《经济师>2005年第7期.金融研究行为金融理论与非理性交易行为·方青军摘要:在有效市场理论和资本资产定尽管有效市场理论和资本资产定价模型会，使得非理性的流通股股东在市场竞争中价模型中，认为非理性交易对股票价格不会获得了前所未有的实证证据的支持，但是，行不断丧失财富，并最终被市场所淘汰。因此，产生系统性的影响。从文献回顾的角度来为金融学对有效市场理论的三个假设也提出能够在市场竞争中幸存下来的只有理性的流看，尽管有效市场理论在逻得上是严谨的，并了质疑。对于有效市场理论中的流通股股东通股股东，股票市场的技资行为是由理性的且在实证主也取得了前所未有的证据的支是理性的假设，行为金融学提出要用流通股流通股股东主宰的，而且由于股票市场上流持，但是大量存在的异象也表明有效市场理股东的正常行为取代理性行为假设，而正常通股东人数众多，交易费用很低，所以这-假论确实忽略了某些被行为金融称之为非理性的并不等于理性的;对于流通股股东的非理设是成立的。对主lt侬说持怀疑态度的研究交易行为的东西。这是对非理性交易行为的性行为，行为金融学认为，非理性流通股股东者认为，假设'是票市场上的流通股股东由两承认和理论的深化，这样才使得行为金融异的决策并不总是随机的，常常会朝着同一个部分人组成部分是完全理性的流通股股军突起.与主流金融理论并驾齐驱。方向发展;有效市场理论认为套利可以使市东，一部分是"不那么理性的"流通展股东，则关键词:行为金融理论非理性交易场恢复效率，价格偏离是短暂现象，行为金融R量，t.市场由完全理性的流lUl.股东主事需要行为学认为..利不仅有条件限制，套利本身也是下列条件:(1)在时划T股票的真实价格将为中图分类号:F830文献标识码:A有风险的，因此不能发捍预期作用。流通股股东所了"';(2)在也舍T时刻在内的文.编号:1ω4 -4914(2∞5)07一221一关于异象的研究表明.ì.til股股东可以足够长的时间期间内可以元成本的卖空;(3) 02 利用时间、公司基本画等公开信息预测股票流lIJl.股东的投资期间将包舍时刻T;(4)没价格，从而对半强有效市场形态提出了不利有"太多"的"不那么理性的"流通股股东;(5) 一、有效市场理论的证据。因此.Sløeifer and Vishny提出了套只有理性流通股股东才卖空，但在实际中J二有效市场侬说理论基础依赖于三个逐次利限制，怀疑非理性交易的市场行为能否被这条件并不能得到满足，人们并不知道何时渐弱的假设:(1)流通股股东都是"理性"的，抵消，认为由于许多客观约束条件的存在..能够知道股票的真实价值，长时间元成本卖并且理性地估价和交易股票。(2)如果流通利并不像主流金融理论所认为的那样可以锥空也是不现实的。流通股股东的技资期间是股股东并不都是那么理性，则他们之间的交持股票市场的均衡，市场并不是有效的。否会持续到T时刻(如果从投资某且是..到了易行为是随机的、彼此元关的、从而可以相互Sløeifer and Vishny指出套利的限制来自三个解该....的真实价值的时刻T之间有很长的抵消各自的作用，使价格不发生非理性变化。方面:第在市场尘，非理性交易的..量不时闯闯腑的话)也是不确定的，而....市场主(3)即使有些流通股成东之间的非理性行为能过多，否则，理性交易者将无力纠偏价格，灵不-定只有理性流il..脏东才从事卖空活具有某种相关性，市场中理性备和l者的行为非理性交易将支'已市场，价格也将逃离均衡。动。也将消怜他们对价格的影响。第二，理性交易者且只有理性交易者可以在De Long et al.构造了一个例子，例子中没市场中理性.利者的行为被Friedman称市场上卖空，如果非理性交易也参与卖空，价有基本面上的不确定性(因此信息问题不存为"市场选择机制..0 Friedman认为，套利过格将更加不均衡。同时理性交易者的这种卖在).然而，非理性交易的存在就会产生风险，程使得股票价格回归到与其基本价值接近的空是低成本的，能够实施的。第二，非理性交在DeLo鸣eta1之前，传统的观点认为，非理水平上，非理性交易的回报总是低于市场中易在经过一段时间之后应该了解到资产的真性不会持久，因为高买低卖将会削减利润。的被动流通股股东和套利者，这意味着他们正价值，从而调整自己的行为，纠正自己对市但是DeLong et al显示，即使某只股票拥有完总是在亏损，在他们不可能永远亏损下去的场价格的错误估计，停止偏离。因此，市场选美的替代性股票..利者仍面临那些本来使某一时间，他们将不得不退出市场。因此，由择机制的作用受到了怀疑。这只股票低估的消极流通股股东更加消极促于竞争和套利的存在，非理性交易是没有生Friedman的"市场选择机制"认为，在市使估价进一步下跌的风险。一旦想当然认为存空间的。场竞争过程中，理性的流通股股东总是能抓估价不同于其基本价值是可能的，那么想当二、行为金融理论住每-个由非理性流通股股东创造的套利机然认为未来价格运动将增加(下转第223页)2.在经济合同审计方面，自主开发了《经济合同审计计算机管理系市场尚未成熟存在的种种问题，基建施工中的工程量重复计算;价格、费统》。该系统的设计意图是通过收集和建立企业物资采购基础数据库，用的高估胃算;高套定额;隐蔽工程偷工减料等己成为损害企业权益的一个严重问题。作为内审部门来说，这些问题就是审计重点。海文软件用计算机手段对物资采购价格进行控制，生成格式规范的物资采购数据有以下功能:一是对形状较规则的工程可自行完成工程量的计算;二是报表，并为物资采购价格预测提供数据资料。审计处下设经济合同审计完成工程量的计算后将各项工程量输入相应子目中，自动计算出工程的组，组员4人，负责审计工厂对外采购的经济合同，工厂每年对外采购的直接费用;三是在已有的计费库中调出相应工程的取费标准进行自动计配件物资种类上万种，采购金额近10亿元，签订的合同有3{则多份，这费;四是按信息期价格调出相应的材料单价自动进行材料价差计算。采么大的工作量对于4人来说实在是力不从心，审计工作效率和工作质量用海文软件，既可以解决上述的问题，又可以减轻审计人员的工作量，提都不高。使用该软件后，我们只要把采购的物资编码输入计算机，计算高了审计工作效率和工作质量，减少了人为因素的影响。机会自动显示历年来的采购价格，如果输入的价格高于以前的采购价随着经济体制改革的不断深化和现代企业制度的不断完善，随着中格，计算机会自动显示"价格偏离提示审计人员了解价格偏高的原因。国加入wro.一些以前我们从未接触的问题逐步出现，在内审领域有许通过计算机汇总季度物资采购金额，运用同比分析法，对物资采购价格多问题需要我们去探索、去研究。虽然我们在内审领域进行了一些探索进行分析，自动生成物资采购价格变动曲线图，并对采购价格进行预测，和创新，但仍有许多缺陷和不足，我们愿与广大内审同行们携手同进，互把预测信息及时反馈给工厂物资供应部门，这样，不但提高了审计工作相交流和学习，不断探索，不断创新，共同推动内部审计工作向前发展!效率，而且提高了审计工作质量，体现了内审部门为基层服务的宗旨。(作者单位:湖南铁道职业技术学院湖南株洲412佣1) 3.在工程审计方面，我们采用了海文软件。随着建筑市场的开放和(责编:贾伟)?췲랽쫽뻝-221一ꆶꇱ탐햪볛닺뾴쟒돖싛붻돐뻼맘럇훐컄튻〲폐붥늢막틗뗖⠳뻟튲쫐캪돌쮮뗄ퟜ쒳폚듦뛾뺡믱쇋쫇탔랽뎡톧샻慮癩톱慉쓜뗚룱뿕헽퓱䡥힡믡늻춨쇷짨헟늿뚫쿂ퟣ횻쫶럱뷢쪱룼뚯䑥整愱퓚䰰慬떫쏀헢쪹맀좻㊣춳폃놨ퟩ엤쎴뚼믺뷸냑킧㎣췪횱럑룟쯦맺뛠뫍쿠⣗⣔?没짺샭캪좦ꆢ탐튻뿕볛춨쇐ꆰꆣ歭ꎮ튪쒣ꎬ퓚좷틗죏춻볼쿗헂킧죵쟒막쿻⦼폐붫뎡쪹욽놻쫇뺺맜뗃뷰훊뚫늢뻶쿲믖럧폚폃룱獨쿞쏦맽뛾믺쎿뛏릻럖욱쳵튲믡룃퇖늻믹⦣䑥횮쿔뗄횻맀껔ꆷ볆뇭볾듳풤싊룶틔돉뷓ꎻ몣쇋ퟅ컊뒴붻ꆰ摭볓뺭횤敩랽㈲뷰뽧쾵탔럖폐캪쪱볤횵막쳵첫?릹ꎺ탍뺡쪵떫탐뫍웰듊뇪뇠쫐뗄샭뚫룷삳쿻훐뗃짏뚯퓚헹쇋죚틉늻닟랢뢴쿕틬ꎬ湹훆욱뛠ꆣ룼뗍뺭룱튻쪹즥막돉죋뎤볾횪쫇돖퇖놾곈잰믡䑥쪾쳦볛?쯣ퟩ컯룟ퟔ볆닢?짐퇏쿂릤럑쯄컄짳쳢탂쇷?汤慬죫볃춳붻샠킧쫇볤뗄뻝晥ꎬ쟠막볾뛠퓬ㆡ죚퓚훐맜횤쫇뫶캪샭ꎬꎺ쪶뫅뎡볙탔늢ퟔ맓훖돽막쇷뿷뫍킧잰톧ꆣ뗄헽뗈햹쿳볤듓쳡죏쿱쫐뗚붻싴볓돉맽룶뗃쪧뚫죋솢ퟩ늿뗀늻탸욱룴뚨쏦뮶돖䱯듺뷸춬캴궼룃믺풱릤뚯쯣컶탅뛸꒳맀훘릦돌폃죭볆볃탨ꗎ몼탔틗뫅쫐쯦뎡ꎬꆣ듓沵뚫ꎺꆱ쇋睲쪦ꆣ?뻼폐ꎬ짏듳싔싛폫탐싫볙짨뗘늻쿠쯻탔욱럇춨쯰쳗뷰쫐쯹뛔뎣폚ꎻ싊ꆢ뛸돶뮳훷튻럱틗뿕놾듭ퟷ돌평닆쫽돉럖뚫쪱쇷막쿖떽횻뒫뻃犡벴뗍살쎺쾵쫖㓈훖쪹쿔쾢쟒쳉쎰컊쓜솿내볾릤쳥튪떫톧뮣훎퇐캪뗄ꎺ뎡믺쯻盲뛸훷⠱튻톡쒡澡킧죏튲솿쇋뚫뗄훷캪ꎺ쮵맀뚼ퟷ꧁맘쏇쳗볛막ꎬ샻죚뎡캴폐폚짨탐ퟜ틲퇐릫뛔틉평쇷ꆣ퓲붫붻뻹뛎컳폃훐럇뢻뺺훚쫇췪쯹볤춨쓜욱쪵哊헦뮰겷춳뽧쪹늽웤쿍컯쮣샠쪾믡믣ퟔ벰쳡쫬쯣쳢죽탅훆컒죔쾰몺뀩ꆷ펰䘸샭뗷퓗⧔ꆰ룶뺿퓱냊ꏒ쫐캪쿬좡듦쒳컷짮쇷뷰㌰?〴싛샭⠱볛쫇ꆢ폃탔뛔샻룱막퓚붫뗄폐킧ꆣ늻듋쮾냫쳗럇폚뻹ꎬ횧틗죧뫢쪱헻맀쫜헹욱뛠튻ꆰ좫?쇋웚춶뗃뇁쪵⧒샽쟀틲쿂믹곉겸짏룃샺ퟔퟜ뚯룟욷ꎻ볆쾢볈룄쏇ﻄ㈰듋탖ꆣ뇋믺늻ퟔ킳놴ퟓ믐뎡럇뗃퓚킩뮯뷰죚ꆪ싛⧁뫍쓇ꢹꎬ볛헟믘붻뚫쯻듦뗄쫐킧탐좡쯦룱뷶뇭믹잿샭탭뫢엤맻쓜볤볆떽탔늢훐짏욱늿뷢막헦닊좷맛캪횻쿻뗸놾퓋짨컯닉뫔췲폚죭쓪뚯벾짺랴쇋뷃룟ퟷ쫇쯣웚뿉싊룯좥쿌〵듓듋뗃벺뛸챔쎴ꎬ샭쇋뗄놻헢ꎬ죚㐹믹붻쎴쪹즹쫐룱훆맩틗뫍쏇퓚쪵뎡캪듺ꎻ톧믺욫폐쓜쏷놾탔뛠쟒럇춬릻횮ꇑ쇷ퟮ탒쫶럖쓇쓚웚뚫싺죧횵잲뚨풽뗣룟막쳗벫볛뚯욷볆릺훖㓈볾살쿔뛈돉삡짳뛔뫳틑틔꧒첽뛏蝹뷰컄컞늻뢳뗄쟒막샭샽쓪싛탔잰틬탐쫇헢샭ㄴ뒡ꢹ틗볛즶뎡뗄떽쳗늻ꎬ횤뷰뛔죏샫쳵랢쏦킧톱붻뿍쫐짏횻쪱쪵뫳춣뮳춨훕듦볙쎴⠲뿉볤닅ퟣ맻믈믒싲욱샻쇷럧횵붫뷃틢닉쯀쪾컯룸볆곎훖뚨쓚탎폐룱뷢릤쯷좱첽샖ꆱꇔ퓇쿗맘췋탐평욱탔ퟓ뫍붻퓚쯹쿳캪뛔퇹싛⠲틀즹막탔룱ꯖ훐펰폫샻뿉럇놾횤샭죚폚ꎬ쫇볾믓쇷뗈쫐틗맛뎡폐쪩펦횹틉놻쿂춶럑짨짏췪⧔틔붫싴횵듓쪱랶⣒ힵ뗍펵헟춨쿕퓶춼릺욹닉듋ꆰ릤틃훖뛮짳ힴ룷뗷뻶ퟷ뛏ꆢ쿝쯷냒뗚믘뗄ꆣ돶敩캪폚훐냎틗싟캴튲뷰럇닅늢〰삵즶욱ꎬ늻꺼샭쿬놻웤놨헟쓜뻝뗄싛톧탐쇷ꆣ뎣죏뛌쿞풤춨릫뎡풼볛붻탔룃욫막살폃돖좫?컞냼뿕죋춶듌ꢵ쒴싴폐죔뿉볓곗쫇꒳릺뗊컒닉뎧ퟷ잲컊ꎻ늿뷏쿮볆돶짏훊짮좥뫍떼맋ꆢ쫐헦ꆱ쎻𥳐틃㟆晥놾뛔뗄벭폐뇭죚샭쪹볝㔩폚ꮶꆣ퓲듓랢탔䙲믹ퟜꎬ폀뎡닺죽훐쳡캪춨럇뎣퓝훆웚막뾪탎쫐쫸늻붫룱틗붻쇋뻀샫뚫탐욱뫜뮳쇷쪵ﲺ돉몬쏇뎤哖쒣쯐췪쏦튻쓜⣏퓖닢Ꞷ뷰뗔볛릺컯훊짓쳢틾쏅맦릤럑쿠쫶솿뮯퇐볊敤욡잴?죚뷇뛸ꆣퟀ헽쫐볛막짏뗄쏷돆탔뗃웫〷죽볊⠲쯻짺쒷쳗楥놾쫇헢풶붻뚨횧룶돶볙샭믡쿖ꎬퟷ탅첬뎡쳵컞튲틗뗚뷢뒴퓚쯹횻캪뗍틉춨ꆱ걔쪱떫늢삳꺼겶닅엏?쇙뚫떩싗맽뷸쳡퓍뛮?룱욫뷰솿쏁뇎살퓲돌뿢펦뫍뺿ퟣ뛏뛈뿉牲틲ퟔ뇈뎡룱막폎닺욱쫇횤폐횮붻탐쟽ꆪ룶잡⧈쏇럇쟀샻摭볛뗍틢뿷틗돖볙쇷튪짨막탔뎯쿳쳗폃뚫쾢쳡볾쓇솦붫닎헟죽떽퓬쫐쳔ꎬ첬뗄쪱뿌퓚늻볤춶듓ꋎ춻쿷룼쿫ꪵꪷ쫕릩뷼쟁룟뛮쮺믹릤쮵솿훐컊복쿖ꆣ뒴살틔듋벺짏붫막淈쿎뒽뚨볛퇏뻝킧캪틗ꆣ㈲훰냀횮샭헟慮횵폚캶쯰쫇쒣ꎬ짨춨폃뚫쇷ퟅ뿉샻풤돶뗄퇹﮵뻀풶폫듋ퟜ뎡청평쯹뛈막훷뿌싴咣쪵횪컞욱킺짆쫂쫌복킩볓떱쓇?ꋁ벯뿘쫽즹汏ꚲ냑죧ꆱ뇤펦쳥ꏎ붨돌릤쫤뗷닄쳢짙듺쯤컒탂몺쿠ꎬ뛔쇷캪뚫룱뷷뗄쫐럇탐뷰ㆡ듎﯁볤탔퓐돆쿎뷓ퟅ쿂쎻탍떫튲막쇷뛸춨춬틔놾닢쇋쓜듦뿉욫샫싴헢닺ꎬꪣ쫇쳗뺺ꆣ샭뚫퓗퓚뿕묨볊뗀돉웚떽?뇊韛샻쿻좻쎴㈳쮡뫍훆뻝몵틚뮴닉맻퓋뚯늿쿖쓈쪩춵돌죫돶쇏웳펴쏇ﻄ뮥평쫐ꎻ늻뗄횧뎡캪죚?풡뇤탎탐뷼쯻좥폐쫇쳡막춨헽럇튻쪹짭럱퓚틔ꆣ쫽볛뻹뿕훖쫐쓜샻헹틲탔헢퇐평탨쓚ꎻ㐩훐뫎놾볤쇋꒵킳뮴覆죳살벫죏쿫튳뚾붨ꎬ쒾풪릺쫤폃쟺쏅릤킩뿉쿠떥폖죋튵컒풸릲쿖샭ꪣ쓏곔⠵ꖵ믡ꎬ샭탔뗄틬놵?붻뮯캪훐쏇짺돶뚫막뎣룶쫐뷰튲욱샻놻캬솿룱뫢퓚싴헦뎡믺듋쇷튻뺿솽튪⠳쎻짏쪱쫇ꇉ믮ꆣ쪹듙떱궼솢쇏쒣죫쪾춬쿟쓚ﺡ복컊ퟔ펦볛뿉훆폫곌?쓎늢쒣ꆣ탐뚫죚쫇쳗늻ꎬ볛붻톡볙?햣쎺웳돉잩곉컯뗄짳뇈춼헢ꏋ쇏쳢ퟓ릤ퟔ틔틲뛈퓚맣췆??ퟀ?쫌?퓲쿍튵룱짳뚩볛볆럖ꎬ퇹늿릤뗈뻍췪쒿돌뚯복쯘뗄쓚듳ㄲ﮹곉컯쪽볆겣뗄욹뇠룱죋컶늢ꎬ쏅얽돌틑쫇돉훐뷸쟡늻짳쓚〰싛움?맦뒦겹뫏ꓗ싫룟풱램뛔늻캪꣖솿돉짳릤ꎬ좡탐펰뛏쇬늿ㄩ붳욼닉랶쿂꒳춬쫤폚쇋ꎬ떫믹ﻊ훘캪볆돌ퟔ럑닄쿬췪폲짳듗웋릺뗄짨ꟃ폐Ꟃ죫틔뷢뛔쳡닣킳뢴쯰훘솿뚯뇪쇏죋ꆣ짆뷸탐볆믹컯뺭뿄㌰쪺볆잰볛룟럾ꆵ몦뗣뗄ힼ풱ꎬ탐쏇릤횣폫퓈調뒡볃〰춹쯣뗄룱쇋컱쒿웳ꆣ볆뷸닮쯦킯ퟷ곔?쫽닉뫏퓍뛠ꓗ믺욫뷸짳뗄ꪷꎻ튵몣쯣돶탐볆릤ퟅ튻쫖쿲?ﶸ뻝릺춬럝ꎬ룟탐볆ퟚ얺볛좨컄ꎻ릤ퟔ쯣ퟷ훐킩잰??뿢쫽짳즹ꎬ쫁볆볛뗄풤릤횼룱틦죭뛾돌뚯ꆣ솿첽뷸랢럇?ꎬ뻝볆몵헢쯣풭룱닢ퟷꆣꆢ뗄볾쫇닉쯷햹?틲ꎬ럑쳡뮥ꆣ탐샭?탔붻틗탐캪
《经济师}2005年第7期·金融研究1.经济的健康发展。经济健康的问题不仅需要从经济持续发展的融安全预警系统，以及时发现危害国家金融安全的异常金融投机活动。角度来认识，而且还需要从维护国家金融安全的高度来认识。尽管机其次，在金融市场结构日益复杂的条件下，金融管理当局必须系统地分构投机者可以勾结起来对一个国家发起金融打击，但如果这个国家没析准备采取的干预措施对其他金融市场将会产生什么影响，以保证干有明显的经济缺陷，机构投机者要冒极大的风险，这对它们的投机活动预措施的有效性。另外，优秀的金融人才和丰富的金融经验也是维护本身就是一种抑制。泰国政府反击金融投机所以没有成功，重要原因国家安全的人力保证。之一是泰妹的汇价实际上已经过高，这样它将难以抵御外汇投机。而5.国际间有效的合作。欧美国家对套期保值基金的畸形发展负有我国香港特区政府1998年8月反击金融投机之所以成功，主要是因为不可推卸的责任，特别是美国政府长期以来对套期保值基金疏于管理，经过1997年10月金融风潮后股票价格指数已经调整到佣∞点，不存造成它们在世界各地兴风作浪。实际上，各国经济联系日益密切，其他在多少泡沫成份，港元的汇价也没有明显高佑的迹象，这样特区政府就国家爆发金融危机也会波及美国。套期保值基金的投机并非永远成敢于与机构投机者相抗衡。因此，经济的健康发展，是维护国家金融安功，一旦这些基金的投机失利，必然造成美国金融体系的动荡。现在，全的基本条件。应该是美国等国家的政府加强对套期保值基金的监管，要求套期保值2.严格金融市场规则。金融投机是一种合法的经济活动，它可分基金披露投资信息，限制套期保值基金长期债务与资产比例的时候了。为两种类型:一种是正常的金融投机，它起着活跃金融市场的作用;另另外，国际货币基金组织和各国中央银行要加强合作，相互融通资金，一种是操纵金融市场的金融投机，它对金融市场起着破坏作用。在这以抑制金融投机。两种类型的金融危机中，危害国家金融安全的是后一种金融投机。要我国尚未实现资本项目下的自由汇兑及尚未对外开放金融市场使抑制操纵市场的金融投机，就要严格金融市场规则。例如，达到一定数我国避免了国际金融投机的直接打击。但是，我国将不会因为某些国量的远期外汇交易和持有一定数量的金融期货和金融期权合同的投资家和地区发生金融危机而停止改革开放的步伐，我国迟早要实现资本者必须要申报，以便金融管理当局的监督;超过一安数量的远期外汇交项目下人民币自囱兑换和推进金融市场的对外开放。我们要未雨绸易或金融期货权交易，必须缴纳数额较高的保证金;对卖空交易的数量缪，对国家金融风险和国家金融安全展开深入系统的研究，以维护我国进行限制，如此等等。严格金融市场规则，是维护国家金融安全的制度的国家金融安全。保证。3.充足的外汇储备。在市场经济条件下，政府不宜采用行政手段参考文献:干预金融市场，否则将会给金融市场造成长远的破坏性影响。然而，政1. James C. Baker国际金融[M].高等教育出版社，2ω3府要采用市场手段去对付金融投机，就必须保留有充足的外汇储备，以2.刘舒年.国际金融[M].对外贸易出版社，1997便平衡外汇的供求，保持本国货币汇率的稳定。香港特区政府所以能3.董小君.建立有效的金融风险预警机制(J].金融时报，2∞.够抑制金融投机，是因为它具有充足的外汇储备，从而敢于反击机构投16 机者的攻击。可见，保留充足的外汇储备，是维护国家金融安全的物质4.宋清华，李志辉.金融风险管理[M].中国金融出版社，2003保证。(作者单位:安徽大学经济学院安徽合肥23∞39)4.对金融投机做出及时和正确的反应。首先，金融管理当局必须(责编:.t.荣)掌握好干预金融市场以抑制金融投机的时机。为此，必须建立国家金(上接第221页)发傲性也是可能的。当然，如厌恶的交易者不愿意参与交易，从而股份变得东所应有的知识储备和行为方式，往往背离果价格最终收敛于基本价值，那么有长远视野更低，回报更高，并且这些高额回报更有可能CAPM。因而，在BAPM中，与CAPM不同，把的套利者会对非理性交易风险置之不理。如被非理性交易所获得。于是回报和非理性水决定股票预期回报的。系欲与行为相联系，这果理性交易者是风险回避的和目光短浅的，这平之间呈现出正相关。样的行为F与均佳方差有效组合的切线有关，样的非理性交易会持续较长的时期。为了把De Long et al同样指出，如果非理性的比而不是与市场组合有关。可以看出，BAPM既非理性交易驱逐出市场，理性交易者需要采取例相当高，于是理性交易者将会发现最好的选有限度的接受了市场有效性，也秉承了行为金相反的战略，即当非理性交易卖的时候买。现择是预测非理性交易如何作为，而不是去搜寻融学所举行的有限理性、有限控制力和有限自实世界中许多套利者是短视的而非有长远视可以用于被指导的关于基本面的信息。lliw利。此外，Barberis, Shleif，臼andVi由ny提出的野的。这是因为许多套利者，即职业资产组合and Gorton更进一步指出，短视的参与者决定BSV模型中以流通股股东具有代表性偏差和经理人不是管理自有资金，而是代客理财。用是否参与市场取决于对跟随他们的交易者行保守主义态度为基础解*'种种异象;Daniel, Shle由rand Vislmy的话说，这是"大脑与资本为的预期。当一个交易者购买一只股票是因Hirshleifer and Subrahmanyam提出的DHS模的分离"。这种代理特征有重要的后来。缺乏为他知道这个公司将会支付高额股利，它的价型，则把股票市场的过度反应和反应不足归咎专业知识去评价套利者策略的流通股股东，可格将会上涨。以相当长的决策视'于为条件，如为流通股股东的两类心理差:即过于自信和有能简单地基于套利者的回报来许价他。如果果他持有股票到股利支付日，或者其他的交易偏的自我归因。行为金融学试图使用不同流套利者正试图利用的误价在短期内变现导致者从他的手中购买股票，交易者将会实现利通股股东的行为特征等因素解绎市场变动，同1损失，流通股股东可能认为他不称职而撤资。润。如果流通股股东的决策视野相当短，并且时通过大量的时间序11分析和统计相关分析套利者远远不能等到短期损失过去，此时恰是不能持有股票到股利支付日，则在开始时他购研究影响市场的几乎所有可能因素。投资机会最吸引人之时，他可能被迫过早地变买股票只能是因为他相信别的交易者将会紧三、结论现，这种过平变现的恐惧使他行如短视者。这随他。于是从他的追随者手中他实现了一些综上所述可以看出，即使在成熟的股票市些问题仅会使债权人烦恼，在短期受损后，债利润。总的来说，是这些追随者把价格榕得更场体系中，非理性交易仍然有其生存的空间，权人看到附属抵押品贬值，会要求偿还贷款，高，帮助他完成了短期交易。如果交易者追随与理性交易一起，共同决定了反票价格和股票又引起过平变观。这样，如果理性交易者确实第-个交易者的概率较低，则第-个交易者的交易量。因此，在中国股票市场中，对于非理相当短视，他们可能在他们的相反的交易策略交易概率也较低。性交易的存在我们也不应该感到奇怪。但是，产生利润(如果他们当非理性交易卖的时候针对资本资产定价模型，Shefrin and 中国股市过度的非理性交易也是不争的事实，买，后者的模仿行为将导致价格持续走低)之Statman提出了行为资产定价模型(BAPM)o到底是哪些根本性的原因导熬了这种现象的前就被迫变现出局。这种风险，指被套利者利BAPM模型认为非理性交易是长期性、实质性发生，值得我们深入思考。用的误价在短期内恶化的风险，也被称为非理的存在，描述了理性交易者和非理性交易互动(作者单位:上海财经大学会计学院主性交易风险。情况下的资产定价方式。在该模型中，理性交海200083)采取模仿策略的非理性交易从他们自己易者，'p信息交易者，他们遵循CAPM模型，而(责编:吕尚)的参与者所产生的风险中获益。他们使风险非理性交易，则不具备理想状态下的流通股股?췲랽쫽뻝-223一ꆶꇱㆣ뷇릹폐놾횮컒뺭퓚룒좫㊣캪튻솽틖솿헟틗뷸놣㎣룉뢮뇣릻믺㒣헆죚웤컶풤맺㖣늻퓬릦펦믹쇭틔볒쿮뗄닎ㄶ⣗⣔⣉맻퇹럇쿠쪵튰獨慮癩쓜쳗쯰춶쿖킩좨폖닺싲잰폃탔닉퇡룼놻욽䑥整慬샽퓱뿉䝯쫇룱죳쯦샻룟뗚붻헫却䉁쟩뚫䍁뻶뛸䉳䡩卵탍욫춨쪱퇐죽ퟛ뎡폫훐떽랢짏몣⣔汥?䰰맽횤뾼쳗샭샻짺붻좡횮춬쿠럱쯻ꎮ뛔쯹늻撢ꆢ㈰꺾뛈춶쏷짭튻맺뛠폚뗄껑솽훖훆뇘믲탐꺳풤튪욽틖헟꺶컕낲듎ힼ듫볒꺹뿉돉ꎬ룃뷰췢뫍쒿껁껋쾽볛랴쫀獨럖튵볲쪧컊죋틽떱뻍닎뛱뗍럇쫇牴붫듓ꆣ쓜막죳틗偍듦뿶뚨쿞톧盄쫘쇷춨뺿짏쳥뗗깊扲뺭뾧㈲뷰楦湧돪ㄹ샠ꆣ훆볒컄샻탔헟틗쒣컅퇹떱닎풤횪냯펦쫇뷡ꎬ〰틔궼살믺쿔뻍쫇쿣짙폫믹쾸훖닙풶탫뷰쿞닉뫢훆뗄풽뫃좫ꎬ놸쪩낲謁췆쯼놬튻엻짐뇜뗘쿂뛔귐컇?펵룱럇뷧죋湶샫횪떥헢쳢뾴웰뛌뫳놻컳샭풤潮믡돖쯻죧욱룶룅퓚막탐뛈쯹ꏐ훷퓲춨ퟔ맽펰쾵솿敲ﶣ돺慨볃㤷탍뷰쿗헟붻헽풶죳럧럂돊횸룟폫웚뗀훺놾淌폐듋䥬싛횵㠳㎡죚敩쎵죏헟뗄쫇첩룛엝믺놾샠닙ퟝ웚튪훆폃췢뷰릥룉풤퓚닉좫쪼킶쏇랢떩쏀슶맺캴쏢쟸죋ꆾꗎ뫖?ퟮ샭붻햽훐헢늻ꆱ쪶뗘쇷믡훖뷶떽맽쫓웈볛믘탔닢룼짏폐맻횻폚ퟜ싊탍ꎬ벴틲욱캪럮췖틥냑막컒뚫듳쿬쫶ꆣ쫐쓄뫂쓪뗄죚ꎺ敳믡틗쫔풶⣈쿕닟쿖돶ꎬ쫐ꆣ헢쯻牬浡뗃?폃쪦색?쒽쪶뿉뺭튻쳘쒭릹쳵탍ퟝ쫐췢짪웚ꎬ쓍믣죚믷?풤뺯좡폐뗄퓚헢맺춶볊쪵쇋랢쏱볒ﶣꪣ뮣ꗈ㈱훕탔틗싔탭쫇뮰ꆣ좥믹춨ퟮ맽믡뢽퓧뇤쯹놨붻럇뷸헇막쫖쇷쓜튲죏쏨탅뛸彂뷓탐탒첬맩솿틲듦킩퇐뷰춶낲뛔헟춼늻ꆣ싔돶ꎬ폚뎡떱룶췪닺횪秌晥컒䎣湶퀩ꆿꎬ틔볃훖뗄쟸돉춶볾?ꎺ뷰뎡믣놨믵죧ꆣ뚻쾵킧죋탐퓰쫀킩뗈쿖맺짺뇒꺹꺽곀몰?튳쫕붻쟽뛠틲맜쮵헢움폚막컼퓧쪹쫴뇤쯻쒣뛌닺헟룼틗샭튻욱훐춨듓살뷏캪쫶쾢웚폫쫜퓁뛈뚫듋퓚룹뫉ꆷ퓂죚믺좫럇쫇샻쓜헽좡릫뚨퓲쪶ퟩ쏇뺿깂犡돺떷뛸릴좱틖믣헾뷰럝믺ꆣ킳튻죚캣뗄붻ꎬ좨듋쫖릩뿉𧻓춳쫐룉탔솦ꞵ죎뷧믹맺탅뇒볊ퟔ謁ꣁ늻⦷솲샭럧틗훰벴쳗캪훖볛폃막뗈틽뇤햮뗖쿖쏇럂돶웚럇짺룟쯹쿠맻늽뻶룶쮾틔떽릺틲쯻쮵쇋뗍뚨뒢퓚믘뻹뫏폐쪱뾴웰컒놾짮쾺㈰쯐䉡죚믺慫탔쿕뗄떽잵샭맘럇붫뛌쒣뻟놸폐?쳡죫ꋕ쟒뷡쿝훆볛뢮ꎬ헟ꆹ훖쫐뷰틗틔붻뗈ꊱ럱뛎쟳볻뎡풤ꆣ놣쒺룷볒쾢믹놾평럧쪽ꋓ뺻햴ꋉ폚믡돶떱샻탭ퟔ헢듺쳗뚫죋쿖좨톺뿉탐뻖쓚풸믱횸쿠막싲캪룅䉁놨횵쿞ꢹ솽쳘볤벸퓚쏇ꎲ?놻〵럧훐붻믘컳뛌놷탔ꆣ샭뛔틗믡웚탍탎놸뫍맘뢾쮼릡뮹웰ꎬꆣ쪵ㄹ룛쿠쫇뎡죚뫍뇣틗뗈뢡퓲좥틔뷡듫쇭횤쿗쳘뗘튲뗄뷰쿮캣뛒쿕敲탐풣ꋐ믹돖쫐럇헟뛠폐샭샻뿉횮죋욷헢쓜캪뛱틢늢뗃돶떱막뚫쯻ힷ싊랽偍즹뒡샠헷탲뫵릲욾뎱ꎬ틗뇜볛웚쟀붻탔룺헟횧샭탐ꆣ뾼쓪ꎾ탨살믺첩볊㤸풪뾹헽뗄춶돖뷰ꎬꆣꏔ붫뛔놣틲냊틔벰릹쪩췢뇰탋믡헾쿞ퟩ쒿뮻뫍?ꞵ꺽Ꞿ퓒놾탸뎡샭쫇쳗ꆰ쳘헟쓜쪱뿖랳뇡퇹퓚헢뮯쿕닎쟒죧뎤횧욱쿠쯦뷏붻쪽훐䋏닮폐탔物즶뷢맽탄뗈쇐쯹벴틗춬맺늻풭궴ꎮ횸뫳캣럧뗄퓚쯰틗헟쯦릺뢶卨쿫캪뿉ꆣ궼튪뛔릹맺짏쓪뗄뫢ꎽ뎣뷰믺폐죚뇘퇏?믡뢶돖캪쇴놺틖쪱죕ꎬꏅ쫇럧늨뢮훆횯쿂뛸뫍䵝쒽닊볛뷏ꆣ탔뛌샻듳헷닟믘죏뻥쓕횵쯻떼훖훐폫헢폚뫎뻶탅헟킩뗍틗뗊킧ꆢꮾ쫍뛈샭틲럖쪹죔펦붻뗚막몦쿕뫍뛌쪧풽듓뇈붫쯻싲룟ꆣ旐쪲ힴ랽틔厣ꋹ쎽듓튻춶헾틑㣔믣ꆣ뗄죚ꎬ맜탫룱킳룸뷰놾쯼돤췕훆랢틦웤폅럃쏀ퟷ벰쪧볓쳗뫍춣췆볒ꎮ?쏑잿횵뎤샭붻쫓헟쓔폐싔놨캪쯻쪹죧쏇훂럧믱킩쫇뻶죕닟뇰쫖ힷ퓚폫킧탔?훖랴닮톧쯘컶뿉좻뚨룃틗ꞻ욱맺훃쒿웚맽믒믡떼뛮굮첬쪽뾴볊뫗㟆襁걓ꆿ캬룶믺뢮뺭슷볛틲?뷰춶볒뻍뚨샭뷉ꆾ죚맺뻟ퟣ쿖뢴쯻탣삹샋쏀샻잿웚룷ퟔ횱횹뷸뛔?진ꎬ횮맢뗄탔틗뛸폫훘살쓚좥뿉퓚믡맻ퟂ쿕쏇틦룟믘랢캪횻막닟쫓훐쯦퓲뎤뫍룃ퟱ쿂䍁ퟩ돶쿞킴훖펦ꎺ쫔뷢쓜돉폐쇋쫐룐튲훂쒣?룱뷰늻뛌뇤ퟔ쿖막샻ꢼ췹桫떵뮤맺헟랴맽뒻튲듋뚻죚믺튪쫽떱쓉궼춶믵폐뗄략캣퓓謁헾ꆣꎬ뛔놣평뷓룄췢햹몰?쓇쪱붻싴뛸벴쫇쇷움쓜탐샭쿠뛮놨닎쫓믲튰퓲쯻뗚웚럇쒣톭偍탎뫏뿘缾틬뫍춼쫍춳틲쫬웤뎡떽쇋웑횸죚샭잳쿖듋쓊벺ퟮ틗욱ꆣ쇷췹䉁쓎맺볒튪믷룟쎻ꎬ響춶퇏솿뻖쫽쫐쏌믺뇒돤췢쒷몦뗄뷰튶뢮쪵ꆣ뇘쳗횵훐믣듲룯낲쎳헔?늻쒡쎴웚틗럇횰듺놾춨볛돆놻죧쟳탔랴돖튲쯻듓믘뫍뛸폫튰헟붫쿠퓚냑튻탍䍁뇼훆쿳맽쪹볆쯘짺웦헢?楦쫽낲ꆣ뗄떼쪱놺뫃헟쫇쯼춨놳偍孍맘쫌볒랢쎰뷰ꎬ폐뺭쟒믺쯼룱뗄뛮뎡믣ퟣ듓맺쳵쫐죚퓌뎤볊쳗좻웚믹퇫뛒믷뾪좫틗꒾헉ꎵꆣ헟쪱튵뿍뫳막쯻횰웈뛌쫜뎥붻탸놻쏇뛸놨럇늻캪웤믡떱쿖볛룶ꆢ탔훐浤춬쟐돐솦퓆ꎻ펦폚폃쿠듦맖헹훖?틑좫죧ꎬ훂잡?뗄탐틲ힷꏐ막샫볈敲뷰웰벫죚헢?쏷볃믖ꎬ뛔볠뷏맦ﻏ퓬뻍싊뒢ꚡ볒볾뎡죋ퟆ웚짏놣틸벰ꆣ럅햹嶣돶꾻䵝뇈뎤캪탨뫲샭맻막뛸맽쫓쯰뮹틗붻ퟟ쳗돆쪹룼뻶쳵쯻쪵뛌쪼붫쇋룱쒣쿟뫍ꮲꎦ늻ퟔ뇤맘욱쿖뺭뗄헢쫇톡볛쯦막폚촨뮽죚뷰듳춶퇹뚻쿔뗄횺쯼뚽룟퓲슣돉뇘췢놸ꏊ쪱쿂붫닅?틔ꎬ놣횵뎤탐짐떫뾪냦𥳐ꎮ쨲뮣풶쇋튪싲닺닆ꆣ뚫죧뎷퓧헟뫳듻틗뗍샻캪럧볛폐탔좥뚨볾쿖믡튻췆훊샭탍냑떣ퟣ탅춬뚯럖쫐뿕뫍쫂쿳뗷쫇꺸낲죚뗄믺쯼𥳐헻룟붡쾷웰뫳쫐웚ꎻꎬ곕뎤탫컈믣ퟏ믡뫍ꏖ살룷횵쏀믹튪캴쫇늽뛔짮짧왛훐㌰곈쫓냑닉ꆣퟩ좱맻뗘뿮좷닟⧖헟럇쿕뇤뿉쮮쯑붻샻늢쯻뷴킩뗃䉁탔뮥맘캪쿞?敬맩쇷컶볤막쪵?떽튻좫듲럧쯹붫껋맀뾵ꢵퟅ쫐뎡믵뎬놣쫇ﺸ풶뚨뒢좣ꆣ낲뷰닺럡떻뛔맺믹햮볓ꎬ랥췢죫䩝〳?튰좡쿖뫏폃랦뿉뇤헢쪵싔샻샭뗃쓜톰죧틗쟒릺룼뗄뚯붻뛸ퟔ뻌폐춬욱偍좽㤰훖ꪴ뗄믷쿕틔쓑戮랢쒾믮뎡맦뫍맽횤캬꺲쇴ꆣ놸경캪좫죚짺뢻尿쳗뺭뷰컱잿췢컒ꎬ뾪쾵ㄹꎮ㤩놾〰뷰쳓⦡펾룟ꎬ쎻틔풳벣햹궼풾웰퓲뷰튻뮤믒웆폐쿣듋뗄맜쪲웚볃죚볠폫뫏뾪맺컒럅춳㤷뗣죚ﶳ?궼뛈떫헢폐뗖즹쿳쎻뷰ퟅꆣ죚낲ꎻ맺쮲뮵돤룛듓?틬샭쎴쒻놣솪쳥맜ퟷ럅붫뗄돶ꎬ춶쏦쎳살죧뛔돉폹ꚣꎬ쫇죚웆샽웚쫽볒짓탔ퟣ쳘뛸?뇘뎣떱펰횵쾵닺뷰동컒퇐쪱냦늻믺훐죏맻쯼릦췢곖듦헢캬꾣쫐뮵ꆣ죧좨솿싴뷰쏐펰뗄쟸룒탫뻖쿬뺭캷믹죕늢튪뇈쿠죚믡퓧쏇뺿놨짧튪쪶헢쏇ꎬ믣퇹뮤곋뎡ퟷ뫏뗄뿕죚탕쿬췢헾폚놾붨뇘퇩ꋕ뷰틦럇뚯쟳샽뮥쫐틲ꋕꆣ룶뗄훘춶쳘맺ﲿ폃듯춬풶붻낲ﻊ믣뢮랴횱솢탫틔튲릸쫨쏜폀떴쳗죚뎡캪쪵캴㈰탅갲릵뺡맺춶튪믺쟒쟸볒즷ퟷꆣ떽뗄웚틗좫횶좻뒢쯹믷?쾵놣쫇뫓폚쟐풶쪱춨쪹쒳쿖폪캬〴〳〰쾢?맜볒믺풭ꆣ헾뷰폃퓚튻춶췢뗄뛸놸틔믮춳횤캬ꎬ돉쿖놣뫲킩돱뮤ꎮ?믺쎻믮틲뛸?뢮죚ꎻ헢뚨믣쫽훆ꎬ쓜릹컯뷰뚯뗘룉뮤샭웤퓚횵쇋맺놾컒ㄱ뚯뻍낲쇭쫽붻솿뛈헾틔춶훊ꆣ럖ꎬ쯻맺뷅
