鼎帷咨询：瑞幸造假只是风控悲剧史上的又一个雷同故事
作者： 付志勇
企业最大的风险在于企业商业模式创新，或者企业战略发展要求对企业风
控体系放松管理要求，从而给企业带来的的风险。
瑞幸咖啡的造假丑闻成为头条，企业风险与内控管理如何吸取教训成为
鼎帷咨询关注的焦点。德国哲学家黑格尔曾说，人类唯一能从历史中吸取的
教训就是，人类从来都不会从历史中吸取教训。
壹
20 年前美国塞班斯法案的最终触发者安然公司
安然也贵为最具创新精神公司
2001 年安然公司曾是一家位于美国的得克萨斯州休斯敦市的能源类公司，
在 2001 年宣告破产之前，安然拥有约 21000 名雇员，是世界上最大的电力、
天然气以及电讯公司之一，2000 年披露的营业额达 1010 亿美元之巨。公司
连续六年被《财富》杂志评选为“美国最具创新精神公司”，然而真正使安然
公司在全世界声名大噪的，却是使这个拥有上千亿资产的公司 2002 年在几
周内破产的财务造假丑闻。
瑞幸咖啡：2019 年 5 月 17 日晚，成立仅一年半的瑞幸咖啡正式登陆美
国纳斯达克。成立不到 2 年就 IPO，瑞幸咖啡刷新了拼多多、趣头条的速度，
成为全球最快 IPO 的公司。首日收盘报 美元，较 IPO 发行价 17 美元
上涨 %，市值约 亿美元，成为 19 年在纳斯达克 IPO 融资规模最大
的亚洲公司。
投资机构的做空
2001 年年初，一家有着良好声誉的投资机构老板吉姆·切欧斯公开对安然
的盈利模式表示了怀疑。他指出，虽然安然的业务看起来很辉煌，但实际上
赚不到什么钱，也没有人能够说清安然是怎么赚钱的。据他分析，安然的盈
利率在 2000 年为 5%，到了 2001 年初就降到 2%以下。切欧斯还注意到有些
文件涉及了安然背后的合伙公司，这些公司和安然有着说不清的幕后交易，
作为安然的首席执行官，斯基林一直在抛出手中的安然股票—而他不断宣称
安然的股票会从当时的 70 美元左右升至 126 美元。而按照美国法律规定，
公司董事会成员如果没有离开董事会，就不能抛出手中持有的公司股票。
也许正是这一点引发了人们对安然的怀疑，并开始真正追究安然的盈利
情况和现金流向。到了 2001 年 8 月中旬，人们对于安然的疑问越来越多，
并最终导致了股价下跌。2001 年 8 月 9 日，安然股价已经从年初的 80 美元
左右跌到了 42 美元。
瑞幸咖啡：2020 年 1 月 31 日，以做空中概股闻名的浑水（Muddy Waters）
声称，收到了一份长达 89 页的匿名做空报告，直指国内互联网咖啡品牌瑞
幸咖啡（Nasdaq：LK）数据造假，报告称：“在瑞幸 亿美元的 IPO 之后，
该公司从 2019 年第三季度开始捏造财务和运营数据，已经演变成了一场骗
局”。
安然的商业模式之殇
安然的核心业务就是能源及其相关产品，但在安然，这种买卖被称作“能
源交易”。该种生意是构建在信用的基础上，也就是能源供应者及消费者以
安然为媒介建立合约，承诺在几个月或几年之后履行合约义务。在这种交易
中，安然作为“中间人”可以很短时间内提升业绩。由于这种生意以中间人的
信用为基础，一旦安然出现任何丑闻，其信用必将大打折扣，生意马上就有
中止的危险。
此外，这种业务模式对于安然的现金流向也有着重大影响。大多数安然
的业务是基于“未来市场”的合同，虽然签订的合同收入将计入公司财务报表，
但在合同履行之前并不能给安然带来任何现金。合同签订得越多，账面数字
和实际现金收入之间的差距就越大。
安然不愿意承认自己是贸易公司，一个重要的理由就是为了抬升股价。
作为贸易公司，由于天生面临着交易收入不稳定的风险，很难在股市上得到
过高评价。安然鼎盛时期的市值曾达到其盈利的 70 倍甚至更多。
为了保住其自封的“世界领先公司”地位，安然的业务不断扩张，不仅包括
传统的天然气和电力业务，还包括风力、水力、投资、木材、广告等等。2000
年，宽带业务盛极一时，安然又投资了宽带业务。
如此折腾，安然终于在2001年 10月在资产负债平衡表上拉出了高达6．18
亿美元的大口子。亏损也就浮出水面。
瑞幸咖啡：瑞幸招股说明书中写明我们将进一步提高品牌知名度、扩大
客户群体和店铺网络，未来将继续提供商品折扣......因此，未来瑞幸咖啡的
收入可能不会以公司预期速度增长，并且无法完全抵消开支成本，未来公司
可能将继续承受损失。公司无法做出保证，最终能实现预期的盈利目标。
安然公开数据难以维系
2001 年 10 月 16 日，安然发表 2001 年第二季度财报（是第三季财务报
表），宣布公司亏损总计达到 6．18 亿美元，即每股亏损 1．11 美元。同时
首次透露因首席财务官安德鲁·法斯托与合伙公司经营不当，公司股东资产
缩水 12 亿美元。
2001 年 10 月 22 日，美国证券交易委员会瞄上安然，要求公司自动提交
某些交易的细节内容。并最终于 10 月 31 日开始对安然及其合伙公司进行正
式调查。
2001 年 11 月 1 日，安然抵押了公司部分资产，获得 J．P 摩根和所罗门
史密斯巴尼的 10 亿美元信贷额度担保，但美林和标普公司仍然再次调低了
对安然的评级。
瑞幸咖啡：据公开报道，在审计截至 2019 年 12 月 31 日的年报发现问题
后，董事会 3 月成立了一个特别调查委员会。
安然被迫承认造假
2001 年 11 月 8 日，安然被迫承认做了假账，虚报数字让人瞠目结舌：
自 1997 年以来，安然虚报盈利共计近 6 亿美元。
2001 年 11 月 9 日，迪诺基公司宣布准备用 80 亿美元收购安然，并承担
130 亿美元的债务。当天午盘安然股价下挫 0．16 美元。
2001 年 11 月 28 日，标准普尔将安然债务评级调低至“垃圾债券”级。
2001 年 11 月 30 日，安然股价跌至 0．26 美元，市值由峰值时的 800 亿
美元跌至 2 亿美元。
2001 年 12 月 2 日，安然正式向破产法院申请破产保护，破产清单中所
列资产高达 498 亿美元，成为美国历史上最大的破产企业。
2004 年，鉴于安然事件，美国证券市场通过立法等程序，开始实施近 10
年来最严厉的针对上市公司财务和公司治理的塞班斯法案。
瑞幸咖啡：2020 年 4 月 2 日晚间，瑞幸咖啡向美国证券交易委员会（SEC）
提交公告，公开承认财务造假，称自查发现公司首席运营官刘剑等财务造假，
牵涉约 22 亿元交易额。
贰
十年前的阿里巴巴卫哲辞职风控事件
阿里巴巴 B2B 公司发现从 2009 年底开始，平台客户的欺诈投诉有上升趋
势。B2B 公司董事会委托专门的调查小组，对上述事件进行了独立调查，查
实 2009、2010 年两年间分别有 1219 家（占比 %）和 1107 家（占比 %）
的“中国供应商”客户涉嫌欺诈。接着 315 晚会准备曝光、马云果断斩掉卫哲，
公司进行整改渡过危机。
阿里巴巴在面对 08 年全球金融危机时，公司的商业模式受到了短暂的挑
战，为黑天鹅事件爆发具备了基础，而过冬论导致企业需要保障业绩增长，
发松管理之后的风险也就必然、悄然地发生。
内部风控制度流程出现了一系列的疏忽大意，而风险在非主观犯错时，就
是一系列微小疏忽的叠加。灰犀牛事件也就在疏忽中大概率发生了。
内控体系建设就是为了保证黑天鹅与灰犀牛事件发生时，公司有最后一
道防线。这个防线如果是内部纠错，风险可控；如果是外部纠错，风险失控，
这种风险对于企业家而言，难以承受，这才是风险与内控的管理价值。
三、瑞幸只是风控悲剧历史的再一次重演
企业最大的风险在于企业商业模式创新、企业战略发展要求对企业风控
体系放松管理要求，而给企业带来的巨大或致命的风险。
瑞幸商业模式创新是新零售创新中的伪命题，但瑞幸商业模式初期获得
了资本的热捧。
第一、基于新零售的商业模式创新有误的风险
一是：瑞幸咖啡对新零售的人理解有误，客户从单纯的消费者向消费者+
合作生产者转变过程中，瑞幸的拉新策略只有低价，用低价转化客户，获客
成本极高，客户稳定性却不高。咖啡没有形成特性化产品，消费者并没有加
入合作生产者，而只是选择了雷同的产品用低价提供给消费者，即瑞幸没有
产品创新，没有与消费者互动创新产品。仅仅靠一句小蓝杯是打动不了消费
者的，更难以形成消费者黏性。小蓝杯反映的是哈三蓝瓶的窘境。
二是：瑞幸消费体验感基本被放弃。因为瑞幸门店分为：咖啡快取店面
积 20-60 平米，大部分位于人口稠密地区的 500 米以内，占比超过 %，
只是负责取货；优享店面积超过 120 平米，相对宽敞，用于树立品牌形象，
占比 %，可以与星巴克一样进行店内场景消费；外卖厨房店只提供送货订
单，10-20 平米，有效减少租金和装修费用，占比 %。如此场景布局有利
于减低商业租铺成本，但是咖啡变为一种如快餐一样的生活必需品，这种消
费是需要极大的消费习惯做支撑的。以为节约了店铺成本，让利给消费者培
养现磨咖啡习惯，可以打击竞争对手。关键是去咖啡店喝咖啡的顾客是需要
店内场景消费的，单杯外卖我也是可以跟进降价的。
三是：消费场景不对。消费是需要场景的，喜茶的消费场景，才是年轻
消费者喜欢的。瑞幸所偏好的调研数据中消费者饮用咖啡的场景来看，分别
有 %和 %的人会在熬夜、办公时饮用咖啡，而选择在宅家放松看剧玩
游戏时饮用咖啡的也占 %。由此说明，随着行业的发展，咖啡不再是功
能单一的提神饮品，其饮用场景正在逐步多元化，并且呈现出向休闲场景渗
透的趋势。关键这组数据关键在于速溶咖啡是首选超过 50%，现磨咖啡的消
费场景却与此不同，且只有总占比的三分之一左右。调研星巴克有多少是必
须去喝咖啡才去店内消费的，这个比例太低了，瑞幸咖啡的场景理念出现重
大误判。
四是：基于传统零售向新零售转型过程中的逆向创新与微创新战略组合
有误，使业务创新变为了卖一杯咖啡，而且是现磨咖啡便利的送到消费者手
里。生生的用投资人的钱砸出瑞幸品牌，砸出消费者购买现磨咖啡的习惯，
与新零售模式创新也就相差甚远。那么中国咖啡零售现磨市场能否烧出来、
能否持续投入、能否形成战略垄断成为战略设计的风险关键点。
第二、咖啡消费市场能否及时爆发存在重大误判风险
一是人均消费杯数难以及时爆发增长。芬兰平均每人每年 1200 余杯，瑞
士 800 杯，美国、加拿大则是 300-400 杯左右。在亚洲国家，日本是人均
180 杯。而中国北上广地区人均 15 杯，全国每年人均咖啡饮用量仅为 6 杯，
绝大多数消费者的触发场景是店内消费。韩国在 2008 年的每人每年实际消
费的现磨咖啡只有 15 杯（和现在国内北上广深持平），到 2016 年涨到了人
均 180-380 杯（数据不一）。中国是否会迎来日本、韩国式的爆发式增长，
包括何时爆发增长，从战略上难以形成统一判断趋势。
二是消费习惯改变的风险。中国传统消费茶的习惯全球最为根深蒂固，
年轻人喝喜茶等新型奶茶则更被热捧，教育消费者时间更长，形成消费习惯
更难，不确定性更大。
三是宏观环境的风险。虽然中国咖啡市场年均增长 15%，大于全球年均增
长 2%，中国基数极低下的增长是否支撑资本市场要求瑞幸的增长。而中国
更重视传统文化的教育回归更利于中国传统饮料的成长，中国文化自信的教
育与健康教育使国民更喜爱中国茶，或者难以改变这个趋势。
四是瑞幸咖啡没有形成战略壁垒的风险。瑞幸咖啡会做大咖啡市场，也
一定会做大，消费者教育会成熟与进步，但碎片化的消费渠道与场景，为其
他品牌与产品提供了太多的机会，而瑞幸的咖啡产品难以形成战略壁垒，消
费者运营没有黏性，渠道碎片化难以垄断，低价促销很难打死竞争对手，竞
争对手应对咖啡价格有很多降价选项。瑞幸咖啡战略壁垒几乎不存在，低价
促销获得的客源，这也是最近两天瑞幸咖啡被挤兑的窘境。
叁
逆周期极速扩张与融资需求的不匹配风险
一是过去的三年是宏观去杠杆的周期，瑞幸咖啡获取外部资金投资更难，
逆周期扩张承担的风险巨大。
二是瑞幸获得消费者的关键是低价，瑞幸烧钱模式使消费者被拉新与尝
鲜，但是瑞幸咖啡产品并没有领先能力，导致消费者可以迅速认知瑞幸品牌，
但是消费者复购模式与预期消费数量难以支撑其资本市场业绩。一旦出现烧
钱不足，商业模式难以为继。满街的共享单车就是负面风险案例。
三是低价烧钱渠道不对，滴滴等商业模式创新烧钱是用投资人的钱，为
了达成战略目的可以一直亏损下去。极速上市成功，美国资本市场的规范性
是全球最为严格的，回报性是全球最好之一，低价烧钱养成消费习惯，而没
有成熟盈利模式回报股民，纳斯达克这样的资本市场是坚决不会接受的。滴
滴等独角兽还可以继续烧下去，而瑞幸咖啡暴雷的原因。
战略风险是企业风控工作的关键，几乎所有重大风险均是战略这个黑天
鹅风险所产生的，执行过程中的灰犀牛一般不容易出现重大风险。但是在内
部控制环境中与内部信息传递中容易出现较多灰犀牛。
第一、疏于社会责任
瑞幸咖啡明知商业模式存在重大风险，招股说明书也明文阐述，对运营
中可能存在的重大风险应该知晓或加强监管，却默认允许或疏于监管，企业
社会担当出现重大问题。
风控的指导思想出现问题，后面的风控问题就会越来越大。
第二、集体舞弊造假
COO 难以一人独立完成相关数据的造假，店面单据编号、涉及店面数量
之多、公司信息系统监管不力，势必涉及众多人员。对店长与基础运营人员
的人力资源管理、内控相关信息沟通与传递也出现重大问题。
第三、风控文化淡薄
经营数据的突然好转，经营单据编号随机打印，涉及造假店面数量之多，
显示公司风控文化教育不到位，对风控失控后所面临的法律后果、诉讼赔偿
没有清醒认知。可见公司没有进行专题的企业文化及风控文化培训，没有风
控文化氛围。
第四、风控成为摆设
上市公司一定要求建立风控管理体系，但是瑞幸风控案例显然是风控管
理体系失效了，特别是内控体系中的资金管理、采购管理、销售管理、合同
管理、信息监控均出现重大问题，只要稍加分析，各专业口均能发现相关问
题与风险。
第五、风控危机蔓延
瑞幸咖啡不但暴跌 80%，而且将面临法律、退市、赔偿等众多后果。同时
神州租车也受到了强关联，资本市场做出了负面反应。不但如此，证监会也
发声，要求遵守所在国的法律。否则瑞幸咖啡会影响所有中概股的信任度与
融资能力。
“历史总是不断地重复”，而“历史总会惊人的相似，但又不会简单的重复”，
美国颁布 404 萨班斯法案以来，全球各国加强了风险管理与内部控制的要求，
中国政府也强化了治理并取得了较好的成效。但风控的悲剧故事，内控的集
体失效，总是不断发生，而企业负责人真正重视风险与内控建设，让风险与
内控发挥效果才是平稳运行之道，否则悔之不及。
鼎帷咨询：瑞幸造假只是风控悲剧史上的又一个雷同故事 作者： 付志勇
