计算机行业投资策略报告
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行
业
研
究
证
券
研
究
报
告
行
业
投
资
策
略
联系人
崔健 CFA
022-28451618
bhzqcj@
子行业评级
硬件 看淡
软件 看淡
网络 看淡
年度股票池
天源迪科 推荐
东华软件 推荐
海隆软件 推荐
最近一年行业相对走势
相关研究报告
《系统性风险释放
期 防御成为主基调》
投资要点：
经济增速减缓 制约 IT 支出
IMF 预测，2011 年全球 GDP 同比增速将达到 %，比 2010 年回落 个
百分点，经济增速的减缓将直接导致 IT 支出增速的下降，我们预计 2011 年
全球 IT 支出同比增长率将回落到 %左右。
国内硬件市场继续承接产能转移
国内整机产量增速仍然较快，与全球市场整体出现了背离，我们认为这是供
不应求的 PAD 产能多集中于国内，笔记本等计算机产能继续向我国转移等
原因造成的。预计 2011 年我国计算机整机行业收入增速将在 10%左右，利
润总额的增幅将回落到略高于 10%的水平；网络设备行业收入增速有望超过
25%，利润总额增幅有望超过 40%；外部设备制造业营业收入同比增幅在
30%以上，利润总额增幅仅在 10%左右。
从 IT 投资中寻找成长性
从我国各主要行业 IT 投入的增速来看，计世资讯预计 2011 年 IT 投资增速
在 20%以上的行业仅有互联网、医疗卫生、交通等大类行业。我们分析认为
除这些大行业外，还有电网信息采集、GIS、软件外包、BSS 等少数细分行
业还有超过 20%甚至 30%以上的增长速度。
二季度行业走势证明了我们的判断
从 2011 年 4 月 1 日至 6 月 21 日，沪深 300 下跌了 %，渤海计算机板
块下跌了 %，计算机板块继续严重落后于大盘。我们在二季度投资策
略中将行业评级下调至“看淡”，及时调整了年度策略的观点，从二季度的
行情走势来看，我们对行业评级的调整是正确的。
维持行业“看淡”的投资评级
我们认为二季度计算机板块估值溢价率的下降仅仅是价值回归之路的开始，
计算机各板块成长性难以维持当前的高溢价率，我们维持对计算机硬件、软
件、网络板块“看淡”的投资评级。
把握防守反击机会
预计下半年市场出现触底—回升—盘整的行情，单一的股票池难以取得较佳
的业绩，只有防御性与高弹性的灵活转换才更加适合下半年计算机板块的投
资。在个股推荐方面，从医疗、通信、网站信息化受益角度，“推荐”东华
软件；从通信行业信息化角度，“推荐”天源迪科；从软件外包出口高增长
的角度，“推荐”海隆软件。
把握防守反击投资机会
――计算机行业 2011 年下半年投资策略
分析师：崔健 CFA SAC NO：S1150511010016 2011 年 6 月 23 日
计算机行业投资策略报告
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目 录
1.经济增速减缓 制约 IT 支出 .......................................................................................................................... 4
全球经济增速趋缓 新兴经济体回落更快 ........................................................................................... 4
经济增速回落将拖累 IT 支出 ............................................................................................................... 5
2.自年初以来硬件市场增速低于预期 ................................................................................................................ 6
一季度全球硬件出货量萎缩 ................................................................................................................. 6
国内硬件市场继续承接产能转移 ......................................................................................................... 6
整机出货量领先全球 ................................................................................................................. 6
收入及利润增幅趋于平稳 .......................................................................................................... 8
3.从 IT 投资中寻找成长性 ............................................................................................................................... 12
互联网结构性繁荣促进 IT 投资需求 .................................................................................................. 12
政策推动医疗卫生行业信息化 ........................................................................................................... 14
交通行业 IT 投资滞后于固定资产投资 ............................................................................................... 15
软件外包服务出口高速增长 ............................................................................................................... 17
4.市场走势回顾与投资策略 ............................................................................................................................. 18
二季度行业走势证明了我们的判断 .................................................................................................... 18
股票池跑赢行业指数 仍落后于大盘 ................................................................................................ 20
维持行业“看淡”的投资评级 ................................................................................................................ 20
把握防守反击机会 ............................................................................................................................. 21
预计下半年出现反弹行情 ........................................................................................................ 22
防御性+高弹性 ........................................................................................................................ 22
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图 目 录
图 1 IMF 预计 2011 年全球经济增速趋缓 ............................................................................................. 4
图 2 全球近几年 IT 支出情况 .................................................................................................................. 5
图 3 全球 2010 年 IT 支出构成 ................................................................................................................ 5
图 4 整机单月产量增速超预期 ................................................................................................................ 7
图 5 笔记本产量增速迅速提高 ................................................................................................................ 7
图 6 显示器产量增速依旧平稳 ................................................................................................................ 7
图 7 打印机产量摆脱负增长 .................................................................................................................... 8
图 8 计算机制造行业收入增速平稳 ......................................................................................................... 8
图 9 计算机制造行业利润与收入增速趋于同步 ....................................................................................... 9
图 10 计算机各类产品中唯独整机毛利率水平趋于下降 .......................................................................... 9
图 11 整机行业收入增速缓慢 .................................................................................................................. 9
图 12 整机行业利润增速仍维持高位 ..................................................................................................... 10
图 13 网络设备行业收入增速有所提高 ................................................................................................. 10
图 14 网络设备行业利润增幅与去年同期相似 .......................................................................................11
图 15 外部设备行业收入增速维持高位 ..................................................................................................11
图 16 外部设备行业利润增速剧烈下滑 ..................................................................................................11
图 17 互联网行业持续飞速发展 ............................................................................................................ 12
图 18 电子商务占比迅猛增长 ................................................................................................................ 13
图 19 互联网 IT 投入加速增长 .............................................................................................................. 13
图 20 新医改推动医疗卫生行业信息化建设 .......................................................................................... 14
图 21 社保行业信息化解决方案市场规模增长有加速趋势 .................................................................... 15
图 22 预计交通行业信息化投入仍将在较高水平波动 ........................................................................... 16
图 23 铁路行业固定资产投资增速下降很快 .......................................................................................... 16
图 24 道路运输固定资产投资增速稳中有降 .......................................................................................... 16
图 25 城市公共交通固定资产投资呈现加速增长 ................................................................................... 17
图 26 航空运输业固定资产投资增速趋于下降 ...................................................................................... 17
图 27 软件出口增速平稳 ..................................................................................................................... 18
图 28 软件外包服务出口增速高位波动 ................................................................................................. 18
图 29 硬件、软件板块静态估值溢价率走上回归之路 ........................................................................... 21
表 目 录
表 1 2011 年 4 月 1 日-6 月 21 日计算机各板块走势继续落后于大盘 ................................................... 19
表 2 2011 年 4 月 1 日至 6 月 21 日软件板块涨跌幅榜情况 .................................................................. 19
表 3 2011 年 4 月 1 日至 6 月 21 日硬件板块涨跌幅榜情况 ................................................................ 19
表 4 2011 年 4 月 1 日至 6 月 21 日网络板块涨跌幅榜情况 ................................................................ 20
表 5 二季度股票池 4 月 1 日至 6 月 21 日涨幅情况 .............................................................................. 20
表 6 我们对计算机各板块及沪深 300 的业绩增速预期 ......................................................................... 20
表 7 当前计算机板块估值溢价率依然过高 .......................................................................................... 21
表 8 2011 年下半年股票池 .................................................................................................................... 23
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1.经济增速减缓 制约 IT 支出
全球经济增速趋缓 新兴经济体回落更快
油价飙升、日本 地震、欧债危机、地区性自然灾害频发等问题困扰着全球经
济复苏的步伐，2011 年各主要经济体经济增速均出现了不同程度的减缓。
2011 年一季度，欧元区 GDP 环比增长 %，同比增长 %；美国 GDP 环比
增长 %，同比增长 %；日本 GDP 环比下滑 %，折年率同比下滑 %。
从一季度欧、美、日等发达经济体 GDP 的增速及发展趋势来看，2011 年发达经
济体经济增速下滑已成定局。2011 年一季度，俄罗斯 GDP 环比增长 %，同
比增长 %；印度 GDP 同比增长 %，比 2010 年同期回落 个百分点；中
国 GDP 环比增长 %，同比增长 %，比 2010 年同期回落 个百分点；巴
西 GDP 环比增长 %，同比增长 %。虽然新兴经济体经济增速较快，但是
为抑制本国高企的通货膨胀均执行了持续的紧缩性货币政策，导致其 GDP 增速
下滑幅度超过了发达经济体。
根据 IMF 预测，2011 年全球 GDP 同比增速将达到 %，比 2010 年回落
个百分点。其中，发达经济体 GDP 同比增长 %，比 2010 年回落 个百分
点；新兴经济体 GDP 同比增长 %，比 2010 年回落 个百分点。这一预测
与一季度全球经济走势情况基本相符，2011 年全年经济增速下滑基本已成定局。
图 1 IMF 预计 2011 年全球经济增速趋缓
资料来源：IMF
新兴经济体
发达经济体
全球
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经济增速回落将拖累 IT 支出
经济增速、企业的盈利直接影响着政府和企业对 IT 支出的意愿，全球经济增速的
减缓将直接导致 IT 支出增速的下降。
据 Gartner 统计，2010 年全球 IT 支出为 万亿美元，同比增长 %。其中
硬件支出 万亿美元，同比增长 %；软件支出 万亿美元，同比增长
%；IT 服务支出 万亿美元，同比增长 %；电信支出 万亿美元，
同比增长 %。2010 年在全球经济复苏的带动下，全球 IT 支出摆脱了 2009 年
的负增长局面，其回升的幅度要略好于同期 GDP 回升的程度。
图 2 全球近几年 IT 支出情况
资料来源：Gartner、渤海证券研究所整理
从 2010 年全球 IT 支出的构成来看，硬件支出仍大于软件，其增速也最快；而 IT
服务的占比达 %，远大于硬件和软件支出规模的总和。
图 3 全球 2010 年 IT 支出构成
资料来源：Gartner、渤海证券研究所整理
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截至 2011 年 3 月底，Gartner 对 2011 年全球 IT 支出的预计是，2011 年全球 IT
支出将达到 万亿美元，同比增长 %，比 1 月份 %的增长预测提高了
个百分点。对亚太地区的判断是，预计亚太地区 2011 年 IT 支出将达到 万亿
美元，同比增长为 %。
Gartner 对全球 IT 支出的预期是在各国一季度 GDP 数据公布之前，其变化趋势
与全球一季度 GDP 数据走势和全年预期是背离的，因此我们认为 Gartner 的预
期偏乐观，我们预计 2011 年全球 IT 支出同比增长率应该在 %左右。
2.自年初以来硬件市场增速低于预期
一季度全球硬件出货量萎缩
Gartner 将 iPad 等平板电脑支出加到计算机硬件支出预测中，预计 2011 年全球
平板电脑支出将从 2010 年的 96 亿美元增长到 294 亿美元，直到 2015 年全球平
板电脑支出将以 52%的年平均增长率增长。Gartner 对 2011 年硬件市场整体增
速的预测是，预计计算机硬件同比增长 %。
然而据 Gartner 统计，2011 年第一季度全球个人电脑出货量达到 8,425 万台，同
比下降 %，低于 Gartner 此前 3%的增长预期。在亚太地区，2011 年第一季
度个人电脑出货量超过 2,820 万台，同比增长 %，与 2010 年第四季度相比增
长 %，这一结果也略低于 Gartner 所作的 %的增长预测。
PC 占计算机硬件支出的比重很大，而一季度全球 PC 出货量大幅低于 Gartner
的预期，与 2011 年硬件支出同比增长 %的预期相距甚远，Gartner 认为，尽
管第一季度是传统的个人电脑销售淡季，然而出货量增速呆滞却并不仅仅是季节
性的原因造成的，那么市场需求增长乏力已经是不争的事实。因此，我们认为 2011
年全球计算机硬件市场增速将大幅趋缓，同比增速将会回落到 5%左右。
国内硬件市场继续承接产能转移
整机出货量领先全球
2011 年 4 月，国内生产微型计算机 2889 万台，同比增长 %；其中笔记本产
量为 2202 万台，同比增长 %；显示器产量为 1176 万台，同比增长 %。
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5 月份微型计算机产量同比增长 %，其中笔记本产量同比增长 %。
从 4 月份硬件产量来看，整机产量增速超出了我们的预期，由于下游消费并没有
显著的增长，产量大幅提升应该是补库存的需要；而计算机外设产量增速基本符
合预期，5 月份整机产量增速回落到 30%以下符合我们的预期。
图 4 整机单月产量增速超预期
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微型计算机单月产量（万台） 同比(%)
资料来源：国家统计局
图 5 笔记本产量增速迅速提高
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笔记本计算机单月产量(万台) 同比(%)
资料来源：国家统计局
图 6 显示器产量增速依旧平稳
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显示器单月产量(万台) 显示器同比
资料来源：国家统计局
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2011 年 1-4 月，国内累计生产打印机 1795 万台，同比增长 %。
图 7 打印机产量摆脱负增长
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打印机产量（万台) 打印机同比（%）
资料来源：国家统计局
国内整机产量增速仍然较快，与全球市场整体出现了背离，我们认为这是供不应
求的 PAD 产能多集中于国内，笔记本等计算机产能继续向我国转移等原因造成
的。预计 2011 年我国计算机整机产量的增速将在 20%左右，超过 20%的可能性
较大，但要低于 2010 年 %的同比增速。
收入及利润增幅趋于平稳
2011 年一季度，我国电子计算机制造业完成收入 亿元，同比增长 %；
实现利润总额 亿元，同比增长 %。国内计算机硬件行业增速要明显好
于全球市场，但行业收入增速也出现放缓，利润增幅与收入增幅趋于同步。
2011 年 1-2 月，我国计算机制造业毛利率为 %，环比提高了 个百分点；
整机制造业毛利率为 ，比去年同期高 个百分点，但环比下降了 个
百分点；网络设备制造业毛利率为 %，环比提高了 个百分点，外部设
备制造业毛利率为 ，环比提高了 2 个百分点。
图 8 计算机制造行业收入增速平稳
资料来源：国家统计局
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图 9 计算机制造行业利润与收入增速趋于同步
资料来源：国家统计局
从计算机硬件各子行业产品的综合毛利率来看，只有整机制造行业综合毛利率出
现环比下降，我们认为这主要是由于配件成本上升和下游需求增速减缓等原因造
成的。
图 10 计算机各类产品中唯独整机毛利率水平趋于下降
资料来源：国家统计局
图 11 整机行业收入增速缓慢
资料来源：国家统计局
由于硬件各子行业毛利率水平变动趋势的不同，造成了各子行业的收入与利润增
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幅出现了较大的差别。具体来看，2011 年一季度计算机整机制造行业收入为 2677
亿元，同比增长 %；实现利润总额 19 亿元，同比增长 %。从收入增速
来看，由于平均价格的下降，尽管产量增幅较快但收入增长率下滑到较低水平；
由于低基数的原因，利润总额的增幅仍维持在高位。预计 2011 年我国计算机整
机行业收入增速将在 10%左右，而利润总额的增幅将回落到略高于 10%的水平。
图 12 整机行业利润增速仍维持高位
资料来源：国家统计局
我国计算机网络设备总体规模较小，2011 年一季度实现营业收入 106 亿元，同
比增长 %；实现利润总额 13 亿元，同比增长 %。早在 2010 年 10 月，
工信部就圈定了北京、上海、深圳、杭州、无锡等 5 个城市先行开展云计算服务
试点示范工作，在这 5 个试点城市云计算中心建设的带动下，计算机网络设备市
场增速要比2010年有所加快，从而成为2011年计算机硬件市场为数不多的亮点。
图 13 网络设备行业收入增速有所提高
资料来源：国家统计局
国家发改委、工信部、科技部等多部委共同参与的《加快发展高技术服务业的指
导意见》已进入起草阶段，其中，云计算产业将被明确为未来高技术服务业的主
角。预计在后续政策的推动下，2011 年我国计算机网络设备行业有望维持高景
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气，2011 年行业收入增速有望超过 25%，利润总额增幅有望超过 40%。
图 14 网络设备行业利润增幅与去年同期相似
资料来源：国家统计局
2011 年一季度，外部设备制造业实现营业收入 2053 亿元，同比增长 %；实
现利润总额 49 亿元，同比仅增长 %。由于销售成本、人力成本上升，外部设
备制造业成为唯一增收不增效的硬件行业。预计 2011 年，我国外部设备制造业
营业收入同比增幅在 30%以上，利润总额增幅仅在 10%左右。
图 15 外部设备行业收入增速维持高位
资料来源：国家统计局
图 16 外部设备行业利润增速剧烈下滑
资料来源：国家统计局
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3.从 IT 投资中寻找成长性
云计算、物联网、移动互联网、社会化网络服务、商务智能等技术的应用是目前
我国计算机行业热门的发展方向，这些技术的应用会率先推动部分行业的信息化
建设，为此我们需要寻找 IT 投资增速较快的行业，以寻求较好的投资机会。
从我国各主要行业 IT 投入的增速来看，计世资讯预计 2011 年 IT 投资增速在 20%
以上的行业仅有互联网、医疗卫生、交通等大类行业。我们分析认为除这些大行
业外，还有电网信息采集、GIS、软件外包、BSS 等少数细分行业还有超过 20%
甚至 30%以上的增长速度。
互联网结构性繁荣促进 IT 投资需求
据 iResearch 统计分析，2010 年我国互联网市场规模达到 亿元，同比增
长 %。其中，电子商务增长最为迅猛，市场规模占比提升到 %。其他增
速超过 50%的子行业主要有：网络广告市场规模达到 亿元，同比增长
%；第三方网上支付交易规模达到 万亿元，同比增长 %；搜索引
擎市场规模达到 亿元，同比增长 %；在线视频市场规模达到 亿
元，同比增长 %。
图 17 互联网行业持续飞速发展
资料来源：iResearch、渤海证券研究所整理
从互联网市场的结构变化来看，电子商务网站、视频网站、社交网站、团购网站
的业务增速要快于行业整体，从事或服务于这些互联网业务的公司面临较好的发
展机会。
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图 18 电子商务占比迅猛增长
资料来源：iResearch、渤海证券研究所整理
在互联网市场繁荣的情况下，根据计世资讯的统计分析，2010 年互联网信息化投
入规模达到 亿元，同比增长 %。互联网 IT 投资增速加快的同时，由于
不同子行业景气度不同，其投资结构也出现了相应的变化。网络游戏、综合门户
与即时通讯的投资规模放缓，电子商务、网络视频和垂直门户发展迅猛，从而成
为 2010 年信息化投资高速增长的重要驱动力。其中，电子商务除平台建设外，
各厂商在第三方支付监管办法出台后，把更多的精力投入到第三方支付平台的建
设和完善当中。除阿里巴巴支付宝和 QQ 财付通外，网易在 2010 年推出了微支
付平台，盛大也在积极开发盛付通以备战第三方支付市场的大战。
目前，互联网信息化投资最重要的亮点在于云计算的建设，互联网各龙头企业均
在云平台的建设和应用中投入较大资源和精力。其中，盛大规划从 2010年到 2012
年三年间，投入 10 亿元打造盛大云平台，并针对云平台与同行业展开一系列的
合作伙伴建设。新浪为了提升视频业务的服务能力，扩大其广告营收，也推出了
云视频平台。目前，互联网企业在云计算方面的应用已经涵盖业务运营、开发支
持和对外合作等多种模式。预计云计算所带动的服务器、网络设备以及解决方案
服务的需求未来将大幅提升，从而为相关的计算机企业带来巨大商机。
图 19 互联网 IT 投入加速增长
资料来源：CCW Research
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计世资讯预计，由于视频、电子商务、社交网站纷纷上市 2011 年视频与电子商
务将成为 PE 投资的重点，资本市场的利好驱动将助推 2011 年出现新的互联网信
息化投资热潮。计世资讯预计 2011 年中国互联网信息化投资规模将达到
亿元，同比增长 %。
政策推动医疗卫生行业信息化
卫生部发布的国家信息化“十二五”规划中明确指出，医疗卫生信息化被列为医药
卫生体制改革“四梁八柱”中的重要一柱。要求建立实用共享的医药卫生信息系统，
大力推进医药卫生信息化建设，以推进公共卫生、医疗、医保、药品、财务监管
信息化建设为着力点，整合资源，加强信息标准化和公共服务信息平台建设，逐
步实现统一高效、互联互通。
2010 年是我国实施新医改方案三年投入资金 8500 亿的第二年，通过中央及地方
安排专项资金投入来支持医院医疗卫生改革，推进整个医疗卫生行业信息化的全
面建设；国家为了配合深化医疗改革的政策，在 2010 年建立了一批关于医疗卫
生信息化建设的试点，由此推动了医疗信息化发展。在政策的推动下，我国医疗
卫生行业的信息化建设进入快速发展时期，计世资讯统计结果显示，2010 年我国
医疗卫生行业信息化投资规模达到 亿元，同比增长 %。
图 20 新医改推动医疗卫生行业信息化建设
资料来源：CCW Research
计世资讯分析认为，2011 年是新医改方案实施的收官之年，是检验和验收三年新
医改成效的关键一年，远程会诊系统、区域医疗卫生信息化将成为医疗卫生行业
信息化主要增长动力。预计 2011 年中国医疗卫生行业信息化投入规模将达到
亿元，同比增长 %，增速有所下降。其中，2011 年医院信息化资产投
资总规模将超过 30 亿元，同比增长 %以上。
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在社会保障领域，国家的“金保工程”对我国社保信息化建设进行了明确的规划。
同时，原劳动和社会保障部也从 2005 年起每年专门颁布《金保工程建设工作要
点》等文件，明确国家“金保工程”各阶段建设的具体部署和要求，统一指导全国
各地区开展社保信息化建设，促进我国社保事业的快速、协调和健康发展。
在“金保工程”和医疗体制改革的持续推动下，社保医疗行业信息化建设市场规模
呈现快速增长趋势。计世资讯统计显示，2010 年社保医疗行业信息化建设总体投
资为 亿元，其中信息化解决方案市场规模为 亿元，预计到 2015 年
社保医疗信息化解决方案市场规模将会达到 亿元，复合增长率超过 30%，
呈现持续高速增长态势。
图 21 社保行业信息化解决方案市场规模增长有加速趋势
资料来源：CCW Research
交通行业 IT 投资滞后于固定资产投资
受惠于国家对经济的振兴计划，交通运输行业固定资产投资自 2008 年底开始实
现了持续的高速增长。2010 年我国交通行业基础设施建设力度依然很大，其中航
空运输行业投资规模达到 885 亿元，同比增长 %；铁路方面投资规模达到
7495 亿元，同比增长 %；公路方面投资规模超过 9000 亿元，轨道交通投资
规模超过 1000 亿元。
这些行业的固定投资有力促进了交通行业信息化的建设，2010年我国交通行业 IT
投资规模达到 亿元，同比增长 %。由于 IT 投资多在基建投资完成后，
因此交通行业 IT 投资有明显的滞后性，预计未来 1-2 年我国交通运输行业 IT 投
资增速仍将维持高位。
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图 22 预计交通行业信息化投入仍将在较高水平波动
资料来源：CCW Research
2011年1-5月，我国铁路运输行业完成固定资产投资1846亿元，同比增长%；
道路运输行业完成固定资产投资 4252 亿元，同比增长 %；城市公共交通行
业完成固定资产投资 782 亿元，同比增长 %；水陆运输完成固定资产投资
543 亿元，同比增长 %；航空运输完成固定资产投资 302 亿元，同比增长
%。
图 23 铁路行业固定资产投资增速下降很快
资料来源：国家统计局
图 24 道路运输固定资产投资增速稳中有降
资料来源：国家统计局
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图 25 城市公共交通固定资产投资呈现加速增长
资料来源：国家统计局
图 26 航空运输业固定资产投资增速趋于下降
资料来源：国家统计局
自 2011 年年初以来，交通运输行业固定资产投资依然保持着较高的发展速度，
其中道路、城市公共交通、航空运输行业投资增速依然维持在 20%以上，预计
2011 年这些行业 IT 投资也将保持至少 20%以上的增长速度。此外，虽然铁路行
业整体投资增速下降到 20%以下，但是我国高铁建设迅速，已投入运营里程 7351
公里居世界首位。作为高铁的“站后工程”，信息化建设将开始享受高铁建设的盛
宴，预计 2011 年高铁信息化将继 2010 年高增长后继续维持高速增长。
计世资讯预计，我国交通行业信息化受益于高铁、城市交通、机场等领域的信息
化投入将继续实现快速发展，2011 年信息化投入规模将达到 亿元，同比增
长 %。
软件外包服务出口高速增长
2011 年 1-4 月，全国软件出口 亿美元，同比增长 %，增速比去年同期
高 个百分点，其中软件外包服务出口 亿美元，同比增长 %，增速高
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于去年同期 个百分点。
虽然海外市场经济复苏步伐放缓，但是在已经摆脱危机的情况下，为了降低成本
海外市场加大了发包量，从而有效带动了国内软件外包业务的发展。从国内政策
角度看，为了缓解就业压力，充分发挥我国人力资源的优势，大力发展外包服务
的政策正在制定中，我国软件外包服务业务面临较好的内外部环境。预计 2011
年，我国软件外包服务出口增速将会维持在 40%以上，从而有效带动软件外包服
务企业的业绩增长。
图 27 软件出口增速平稳
%
%
%
%
%
0
50
100
150
200
250
300
-2
-2
软件出口(亿美元) 累计出口同比
资料来源：工业和信息化部、渤海证券研究所整理
图 28 软件外包服务出口增速高位波动
%
%
%
%
%
%
%
20
10
.1
-2
20
10
.3
20
10
.4
20
10
.5
20
10
.6
20
10
.7
20
10
.8
20
10
.9
20
10
.1
0
20
10
.1
1
20
10
.1
2
20
11
.1
-2
20
11
.3
20
11
.4
累计出口同比 累计外包服务出口同比
资料来源：工业和信息化部、渤海证券研究所整理
4.市场走势回顾与投资策略
二季度行业走势证明了我们的判断
从 2011 年 4 月 1 日至 6 月 21 日，沪深 300 下跌了 %，渤海计算机板块下
跌了 %，其中渤海硬件板块下跌 %，渤海软件板块下跌 %，渤
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海网络板块下跌 %，计算机各板块在一季度跑输大盘后，在二季度继续严重
落后于大盘。
我们在二季度投资策略中将行业评级下调至“看淡”，及时调整了年度策略的观点，
从二季度的行情走势来看，我们对行业评级的调整是正确的。
表 1 2011 年 4 月 1 日-6 月 21 日计算机各板块走势继续落后于大盘
板块名称 区间涨跌幅
BH 硬件 %
BH 软件 %
BH 网络 %
BH 计算机 %
沪深 300 %
资料来源：渤海证券研究所
从个股涨跌幅来看，计算机板块上涨的股票寥寥无几。在软件板块中，2010 年和
2011 年一季度成长性均不错的从事软件外包服务、石油勘探服务的相关个股取得
了正收益。用友软件取得正收益，是由于股权激励的行权条件使投资者预期该公
司 2011 年净利润增长率将超过 70%，此外该公司β 系数偏低在熊市中抗跌性较
强。而跌幅榜前列的股票多为 1 季度业绩增幅低于预期，甚至出现衰退的个股。
表 2 2011 年 4 月 1 日至 6 月 21 日软件板块涨跌幅榜情况
涨跌幅前 5 名 证券代码 证券简称 区间涨跌幅（%） 涨跌幅后 5 名 证券代码 证券简称 区间涨跌幅（%）
1 002195 海隆软件 1 601519 大智慧
2 600571 信雅达 2 300076 宁波 GQY
3 600588 用友软件 3 300075 数字政通
4 300157 恒泰艾普 4 300085 银之杰
5 002153 石基信息 5 002368 太极股份
资料来源：Wind、渤海证券研究所整理
硬件板块仅有证通电子取得正收益，而该公司与新国都相比在基本面方面要有一
定的差距，其他两只跌幅较小的股票是属于静态市盈率较低的硬件蓝筹股。从跌
幅榜前列来看，多为净利润增幅低于预期甚至业绩严重下滑的个股。
表 3 2011 年 4 月 1 日至 6 月 21 日硬件板块涨跌幅榜情况
涨跌幅前 3 名 证券代码 证券简称 区间涨跌幅（%） 涨跌幅后 3 名 证券代码 证券简称 区间涨跌幅（%）
1 002197 证通电子 1 002362 汉王科技
2 600271 航天信息 2 600850 华东电脑
3 002152 广电运通 3 000948 南天信息
资料来源：Wind、渤海证券研究所整理
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网络板块个股无一上涨，成为二季度的“重灾区”，跌幅最少的上海钢联由于是新
股可比性不强。尽管网络板块不乏业绩高成长个股，但是市场风格的转换对高静
态市盈率个股的抛弃趋势十分明显，网络板块系统性风险很大。
表 4 2011 年 4 月 1 日至 6 月 21 日网络板块涨跌幅榜情况
涨跌幅前 2 名 证券代码 证券简称 区间涨跌幅（%） 涨跌幅后 2 名 证券代码 证券简称 区间涨跌幅（%）
1 300226 上海钢联 1 300104 乐视网
2 300051 三五互联 2 002315 焦点科技
资料来源：Wind
股票池跑赢行业指数 仍落后于大盘
我们二季度股票池在 4 月 1 日至 6 月 21 日期间的平均收益率是%，跑盈
了行业指数但是仍落后于大盘。虽然我们的策略已经完全转向了防御，但是静态
市盈率偏高的天源迪科再次拖累了我们股票池的收益。
我们在 5 月 5 日推出的《计算机行业 2010 年年报及 2011 年 1 季报综述》以及
后续的两个周报中，阶段性推荐了海隆软件这一交易型投资品种，在大盘盘整的
短暂时期取得了一定的收益，但是系统性风险持续释放使得我们很难获得更佳的
选择。
表 5 二季度股票池 4 月 1 日至 6 月 21 日涨幅情况
成分代码 成分名称 区间涨跌幅[%]
300183 东软载波
002308 威创股份
002065 东华软件
300047 天源迪科
算术平均
资料来源：Wind、渤海证券研究所整理
维持行业“看淡”的投资评级
我们维持对 2011 年计算机各板块业绩增速的预测，总体而言预计计算机板块
2011 年业绩增幅将落后于沪深 300，因此，我们认为计算机板块估值溢价率仍将
下降。
表 6 我们对计算机各板块及沪深 300 的业绩增速预期
板块名称
我们对净利润增长的预期
2011H1E 2011E 2012E
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BH 计算机 % % %
BH 硬件 % % %
BH 软件 % % %
BH 网络 % % %
沪深 300 % % %
资料来源：渤海证券研究所
从静态市盈率来看，目前硬件板块估值溢价率为 168%，软件板块估值溢价率为
221%，尽管计算机板块 2011 年以来已经持续调整，估值溢价率出现较大程度的
下跌， 但是与历史上 80%左右的中位值相比仍有很大的差距。我们认为，计算
机板块在估值溢价率下降趋势确立的情况下，未来调整的空间非常大，即使短暂
的盘整也难以改变价值回归的趋势。
表 7 当前计算机板块估值溢价率依然过高
板块名称
PE 市盈率溢价率
2010A 2011E 2012E 2010A 2011E 2012E
BH 计算机 % % %
BH 硬件 % % %
BH 软件 % % %
BH 网络 % % %
沪深 300
资料来源：Wind、渤海证券研究所
图 29 硬件、软件板块静态估值溢价率走上回归之路
资料来源：Wind、渤海证券研究所
我们认为二季度计算机板块估值溢价率的下降仅仅是价值回归之路的开始，计算
机各板块成长性难以维持当前的高溢价率，我们维持对计算机硬件、软件、网络
板块“看淡”的投资评级。
把握防守反击机会
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预计下半年出现反弹行情
从宏观层面来看，全球经济增速放缓，欧债危机、美国债券危机等风险因素依然
没有消除；国内经济处于复苏之中，但在紧缩性货币政策的打压下，经济增速明
显放缓。当前通货膨胀的预期没有消除，紧缩性货币政策仍将延续，持续收缩的
流动性压制了 A 股市场的行情走势。尽管目前沪深 300 的市盈率已经接近历史底
部，几乎跌无可跌，但是在弱势震荡中高市盈率个股下跌的空间依然很大。我们
预计大盘下跌的空间已经不大，下半年 A 股市场将从弱势震荡的行情中走出，在
通货膨胀得到有效控制，紧缩性货币政策预期减弱的情况下，A 股市场有望迎来
反弹行情。
由于计算机板块中跌幅较深的股票很多，大盘一旦出现横盘整理或短暂的技术性
反弹，计算机板块中就有个股出现超跌反弹，这种超跌反弹品种往往与基本面的
关联度不大。从基本面来看，虽然存在几个增速在 20%以上的行业，但大多数处
于增速有所放缓的状态，而且相对于高企的估值溢价率来说，吸引力并不强。因
此我们认为下半年计算机板块仍缺乏整体性机会，将以个股超跌反弹、业绩超预
期的估值修复行情为主，在估值继续大幅降低后，会跟随 A 股市场出现整体性反
弹行情，但走势难以超越大盘。
防御性+高弹性
尽管我们已经强调了策略股票池的防御性，但是在经济增速放缓、货币政策持续
紧缩的大环境下，市场在怀疑个股高成长的可能性和持续性，因此静态市盈率偏
高的成长股防御性并不高。而静态市盈率低，增速较为平稳的个股在反弹时期的
反弹力度又偏弱。因此在下半年触底——回升——盘整的行情中，单一的股票池
难以取得较佳的业绩，只有防御性与高弹性的灵活转换才能更加适合下半年计算
机板块的投资。
为应对反弹行情，在股票池的选择上我们改进单纯的防守策略，加入行业景气度
高、业绩增速较高，动态市盈率具备吸引力的个股。我们认为从事城市交通、高
铁、航空、医疗、网站、通信行业信息化以及软件外包的软件企业；视频网站、
垂直网站、电子商务网站等网络股在 2011 年具有较好的业绩增长前景。
在个股推荐方面，从医疗、通信、网站信息化受益角度，“推荐”东华软件；从通
信行业信息化角度，“推荐”天源迪科；从软件外包出口高增长的角度，“推荐”
海隆软件。下半年我们会根据市场走势和行业基本面发展情况，在股票池中添加
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高弹性的投资品种。
表 8 2011 年下半年股票池
代码 公司名称 投资建议
EPS BVPS 收盘价 市盈率
市净率 2010A 2011E 2012E 2011-3-31 2011-6-22 2010A 2011E 2012E
002195 海隆软件 推荐
300047 天源迪科 推荐
002065 东华软件 推荐
算术平均
资料来源：Wind、渤海证券研究所 2010 年每股收益按最新股本滩薄
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投资评级说明
项目名称 投资评级 评级说明
公司评级标准
强烈推荐 未来 6 个月内绝对收益率＞50%
推荐 未来 6 个月内绝对收益率＞30%
持有 未来 6 个月内绝对收益率＞10%
回避 未来 6 个月内绝对收益率＜10%
行业评级标准
看好 未来 12 个月内相对于沪深 300 指数涨幅超过 10%
中性 未来 12 个月内相对于沪深 300 指数涨幅介于-10%-10%之间
看淡 未来 12 个月内相对于沪深 300 指数跌幅超过 10%
