2024 年一季度非金融企业债务融资工具利差分析
研发部 周美玲
摘要：2024 年一季度非金融企业债务融资工具整体发行量和发行规模同比
实现增长，主要品种之间存在较大分化，短融和超短融的发行量和发行规模同比均
出现不同程度的下降，中票的发行规模和发行量同比大幅增长。非金融企业债
务融资工具的发行和交易定价整体上较好地反映了主体信用等级的差异，除 1 年
期短期融资券由于个别机构主体 AA+级发行利率较高导致市场整体的 AA+级与
AA 级发生倒挂外，高信用等级的利率、利差均值均低于同期限低信用等级的利
率、利差均值。从评级机构的表现来看，除个别机构在少数券种上存在级别间倒挂
外，多数评级机构的利差均值随主体信用等级的升高而降低。新世纪评级在样本量
较大的 270 天超短期融资券和 3 年期中期票据的主要级别（AAA 级和 AA+ 级）
上均表现优异。
一、非金融企业债务融资工具发行概况
2024 年一季度非金融债务融资工具1发行 2555 期，发行规模 23860 亿元，同
比增长均在 14%以上。从券种来看，增长主要来自中期票据，发行期数和发行规模
分别同比增长 %和 %。超短期融资券和短期融资券的发行量和发行规
模则同比均出现了显著的下降。一季度超短期融资券发行期数和规模分别同比下
降 %和 %，短期融资券分别同比下降 %和 %（图表 1）。
图表 1. 2024 年一季度非金融企业债务融资工具发行情况
发行期数 发行规模
债券类型
发行量（支） 同比（%） 发行规模（亿元） 同比（%）
超短期融资券 1150
一般短期融资券 185
中期票据 1220
合计 2555
注：“同比”项统计 2024 年一季度与 2023 年一季度相比的增长情况。数
据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。
本文剔除有担保条款和永续债样本后，选取样本量较多的 270 天超短期融资
券、1 年期一般短期融资券、3 年期中期票据和 5 年期中期票据作为利差分析研
究的基础样本。
1 本文包含超短期融资券、一般短期融资券和中期票据。
二、非金融企业债务融资工具利率、利差与信用等级的对应关系
2024 年一季度，全市场 270 天超短期融资券和 1 年期短期融资券的 AA+级和
AA 级的利率和利差均值表现均较为接近，甚至存在轻微倒挂，主要因为少数机
构在 AA+级上的发行利率偏高。3 年期中期票据和 5 年期中期票据的发行定价和
交易价格较好地反映了信用等级的差异，利率、利差均值均随主体信用等级的升
高而降低（图表 2~3）。
图表 2. 2024 年一季度非金融企业债务融资工具信用等级对应发行利率和发行利差
发行利率（%） 发行利差（BP）
债券
类型
主体信
用等级
样本量
（支） 区间 均值 标准差
最小
值
最大
值
均值 级差 标准差
变异
系数
AAA 184 NR
AA+ 164
270 天
超短
融 AA 51
AAA 41 NR
AA+ 67
1 年期
短融
AA 33
AAA 239 NR
AA+ 281
3 年期
中票
AA 70
AAA 137 NR
AA+ 72
5 年期
中票
AA 10
注：发行利差为发行利率减去与起息日、同期限的中债国债到期收益率；变异系数=利差标准差/利差
均值，下同。
数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。
图表 3. 2024 年一季度非金融企业债务融资工具信用等级对应上市首日利率与交易利差
债券
类型
主体信
用等级
样本量
（支）
上市首日利率（%） 交易利差（BP）
区间 均值 标准差 最小
值
最大
值
均值 级差 标准差 变异
系数
270 天
超短
融
AAA 182 NR
AA+ 163
AA 50
1 年期
短融
AAA 40 NR
AA+ 67
AA 33
3 年期
中票
AAA 233 NR
AA+ 279
AA 70
5 年期
中票
AAA 136 NR
AA+ 71
AA 10
注：交易利差为上市后两周内首个交易日收益率减去同日同期限的中债国债到期收益率；无上市首日
收益率的债券不进行交易利差统计，下同。
数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。
2024 年一季度，从利率和利差的均值来看，新世纪评级的非金融企业债务
融资工具的发行定价和交易价格均较好地反映了信用等级的差异，除 1 年期一般 短
期融资券由于样本量较小导致发行利率均值存在倒挂外，270 天超短期融资券、3
年期中期票据和 5 年期中期票据的利率、利差均值均随主体信用等级的升高而降低
（图表 4~5）。
图表 4. 2024 年一季度新世纪评级非金融企业债务融资工具的发行利率和发行利差
发行利率（%） 发行利差（BP）
债券
类型
主体信
用等级
样本量
（支） 区间 均值 标准差
最小
值
最大
值
均值 级差 标准差
变异
系数
AAA 10 NR
AA+ 40
270 天
超短
融 AA 6
AAA 5 NR
AA+ 6
1 年期
短融
AA 3
AAA 33 NR
AA+ 54
3 年期
中票
AA 6
AAA 11 NR 年期
中票 AA+ 9
数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。
图表 5. 2024 年一季度新世纪评级非金融企业债务融资工具的上市首日利率与交易利差
上市首日利率（%） 交易利差（BP）
债券
类型
主体信
用等级
样本量
（支） 区间 均值 标准差
最小
值
最大
值
均值 级差 标准差
变异
系数
AAA 10 NR
AA+ 40
270 天
超短
融 AA 6
AAA 5 NR
AA+ 6
1 年期
短融
AA 3
AAA 33 NR
AA+ 54
3 年期
中票
AA 6
AAA 11 NR 年期
中票 AA+ 9
数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。
三、非金融企业债务融资工具利差的影响因素分析
为检验主体信用等级及评级机构是否对非金融企业债务融资工具利差有影
响，本文采用 Mann-Whitney U 两独立样本非参数检验方法检验影响因子的显著
性。Mann-Whitney U 两独立样本非参数检验对象为等级样本量不少于 10 支的样
本。
（一）主体信用等级对利差的影响
本期报告分别对 AAA 级与 AA+级、AAA 级与 AA 级、AA+级与 AA 级间的发
行利差、交易利差进行 Mann-Whitney U 两独立样本非参数检验。
图表 6. 2024 年一季度全市场非金融企业债务融资工具主体信用等级对发行利差、交易利
差的 Mann-Whitney U 检验
类别 AAA 与 AA+ AAA 与 AA AA+与 AA
发行利差
差异显著
(p=),(184,164)
差异显著
(p=), (184,51)
差异显著
(p=), (164,51)
270 天
超短融
交易利差
差异显著
(p=),(182,163)
差异显著
(p=), (182,50)
差异显著
(p=), (163,50)
发行利差
差异显著
(p=),(41,67)
差异显著
(p=),(41,33)
差异显著
(p=),(67,33)
1 年期
短融
交易利差
差异显著
(p=),(40,67)
差异显著
(p=),(40,33)
差异不显著
(p=),(67,33)
发行利差
差异显著
(p=),(239,281)
差异显著
(p=),(239,70)
差异显著
(p=),(281,70)
3 年期
中票
交易利差
差异显著
(p=),(233,279)
差异显著
(p=),(233,70)
差异显著
(p=),(279,70)
发行利差
差异显著
(p=),(137,72)
差异显著
(p=),(137,10)
差异显著
(p=),(72,10)
5 年期
中票
交易利差
差异显著
(p=),(136,71)
差异显著
(p=),(136,10)
差异显著
(p=),(71,10)
数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。
图表 7. 2024 年一季度新世纪评级非金融企业债务融资工具主体信用等级对发行利差、交
易利差的 Mann-Whitney U 检验
类别 AAA 与 AA+ AAA 与 AA AA+与 AA
发行利差
差异显著
(p=),(10,40)
样本不足
(10,6)
样本不足
(40,6)
270 天
超短融
交易利差
差异显著
(p=),(10,40)
样本不足
(10,6)
样本不足
(40,6)
发行利差
样本不足
(5,6)
样本不足
(5,3)
样本不足
(6,3)
1 年期
短融
交易利差
样本不足
(5,6)
样本不足
(5,3)
样本不足
(6,3)
类别 AAA 与 AA+ AAA 与 AA AA+与 AA
发行利差
差异显著
(p=),(33,54)
样本不足
(33,6)
样本不足
(54,6)
3 年期
中票
交易利差
差异显著
(p=),(33,54)
样本不足
(33,6)
样本不足
(54,6)
发行利差
样本不足
(11,9)
样本不足
(11,0)
样本不足
(9,0)
5 年期
中票
交易利差
样本不足
(11,9)
样本不足
(11,0)
样本不足
(9,0)
数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。
检验结果显示：在 5%的显著性水平下，全市场非金融企业债务融资工具的发
行和交易定价整体上较好地反映了主体信用等级的差异。除 1 年期短期融资券AA+
级与 AA 级的交易利差不存在显著性差异外，270 天超短期融资券、1 年期短期融
资券、3 年期中期票据和 5 年期中期票据的发行利差、交易利差均通过级 别显著性
检验。1 年期短期融资券 AA+级与 AA 级的发行利差虽通过显著性检验， 但由于二
者利差均值倒挂，说明短期融资券主体 AA+级发行利差显著高于 AA 级。
在 5%的显著性水平下，新世纪评级所评非金融企业债务融资工具中，270 天超
短期融资券、3 年期中票的主体信用等级为AAA 级和AA+级对应的发行利差、交
易利差均存在显著差异；在其余期限券种和级别上样本量少于 10 支，不进行显
著性检验。
（二）信用评级机构对利差的影响
1. 270 天超短期融资券
以 270 天超短期融资券为研究对象，分别对各评级机构各主体信用等级的利差
均值进行比较。2024 年一季度，除联合资信因 AA+级主体发行利差和交易利差
较高导致 AA+级与 AA 级之间存在倒挂外，各评级机构的发行利差、交易利差均与
主体信用等级存在较好的对应关系，即：主体信用等级越高，发行利差、交易利差
越小（图表 8~9）。
图表 8. 2024 年一季度 270 天超短期融资券评级机构发行利差（单位：BP）
评级机构 新世纪 中诚信国际 联合资信 大公 东方金诚 中证鹏元 总样本
样本总量 56 141 109 24 42 27 399
AAA
样本量 10 76 63 11 16 8 184
均值
标准差
AA+
样本量 40 41 37 12 18 16 164
均值
标准差
AA 样本量 6 24 9 1 8 3 51
评级机构 新世纪 中诚信国际 联合资信 大公 东方金诚 中证鹏元 总样本
均值
标准差
数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。
图表 9. 2024 年一季度 270 天超短期融资券评级机构交易利差（单位：BP）
评级机构 新世纪 中诚信国际 联合资信 大公 东方金诚 中证鹏元 总样本
样本总量 56 140 107 24 42 26 395
样本量 10 75 62 11 16 8 182
均值
AAA
标准差
样本量 40 41 37 12 18 15 163
均值
AA+
标准差
样本量 6 24 8 1 8 3 50
均值
AA
标准差
数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。
通过 Mann-Whitney U 两独立样本非参数检验可知，在 5%的显著性水平下，
在 AAA 级 270 天超短期融资券上，中诚信国际的发行利差和交易利差显著低于联
合资信和东方金诚。在 AA+级上，中诚信国际的交易利差显著低于联合资信。除
此外，各等级各评级机构间的发行利差、交易利差均无显著差异。
2. 1 年期一般短期融资券
2024 年一季度，各机构在主体信用等级上的样本量普遍较小。除联合资信
因 AA+级主体发行利差和交易利差较高导致 AA+级与 AA 级之间存在倒挂外，
各评级机构的发行利差、交易利差均与主体信用等级仍表现了较好的对应关系，
即：主体信用等级越高，发行利差、交易利差越小（图表 10~11）。
图表 10. 2024 年一季度 1 年期一般短期融资券评级机构发行利差（单位：BP）
评级机构 新世纪 中诚信国际 联合资信 大公 东方金诚 中证鹏元 总样本
样本总量 14 50 36 11 18 12 141
样本量 5 17 12 5 1 1 41
均值
AAA
标准差
样本量 6 23 15 4 12 7 67
均值
AA+
标准差
样本量 3 10 9 2 5 4 33
均值
AA
标准差
数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。
图表 11. 2024 年一季度 1 年期一般短期融资券评级机构交易利差（单位：BP）
评级机构 新世纪 中诚信国际 联合资信 大公 东方金诚 中证鹏元 总样本
样本总量 14 49 36 11 18 12 140
样本量 5 16 12 5 1 1 40
均值
AAA
标准差
样本量 6 23 15 4 12 7 67
均值
AA+
标准差
样本量 3 10 9 2 5 4 33
均值
AA
标准差
数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。
通过 Mann-Whitney U 两独立样本非参数检验可知，在 5%的显著性水平下，
本季度 1 年期短期融资券在分级别后的样本量超过 10 个的评级机构间均不存在
显著性差异。
3. 3 年期中期票据
2024 年一季度，除中证鹏元在 AA+级与 AA 级 3 年期中期票据对应的发行利
差、交易利差存在倒挂外，各评级机构所评 3 年期中期票据的发行利差、交易利
差均随主体信用等级的升高而降低（图表 12~13）。
图表 12. 2024 年一季度 3 年期中期票据评级机构发行利差（单位：BP）
评级机构 新世纪 中诚信国际 联合资信 大公 东方金诚 中证鹏元 总样本
样本总量 93 212 148 58 46 33 591
样本量 33 104 64 23 10 5 240
均值
AAA
标准差
样本量 54 90 67 25 25 20 281
均值
AA+
标准差
样本量 6 18 17 10 11 8 70
均值
AA
标准差
数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。
图表 13. 2024 年一季度 3 年期中期票据评级机构交易利差（单位：BP）
评级机构 新世纪 中诚信国际 联合资信 大公 东方金诚 中证鹏元 总样本
样本总量 93 209 148 56 44 32 583
AAA
样本量 33 101 64 21 9 5 234
均值
标准差
评级机构 新世纪 中诚信国际 联合资信 大公 东方金诚 中证鹏元 总样本
样本量 54 90 67 25 24 19 279
均值
AA+
标准差
样本量 6 18 17 10 11 8 70
均值
AA
标准差
数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。
通过 Mann-Whitney U 两独立样本非参数检验可知，在 5%的显著性水平下，
在 3 年期 AAA 级中期票据上，新世纪和中诚信国际的发行利差、交易利差显著
低于联合资信；在 AA+级上，新世纪评级的发行利差显著低于大公。除上述情况外，
在样本量多于 10 个的评级机构间的发行利差、交易利差无显著差异。
3. 5 年期中期票据
2024 年一季度，各评级机构 5 年期中期的发行利差、交易利差均随主体信
用等级的升高而降低（图表 14~15）。
图表 14. 2024 年一季度 5 年期中期票据评级机构发行利差（单位：BP）
评级机构 新世纪 中诚信国际 联合资信 大公 东方金诚 中证鹏元 总样本
样本总量 20 103 61 18 9 6 219
样本量 11 69 40 10 4 1 137
均值
AAA
标准差 —
样本量 9 29 20 6 5 3 72
均值
AA+
标准差
样本量 — 5 1 2 — 2 10
均值 — —
AA
标准差 — — —
数据来源：财汇资讯，新世纪评级整理计算。
图表 15. 2024 年一季度 5 年期中期票据评级机构交易利差（单位：BP）
评级机构 新世纪 中诚信国际 联合资信 大公 东方金诚 中证鹏元 总样本
样本总量 20 101 61 18 9 6 217
AAA
样本量 11 68 40 10 4 1 136
均值
标准差 —
AA+
样本量 9 28 20 6 5 3 71
均值
标准差
