即期、远期、货币互换与期权
即期与远期汇率
远期外汇交易（Forward Exchange）又称期汇交
易，是指买卖双方成交后约定在两个营业日以后的
未来某个确定日期办理交割的外汇买卖。
具体地说远期外汇交易双方事先就外汇交易的种类、
金额、交割的时间等条件签订合约。交割时间一般
为一个月、三个月、六个月。一旦交割日期到了，
无论当时的汇率如何，双方都必须按合约里约定的
汇率进行交割，这个约定的汇率叫远期汇率
（Forward Rate）。
外币的远期升水及贴水率的计算
注意：远期贴水率（FD)或升水率（FP）需
要以相对即期汇率的年百分率的形式来表述
FP或FD＝(FR－SR)/SR×(12/远期期限)×100%
根据下面的即期和3个月远期汇率，分别计算各小
题的远期年升贴水率：
（1）SR＝美元/英镑，FR＝美元/英镑
（2）SR＝美元/英镑，FR＝美元/英镑
（3）SR＝200日元/美元，FR＝190日元/美元
（1）FP＝2%
（2）FD＝－8%
（3）FD＝－20%
货币互换
货币互换（currency swap) 是指一种
货币以即期汇率卖出，同时又以远期的汇
率再购回，在一项合约中达成两笔相反方
向交易的行为。
例：美国某公司现有100万欧元销售收入，并
知道3个月后这笔欧元将作为货款进行支付。
如何进行货币互换？（假设SR：1美元＝1欧元，
3个月FR：1美元＝欧元）
按照SR（ 1美元＝1欧元）卖出即期欧元，同
时根据FR (1美元＝欧元)买入远期欧元
期货是标准化的远期合约。
外汇期货交易是指买卖双方在一个有组织的
市场（外汇期货交易所）中进行的，金额与
交割日都标准化的远期外汇交易。
外汇期货与期权
期货与远期外汇交易的异同
相同之处：本质相同，都是指外汇买卖双方在成交
时约定在未来某一天才完成交割的交易。
区别：远期交易采用的是非标准化合约，没有固定
的交易场所，远期合约上的各项内容都由双方自
行协商确定，这就使得远期合约难以流通转让；
而期货交易采用的是标准化合约，有固定的交易
场所，期货合约上的内容都是有固定规格的，这
就使得期货合约容易进行流通转让。
外汇期权
外汇期权交易是指买卖双方签订期权合约
后，根据合约，买方享有在约定的日期或
之前，按约定的汇率买入或卖出某种外汇
的权利。
这里的约定汇率也称为协定价格
（Striking Price）
期权概念的要点：
（1）期权买方有权选择是否执行期权合约，而卖方
只有执行买方决定的义务。
（2）期权的买方为了获得以上的权利，必须在签订
合约时就支付给卖方一笔权利金（或期权费）。不
管买方最后是否执行合约，都不得收回权利金。
（3）期权的买方购买的是一种权利，这种权利既可
能是买某种外汇的权利，也可能是卖某种外汇的权
利。
（4）期权合约也是标准化合约，有固定的规格和交
易场所。
买入期权（或看涨期权）和卖出期权
（或看跌期权）
买进一定数量的外国货币的权力叫买入期
权（Call Options）。
一般在期权买方预期外汇升值时购买，所以
被称为看涨期权。
卖出一定数量的外国货币的权力叫卖出期
权（Put Options）。
一般在期权买方预期外汇贬值时购买，所以
称为看跌期权。
欧式期权和美式期权
外汇期权交易是1982年12月由美国推
出的。
分美式期权（American Style）（可在
期权日期内任何时候行使权力），欧式期
权（European Style）（只能在规定的
日期里行使权力）。
一个卖出期权的例子
假设日本A公司与美国签订一份100万
美元的出口合同。A公司将在3个月后收
到这批出口货款100万美元。
A公司决定每1美元支付2日元的期权费，
购买了按1美元=115日元的协议价格，
在三个月后卖出100万美元的权力。
a.假设3个月后即期汇率是1美元=112日元，A公
司将便行使卖出权，即按1美元=115日元的价格卖
出100万美元。这样每1美元扣除2日元的期权费外，
可换得113日元，计1亿1千300万日元。与不购买
“卖出期权”相比，每1美元获利1日元，合计获利
100万日元。
b. 如果3个月后的即期汇率是1美元=118日元，这
时A公司将选择放弃“卖出期权”的权力。因为A公
司购进的只是一种权力，至于执行不执行这个权力是
A公司的自由。当A公司认为执行这一权力对其不利
时，他便可放弃该权力的执行。当市场的即期汇率是
1美元=118日元时，A公司放弃这一权力，直接向
市场按1美元=118日元出售美元，这样扣除他的2
日元的期权费之外，A公司每1美元可换得116日元。
一个买入期权的例子
假设日本的A公司进口100万美元的商品，
三个月后支付货款。而A公司无法预计3个
月后美元对日元是升值还是贬值。决定以
每1美元支付2日元的期权费，购买了按1美
元=115日元的协议价格，在三个月后买入
100万美元的权力。
a. 三个月后如果美元对日元升值（日元贬值），假设1美元
=118日元，那么A公司将行使权力，按1美元=115日元
买进美元。除支付2日元的期权费外，A公司实际上为获得1
美元只支付了117日元。A公司行使权力后实际上每1美元
获得了1日元的收益。
b. 当然，即期汇率的日元对美元升值高于1美元=115日元
时，A公司将放弃权力。这时损失的仅仅是期权费。例如：
即期汇率为1美元=112日元时，A公司放弃权力，将在即
期市场上直接购入美元。这时每1美元实际支付了114日元
（1美元=112+2日元），比执行权力时每1美元需要支付
117日元（1美元=115+2日元）更为有利。
c. 如果三个月后的即期汇率为1美元=116
日元，A公司同样选择行使权力。因为这时
为获得1美元只需支付117日元（即，1美
元=115+2日元），但是如果A公司不行
使权力，在即期外汇市场上兑换美元的话，
那么每1美元需支付118日元（即，1美元
=116+2日元）。因此，只要即期汇率的
日元对美元贬值超过1美元=115日元，A
公司都将行使“买入期权”，当即期汇率超
过1美元=117日元时，A公司可从中获利。
外汇风险、套期与投机
外汇风险
外汇风险是指汇率变化的不确定性给人们
造成损失的可能性。
引起汇率波动的主要原因
国际收支状况
通货膨胀差异
利率差异
经济增长差异
中央银行干预
暴露头寸与外汇风险
当存在未来发生的暴露头寸时，就会存在
外汇风险
当外币升值时，如有暴露的外汇负债，将使应
付本币数额增加。
当外币贬值时，如有暴露的外汇资产，将使应
得本币数额减少。
套期保值（hedging）
是指利用各种外汇交易工具规避外汇
风险的操作。
例：美国进口商从欧洲购买10万欧元的货
物，假设SR＝1美元/欧元，贸易合同中
约定3个月后用欧元支付。为防止3个月后
欧元升值该进口商应如何运用外汇交易工
具，规避外汇风险，达到套期保值的目的
呢？
1、利用即期交易套期
该进口商可以在即期市场上以1美元/欧元购入或借
入10万欧元，而后将10万欧元存入银行，3个
月后将10万欧元取出用于付款。
这样做法，虽然排除了外汇风险，但存在资金占
用问题。
2、利用远期交易套期
该进口商可以与银行签订远期合约，以约定的汇
率买入3个月远期欧元用于付款。这样，不管3个
月后的即期汇率是多少都对进口商没有影响了。
3、利用外汇期货套期
由于远期外汇交易和外汇期货交易在本质上是一
样的，因此套期操作也是相同的。上例中，美国
进口商就可以通过买入3个月欧元期货进行套期。
4、利用外汇期权套期
该进口商也可以通过买入3个月欧元买入期权进
行套期保值，待3个月后根据届时的即期汇率来
判断是否执行合约。
共同点：覆盖暴露的头寸
投机
外汇投机是指依据自身对汇率变动方向和
大小的预期，有意持有外汇的多头或空头，
以便从汇率的变动中获取利益，它的行为
和套期保值正好相反。
例：假设当前的SR＝1美元/欧元，某美国投资
者预期3个月后汇率会上升，假设该投资者想
抓住机会做一笔价值10万欧元的即期投机，
该如何操作？
1、利用外汇即期交易投机
该投资者只需现在立即用美元买入10万欧元，未来
只要汇率高于1美元/欧元，那么届时卖出欧元即
可获利。这就是利用即期交易投机。
2、利用外汇远期或外汇期货投机
该投资者可以立即买入3个月远期欧元100000，假
设目前3个月的FR＝美元/欧元。
若3个月后SR＝美元/欧元
若3个月后SR＝美元/欧元呢？
投资者会出现收益。收益为：
100000×（－）＝1000美元
投资者则会出现亏损。亏损为
100000×（－）＝－2000美
元
多头（Long Position）指外汇的买入额大
于卖出额
空头（Short Position）是指卖出额大于买
入额
外汇投资中的多头与空头
当预测即期汇率低于远期汇率时，做空头。
当预测即期汇率高于远期汇率时，做多头。
如ESR=美元/欧元，FR =美元
/欧元，那么可以在远期外汇市场上做空头。
如ESR=美元/欧元，FR =美元
/欧元，那么可以在远期外汇市场上做多头。
假设3个月期FR＝美元/英镑。
思考：（1）若某投机者相信3个月后的即期汇率将
为美元/英镑，他该如何进行远期投机操作
？如果他预测正确，他将获利多少？
（2）若某投机者相信3个月后的即期汇率将为
美元/英镑，他该如何进行远期投机操作？如果他
预测正确，他将获利多少？
（3）若3个月后即期汇率为美元/英镑，则本
题（2）中投机者的结果如何？
3、利用外汇期权投机
该投资者可以买入3个月欧元看涨期权，
合约金额为10万欧元，同时支付1000欧元即
1000美元权利金。3个月后是否执行合约要
视届时即期汇率而定。
投机的类型
稳定性的投机（stabilizing speculation）：指
汇率下跌或较低时买入外币，而在汇率上升或较高
时卖出外币的行为。（低买高卖）
不稳定性的投机（destabilizing
speculation）：指当汇率上升或较高时买入外币，
期望它升得更高；而汇率下跌或较低反而卖出外币，
害怕汇率降得更低。（追涨杀跌）
一般认为，通常情况下的投机都是稳定性投
机
套利和外汇市场的效率
套利(Interest Arbitrage):是指利用各
国利率的差异，用低利率货币购买高利率货
币，从而赚取利差的行为。
某一时期，美国金融市场上三个月定期存款
利率为年率12%，英国金融市场上三个月
定期存款利率为年率8%。这种情况下，资
金就会从英国流向美国，牟取高利。
抛补套利和非抛补套利的分类
非抛补套利（Uncovered interest
arbitrage, UIA)套利者在套利的同时不
采取规避汇率风险的措施。
抛补套利（Covered interest
arbitrage，CIA)套利者在套利的同时采
取规避汇率风险的措施。
非抛补套利
非抛补套利的收益
投资者如何选择进行投资的国别
非抛补套利的收益
投资于国外债券的预期收益率为：
i* + (ESR-SR)/SR
例：若美国国债年利率为6%，欧盟国债年利率为
8%:
如果欧元一年后预期贬值1%。则投资欧元债券的收益率为：7%
如果欧元一年后预期贬值2%。则投资欧元债券的收益率为：6%
如果欧元一年后预期贬值3%。则投资欧元债券的收益率为：5%
i* + (ESR-SR)/SR> i时；应投资于国外债
券
i* + (ESR-SR)/SR < i时；应投资于国内
债券
i* + (ESR-SR)/SR= i时；投资于两国债券
无差异
无抛补套利的平价公式：
i* + (ESR-SR)/SR= I
此时投资两国的资产是无差异的，国际间不
存在资本流动。
抛补套利
抛补套利：就是在进行利率套利的同时运用远
期外汇交易进行套期保值的操作。
例：美国国债年利率为6%，欧盟国债年利率为8%。
假设SR＝1＄/€ ，1年期FR＝ ＄/€、
＄/€、 ＄/€、 ＄/€。思考美国投资者
投资欧洲债券的收益率如何？资金如何流动？
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