公司理财目标与财务控制
南京大学商学院会计学系
熊焰韧
考核要求
• 平时成绩(15%)
–课堂讨论，每个专题给出一个讨论题，每4—5位同
学组成一个讨论组，每组推选一位同学代表全组发
言，并提交一份小论文
• 期中测试(20%)
–开卷笔试
• 课堂提问及到课率（15%）
• 期末考试(50%)
–闭卷笔试
关于参考书目的建议
• 体系上接近《企业财务学》（王化成编著，
人大出版社出版）
• 内容严谨、翔实
• 西方MBA教材的中译本
• 不含复杂数学模型推导
• 关注近几年的有关期刊、杂志 ----《会计研
究》、《经济研究》、《财务与会计》、
《世界经理人文摘》等
推荐的参考书目
• 《公司理财》
• Stephen , Randolph W. Westerfield;Jeffrey
• 《财务管理：理论与实践》
• Eugene F. Brigham;Louis
• 《财务理论和公司政策》
• Thomas ; Weston
• 《财务管理》（加拿大版）
• James Horne等
教学安排
• 绪论
• 资本结构理论研究
• 资本预算
• 长期筹资
• 财务规划与短期融资
• 盈余管理
专题1：资本结构理论
• MM模型
• 米勒模型
• 各国资本结构差异比较
• 课堂讨论
专题2：资本预算
• 投资技术方法
• 企业投资技巧分析
• 课堂讨论
专题3：长期筹资
• 长期筹资策略
• 企业筹资技巧
• 课堂讨论
专题4：财务规划与短期融资
• 公司财务模型与长期财务规划
• 短期融资与计划
• 现金管理
• 信用管理
• 课堂讨论
专题5：盈余管理
• 股利分派政策分析
• 股权激励方案选择
• 课堂讨论
绪论
企业目标与财务目标
一、企业目标的一般分析
• 企业目标不一定表现为纯经济性的
• 企业目标是高层次、抽象化的，具有普
遍适用性
• 影响企业目标最基本的因素：出资者和
员工；另外还包括政府、客户、社会公
众
企业的最高目标：长期、稳定发展
• 对企业施加影响的因素
企业组织
政府
客
户
社会公众
出资者
员工
二、企业目标的职能化及财务目标的地位
• 市场目标
• 规模目标
• 技术目标
• ……
• 企业文化目标
• 财务目标
财务目标的地位
• 对立：在一定时间、空间范围内，财务
目标与其他目标之间存在冲突
• 统一：从动态过程看，各种目标是统一
的
三、财务管理的目标
• 利润最大化与股东财富最大化
• 经济学中，“利润”这一概念占主导地位
• 会计利润的局限性
• 财富较利润更为合理
财务管理的内容、职能和基本原则
• 一、基本内容：
• 1、筹措资金的管理
• 2、如何使用资金的管理
• 3、增值部分的管理
二、财务管理的基本职能
• 1、预测
• 2、决策
• 3、计划
• 4、组织
• 5、控制
• 6、分析、评价、考核
财务预测
• 建立在会计信息基础上，以其他经济信
息为辅助的预测
财务决策
• （1）财务决策的组织
• （2）财务决策的程序
• （3）财务决策的方法
三、财务管理的基本原则
• 1、财务自理原则
• 2、系统原则（目标统一原则）
• 3、责权利结合原则
• 4、风险与利益兼顾原则
财务自理原则
• 自主理财
• 各负其责
系统原则
• 财务目标与企业其他目标相协调
• 财务“子”目标与上一层“总”
目标协调
责权利结合原则
• 分权
• 授权
• 激励（利益分配制度的制定）
风险与利益兼顾原则
• 风险与收益是一对矛盾，谋求风险与收
益的平衡点
• 风险控制是财务管理的核心内容之一
财务管理的体制与
组织问题
• 一、体制
–宏观体制与微观体制
–制定财务管理体制的原因：
• （1）两权分离
• （2）规模扩大与管理幅度的限制
二、组织
• （1）组织目标、责权划分、激励机制
• （2）机构设置：财务与会计是否分设
财务管理的环境
• 一、财务管理环境的概念
–财务管理主体（系统）之外能对财务管理发
展、变化产生影响的各外界因素的总和。
• 二、财务管理环境的分类（p39）
宏观环境
• 一、社会文化环境
• 科技、教育、社会舆论、观念习俗……
• 二、政治法律环境
• 1、政治必然通过影响经济、法律间接影响财务
2、法律环境是指对理财有重要影响的基本法律、
行政法规、有关制度
三、经济环境
• 1、经济发展水平
• 2、经济体制
• 3、经济周期
• 4、具体经济因素
微观环境
外部：采购市场环境、销售市场环境……
内部：生产环境、人员环境……
影响财务管理的基本因素
• 一、货币时间价值
• 1、概念：在没有风险和通货膨胀的情况下，今天一
元钱的价值大于一年以后一元钱的价值。
• 2、计算；利润不断资本化的条件下，资本按几何级
数增长，资本的积累要用复利计算。
• （1）复利终值和现值
• (2) 年金终值和现值
二、风险报酬
• 1、定义：
• 不考虑通货膨胀因素，投资报酬率=风险报酬率+时间价值率
2、计算
专题1：资本结构理论研究
企业这块比萨饼该怎样切
？
课堂讨论题
• 企业到底存不存在最佳资本结构？如何
找到一个企业的最佳资本结构？
订单的困惑
• 业务部接到一份客户订单，定购A产品1000件，
单价最高不超过5元，而A产品的生产成本为6
元。围绕是否接收订单业务部里争论不休，主
要论点如下：
– A产品单位变动成本5元，固定成本共计7000元，A
产品目前售价10元
– 生产能力为10，000件 ，目前仅利用现有生产能力
的70%，生产的产品全部售出
– 这份客户订单不会冲击产品目前市场价格
订单对利润的影响
损益表的困惑
校园面包房6月份销售面包20，000只，7月份销售
15，000只，每只售价1元，单位变动成本元,
固定成本2,000元。
技术A与技术B的抉择
•
负债带来的差异
•
如何向股东解释两公司的差异？
杠杆原理
• 一、经营杠杆及其度量
–由于固定成本的存在，使得营业利润的变化
率大于销售量的变化率。
– DOL=
• 二、财务杠杆及其度量
–由于固定财务费用的存在，使得普通股每股
盈余的变动幅度大于息税前盈余的变动幅度。
– DFL=
∑P/P
∑S/S
∑EPS/EPS
∑EBIT/EBIT
资本结构理论
• 一、圆饼理论
– V=B+S（将公司价值定义为负债和所有者权
益之和）
企业应选择使
圆饼——公司总价值
最大的负债-权益比
债权
股权
重要问题
• 为什么股东关注整个企业价值最大
化，而不是仅仅使他们的利益最大
化的战略？
• 使股东利益最大化的负债-权益比是
多少？
企业价值最大化和股东利益最大化
• 无杠杆公司x公司市值￥1000，发行100
股股票，每股￥10。公司计划借入￥500
发放股利，公司价值是多少？
权益的价值在三种情况下都低
于￥1000，为什么？
• 额外的现金股利代表对股东投资的返还
• 未来公司清算时，股东的求偿权位于债
权人之后，债务作为公司负担，减少了
权益的价值。
三种可能情况下的股东盈利
• 当且仅当企业价值上升时资本结构的变化对股
东有利。
• 管理当局会选择他们认为可使企业价值最大的
资本结构，该资本结构对股东最有利。
财务杠杆和企业价值——示例
• Y公司当前无负债。公司正考虑发行债券
回购部分股票。
杠杆作用和股东报酬
• 无债务与有债务的对比
Y公司每股收益(EPS)与息前收益
(EBI)
每股收益
息前收益400 800 1200 1600 2000
0
-1
-2
1
2
盈亏平衡点
债务 无债务
债务劣势
债务优势
MM理论
• 命题1：在不同资本结构下，企业总价值
相同。(企业无法通过改变其资本结构构
成比例改变流通在外证券的总价值;资本
结构无所谓好坏)
–策略A：买入100股杠杆企业的股票
–策略B：借入2000元，加上自己的2000元，
买入当前无杠杆企业的股票
Y公司股东在计划资本结构和自制财务杠杆
的当前资本结构下的收入和成本
结论：资本结构调整不影响股东利益。股东无法
从公司杠杆中获利，也无法从自制杠杆中获利。
自制财务杠杆
• 假设无论何种原因，杠杆公司的价值实
际上高于无杠杆公司的价值，策略A的成
本高于策略B，投资者会如何操作？
–借款投资购买无杠杆企业的股票，每年净收
益与投资杠杆企业相同，但成本更低。
–理性投资者将不会投资于杠杆企业。
–均衡的结果是杠杆企业的价值下降，无杠杆
企业价值上涨，直到它们价值相等为止。
命题1（无税）：杠杆企业的价值等同与无
杠杆企业的价值。
• 命题1被视为现代财务管理的起点。
• 关键假设：个人能以与公司同样便宜的
条件借款。
命题2（无税）
• 股东的风险随财务杠杆的使用而增加
–因为投资者期望收益率随财务杠杆的增加而
增加，所以财务杠杆（公司杠杆或个人杠杆）
有益于投资者
–尽管期望收益率随财务杠杆的增加而增加，
财务风险也随之上升。
命题2：股东的期望收益率随
财务杠杆上升。
• 加权平均资本成本
– Kw=B/(B+S) Kb +S/(B+S) Ks
• 杠杆企业的风险较大，股东期望更高的收益
–无杠杆企业：
0/8000*10%+8000/8000*15%=15%
–杠杆企业：
4000/8000*10%+4000/8000*20%=15%
命题2：股东的期望收益率随
财务杠杆上升。
• 无杠杆公司的Ks
–息后期望收益/权益=1200/8000=15%
• 杠杆公司的Ks
–息后期望收益/权益=800/4000=20%
• 完全权益企业的资本成本（ K0 ）
–无杠杆企业期望收益/无杠杆企业权益
=1200/8000=15%
• 在没有税收的情况下， Kw = K0
命题2的进一步推导
• Kw = K0
• B/(B+S) KB +S/(B+S) KS = K0
– 两边同乘以(B+S)/S
– B/S KB + KS = (B+S)/S K0
– B/S KB + KS = B/S K0 + K0
– KS = K0+ B/S( K0 -KB )
• 权益的期望收益率是企业负债-权益比的线性
函数
– 参见课本P438营业净利理论
命题2的进一步推导
• Y公司在有财务杠杆的情况下：
– =+4000/4000()
资本成本
(%)
B/S
KS
Kw
K0
KB
MM理论的说明----公司的例
子
• 公司是无杠杆企业,每年永续性期望收益
1000万元,公司全部收益都用于发放股利。
流通在外股票1000万股,每股预期年收益1
元.资本成本10%。公司近期将投资400万
元新建工厂,每年可带来额外现金流100万
元。
公司的例子
• 计算新工厂的净现值(假设该项目贴现率10%)
– NPV=100/-400=600
• 在市场知晓该项目前,公司的市场价值资产
负债表:
股票筹资
• 计划增发400万元的股票建新工厂
–发行股票建设新工厂的消息宣布时，
按有效资本市场假设，股价上扬
市场价值资产负债表
股票筹资
共需资金400万元，每股市价元,共发行股
票377,358股(400万/)，流通股共计
10，377，358股
注意:股价没有变动,有效资本市场下,
股价仅因新的信息而变动
股票筹资
股东期望收益率=1100/11000=10%
KS=K0=10%
为避免贴现问题,假设立即建工厂，
工厂建成日资产负债表如下：
债务筹资
• 将借入400万元,利率6%(每年利息24万),
正现值项目,使得股价上扬.
为什么与权益筹资时价值相同?
1、投资项目相同
2、MM证明了债务筹资与权益筹资结果相同
400万的债券发行
• 债券发行日资产负债表
• 工厂建成日资产负债表
• 股东预期的年现金流：
– 1000+100-24=1076
– 股东期望收益率=1076/10600=%
对公司状况的分析
• 杠杆企业的股东权益有较大的风险,因此收益
率较高(与MM命题2一致)
– KS = B/S( K0 -KB )+ K0
– =400/1060*(10%-6%)+10%
– =%
• 本例与MM命题1一致,无论权益筹资或债务筹
资
– 公司价值均为亿元
– 股价均为元
–
MM:一个说明
• 经理无法通过包装企业证券改变企业价
值
• 现实世界中的各种因素背离理论
无税收MM命题的总结
• 假设
– 无税
– 无交易成本
– 个人与公司的借贷利率相同
• 结论
– 命题Ⅰ:VL=VU
– 命题Ⅱ: KS = B/S( K0 -KB )+ K0
• 推论
– 通过自制财务杠杆,个人不能复制或消除公司财务杠杆的影响.
– 权益成本随财务杠杆增加,因为权益风险随财务杠杆增大
对MM假设的讨论
• 借贷利率
• 税收
• 破产成本、代理成本
借贷利率
• 个人投资者与经纪人建立保证金账户，向经纪
人贷款买股票
• 为防止股票价格急剧下跌，导致个人账户上净
资产为负，股票交易规则要求个人在股票价格
下跌时存入额外现金，未及时收到保证金经纪
人可卖出股票保证贷款收回
• 经纪人通常索取较低的利息，利率仅高于无风
险利率
借贷利率
• 公司通常用资产（机器、厂房等）作为
抵押贷款
• 债权人对贷款使用进行监督的成本，以
及出现财务危机时的成本相当高
• 因此，不能要求个人以高于公司的利率
借款
存在公司税的情况
• 对圆饼图的修正
Vu＜VL
税法中的玄机
• W公司的公司税率35%，每年的EBIT 100万元，税后
全部收益用于支付股利。计划Ⅰ下，资本结构中没
有债务，计划Ⅱ下，公司有400万美元的债务，债务
成本kB为10%。公司财务总监的计算如下：
代数公式的推导
• 无杠杆企业的税后收益：
– EBIT×(1-Tc)
• 杠杆企业的税后收益：
– (EBIT-kB B)×(1-Tc)=EBIT(1-Tc)- kB B+ kB B Tc
–杠杆企业股东和债权人的现金流入：
– EBIT(1-Tc)+ kB B Tc
• 差异在于kB B Tc
– W公司：kB B Tc=35%×10%×4000,000=140,000
利息的减税效应
• 永续现金流量下，以kB为贴现率：
– kB B Tc/ kB = B Tc
• 企业价值：
– 杠杆企业投资者的现金流入= EBIT×(1-Tc)+ kB B Tc
– 无杠杆企业：Vu = EBIT×(1-Tc)/k0
– 杠杆企业：VL= EBIT×(1-Tc)/k0 + kB B Tc/ kB
– = EBIT×(1-Tc)/k0 + B Tc
– = Vu+B Tc(公司税下的MM命题Ⅰ)
MM命题Ⅰ（公司税）的应用
• D公司目前是一家无杠杆公司，公司预期
产生永续性息前税前收益￥，公司
税35%，税后收益￥100，全部用于支付
股利。公司正考虑重新调整资本结构，
增加债务￥200，债务资本成本10%，同
行业的无杠杆企业权益资本成本20%， D
公司的新价值是多少？
– VL= EBIT×(1-Tc)/k0 + B Tc
– =100/20%+200×35% =570
财务杠杆对企业价值的影响
• 公司价值
债务
VL
200
500
570
MM命题Ⅱ（公司税下）的推理
–杠杆企业的市场价值资产负债表
– Vu k0 + BTckB = B kB +S ks
– ks =( Vu/S) × k0 - B/S kB ×(1-Tc)
– VL =Vu +B Tc=B+S
– Vu =B(1- Tc) +S
– ks=k0+B/S×(1-Tc) ×(k0-kB)
Vu
TcB
B
S
MM命题Ⅱ（公司税）的应用
• D公司
– ks =+200/370×(1－) ×( －)
– =
• k0 ＞ kB时， ks随财务杠杆而增加
• S=(EBIT-B kB) ×(1-Tc)/ ks
– =(×200) ×()/
– =370
财务杠杆对债务资本成本和权
益资本成本的影响
资本成本k
负债权益比
（B/S）
0
ks
kB
kW
200/370
k0
加权平均资本成本与公司税
• kw =B/ VL kB(1-Tc)+ S / VL Ks
– =200/570× ×()+370/570 ×
– =
• 依靠债务的作用，D公司将kw从降低
到，表明降低kw的同时，企业价值
得到提高。
• D公司的价值:
– VL =EBIT(1-Tc)/ kw =100/ ≈ 570
加权平均资本成本与公司税
• kw =B/ VL kB(1-Tc)+ S / VL Ks
• VL =B/ kw kB(1-Tc)+ S / kw Ks
– = [BkB(1-Tc)+ S Ks] / kw
– = [BkB(1-Tc)+ (EBIT- BkB)(1- Tc)] / kw
– = EBIT(1-Tc)/ kw
公司税下的股票价格和财务杠杆
• D公司在债务置换股票之前和之后的股票价格
• 发行￥200债务回购股票
完全权益公司的资产负债表
资产
*()/
=500
权益
500
(100股)
宣布发行债务日的资产负债表
500
70
570
（100股，每股元）
置换日的资产负债表
500
70
370
（=股）
200
200/=股
=股
公司税下的股票价格和财务杠杆
含公司税MM命题的总结
• 假设
– 公司税率Tc
– 无交易成本
– 个人和公司以相同的利率贷款
• 结论
– 命题Ⅰ：VL =Vu +B Tc
– 命题Ⅱ：ks=k0+B/S×(1-Tc) ×(k0-kB)
• 推论
– 命题Ⅰ：由于公司可在税前扣除利息支付却不能扣除股利支
出，公司的财务杠杆减少税收支付
– 命题Ⅰ：由于权益的风险随财务杠杆而增大，权益成本随财
务杠杆而增加。
小结
• 我们从分析特定资本结构入手开始资本结构决策的讨
论。这个特定资本结构不仅使企业价值最大化，而且
也给股东提供了最大利益。
• 在不存在税收的世界，著名的MM命题Ⅰ证明了负债-
权益比不影响企业价值。
• 在不存在税收的世界，MM命题Ⅱ暗示了权益的期望收
益率与企业的财务杠杆相关
• MM暗指资本结构决策无关紧要，然而现实生活中，资
本结构决策举足轻重。
• 在有公司税但无破产成本的情况下，企业价值是财务
杠杆的增函数。企业价值与财务杠杆正相关，暗指企
业应采纳几乎全部由债务组成的资本结构。
财务困境成本——一个案例
假设：债权人和股东是风险中立者；利率为10%，风险中立
意味着投资者 不在乎风险的存在及高低，其现金流量均以10%的
贴现率折现。繁荣和衰退的可能性各为50%。
Sk=(51×+1 ×)/ =
Bk=(49×+49 ×)/=
Sd=(40×+0 ×)/=
Bd=(60×+50 ×)/=50
V= V=
• 即使D公司面临破产风险，两公司价
值仍相同，但D公司的债券属于垃圾
债券，债权人可能只愿意出资50元
购买。
• 对D公司例子的修正
S=40*
B=(60*+35*)/=
V=
破产成本的存在
• 破产的可能性对企业价值产生负面影响。
–然而，不是破产本身的风险降低了企业价值，
而是与破产相关联的成本降低了企业价值
• 财务困境的直接成本
– 清算或重组的法律成本
– 管理费用
– 财务费用
• 财务困境的间接成本
–人力资本/客户/社会形象
破产成本的存在
代理成本
• 利己策略1：冒险动机
Ⅰ
Ⅱ
项目Ⅰ和项目Ⅱ的选择
代理成本
• 一家公司，年底应支付债务本利￥4000，现有投资项
目，投入￥1000，任何情况下都能取得￥1700收益
（投入的￥1000由股东投资）
– 无项目时股东预期利益500，有项目时股东预期利益1400
• 利己策略2：抛弃NPV＞0的项目
• 利己策略3：撇油
– 在财务困境时期，向股东支付额外股利
降低财务困境成本的途径
• 财务困境成本最终由谁承担？
• 管理当局降低财务困境成本的三种尝试
–不采用债务融资方式
–发行没有保护性条款的债务
–在债务合约中写入保护性条款
降低财务困境成本的途径
• 保护性条款
–消极条款
• 限制可支付股利数额
• 限制资产抵押
• 企业不得兼并其他企业
• 不可出租/出售主要资产；不可发行额外长期债务
–积极条款
• 保持营运资本的最低水平
• 定期向贷款者提供财务报表
降低财务困境成本的途径
• 事前：
–在债务合约中加入保护性条款
• 事后：
–债权人与股东之间谈判、妥协，进行债务重
组
–债权人持股，双重身份化解矛盾
税收和财务困境成本的综合影响
• 圆饼模型
债权与股权称为可交易权（Marketed claims），税收与破产
成本称为不可交易权(Nonmarketed claims) ，我们指的公司
价值是可交易权的价值(VM),而不是不可交易权价值（VN）。
代理成本示例
• 小王开办了一家经营电脑维修业务的公司，公司价值
100万。由于业务发展需要，他必须另外筹资200万。
可以发行利率12%的债券200万，也可以发行股票200
万。小王可以选择每天工作6小时或10小时。两种方式
下的现金流如下：
代理成本示例
• 如果你是小王，你会如何安排工作时间
？
• 小王的秘书建议他装修他的办公室，买
一辆卡迪拉克轿车，办理高尔夫球俱乐
部个人会员卡，什么情况下他会接受这
个建议？
• 有一个非盈利项目能扩大公司的规模，
小王在什么情况下会采纳该项目？为什
么？
负债-权益比
• 无增长型
–在完全确定的情况下，公司有1000元债务，
利率10%，每年利息100元，现金流量如下：
负债-权益比
• 增长型
–假设公司在第一期的EBIT是100，每年增长
5%，为消除税收公司 通过发行足量的债务，
使利息等于EBIT。
负债-权益比
• 无增长型公司的价值是多少？权益的价
值是多少？
• 增长型公司的价值是多少？权益的价值
是多少？应税所得为零的情况下权益有
没有价值?
• 高增长公司与低增长公司相比，应选择
怎样的负债-权益比率？
负债-权益比
• 无增长型
– V=100/=1000
• 增长型
– V0=100/()=2000
• 存在破产成本的情况下,债务的增加将降
低公司价值.
米勒模型—对个人税的考虑
• 对W公司案例的回顾
• 假设股利、利息都以相同的税率（28%）
征税。
米勒模型
• 计划1和计划2
总税收：
计划1：350，000+182，000=532，000
计划2：210，000+109，200+112，000=431，200
当TS=10%,TB=50%时
计划1:350,000+65,000=415,000
计划 2:210,000+39,000+200,000=449,000
对米勒模型的讨论
• VL=VU+［1-（1-TC）*（1-TS）/（1-TB）］*B
VL=VU+ TCB
(TS=TB)
VL<VU+ TCB
TS<TB,(1-TB)>(1-TC )(1-TS)
VL=VU
(1-TB)=(1-TC )(1-TS)
V
B
VL<VU
(1-TB)<(1-TC )(1-TS)
米勒模型的应用
• A厂预期有永续性的税前收益10万, TC=35%,
TS=12%,TB=28%,投资者公司公司税后收益的贴现率
为15%,A厂目前具有完全权益的资本结构,正考
虑借入利率为10%的12万元贷款。
• VU=100,000*（1-35%）/15%=433,333
• VL=433,333+［1-(1-35%)(1-12%)/(1-28%)］*120,000=458，000
• 财务杠杆带来的收益：24,677,远小于无个人税时的财
务杠杆收益120,000*=42,000
• 换一种方式，我们可以认为投资者在公司税和个人税
后以%[15%*()]贴现收益：
• VU=100,000*()()/=433,333
米勒模型的应用
• 当TB=50%,TS=18%时,A厂会如何选择?
• VL=43,333+[1-()*()/()]=425,413
• 个人利息税率远高于权益分配的个人税率.
对米勒模型的批评
• 真实世界中的税率
–美国边际公司税率35%,个人税率最高%.
假设TS=20%
– VL=VU+
• 无限的抵税能力
公司价值
债务
各国资本结构差异
各国非金融企业负债-总资产比率(1995)
公司如何确定资本结构
• 前提
– 不同国度的企业有不同的融资偏好
– 财务杠杆的变化影响公司价值
– 不同行业存在资本结构差异
• 决定负债-权益比的4个因素
– 税收
– 资产类型
– 经营收入的不确定性
– 融资能力
习题1
• Fortune Enterprises(FE)是一家完全权益的
公司，正考虑发行利率为10%的债务
13,500,000美元。公司将利用债券出售的
收入回购权益。FE有百分之百的股利支
付政策。由于FE是非成长型公司，其收
益和债务是永续型的。FE在各财务结构
下的损益表如下所示：
习题
• 若个人税率是30%，哪一个计划提供给投
资者较高的现金流量？为什么？
• 美国税收总署宁愿选择哪一个计划？
• 假设股东要求个人税后的收益率为20%，
在各计划下的公司价值是多少？
• 假设TS=和TB=，在各计划下的投
资者的收益率是多少？
参考答案
A.因此,债务计划 提供给投资者较高的现金流量
B.债务计划下向投资者征收的税收:
1350,000*+990,000*+660,000=1362,000
权益计划下向投资者征收的税收:
1800,000*+1200,000=1740,000
美国税收总署在权益计划下收益较高,更希望选择权益
计划
=1800,000*()/20%=6,300,000
VL=6300,000+[1-()()/()]*13,500,000=11,700,000
D.投资者的收益率=投资者个人税后收益/公司价值
假设股东要求的个人税后收益率仍为20%
VU=1800,000*()/20%=7,200,000
VL=7,200,000+[1-(1-40%)(1-20%)/(1-55%)]*13,500,000
=6,300,000
完全权益下投资者收益率=1,440,000/7,200,000=20%
债务计划下投资者收益率=1,399,500/6,300,000=%
