正文如下：
一、疫情冲击美债收益率曲线阶段性倒挂，但美联储结束降息结论不变
近期疫情影响下，美债收益率总体走低，收益率曲线出现阶段性倒挂，且市场
降息预期明显上升。2 月 3 日，10 年期美债收益率为 %，3 个月期美债收益
率为 %，收益率曲线连续两天倒挂，4 日，10 年期美债收益率小幅回升至
%，收益率曲线小幅恢复正常化。与此同时，根据 CME 联邦基金利率期货
数据显示，6 月、7 月、9 月降息的概率已经 1 月 21 日的 %、%和 % 升
至 %、%和 %，12 月降息的概率更是升至 %，联邦基金利率期
货市场预计的美联储降息的可能性是明显有所上升的。我们认为，当前疫情影响
下，美债收益率的走低是暂时的，其对美国经济的影响也相对较弱，随着
美国私人住宅投资的企稳回升，私人非住宅投资也将逐步企稳。因此，我们认
为当前美联储降息周期已经结束的结论仍然不变。
这一轮美国经济的走弱主要受到私人企业资本开支走弱的影响。2018Q1 至
2019Q3，美国私人非住宅投资环比折年率从 %降至低点%，其中建筑投资
环比折年率从 %降至%，设备投资环比折年率从 %降至%，
与此同时，美国实际 GDP 环比折年率从 2017Q4 高点 %降至 2019Q3 的%，
私人非住宅投资，即私人企业资本开支的的走弱，是这一轮美国经济走弱的重
要原因。2019Q4 美国实际 GDP 环比折年率 %，与 Q2 持平，但较Q1 相比依
然下降 1 个百分点。从分项数据来看，住宅投资是重要支撑，已经从2018Q1 的
低点%升至 %，当前抵押贷款利率明显走低，叠加相对较低的居民杠杆
率是 1Q2019 以来房地产市场回暖的重要原因。此外，私人非住宅投资环比折年
率%，降幅有所收窄，主要受到私人设备投资改善的影响， 受偏低的油价
影响，私人建筑投资增速有所小幅下滑。其他方面，个人消费支出小幅回落，
出口回升，进口回落，净出口对实际GDP 贡献有所上升，政府支出增速回升 1
个百分点至 %。美国私人非住宅投资的走弱主要受到 2018 年美联储加息和中
美贸易摩擦的影响，对企业的资本开支意愿产生了负面影响。
当前美国经济依然相对偏弱，但可能在今年年中开始逐步企稳。私人住宅投资
的企稳回升具有领先意义。住宅投资由于对利率更为敏感，一般领先非住宅投
资发生变化。从历史数据来看，美国的私人住宅投资一般领先非住宅投资 4-5
个季度。其原因在于，美国的住宅投资相对利率变化更为敏感，在美联储利率
调整的后期，长端利率已经随着预期发生变化，相应的住宅销售和投资也会提
前发生变化。美国住宅投资已经在 2019 年 7 月企稳回升，那么非住宅投资将在
2Q2020 企稳回升。按照住宅投资领先 4-5 个季度的经验判断，美国的非住宅投资
在 2Q2020 年企稳回升的概率较高，届时美国私人投资企稳回升的概率较高。
此外，对私人投资产生负面影响的两大因素均有消退（美联储转向降息和中美
贸易摩擦转向缓和）。同时，从 GDP 其他分项来看，美国私人消费支出有望继
续保持稳定增长。首先，消费能力并未出现明显走弱迹象。一是薪资增幅保持
相对稳定。短期来看，尽管非农报告显示的平均时薪涨幅小幅下滑，但美国劳
动力市场依然保持强劲，而且结构性失业问题仍将对整体薪资形成一定支撑。
二是美股目前涨幅可观，美国居民财产性收入增幅较高。其次，消费意愿保持
相对稳定。第三，美国居民的杠杆率不高。美国的居民部门杠杆率从 4Q2007 年
的 %的高点，一路下滑至 2Q2019 的 %，整体水平处于历史较低水平，
这意味着居民部门的债务问题不大，不会对私人消费形成较大负面影响。此外，
全球经济的阶段性复苏，以及中美第一阶段经贸协议的签署，有助于美国净出
口的改善。
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宏观经济报告
美国:实际私人非住宅投资同比
美国:实际私人住宅投资同比:(领先5个季度)
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美国经济可能在今年年中开始逐步企稳。本轮美国的经济周期属于资本开支周 期
的温和走弱。从美国的私人投资构成来看，其主要包括住宅投资和非住宅两 部分；
从两者的历史变化规律来看，住宅投资一般领先非住宅投资 4-5 个季度。
从美国的经济数据分项来看，私人住宅投资自 2019 年 1 季度开始有所改善，这
可能意味着整体私人投资在 2020 年 2 季度有望企稳回升。随着美国私人投资的
企稳回升，在消费和政府支出保持稳定的前提下，届时美国经济整体企稳回升的
概率也较高。同时，美国 OECD 领先指数出现企稳迹象，也意味着美国经济
将在年中逐步开始企稳。我们认为，虽然当前美债收益率出现阶段性倒挂，联
邦基金利率期货显示美联储降息概率有所上升，但其主要是受到疫情冲击的阶
段性影响，对美国经济的影响也相对较弱，美债收益率的走低也将是暂时的；
随着美国私人住宅投资的企稳回升，私人非住宅投资也将逐步回升，美国经济
可能在今年年中开始逐步企稳，当前美联储降息周期已经结束的结论仍然不变，
预计 2020 年美联储将通过维持利率不变和小幅扩张资产负债表的方式来应对经济
形势变化。
图表 1：近期美债收益率曲线出现阶段性倒挂 图表 2：近期 CME 显示的降息概率迅速上升
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图表 3：一个季度范围内私人非住宅投资偏弱 图表 4：私人住宅投资领先非住宅投资 4-5 个季度（%）
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宏观经济报告
美国:国债收益率:10年-3个月 (%)
6月降息概率 9月降息概率(%)
实际私人非住宅投资总额:同比 (%)
制造业核心资本品新订单:同比:3MMA:领先3个月
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图表 5：美国 OECD 领先指数出现企稳迹象
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二、全球央行观察
1. 中国央行：2 月 3 日，7 天、14 天逆回购利率调降 10bp
事件：2020 年 2 月 3 日，央行开展逆回购操作 12000 亿元，其中 7 天期和 14
天期逆回购中标利率分别为 %、%，上次分别为 %、%，中标
利率均较此前下降 10bp。
我们认为，逆回购利率调降符合预期，后续还有降息，具体来看：
（1） 逆回购利率调降符合预期，降幅高于去年 11 月，体现了疫情冲击下货币
政策的灵活适度，其目的是保持货币市场利率相对平稳。根据我们 2 月 2 日发
布的报告《疫情冲击一季度增长，政策微调对冲——定量分析疫情对增长、政
策和市场的影响》，我们认为疫情影响主要集中在 1Q2020，拖累 Q1 实际 GDP 增速
1 个百分点至 %；拖累全年经济增长 个百分点，考虑到逆周期政策
+ 个百分点的对冲，预计全年实际经济增长%。疫情影响下，经济增速放
缓，主要大宗商品价格明显走弱，逆回购利率调降符合预期，降幅10bp 明显高
于去年 11 月（-5bp），体现了疫情冲击下货币政策的灵活适度，以保持货币市
场利率相对平稳。回顾 1 月下旬疫情加剧以来，人民银行、银保监会通过多种方
式提供金融支持，均着眼于应对疫情负面冲击。包括向主要全国性银行和湖 北等
重点省、市、区部分银行提供总计3000 亿元低成本专项再贷款资金；明确将通过
加大融资支持、适当下调贷款利率、增加信用贷款和中长期贷款等方式， 支持相关
企业应对疫情灾害影响。
（2） 进一步货币政策操作：在调降逆回购利率后，预计 MLF、LPR 利率预计
也将相应下调；此外，在 1 月份降准的基础上，今年还将降准 2-3 次，货币政
策还需关注“量”的变化，以 PSL 为代表的准财政工具将是重要看点。当前疫
情影响下，主要大宗商品价格明显回落，PPI 同比转正的时间节点也将推后，
PPI 负增长下实际利率也将被动攀升，进而将对企业库存、固定资产投资造成
负面影响。因此，货币政策需要通过降息的方式来避免实际利率的被动走高，
逆回购利率主要引导货币市场利率，其对实体经济的传导相对滞后，因此，在
调降逆回购利率的同时，能够更加直接影响实体经济的 MLF、LPR 利率也将在
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宏观经济报告
美国:实际GDP:折年数:同比(%) OECD综合领先指标:美国:+3月(右)
本月迎来下调。虽然本月并没有 MLF 到期，但是央行有可能会新做 MLF 并调降
相应利率，为银行提供长期低成本资金。同时随着 LPR 从增量扩展到存量， 降
成本的作用正在逐步显现，LPR 利率也会相应下调。此外，还需要关注货币政策
“量”的变化，在 1 月降准的基础上，预计今年再降准 2-3 次，以 PSL 为代表的准
财政行为将是今年重要的看点之一。预计今年 PSL 新增规模可能在6000 亿元以
上；并且与 2016 年重点用于棚户区改造不同，今年 PSL 新增资金将重点支持新
基建、新型产业以及地方政府相关项目等。不过，鉴于疫情对全年的经济增长影
响相对有限，货币政策不会出现显著的宽松，“大水漫灌”依然不太可能。
（3） 对市场的意义：利率中枢下移，A 股下探后回升。利率债方面，疫情带来
的不确定性的大幅上升，利率债收益率已经明显下降。中期来看，疫情对经济
产生的负面影响，需要宽松的货币政策对冲，2020 年利率债中枢将下移。从时
点来看，2 月中旬，可能是本轮利率债收益率的低点。A 股方面，2 月中旬预计
触底，后续有望回归上行趋势。目前疫情对 A 股的影响主要在分母端。风险偏好
的回落导致“杀估值”。分子端的负面影响不大。疫情引发的 A 股的低点可能在 2 月
10 日至 2 月 14 日当周出现，后续仍有望回归上行趋势。
2. 美联储：部分委员表示今年政策利率可能维持在当前水平
美联储副主席克拉里达表示，对当前收益率曲线的倒挂并不担忧，这是全球不
确定性的产物，而非美国前景的问题；经济出现 1-2 个季度的放缓也不会是采
取行动的理由。
美联储主席鲍威尔表示，新型冠状病毒是一个严重的问题，不确定将蔓延到何
种程度，美联储对这方面的问题保持密切的关注；贸易政策不确定性的持续减
少支撑了美国经济；对全球经济前景持“谨慎乐观”立场。
费城联储主席哈克表示，预计美国今年经济增长 2%，数据显示劳动力市场表现
相当好；美联储正在讨论常设借贷便利的可能性；除非通胀有实质变化，利率
目前是处于较好水平。
美联储理事鲍曼表示，房地产前景良好，低利率将继续支撑建筑业；政策利率
可能在“今年”维持当前水平，政策前景没有改变；达拉斯联储主席卡普兰表示，
除非经济增长加快，否则低利率将维持一段时间。
3. 欧央行：部分委员表示仍需要宽松的货币政策
欧央行副行长金多斯表示，现在开始看到全球范围的稳定迹象；当前欧元区面
临的风险没有像此前那样偏向下行。
欧央行管委雷恩表示，欧央行 9 月份的决定对银行的盈利能力产生了积极影响。
欧央行管委魏德曼表示，管委会同意仍需要宽松政策；未来数年，通胀可能继 续
低于欧洲央行的目标水平。
欧洲央行行长拉加德表示，如有需要欧洲央行准备好调整所有工具；服务业以 及
建筑业仍然有韧性；欧元区增速前景仍然趋向于下行，但下行幅度有所缓解。
4. 日本央行：黑田东彦表示继续维持宽松的货币政策立场
日本央行副行长若田部昌澄表示，预计通胀将逐步上升，日本资本支出将持续
增加；受到冠状病毒扩散的影响，全球贸易和资本支出增长需要进一步观察；
2019 年消费税增加对经济的影响小于 2014 年。
日本央行行长黑田东彦表示，会继续维持倾向于宽松的政策立场，需要继续密
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宏观经济报告
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切关注来自于海外的风险。目前货币政策的利大于弊，关注货币政策的副作用，
需要评估低利率为整体经济带来的影响。
5. 其他央行：土耳其、南非、马来西亚央行降息
1 月 16 日，土耳其央行下调基准回购利率 75bp 至 %；南非央行下调在回
购利率 25bp 至 %。
1 月 22 日，马来西亚央行下调隔夜利率 25bp 至 %。
三、文献推荐
1.消费异质性：微观驱动因素和宏观意义
Edmund Crawley , Andreas Kuchler
（来源：FED，地址：
本文探讨了消费模型的微观基础，并量化了消费异质性的宏观含义。我们提出
了一种新的经验方法来估计不同家庭组面临永久性和暂时性收入冲击时的消费
行为反应。然后，我们将此方法应用于丹麦的官方数据。庞大的样本量以及详
细的家庭资产负债表信息使我们能够按相关维度对人口进行细分。我们发现，
有可能因加息而损失的家庭比有收益的家庭对收入冲击的反应要大得多。在加
息1 个百分点后，我们估计仅通过利率渠道，消费增长就会减少1/4 个百分点，
这使得该渠道作用显著大于代理人新凯恩斯主义模型的跨期替代渠道。
2.短期计划，货币政策和宏观经济持久性
Christopher Gust, Edward Herbst, David L´opez-Salido
（来源：FED，地址：
本文使用汇总数据评估有限期内家庭和企业的行为性新凯恩斯主义（NK）模型。
有限水平（FH）模型优于经验应用中常用的 NK 模型以及其他行为 NK 模型的有
理期望版本。FH 模型的更好拟合反映出它可以引起关键内生变量的缓慢变化趋势，
从而在产出和通货膨胀动态中提供持久性。在 FH 模型中，家庭和企业在规划范
围内对事件的思考是前瞻性的，而超出这个时间范围时，则是对事件 的回顾性思
考。这导致了除了持久性没有显现其他特征，例如习惯持久性和与 滞后通货膨胀
挂钩的价格收缩。该参数估计值暗示大多数家庭和公司的规划期 不到两年，这大
大削弱了预期的未来货币政策变化对宏观经济的影响。
3.货币政策和出生率：抵押贷款通过率对生育率的影响
Fergus Cumming , Lisa Dettling
（来源：FED，地址：
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宏观经济报告
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本文研究了货币政策对抵押贷款利率的影响，是否会影响家庭生育率。在利用
英国抵押贷款利率和出生率的官方数据后，我们发现家庭可以选择进行利率调
整的时候，同时伴随着大萧条期间货币政策利率的大幅下降。我们估计，政策
利率每下降 1 个百分点，出生率就会增加 2％。总体而言，与美国相比，宽松的
货币政策对抵押贷款利率的传递足够有效，足以抵消大萧条的不利影响，并防止
英国发生“婴儿潮”。我们的结论为货币政策向家庭传导的性质提供了新的证据，
并提出了一种新的机制，即抵押贷款合同结构可以通过该机制影响经济总需求
和供给。
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宏观经济报告
图表 6：2019 年 3 月以来全球主要央行政策利率的调整1（%）
国家/地区 19-03 19-04 19-05 19-06 19-07 19-08 19-09 19-10 19-11 19-12 20-01 20-02 当前利率
美国:联邦基金目标利率
欧元区:存款便利利率
巴西:隔夜利率
泰国:隔夜利率
中国香港:贴现窗利率
土耳其:一周回购利率
韩国:基准利率
马来西亚:隔夜利率
菲律宾:隔夜借款利率
印尼:基准利率
印度:基准回购利率
南非:再回购利率
俄罗斯:关键利率
澳大利亚:隔夜利率
新西兰:基准利率
冰岛:基准利率
乌克兰:贴现利率
智利:隔夜利率
墨西哥:基准利率
埃及:贴现利率
降息
丹麦:基准利率
日本:政策目标利率
英国:再回购利率
中国台湾:担保放款利率
加拿大:隔夜目标利率
瑞士:3M LIBOR 利率
保加利亚:基本利率
匈牙利:基准利率
波兰:28 日再回购利率
不变
以色列:基准利率
挪威:银行同业存款利率 + + +
瑞典:再回购利率
加息
捷克:2 周再回购利率 +
来源： ， 整理
1 截至 2020 年 2 月 4 日
宏观经济报告
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图表 7： 近几个月中国央行公开市场资金净投放概览（亿元）
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来源： ，
图表 8：国内货币市场利率有所回升（%） 图表 9：香港货币市场利率有所回落（%）
08/20 09/09 09/29 10/19 11/08 11/28 12/18 01/07 01/27
19/08 19/09 19/10 19/11 19/12 20/01
来源： ， 来源： ，
图表 10： Libor-Hibor 利差有所回落（%） 图表 11: CME 数据显示的美联储利率概率（）
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18/08 18/10 18/12 19/02 19/04 19/06 19/08 19/10 19/12
来源： ， 来源：CME，
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宏观经济报告
投放量 到期量 净投放量
R007 DR007 SHIBOR:3个月
HIBOR:隔夜 HIBOR:1周
LIBOR:美元:1周:-HIBOR:1周
FOMC
会议时间
联邦基金利率（当前为 150-175bp）
75-100 100-125 125-150 150-175 175-200
2020/3/18 % % % %
2020/4/29 % % % % %
2020/6/10 % % % % %
2020/7/29 % % % % %
2020/9/16 % % % % %
2020/11/5 % % % % %
2020/12/16 % % % % %
图表 12： 近一个月主要货币汇率相对美元变动幅度（%）
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来源： ，
图表 13：近三个月主要货币汇率相对美元变动幅度（%）
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来源： ，
图表 14：近半年主要货币汇率相对美元变动幅度（%）
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阿 巴 土
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来源： ，
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宏观经济报告
图表 15： 10Y 中债（%） 图表 16: 10Y 美债（%）
美国:国债收益率:10年
来源： ， 来源： ，
图表 17： 10Y 日债（%） 图表 18: 10Y 德债（%）
来源： ， 来源： ，
图表 19：近期中国央行公开市场操作表述
日期 上周中国央行公开市场操作表述
2月5日 目前流动性总量充足，可完全满足市场流动性需求，人民银行不开展逆回购操作。
2月4日 为充足供应流动性,维护疫情防控特殊时期银行体系流动性合理充裕，人民银行以利率招标方式开展了5000亿元逆回购
操作。其中，7天期3800亿元，利率%，14天期1200亿元，利率%
2月3日
为对冲公开市场逆回购到期和金融市场资金集中到期等因素的影响，维护疫情防控特殊时期银行体系流动性合理充
裕，人民银行以利率招标方式开展了12000亿元逆回购操作。其中，7天期9000亿元，利率%，14天期3000亿元，
利率%。人民银行将继续密切关注疫情防控特殊时期市场流动性情况，确保流动性充足供应。
1月23日 人民银行根据金融机构需求情况，对当日到期的2575亿元定向中期借贷便利（TMLF）进行了续做，续做金额为2405
亿元。期限1年，利率%
1月22日 为维护银行体系流动性合理充裕，人民银行以利率招标方式开展了300亿元逆回购操作，期限14天，利率%
1月21日 对冲现金投放高峰等因素的影响，维护春节前银行体系流动性合理充裕，人民银行以利率招标方式开展了1000亿元逆
回购操作，期限14天，利率%
1月20日 为对冲政府债券发行、现金投放高峰等因素的影响，维护春节前银行体系流动性合理充裕，人民银行以利率招标方式
开展了2500亿元逆回购操作，期限14天，利率%
1月19日 为对冲现金投放高峰等因素的影响，维护春节前银行体系流动性合理充裕，人民银行以利率招标方式开展了2000亿元
逆回购操作，期限14天，利率%
1月17日 为对冲现金投放高峰、政府债券发行缴款等因素的影响,维护春节前银行体系流动性合理充裕，人民银行以利率招标方
式开展了2000亿元逆回购操作，期限14天，利率%
1月16日 为对冲税期和现金投放高峰,维护春节前银行体系流动性合理充裕，人民银行以利率招标方式开展了3000亿元逆回购操
作，期限14天，利率%
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宏观经济报告
中债国债到期收益率:10年
日本:国债利率:10年 德国:国债收益率:10年
1月15日
为对冲税期高峰、现金投放等因素的影响，维护春节前银行体系流动性合理充裕，人民银行开展了3000亿元中期借贷
便利（MLF）操作和1000亿元14天期逆回购操作。MLF期限1年，利率%，逆回购期限14天，利率%
1月14日 目前银行体系流动性总量处于合理充裕水平，可吸收政府债券发行缴款等因素的影响，不开展逆回购操作。
1月13日 目前银行体系流动性总量处于较高水平，不开展逆回购操作。
1月10日 目前银行体系流动性总量处于较高水平，不开展逆回购操作。
来源：中国人民银行，
图表 20：近期美联储官员关于货币政策的言论
日期 美联储官员 投票权 上周讲话要点
2020年2月1日
美联储副主席
克拉里达
永久 对当前收益率曲线的倒挂并不担忧，这是全球不确定性的产物，而非美国前景的
问题；经济出现1-2个季度的放缓也不会是采取行动的理由。
2020年1月30日 美联储主席鲍
威尔
永久
新型冠状病毒是一个严重的问题，不确定将蔓延到何种程度，美联储对这方面的
问题保持密切的关注；贸易政策不确定性的持续减少支撑了美国经济；对全球经
济前景持“谨慎乐观”立场。
2020年1月17日 费城联储主席
哈克
2020年
预计美国今年经济增长2%，数据显示劳动力市场表现相当好；
美联储正在讨论常设借贷便利的可能性；
除非通胀有实质变化，利率目前是处于较好水平。
2020年1月16日
美联储理事鲍
曼
永久 房地产前景良好，低利率将继续支撑建筑业。
政策利率可能在“今年”维持当前水平，政策前景没有改变。
2020年1月16日
达拉斯联储主
席卡普兰
2020年 除非经济增长加快，否则低利率将维持一段时间。
来源： ， 整理
图表 21：近期欧央行官员关于货币政策的言论
日期 央行官员 上周讲话要点
2020年2月3日
欧央行副行长金
多斯
现在开始看到全球范围的稳定迹象；当前欧元区面临的风险没有像此前那样偏向下行。
2020年1月29日 欧央行管委雷恩 欧央行9月份的决定对银行的盈利能力产生了积极影响。
2020年1月29日
欧央行管委魏德
曼
管委会同意仍需要宽松政策；未来数年，通胀可能继续低于欧洲央行的目标水平。
2020年1月23日
欧央行行长拉加
德
如有需要欧洲央行准备好调整所有工具；服务业以及建筑业仍然有韧性；
欧元区增速前景仍然趋向于下行，但下行幅度有所缓解。
来源： ， 整理
图表 22：近期日本央行官员关于货币政策的言论
日期 央行官员 上周讲话要点
2020年2月5日 日本央行副行长
若田部昌澄
预计通胀将逐步上升，日本资本支出将持续增加；
受到冠状病毒扩散的影响，全球贸易和资本支出增长需要进一步观察；
2019年消费税增加对经济的影响小于2014年。
2020年1月28日
日本央行行长黑
田东彦
日本央行将为了实现通胀目标而持续施行宽松政策。
2020年1月24日
日本央行行长黑
田东彦
长时间的负利率政策意味着会给银行系统带来负面影响。
2020年1月21日
日本央行行长黑
田东彦
会继续维持倾向于宽松的政策立场，需要继续密切关注来自于海外的风险。
目前货币政策的利大于弊，关注货币政策的副作用，需要评估低利率为整体经济带来的影响。
来源： ， 整理
宏观经济报告
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图表 23：近期其他国家央行官员关于货币政策的言论
国家 日期 央行官员 上周讲话要点
英国 2020年1月30日 英国央行行长卡尼 新冠病毒需要得到关注；今年虽然全球经济增速有所提升，但仍需保持谨慎。
来源： ， 整理
图表 24：中国央行资产负债表（单位：亿人民币）
资产 2019-12 较上月变动 负债 2019-12 较上月变动
国外资产 218, 储备货币 324, 20,
外汇 212, 货币发行 82, 3,
货币黄金 2, 其他存款性公司存款 226, 16,
其他国外资产 3, 非金融机构存款 15,
对政府债权 15, 不计入储备货币的金融性公司存款 4,
其中：中央政府 15, 发行债券 1,
对其他存款性公司债权 117, 9, 国外负债
对其他金融性公司债权 4, 政府存款 32, -9,
对非金融性部门债权 #N/A #N/A 自有资金
其他资产 14, 其他负债 7, -2,
总资产 371, 8, 总负债 371, 8,
来源：中国人民银行
图表 25：美联储资产负债表（单位：亿美元）
资产 2020-01-29
较上期
变动
负债 2020-01-29 较上期变动
黄金证券账户 流通中货币 17,
特别提款权账户 逆回购协议 2,
硬币 存款 21,
持有证券、未摊销证券溢价和折扣、
回购协议和贷款
40, 存款机构定期存款
持有证券 37, 存款机构其他存款 16,
美国国债 24, 美国财政部一般账户 4,
短期债券 2, 外国官方
中长期债券 20, 其他存款
中长期通胀指数债券 1, 延迟入账现金项目
通胀补偿债券 其他负债及应计股息
联邦机构债券 总负债 41,
抵押贷款支持债券(MBS) 13, 资本账户
当前持有的未摊销证券溢价 1, 实缴资本
当前持有的未摊销证券折扣 结余
正回购协议 1, 其他资本账户
其他贷款 全部资本(净资产)
托收中项目
银行不动产
中央银行流动性互换
外币计价资产 40,
其他资产 37,
总资产 41, 负债和净资产总额 41,
来源：FED
宏观经济报告
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图表 26：欧央行资产负债表（单位：亿欧元）
资产 2020-01-24
较上期
变动
负债 2020-01-24
较上期
变动
黄金和应收黄金 4, 流通货币 12,
对非欧元区居民的外币债权 3,
和货币政策操作相关的对欧元区信用机构的
欧元负债
18,
国际货币基金组织应收款项 准备金账户 16,
银行及证券投资余额、国外借款
和其他国外资产
2, 存款便利 2,
对欧元区居民的外币债权 定期存款
对非欧元区居民的欧元债权 微调操作
银行、证券投资季贷款余额 和追加保证金相关的存款
由欧洲汇率机制第二阶段信用透
支引起的债权
对欧元区信用机构的其他欧元负债
和货币政策操作相关的对欧元区信用
机构的欧元借款
6, 已发行债务凭证
主要再融通操作 对其他欧元区居民的欧元负债 3,
长期再融资操作 6, 一般政府 2,
微调操作 其他负债 1,
结构操作 对非欧元区居民的欧元负债 1,
边际贷款便利 对欧元区居民的外币负债
和追加保证金相关的信用 对非欧元区居民的外币负债
对欧元区信用机构的其他欧元债权 存款、余额及其他负债
欧元区居民欧元证券 28,
由欧洲汇率机制第二阶段信用透支引起
的负债
为货币政策目的持有的证券 26, 国际货币基金组织分配的特别提款权等价物
其他证券 2, 其他负债 2,
一般政府欧元债务 重新定值账户 4,
其他资产 2, 资本和准备金 1,
资产总额 46, 负债总额 46,
来源：ECB
图表 27：日本央行资产负债表（单位：亿日元）
资产 2020-01-20
较上一期
变动
负债和净资产总额 2020-01-20
较上一期
变动
黄金 4, 货币 1,094, -11,
现金 1, 活期存款 3,965,
日本政府债券 4,818, 2, 其他存款 302, 6,
商业票据 22, 政府存款 255, 9,
公司债券 31, 回购协议
财产信托 296, 其他 24,
股票 7, 备抵金 61,
指数ETF 283, 资本
房地产投资信托基金 5, 法定准备金及特别准备金 32,
贷款(对存款保险公司的贷款除外) 486,
外币资产 67,
代理商存款
其他 7,
资产总额 5,736, 4, 负债和净资产总额 5,736, 4,
来源：BOJ
宏观经济报告
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风险提示：
1、 贸易摩擦加剧造成全球经济增速大幅放缓；
2、 美联储常规货币政策空间相对有限，或难以应对下一轮经济走弱。
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宏观经济报告
