第18卷第3期统计与信息论坛 N队32003年5月ω3 [研究生论坛1l:i-1E B股市场风险、效率的度最及与A股的比较杨超伍逊(x撑财经学院金融系，夭撑3∞222)摘要:文章运用GARCH方黯~!l1996年12月以来上海A、B股市场的波动风险进行了度量，经比校发现.上海且股市场的波动风险在绝大部分时间要离于A股市场。在此基础上，文章对上海A、日股市场风险差异的成~进行了分析，得出了一段结论。提罐询:上证A股日股:波动;风险度最;GARæ中圆分裳号::献栋iH码:A文章编号:1ω7-3116(2ω3)03-0078-04 一、引宫二、金融市场风险的皮量方法1992年2月1草:l!B股在上交所挂牌上市，由此根据不阴风险学说，很多学者对证券市场风险拉开上海防股市场的序幕。经过10多年的发展上作了不阔的定义。…种常用的E主义是:风险是指未海的股市已初具规模，市场运作的硬件技术水平已来收益的不确定性。我们可以用概率分布来测度这较高，建立了较为完备的交易体系及结算系统。但种不确定性。实际结果偏离期搜结果的稳度一一波是作为…个新兴的股票市场，股市发展的高成长性动性，在一定程度上测量了这种不确定性。波动作和股市波动的不稳定性是现阶段中因股市的基本特为度最金融风险的标准被广泛使用，尤其是市场风征。险[刻。由于金融资产的风险是由金融资产价格的波动就意味着风险，人们进行投资主要哥关心收被动性引起的，风险测攘的核心是价格或收放波动益和风险。对不同的风险水平，人们有不同的收放的仿计和预测。这种波动性可以通过规范的统计方预期。…个市场的波动风险对这…市场的发展影响法来最化，其中，1J盖在或你准益是绩为常用的方法。很大。波动作为风险的Ifi章指标，也越来越受到研1::估计了实际网报与预期回报之间的可能的偏离。究人员和投资者的蔑视。从上海股票市场发展历史实际上人们在使用中通常把被功性与方堂堂或标准辈辈来看，A、日股市场的发展和:我现是不对称的:A股等问起来。证券市场总风险式为[3J:市场兴旺、自股市场低迷。对这两个不同市场的激2Pd~ = 2:; [R E(R)]i (1) 动风险赴行分析比较有利于了解我国股票市场风险的成阁、风险对市场发展的影响以及风险与收益的如果是连续价格则把求和号换成积分号。式中d关系等。但是对A，B股票市场的波动、风险进行最ít褒收益分布的方恙，即总风险。Rj代表了第I种化分析利比较的文献不是很多。Su和Fleish时收益率水平，且(R)zgRM我预期收益率(如果(1998)认为A股市场的收放的波动性安远离子刃是i盔续价格则把求和号换成积分号)，P代褒第ji种股市场[1]。本文采用不同的方法对上海A、自股市场收兹的风险、波动性以及有效性进行了探讨，得tfl收益在水平发生的概率。对进行开方就得到了标d了相反的结论。准袭，也同样可以度最总风险c上式对总风险的度收稿日期:2∞2四09四20作者简介:杨翩(1976-)，男，安徽怀远人，硕士缆。研究方向:金融计..学、国际金融市场、博弈论等。{li 激(1969…).男.'!i:微光为人，硕士生。研究方向:金融风险管理。78 ??췲랽쫽뻝뗚춳瘰㈰䵡ꆾ짏퇮⣌햪쿖틬맘훐㠳컄튻ㄹ삭몣뷏쫇뫍헷늨틦풤뫜뺿살쫐뚯뗄뮯⠱막뎡쇋뛾룹ퟷ훖캪쿕램쯼쪵뗈?椽죧듺쫕ힼ컩乯?䪡뿚ㆣ禣ィㄸ〳튪ꎺ뗄볼좦쿗헂룥헟톷ꎮ볆퇐㤲뾪룟ퟷ막ꆣ뚯뫍웚듳죋뾴뎡럧돉쾵럖㤹쫐쫕쿠뻝쇋탔뛈ꆾ맀살볊춬?뇭틦솬닮늻맻긱ꆢ뎬긲긹ꏓ?얮뻭쓪ꎺ짏돉듊럖뇪뇠죕볲⠱?폫뺿횤막ꎬ캪쫐뻍럧ꆣ풱탋쿕틲뗈컶㠩뎡틦랴늻솿탔볆웰쫕싊탸〰?좷쫇쮮틽짓뗚㗔욾컄몣틲ꎺ샠쪶뫅웚뷩㤶컩뷰㶡탅?짺㋔몣쫐붨튻늨틢쿕뫍䆡췺뷸ꆢꆣ죏ꆭ뗄춬퓚틽뮯쇋죋살틦쮮볛튲뚨솬욽㏆?귑헂䊹뷸짏뫅싫ꎺ?㧒퇔왛쾢싛䊹싕틑솢룶뚯캶ꆣ춶ꉂꆢ탐럧떫뇈캪ㆡ뷡뗄늻튻웰풤ꎬ쪵쏇럖욽룱춬톷죚?퓋짊탐횤ꎺ㈰퇮묩탔탸랢싛첳짊돵탂뗄ퟅ뛔쫐ퟷ막䊹럖쿕쫇뷏ꎱ뚨좷럧닢웤볊퓚횤늼ꎬ퓲퇹务몽폃킳쇋䆹?〷〲뎬ꎮ쫐?ꆣ볛짺첳ꆿ짊핂킳뻟뷏탋늻럧뎡캪헟쫐컶뛔뗄뻎ꆢꆣ톧틥뚨돌쿕ꎬ훐믘쪹좯䔨냑뿉䝁ꆵ럖쥂ꆪ⠱쓐ꩅ쪲쪵룱?剃쒲컶막㌱ꆵ맦캪뗄컈쿕춬럧뎡킳뇈쫐䆡컄늨쮵ꆣ탔뛈헢ꎬ놨폃랽利쟳틔〹㤷ꎮ⡒蝹떣䢷ꢶꆣꎻㄶ볊퓲룅ꆪ㛒낲킳퓚쓐쒣췪막뚨ꎬ뗄늨쿕훘ꆵ뷏뎡ꉂ쿗짓뚯튻짏뇪훖랽폫훐닮㵅뫍뛈럧⥝쒷곌붷꾷뗃늨⠲㈰묩믕짏ꎬ놸욱탔죋럧뚯뗄쫓랢췃폐막늻쓊쎲뫜훖컒뷡닢ힼ닮풤춨ퟜ냑剩뫅싊솿㉐ꢶ돶뚯〰ꎬ컞ꆷ붻뮡쫐뗄쫇쏇쿕럧뛈ꆣ햹풡샻욱헒믍틔뛠뎣솿놻뚯믲웚벴偩뮻ퟜ맻쟳퐱헔쇋ꎻ㌩헊쓐캪?쯹ꎾ뎡붻쿖뷸쮮쿕솿듓뫍ꎶ폚뗄쫐뫜겵벰톧폃뿉쇋맣탔뇪믘냑ퟜ듺돉럧욫뛔〰㤹?튻럧〳ꎬ죋쟓맒궹퓋틗ꎬ뷗탐욽뛔횸짏뇭퓕쇋펰뎡뛠쒲쒷폐헟뗄틔헢랺뫋뿉ힼ놨늨쪽럧믽㈲㛄킩쿕ꆪ낲뛈샫뫅뾿즽없ﴱퟷ쳥막뛎춶ꎬ헢뇪몣쿖뷢쿬뗄ꆣꢶ붷킧뛔뚨폃훖쪹탄틔닮횮뚯캪쿕풤럖㈩뷡뛈〰믕쮶웚뮻뷸햡㋔뾷싛솿㜸짏ザ뗄쾵쫐훐죋튻ꎬ막쫇붸컒틔늨卵꿐ꢶ탔횤틥룅늻폃춨볤뒨ꆣ웚뫅뮳쪿?췻돉탐싒훊ꆣꎻꆪ풶짺쫐펲벰랢맺훷쏇튲욱늻뚯뫍퓒퓉뷸좯쫇싊좷ꎬ볛맽ퟮ뗄폫ꎺ労쫕⦣쪽랽쪲퓀놼䝁〴믽뾪죋ꆣꋐꎬ볾뷡햹막튪폐뎡풽쫐뛔믍럧ꆢ䙬쾺탐ꎺ럖뚨폈룱맦캪뿉랽缾틦걐램謁듉剃ꎬ퇐맻럖랽평쒷벼쯣뗄쫐맘늻살뎡돆곊욱쿕럧敩뚸ꍁ쇋늼탔웤믲랶뎣쓜닮싊ꎮퟜ쾺ꪸ??쮶뺿Ꟃ듋ꋕ쫵쾵룟뗄탄춬랢풽킳쫐폫쿕獨?ꆢ첽럧살ꆣ쫇쫕폃믲뫅쮵⣈듺뻍ꍁ?쪿랽막쮮춳돉믹쫕뗄햹쫜ꎺꆵ뎡뷸敲?䊹쳖쿕쫇닢늨쫐틦욫뇪?뇭돌ꆣ뗃ꆢ?짺쿲?쪵?욽ꆣ뎤놾쫕펰떽샺䆹쒲럧틦탐짊ꎬ횸뛈뚯뎡늨볆랽샫ힼ훖뗚뗄䊹막ꎺ쪽짊쫐틑떫탔쳘틦쿬퇐쪷?쿕뗄솿뗃캴헢ퟷ럧뚯랽램ꆣ닮槖뛈뷰ꆪ훐쇋킳뎡뺿죚쒶돶ꆣ?ꆪ뾿뇪ꆵꆣ랽럧쒲퓚늨쿲쿕죁ꢶ듋ꎺ맜꾷믹뷰샭뾼뒡죚ꆣ햽짏볆냓ꎬ솿탁컄톧쮶헂ꆢ죁뛔맺뾡짏볊막ꎾ몣뷰궱䆡죚뗄좽ꉂ쫐쾷막뎡?쫐ꆢ뇈뎡늩럧?뷏쿕싛닮뗈ꆣ
杨趟，侃说:上liEB股市场风险、效串的度最及与A股的比较最只是针对…种证券而言，如果是证券组合则还需1996年12月16日(12月13日后的第叫个交易日)披证券组合进行风险度量。因此，本文选取上海的开始，至2002年7月31日，共1353个数据。由于A，B般指数分别来代表上海的A、日股市场，而这几2001年2月19日，日股市场开始对境内投资者开个指数都可以分别看成一种证券，所以上述方法可放，开放前后市场淡现îil~丰很大，本文把上海日般以对上海A、日股市场的风险进行股簸。传统的总数据分为两个阶段。风险度量的方法假定一定时期的方皇室或标准经是不阶段:1996…12叫16(开始涨跌停板限价随时间变化的常数，{!旦证券价格或收益波动(epJX 10%)-2001 02-16(1ì':布日股对境内投资者开险)是随时间而变化并表现出波动果类行为。真E者放之前)共1003个数据。说证券价格或收益大的波动倾向于寻|耀下一个大的第二阶段:2001…02…19(宣布日般对境内投波动，小的搅动倾向于引起下一个小的波动。Engel资者开放后)-2002 -07 -31，共350个数据。(1982)提出了ARCH(q)模型自[4]，才解决了对随时间由于日股市场的开放对A股市场没有深远的变化的方整进行建模的难题。随后Bollerslev影响，A股市场的数据不作分段。(l986)对ARCH(q}模型激行推广，提出GARCH模骂型建立:许多学者对上海和深圳|证券市场收(p, q)模在M(助。许多计量经济学家又对基本的益率序列的界方盖在性进行过检验，表明上海和深圳|GARCH模型进行了许多变形，现在已经发股成为证券市场收益率分布不满足不变方差假定。本文建一个包含众多方法的模烈类别。大最的实证研究表模过程中对此进行检骏也证实了这一点(限于篇幅，明:GARCH类模型很好地刻画了金融时闷序列的检验过程路过去)。所以选取GARCH炎模型进行建波动3鞋类行为，适合于对金融时间序列的波动性和模。室去过对比，本X;l毒贩AR(n)-GARCH(p，q)唰M相关性波行建模。模现对上证A、日股指数和深证成分A指与成分B指的方经进行重量模，其模型如下:三、上海A、B股市场风险度量与比较|R叶江bR彻1.模型的i!!Æ:e=: (J~t t (2) ~义P，为一种证券资产的价格，~价格变动较σ?出α。+'Ll叫鸣，e;_j+ í:，rl品。12小时，收益R，=Ln(P，IP，~I}近似等于相对价格变ε，-i. . (0,1) 动(P，-P，_I)1凤-10本文定义上海A、β股市场α。，町，品>0，13. :,l= 1句十二:f=tßj<l。当n=的收放为:R，= Ln(P，IP，什)。l,p=l,q= 1时为AR(1)-GARCH(1，l}-M模型。数据海取:本文选取上说A股指数、巴股指数作当a=o时则为AR(n)-GARCH(p, q)模型(本文中为代我进行研究(指数数据自钱龙软件数据自转换而模型的估计结果存在0=0的情况)。对模型估计出来)，对上海A、B股市场收益民进行建楼。由于纺巢，就可以按模型自仿计Ifl~，即每天的方丢在(这实1996年以前，上海股票市场扇子创始阶段，各方iliï际上是估计值)。都在摸索之中。1996年12月13日后A股市场开2.摸到参数估计结果始实行涨跌停板制度。因此本文数靠自逃版时间从亵海A，B股市场模盟国估计结果A股1996-02-13-2∞2-07-31B股1996-02-16-2ω1-02白16B股2001-02-19-2例2-07-31各变:l1U民数估计值Z统计篮Prob 估计值Z统计最Prob 估计值Z统计量Prob b，(…阶滞后) 。∞01b，(二三阶滞后)。. 8(GARCH现) 7 1. 871 3 吨(常数项) 0 。， 。，∞ 。，侃翩。问(ARCH项 O.创)00日. 0ω00 0句 0 H，(GAR口1项)0 6646 Q.ω00 直目无特别说明，本文进行模现估计用的都是经济计最软件根据估计出的模型，我们可以计算出的估计值。d79 ??췲랽쫽뻝퇮솿내䆡룶틔럧쯦쿕쮵늨⠱뇤ィ䝁튻쏷쿠죽ㆣ뚨킡뚯뗄쫽캪살ㄹ뚼쪼뾪㌵㈰럅뗚평펰쒣틦횤볬횸晒ꆣ⠲憣ꆭ냗侣떱뷡볊㊣뇭죧ㆡ쯣뎬㇉횻횤ꉂ횸뛔쿕쪱⧊뚯㤸뮯剃룶ꎺ맘껄틥⣖쫕뻝듺⦣㤶퓚쪵쪼㎸〱ꎬ튻ꎥ횮뛾헟폚쿬탍싊좯맽퇩ꆣ뗄?ꆫ맻짏컞ꎸ돶걱昽꼰묽ꆢ㤸걐愽ꎬ整쾺쫇좯막쫽짏뛈볤쟋㈩뗄䣄냼䝁뻛탔ꏐ傣믒틦톡뇭겶쓪쏾탐뾪럖뷗⤭잰䊹붨탲쫐돌맽뺭뛔랽榣쳘料⧄扯ꎬ慯컩ꍁ짏헫ퟩ횸뚼몣솿뇤볛킡쳡랽㘩ꏐ몬剃샠뷸춵곎쫕믖캪좡퓉틔쯷헇ㄲ훁ﶾ㋔럅뛎ⴲ⦹짊䆹솢쇐뎡훐돌맽닮깩㴱ナ맀뻍춲뇰?뗄ꏐ쪮熣톷ꎻꆢ⮡뛔뫏쫽뿉䆡뗄뮯놼룱돶닮춽훚䣀탐쓉틦믒ꎺ쾺잰횮뗸퓂㈰?숱솽〰눱뫳킳짊쫕싔횤뷸ꎮ볆컊쮵삼맀몣ꎺ䊹뛔춡ꇆ겵ꎬ뇔튻뷸럖틔ꉂ랽뗄믲늨쇋뛠캪붨믖务묱놾퇐ꍁꎬ훐춣ㄶ〲ꏓ㧈뫳룶ㄹㆡ〰㈰⦡ꆵ킳탭틬틦듋좥뇈䆡탐욿搨뷡횵ﶹ쏷욳볆짏㶣짊䆡븵뚬먾훖탐뇰럖막램뎣쫕뚯䅒탁랽ꏐꎬ쒣?ꌽ⦣컄뺿ꆢ짏ꆣ냥죕쓪짓햣쫐뷗㤶ꨰ㎸〱ꬲ쒿ꆵ뛠싊뷸⦡ꉂ붨ィ뿚맻내삼횵횤킳롬䪡ㄶ澣ꉂ䊹횤럧살뇰쫐볙쫽틦쟣䍈붨쯐램춺쫊ꆣ䱮꽐톡⣖몣ㄹ훆⠱㟔?걂뎡뛎ꆪ㊡〰ꪷ쓊톧닮럖탐ꏋ놾막쒣멏갱듦욽ꇄ쓄䍈?㴱ꩁ짊ꏐ勒곇좯쿕듺뾴뎡뚨ꆣ꾲듳쿲⡱쒣뗄?뫏꿗⣖ꎮ⡐좡룊㤶뛈㋔숳뇭ㄲꨱﶾ〲㊡얶헟탔늼볬戮컄횸ꎬ?퓚탍막킳ꎻ춹뛸뛈뇭돉뗄튻떫ꊱ폚⧄⡱쒣쎵쪲뮣ꆿ暣짏욱쓪ꆣ숱㇈쫐쿖ꆪ㘨?ꨰ푁?뛔뷸늻퇩퓑톡쫽웤묱틄쪱刨㠽맀?춣ꆷ쫐삼퇔솿짏튻럧뚨횤늨틽ꏐ쓑탍?뛔蝹꽒ꆣ꽐ﶾꇊ쫐ㄲ틲㏈햣뎡닮ㄶ탻?ㄹ㞡막믗탐싺튲ꇈ좡뫍쒣サ볆곎⮵ꮶ⧄캪温욽ꎬꆣ몣훖쿕쪱좯횳뚯웰쵌쳢캣샠첻뷰뎡쒼ꆪ놾Ⳓ䆹?헒퓂듋햺겹뾪틬⢿늼⣐ꨳ쫐맽ퟣ횤ꅑ䅒짮탍쓇돶쒣틃웁먫갱햡죧틲뗄횤뷸웚볛쟣쿂㑊ꆣꏐ곏뇰귁죚?ㄩ컄뮡짖퓇쫴ㄳ놾눱쪼뫜䊹﮲ㆣ뎡횶뫍볬늻쪵ꆫ⡲䅒ꎮ듇탍잿ꋐ?뾾럧쟺燊⮡맻듋䆡좯탐뗄룱ꢶ쿲튻ꎬ쯦훔ꆣ쮽쪱뷼뚨뼩룊껁璽폚죕컄쒵뛔듳볕즶뱂겹쎻캡짮퇩뇤쇋剃ㄩ돉쿂맀짒Ꟃ춽궼ꆣ껄⠱䝁쿕욣쪵쫇ꎬꉂ뛈랽믲꾾폚룶닅뫳?듳볤겵쯆틥ꆣﶡ靖뒴쫽뺳잵풾틳눳폐??헢䣀튻럖ꎺꆮ벴볆풼쏑ꯃ쒶횤놾틳쯹솿닮쫕?틽킡뷢䉯톾?탲놼뗈짏ꉂ킽쪼䆹뻝뮸쓚도뛔㔰짮뇭튻䝁䇖갱⧒剃쎿폃?뛈죁Ꞽ⮱ﭬ좯컄쫐틔ꆣ믲틦웰뗄뻶汬궷뇎쇐?폚몣막ﻊ꣄뷗짊톡춶ꎰ?뺳룶풶쏷볙뗣ꏐ剃룓쒣쳬ㆼ탍솿뭇䠨뾼틓떺ퟩ톡뎡짏뒫뇪늨탎쿂쇋敲ꋕ쪵쫐뗄쿠䆡횸ﶾꎡ뛎킳좡믒냑뛗쓚쫽뚨⣏춽䠨탍뚼냓說뒣폫뫏좡ꎬ쫶춳ힼ뚯ꪡ튻뛔獬욹횶릳횤늨ꉂ쫽?ꏓꆿ쪱헟짏?쫕춶뻝뎡몣ꆣ?傣즷㱬䅒맀랽쫇뮡퓲짏뛸랽뗄닮⢼ꎻ룶ꆣ쯦敶짎퇐킵뚯꾽볛ퟷꪻ짓룷?볤픩뾪몣?쫕뫍놾?킽걱홂볆뺭풻막뇈䍈걱뮹몣헢램ퟜ쫇뒷듳䕮쪱?뺿탔룱쫐뮶랽듓䊹짮컄ꪷ⦣ꮣ돶⣕볃뗄鈴떱뷏뇈탨뗄벸뿉늻?来볤곌뇭뫍뇤뎡쏦?붨念깍쟒⠱⧄볆뺵渽뷏?솿?ꎬꏐ뮣죭ㄩ촨볾갫䕶䅒ꎮ놾楥뻠䍈䷄컄睳ꆣ?ꏐ훐쯨춡ꆫ?ꎬ
统计与信息论坛 1997 1998 1999 2000 2001 2002 「之二习丁丽丁丽VHAV沪市A股揽划;HBV川H服被确.SAV附朗沪深两市A股市场与日股市场的波动(.?，l比较和上海股市场d估计值的钱计指栋四、成因分析FIAV HBV 就市场波动的决定而论，主要有三种Z理论[710中位数 544 一是傍息方邸，市场参与者整整评估信息的含义，市场标准直在 560 信息的出现将导致价格的调整;二是市场的流动性，在流动的市场巾，大领买卖订单能够被极小的价格3.模型情计结m分析影响或者在没有价格影响的情况下被吸收。在缺乏l自从附朗和表2中都可以看出t海防股市场收流动性的市场中，大领~1属将导致价格变动;三是投放的被动在绝大部分时间都是在A股市场收放波机或保值的压力，投机者有可能会促使价格进行调动的上恼，只有很少一部分时间在下恼。这说明元狼，这样市场的其他群体(在此情况下为保健者)将论是日股市场对境内外投资者开放之前还是之后，会跟随投机者进行操作。这三种解释相1í.渗透，并上海R股市场收藏的波动(方盖在)都显著离子A股不徘斥。用以上三种理论对上海A、B股市场波动市场。或者说巳股市场收益的波动性风险黎蹬着的不阔的成因进行具体分析可以总编成三点:第一，高于A股市场;波动是不断变化的，而il有波岭和A、日股市场对相同俄息的反应程度绎不…榕的。比较1j!:I:!l.的部分。这运呈现出了波动是随时间llö变化第二，A、日股市场流动性装异导致风险差异。第并递进产生影响，大的波动倾向于引起下一个大的三，A、B股市场投机冲击不同也是风险不同的一个波动，小的波动倾向于引起下一个小的波动。原因。而归根结底，上述三点的形成主要决定于市2.上海日股市场第二阶段的民(收益)稍前期场微观结构因素和制度的因索。相关的税度与第→阶段相比姿弱。这说明日股市1.市场微观翁构的因素的有效性夜第二阶段比第一阶段有所上升。在第一(1)投资主体不同。f量资;主体不同，对信息的反阶段上海B股市场当期收益氏和前期收益民1、成程度就不间，投机冲击也不同。境内的机构投资民-311在辛苦相关，而且凶归系数均较大。这说明日股辛苦绎不允许进入日股市场的。事实上，由于国外机市场还没有达到弱式有效。倒在第二阶段，当期收掏投资者的撤出，自股市场现在基本是一个散户市益民和前期收益相关系数不披着，而幸u方虫在戴着相场。而A股市场机构的力最强得多。机构投资者「关。收放和方主言相关，服从ARCH过程或GARCH的投资理念与散户是不阔的，它们t量资水平、管理水过程，市场也是有放的(6J。这说明在第二阶段，上平都要远离于散户投资者，有助于平抑市场波动。海日股市场是~式有效的。由此可以看出，日股市(盯上市公司质量不同。上市公司的质量仍然场在对城内投资人开放后，效事提高。这也说明近是证券市场发艇的基础。由于日股的上市公词多两年来对股市加强监管的效果还是明显的。数处于机械、纺织、商贸、较工、房地产等传统烈行3.从剧中我们也可以看出.2002年之后，上海业，而且这些公司上市时的主要囚的是为了借助资日股市场的风险有所降低，与A股市场的风险也更本市场来摆脱资金朋境，存在着种种历史遗留问题，为接近。这说明，对绕内投资人开放日股市场的风上市公司的质最要远低于A般。tEl理性投资环境险有所降低，与A股市场的风除也更为接近。这说下.ß股公司的质量问题对其股价走势会有较为明明对境内投资人开放B股市场、B股市场效京的提蜒的影响。对于高Øi:J量的上市公词，人们可以进行升，部分地降低了B股市场风险。长期投资，而低质蜜的上市公司，人们一般不愿进行长期役资，多f走进行投机操作。80 ??췲랽쫽뻝춳寈뢽뇭㎣ㆣ틦뚯싛짏쫐룟뇈늢늨㊣쿠뗄뷗劣맘맽䪡몣뎡솽䊹캪쿕쏷짽㠰쯄뻍튻탅퓚펰쇷믺헻믡늻䆡뗚죽풭⠱펦헟릹욽⠲쫇쫽튵놾쿂쿔뎤볆춼㋉껄꺴뗄쫇몣뎡폚뷏뗝뚯껉맘폐뛎갳剴ꆣ돌ꏕ䊹퓚쓪짊뷓뛔ꎬ쫐쾢쇷쿬믲룺업늻ꉂ뛾틲캢껊⧍춶뚼⧉횤뒦웚ꆢ폫뮦쾺ꏐ편늨짏䊹ꆣ䆹욽뷸ꎮ뗄킧쿔뮹뫍쫕ꎬ짊뛔살폍킳뷼쯹뺳늿뎡탅뚯믲탔놣헢쯦돢춬막䆡맛뛗뛈늻뛸튪쿊좯폚릫펰춶탅짮ꍁ돉춹뷍뚯쏦짊믲첹닺킡ꍂ돌탔몣훸쎻잰틦쫐뗃킳뺳뛔볖ꆵꆣ붵쓚럖늨쾢돶뗄헟횵퇹춶䆡ꉂ뛸뷡ꇎ쫖뻍퓊䆹샭풶킹믺쟒살쮾즹쿬쾢솽ꆢ붶삼벺퓚ꎬ킳헟뗄짺막뛈䊹쿠폐웚뫍뎡ꇊ쓚탎쒷헢뗍춶뗘뚯랽쿖쫐믺폃돉ꉂ맩릹ꊹ늻탭짊쓮룟ꯋ킵냚ꆣ틲싛쫐䊹륪욽춱뻸횻ꆶꇊ쮵ꆣ늿펰늨쫐폫뗚맘듯쫕랽튲?쟈춶틃ꎬ붵뗄쏦붫뎡쎻톹헟틔틲뛔막룹?춬뷸뎷킳폚뻖랢ꆢ킩췑훊뺵뛸뛠첳䆹짊럖뿯듳폐풾헒䊹뮲럖쿬뚯뎡뗚뛾ꎬ떽틦닮쫇?볓쟒헓쏷폫죋뗍뻶떼훐솦뗄뷸짏쿠쫐뷡쯘믍죫돶ꆻ즢쫁햹럄릫솿쓖폚짊킳컶?킳ꆾ﮷훐늿뫜도짊ꢶꆣꎬ쟣뗚튻뷗ꆵ뛸죵쿠폐ﺽ뷓죋잿탋䆹뾪쇋뚨쫐훂볛웤탐죽춬뎡춶뗗뫍릵겡䊹調뮧뾲뗄횯쮾뷰튪쫁룟훊뷸ꇓ꺹嵈훎뚼럖짙?쒲킳꿊헢듳쿲뛾뷗뛎뇆쟒쪽맘킧ힶ탐뾪볠짒尿뛔짊럅䊹뛸뎡볛룱춶쯻닙훖뻟탅쇷믺ꎮ훆쓒ꏍ릵쫇믍믹ꆢ짏삧풶뿎훊솿삼䅖?뿉쪱튻ꢶꇊ잲뇭뗄폚뷗뛎뇈?믘폐쾵ꎬ캣ꞵ럅맜풿떵뺳킳䊹짊싛닎룱뛮펰믺좺ퟷ샭쳥쾢뚯돥짏뛈뛗쓁늻겡뒡짌쫐뗍쫌솿춶막웖뮦틔볤늿뛗꼨헒뮶쿖늨틽뛎쿠뗚맩킧쫽럾ꆾ곉쒡뫳뗄뒳춣쓚ꆵ짊킳ꎬ폫싲쿬뚨헟쳥ꆣ싛럖탔믷쫶?쫖ꛁ춬ꏉ쎳쪱폚짏믺쫐떵쫐뾴뚼럖쫕랽쾱돶뚯웰뗄뇈튻쾵ꆣ늻듓?ꏓꎬ킧곓춶쒷킳ꆷ훷헟뗷싴떥폐⣔헢뛔컶랴닮죽틲튲쒡ꇏ뿇쿊평ꆢ듦䆹퓆짏닙뎡쓍䆹돶쫇쪱?닮쒲쇋쟣쿂剴튪뷗璺쫽떫쿔䅒즴킧맻갲ꆡ헻뚩쟩붫뿉?죽짏펦틬춬뗣쯘늻ꏊ훔뾵ꎬ폐킹폚쟡훷퓚즡쫐릫ퟷ뗄뎼즲짏퓚볤ꪷ⦶ꢶ꾵쿲튻⣊죵뛎췇뻹훸䍈쮿싊뮹〰막죋헒ꉂ햡폐움ꎻ떥뿶떼쓜쯇훖몣틔돌튲뗄ꆣ믍춬?쎶쯼훺ꯋ䊹릤튪ퟅꏔ즼릫쮾늨웖ꢶ뚯뢱몣䆹퓚엖볏꿐쒣폚룶헒ꆣ폐냆뷏뗚ꎬ맽짒쳡쫇㋄쫐뾪늸막?죽맀뛾쓜쿂훂믡뷢䆡ퟜ뛈탎겣뗉鈴쏇뺵즵ꆢ쒿훖??쮾⢾?꾣䊹짊쿂껇퓖풷겶쫇틽킡헢쯹?듳뛾뛸돌풿룟쏷뎡럅ﳎ쫐훖탅릻놻볛듙쫍ꉂ뷡럧돉뺳쾣뻊ꎻ춶욽쓖쓉랿뗄?ꎬ죋긩뭈짊킳쏦낻쯦웰뗄뫍쮵짏헒ꆣ뷗믲뒳쿔꺺䊹ꪽ뎡샭쾢쫐놻컼룱쪹싎쿠막돉늻쿕훷퓐쓚곓쟒調틖쫁쿊뗘쫇샺퓍욻죋쏇뇈䉖킳ꇊꆣ맊?헒틓쪱쿂늨잰쏷짽헢뛎랽䝁뗄럧짊펽킧싛뎡벫쫕뇤볛ꪱ뮥쫐죽튻닮늻튪엏짓뮸맍쮮뿈킹닺캪쪷뛗쏇뷏뮦ꇊ헒헢쟖?킲볤튻뚯웚䊹ꆣ쮵ꎬ닮剃걂튲곉쿕킳ﲡ싊ꆾ몬뗄킡룱ꏖ째뎡뗣퇹틬춬뻶ꊵ믺?뛗욽퓈ꯋ뗈쇋틅쪻킽뿉냣쫐?쮵꺺막퓖ꢷ뛸룶ꆣ짊퓚ㆡ쏷떱쿔쾺튲ꆵꏕ뗄ꆰ틥쇷ꎻ뷸뗕춸늨ꎺ뚨쒷릹鬒ꊻ쫕ꆢ뺶뒫뷨쇴랾쿎틔늻䊹?쏷뇤듳뗚웚훸쫐룼쒷쳡ꆣꎬ뚯볛좱죽탐?튻폚춶ꟊ맜춳훺컊뷸풸즲컞?뮯뗄튻쫕쿠뷼쫐탔룱랦쫇뗷붫늢룶샭ꆣ탍쳢탐뷸ꢶ뎡ꎬ춶쮮탐꾣깓䅖
杨趟，伍逊:上证且股市场风险、效率的度盘及与A脆的比较(3)市场流动性不同。B股市场市僚和容最远多方丽的，以上只是部分原因，还有…些因素需进…远小于人股市场。B股市场的上市公司少，容盛小，步分衍。比如，A，B股市场股察发行方式的不问以交岛的数盘也就逃逃小子A股市场。这样，市场的及对日股市场进行投资还涉及到汇率的问题，7仁司里流动性就低，投资者就两1隔着商于A股市场的流动变动的不确定性同样会增加市场的风险性风险。流动性低，交易成本脱离。对国内投资者五、结论开放日股市场仍然没能有效地解决这一问题。2.制度因素本文对A、日股市场风险的分析给果挝人们的(1)信息披露制度。从f自J息本身来看，它具有公离觉相会主甚远，闲为人们往往会认为A股市场的波共物品的性质。上市公司一般不愿意就尽最少提供动比较剧烈、股价高，风险也成该比较高。f日本文的对公词不利的俯息。这就满要从制度Jfjl可加以约分析练果与上梅股臻的实际表现是…致的。根错束。另外，国外的投资者比国内的投资者占有的信CAPM筷型可以知道，投资者对市场组合的期望收息安少。这就更需要完善信息披鲸机制。jfij我E周日藏和元风险收益之辈辈(即风险溢价)与组合的风险股市场在信息披露的制度建设方面明显沸府于A(方经)成正比。对相同的红利收益来说，股价越低，股市场。自发行自股起，我倒就没有一部适合日般收益率越高。这也正是日股市场股价低的原因所的信息制度和陈臂的法规，现有的几个法规中对上在Eo另外，大部分投资者，尤其是机构投资者都是风市公司的俗恳披露只是作了较为笼统的规定，这使险厌恶的，市场风险过高，投资收益低于期望收益。得n股信息披能实际上元法ilJ依[8]。将投资者就会选择离开股市。jfijB股市场交投(2)市场定位。政府对日股市场-1ï:没有准确清淡，发股缓慢，融资效率低下也证明了这…点。上的定位，B股市场将米是独立发展还是与A股市场i正B股市场的建立只比A股市场晚一年多，为什么合并，具体如何操作，这些信息都会对自股市场产A股市场能够发股到今天这个规模丽日股市场几乎生意大影响。投资者对B股市场未来的发展不确成了死市?这有一定的历史原因，但是B股市场的定。这种不确定性增大了市场的风险。风险给宝安因絮。本文的分析结果表明:高风险会。)交易费用。日股市场的交易费用一段高于脱码说券市场的正常发股，实施布效监臂，降低市场A股市场。这包括两方丽，一是获取信息的戚本，国风险对证券市场发展的有宽要意义。本文的分析结外国内投资者处于信息不对称的地位，义没有究沓巢t也说明了GARCH类模型在风险胶囊中的应用价的制度约束，这就增加r获取信息的戚本。二是交值。另外本文1ïl.然只对上海B股市场的风险进行易佣金。凰然经过多次佣金调整，但考虑到货币兑了度堡，并分衍了风险成因，但我们可以看出，上海换等因索在内，日股市场的交易费用还是姿尚子A日股市场存在的问题，深议日股市场同样存在。本股市场o文的分析反映中因日股市场普遍存在的问题。(4).i.体准入限制。在2001年以前，境内投资囱子上海日股市场对国内投资人开放的时间者不能进入自股市场。2001年之后，应然榄内个人较矩，这一阶段的分析结果还有待迸一步的检验。投资者E可以进入日股市场，但仍然对境内机构投资另外由于数据的可夜得性，本文没有对国外成熟证者的进入进行了限制。准入限制对投资主体的结构券市场的风险进行分析、比较。如身是能把中国证券有非常关键的影响。市场利国外成熟证券市场进行对比将会使文直在更有当然，日股市场的风险商于A股市场的原网悬说服力，这还有待进…步研究。参考文献[ lJ 旬，Don阳时，刷刷刷刷h帆Why队跚RetumVo!at. lity Dìff，旧inClùn附$阳kMarkets? [E IOL]. http://时，时阳-state. oou/pdf/fieisherlVolr由,1998 [2] 玉春峰.金融市场风险管理[M]天律:天津火学出版社，…的[3] 叶青.啦阂证券市场风险的量与评价[M].北京·中阂统计出版社，2002. 22 -43 [4] Enge!, R. Autoregr酬veConditional Heterosk时asticitywith Estinmt'胁ofthe Variance of Unit时Kin原10mInflation (J]. E. 即nometricaI 19日2，(50):987…1006.[5] 险)Ilerslev，丁G删ralïzedAutor叩四川ConditionalHeterrnkooasticity[jJ. Journa! of E∞r刷刷阻，1986，(31):307ω327.[6] 洪;j(海.金融计筋的新近发脱(J].经济学(, 1( 2) :249 -268 [7] [英]布莱息·凯特尔.外汇市场的驱动力[M].项J!段，李宏瑛详.长春:吉林人民出版社，白97.[ ] 陈熄，卢词中扇日股市场放事:现论、绞验分析N.成因解说U].世界级济，200l，(3):37一45.(资任编辅:张治国)81 ??췲랽쫽뻝퇮⠳풶붻쇷탔뾪㋖릲뛔쫸쾢막뗄쫐뗃㎡⠲뫏짺뚨䆹췢틗뮻⠴헟춶폐떱뛠늽벰뇤컥놾횱뚯럖䍁틦⢷쫕퓚쿕튻쟥횤돉럧ퟨ맻횵쇋䊹컄평뷏쇭좯쮵닎嬱獢灤嬲㜱嬳嬴䍯䡥睩䕳䥮捯嬵䝥潦嬶嬷㠱ꆾ⣔潦瑨⠱?湤瑨瑩噡潦啮䭩玣ꆪ瑥뎬暣巒嵅晬湯嵂䕣嶺嵛㡝?⧊킡틗뚯럧럅욶컯릫ꆣ튪쫐탅䊹뚨늢훘⦽짊맺훆펶뗈⧖늻뗄럇좻랽럖뛔컄뻵뇈컶偍뫍붲틦퇡킩떭쇋쿕낭튲뛈폚뛌췢뎡럾뾼巍湥楴浡物湧㤷ꆢ⧐嵓깯㠳犡ꎮ갱뛇湧慴浥潬潮펢돂楯瑥慮敤摯킳폚뗄탔쿕䊹죒욷쮾쇭짙뎡쾢짐캻ꎬ듳헢믒쓚뛈뷰틲쓜헟뷸뎣쏦컶뛔쿠뷏뷡쒣컞싊뛱춶짊쯀쫇횤쮵솿럖짏평뫍솦컄牡캱桩ꎮ?엏湡?捥컩㤹敬楯瑲汥掿샭嶲탱뷡ꇁ䆹쫽뻍ꆣ짊뗄늻췢퓚훆엏ꆶꎬ뻟펰훖ힷꆡ춶풼쯘뷸뿉죋맘䊹䆡좥뻧맻탍럧돉풽랢킳ꇄ쫐훷좯횤쏷ꆴ컶몣헢폚맺쿗疣澡몷敤汩?톷ꋅ?껖ꎬ湛汣牳?떣변ꩳ慳짊솿뗍쇷킳?탔샻ꎬ헢탅ퟔ뛈ꋅ꣎䊹쳥쿬늻퇓ꏕ쫸쯤퓚볈죫틔뷸볼뇈좷ꉂ짵쇒폫뿉쿕헽룟헟햹ꆵ?㿕튪쫐좯쇋놾늢랴튻쫽럧췢穥궣싛ꎺ퀭劣䩝憣汥整꺽뎶슬﯂걄瑡瑩꿐킳튲ꎬ뚯ꇈ훊뗄맺뻍쾢랢뫍﯂뮡짊죧ꆣ좷쎡헟ꎮ좻쓚䊹뷸탐틔ꆽ뚨막풶ꆢ쫕뇈듳쫐뮺쒽뮷틲뎡䝁컄럖?펳뷗뻝쿕돉뮹꺽摁뫕짏瑥깁捩갱皣晩뫨뛖풲ꆡ뻍춶탔퓈ꆣ탅췢룼엻탐볠뛊ꏕ킳뫎뚨ꍂﳀ뒦헢뺭ꎬ?짊죫쇋펰ꆵ짏쫐막몣횪틦늿뎡믡싽ꣁꋕ탒쯘뗄剃쯤컶쓎훐뛎뷸쫬폐潮ꎮ瑹엖횤畴䖣㤸걔捳?뾭욶敤䊹믍ꍂ풶뗍믃짏쾢뗄탨슶맜떼ﺸꆽ닙탔막ꣁ폚뻍맽욡킳쿞쿬쒷횻䆡탍춬뎡틲볛뗀횮뛔튲럖럧톡ꎬꋖ릵뮶ꆣ헽랢䣀좻쇋쫌맺ꆶ뿉탐횤듽?좯潲?㊣ꎮ웁쳘훐캹좡杷疣짊敧갨ㄹ뾵뛻맺겡막풶헟ꎬ믄쫐ꆣ춶튪뗄짆횻쫉꺶ꯀퟷ퓶붷탅뛠ꏔꆡ훆쫇ꉂ뛗퇹럧캪룟욱닮쿠헽쿕퓱죚뮱붽ꢵ놾뎣햹䊹풹럖믱좯뷸킳琢꽰ꎴ킳牥㔰㠶쓐䊹ꍂ쫐킡뻍붻?릫헢췪훆램쫇쿎푂듊ꎬ뛔듳뎡뷃쾢볓듎?ꌲꆣ햸늿막쪻믡쿕죋뗄춶⢼춬맽샫졁쓀컄랢ꏐ곉짊醙컶뗃튻敩撣ꆷ폐ꆷ럧獳⦣ꎮ슽췢짊꾣막뎡폚쏦틗탐쮾뻍헟짆뛈곎맦ퟷ?잶헢䊹쇋뗄늻펶ꆵ〰ꆣힼ?럖쫐퓶쏇럧쪵뒷룟뾪킧響햹폐췔짏돉킳?뷡탔ꆢ늽杩엏ꎬ꽴쿕楶먹⠳ﲷ믣킳쫐뗄䆹쇙돉ꞵ튻탨뇈탅붨특ꎮ쇋ꢿ상킩짊붻곒뛔믱뷰쒽㇄겵죋?풭뎡볓럖췹쿕볊헟뫬ꎬ막싊럔훘?몣틲ꑂꇆ뛗맻뷸퇐햹癥汥햡뗄?㠷ㄩꋕ쫐ꇐꊱ뎡짏짊ퟅ놾?냣튪맺쾢짨諭쿖뷏짒ꊷ탅킳틗믊돆좡뗷믒ꯈ쿞막틲낵쫐컶췹튲뇭뛔헒샻폈춶뗍귒쪵䊹ꎬ햱쫈뮹탐뺿䉥楳?䍯ꋐ뛈ꆪꎺ륛Ꟃ뻉桥쫐킳룟뻍늻듓쓚엻랽췃폐캪쁛튻ꋕ쾢ꇎ뗄럑잻탅헻ힷ퓇꺺퓈훆ꎬ욱붻뎡뷡믡펦쿖쫕ꆹ웤ꆣ쿂췭쪩틢햶짊떫쮿컄뛔湤Ꟃ솿㌰䩝쪣汴犣쪵횵릫ꆡ폚룟풸훆뗄슶쏦믓쇽?횱릻뚼듀럧폃뗘쾢ꎬ퇓낣뮶뛔뎡뮹랢맻죏룃쫇?틦즼쫕뛸튲튻ꎶ겵폐틥죁킳컒ꪷ듽쎻죧뇈䵝폫〶楴㞡뺭쟽뫀꽖뒿쒶움ꨳ볃뚯뫍쮾ꏕ䆹ꆣ틢뛈춶믺쏷탒벸춳쎻맊믡뒵쿕튻ꇐ캻뗄떫겾곋풾폐탐쪵럧폫캪뇈ퟩ살?틦䊹횤쓪ꯊ뇭킧뿖ꆵ쏇춬?억뷸맻붫潮潬ꎮ楯뒣죁牥볛㈷톧솦?죝짙짊뛔믎믲랽훆쿔뮲룶뗄폐쟓쒷ꆣ횱엏ꎬ돉뾼맊도풭튻쓎쿕죋䆹뷏훂뫏ퟩ쮵춵릹뗍쏷뛠막읂볠놾킵뿉퇹쓊쓜믡쳬湡곋䙬獴뾼孍ꎮ孊ꊾ솿ꎬ念킳맺쫌뺡쏦헟ꆣ훍뿊램맦ힼ䊹ꋕ룟ꊵ폖놾싇쟒?뮾?훷틲킩쪽쏇짊뗄뫏쓔춶폚쇋쫐막ꎺ맜컄쓓틔듦놼늽냑쪹뷲汈?냓ﲾ嶣귑풶죝곊ꆵ쓚솿볓햼뛸뫳쫌맦뚨좷막짊릲폚쒳쎻ꆣ떽ꪸ뛗도調쳥쫇틲뗄뗈킳웚귒ꆽ헢캪뎡쫐룟ꎬꛓ햽뾴퓚?췢훐컄敩ꎺ整꺱긲껏?솿킳쓁춶?짙틔폐컒폚ꡂ훐ꎬ쫐믈즱뛾믵??맍뗄쯘늻겻뗈ꆵ떫룹췻럧볛헟믍튻쪲벸뎡붵럖쎼돶ꆣ볬돉맺헂쳬敲막놾〰훎킹獨킡ꆵ쳡풼맺?막뛔헢뎡ꆲ뺣췪쫇뇒?뛗뷡탨춬ꆣ쒲놾뻝쫕쿕풽뚼뗣쎴뫵뗍컶ꎮ퇩쫬횤룼뷲浫뗄ꦣ㊣샐?뇈ꎬ?헟릩탅짏쪹꺹짆붻뛒릹뷸틔컄뗍쫇틦ꆣ믡쫐뷡횤좯폐敲듳뫖敤걬잣낳뷏킹⠲곀짒?튻뗄ꎬ럧ꆣ짏뎡몣톧慳ꎮ鬒⦣돶瑬뎼먲坨냦捩욳㐹땛짧瑹ꆪ䩝祄ꎬ孊㈶꺳ꎮ潥㈰嶣?꒴쫀〱긲깊몣뷧獒〰몼뺭潵㊣꫁볃整牮긲훈ꎬ慬畲㊡쯃㈰ꨴ〱湖㎣ꎬ?⠳潬⦣긲먳慴〰㞡ꎮ?ꨴ㖣楬?楴祄楦晥物湃桩湥獥却潣歍慲步瑳㽛䕂䅄䱝ꎮ桴瑰ꎺꎬ뾮ꋨ榡??
