货币政策结构效应与Divisia货币数量指数测度
李泽广
[摘要]：
货币政策效应在现实中表现为总量效应与结构效应的加总。经典理论将货币政策视为总量政策而忽略了货币政策的结构效应方面。事实上货币政策结构效应能够充分体现各货币层次与宏观经济变量关系的差异，并且货币层次的变化也会引起宏观经济变量的变动。文章在理论上通过模型分析了货币政策的结构效应，并通过回归与Divisia货币数量指数对货币政策的结构效应做出了进一步的说明，结论说明Divisia货币数量指数作为一项指标能够表现中国货币资产结构的变动。
[关键词]：总量效应 结构效应 Divisia货币数量指数
Structural effect of monetary policy and estimation of Divisia index
Abstact: The effects of monetary can be disposed into aggregate effect and structural effect actually. Yet in classical theory it has been seen as an aggregate policy. The structural effect can demonstrate the difference of relations between macro-variables and tires of money, and also changes inner monetary supply can trigger the movement of macro-variables. This article illustrates this effect by erecting models theoretically .By estimating the Divisia index of China gives a further interpretation on the structural effects of money policy, and the Divisia index can illustrate the movement of monetary assets.
Key words: aggregate effect structural effect velocity of monetary
Divisia index
在凯恩斯主义和货币主义学派的经典理论里面，货币政策作为一个总量政策出现，所以货币政策的有效性一般包括三重含义：(1)货币政策能够系统的影响产出；（2）货币与产出之间是否存在稳定的联系；（3）货币当局能否如愿的控制货币。通过这三个方面的探讨来解析货币供应量与宏观经济变量的关系，然后在用于政策实践，以实现内外均衡的目标。尽管至今理论界这三个方面的讨论都在进行，并且也取得了大量的成果。但是在考察货币总量与宏观经济变量的关系时，采用的是简单加总的方法，将货币政策看作总量性的政策。对于货币政策结构效应的研究也并未引起主流经济学的关注。然而货币政策仅仅是一种总量的政策吗？事实上，货币政策可以分解为结构效应与总量效应两个方面。
当然见诸于文献资料的也有关于分层次货币的研究，但对于货币体系及其内部相互作用的理论研究并不成系统，有待于进一步深入。采用简单加总指数的方法尽管简便可行，却忽视了货币层次间职能上和流动性上的差异，特别是金融创新日益加速的今天，新的金融工具层出不穷，如果再使用传统的忽视货币政策结构效应的货币政策工具必然会导致预测的失真。实际上如果考虑到货币层次间的差异，并考察货币层次间转化带来的“外部效应”，会发现货币与宏观经济变量的变化并非那么标准和单一。但是要对这种差异和“外部效应”的度量缺乏比较精确而有效的货币政策工具。国外的经济学家讨论用Divisia加总的货币指数来体现货币结构性变动。
年在其“Optimal level of monetary aggregation”一文中发展了Divisia②货币数量指数，对货币的简单加总方法（simple-sum aggregate）作了改进，也就是对各货币层次间的差异予以充分关注。1994年在美国Mississippi 大学举办的“Divisia Aggregate”学术会议，对这一领域的研究进行了系统的总结，如对Divisia加总的货币指数最新研究成果Belogia-Binner数量，等利用人工神经网络技术通过Divisia加总的货币指数来预测通货膨胀率。并且这种指数作为不同于简单加总，非线性的加总指数被英国中央银行每年定期公布，作为宏观经济运行的指标。
国内学者也开始关注货币结构效应。钱小安（2000）在其专著中简单提及了Divisia加总的货币指数，但并未用于中国的实证分析。王素珍（2000），张晓晶（1999），刘明志(2001),王兆星（2002），李治国等（2003）都在这方面做出了有益的探讨。但研究仍有待于进一步深入，本文的目的在于分析货币政策的结构效应，并从理论和实证检验两方面对货币政策的结构效应进行讨论。
一 货币政策结构效应与总量效应
如前所述，当大量的研究放在了货币与产出的关系上时，货币政策成为一个总量政策，按照标准的教科书上的划分，货币政策可分为扩张性、紧缩性与中性的货币政策，这种划分意味着货币政策是从总量上进行区分。事实上，货币政策既有总量效应，又存在总量效应，无论紧缩性的货币政策还是扩张性的货币政策都会使货币的总量和结构同时发生变化。货币总量发生变化也会引致货币结构的变化；即使货币总量保持不变的情况下，货币结构的变动表现为货币流通速度的变化，会导致宏观经济变量的变动。现实中货币政策的效果是二者的迭加，二者是相互作用的，并且这种相互作用是不容忽视的。
本文所定义的货币结构效应包括以下几重含义：（1）在货币总量保持相对稳定的情况下，由于外部诱因，广义货币内部各层次的货币的相互转化，从而引致的货币结构发生变化。最明显的表现是M0/M1，M0/M2，M1/M2表示的货币的内部比例发生变化。这种比例的变化会引致各层次货币乘数，甚至基础货币发生相应的变化（下文将具体分析），进而影响货币供应量，同时也会对货币政策的工具、目标及有效性产生更复杂的影响。（2）在货币总量变化时，货币各层次间的比例变化并与货币政策的总量效应相互作用，从而引起经济主体预期及行为变化，进而对GDP的增长和宏观经济目标的实现产生影响（本文以货币结构变动、通货膨胀和经济波动的关系为例）。
测度货币结构的指标有（1）内部结构指标M0/M1，M0/M2，M1/M2。M1/M2表示货币的流动性，M0/M1表示现金通货在下以货币供给中的比重，还有M0/M2，但不经常应用。（2）广义的货币流通速度指标，，体现不同层次货币在经济运行中的流转速度。上述指标都是货币流通速度的测度指标，因为货币结构决定了货币的流动性（货币流通速度）的大小。（3）从货币的机会成本和职能方面考虑的Divisia 加总的货币数量指数测度。笼统的讲货币供应总量与GDP增长正相关或者无关是粗疏的，因为货币层次及货币结构内部的结构不同，对经济主体的作用是不同的，有必要在结构上进行分析，从而对当前的货币政策做出解释。意义如下：（1）货币结构的变化意味着国民经济中流通的货币的结构和货币的流通速度发生变化，对经济实体的影响存在差异；柳欣（2002）的研究表明M1的增长与信贷的增长呈反向变动关系，而M2的增长与信贷变动呈现正相关关系。仅从总量指标上考察，而不深入到货币结构的内部层次，是不会对这种现象予以观察的。（2）金融市场的资产转移，居民的消费、储蓄和投资行为都可能从货币结构中得以体现，也就是说货币结构同样是反映国民经济状况的重要指标；并且也是宏观经济健康状况的指示器。通过对比东南亚金融危机前后的货币结构可以看出这一点。（3）货币结构的界定源于货币层次的划分（按照流动性或其他标准），给出不同的标准，会得出不同的货币层次统计结果。将货币结构指标同就业率、利率及通货膨胀率等宏观指标进行对比分析，从而得出个变量的内在联系，对于相互修正（印证）具有十分重要的现实意义。人民银行从94 年开始公布货币层次。根据人民银行研究局（2001）的研究成果表明各层次货币对于产出和物价的影响是存在着很大差异的。M0对物价的影响大，当月即能表现出来，影响为8-10个月，对经济的影响主要表现为本期；M1对物价也存在明显影响滞后期为4-10个月，影响长度8-10个月，对短期的工业生产、商品销售和GDP存在影响，M1的快速增长能够带来经济增长；广义货币M2对短期经济波动影响较弱，主要决定未来的通胀压力。从上可以看出各层次的货币供应量对经济实体有着显著不同，各层次的转化可能会带来货币量和经济增长的波动。深入探究货币政策结构效应是非常必要的。
二 货币政策结构效应的经济涵义分析
尽管分析货币政策的文献浩如烟海，但专门论述货币结构，并揭示其内在经济意义，从而上升到理论高度的文献并不多见，可以说是当前货币经济学和货币政策理论所忽视的一个方面。王素珍（2000）在其专著中强调了M1是货币政策中间目标的最佳选择，并提出不能忽视M2的内部结构变化及变动速度同经济波动的正相关关系；张晓晶（1999）论证了货币与GDP的关系的正相关性；刘明志（2001）对M2/GDP指标（1980—2001）的趋势进行分析，其中论及了M1/M2长期、周期和季节走势。对于货币结构变动可能引发的经济效应将在下面予以分析，一方面货币层次间的互动关系，货币各层次间的转化可能引起基础货币和货币乘数的变化，从而引发货币供应量的变化；另一方面，货币各层次的变化会导致货币政策传导机制发生变动，并引致经济的波动。①
货币层次间的互动关系
货币层次间的相互关系可以通过两方面来产生影响。总量M2维持不变的情况下②，M1向M2转化为例，一方面，M1减少的ΔM1=ΔS转化为M2,所以Ｍ２增加ΔＭ２=ΔS；另一方面，货币乘数同时发生变化．我们将用Jordan模型加以说明。
Jerry L. Jordan (1969) 给出的货币供给乘数模型：
（1）
（2）
其中 EMBED 分别表示通货比率，定期存款比率，超额准备金比率，活期存款准备
金，定期存款准备金。以下将对各层次货币相互转换做出分析。
当中大量的现金和活期存款转化为储蓄时，
即增加= ΔK2 （3） 则 EMBED EMBED
说明定期存款比例的增加会影响货币乘数，且二者是同向变化的。所以的供应量的变动可以分解为ΔM2=ΔK2+ΔS。M2的增加量大于新增加的定期存款量，也即M2的货币乘数变大而使M2增加的数量被放大。
同理可得= ΔK1 EMBED ，定期存款的增加会影响货币乘数使得狭义货币M1供给减少。
（2）当增加，当银行储备进不变时，现金比例上升，假设增加为ΔC，基础货币增加，同时
=ΔK2 （4）
由于是部准备金制 则 ，即现金增加会导致广义货币增加,此时，M2的增加可以分解为基础货币和货币乘数增加两个部分。ΔM2=ΔK2+ΔC，从而M2=(ΔK2+K2)(B+ΔC)。前者为货币乘数，后者为基础货币，所以M2的增加是由于基础货币和货币乘数被同时放大而增加的。
对这一方面，武剑（2000）给予了关注，通过货币供应量的差分方程的分解得到一个描述货币供给结构变动的分析式：
INCLUDEPICTURE " \* MERGEFORMATINET 其中，为第t期的广义货币增长率，为第t期的现金增长率，为第t期的的增长率，为一个时期T内第j项货币的平均权重。之后，他对99年的货币定额变动对广义货币增长率的贡献度进行了计算。
各项货币定额变动对广义货币增长率变化的贡献度(1999) 来源：（武剑，2000）
#
广义货币
现金
活期存款
定期存款
储蓄存款
其他
各项算式
数值累计
贡献度 %
100
从上表可以看出各货币层次对于广义货币增长率的变化率的贡献度是不同的，而简单加总的货币政策工具却忽略了这一点。
（二）货币结构变动、通货膨胀率及经济波动
本部分讨论货币结构变动与宏观经济变量的互动关系。货币内部结构变化同货币内生性理论事密不可分的。因为货币层次间的转化体现经济主体的预期和对不同货币职能的需求。各货币层次间的频繁转化必然是经济主体预期和行为变动的结果，这种变动既可能是由于宏观形势和政策的影响下被动的行为，又可能是在预期的基础上的主动的理性行为。总而言之，这种行为会导致货币量供给的变动和货币政策传导效果的变化，也正是由于货币层次间的变动可能导致经济主体的预期的变动，从而引致宏观经济的波动。完整的讨论货币政策的效果必须从货币供给和需求两个方面进行分析。①
货币需求方程式可以从弗里德曼的货币需求理论变形得：
（5）
其中，， EMBED 分别表示第t期的恒久收入，利率，财富总量和预期通胀率
流通中的货币供应量除了受基础货币量的影响外，还受中央银行制度变量（如存款法定准备金）、银行部门变量因素（银行发放贷款和向央行的融资意愿）和公众部门变量（公众行为）。从而可以得到货币的行为供给方程：
（6）
这里分别表示中央银行行为，商业银行行为，公众行为及上一期的通货膨胀率。令供需平衡（5）=（6）式，化简得：
（7）
借助上述模型可以看出，在货币结构变动时会对通货膨胀率造成影响。不妨将货币政策分为两个阶段。在第一阶段，中央银行实行扩张性货币政策，下降，银行对企业的贷款上升，进而导致企业的存款上升，即中的企业存款上升；这一行为在公式（7）中表现为上升的同时，恒久收入也上升，在预期通货膨胀率稳定和中央银行微调的情况下，的微小变化可以忽略不计，通货膨胀率取决于的正负号。当 EMBED 是，通货膨胀率为正，也就是说存在通货膨胀; EMBED 时，为负，存在通货紧缩。当前的通货紧缩趋势即是由于银行惜贷，银行创造信用货币的积极性不高。在相对稳定的情况下 EMBED ， EMBED ，从而对通货紧缩做出解释。
在第二阶段，货币各层次的相互作用并未到此结束。的上升最终转化为产品收入，工人工资增加，货币结构增加，物价开始上升，货币的流动性增强，货币流动性变动可以引致公众的通货膨胀预期变化，比如流动性的增强，意味着公众预期通胀率上升，增强。在其他变量相对稳定的情况下，又因为恒大于0，则大于零。所以货币结构的内部转换会使得的变动加剧，也即说明广义货币内部结构变动与经济波动（通胀率）的变动正相关。这恰好同王素珍（2002）实证检验的结论相符合。以上的分析是以货币供给内生理论为依据，侧重于货币供应量内部各层次间转化对宏观经济变量产生的效应的考察。而事实上货币供应量内部结构变化与利率、预期通胀率、物价的变化是同时进行的，并且是互动的。如在利率较低时， “流动性陷阱”是由于公众将货币的持有结构中现金的比达到最大，对于证券投资的3 -2减少到最低限度；在利率较高时，现金的比例达到最小值。因此客观评价货币结构与经济波动的关系应该是互动的，这种因果关系应该是双向的。
以上的讨论仅涉及广义货币M2及其内部结构变动，没有涉及M3的讨论。因为在中国缺乏M3的统计数据，伴随着资本市场的发展，M3统计的重要现实意义日益明显，因为它的内涵与外延比广义货币更广，更能反映货币政策对经济的影响。（夏斌，廖强；2001）指出，在当前一方面货币供应量不断增加，同业信贷恢复缓慢，证券交易保证金持续攀升；另一方面物价依然下跌，固定投资疲软，就业压力持续增加。重要的原因之一是大量的资金由实体部门流向了资本市场。如果我国存在更为健全的货币统计制度（包括M3甚至更广义以上的货币口径），上述资金流向就可能得到更为精确的描述，从而才能更有利于资金流动监管体系的完善。
三 初步的实证检验
本部分是对上一节的结论对中国的货币结构的相关结论进行检验。主要包括货币政策的总量效应和结构效应。对于总量效应检验的指标包括：M1，M2，（M2-M1）与 GDP的增速比较，与通胀率的相关性；结构效应指标包括，，居民储蓄增长率与增长率的相关性。从而考察能否对货币政策做出部分的解释，并验证上述结论。数据来源于《中国金融统计年鉴》（2001），International Statistics （2002）及相关的网站。
（一）首先考察与储蓄存款增长相对趋势分析（1990-2000）
由图形中可以看出，（１）储蓄存款，M1 、M2、 GDP增长率的趋势非常地相似。储蓄增长率最快，从1990年的37%，到1994年的%，达到了最高值，此后一直呈下降趋势，2000年储蓄增长率为%,接近于国民生产总值的增长速度。M1和Ｍ２的增长率在９３年和９２年达到最大值，分别为%和%。储蓄存款的增长要快与其他几个指标，但同M2与GDP的相关性极强。曾令华（2001）认为是由于储蓄的快速增长带动了M2的快速增长。本文前面通过对货币乘数的分析，认为当M1转化为定期存款或储蓄时，即定期存款比例ｔ的值上升时，M2会由于货币乘数的增大而扩张。也就是说伴随着定期存款的上升，M2的扩张来自于两方面的作用：一是由于储蓄存款直接构成M2的组成部分；二是由于储蓄存款的增加，货币乘数被放大。但是近年储蓄存款的增长速度有所下降，国家采取了征收存款利息税、连续降低存款利率等一系列措施来刺激消费和固定资产投资。尽管储蓄额依然很大，但储蓄的增长速度大大下降。（２）从运动周期上看，M2与GDP增速逐渐趋同，从而M2/GDP的值不断上升。刘明志（2001）对此的结论是M2/GDP的趋势有三：比值不断上升；呈现逆经济周期和季节走势的特点。
中国进入９０年代以来，各层次货币的增长速度都远远超过了GDP的增长速度，但却未引起过度的通货膨胀，至今反而存在通货紧缩的压力。比较一致的解释是由于中国货币化仍在进行，对货币交易需求尚未满足。事实上，至今仍然存在的商品和金融市场分割一条重要原因。按照夏斌等人的观点，由于预期（收益与风险）的不一致性，大量资金涌入资本市场，使得投资与实体经济部门的固定投资疲软；又由于流动性约束和不确定性的存在，消费不振，所以即使货币速度增长保持较快，仍然可能出现物价下降和就业不足等通货紧缩才出现的现象。刘骏民（2002）从虚拟经济发展的角度也给出了类似的解释。
（二）货币流通速度测度的三指标,,走势如下。
通过三个指标所测度的货币流通速度变动是趋同的，都表明尽管货币的流通速度是波动的，但货币的流通速度是在减缓的。这种流通速度的减缓恰恰反映了货币总量中流动性强的现金和M1的比重减缓的趋势。一般而言，当预期通货膨胀发生时，货币的流通速度是加快的；反之当公众通货紧缩发生时，货币流通速度减慢。而我国面临着通货紧缩的压力，货币流通速度不断的减缓。对此的解释必须从经济主体的微观机制和转型期的体制特征入手。王曦（2001）从非国有经济的发展、价格自由化（货币化）进程、利率制度化安排的特殊性以及证券市场的发展来解释货币流速的下降。在前面我们已经理论上论述了货币结构的变动表现为货币流动速度的变化，而货币流动速度的变化又显示了通货膨胀率的变动，并同经济的波动存在正相关的关系。我们认为，因为银行的惜贷行为和证券市场的发展起了主要的作用。银行惜贷造成了企业的融资困难，给企业造成了流动性约束，导致企业的经营困难。公众预期将来收入会下降，在流动性约束和预期不确定性的双重制约下，储蓄增加，货币的流动性减弱。另一方面，由于资本市场的体制性特征，政府积极扶持，投资于资本市场的收益远远大于（风险远小于）投资于实业部门，公众的不一致预期①同样也是造成货币流速下降的种原因。投资与资本市场对货币结构的影响又可以分为两个方面：一方面处于交易动机和投机动机的需求，现金需求增加，货币的流动性增强；另一方面广义货币的储蓄减少，转化为M3，货币的流动性减弱，具体对货币结构的影响要衡量二者。伴随着资金清算划拨系统的发达，对第一方面的流动性需求减弱，所以当前大量资金流入股市使得后者的作用远大于前者，从而引起货币流通速度的下降，货币结构中流动性弱的货币资产的比重上升。
四 Divisia货币指数测度与回归分析
（一）Divisia货币指数的编制与ΔQCI指数
有关Divisia货币指数的介绍和发展在前文作了初步的阐述。Divisia货币指数是按照货币的职能和机会成本分类加权，权重为时间t，货币资产的机会成本Pi，Pi=R-rit,其中R为替代资产的收益, rit为货币成分资产较高的收益，通过加权来体现不同货币层次的结构，进而对宏观经济指标予以反映。具体的Divisia货币指数可以表示为：
，其中为第t期的Divisia货币指数，为t期的货币层次(资产)， 通常情况下，为常数， 为极小的数。
；
编制指数过程与依据。Divisia货币指数编制的依据是货币的职能，从而表现收益和机会成本的差异。所以比较可行的做法是选取利率作为各种货币资产收益，在我国货币分为三个层次，所以货币性资产大致可分为三类： M0现金、活期存款(M1-M0)、准货币（M2-M1），对应上述资产的机会成本分别为0、人民银行公布的基准利率（在发达国家应该是国债市场收益率，但我国的国债收益率无法承担此责任）、五年定期存款利率①。确定上述指标后进行相关的技术处理，代入上述公式，即可得到中国的Divisia货币指数M1D和M2D。
指数编成后，再计算资产品质变动指数反映货币资产内部转移而产生的资产流动性的变化。这种流动性的测度是非常重要的，不仅是个层次货币相互转化过程的反映，也是宏观经济状况的重要指标，英国的中央银行用此来监控宏观经济的走势，并且Dorsey等在对上述指标处理后采用神经网络技术预测欧洲的通胀率。ΔQCI指标为：ΔQCI=ΔMId-ΔMIs , ΔMId---Divisia货币指数增长率，ΔMIs----简单加总货币指数的增长率。ΔQCI增加说明资产流动性差的资产（机会成本高的资产）比重增大；如通货与活期存款流动性强的货币增加会使指数ΔQCI变小，储蓄和定期存款会使得ΔQCI指数变大。以下（图1）是我国的资产品质ΔQCI指数的变动情况，资料来源：李治国等（2003）
图一 ：资产品质ΔQCI指数 图二拟合残差图
尽管指数的波动比较剧烈，但有逐步增大的趋势，到了95- 99年期间我国的储蓄存款不断增加，与此同时货币流通速度不断减慢，恰好能通过ΔQCI指数的变动得到反映。正好同前文的初步检验相吻合。李治国（2003）等认为这种变化是政策宏观调控的直接结果，体现了资产结构优化的趋势，但本文认为政府调控只是一方面，而在更大程度上反映了主体的资产选择取向，是一种主动行为。
回归分析
以下我们将对GDP与M1/M2 ，M0/M1，M0/M2（货币结构指标）和Divisia货币指数的相关关系进行回归。资料来源： IMF:International statistics JAN 2003; 中国金融统计年鉴（2002）；中国统计年鉴及相关的网站和文章。回归的时间序列为（1978-2001）
其中，GDP与M1/M2（货币结构）关系的回归方程为
回归结果一
模型1 模型2 模型3
被解释变量lnGDP C M1/M2 M0/M2 M0/M1
LnGDP **
()
LnGDP **
()
LnGDP *
()
R-square
F-statistic
.
注：**表示通过1%的显著性检验，*表示方程能通过5%的显著性检验。
方程1能够通过1%的显著性检验，国内生产总值与货币结构的关系存在很强的相关性，函数关系成立。货币结构中流动性强的货币增强同GDP的增加成反向变动关系，储蓄存款和证券资产的增加同GDP的增长正相关。实证结果也表明了货币流通速度同GDP的增长成反向变动关系。但是通不过Granger因果关系检验，无法说明GDP的变动与货币结构变动间的因果关系，原因可能有：（1）货币结构变动相对于GDP的变动存在明显的滞后效应，（2）货币结构的变动可以引起GDP的变动（3）影响GDP变动的因素过多，货币结构的变动只能解释很小的一部分，并且二者的变动要受到很多的因素影响。但这并未否定本文的假说，只是仍有待于下一步的检验和论证。图二是拟合程度的图示。 此外，我们对货币结构指标M0/M1，M0/M2同样进行了回归分析，得出的方程式2的回归结果。单纯从回归的结果上看，M0/M1同GDP的相关性并不强，而M0/M2同GDP反向的变动关系还是能够显著成立的。综合上面的结果，可以看出货币结构指标M0/M2 M1/M2 是能够非常明显的作为宏观经济的“显示器”的。
为进一步观察中国简单货币数量指数与Divisia货币数量指数之间的关系，在此基础上再将GDP与Divisia货币指数M1D和M2D进行了回归分析
回归结果二
DIVISIAM1 DIVISIAM2
常数 904259
（） （）
系数 ** **
（） （）
结果
.= .=
F-stat= F-stat=
同样用上述数据来源，我们得到了DIVISIAM1与 DIVISIAM2的相关矩阵
中国DM1指数与DM2指数相关系数表
相关矩阵
DIVISIAM1
DIVISIAM2
DIVISIAM1
1
DIVISIAM2
1
以上的回归结果说明回归结果存在明显的自相关，并且中国的DIVISIA货币指数的相关性非常的，这可能与可选择的货币性投资工具和品种较少有密切的关系。但是t统计量和拟合优度在相当大的程度上认可了GDP与Divisia货币指数的相关关系。因此编制中国的Divisia货币指数并利用其来进行宏观预测的一个指标是非常必要的。
五 结论及政策建议
无论在理论上，还是在实证研究方面都可得出以下结论：（1）货币政策效应作为总量效应和结构效应的加总，不应该忽视货币政策的结构效应。货币政策结构效应既可能对货币乘数和基础货币产生影响，导致货币供应量发生变化，又可能对公众的预期等影响货币政策效果的因素发生作用，从而对宏观经济变量（通货膨胀率，经济波动程度）造成影响；货币各层次的频繁转化会引起经济的波动。（2）实证检验表明GDP的变动同货币供应量内部结构又很强的相关性，在货币供应量调控时要注重货币层次结构的优化和货币政策的结构效应。（3）扩大当前的货币供应量统计层面，建议将流动性较强的证券资产计入广义的货币供应量层次，以便更好的监控和规范资金的流向。（4）应当设计编制中国的Divisia指数，对中国的货币结构变动进行密切监控，并不断公布指数，增加货币政策的透明度，以提高货币政策的有效性。
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作者： 李泽广 联系方式：（300457）
南开大学泰达学院6-3-401 电话：022-66228164
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② Divisia指数首先被用来研究一组商品价格和数量变化的时间路径的指数工具，由于1926年首次提出。
① 更客观的讲，GDP与货币结构之间存在孰因孰果的关系很难判断。
② 当然如果在发达国家可以是M3或者是流动性更强的L。
①此处的建模参考了（万解秋，徐涛；2001），但解释和应用是不同的。
① 在完全的市场体系中，各部门的盈利率是相等的。
① 具体的机会成本和层次划分不一定按上述标准，也可以按照需要采用其他机会成本权重。
图表3
1
GDP/M1
GDP/M2
M1/M2
Sheet1
M1的增速 M2的增速 GDP增速
GDP/M1 GDP/M2 M1/M2
90年
91年
92年
93年
94年 1
95年
96年
97年
98年
99年
2000年
Sheet1
0 0 0
0 0 0
0 0 0
0 0 0
0 0 0
0 0 0
0 0 0
0 0 0
0 0 0
0 0 0
0 0 0
GDP/M1
GDP/M2
M1/M2
Sheet2
Sheet3
图表1
1 28 37
1
9
16
GDP增速
M1增速
M2增速
储蓄存款增速
M2/GDP
Sheet1
M1的增速 M2的增速 GDP增速
GDP/M1 GDP/M2 M1/M2
90年
91年
92年
93年
94年 1
95年
96年
97年
98年
99年
2000年
GDP增速 M1增速 M2增速 储蓄存款增速 M2/GDP
90年 90年 1 28 37
91年 91年
92年 92年
93年 93年
94年 94年 1
95年 95年
96年 96年 9
97年 97年
98年 98年
99年 99年
2000年 2000年 16
Sheet1
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GDP增速
M1增速
M2增速
储蓄存款增速
M2/GDP
Sheet2
Sheet3
