金融危机后的亚洲与中国 武 剑 1997年7月亚洲金融危机首先在泰国爆发，而后迅速波及马来西亚、印度尼西亚、菲律宾、新加坡等毗邻国家。尽管各国政府和国际组织倾力干预市场以图扭转困局，而危机却愈演愈烈，在数月内辗转香港、台湾，其后直抵韩国，并迫使日本经济雪上加霜,国内诸多金融公司相继倒闭。迄今为止尚无足够的证据表明这场危机会在短期内迅速平息，然而稳定和复苏的希望已经出现，新的亚洲经济格局正在逐渐形成，因此有必要就其基本轮廓进行一番粗略的描述。 一、 金融危机后的亚洲 （一）东亚各国经济增长速度减缓 由于危机的发生，各国普遍采取了经济紧缩政策，并相应调低了97～98年GDP增长率的预测值。 在危机中损失最严重的泰国97年实际GDP将出现负增长,泰国银行1998年2月发布的最新统计报表显示去年的增长率仅为%，而不是IMF在97年第4季度估计的%。除泰国外，受损失较严重的国家还有印度尼西亚、马来西亚、菲律宾和韩国。最新统计数字表明印度尼西亚去年的负增长可能高达%；而马来西亚、菲律宾和韩国GDP增长率也相应回落1～2个百分点。相比之下新加坡、香港、台湾由于具有较为合理的经济结构，所以在经受金融危机负面影响的同时，1997年GDP实际增长率较上年仍有一定程度的提高。 表—1 各国GDP实际增长率(%) GDP增长率 91 92 93 94 95 96 97 98* 泰国 印度尼西亚 马来西亚 菲律宾 新加坡 7 香港 台湾 6 韩国 日本 1 资料来源:各国中央银行、IMF、WB、ADB、APEC、PECC等各年度公开发布的统计报表。 注:表中97年数据系年底的初步统计结果;98年数据为各国政府或国际组织提供的估计数字。 1
表—2 各国货币供给增长率(%) M2增长率 91 92 93 94 95 96 97 泰国 17 印度尼西亚 20 马来西亚 20 菲律宾 韩国 新加坡 香港 台湾 日本 资料来源:各国中央银行1997年统计报表、APEC1996～1997年度报告。表中97年数据系年底的初步统计结果 （二）通货膨胀压力增加 货币贬值一方面刺激了出口需求，另一方面增加了进口成本，从而使得国内通货膨胀压力不断增加。从统计数字看，1997年泰国和印度尼西亚通货膨胀率较上年增加了将近一倍，这主要是因为两国的货币贬值幅度相对较大；而毗邻的马来西亚、菲律宾等国因币值跌幅相对较小，短期内进口呈增强趋势，出口则暂时受到其他贬值货币的抑制，因此其国内通货膨胀具有减缓倾向。不过随着时间的推移，所有货币贬值国的净出口都会逐渐增加，通货膨胀则接踵而至。据最新消息，菲律宾98年一季度出口额增加近24%,通货膨胀率较去年上升%；马来西亚和韩国也有类似情况出现。此外，香港、台湾、新加坡在经济保持较快增长的同时，通货膨胀率却不断降低，仿佛这场危机使它们进入了一个前所未有的良好发展阶段。 表—3 各国CPI增长率(%) 通货膨胀率 91 92 93 94 95 96 97 98* 泰国 5 印度尼西亚 马来西亚 菲律宾 9 韩国 新加坡 香港 12 6 台湾 日本 资料来源:各国中央银行、IMF、WB、APEC、PECC等各年度公开发布的统计报表。 注:表中97年数据系年底的初步统计结果;98年数据为各国政府或国际组织提供的估计数字。 (三)失业率有所上升 金融危机造成股市、汇市和楼市的全面滑坡，许多企业因债务沉重而相继倒闭。临近年终的初步统计结果显示，几乎所有遭受金融危机影响的东亚国家，其失业率均有一定程度的上升，其中泰国、印度尼西亚以及韩国的失业率上升了1～2个百分点；而马来西亚和菲律宾由于受到的货币冲击较小，失业情况并不十分严重。另外，由于经济长势良好，香港、台湾、新加坡1997年失业率均已控制在3%以内。90年代以来经济一直不景气的日本失业率连年上升，1995年为%，1996年%，1997年高达%。亚洲开发银行预计，东南亚国家、韩国和日本失业率升高的局面将在1998年底得以扭转，显然这种估计是基于对亚洲经济形势的乐观判断。 2
表—4 东亚各国失业状况 失业率(%) 91 92 93 94 95 96 97 98* 泰国 3 2 印度尼西亚 7 马来西亚 3 3 菲律宾 韩国 2 2 新加坡 2 2 2 2 2 香港 2 2 台湾 日本 资料来源:各国中央银行、IMF、WB、ADB、APEC、PECC等各年度公开发布的统计报表。:表中97年数据系年底的初步统计结果 （四）贸易状况有所改善 毫无疑问，货币贬值会使贸易状况得到改善。泰国经常项目赤字占GDP比重从1996年的8%降为1997年的%，另外两个损失较为严重的国家：印度尼西亚和韩国，其经常项目赤字也有所缩减。而其他一些国家，如马来西亚、菲律宾、新加坡和香港，他们的经常项目却有恶化的倾向，究其原因，这些国家的币值贬幅较小甚至没有贬值，它们在短期内增加了从贬值较大国家的进口，从而引起暂时性的贸易状况恶化。而台湾在金融危机初期就进行了一定幅度的货币贬值，加上其贸易结构与东南亚各国的关联度较小，所以其经常项目能够提早得以改善，并直接反映在1997年的统计数字中。预计1998年东南亚各国的经常项目会有一个全面的改观，而固守联汇制的香港以及币值对美元严重低估的日本则可能出现相反的情况。 表—5 经常项目盈余占GDP比重91 92 93 94 95 96 97 98* (%) 泰国 -7 -8 印度尼西亚 -4 马来西亚 -10 菲律宾 韩国 -3 新加坡 香港 7 -1 台湾 4 日本 2 3 资料来源:各国中央银行、IMF 1997 WORLD ECONOMIC OUTLOOK ADB、APEC等各年度公开发布的统计报表。 注:表中97年数据系年底的初步统计结果;98年数据ADB提供的估计数字。 3
表—6 各国出口(商品和劳务)增长率(%) (按本币计算) 出口增长率(%) 91 9293949596 97 泰国 印度尼西亚 马来西亚 菲律宾 8 22韩国 新加坡 7 香港 台湾 日本 资料来源:各国中央银行1997年统计报表、APEC1996～1997年度报告。表中97年数据系年底的初步统计结果 表—7 各国进口(商品和劳务)增长率(%) (按本币计算) 进口增长率 91 92 93 94 95 96 97 泰国 12 印度尼西亚 马来西亚 菲律宾 韩国 19 新加坡 4 5 香港 台湾 日本 资料来源:各国中央银行1997年统计报表、APEC1996～1997年度报告。表中97年数据系年底的初步统计结果 （五）危机过后外资回流 金融危机爆发后，一些东亚国家股市萧条、货币贬值、经济紧缩，使得外国资本在短时期内大量撤出；而经过一段时间的稳定之后，外资流入将会逐渐增加并超出原来的水平。通常情况下，金融危机过后会形成币值较低且利率偏高的局面，这种局面对外国资本具有强烈的吸引力。外资中对国民经济长期稳定增长最有价值的是外国直接投资，而这类外商更会看重东亚国家的实际开发潜力。事实上，这种潜力并未因金融危机而受到损害。同时由于被投资国币值较低，使得资本品变得非常廉价，更加提高了投资的实际回报率。此外适度偏高的利率尽管对本国经济复苏构成一定阻力，但是对吸收外国借贷资本却有着积极的意义。总之，当亚洲经济动荡平息之后，国际资本流量将在东亚地区重新分布，这种新的分布格局可能有利于目前损失严重的几个国家，而对基本未受冲击的地区将形成某些负面影响。 4
表—8 各国外国直接投资（流入量）占GDP比重(%) FDI(%) 91 92 93 94 95 96 97 泰国 n/a 1 印度尼西n/a 亚 马来西亚 菲律宾 韩国 新加坡 11 香港 2 台湾 资料来源:IMF 1997 WORLD ECONOMIC OUTLOOK ADB、APEC等各年度公开发布的统计报表。表中97年数据系年底的初步统计结果。 表—9 各国外债占GDP比重(%) 外债占GDP比重 91 92 93 94 95 96 97* 泰国 印度尼西亚 马来西亚 菲律宾 62 韩国 新加坡 香港 台湾 资料来源:各国中央银行、IMF 1997 WORLD ECONOMIC OUTLOOK ADB、APEC、OECD等各年度公开发布的统计报表。表中97年数据系年底的初步统计结果。 （六）经济结构得以调整，金融体制不断完善 从长远眼光看，这次金融危机给东亚各国提供了一次调整经济结构、改善增长方式的机会，它迫使东亚各国调整产业结构，充分重视产业多元化、高级化，加快基础设施建设，从而为经济长期持续发展奠定坚实基础。危机发生之后，各国政府普遍采取经济紧缩政策，削减财政开支，积极鼓励和扶持出口企业的发展，同时正在逐步增加对基础设施和教育体系的投入。东南亚各国在产业结构方面过度依赖出口导向产业，尤其是偏重个别行业的传统做法正在得到纠正。基础设施建设滞后、产业在空间上分布不均衡，以及劳动密集型产业逐渐衰落等问题已经受到各国政府的空前关注。 经过危机，各国被迫整顿金融市场，完善金融体制，并且准备着手改革政治体制中存在的各种弊端。泰国在短时间内先后清理了几十家存在债务问题的金融公司，并积极着手各项金融体制改革，建立起包括银行储备金在内的一系列风险防范机制。与此同时，其他遭受冲击的东亚国家也都对本国的银行贷款业务作出了新的严格规定，以期降低银行风险。在金融危机中损失严重的韩国，正在准备对银行系统和企业财团进行彻底的改革，以克服过去主银行制度遗留下来的诸多弊端。各种迹象表明，东亚国家对这场金融危机的反思是十分深刻的，危机之后的调整与改革将把这场不幸的风暴化为未来前进的新动力。 亚洲金融危机虽然会对该地区今后几年的经济造成一些负面影响，但是从中长期看，东亚国家在过去十几年中创造的经济成果并未受到实质性损害；相对低廉的生产要素价格、较高的国内储蓄率以及长期形成的良好投资环境等多方面优势在危机之后依然存在。可以预计，该地区经济将在动荡结束后的一两年内得到充分的恢复。 5
二、 金融危机后的中国 东亚金融危机对我国所产生的影响将在中、长期内表现出来，而短期内宏观经济和金融形势的稳定容易使一些隐含的问题受到忽视。进入90年代，我国对外开放程度不断提高，1997年对外依存度已高达36%。目前，东亚国家已成为我国主要贸易伙伴，据统计1996年我国与该地区贸易额已占对外贸易总额的50%以上。由于我国金融体系的国际化程度较低，人民币还不是完全可兑换货币，因此这次金融危机对人民币兑美元的名义汇率几乎没有影响。但人民币相对于贬值国家的货币实际上已经明显升值。金融危机之后，东亚各国货币贬值将导致我国商品价格水平相对上升,在历经一段时滞以后币值效应会在宏观经济运行的许多方面逐步显示出来。 （一） 出口增长放慢 一般认为，一国的出口是其产品相对价格和世界（或地区）进出口总量的函数。这里相对价格是指国内商品折算成美元的价格与以美元计算的国际市场价格之比。在短期内，通常可以假定世界或相关地区的贸易总额不变，则一国出口量主要取决于实际汇率。尽管这一理论没有充分考虑影响出口的其他因素，但在研究国家经济政策和建立宏观经济计量模型过程中仍然被各国经济专家广泛采用。国际货币基金组织的一项研究表明，在亚太经合组织内部，当某一经济实体的货币兑美元出现1%的贬值后保持稳定，其实际出口将增加%；反之亦然，即若某一经济实体的货币出现1%的持续升值，其出口将减少%。汇率变动导致本国产品与国际市场价格的比率发生变动是影响出口的根本原因，但由于出口是一个涉及生产和流通等多个环节的实际经济行为，为适应汇率变动而进行的产品结构调整不可能在短期内完成。这就是说，汇率变动对出口的影响存在一个滞后期，IMF研究认为这一滞后期通常为1～2年。 1980年至1997年我国出口增长率与人民币汇率变动之间存在显著的相关性。由图1可以看出，同亚太地区其它经济实体一样，人民币汇率变动对我国的出口也具有较强影响力，且滞后期同样约为1～2年。图中汇率与出口的两条变动曲线，其对应的峰值和谷值之间存在明显且稳定的时间差。改革开放以来，人民币曾发生四次较大的贬值，每次都明显的促进了我国其后一两年的出口：1982年，人民币兑美元贬值%，导致1984年我国出口增长率从上年的%上升到%；1985年和1986年，人民币相继贬值%和%，导致1987年和1988年出口增长率从1986年的%上升到%和%；1990年人民币贬值%，导致1992年我国出口增长率18%；1994年初人民币贬值%，当年我国出口猛涨31%，扭转了上年出口增长乏力的局面。1995年我国出口在上年高速增长的基础上又保持了23%的升幅。应当看到，近几年出口的迅速增长并非完全由价格因素造成。实际上由于我国实行汇率双轨制，1994年人民币实际贬值幅度，据有关专家估计仅略高于7%。90年代以来，随着我国出口创汇企业的市场适应能力不断增强，非价格因素的产品竞争力明显改善，从而有力地促进了我国出口的迅速增长，但这并不否认人民币汇率变动对我国出口起着主要决定作用。数量分析表明，80年代以来人民币贬值导致我国商品相对价格每上升1%,出口便增加%左右。亚洲金融危机的出现意味着人民币对该地区的货币已经明显升值，并使我国出口商品价格与国际商品价格的比率明显上升。按照货币贬值的东亚国家的出口在全球贸易中的比重加权计算，我国商品价格相对升幅约为6%。根据出口方程估计，1998年我国因汇率变动导致出口增长率下降约个百分点；此外金融危机之后，东亚各国普遍采取紧缩政策，降低对进口产品的需求，因而减少从中国的进口；两项累加，预计1998年中国出口增长率较上年降低4%左右· 6
变汇率与出口变化率的关系动率50403020汇率10出口0-10-20-30-4012345678910112131415161718年份(1978-1996) （二） 进口增长加快 进口受国内经济活动的影响较大，并且与国内外市场的相对价格密切相关，即进口总量是相对价格和国内生产总值的函数。IMF认为亚太经合组织内部某一经济实体的货币兑美元出现1%的贬值后保持稳定，则其进口将减少%。反之货币出现升值1%后,进口就将增加%。与出口的情况不同，货币贬值对进口的影响在当年就显现出来，而并不存在较长的滞后期。 图2揭示了我国进口增长率与汇率变动的关系，两者之间呈现显著的正相关性。改革开放以来，人民币四次较大幅度的贬值，除1985年外，其他三次均导致当年进口增长率显著下降。1982年人民币贬值%，导致进口增长率由上年的10%下降到%；1990年人民币贬值%，导致进口增长率由上年的7%下降到%；1994年人民币贬值%，当年进口增长率由上年的29%下降到%，增幅下降了%。1985年虽然人民币贬值幅度达到%的较高水平，但当年我国进口增长率却高达54%，为改革开放以来的最高增长水平。这种情况的出现主要是由于当时的宏观经济环境和一些特殊政策造成的。80年代中期，我国计划经济体制仍占主导地位，实行大出大进的经济发展战略，开始大规模引进国外的先进技术设备和生产原材料；外贸体制方面，在实行放权的同时却没有建立起相应的制约机制，加之此前我国外贸储蓄盈余，使一些人产生了我国外汇储备过多的判断，盲目地大幅度增加进口，从而导致1985年进口高速增长。在计划经济体制下，国家外贸政策对进口的增减起着主导作用，随着市场化进程的逐步推进，汇率因素的影响力将会不断上升。计量分析表明我国进口对相对价格的弹性约为，即若人民币贬值导致相对价格每上升1%，则我国进口将相应减少%。亚洲金融危机爆发至今，我国商品价格与国际市场价格的比值平均上升约6%，这将使1998年我国进口增长率上升3个百分点。在这种情况下，如果人民币继续保持对美元的升值趋势，98全年的总进口额估计高达1500亿美元。进口产品的增加会挤占一部分国内市场，这可能对国内企业的经营状况造成一定程度的不利影响。 7
变汇率与进口变动率的关系动60率50403020汇率10进口0-10-20-30-4012345678910112131415161718年份(1978-1996) （三） 外商直接投资趋缓 就发展中国家而言，外国直接投资已成为国内固定资产投资的一个重要组成部分，同时也是其吸纳技术扩散的主要方式。与国际贸易的情况一样，汇率变动对外国直接投资具有较大影响，汇率升值并趋于稳定后通常会引起外资流入的减少，反之则增加。一方面，一个国家货币贬值后，其国内生产和资本成本将随之降低，从而提高了外国资本的回报率，增加了对外国投资者的吸引力；另一方面，一国货币贬值后使得外国投资者的财富相对增加，使其更容易利用廉价的国际融资购买国内资产。IMF研究表明，亚太经合组织某一经济实体的货币每贬值10%后保持稳定，则其流入的外国直接投资就将增加国内生产总值的%. 改革开放以来,我国外国直接投资增长迅速，1996年吸引外国直接投资达417亿美元，1997年增至452亿美元。近年来我国外国直接投资占固定资产投资总额的比重不断提高，1997年已达15%，这就是说外国直接投资的增减已经直接关系到社会总投资的涨落，进而影响宏观经济的整体运行。实证研究表明，人民币较大幅度贬值对吸引外国直接投资具有一定的促进作用，但这种影响一般要在贬值后2～3年里表现出来（图3）。1982年 人民币贬值%，1984年外国直接投资的增长率达161%，增幅比1983年上升149%；1985年贬值%，1988年外商直接投资增长%，增幅比上年提高11%；1990年贬值21%，1992年外商直接投资增长%，增幅较上年提高%，1993年在此基础上又增长了150%。当然影响外国直接投资的原因是多方面的，除汇率变动外，政局稳定、经济发展、资金回报率较高以及外资政策和法律体系的完善等都构成影响外国直接投资的基本因素。例如，1994年尽管人民币贬值幅度高达%，但由于我国调整了有关利用外资的政策，导致其后两年外国直接投资的增加并不显著。总体而言，外国直接投资与汇率的变动趋势呈负性相关，并存在两年左右的滞后期，这一点是基本成立的。 一旦亚洲金融危机得以平息，且东亚国家的汇率保持在目前水平上，将对我国吸引外资产生不利影响。其主要原因是：（1）由于人民币汇率相对上升，外资在中国的实际回报率降低；（2）东亚其他国家由于货币贬值，对外国直接投资的吸引力增强；（3）由于普遍采取经济紧缩政策，东亚国家将减少海外投资，而每年进入我国的外资中有将近70%来自东亚地区。因此，我国在近期内有可能形成FDI流入量减少的局面。据不完全统计，1997年我国外商直接投资协议金额较上年度有明显下降。模型分析进一步表明人民币每升值1%，外国直接投资就减少相当于国内生产总值的%，由此可以估算,这次亚洲金融危机将导致1998年流入我国的外国直接投资减少20亿美元左右，这将是九十年代以来我国首次出现的外国直接投资负增长。 8
外汇率与外国直接投资变动率的关系国直200接投资150变动100率500-5012345678910112131415161718汇率年份(1978-1996)FDI （四） 通货紧缩倾向加剧 对历史统计资料的分析表明,我国通货膨胀水平与对外经济状况之间的相关度有逐渐增强的趋势。特别是近几年来由于国有企业经营状况持续恶化，私营和乡镇企业受市场疲软影响而缺乏活力，国家经济增长主要依靠贸易出口和引进外资（1997年外贸对经济增长的贡献度超过40%）。因此东亚金融危机对我国国内物价水平的影响将会较为显著。进口成本的降低和出口市场的萎缩将使得原本已经较为突出的国内通货紧缩变得更加严重。持续通货紧缩对国家经济的破坏性绝不亚于大规模的通货膨胀。商品价格的下降会造成工资总额的削减，工资的减少将降低社会购买力，进而迫使商品价格进一步下滑，如此形成恶性循环，终将导致失业率上升、产出水平下降和通货紧缩的局势，对国民经济造成严重损害。 表—10 中国近年来的价格指数 (以上年为100) 价格指数 生产者价格指数 消费者价格指数 GNP 平减指数 95年 96年 Jan-97 Feb-97 Mar-97 Apr-97 May-97 Jun-97 Jul-97 Aug-97 Sep-97 Oct-97 Nov-97 Dec-97 Jan-98 Feb-98 资料来源：北京国民经济研究所 9
价中国通货膨胀近况格指数生产者价格指数1234567891011213141516消费者价格指数时间序列()GNP 平减指数 （五） 社会总供给与总需求失衡的状况可能更加严重 亚洲金融危机平息后的两年内，我国将面临出口减少、进口增加、外资流入趋缓和通货紧缩的不利局面，加之政府持续了较长时期的经济紧缩政策，社会总需求不足的情况将变得更加严重。另一方面，国内总供给过剩和有效供给不足造成大量生产要素的闲置和浪费，企业经营陷入困境，实际失业率大幅度上升。 在这种情况下，政府应尽快采取有效措施适度地刺激经济增长。可以考虑用扩张的财政政策和从紧的货币政策相配合，一方面扩大投资规模，带动总产出水平的提高；另一方面，适度紧缩银根，逐步调高利率，从而打击正在形成的国内金融泡沫。扩大投资的重点应集中于基础设施建设和高新技术领域；对于更新改造投入应尽可能减少。新一轮的经济扩张其根本目的不在于加快产出速度，而是为体制改革提供必要的缓冲增量，所以必须把投资的规模和速度控制在一定的范围内，以防止以前那样的重复建设。 表—11 中国主要经济指标 91 92 93 94 95 96 97 98 实际GDP增长率(%) 通货膨胀率(%) 失业率(%) 3 人均GDP (RMB) 1879 22872939392348545634 5959 6335经常项目盈余占GDP比重3 -2 (%) 出口增长率(%) 进口增长率(%) 外国直接投资增长率(%) n/a 外债总额占GDP比重(% ) 平均汇率(RMB/USD) 外汇储备(USD BN) 1550资料来源：中国统计月报 北京国民经济研究所宏观经济月报 10
三、 金融危机后中国与亚洲各国的形式对比 （一） GDP的变化与比较 90年代以来，中国总产出分别与全球总产出、日本GDP、亚太新兴国家GDP总和的比值均呈不断上升的趋势，反映出中国在亚太地区乃至全世界范围内日益显著的经济影响力。这里亚太新兴国家正是指人们通常所说的亚洲四小龙和四小虎，即本文重点研究对象：韩国、台湾、新加坡、香港、泰国、印度尼西亚、马来西亚和菲律宾。金融危机之后，尽管一些亚太国家币值波动较大且经济增长放慢，1997年中国同该地区总产出比值的增长幅度并未发生明显变化，其原因是：亚太新兴国家中受危机影响轻微的香港、新加坡和台湾依然保持了良好的增长势头，因此从整体上保持了该地区的总产出水平。另一方面，中国与日本的产出对比也沿着一条稳定的路径持续上升，1991年中国GDP仅相当于日本的12%，而1996达到18%，1997增至21%，预计明年这一指标将达23%左右。同时，中国国内生产总值占世界总产出的比重也在稳步增长，经过1994年的汇率调整，这一指标从17‰提高到1997年的24‰，亚洲开发银行预测1998年中国GDP将占世界总产出的25‰· 如果从大中国的角度看，即用中国、香港、台湾的GDP总和分别与有关地区进行比较，可以得出更加鼓舞人心的结论(如表—14)。1997年大中国地区GDP总和相当于亚太新兴国家的87%，相当于日本的32%，美国的17%，占全球总产出水平的36‰·据亚洲开发银行估计1998年上述四项指标将分别达到95%，37%，19%和38‰· 经过亚洲金融危机，几个损失较重的国家，如泰国、印尼、马来、菲律宾和韩国，它们的总产出水平与中国之间的差距进一步拉大(见表—15)，以致使中国与这些国家的经济实力对比几乎达到了历史最高水平。据估计，在双方产出比值的增量中约有70%的因素来自币值的波动，另外30%的原因则来自实际经济增长率的变化。 亚洲危机导致各国币值的对比关系变动很大，按照1997年12月31日的汇率重新计算各国和各地区的GDP，可以看到中国与东南亚各国产出水平之比上升了50%～100%；大中国地区GDP总和超过东亚新兴国家的整体水平，双方比值关系由平均汇率下的上升为年终汇率下的。这就是说，若现行汇率不变，则金融危机之后中国在亚太地区的经济地位进一步上升，与其他新兴国家的实力对比具有显著优势。 表—12 各国国内生产总值 GDP(10亿美91 92 93 94 95 96 97 97* 元) 中国 泰国 98 印度尼西亚 158 马来西亚 菲律宾 53 韩国 新加坡 94 香港 86 116 台湾 日本 资料来源:各国中央银行、IMF 1997 WORLD ECONOMIC OUTLOOK ADB、APEC、OECD等各年度公开发布的统计报表。表中97年数据系年底的初步统计结果根据全年平均汇率计算。97*是根据年底汇率计算的结果。 11
表—13 各地区总产出 对比～1 地区总产出比值 91 92 93 94 95 96 97 97* 中国/亚太新兴国 家 中国/日本 中国/美国 中国/全球总产出 资料来源:亚洲各国统计年鉴 ASEANH和ADB各年度公开发布的统计报表。表中97年数据系年底的初步统计结果。97*是根据年底汇率计算的结果。 表—14 各地区总产出对比～2 地区总产出比值 91 92 93 94 95 96 97 97* 大中国/亚太新兴国 家 大中国/日本 大中国/美国 大中国/全世界 资料来源:亚洲各国统计年鉴 ASEANH和ADB各年度公开发布的统计报表。表中97年数据系年底的初步统计结果。大中国包括；中国大陆、香港和台湾；亚太新兴国家包括：泰国、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、韩国、新加坡、台湾和香港。 表—15 中国与东南亚等国家的总产值对比 GDP比值 91 92 93 94 95 96 97 97* 中国/泰国 中国/印尼 中国/马来 10 中国/菲律宾 9 10 11 中国/韩国 资料来源:亚洲各国统计年鉴 ASEANH和ADB各年度公开发布的统计报表。表中97年数据系年底的初步统计结果。97*根据年底汇率计算得出。 就人均国内生产总值而言，历经金融风暴却依然稳定增长的国家都属于所谓的“大中华经济圈”，它们是中国、香港、台湾和新加坡。东亚其它主要国家的人均GDP在持续数年增长之后均在这场金融危机中受到不同程度的损失。其中情况最为严重的泰国和印度尼西亚的人均GDP分别下降了14%和10%·另外，通过表中的数据可以清楚地看到，尽管中国作为一个整体正在日益强大，但在人均产值方面与亚洲其他国家相比还有相当大的差距，从强国到富民尚须长期而艰苦的努力。 12
表—16 各国人均国内生产总值 人均GDP(美元) 91 92 93 94 95 96 97 97* 中国 718 泰国 1710 1904 2121 2410 2784 2956 2536 1682 印度尼西亚 682 749 839 926 1038 1140 1021 543 马来西亚 2479 2827 2971 3512 3960 4444 4353 3115 菲律宾 705 812 812 936 1054 1164 1103 753 韩国 5504 6984 7465 8727 101301021110164 5827 新加坡 15780 17607 2024724183285213092131351 27570香港 n/a 17313 1963821610227512443726357 26357台湾 N/A 10118 1068711519118661268413251 11680日本 27573 29926 3439737618409243649733300 31005资料来源:亚洲各国统计年鉴 ASEANH和ADB各年度公开发布的统计报表。表中97年数据系年底的初步统计结果。 （二） 贸易状况的变化与比较 1·各地区出口状况的相对变化： 97年底的最新统计数字显示（表-17），金融危机之后东亚各国在该地区所占的出口份额没有出现明显变化。预计币值调整后的出口效应将会在1998年逐步展现。国际货币基金组织估计1998～1999年泰国、印度尼西亚、韩国、菲律宾、马来西亚以及日本的出口份额能够有所扩大，而中国、台湾、香港和新加坡的情况则可能正好相反。 东南亚等国货币大幅度贬值，在短期内造成的结算困难和预期紊乱暂时阻碍了出口的增加，而币值相对稳定的大中国地区则可以借此机会扩大出口份额。1997年大中国地区占世界出口总额的比重从上年度的%上升为%，而东亚新兴国家平均只上升了%；如果不计入香港和台湾，则仅有%的升幅。表-18中的数据显示，自1994年之后，大中国的总体出口规模已经超过经济强国日本并逐年向美国逼近。 表-17 各国出口占东亚地区出口总量的百分比 出口比重(%) 94 95 96 97 98 中国 10 10 泰国 印度尼西亚 马来西亚 菲律宾 1 韩国 新加坡 香港 台湾 日本 资料来源:各国中央银行、IMF、WB、ADB、APEC、PECC等各年度公开发布的统计报表。 注:表中97年数据系年底的初步统计结果;98年数据为各国政府或国际组织提供的估计数字。 13
表-18 各地区出口额占世界出口总额的比重(%) 各地区贸易比重(%)94 95 96 97 98 中国 大中国 10 东亚新兴国家 亚洲四小龙 亚洲四小虎 欧盟 日本 美国 资料来源:各国中央银行、IMF、WB、ADB、APEC、PECC等各年度公开发布的统计报表。 注:表中97年数据系年底的初步统计结果;98年数据为各国政府或国际组织提供的估计数字。大中国包括；中国大陆、香港和台湾；亚太新兴国家包括：泰国、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、韩国、新加坡、台湾和香港。 表-19 各国出口总额 出口(10亿美元) 91 92 93 94 95 96 97 中国 121 泰国 56 印度尼西亚 马来西亚 46 菲律宾 25 韩国 96 125 新加坡 n/a 118 香港 台湾 n/a 日本 n/a n/a 资料来源:各国中央银行、IMF、WB、ADB、APEC、PECC等各年度公开发布的统计报表。 注:表中97年数据系年底的初步统计结果;98年数据为各国政府或国际组织提供的估计数字。 2·各地区进口状况的相对变化： 进口对汇率的变动是十分敏感和快速的。金融危机中货币贬值国家的进口额在1997年就有了明显的减少，例如泰国的进口份额（占东亚地区总进口量）由1996年的%降为%，印度尼西亚由3%降为%，韩国由%降为%。相反，币值稳定或相对升值的国家，其进口份额则有所上升（表—20）。预计待金融危机平息之后，币值一旦稳定，进口份额的上述倾向会越发明显。分析过程中另一个十分重要的影响因素是各国的利率水平，不过由于它对进出口贸易的作用效果与汇率基本一致，在此就不再展开论述。 大中国地区1997年进口总额占世界总进口量的%，而其出口总额则占世界的%，整体上处于合理的贸易顺差状态，反映出该地区具有良好的经济活力和巨大的贸易潜能。相比之下，日本占世界总进口额的比重长期以来基本稳定在6%左右，而其出口比重则大致保持在11%～12%，可见其过度追求顺差的情况较为严重。美国的进口份额曾经一度降至%，而1995年之后随着美元摆脱疲软困境，其进口比重连年攀升,由1996年的%提高到1997年的%（这里增加的每一百分点意味着数百亿美元）。总之危机过后上述三个地区的币值关系大体如下：美元绝对坚挺，日元大幅贬值，而大中国地区由于新台币受到金融危机的冲击，所以整体上的平均币值兑美元略有下降。这就基本决定了三方进口贸易在1998年的总体走势，即美国和大中国地区的进口份额有一定幅度的增加，而日本则相应减少。（ 见表—21） 14
表-20 各国进口占东亚总进口额比重(%) 各国占东亚总进口比重 94 95 96 97 98 泰国 印度尼西亚 3 3 马来西亚 5 菲律宾 韩国 新加坡 9 香港 16 台湾 日本 中国 资料来源:各国统计年鉴、IMF、ADB、APEC等各年度公开发布的统计报表。 注:表中97年数据系年底的初步统计结果;98年数据为各国政府或国际组织提供的估计数字。 表-21 各地区进口占世界总进口额的比重(%) 进口比重 94 95 96 97 98 中国 大中国 东亚新兴国家 亚洲四小龙 亚洲四小虎 欧盟 日本 美国 资料来源:各国中央银行、IMF、WB、ADB、APEC、PECC等各年度公开发布的统计报表。 注:表中97年数据系年底的初步统计结果;98年数据为各国政府或国际组织提供的估计数字大中国包括；中国大陆、香港和台湾；亚太新兴国家包括：泰国、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、韩国、新加坡、台湾和香港。 表--22 各国进口总额 进口(10亿美元) 91 92 93 94 95 96 97 中国 104 泰国 印度尼西亚 马来西亚 71 菲律宾 12 韩国 新加坡 n/a 香港 232 台湾 n/a 日本 n/a n/a 资料来源:各国统计局、IMF、WB、APEC等97年度公开发布的年度报告。 注:表中97年数据系年底的初步统计结果;98年数据为各国政府或国际组织提供的估计数字。 15
表—23 各国平均汇率 平均汇率(本币/美91 92 93 94 95 96 97 元) 泰国 印度尼西亚 1950 2030 2087 2164 2253 2343 2815 马来西亚 菲律宾 韩国 975 新加坡 香港 台湾 日本 中国 资料来源:OECD IN FIGURES 1997；WALL STREET JOURNAL；CENTRAL BANKS OF ASIAN COUNTRIES 注:表中97年数据系年底的初步统计结果。 （三） 外汇储备的变化与比较 金融危机与战争的不同在于它对实际经济部门不构成直接打击，而是通过对金融秩序的破坏间接地影响实际经济的运作。而各国在危机中受到的实质性损害就是外汇储备的大量减少，这些储备资产被认为是发展中国家十几年血汗的累积成果。据不完全统计，在这场危机中泰国损失的外汇储备多达32%，印度尼西亚损失22%，马来西亚损失46%，菲律宾损失17%，韩国损失35%·外汇储备的大量减少，不仅使得各国政府无法有效干预外汇市场和稳定本国汇率，而且会损害国家的经济自主权，从而对其长期持续发展产生消极影响。 目前，泰国的外汇储备水平低于基准规模%，印度尼西亚低于基准规模24%，马来西亚低于基准规模%，菲律宾低于基准规模%，韩国低于基准规模%·与此形成鲜明对比，日本、新加坡和大中国地区的外汇储备水平却是远远高于基准储备规模。究其原因，显然是这些地区在金融危机中未受实质性冲击，除此之外还不禁令人联想中华文化孕育出的治国方略是否确实有其深远意境。 表－24 各国外汇储备一览表 (10亿美元) 外汇储备 91 92 93 94 95 96 97 基准规模*泰国 29 印度尼西亚 n/a 20 马来西亚 25 菲律宾 10 韩国 25 30 新加坡 n/a 57 香港 43 55 台湾 n/a n/a n/a 70 日本 n/a n/a 140 中国 92 数据来源：ADB ON-the-LINE DATABASE IMF INTERNATIONAL FINANCIAL STATISTICS 北京国民经济研究所宏观经济月报及工作论文系列。 表中外汇储备基准规模是根据一国进出口贸易总体水平及其稳定程度、长短期债务的本息额度、外国直接投资的盈利状况及再投资比率、国内宏观经济政策走向、各种非经济风险等多项储备需求，依照事件的概率分布综合叠加而成。其基本计算公式为： *FR=β(I,D,F)⋅(α⋅I+α.D+α⋅F)+A(t+e 123 16
其中FR*—外汇储备的基准规模；DF*—对外汇储备的基本需求； I—全年贸易进口额 ； D—外债余额； F—外国直接投资的累计余额； A(t)—干预外汇市场的用汇要求；α1—维持正常进口的时间(以年为单位)；α2—外债还本付息比例； α3—FDI汇出利润比例；t～货币贬值的压力系数； β(I,D,F)～概论积分系数。 表—25 各地区外汇储备(10亿美元) 外汇储备 91 92 93 94 95 96 97 中国(含香港) 日本 75 83 大中国(含香港台湾) 308 东亚新兴国家 数据来源：ADB ON-LINE DATABASE IMF INTERNATIONAL FINANCIAL STATISTICS 外汇储备是反映国家或地区整体经济实力的一项重要指标。亚洲金融危机之后，各地区外汇储备总量发生了明显的对比变化。日本历来是世界第一储备大国，1995年中国外汇储备相当于日本的40%，1996年相当于日本的48%，到1997年上升为63%·97回归之后，大陆与香港的官方外汇储备总和首次超过日本,达到2228亿美元。而包括台湾在内的大中国地区1997年外汇储备总额高达3080亿美元，金融危机使得该地区与东亚新兴国家的外汇储备对比关系发生了显著变化，1995年大中国外汇储备总额仅相当于东亚新兴国家的66%，1996年为73%，而到1997年底这一比率已达到89%·这意味着大中国地区正在成为全球范围内具有最强活力和最大规模的经济实体。 （四） 对外经济总体状况的变化与比较 经过亚洲金融危机，各国对外经济状况均产生了一定程度的变化。我们可以通过对一系列指标的比较和分析充分地反映这些变化，并由此探究各国经济结构的变动趋势。 1.外汇储备与短期债务比例是国家快速偿债能力的重要标志。这一指标不应低于100%，即必须确保国家外汇储备能够彻底清偿全部短期外债。若该比例过低，则会打击外资信心，进而有可能引发金融危机。1994年，墨西哥资本大量外逃之前，此项指标仅为20%；1996年泰国为95%、印度尼西亚73%，菲律宾80%，均低于国际警戒水平；韩国和马来西亚情况虽然稍好，但也处于危险边缘。亚洲危机爆发后各国为维持固定汇率相继损失了大量外汇储备，从而使其对短期债务的清偿能力进一步削弱。1997年上述五国的这项指标显著下降，全部低于警戒水平。相比之下，中国、新加坡、香港、台湾等地区的外汇储备均为其短期债务的几倍甚至几十倍，这也是它们受危机影响较小的原因之一。（见表—26、27） 2.外汇储备供进口时间。这一指标通过测量经常性交易能否正常进行来对国际收支状况作出评价。这项指标的国际警戒线为3个月，理想区间为3～6个月。1997年泰国、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、韩国的这项指标较上年均有所下降，其中马来西亚、菲律宾和韩国都低于或近似低于警戒水平。危机过后，如果上述五国继续采用固定汇制，就应进一步充实外汇储备，并通过贬值货币达到降低出口的目的。1995年中国的储备为个月，1996年增至个月，截至1997年这一指标已达个月，远远高于香港、台湾和新加坡，说明中国外汇储备规模之大已经到了必须引起关注的地步。 3.外债与GDP之间的比例。一国偿还对外债务的能力，不仅与外汇储备有关，而且同国家整体经济实力紧密相连。国际上通常使用负债率 (负债率=外债累计余额/当年国内生产总值)来衡量一国资本项目的对外支付能力。该指标的国际警戒线设为50%·1996年泰国、印度尼西亚、马来西亚和菲律宾的债务率分别为47%、45%、38%和48%，总体上接近警戒水平；1997年它们的债务率又分上升到59%、47%、56%、61%，这充分说明严重的外债负担是导致对外经济形势恶化的一个主要原因。韩国是一个历来对引进外资非常谨慎的国家，1996年负债率仅为23%，1997年由于增加了向国际金融组织的贷款，负债率上升到30%·事实上，韩国经济危机的主因并不在于对外举债，而应更多归咎于其多弊的国内金融体制。中国与上述国家情况迥然不同，1996年负债率仅为12%，1997年又降为11%，体现出审慎治国的风范。从另一角度讲，中国急需进一步利用外资，扩大社会总投资规模，而外债方面 17
尚具有很大回旋余地，应积极予以考虑。 4.经常项目赢余与GDP的比例。国际经验表明，对于发展中国家经常项目赢余与GDP比例控制在 -5%～0，将有助于经济增长；如果赢余比例小于-5%或大于0%，都将对经济发展造成损害。发展中国家在经济起步阶段由于国内投资率高于储蓄率，因此需要引入外国资本，并以此从国外购入经济发展所需的实际资源。随着国家经济实力增强，社会储蓄率提高，投资率下降，外资流入逐渐减少；与此同时，由于产品竞争力提高，贸易出口逐步超过进口。表现在国际收支状况中，即起初资本项目是顺差，经常项目是逆差，经过一个渐进过程，资本项目顺差和经常项目逆差的绝对值都得以缩小，最终当这一国家进入经济发达阶段时，国际收支的格局才会变为经常项目顺差，资本项目逆差。1996年泰国、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、韩国的该项指标分别为-8%、-4%、%、%、%·其中泰国的情况最为严重，后来的金融危机也印证了这一点。此外其他四个国家也都接近警戒水平，而事实上，到1997年5月这些国家的经常项目赢余与GDP比例均超过了-5%，危机随即爆发。1997年底的统计数字显示，各国的经常项目占GDP比例分别为%、%、%、%、%·其中泰国、印度尼西亚和韩国的状况有所改善，这主要是因为它们的货币贬值幅度较大，贸易赤字迅速得到缩减。预计1998年这些国家的经常项目会普遍有所改观，由此带动对外经济局势的全面好转。1994年以来，中国的经常项目一般为顺差，1996年占GDP %，1997年跳升至%·在经济起步初期，这种实际资源净输出的局面不符合经济发展规律，如果长期持续下去，将对中国的增长潜力造成根本损害。中国应该在当前努力扩张国内总需求的同时，在今后几年逐步增加进口，积极谋求经常项目的总体平衡。 5. FDI加经常项目赢余与GDP比例。外国直接投资比例越高，接受投资的国家就越不容易因资本突然外流而受到损害。墨西哥的教训之一是资本市场过度开放，且短期资本占较大比重，而外国直接投资相对较少，该指标为%；当比索贬值时，短期资本迅速外逃，由此加剧了金融市场动荡。此次亚洲金融危机更加证明了外国直接投资对金融稳定和经济增长的重要作用。该指标旨在衡量一国FDI能否与经常项目逆差基本保持平衡，从而对国际收支的整体情况进行评价。国际经验指出，该指标不应低于%·1996年泰国为%，大大低于国际警戒水平；在所有引进的外资中FDI仅占很小比重，国家因此承担了巨大的金融风险。金融危机爆发后，泰国等五个国家该项指标水平取得明显改善，这主要还是得益于贸易局面的扭转；而FDI将在金融形势稳定以后开始逐步回升。中国这项指标1996年为%，1997年上升到%，不过增量部分主要来自于经常项目的改进，FDI的贡献则基本稳定在个百分点。预计1998年流入中国的外国直接投资将有所减少，分流部分主要被东南亚国家吸纳。 6.币值被高估的幅度。长期以来，东南亚国家实行盯住美元的固定汇率，而近年来美元连续升值使这些国家的货币水涨船高，因而普遍存在币值高估的问题，这正是金融危机过程中各国汇率大幅调低的直接原因。据估计，1996年泰国、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、韩国的币值高估程度分别为20%、26%、36%、30%、19%·1997年各国货币遭受冲击后，高估的现象基本得以消除，各国该指标分别为-2%、%、%、%、%·上述指标数值大致符合国际公认的正负10%的币值定价标准；同时也表明当前亚洲币值趋稳已经具备了较为充分的依据。与此相反，人民币并不存在贬值的压力。按照购买力平价标准1997年中国的币值被低估了将近11%·在1400亿美元外汇储备和社会总需求严重不足的双重压力下采取更加灵活的汇率政策是较为明智的。 通过对上述指标的分析我们可以得出如下结论：1996年泰国、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、韩国等五个国家对外经济中存在很严重的结构问题，各项监测指标明显超过警戒水平，由此看来次年金融危机的发生则在情理之中。1997年货币冲击过后这些国家的国际收支状况有所改善，对外经济结构趋于合理。尽管如此，情况的好转依然缺乏稳定性，这有待各国经济结构和金融体制的进一步调整与完善。相比之下，中国、香港、台湾、新加坡等国家和地区1996～1997年度对外经济结构较为合理，有效降低了国际金融风险，在危机过程中避免或减少了损失；但是由于其对外经济活动过于侧重安全因素，可能导致这一地区在未来几年内经济增长率有所下降。从这个意义上讲，这场金融危机给东南亚和韩国造成的仅仅是一次挫折性的经济调整，而并未对经济基础形成实质性打击；相反大中国地区金融形势相对稳定，人们沾沾自喜之时也许会再度误解和忽视那些潜在的问题。总之，国家经济的稳定增长有赖于自身良好的经济体制和健康的经济结构，通过对一系列重要指标的监测和研究有 18
利于政府把握局势并及时调整方向。 表—26 1996年各国对外经济状况横向比较 指标 外汇储外汇储短期外外债与经常项FDI加经币值的货币供GDP实际 备与短备够进债占外GDP之比目赢余常项目高估幅给量增长率 期债务口使用债总额(%) 与GDP之赢余与度(%)(M2)增(%) 国家 之比(%) 时间比值(%)比(%)GDP之比长率(%) (月) (%) 中国 620 14 -11 泰国 95 -8 20 印度尼西73 -4 26 亚 马来西亚 166 36 菲律宾 80 0 30 韩国 137 19 新加坡 5430 15 7 7 香港 590 -1 5 台湾 440 9 国际警戒100 3 50 50 -5 10 25 none 线 理想区间 100～ ～0～5020～500～5 ～-10～15--25 none +10 资料来源：JP MORGAN银行；英国经济学家 1996；北京国民经济研究所 表—27 1997年各国对外经济状况的横向比较 指标 外汇储外汇储短期外外债与经常项FDI加经币值的货币供GDP实际 备与短备够进债占外GDP之比目赢余常项目高估幅给量增长率 期债务口使用债总额(%) 与GDP之赢余与度(%)(M2)增(%) 国家 之比(%)时间比值(%)比(%)GDP之比长率(%) (月) (%) 中国 921 泰国 75 -2 印度尼西91 亚 马来西亚 93 28 0 7 菲律宾 72 韩国 58 新加坡 4500 13 香港 750 5 台湾 285 国际警戒100 3 50 50 -5 10 25 none线 理想区间 100～ ～0--5020～500～5 ---10～15--25 +10 资料来源：JP MORGAN银行；英国经济学家1997；北京国民经济研究所；各国中央银行及国家统计局 19
四、 结论 金融危机之后，东亚地区基本形成三足鼎立之势：东南亚与韩国——大中华经济圈——日本。 首先，在这场危机中东南亚与韩国经受了严重打击。由于金融秩序遭到破坏，近期内各国出现了货币大幅度贬值、通货膨胀率上升、失业增加以及实际产出水平下降的困难局面。不过随着危机逐步缓解，这些国家的经济可能会在1999年以后得到比较充分的恢复。复苏的主要动力是出口的增加、外债的重新安排、金融体系的改革以及那些未受损害的实际的优势。 大中华经济圈包括中国、香港、台湾和新加坡，这些国家或地区在历经危机之后依然保持了较高的经济增长率，币值基本稳定，失业与通货膨胀得到了良好的控制。不过这场金融危机对该地区造成的负面影响确实存在着，并可能随时间推移逐渐显现出来。主要的负面效应来自于出口水平的降低、国内企业受到外国产品的竞争压力，外国直接投资的减少以及筹集国际借贷资本的困难。 日本在金融危机中的损失程度介于上述两大地区之间；1997年其经济增长率几乎回落为零，汇率贬值幅度很大，通货膨胀和失业率均有一定程度提高。尽管如此，日本属于西方经济强国，实力仅次于美国，因而对金融风波的消化和抵御能力较强。1998年日本对亚洲各国的出口会有所削减，但日元兑美元的贬值能够使之扩大对欧美的出口量，从而保持较大的贸易顺差，推动本国经济尽快走出低谷。 亚洲金融危机之后，各地区综合经济实力对比发生了一定程度的变化，但是这种变化主要来自金融市场的波动，因而是短期的。从长远看，增长方式、经济体制、政治制度以及民族文化将是未来亚洲新格局的根本决定因素。 G亚洲经济新格局DP6000亿美5000元4000300020001000095年按平均汇96按平均汇率97按平均汇率97按年底汇率率亚太新兴国家大中华经济圈日本 20
东亚各国GDP对比关系GD1000P亿800美元60096(按平均汇率)40097(按平均汇率)97(按年底汇率)2000中泰印马菲韩国国尼来律国宾 参考文献： 1、 IMF WORLD ECONOMIC OUTLOOK DEC 1997 2、 OECD IN FIGURES 1997 3、 ASIAN DEVELOPMENT BANK YEARLY REPORT 1997 4、 IMF TOWARD A FRAMEWORK FOR FINANCIAL STABILITY 1997 5、 ADB ON-the-NET DATABASE 1998 6、 IMF INTERNATIONAL FINANCIAL STATISTICS ON-THE-LINE 1996 7、 樊纲 东南亚危机对我们的教训：政策、制度与危机对策 1998 8、 余永定 泰国的宏观经济政策与货币危机1997 9、 北京国民经济研究所宏观经济月报 1997～1998 21
