估风险资本运作，和某些关键 因素，例如对交易的战略性价值与其表面价值的比较。 5. 风险管理战略和工具进行全盘考虑。 进行风险评估需要来自于业务人员、财务人员、以及外部套期保值专家的意见。由 于可供选择的工具和战略太多，财务管理层应该在和企业成文的风险管理方针保持 一致的前提下，指导评估过程的开展。企业还应该使用业务计划及经济计划来决定 如何规避风险。 通过综合考虑经营情况进行财务风险评估，风险经理们能够很好地调整他们的行动， 来提供适合的套期保值战略和工具。在许多案例中，外汇风险的业务套期，要比交 易套期更合适，尽管前者较难操作。 一些主要的套头交易操作技巧如下：  提高或降低营运和财务现金流的运转速度  以同一种国外货币进行支付和接收  避免任何一种货币的过度集中  通过价格转移，对基金进行定位  贴现  选择性采购  在低成本的地方建立工厂  分权运作  谈判确定货币风险共享协议  现金流入和流出的币种多样化 如果企业无法完全用它所选择的货币进行结算，那么应该尽量使用具备远期变现市 场的货币进行结算。 公司案例： Monsanto 因为理顺了现金管理体系，并与欧洲金融市场有效整合而获益 匪浅。公司通过按照不同货币而不是国家的方法集合现金流，获得了竞争优势。公 司由此而缩减了劳动力成本、外汇买卖成本，并集中进行风险管理。企业的欧洲业 务统一使用德国马克交易，由一家德国银行进行集中处理。公司在英国的生产商为 其德国客户开立德国马克的发票，并要求所有的付款都通过该家德国银行，而不是 通过英国银行。当然，所有的德国单位都可以最终通过其德国账户向德国的供应商 进行支付。最后，德国的单位在完成所有支付和收入后，很可能达到剩余平衡。而 比利时的单位就有可能会缺少德国马克，并向德国单位借入其剩余现金。 公司案例：西北航空公司接受 26 种不同的货币支付，套期保值活动被用来限制交易 风险，其目标是将套期保值成本和借款风险降到最低。由于现金流对公司至关重要， 公司为此建立了一套集中化的实时管理系统和流程来进行资产负债表、交易报告的 管理，和贸易及套期保值的管理。通过一系列指定的银行每隔 15 天收集一次收入情 况良好的相关企业信息，系统能够帮助排定企业的全球应收账款计划。 公司案例：百事可乐公司在进军中欧、东欧市场的过程中遇到一系列问题，特别是 公司在不能自由兑换货币的市场环境中，如何控制货币风险。他们的解决方案是采 用柜台交易系统。在 1972 年的一个案例中，百事公司通过同意集中用伏特加进行交 易，赢得了外汇信用。 公司案例：Mattel 的大部分欧洲业务都使用欧元，在此基础上，公司设计了一套全 球性的，公司与公司之间的价格战略。通过此举，Mattel 为它的欧元贷款计划，创 造了一个自然的套期保值。在使用美元的其他每个地方，Mattel 将套期保值的职责 下放到关系人—现金经理身上，使得这些经理不得不承担起监控当地货币对欧元的 走势和做出相应定价决定的责任。 Mattel 还利用贴现法。在 Mattel，大多数跨边界结算是公司与公司之间的，这是因为 公司的大部分产品都是由建立在低成本地方的制造子公司生产的。然后，再由关联 公司将产品销往一级市场。为了更好地利用这种架构，企业设计了一套全球公司与 公司之间收款和结算的战略。该战略集中了外汇风险，使得企业每年减少了 200 万 美元的外汇贷款成本。为了对关联公司实现外汇风险集中，公司与公司之间的交易 也采用美元进行结算。 公司案例：为了取代货币期权交易，Comdisco 公司试图通过用和所收到的应付帐款 相同的货币来支付贷款，从而消除外汇风险。这种收入货币和支付货币的互相匹配 抵消了对现金波动的影响，因为这样做同样地影响了会计帐的借贷两方，从而不会 损害到毛利。这样的战略要求工厂的设置和供应商资源都具有相当的弹性。 公司案例：Syntex 位于 Palo Alto，是一家从事制药和保健事业的公司。它通过向供 应商支付当地的货币，以及业务与财务职能间公开的沟通，节约了差不多整个海外 采购 2%到 5%的成本。公司发现，用美元采购通常成本较高，因为国外的供应商在 美元报价中打入了超过远期利率的大幅毛利，而没有增加 a 用当地货币进行交易的 采购成本 B 远期套期保值成本。这可能是由于一些供应商不愿意面对投标风险和不 能够像大客户那样，保证一个良好的远期利率。为了降低成本，企业的采购机构同 时获取用美元和地方货币进行交易的价格，以及预期的支付条款。然后把这些信息 传给财务部，财务部门比较美元交易价格和套期的地方货币交易价格，来决定采用 那个成本最低的方法。Syntex 相信，它的跨职能交流文化是此战略取得成功的关键。 这项战略对意大利，德国和瑞士的供应商同样适用。举个例子，在一宗 60 万美元的 采购交易中，美元的交易报价要比完全套期的里拉报价高出 10%。选择里拉交易价 格为企业节约了 6 万美