1公司更新报告 一汽夏利（000927）：股改含权公司 未来仍可期待 2006年5月9日 谨慎增持 主要财务数据： 运输设备及配件行业 分析师 项目/时间 2004A 2005A 2006E 2007E 主营收入（百万） 张 欣 主营利润（百万） （010）82001544 净利润（百万） zhangxin@ 每股净收益（元） gtjazhangxin@ 净资产收益率（%）、 每股经营现金流（元） 基本数据 2006-5-8 资料来源：国泰君安证券研究所。 收盘价（元） 市盈率 投资要点： 市净率 从一汽夏利公布的2005年度业绩报告看，每股收益达到股息率（分红/股价） - 元，同比增长近八倍，应该讲还是相当不错的。只是由于以往年份的每股净资产（元） 亏损尚未完全弥补，因此2005年度依然无法进行分配。 资产负债率（%） 从相关信息得知，一汽夏利持股30%的一汽丰田对公司业绩的提流通升作用巨大，相比之下公司自身的经济型轿车产品虽然产销再创历史A股市值（亿元） 新高，但单车平均盈利能力不强，业绩贡献度较低。 受高燃价影响，未来经济型轿车仍将会有较快的发展，但是市场竞争也会更趋激烈，一汽丰田仍将是公司的主要盈利来源。加上股改股本数据 尚未进行，因此在综合考虑了各项影响因素后，维持对一汽夏利“谨总股本（万股） 慎增持”的投资评级不变。 流通A股（万股） 一汽夏利股价走势示意（2005/5/9-2006/4/30）： 流通B股（万股） - %流通H股（万股） - 深证综指一汽夏利%% %相关研究： %《需在“量”与“质”之间做到均衡》%2005年5月9日 % %《业绩虽大涨 无奈基数小》2005年%10月31日 %% 制图：国泰君安证券研究所。 本报告是为特定客户和其他专业人士提供的参考资料。文中所有内容均代表个人观点。本公司力求报告内容的准确可靠，但并不对报告内容及所引用资料的准确性和完整性作出任何承诺和保证。本公司不会承担因使用本报告而产生的法律责任。本报告未经授权不得复印、转发或向特定读者群以外的人士传阅，如需引用或转载本报告，务必与本研究所联系，否则后果自负。 2005年4月28日2005年5月28日2005年6月28日2005年7月28日2005年8月28日2005年9月28日2005年10月28日2005年11月28日2005年12月28日2006年1月28日2006年2月28日2006年3月28日2006年4月28日
国泰君安证券公司 公司更新报告 一、公司业务分析 一汽夏利主营微型、经济型轿车，汽车发动机，汽车零部件，内燃机配件的一汽夏利产销再创历史新生产、销售以及售后服务，并持有天津丰田汽车公司30%的股权。 高，但分季度出现减速 2005年一汽夏利共生产轿车192964辆，销售轿车190019辆，同比分别增 长%和%，再创历史新高；产销率%。虽然生产和销售均有 较大幅度的增长，但是分季度数据显示其产销呈现逐季下降的态势。 不过由于调整、优化了产品结构，加之产销规模的扩大，规模效益得到体现，使得单车平均售价和盈利双双有所回升。 至于持股30%的一汽丰田，在经历了第一季度的调整后，2005年后三个季度 的产销量迅速回升，但是增幅有所收窄。由于“丰田”品牌较强的市场号召 力，因此一汽丰田虽然面对产品持续降价的不利影响，但是通过数量的增长在一定程度上予以了弥补，只是由于存在诸如汇兑方面的影响因素，因此一 汽丰田未能做到“增产同步增收”，最终盈利仅微幅增长。不过这已经确保 了一汽夏利2005年业绩的靓丽。 表1、一汽夏利分季度经营情况一览 05Q1 05Q2 05Q3 05Q4 产量（辆） 39135 61543 48631 43655 销量（辆） 40702 57048 43520 48749 产销率（%） 104 平均售价（万元） 平均单车盈利（元） 主营收入（万元） 主营利润（万元） 投资收益（万元） 净利润（万元） 资料来源：国泰君安证券研究所 二、公司财务分析 企业财务状况保持稳定，从企业公开披露的信息可知，一汽夏利2005年末的各项应收款项为负债虽下降，短期偿债能亿元，同比下降近40%。存货为亿元，同比增长%，在产销量大幅度增长的情况下，这样的存货水平应属正常。各项应付款项为亿元，力却趋于恶化 同比增长%，占销售收入的比重达%。应该讲这种情况在2005年 汽车整车企业中较为普遍，由此也使得公司当期的盈利含有了一定的水分。 由于改变销售费用承担方式和收购企业纳入并表范围，加之清偿了部分短期借贷，虽然降低了财务费用支出和负债水平，但是由产销规模的扩大所引发 的各项费用开支的增加，还是使得企业的各项费用支出同比增长%， 同时公司短期偿债能力并未出现改观，反而还有进一步恶化的迹象。 2国泰君安证券研究所网址： E-MAIL： gtjaresearch@
国泰君安证券公司 公司更新报告 表2、一汽夏利近几年主要财务比率一览 2001年2002年2003年 2004年 2005年 主营利润率（%） 净资产收益率（%） 资产负债率（%） 流动比率 速动比率 存货周转率（次） 应收帐款周转率（次） 每股经营现金流净额（元） 资料来源：国泰君安证券研究所。 三、未来公司业绩预判 受燃油价格高企，消费者购车转向小排量、经济型车型的刺激，加之新产品预计2006年一汽夏利每研发、量产速度的加快，以及一汽丰田经营状况的持续向好，对一汽夏利盈股收益可达元/股 利贡献度依然较高，因此2006年一汽夏利的整体盈利状况将继续保持增长。不过由于经济型轿车领域的竞争更加激烈，价格战不断发生，加之一汽丰田 可能受到广州丰田、汇率兑换等的影响，且比较基数发生改变，因此2006 年一汽夏利的盈利增幅将会明显减缓而更趋适度，对此需要引起投资者的注 意。 预计一汽夏利2006年每股收益可达元。 四、公司价值估计及投资评级 根据一汽夏利披露的相关信息，若采用“账面调整法”进行估算可以得知，一汽夏利的每股内在价值为元，每股净资产为元。虽然公综合考虑各种影响因素后司尚未进行股权分置改革，但是其目前的二级市场价格走势已经反映了股改维持对一汽夏利“谨慎增预期，同时也已经基本反映了公司的内在价值。因此在全面考虑一汽夏利和持”的投资评级不变 一汽丰田的现实状况、行业地位以及未来发展前景、盈利贡献等因素后，维持对一汽夏利“谨慎增持”的投资评级不变。 3国泰君安证券研究所网址： E-MAIL： gtjaresearch@
国泰君安证券公司 公司更新报告 一汽夏利主要财务指标一览 项目 单位 2004A 2005A 2006E 2007E 一、损益表 主营业务收入 （百万） 主营业务成本 （百万） 主营业务利润 （百万） 期间费用合计 （百万） 投资收益 （百万） 利润总额 （百万） 净利润 （百万） EBIT （百万） EBITDA （百万） 二、资产负债表 货币资金 （百万） 各项应收合计 （百万） 存货 （百万） 各项应付合计 （百万） 总资产 （百万） 净资产 （百万） 三、现金流量表 经营活动产生的现金流量净额 （百万） 每股经营现金流 （元） 四、财务指标 1、短期偿债能力： 流动比率 速动比率 2、长期偿债能力： 资产负债率 % % % % 3、赢利能力比率： 主营业务利润率 （%） 资产收益率（ROA） （%） 净资产收益率（ROE） （%） 4、营运能力比率： 应收帐款周转率 （次） 存货周转率 （次） 总资产周转率 （次） 5、股票市价比率： 每股收益（EPS） （元） PE 每股净资产（BVPS） （元） PB EV/EBITDA 数据来源：国泰君安证券研究所。 4国泰君安证券研究所网址： E-MAIL： gtjaresearch@
国泰君安证券公司 公司更新报告 国泰君安证券股票投资评级标准： 增持：股票价格在未来6～12个月内超越大盘15%以上； 谨慎增持：股票价格在未来6～12个月内超越大盘幅度为5%——15%； 中性：股票价格在未来6～12个月内相对大盘变动幅度为-5%——5%； 减持：股票价格在未来6～12个月内相对大盘下跌5%以上。 国泰君安证券行业投资评级标准： 增持：行业股票指数在未来6～12个月内超越大盘； 中性：行业股票指数在未来6～12个月内基本与大盘持平； 减持：行业股票指数在未来6～12个月内明显弱于大盘。 国泰君安证券研究所 上海 上海市延平路121号26层2603层 邮政编码：200042 电话：（021）62580818 深圳 深圳市罗湖区笋岗路12号中民时代广场A座21楼 邮政编码：518029 电话：（0755）82485666 北京 北京市海淀区马甸冠城园冠海大厦14层 邮政编码：100088 电话：（010）82001544 国泰君安证券研究所网址： E-MAIL： gtjaresearch@ 5国泰君安证券研究所网址： E-MAIL： gtjaresearch@
