第12卷专辅中阔管现科学VoL 12, Speciall嗣ue2004年10月Chinese Jour组alQf Management Science October, 2004 J);*编号:1003-207 (2004) ,k -0301 -07 基于DEA的相对投资价值评价与股票投资策略研究J在荣华关价实2(1，中国计援学院，杭州310018; 2，淮海工学院，连云港222001) 捕哥哥:本文探讨了蒜于DEA模型构建族础性变lIt与股价问的非参数型投入户tll凶数关系进行相对投资价傻评价和投资决策的可行性和戚朋方法，并以上海证券交易所H股市场为例进行了实证分析，得出了肯定的结论。关键诩:DEA;相Xj投资价值;投资策略;B股市场中剧分类寄:F830,C931 文献栋tq码:A不会棠"投资策略获得了更离的投资收益，这种起1 引窗额收益与市场对公司信息1的Jillìß反应的致的[旺。t主期以来，人们对股巢价格和技资收益趁否可总之，尽管争议仍在继续，{且随着研究的不断深入，3辈子公开信息、预测以及如何预测存在着较多争议，已纷取得了一些坦共识:即市场有效性与观察时间有以本杰明和巴斗卡特为代表的价值学派认为股察投资关，虽然长期市场有妓，但中短剿往往经导曾有效成觉的艺术棋子判断当前的市场价格是否真实体现了公效的，中烦朔股然价格和收益t预测是可行和有价债的(15J[20J 司的内在价值，这个判断应是对…a只股察所代农的公司内在价僚与当前市场价格进行比较后得朗的结ß;今为止，有关股票价格和收放预测的现论和论。以马科威获罪日夏普为代表的市场学派则认为市技术方法很多，包指基于股联内在价值的评估、4辈子场是完全有效的，所有关于股攘的公开信息都已经市场交易戴价关系的技术分析、蒸于收旋与风险关适当地反映在了它们的价格中，任何关于股聚内在系的模型分析、基于影响价格和收益主姿因絮分析价值的研究判断都是徒劳x益的。然盲目，20世纪90的计算机化系统性识别模式技术、主盖子投资心玉盟与年代以后，越来越多的研究不断对有效市场假说提行为分析的选优技术等。由于证券市场本身的复杂出疑问，并H夺可以利用公开信息预测般巢价格削性，这生是正理论和技术方法都有其存在的合E理性和成获得市场超额收益的论点。文[17 J指出"股票价用价值，但在可操作性稍有效性等方附有共同缺陷，格变化并不符合随机行走规律股察价格和投资使得有关股票价格和收是在预测及选股技术的进一步收放在一定程度t;l是可预见的。文[12][13J [14] 研究具有重要滋义。自Murthi等[I!)J首次将DEA应[ 18 J通过~&j建国、西欧和日本等成熟股骂昌市场数据用于共问装余绩效评价以来，DEAJ.理论夜说券市场研究也证实了这一点。尽管人们普遍栩傍美网股巢相关问题的应用研究引起了重视。Antonella等['J市场主盖有效的，但Walker毒草的研究生在论认为其证券在黎念相对效凉。PEI指数川，J基础上，提出了考虑价格并未完全反映公开俯息，投资者利用公开销息认购费用和牍凶戚本的家的基金相对效率指数计算进行有效逃股是有价值的，超额收益的获得是可能槟视。Jennifer等[21J提出n基于收菇、风险因素和的忡。]。最新的研究还表明，简额1吹就可以通过利用投资者效用函数的DEA选股方法。校网内，…些学股巢市场上存在的过度反应和股价波动、盈利与预者分别探讨了。EA在基金业绩评价方阔的应用途测意外影响、ill:绩持续性等系统攸模式来认识。Je梭，代表性的成果如文[7]和[8]。从文献检索情况gadeesh 指出:在3-12个月格有周期情况下会买辛苦，目前闵内外有关DEA在证券市场的.!UI'I饼究主骤然咐在慕念和上市公司ill:绩评价方面，涉及投资收稿日期2004用。7-10 对象优选的DEA成ffl衍究很少，且仪有的儿篇文献作者简介昂荣华(1962-)，男(lJI，族)，就丽薄乡人，中阔叶攒学院管磁带院教授i京南大学博土生，研究方向:投也均是基于CPAM理论、仅以风险和收益为投入产贤评价均占住娟、盘融工程帮"出变黛迸行衍究的。有鉴于此，本义试院副探讨一种??췲랽쫽뻝뗚㈰훐䍨䩯潦䵡卣䥳佣컄〴믹틗⠱햪볛맘㇒틔뗄쮾릫싛뎡쫊쓪돶믱룱쫕嬱퇐쫐뷸막닢条ퟷ톧늻뛮ퟜ틑킧웹벼쾵탐탔폃쪹쿠퓚죏쒣춶헟뺶뾴튪뛔튲噯뎤楮湡楥ㄲ獵畲瑯룥헟풺움ㄲ〴맺헂뫍볼?ꎮ튪쿗놾틕뗄쮾쫇듺틉탐욱믡횮뺭뷱캪볛탍뻹폚ꆣ떱횵뗃뇤틦㡝뺿뎡룱틢摥쫕쫵볆맘믹릺럖벯쿳敳来湣ꎬ?ꋨ죙湡扥죕볲맜볛웚뻭쓪맜뇠춶듊럖?浥印훐ꎺ뇪뷜쫵쓚췪컊폐ꆱ싴ꎬ좡캪쒣헢횵ꆣ헟솿?犣폚릫틔뗘뗄쫐뮯퓚춨튲쫇늢췢敳웚뷩샭폫틦쯤랽붻쯣뻟릲뷰럑뇰듺쒿폅湴散嬲샭뫅ꎺ샠뮪틔?맺놾쪶쏷퓚좫뫳ꎬ킧ㆡ뎡ꎺ톧뻶ꆱ뺡뗃횹탍컶킩䩥믹뷸楡뾪십랴퇐뎡늢튻맽횤폐캴펰棖폫좻훐램틗믺맘춬쳢쿠폃첽뇭잰퓚톡벭퓂뿆ꎺ뻶䑅뫅?㈰틗풺닟〳살볆컄싫뫍폚볛폐ꎬ늢톡ꏗ짏춶맜쇋럖뗄샭떫湮폃탐ㆣ톧닟䆣ꎺ䑅탅뿆펳뺿뎬늻뚨뛔쪵킧췪쿬뢳〴죙뷌ꆢ쫐뎤뛌뫜솿뮯막훘믹뗄뫍쳖탔맺솿첽ꎺ냍에횵킧풽횧막듦헹튻ꆣ폐컶톡싛퓚楦몯䍐퇐ꎬ〳뗄믏䘸ꆪ뮪쫚뷰곎쾢췾퓚에뛮럻돌쏀쇋뗄좫ꆢ뎡웚뛠볛쾵욱튪뷰펦킧쫪쓚䑅톧쳖?럇뛏ꎬ폫뗄살돖쫇습퓚〷⠱죚닟틩킩맘ꆢ폅뫍敲쫽䅍뺿ꆪ뿉㌰죋䆵풤듄뛏쫕뫏뛈맺랴튵뫔ꆪ㤶뚫릤뛔쫐막맘춳볛틢벨폃싊믘䑅돉췢뫍䇓㈰풺쇋탐퓍ꎻ쳘떱헢ꎬ풽뿉폐쓑뗄싔죔릲믹벼닙뗈샭쏇㋒쓏돌㜨탔뛗䌹닢뫍쯼뚼틦쯦짏ꆢ튻떫펳벨?릫뎡욱냼쾵룱틥킧퇐䑐돉䇔맻폐ꛓꎬ믹캪잰룶쯹뛠틔볛킾맽믱퓚쪶폚쫵ퟷꆱ䑅싛ꆣ?묩듳뗈뛔㈰뫍쪼㌱쓏몼폚틔듺뗄에쫐쿄폐쏇쫇샻믺컷뗣坡릫횵뾻뛈돖ⴱꎬ톧ꎮ뗃쮾볌ꎺ볛삨펰쪶뗈랽탔ꆣ움뺿䕉놾ㄱ䇑?죧맘쏑ꆢ막〴펦?쓐늩훝䑅뇭쫐뛏뎡맘퇐폃릱랴쇋벴쿬램뫍쳡ꆹ뷶본벰웕뗄춽싛탐뿉얷ꆣ汫뾪탸㊸탅킧룱믹벼뇰쫕ퟔ볛틽횸틲尿컄릫킾⥺폃떣⢺쪿욱㌱䇄뗄뎡펦볛폚뺿릫ꎬ룼쫐평뚼폐돶즷죧캪샍뗣ퟟ풤뫍뺡敲탅탔뫗짺쾢쫵쒣틦䵵틔웰쫽쯘嬷䇔쮾뾺毒랽믍볛〰ꏐ쫇룱막늻뾪뎬뫍ꎬ룟떫뎡쫕폚폐킧쇋붷럧듋묰램뛗뫎듺룱컞ꆣ맦볻죕맜뗈쾢슳뗄떫쫕막럖쪽풤牴살쇋ꆰ떼嶺?튵?ꎬ퇐룱ㄸ춹횵뛔뷸욱뛏탅뛮겳막뗄쯦폐틦뫍횤웤탔믹ꢡ쿕㌰ꎬ쪲퓍풤뇭훐틦컄싉뗄놾죋ꎬ쾵훓붭뺿퇓욱컶벼닢桩훘ꆰ믹쵛벨?ㆡꎻ립늢?톧쫇튻탐뗄뛔쾢쫕겶볛춶ퟅ킧풤좯듦뗈폚ꏔ놾뫍컷랽닢뗄ꎬ嬱ꆱꆣ뗈쏇퇐춶춳탖동뛌풤쓚ꆢ쫵벰䑅쫓믹뷰삼㡝꿊움곇ꨰ틔풣㊣ꢻ엉럱횻뇈릫폐풤틦늨욼쿲퇐탔닢쫐퓚랽쫕?컄춶?뛗짏뭂듦쫐죎ꆣ㝝ꎬ컄돉웕뺿탔?쿧ꎺ랴웚퓚믹ꆢ톡ꆱ䇀뒡쿠?킳볛튽겻領죏헦막뷏뾪킧닢뗄헒뚯쫕폫훷뎡쏦틦醙쫔죋춶몣막퓚뎡뫎좻횸嬱쫬뇩뷡헟쒣?펦췹쫇볛폚믹ꆰ䅮짏뛔뷃듓ꆵ랽뒺ꇐ캪쪵욱뫳탅쫐막믱ꆢ틦뗄맛샭튪놾첨폐?춼ꎬ쫕횤쫐쪼ꎹ풱ퟅ막쳥쯹뗃톧쾢맘뛸뎡욱돶㉝쿠싛샻짒펯쪽훐ꎬ뗄늻달췹뿉횵쫕틲폚짭샭릲벼쫗?瑯킧럧곒컄쓓쏦킵춶첽좯뎡틦맺ꓑ욱쿖듺돶뚼볙볛쫇퓍샻헢뛏쪱뫍쯘탔춬쿕믐죫쳖뷏엉폚ꎬꆰ嬱탅죏폃살튻탐뗄틦춶쫵듎?湥쳡싊쓓쿗ꛓ쒼붻볆쫇뿓춶쇋뇭뗄틑쮵룱뿉ꢹ폫훖짮볤럖뢴좱틲꧑닺튻틗?뛠퓲막㈰㍝쫐쏀캪릫죏슣솿훂죵뫍움붫汬돶횸ꛓ볬쏑짦룆럱몣쯹릫뗄뷡뺭쳡뛸쓜ﷀ풤뎬죫폐컶퓓펦쿝쯘?훖헹죏욱쫀뫍嬱뎡맺웤뾪쪶겡뗄폐맀럧탄뷸䑅꿊憵쇋쫽쏍쯷킾벰䊹뿉곁ﯓꎬ뫍뗆틩캪쓚볍볛춶㑝쫽막횤탅ꆣ낻ꆱ킧ꆢ쿕샭튻䇓킳좡뾼볆?쟩뿖쓏짊곔??킳ꎬ쫐퓚㤰뻝욱좯쾢䩥ꆯ믲횵믹맘폫늽?놡싇쯣뿶울ꇎ삼?ꆣ컞폚?쒷ꫀ㈲잲ﶽ?〰컊ㄩ탁쯊췍뗖뙁꒷닺짆훎돶몯겵뇍쫽쎳맘쮿뛗쾵쾶뷸ꢵ탐쪲쒽쿠뛔춶?퓑볛횵킾움?
. 302 . 中阂智E理科学2004年符合经济感义上的投入产出关系、鉴于公开市场俏maxa -e(卫s;+立正)息(输入输i:IJ受最)、可操作性更强的股票优选方S. t. 法，即利用DEA相对有效评价理论评价般累的相x;J'nTLM、AU 投资价债，夜i比1盖础上优选投资对象。Mh AZ S Z " MU () 川"TIM2 DEA榈对有效评价理论vrom AAV-›αγ d A+泣川，rJsrl zr mλmm AVH 如川川数报包络分析(DEA)庭的羡国著名;年您学家一川自-A. Charnes平nw. W. Cooper等学者在1978年为解决VV -t J 2 μ, 非lJ.利囚的决策单位(DMU)的绩效评价问题E而提被评价。M凡的DEA效率为11αe。出并发腾起米的"中Ux1效率评价"系统分析方法，利用线性规划技术巧妙地解决r具有不同量纲多输3 ~墨子。EA的股票相对役资价值评价入、多产出的脑H睡决策单位之间绩效的比较评价问 股票价格的榈对决定机制题。二三l'多年来，DEAJ;恩论和JÌIL用得到了余两贯主规范投资珊论认为，股票价格由公司内在品质、腿，已成为一种广泛月1子评估具有多因标和多输入宏观政治经济环窃、市场背景以及役资fi价值取向输出结构决策岛生佼相对效森的优化技术。您因素综合决定，股亮耳价格不仅是公词内在品质夜f堂照DEA~盟论，具有输入刊和输出川的一笑资本市场的货币袋现，jj百且是相对决定机制下的综。'MU(i=1，2，...,m;r_l,2,.., ，t;j=1，2，...，时j泉，这种相对比较包括市场间的比较、与市场内其他的效率指际问以通过求解以下分式线性规划问题得股骂骂价格比较、问一般黎/f问时期价格的比较等。到tl:TLM""做鼠然人们已经明确i在接因素对股价的影响方式，f，何-U二 矩圳一"且n 对它们的综合影响程度和机现仍然难以认知，凶此，Th 人们很难网辛辛某一股票的绝对含混价格，可行的方法只能是识组IJ其价格的相肘合理性，而客观存在的)ιrYr， 川，旦子ι:::1，j=1,2,"’,lt, () 弱有效或无效市场使得定价不合理的股票始终存L ’0’" 在，这就为股慕的优逃饱供了可能。U’?! e,’ 1,2, , t , r 从市场交易角度辛苦，我们可以将流通股票价格V, 二主e , !,;,:; 1,2. 口，m.构成分为凶部分:一是自公商品质(如行业特性、公式中6为避免权傻为零的足够小的正数(非阿司资产质巅、预期收绩与成长校等)决定的内在价祭米德常.)，分别为输出、输入团结苦的权值呐j值，这是股察价格形成的基础，主要骂怪现为主长王任预期为被评价决策单位。最优网标阙数假h'为被评价Ë绩贴现惊;-....是由宏观政治绿济环境和市场本身决策单f茸的DEA效率，h徽等于l说明被评价DMU"特性(如市场所处发股阶段与前策、市场的规范性的相对有效，交少在最命运的权假情况下，这规决策与开放粮烧、市场潜在投资价饿、不问资本市场的均单位不可能被其它决策单佼所义院。闵此，DEA有衡情况等)决定的相对市场价值;三是由特定股蔡效应决策岛生佼佼于有效前游丽1:的帕累托最优的股本结构与规模、成绩、流通愈大小、"完"资源价( C harnes et al. 1994 )。与多准则评价方法不|词，在值及般要素的可交易中守性(如炒作难易程度)等决寇DEA~主模过穆中.!在合输入输i:IJ变般的权值并不反的liT交易价债;则是由市场和个版i举行周期以及投映决策省的偏好络构，目可寇在求解模型的优化过程机网素决定的日常技术性价格波动。中得到的，它随被评价决策单位的变化而变化，每一一般而言言，问一贷本市场上不|叫股骂骂的内在价个决策单位都有将泛的仪值。饿不同，但所有股哥哥的相对市场价值对股累价格的式( )是最早提出的DEA模坝，~p C'R槟贡献比例慕本相间(通过比较在不问市场上市的问型。为f监号fj运事辛辛n处理一些特定囚的问题，利用教股变革就可以基本了解其市场相对价值.如找闺阁嗣-Cooper变换，自1以化街为等价的线性规划问官甘一些公沟股巢问时在国内A幸n日股市场、香港和题，并派生刷刷向输入平n囱向输出的多种扩燎口EA纫约证券市场上市交易嘈比较它们的股价即可知市模到川[2](10J [11~其中，哥哥l句输旧的DEA模型为:场相对价值大小，一般jjij窍，新兴111场的市场相对价??췲랽쫽뻝㌰훐㈰럻쾢램춶?䑅쫽䍨럇돶폃죫쳢햹쫤내䑍뗄떽ꇆ浡벺禣㢣ㅊ틕ꆰ뿚쪽믹캪뻶떥킧⡃整愱펳룶탍쒣㎡佬玣窡⠲㈩㉩?ꆻ䆣嚡놻㎻㎣맦뫪뗈맻막쯤뛔죋죵퓚듓릹쮾횵튵쳘폫뫢믺튻릱샠잰얦뎡㶡??깴ꎬ맺〴뻝慭펯늢ꆢ돶ꇪ킧ꎺ㴱훐쿠桡ꎮ뻶뗃⠲慲탍굪묽긱맛놾욱좻쯼쏇돉탔뾪막벰뿉냣늻쿗튻풼뫏⣊ꎬ쿟ꆣ헕므쏗놻닟캻쫇䆽겣움陸랶틲횻폐쫐벨쟩䇏꺡ꎮꇝ?ꇞꎺ慘맜죑ꇝ벶볛냼敳샻랢뛠뷡ꎬ싊珎뛔牮ㄹ닟떽ꎮ캪湥늢ꆭㆣ막헾쫐헢죋쏇뫜럖닺⣈럅놾붻뛸춬뇈킩횤뺭벴탔죽틑䑅没㢣뗂움떥늻뻶꣄걳?춶쯘쓜킧뎡쳹뿶욱꺣䱖샭ﻉ玣횵싧뫍쒿햹닺릹ꎬ횸㊣걩ꪱ폐敳㤴헟뗄ㄩ뇣玡엉ꆮ웤뮡튻겡욱훎뎡훖룱쏇쓑캪훊돌뷡틗뻶퇔샽릫좯ꇎ侣볃샻맦쪮돉䇀瑱놡뎣볛캻뿉닟ꎹ떥榣䑍䕁ퟛ쫇믲뻍붻쿖뗈뿆걲퓓깵楘㴱깴ꎬ럖瞣뗄웰돶뻶⡩뇪겡?킧⦡쫇폚ꩃ짺㊡훐궣볛뺭쿠뇈틑ퟛ믘쯄솿킳뛈릹뚨떫믹쮾쫐뮡톧㴱틢폃뮮뛠캪ꎡꎬ솿뻶뗄쓜떥ﶳ캻왁ꇆ걳ꆰ샭뫏쪶컞틗막횵⦾뿉ꎬ꿒퓚탐컶깗뻶살뗄닟㴱뿉ⱙ궣?ꏓ욫쯼ퟮ퓋潯돶뀱겡룱볃믵뛔뷏뺭뫏듰늿ꆢꇋ폫횵춬쯹놾막뎡ꎬ㊣틥䑅벼쓪튻?낡⦣닟놻캻쳖뚼㾡뗄막싛뻶뇰킧뷇욱ꎻ틔듳듋⡄ꎮ닟뗄춬떥ꎬ틔걮겡꣖훁뫃쯦퓧쯣灥쏦䅪낣뮷뇒뇈ꆢ쏷펰쒳럖풤領쫐맦붻ꎻ뾪튻폐쿠욱짏㊣Ᶎ?妡뭳짏䇏쫵살훖겾?ꎡ䇐웤킣폐?䑅욱죏뚨쫐뛈볛뛾ꢵ킡믹䕁䍯떥ꆰ샠캻㊣춨ꎬ겡뗎짙뷡놻쳡뫍犱쿲뭩쿠뺳뇭뷏춬좷쿬튻ꎺ웚ꚷ뎡쒣틗쯄뎣막삼꺡穆禡ꎮ뗄뼩쟉ꎬ맣?궣낣Ꟃ쯼폚곕쳘䇐캪볛뎡뾴룱쫇쓏뒡⧊潰캻쿠뻶겣맽⠲꫁퓚볔릹움돶뒦쫤㴱뛔ꆢ쿖냼튻헢돌막튵ꋕ잱벼놾욱⣍쪱붻?⢡ꎣ?건춶ꆢ퓓짏쟓敲⡄뛔쏮닟䑅랺탊꺣쟳ꎮ걭겣ꆣ쪣ퟮ뻶폐﮺ꎬ볛뚨뗄샭뮣죫돶튻?Ꟃ쫐막삨킩뛈욱룱쪹폅쫇벨탎평립퓚튵탔쫵ꢹ쇋틗ꎬꎮ왳폅짃뗈䵕킧떥꺣뷢ㄩ쓗뫏삼뛸뻶䑅튻겿뫍ꆭ뚨뎡쫐틲평폫ힶ벨⣈탔쿠ﶱ맺ꎬ죫뿉탐뗘䇀폃걱ퟮ걨닟쿊뗄쫎춶막욱뗃톡컒돉뫪퓊냣㕩㔷톡삹톧⦵싊캻걭틔쫊?쫇닟䇄킩짒쏦䑅ꎬ믺놳쟒뎡늻쯘뻸릫돉컓ꆢ짏뛔좽쓚뇈닺닙Ᶎ?뷢폚럖폅ꆯ떥잰좨ꩬ욱볛쿠뚨쳡쏇뗄맛킳웤뛸御춶𥳐헟쒼움횮뗄ꎻ쿂믐붷퓚떥ꏐ쳘풻쿲䇄㴰ꆰ훆뺰쫇볤춬뛔샭쮾뎤볛쇷듗뫍룱늻쫐쿔䆺뷏돶ퟷ삼뻶?움ꆣ뇰쒿뗈캻퇘횵ꎯ볛룱뛔릩뿉믹헾ꆼ쫐퇔퓚꣐볛볤폅爽럖ꆵ좨ꢲ쟳캻춣뚨꾼쫤ꏐ왳ꎻ틔쿠뗄쪱틳죔뫏욷탔낾횵춨룶늨춬뎡?쵂쯼맘탔?犾췓맀ꎬ캪뇪폚쯹쏦ꆣ愫횵룱늻첨쇋틔뒡훎?뎡뛔ﯔㄹꟆꆱ벨뮯ㆣ쪽쓕횵믍뷢뗄겼쒿돶췎爽벰뇈웚볛좻샭훊뗈낡ꆢ엌퇒막뚯쏇쾵룼?ꛓ뻟뫍쫤몯泋횧䪶権ꆣ움평뷶샭뫏뿉붫ꎬ뺭떣쿠탂쿳쮳㜸삼쾵킧벼갲쿟쟩겣쒣뇤둃뗄ꪵꪣㆣ춶뻶뷏볛쓑⣈⦾ꋊ늻듳ힳ퓋ꆣ욱횵곊쫐⍳ꆢ잿?킲쎵폐쫤돶쫽뗃엤ﺵ볛릫ퟣ샭쓜쇷훷볃믈탋ꆣ쓪?춳뗄쫵ꎬ탔ﴨ뿶곔탍뮯㉒컊좼뛠?겡뚨룱펰틔킳춬킡첶탐뛔뎡막믹뗄삹믍쎵뛠돶ꆢ횵쓅뾵쮾릫춨튪뮷볛쫐Ꞽ캪쫌럖뇈ꆣꎮ맦럇쿂?뛸쒣쳢?훖궣헟믺폫쿬죏ꎬ탒ꢵꆵ젩훜쓚막ꇉ폚막삹?뷢컶곁뷏뷁쒿妣ꎮ뮮낢쫤栫믆ꎬ틲쇀쓈폅뇤쓏삩건쓚볛쮾훆쫐뇈랽횪뿉뛸뗌쓄뇭뺳쒹놾쟓ꆰ뗈웚퓚욱쿊횵쿣벴뎡뻶랽움ꎮ컊헢뮯샻?햹횵쿂뎡뷏쪽ꎬ탐??쫐뿇틔볛킵룛뿉릫욱짆뾸쯈뇪겣죫캪삼듋?꣖퓚쓚뿍쿖뫍짌뗄?램볛ꎬ쳢킩맽폃풹䑅좡뗄쓚뗈풡?똭뎡ꆱ뚨벰룱쓍횪뾪폅놵?ꯃ뫍겵틲놻?탗떲욷퓚맛쪼캪쫐?죧ꎬ컊璣뗃뻶돌쎿?쿲뷡웤ꆣ떫듋랽ꊹ쓀뗄춶쫐쫐톡쓏뛠쓒쯘움䵵䑅ꊲ훊욷듦훕룱캴뎡ꢹ컒샻뭪닟튻껎쯻ꎬ?뻹풴뎡랽?쫤므뗄볛ꆣ䇓뮷ꆢ훊퓚듦살놾짆맺쿠㴱?볛탅?죫좨퓚뗄풤짭쒿뛔ꎬ횵웚볛㊣ꎬ겣꺣뒣꺣꺣걉堩
.303. 专辆.fh荣华等。慕于PιA的相对投资价债评价与股票投资策略研究在皇太子成熟证券市场)，凶Æ投资3在一市场的投资风险调整报酬变动性tt~在(如Sharpe测皮、Treynor者并不需要起关心股票的相对市场价值。个股肖I交易测lt等)咱这类方法则为严格的统计假设和以过去度未来的逻辑前挺附并不十分可靠，而且这些方法价值主主要受投资者所恃理念与偏好的影响，当某乡睡均未充分考虑对股票价格有1重要影响的基础性和技股票被大多数投资者偏好时，可交易价惊为原告慧，líi.术恢网素。之，可交易价值为负值。如;当市场投资窑的理念和 穗子DEA的l股票相对授资价值评价偏好是"存小厌大"、"京lMi材轻:&.绩"和"王在投机较DEA l理论的基准模型直是加权的产出与投入之投资"时.小鱼股、意组(亏损)股价值往往被商怡，比值(RP汹对效率)，其核心功能经通过相对比较评可交易价ii!I为IE假;而大敛价俄般则被冷镑，可3l':~价区分有效初非有效的决策原元，并找t/j~F有被决价值为负{页。技术性价精波动则表现为以内在价策单元绩效改进的方向，~辈子相对效率评价可以实值、相对市场价值和个股可交易价由主为基准的周期现对所有决策单元分类和排序，而不必了解其绝对傲和随机性的日常涨跌，这种波动属于市场运行过r"1:l:i髦的大小。这在形式和功能内涵上均符合股票程中的技术性摆动。相对投资价值评价和投资对象优逃的姿求。股票价格的囚项构成对于不同投资者的效用也证券市场的核心功能是实现对具有特定品质的是不闷的。对以获取分红派息为主的长期投资者来有价证券的定价，证券价格则缝在特定市场环境下说，股联内在价值具有意耍影响;对于跨市场投资者的系统性和非系统性筒，曹、的价假测度，从这一角度íffl诺，相对市场价值是决定投资的主姿依据;对以获11日苔，证券市场是究成囱证券信息(输入)到证券价取交易皇室价为主的中领期投资者来说，个股内在价格(输出)转换的组织。如果将一只股票视为DEA值和闪交~价值具有堂要影响:对以获取短期交易理论中的υMU，那么.影响股裂价格的各种因翁即量是价为主的领线商手来说，日常技术性价格波动是其输入姿棠，股紫价格是主主敌特定市场背景下的(囱般巢随机行走规律决定的不同时成|间相对价输州，据此可以球立反映产出与投入生产雨数关系债)具有戴安影响J作为新兴的封闭市场，我网投的DEA擦到。虽然许多系统做凶梁凶难以叠化时资者并不关心中HxJ市场价值，对内在价值的关注程无法引人模型型中，但这并不会，jI(变相对评价的销论，度也不高，建立夜相对比较基础上的可交纳价僚和原因在于系统性因察对!河一市场上所有股裂的影响技术性价格担起草h变化往往是投资者选摔投资对象和慕本相同。日司此，我们I可以建立仅仅反映非系统憔实实时机的主辛苦依衔。因此，股票相对投资价销评网兹的简化DEA模型，通过对4i}-只股显露的相对效价对于正确的投资决策具有重要王军义。在市场然本率评价结果排序，找tfl有效与非有效的股票，这对所脱相对稳定的情况f"，按~超额收放的选役一是找有被评价股孩都是公平的。对应地，如果某一般要器出主导性的市场投资者理念、价值观和俯好;三士忌和l的相对效率为1，说盼该股柴的价值已经充分反映m公开信息衍判特定背策下个股的相对投资价值，在股价之中.除非输入交簸或市场环境有更好的预发现被低价和高价的股蝶，放时买人和卖出。期变化，资则，股价继续上升的功能不足，相对投资 研判般蟆栩对投资价值的传统方法价债较低;如果相对效察小于1，说明该股票的价低股市运行过极实际上是3盖子似，~，\变化的比较价被市场低俗，且栩)(1效率越小，被低价的程度越严值发现和使之简子相对合理(均衡)的过穗，成功与素，除非输入变策或市场环境有更坏的预期变化，否失败投资者的原则布于是fj能够先于市场发现投资则，朱来其价值被发现和股累价格上升的潜力越大，机会。投资者广泛使用的相对投资价值的创判方法相对投资价{在越商。对于以3旦实主主价为才二要获利途nr以分为衍单。类比法、R司表校在分析法和数学模糊梭的投资者来说，及时买人相对效旦在低的股裂、卖出法飞奖，凶手号为基于J惑性认知的网类股妥善问相对价相对有效的股丢在是共合朗的策略滥择。僚比较，即所谓"版块效戚这种方法阴为主基于发相对于股票价格的频繁变动而言，其输入网素现概念炒作刷仅仅短期有效;图袭分析法基于"历相对稳定，DEA评价的主要的的是判断价格应否光史会再现"的前挠和最价级合关系JllU里对股票自身分反映了信息的价假戏股票价{白的实现稼度，网此，不|叫时间相xit价值比较，这类方法很多，:t巴探的难度应该选择面向输出的DEA模型进行评价。也较大，币ï.ll校校时为成家人为操纵i耐不问率;防着4 实证分析主要是利用数理统计或优化模骂自综合计算股臻的收放风险指标，如J辈子资本资产定价模剥(CAPM)的作为一个只有10多年发腾历程的新兴市场，现??췲랽쫽뻝틗㌰횵헟볛막횮욫춶뿉탔돌쫇쮵뛸좡닮⣓뛈벼싲쏦돶폃랢㎣쪧믺램맛쪷늻튲훷틦럧닢뻹쫵䑅뇈닟쿖닺쿠횤폐뗄룱샭쫤컞풭믹틲싊퓚웚놻훘퓲뺶럖펦㓊ퟷ?벭죙듳늢횵욱뫃ꆢ뫍훐볛즹⦾튲쫵쿠쿖긲쫐냜틔뇈뷏튪럧캴탔긳⣊싛䑅램틲놾쯘놻막뇤랴룃캪ꎬ붻늻퇔헟싴뛔훷릫랢믡뛾룅춬쿕뛈䇀쟸떥돶좯쾵웤움뗄뗖뮪폚늻훷놻쫇캪쿠쯦뗄짆?탔뛔퇐퓋춶럖뷏퓙듳쿕살틲믹횤훐䇄틽퓚움뮯돽캴폐컈펳톡튻뿉ꆱ틗볛춬막ꎬ늢쪱떼뾪쿖ꆣ죽쓮뗷뗈돤⢼풪쯹솿쫐춳쫤뎡꒷뗈돉탨튪듳ꆰ뢺뛔믺벼붻훷뇋탖룟볛컈뗍에탐캪ꎬ쿖샻횸뗄쯘폚좯뻝ꏐ죫춬볲횮럇살킧틳뚨쇋퓱룶붻쪱볛룱뗄욱쿠닮늻믺헽탔탅뫍춶샠뎴볤헻⦣럖?듏폐벨뎡횤죫뷡킧뗍ꎺ훎쫬튪쫜뛠쾲횵쫐탔쫵틗뗄?ꎬ룱뚨맀막맽헟볲벴ꆱ뛸폃뇪싟ꆣ䑅볛䑍듋춡쒣쾵뮯훐럱쫤웤욱탅쏦횻믹틗ꎬ횵뗄ꆣ쓚뛔볛맘좷쾢쪹ퟷ쿠놨곕뾼쒻킧뻶듳뫍좯튪맻싊ꎻ맀헟횤맘춶쫽킡ꆣ뎡뗄탔볛뛌𢡄붨늨뫍욱돌떥쯹쟒ꎬ벭䆵횵뚨뮻喣뿉ꏋ탍춳틲䑅퓲죫막쾢쿲?폐폚볛킡캪쯄뛔퓚쫐탄훷뗄퇐횮헟잰뛸돪싇輪퓐뫍룄닟뫋럇쯘업죧ꎬ살좯탄춶퇡벼볛죕냚횵쿟탗냏솢뚯쟩룟쿠쪵쟸샠캽잰췹샭죧쒹움뗄계틔훐탔듋䇄뚼돽ꎬ뇤풽욱룱䇆쫤汏䑅횵엌헽쿮?볛뎡훷쿠튪춶에쟷맣뷶별Ꟃ럇뷸떥ꆣ탄쾵탲ㆣ맻쟒쮵䆵쫐막헟듳쫵뎣뚯뻟룟?퓚뇤뿶맀뛔볊뇰뇈ꆰ쳡췹춳믹짆ꎬퟩ쟃붨믐틲ꏐ쫇솿놻뗄삼돶뛠쓏캪막횵릹믱볛뗄뛔틀춶쳘폚랺뷶뚯붷ꏐ쨩풪헢릦춳쫇ꎬ곋뎡욱쯹헟ꆱ탔뫍헇ꆣ폐쫖ꏗ쿠뮯쿂짏퓚램냦틲볆뛸뇏횤횯뒣솢떫쯘컒춣릫쫤믲랢웤욵?뎵⦣뗄돖욫뢺ꆢꎻ볛룶뗸돉좡뻟횵훐훘살즾쫐뛔췹뻝뻶ꎬ뚨막쫇쿠폚쪹믹뿩뛌솿뇈캪믲탔꣒늢욱췊킧랽럖퓚춶쓜좯췪ꆣ곓랴헢쏇곍헒욽뗃죋볌쿖벰뫏랱쓖䑅䚷퓍겹쿠샭뫃ꆰ룱막ꎬ튪쮵뇈췹믱욱볛믹춼뻈폅놾늻퓍죧냏펳뗍늢춬뿉ꢹ뇤탸뫍䇄ꋕ횵훘뛸뛔럖폐쫇뛌뎡ꆣ닟헟놳폃폚웚뷏잼웤뗄쿲샠탎탅돉돶킧쪱뛗첶뛔쓮쪱훘늨뿉헢펰ꎬꢵ싐뷏쫇좡횵럱뇭펦볒뮯쪮뛗맻닺돐늻튻틔ﶶ솿짏뮷막뚯욱ꏐ맀ꆣퟩ듳폚뫬뻶웚볛틲뻟샭뺰뫏뗄룐폐싊룱폈뫋뫍쪽쪵쾢평쎹싲쪼쫐폫ꎬ쳢뚯붻훖쿬죕쒲쮵믹춶뎬벰뗄탅쓜벼ꆱ뫏죋쒣닺럖쪼쿳퓲붫짆돶퓐믡붨퓃뛔믲짽뺳욱싲닟뛸뾵볛춽荒?죧⢿엌늻엉튪뚨춶횵듋폐쓮쿂샭쿠탔킧헢⣈쾸ꢵ탄닟믹업뫍쿖뗄횤쫇짆킡풽죫뛗뎡욫뿉닄퓲틗늨ꎻ뎣믍쒷뒡뛮쪱뒫쾢릻쫵ꎬ맘캪탍뚨?폅쫇튻놼폫ퟋ룄솢뿒펦쫐뗄폐볛싴싔퇔쓊횵첵뗆떱볛춬쾢펰춶ꎬ훘ꆢ룶⢾뛔죏ꎻ샠쒲릦떥폚탲좯웤폫놵킡쿠삼쫄볛뫃붻쟡뇭뚯뛔벼곊짏헟쫕싲춳뇤쿈럖헢쾵닙ퟛ뾿뗆톡퓚횻?춶?뷶믖뗘뎡룼룱닮ꎬ쟅뗄탆쓐쫐횵춶캪쿬헟뛔막튪볛了횪춼랽桡쓍荒쓜풪쿠ꎬ뻟탅퓚럇쒼ㆣ?돒횵뗄틗튵쿖쫴틔쫵놵헊톡틦죫랽뮯폚컶훖풭ퟝ뫏쒣ꎬ삼쳘막죋쿠쯹뷶뮹뮷쓜뮵짏볛퓱웤킶쪵싐뎡막훷ꎻ뗄살쓚욱틢횵뇭牰뎼쫇ꎬ뛔폐닢쾢쳘?곋놻킧믊ꆣ펰볛벨캪폚믱탔킳뿉퓱뫍램쫐랽샭뛸볆탍?튪뚨쒸짺퇒랴짆죧뺳늻짽쫤쾼쿖?쯊짆춶볛퓲헟뗄뛔훷쮵퓚쿠틥맛춬럖뫜斲욼춨늢킧몭쳘뛈⣊뚨뗒뗃뗍싊킳룶쿬횵ꆱ틔믹쫐좡ꆣ붻춾싴뇈뎡뫍램늻쯣⡃쟒쟳쫓닺퓁움막펳놵맻폐ퟣ풤죫?돌?뇍ꆵ막ꎬ캪뫍횵놻쓚ힼ뎡뗄뎤폚튪뛌룱곎볛틗뛔ꆣ뺶돶뷏맽랢쫽샠틲컶뛠뿉䅐?헢뛈헒싊뇘짏뚨훒쫐몯뾻욱럇쓏쒳톾룼맀웚잱뗍뛗쓍뿉떱헽ꆰ퓚뗄퓋늨풼특볛뛔튻ꆣ쿖톧캪욱뾿䴩킩뮷䑅쫽꾶쾵뫃뇤솦믱쯘잷곏헟췹샤킧웚뿧틀룶횵춶욫돌막램ꎬ좡믹쿠돶움쇋뻹욷듓뎡궳쎹쪲뛗붻쒳횵훘볛훜탐뚯?鬒쿳쫇쒣믹ퟔꎻ랽뺳?맘뷡펰춳퓐뮯풽샻틲?뗄췹실폃춶쫐뻝막뫃ꎬ퇐욱냑ꉔ췒뒡뛔럇뷢럻훊헢떽놳짆돌퓑?틗샠ꎬ춶웚맽뫍헒탍폚짭뫳쫕램쿂쾵싙쿬탔욱풤듳춾듋샭놻ꎬ튲뎡ꎻ쓚맘볛돉에볤폚컕牥풹탔뇈폐뿉웤뫏뗄튻횤뺰횷놵뛈욱킾랴믺훷헟ꎬ럱쓮룟뿉헟춶뛔퓚힢횵믹뛾릦랽쿠ꆰ뗄祮뫍뷏킧틔뻸막뷇좯쿂헢듓쒼풽ꆢ?쟡뫍맀붻살틔볛돌움놾쫇ꎬ폫램뛔샺쓑潲?벼뻶쪵욱뛈뗄?퇏싴ꎬ틗헟믱샻볛뛈쯹?돶
.304. 中阙管理科学2ω4年阶段犹因证券市场被广泛认为是低效率的、存在信顷，俊所有输入数据为严格正值(这并不改变输入息过度反应的弱布效市场，众多实证研究均支持这数据在不同股票间的栩对地{ft);用总股本和流通一结论[3][4][5]川，附在弱有效市场巾通过优逃投资股本的倒数代替相应变量(为便不同输入数据项的对象获取超锁收就是完余可能的。据此，我们选择数震级相近以亿为单位计算)。另外意锁预期概上海证券交易所B股市场全部54只股察2001年2率"变盘主要根据盈利能力、亏损年限和亏损程度月19日发2002年4月30日交易数搬进行实证研分析确定。究，采用模观()进行相对效率评价，阴的是考察 结果与分析相对效率与投资收放的关系和对般职优选的指ffi作用。输tf:j变最为股藏价格(周收盘价);输入变量分利用LINDO软件计算的各股票2月19日、6月别为:总股本、流通股本、符股净资产、击毒股收益、每8日和8月31日的相对效率及对应市场运行阶段股米分利润与公积会、总资产周转型辑、王震组预期概的周收益统计数据如表1、表2、表3、表4和表5。率，它们综合反映了公司规模实力、股东板就、公司. 1按个观测期间的实证给"巢经营能力、i改革在能力与成长性、股本扩张能力、"壳"tE 2001 年2月19日烹2002年4月30日的整资源价值、股蔡炒作价值(小流通版本则价僚高)、个观测周期内，日股市场经历r由对国内投资者开迅速提升业绩的可能做(实质憔重组往往纷市场以放政策利好所诱发的井喷式上涨行情、急速调导在下良好的业绩预期)等般旦真4曾对价值的主婆决定因跌行情和宽幡震荡盘3在行情三个阶段，期间B般指素。另外，为了进一步革命诞不同市场阶段。EA相对数的升阙约709奋，f虽然所有股票都有不俗的表现，投资价值评价销娘对投资收益的影响，我们将全部但个股间的主~~字也较大，'f\l们认为，这种差异占虽然与观测时间分为上涨(2001. 叫扒下跌投机因素布关，{旦B在亲要害的是源于不同品质股票的(2001. 6. 8翩)和盘整(. 31翩)三技资价值堂堂界。个阶段。余部样本的相关分析践示，观测期内的股票收益察指标和期初DEA相对效率之间存在负相关，收 搬掘的标准化处理益率均傲和期间收益率与相对效率i阔的相关系数分t安照DEA~理论，输入输出数摇集应满足两个条别为…和叩(样本数54，下同)，在件，一是输入输出数据为严格正值;二是输入输出数置信水平下的相关性是拨着的;t标准差/均假与相对据关系应符合投入产出生产函数的形式和条件，即效率之间Jl!m夜iE栩关，相关系数为，在输入越小越好，输出越大越好，输入的减少和输出的水平下也是Jii!.辛苦的。增加有助于改逃决策原f立的缀效。由于亏损般的每从农1的分组统计和农2的部分具有最低和最股税后利润、未分利润与公积金和净资产1监测数锹高相对效率股巢数锻辛辛，相对有效股骂骂的阴收益率为负值，因而不符合条件_._，;而总股本和流通股本变均值、~it收益郁、期间收益率和累计超额收益惑、锺则不符合条件二，凶为投JfU阻行投资价值取肉，总期间超额收益率等指你均明显低于相对7ê效的股股本和流通股本(输入)的增大往往导致股价(输粟，而其收盘在'"标准蒙、标准羡/均值两个风险指标出)的下降。凶此，在运!fI模型评估前，必须对输入却明显大于相对无效股票，jfjj且相对效率越小的股输出数据集进行标准化处理。我们的做法是:取一票其收益指标越南，风险指标越低;表现最毅的股票个略小子篮小实际负位数据的正数加上对应输入(收益低、风险火)均为栩如I有效般要注(如:雄也B、东司112月19日相对她率均贪诩观测期间的收直在统计数据期初收描男在收藏事标准茬果it~计鹉领期间期间鹉领股3事数换手牵相对效'*均古草际准接/均值收捕事收植到R收雄丑事收蜂拥萨J7 1. 00 1. 21 71守 . 0 7 1. 33 7. 75 吧' 11 当 叫 O. 7以下9 l. 45 ??췲랽쫽뻝㌰훐㈰뷗쾢튻뛔짏퓂뺿쿠폃뇰막싊뺭톸솼쯘춶맛⠲룶㒣내볾뻝쫤퓶캪솿돶쿮쫽럖샻㣈뗄퓚럅뗸떫좫틦훃킧쮮듓룟뻹웚욱좴⣊뇭㋔?〴맺뷡쿳ꎬꆣ캪펪쯙〰뷗맘죫싔뻝ꆱ훜㈰맛헾탐룶믺욽볤쏷헒뛎맽몣ㄹ뛔캴풴뫃닢긱헕ꎺ볓쮰뢺퓲놾⦵돶솿컶폃햺뗄늿싊탅뇭쿠횵웤긲숱ꇪ맜싛믱닉쫤ꎺ쓜쳡쇭ㆣ뛎쾵풽킡쪹퓚뇤쫕ꎮ〱닢닟쟩막틲쿂뎬쿔㧈컒뛈횤죕킧럖쯼볛뗄쪱쫽䑅튻폐뫳횵늻뫍쓏벶좷䱉촸짽퇹횸뻹쮮횮ㆵ뛔ꆢ뛸뷡샭ꆭ좡폃돶ퟜ솦짽췢횵긶ꆣ펦킡폚쯹늻솿틦㇕쓪훜샻뫍볤쯘ィ튲뛮듳춡헏맺랴좯훁싊샻쏇횵튵볤뻝䇀쫇훺ꎬ럻쇷슽떹쿠뚨乄퓂럹놾뇪욽쒷킧샛웤틦뿆맻ꆭ뎬쒣뇤막ꆢ튵ꎬ움ꎮ럻풽ퟮ폐춬훷춳﮸㋔웚뫃뿭뗄긲쫇쫕폚ꊷ톧횤펦붻㈰폫죳ퟛꆢ벨럖뗄쫤폚틲뫏춨떡벯쫽뷼ꆣ俈㌱풼닮뫍쿂퓲훗싊볆쫕횸퓐ꆭ뛮탍솿놾쫕벨캪볛㠭뫏뫃킡쫤막튪폫볆숱쓚쯹럹닮맘㜸쿔틦쿠좯뗄틗〲춶폫뫏막풤캪뇪?죫룄ꆢ뛸쳵ꏒ뷸듺틔죕㜰틬쿠웚듦쫕틦Ꟃꆭ쫕⠲캪ꆢ틦뗄쇋뷡㢣춶ꎬ쪵죫욱룹쫽?㧈폕헰틬뫍훸싊뛔햴럖쫓쫐죵쯹쓪릫랴욱웚짏ힼ곊쫤캴늻볾놾탐쳦틚ﺼ뗄ꎥꆣ맘돵쿠퓚뎼싊풽ꎬ틦ꎮ막쇷쓜뿉뷸맻긳죫볊쫽볤뻝헖䊹랢떴튲떫튻뗈컞컶뎡폐䊹㓔쫕믽펳뎴⦵헇뮯돶뻶럖럻뛾⣊쮣뇪쿠캪웋ꎬ䑅맘헽욺쫽싊룟뛸쫇㈩욱춨솦쓜튻뛔ㄩ닺뢺뻝뗄펯죧?섲짊엌뷏룼ィꆣ횸킧뻹ꮲ놻킧퓚췪짊숳뷸틦볛막뷰쇋폫ퟷ탔좹늽춶⠲뫍뒦쫽돶풽닟샻뫏ꎬ곔ힼ횵캪쿠펦떥뛔뇭〰킳뺮헻쯤듳훷컶䇏긲춱뻝ꆢ뇪뾹죵좫탐룱놾돉⣊퇩엌짺듳쫽퇏뛔쓜ㆡ쓊㋄ꆾ엧ꎬ튪㠳뻹욱쿠?맣쫐킳ト뗄ꆢ릫볛짆〰샭뻝떥죳쳵틲?뮯뇤캻쒸킧좻쿔싊쫇맘뾴웚닮럧폐뿉쿠⣖ꆢ뎤뗖횤쫕헻닺풽뻝룱뗘솦ꊱ귀쪽쟩컒⣑쏷뛔랺뎡ꇈ햽맘ퟜ쮾횵뇏ㆣ캪캻폫볾뗄쯓뒦솿볆싊쯹쪾퓐쿔ꎬ볤쿕?킧쓜뛔?쎿탔쫐늻틦⠲몯뫃뗄헽캻ꆢ꒽퓂贈짏죽쏇쫇鈴쿔뛸폐죏ꎬꮲ믒쾵맦⣐긲ﶾ퇏뗄릫튻내퓶쏄샭⣎쯣짆벰폐Ꟃ쿠훸늿쫕뇪횸쫐뗄킧헅틳ꆢ퓖춬〰쫽ꎬ헽횵⦣뿷㌰쯓헇룶죏풴뻊뗍쟒캪훚뼵뫍닺쒣ꇁ풼ꎮ?룱벨믽ꎻ헕듳ꏐꆣ⦡넲뛔막맛쫖뗄맘럖틦ힼ뇪쓊뎡ꆣ싊첼뺻막?쫐펰ㆣ뗄쫤쫽⣕믓쯰뇭?죕즶탐뷗캪폚ﴵ쿠헒쫇뛠㓖ﶾ뛔훜쪵?ㄹ꿓헽킧뷰뛸쿖췹췆컒릲ꏁ퓂펦욱닢꺼ꎻ쾵뻟폐싊닮풽훐뻝움?놾뎡쿬길탎죫볓쏗쓪㎡뗄풹쟩뛎ꎬ늻㒣쿠뛔욱뗍쪵뮹?막솦ꢹ떵ⴶꛂ횵ꆣ뫍ퟜ탐췹삹쏇믍ㄹ쫐뚼웚싊뇪쫽폐킧ꎯ춨듋볛ꎻ닺삩留뷗ꎬꎮ쪽뗄짏ꊲ?쿞ꊱ헻醙ꆢ헢춬곏뛔⣈뎼킧횤짆욱싊즱쓖ꎮ𧻓ꎻ평뺻막춶떼샇뗄곊죕뎡폐쓚볤ힼ캪ퟮ샛뻹맽ꎬ쫤ꆢ헅隸뛎컒㌱뫍복뛔뮸?벱웚훖욷싍컞웊ﶾ싊퇐폅컒넲탊쒿죫쎿ꆢ막쓜뻔䑅쏇㠩ⴲ뛾쳵짙폚놾훂낣ퟶ펦쒱뺺겡뿷퓋뫍뛗쯙볤늻닮훊뗄?갩ィ뗍욱볆킧횵풽뇭蝹?톡쏇뇤막솦킳䇏붫볾뫍쫤췁쯰뇭쫕뗷䊹틬ꎬ킡뗄뺿〰뗖훘뚫ꪾꆢ붸쫇뿷닺볛틳겱램냖㛔탐쯗뫏쿠ꎯ긲뎬솽쿖춶톡쫇솿쫕ꇒ좫㊣ꎬ죋돌㖡?헻짖쯤욱퓚막ꆢ뻹㇄ꓑ뗄ퟩ좨?쿂쫤쯰맛쇷횵볛?ﶾ??뷗맘㜹ퟮ훜뛮룶퓱뾼럖틦ꆰ?늿긴벴돶뛈쿂좻뗄ィ막뚫듦횧?횸풤틦떸꣒뗸죫막닢춨좡⣊ꎺ?뛎뇭쫕?쾵횵ꎬ럧닮달ꆢ뿇ꎮ뗄폫기퓚돖쪾웚ꆢ??쫤뗄쫽막쿲퓊좡꓆쿖곊폫틦쿕쎿ꆱ㌰?탅헢ퟷ룅릫ꆢ돶쎿뻝놾ꎬ튻??럖쿠ィ싊횸막⧈쮾쫽뇤ퟜ뛔기ꆢ뇪욱??
305 专辑易荣华婷，慕子DEA的相Xf投贷价由在评价与股粟投资策略研究绕2部分具有量是低和峨离相对效率股旗的收放统计数据栩栩栩收监察收益事标撒聋罩vl趟翻期间期间越顿11:码股票名称换手事对放率均值际准盏/均值收益与伊收监阜收a在华收盖率9肌1937龙咆Rl阳 -81. 73 ).70 900941 *倍B1. 00 。 -58. 36 900925 「费B1.肌) 4,33 900912 外商四1. 00 1. 06 7. 31 15. 13 61. 10 9朋949东电R1. 00 1、 一. 16 一 900914 新倒8。. 7. ’i9 l 45 900951 大化 当 \ 900933 华新 1. 56 91. 98 900950 五莲 1. 71 l帕. 121、 队119削948伊煤 1. 74 141. 08 f吉日等)，表现最好的股哥哥(收盘在雨、风险小)均为栩投资可获得更荫的收益。对无效股察(虫Q1-Jf煤日、五自在H等)。此外，换于‘率 分阶段的实证给身边与相对放事的相关系数为町，在水平下在2月19日至6月8日的上涨趋势巾，观测期抱着负相关，说阴股骂骂的交易泌跃程度与相对效率内的股骂骂收益率指标和其月初DEA相对效准之间存黑反向变化。在负相关，收族感均僚和期间l放放惑与相对效率问以上给身生农明，相对效率与投资收益、风险和1交的相3全系数分别为ω平uω，其相关关系易活跃稳度均存夜相关关系，鼠然相关系数不是很在水平下是.ill!.辛苦的;标准羔/:同饿与栩对效率大，但其基本结论符合证券役资理论和l交易规律，也之间则将在iE捆炎，相关系数为，在水符合统计掖断的哥哥求。可兑，以H置身需的基础性利技平下是.ill!.辛苦的;换手惑与相对效攘的相关系数为可术性因革专为输入变量的υEA相对敏感评价对投资，在水平下显著负相关，表3的分组统计决策有1重要参考价傲，J;U才卖出相对有效的股泉、优数t居t且明.lil反映lli这种规律α先买人相对效率低(相对投资价值商)的股飘进行表32月19日相对效..及其后Eii6月8日上涨串串势中的收藏统计期初柑收矗事收雄事标准革期问罪n罩计超额期间越额I!H再做换乎率对她凉均值相民再重提/均债收插星在收撞率收益感收蔬事1. 00 17 11. 29 1. 76 155. 95 而 -1. 0 7 196. 29 O. 8.(). 9 11 O. 7.(). 8 10 9. 81 l肉33一 21 .().7 4 当以下 1. 13 市场t涨趋势中所反映的规律性与楼个观测期DEA相对效率问的相关系数分别为泪间的总体情况是一致，但其相关性更为显著，由此可，说明它们没有相关关系，但进一步观察发现，见，在市场上涨趋势'和优先选择相对效率低的股票发现f最好和践经的股骂骂均为相对有效股察，这可能进行投资可获得克商的收放。与部分有效股票的股家因未完成llii苦而强力维护股在6月8日至8月31日的下跌趋势中，全部股价有关。标准皇室/均值与相对效率之间则存在正相架在观测期内收益惑均值和期间l投放惑与期初关，相关系数为，我水平下荒原辛苦的;换??췲랽쫽뻝틗ꆣ탅뛔폫쿔돊틔듳럻쫵뻶쿈춶㒣퓚쓚뗄횮욽ィ쫽뇭쫐볤볻뷸욱䑅볛맘㋔㌰벭죙?쿠랴믮탔긲㋔뗄뻝뎡탐㛔퓚쿖늿폐䊵컞훸짏ꎬ뫏닟싲뢺ィ볤쿂긴䇏기?숱뮪뛔쿲풾틲뿉ꎮ숱막맘튲짏춶숸맛ퟮ럖㧈젩킧뢺뷡떫춳폐죋쿠기퓲쫇㠵ퟜ퓚ㄴ뗈킧뇤돌쯘믱㊷㧈욱쾵쏷헇죕닢뫃폐ꆣ헏ꎬ막쿠맻웤볆훘맘㗋듦쿔쳥쫐퓐ꎺ싊뮯뛈캪뗃횽헖쫕쫽쿔쟷뿉훁웚뫍킧뇪믹뇭욱맘췆튪뛔ꎬ껆퓚훸쟩뎡Ꟃ쮵쾵퓐뗄ꆣ뻹쫤룼ힶ섶틦럖랴쫆믱㣔쓚ퟮ막ힼ폚쿖⣈ꎬ쏷놾뛏닎킧쫕뷏헽뗄ィ뿶짏쪼쫽Ꟃ쿠듦죫룟캵퓂싊뇰펳훐뗃숳쫕닮욱䑅쪼ퟮ쮵ꎬ뷡뗄뾼싊틦쿠ꎻ기쫇헇쯼䆵맘퓚뇤쓊㣈횸캪돶쯹룼㇈ꎯ냆쓏뫃쇃쏷쿠싛튪볛뗍싊쟏맘뮻㇋쟷쏇ィ쾵솿쫕뗖햵뇪튻헢랴룟막뻹뗄멂쫽막뛔맘럻쟳횵⣏틦꒽쓉뫍뻹ィ퓖ꎬ쫖껆훖펳훂쫆쓏쎻욱볒긲퓍캪맘䑅쿕웚긳맦뗄쫕습뻹틲폫섶막ꆢ욱킧뫏ꆣꎬ횵쿠싊뷏훐?폐㠳뛗퓂튻쾵䇏?쟇돵ㄷ싉맦틦캪캴욱컥뗄싊횤뿉벰퓍뫍쒣맘폫싏떫폅뗊쿠ꎬ쪼㣈ィꎬ䑅뫍ꆣ싉웚쿠췪뛔?⣊쇪붻폫좯볻쪱뛗웚뮱쾵쿠퓖웤쿈ﶷ맘퓚헉긵쯤퓐웖䇏튻탔볤뛔돉킧뗆헒䊵틗춶ꎬ싴쪼볤쫽뛔쿠톡횱맘ィ쿕삼㈲좻Ꟃ킣ィ폫쫕폐돶싊쟇젩믮틔돶?쫕벲캪킧뫏맘퓱쾵기?ꎬ쿠쫆겹퓐긳헻곈틦킧믵횮?ꆣ풾쫕샭막쿠떸틦ィ싊탔ꎬ㗋퓚맘삼?Ꟃ㌴룶ꮲ뛸볤웖짆ꊷ듋돌틦싛욱뛔?싊꾾긴뗄?룼묰떫껆ィ쾵?쫖ꎬ맛뾹폫잿퓲킵뇍쓊췢깏뛈ꆢ쫽뫍뗄퓍폐?껎폫웤淪ㄴ쿠겱닢캪킧웚ꎮ뷸ꎬ솦듦뷏뛗헒泋늻뛗쪴웚돵헢캬퓚헐ꎬ폫럧붻믹킧막쿠뗓맘쿔싊〴튻쪲껆쫇?맘뿉뮤헽?ꄩ뮻쿠쿕틗뒡뗄욱뛔퓚쾵훸뗍뫍늽쟏뎼퓑뷏뫜맘쓜막쿠뻹쫖뛔뫍맦탔막뷸킧ィ쫽럖ꎬ뗄튻맛퓖?킾?쾵캪싊킧붻싉뫍욱탐퓐깏ퟩ평막달?쿠싊ꎬ벼ꆢ컊Ꟃ泋튻춳듋욱랢쒣튲폅?볆뿉쿖뮻ꎬ?
306 中阙管理盟科学zω4年寻王率与相对效率的相关系数为咱.在水梢对效率与役资收就建臣、换手里辑之间的负相关，栩如I平下鼠辛苦负栩关。分级统汁数据则更明显地反映出效惑与风险指标iE相关的变化趋势，如表4所示。表46月8日相对效察及其后Æ8月31日下默趋势中的收藏分类统计期创收雄主事收益率标准茸果计趟销期间期间越锁H置身黑数腆于事相对效率均值知喉蕃/均值收益事收益率收盖率收益率 16 7. 31 岛4.&9 -1. 0 3 O. 76 币 O. 8.(). 9 10 2. 74 O. 7.(). 8 18 -32. 54 -1. 18 以F7 3. 16 而 上述结果表明，总体而言，夜市场下跌趋势中，期初DEA相对效率与收凝京均僚、期间收身在亭、周相对效率低的JlI{男耳其技贷风险更小，交易活跃程度收益标准堂皇/均似以及换予率阀的相关系数分别为瘦高，这与投资者的风险规筋混念是一致的。、。.086、、，说明相关性不明拢。在8月31日经4月30日的览帽盘整焰势巾，表5的分组统计数据也没有表明ff微相关关系。褒58月31日搁对效*及其后至4月30日辙'直想势中的用收放统计期初收据事收蔬事标准聋嚣计收超额期间期间超翻股男高数换乎都相对撞事均俯栋峨1直/绵对均债雄事收益率收描事收描星在叫. 00 15 3. 18 一 41. 46 -6、 甲 6 问 1. 70 叫 。7-0. 8 而 13 以下10 命 可见，在盘艘市场中，相对效感评价指标没有明价值已得到充分体现，继续上涨的潜力和相对投资确的硝判价僚，这t可能是由于经过一轮明报的七涨价值不大，此类股巢!缸子凶避或择机j提出:相对效率和F跌行情后，市场需要调整孕育新的投资现念和彼越小的股哥哥意味着其市场价债被严意低伪，具有价值取向，形成新的玄学价值取肉模式，市场价值发较好的涨升潜力洲相对投资价值，"1作为优先实人现得耍一个较长的过程，在这种情况下.DEA相对的对象，持有至1主相对效率接近1时择机卖出。我投资价值评价手段对投资机会的识别需姿进一步研凶H股市场的实证分析络巢表明，在哥哥有效或无效究或借助其他技术分析与F段来分辨。市场巾，这种方法是可行和有效的，它布助于辩识市场反M过度和反应不足现象，蓝蓝免市场信息误导和5 主要结论盲目眼风投资，主动把握投资对象和时机，按照基于DEA模型1灼主童基础性变叠与股价问的斗在DEA相对投资价值准则迸行投资可能获得更高的参数刻投入产IlH目数关系，其优化计算络果既可以收益。彼得指出的是，实证分析纺巢中也存在极少对股骂骂的市场主怪现进行排}芋，也可以发现股票的相数个般均规律不符的例外情况，对于机理极其复杂对投资价值大小，据此进行投资决策具有更可靠的的i正券市场而言，这是可以理解的。作为一次探索理论依靠旨.íliî且盯以避免传统方法巾对火盘Æ势研性应用外受到基础数据的约束，本文在变璧初中丰本判过分依赖的难趟。DEA相对效来逆向反映了股期间最u罪等方剧可能存在不完善之处，因此，变般的蔡的相对投资价值，对股要再优逃有较明确的指示:这优化以及期间:ll!1':、贸广泛的实证分析是笔者今后义c一般而言言，相对效率为1的股男主意昧着某市场努力的方向。??췲랽쫽뻝훐㈰쫖욽쿠킧뇭짏룼퓚웚쫕튻쮥뿉좷뫍볛쿖춶뺿㗖믹닎뛔샭에욱틥횵뷏뗄맺쫐뎡쎤䑅쫽탔폅얬㛔㣔맺〴?룟㣔돵ィ볻탨폚막싛뫃뎡쒿䇏펦뮯솦싊쿂뛔쫶틦㖵뗄횵믲쫽춶맽ꆣ풽䊹랴룶횤볤숸숳맜헽ꎬ숳䑅기튪욱틀틑늻뗄훐룺ꆣ폃틔죕㇈폫쿔킧뷡뇪쒷퇐뗸좡볛뷨ꪽ탍럖쿠튻킡쿳짊펦막좯톡샭헢㇈䇏㐲퓚튻䇄뗄뻝뗃듳헇ꎬ럧퓍횵늢벰랽쿠헏쿠훸싊럧맻ힼ훗에탐쿲횵훺춶볛틀뛔냣뗄ꎬ킳맽폫쫐퓱뿆뛔폫헖ꆢ엌룶ꏐ쫐ꎬ떽짽헢춶뛗뗃쫜웚쿲톧뛔뢺폫쿕뇭뗍닮볛쟩ꎬ움웤?죫횵삵춶뛸막돖ꆵ뛈맦뎡뗈킧춶섴퓐侣헻뷏춹뎡뛸돤듋잱훖쪼횸떽볤ꆣ킧쿠춶횸쏷뗄ꎯ뎼횵뫳탎볛쯻닺듳퇔욱폐쓊뫍싉뛸랽싊Ꟃ퓂Ꟃ기쫐뎤립뇭쟒럖샠솦랽ꎬ?돶믹룼벰쫏싊맘뇪ꎬ막뻹웊돉쫖벼돶킡쓑볛틢훁뗖랴늻퇔쏦헟㌰쫓㠶뎡뗄ꢻ쿖뿉쳥뫍램훷뗗뒡뎤웤쓆뗄ꆣ쫕헽ퟜ욱횵ﶾ헢쫐탂뛎쫵몯ꎬ쳢쿠캶웤꒷펦럻뿉죕ꆢ훐맽領뷸틔쿖쫇뚯볔쫽뫳쿠럖틦쳥웤럧뗄헒틔ィ?ꎬ뿉뎡돌뛔ꇐ쫽탐뻝뇜ꆣ펦ퟅ훎늻냑헢쓜룼훁쿕뿭긱쿠ꎬ풱업쏢볌폨탐컕쪵뗄맣珔섴맘ퟩ싊뛸춶벰닃쓜탨훷컶듋䑅뛔킧웤ퟣ샽쫇듦숳퓂맦럹쪾㞡뛔퓚탲뒫탸믘뫍춶탍횤풼랺쾵춳ꆢ뗄퇔뮻믓쫇튪떼쫖뷸䇏막싊쫐킧쿖췢뿉㇈㌰뇜엌淪ꋒ킧헢뿓ꎬ춳짏볛폐뛗럖쫸뗄쫽볆뮻뇤ꎬ럧쫖킱평뗷볛믺뛎탐욱캪뎡싊ﮱ쿳쟩틔늻헏죕샭헻떡묰싊훖튲랽헇믲횵킧뛔쪿컶ꎬ쪵캪쫽쫖뮯퓚쿕싊폚헻횵믡살웤춶퓐폅ㆵ볛뷓ꎬ뿶샭췪습엌쓮쟷ꋆꎮ움쟩즼뿉램뗄퓱ꎬ쿳진뷡놾횤헻튻뻝싊쟷쫐룼컊뺭퓐좡뗄럖폅Ꟃ톡쒹횵뷼뇜ꎬ뷢짆쫇쫆?〷볛뿶?틔훐잱믺뿉ꎬ뫍?맻컄럖쟷ィ퓲횮쫆뎡킡뗄맽폽쿲쪶뇦뮯뻶쫄폐짆놻㇊곔쏢튻훐㞣횸쿂랢뛔솦싴ퟷ쯼쪱퓚컶웖쫆긴룼볤ꎬ쿂쿠?튻탂쒣뇰ꆣ볆닟뷏뇒퇏뇔?쫐폚뒦훂헒곋뇪쒷쿖듳뫍돶캪폐믺쎸튲뇤쫇킵훐쓊㌷쏷뗄죧뗸붻맘뗃쎻싖쪽䑅탨?쯣막뻟엌쿠ꎻ훘폅훺뎡ꎬﲸ듦믺ퟷ솿뇊헒훜ꆣ쪡폐䇏욱ퟟ뛔쿠쿈폚내?퓚뫍헟ꎬ쿔뢺뇭쟷틗쾵?쏷춶튪뷡듓좷뛗뗍輸탐탅샭캪틲쫕ꋖ쏷뗄춶뛔싲뇧헕?벫퇹뷱퓚뗘쿠㓋쫆믮쫽?쿔쫐뷸맻룼돁없맀ꞻ쾢튻듋훀틦??쿠퇐킧죋쪶짙놾뫳ィ랴맘流훐풾럖떡뗄샭뎡튻볈뿉쮹횸ꎬ컳웤듎춳풲싊쫐뎼볆기펳ꎬ뺡돌뇰?짏쓮볛늽뿉뾿쪾킳뻟ꏎ?떼뢴첽뇤믃?㇋돶쿠?뛈캪헇뫍횵퇐틔뗄틢폐퓓쯷솿?뛔랢뗄풡?
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