工商管理 山东财政学院学报(双月刊) 2011 年第 3 期(总第 113 期)
企业兼并理论述评
梁树广
(辽宁大学，辽宁 沈阳 110036)
［摘 要］本文在分析企业兼并理论相关研究文献的基础上，按照兼并从产品和产业联系分为横向兼并、纵向兼
并和混合兼并三种类型，从新古典企业理论的规模经济、市场势力和福利角度去分析横向兼并，从新企业理论的交易
费用、资产专用性、不完全契约角度解释纵向兼并，从风险分散、通用资产利用和范围经济角度解释混合兼并，并对三
种兼并形式的动机、效应及其效应的实证检验进行综合分析和展望。
［关键词］企业理论;企业兼并;动机;效应
［中图分类号］F271 ［文献标识码］A ［文章编号］1008 － 2670(2011)03 － 0114 － 08
［收稿日期］2011 － 02 － 13
［作者简介］梁树广，男，山东聊城人，辽宁大学商学院博士研究生，研究方向:产业组织理论。
①澳洲莫纳什大学的杨小凯教授 1994 年发表在《经济研究》上的“企业理论的新发展”一文中，把企业理论划分为新古典企业理论和现代企
业理论，不过，现在又提出了一种基于知识的企业理论。
从英、美等西方国家发生的第一次企业兼并高
潮算起，企业兼并历经五次浪潮，至今已有百年历
史。企业兼并是市场经济的重要活动，是公司发展
和提高竞争力的重要手段。正如美国著名学者斯蒂
格勒(Stigler)所言“没有一个美国大公司不是通过
某种程度、某种方式的兼并而成长起来的，几乎没有
一家大公司主要是靠内部扩张成长起来的”。［1］正因
如此，企业兼并理论一直是学术界和实务界关注的
焦点。随着企业兼并理论研究的深入，其已开始覆
盖企业兼并活动的各个环节，包括兼并动机、兼并过
程、兼并效应和兼并价值评估等等。迄今为止，关于
企业兼并有多种理论解释，尚未形成较为系统的、综
合理论框架。有的从经济学、制度经济学及管理学
角度论述企业兼并，而且从管理角度研究企业兼并
理论较多。本文试图从新古典企业理论和现代企业
理论的角度①阐释企业兼并的动机、效应及其实证检
验，并对其进行综合分析和述评。
一、新古典企业理论和现代企业理论对企业兼
并解释的区别
企业理论是新古典微观经济学的核心，至今已
有一百多年历史，一百多年来企业理论的演进可以
分为两个阶段，即新古典企业理论和现代企业理论，
这两种理论对企业兼并理论的解释有所不同。
新古典企业理论的基础是新古典微观经济学。
由于新古典微观经济学利用最优决策理论进行经济
分析，它的假设是完全理性和利润最大化，在这种假
设下，企业被认为就是将投入(购买资源)转化为产
出(它销售的有价值产品)的组织，企业内部的运行
被视为一个黑箱，企业唯一的功能是根据边际替代
原则对生产要素进行最优组合，从而实现最大的产
量或最低的生产成本。新古典企业理论对企业为什
么存在、什么决定企业的结构、企业边界以及企业内
部不感兴趣，只关心市场这只看不见的手如何运转
而达到资源的最优配置。新古典企业理论对于理解
横向兼并提供了有力的解释基础，主要从分工、协
作、规模经济角度分析企业兼并，即分析企业如何通
过扩大规模，实现规模经济，降低平均成本，求得利
润最大化以及扩大规模后对市场结构、价格、福利的
效应问题。
现代企业理论是从交易行为的角度理解企业，
该理论认为企业是经济主体之间产权交易的一种组
411
织形式，是一系列契约或合同组成的契约网络，企业
行为是在既定的产权安排下，企业成员博弈的结果。
科斯(Coase)是现代企业理论的先驱，以其在美国
《经济学》杂志发表了经典性论文《企业性质》推动
了交易费用经济学的发展。他主要从交易费用的角
度解释了企业存在的原因，并为理解企业纵向兼并
提供了一个较有解释力的基础。他认为当企业发现
对其上游的要素供给和下游的产品销售进行控制可
以节省交易费用时，就会发生纵向兼并。［2］威廉姆森
(Williamson)进一步发展科斯理论，深入研究了纵向
一体化问题，认为纵向一体化有效地消弱了人的机
会主义和有限理性，克服了环境的不确定。同时，企
业内部的长期雇用合同也促进了合作，权威性的组
织安排避免了讨价还价、信息沟通等方面的交易费
用。［3］阿尔钦和德姆塞茨(Armen and Demsetz)在美
国经济评论上发表了《生产、信息、成本和经济组
织》，文中继承发展和创新了科斯交易费用思想“企
业替代市场机制”，形成了新的理论———企业团队生
产理论。他们将企业成员合作的性质看成是一种团
队生产，认为企业不是雇主与雇员的长期合约，在所
有的投入合约中，处于集权位置的团体充当代理人，
统一使用所有投入，这种团队生产由于利用了专业
化分工的优势和规模经济等因素而具有高效率。［4］
詹森和麦克林(Jensen and Meckling)从企业所有权
与控制权相分离角度出发，对阿尔钦和德姆塞茨的
理论进行拓展，提出了委托代理理论。［5］张五常
(Steven)在《法律与经济学杂志》上刊登了《企业的
契约性质》一文，对科斯的企业理论提出了更为透彻
的解释。［6］在该文中张五常重点从契约角度回答了
企业是什么和要素所有者为何选择契约这种契约安
排、企业这种契约取代市场这种契约的可能性或程
度。在 20 世 纪 80 年 代 后 期，以 格 罗 斯 曼
(Grossmann)、哈特(Hart)和穆尔(Moore)等人形成
了，以契约的不完全性为出发点，从提高企业组织效
率的角度研究产权配置问题的 G － H － M分析框架，
构成了不完全契约理论的核心，进一步促进了科斯
的企业理论发展。［7］现代企业理论主要包括交易成
本理论、委托代理理论和企业契约理论，主要从节省
交易费用、克服环境不确定性、不完全契约以及消弱
人的机会主义行为和有限理性的角度去解释企业兼
并，当企业通过内部组织发生的交易成本小于通过
市场交换发生的交易成本时，就发生兼并行为。企
业的边界也由此确定，即企业与市场的边界位于两
者组织一个活动的边际成本相等支出。
二、横向兼并动机、效应及其效应的实证检验
横向兼并是指兼并企业与目标企业生产相同的
商品或提供相同的劳务，并且在其他生产经营、销售
环节具有相似性或互补性。对横向兼并解释的理论
较多，本文主要从新古典企业理论的规模经济、市场
势力和福利角度解释横向兼并的动机、效应及其实
证检验。
(一)横向兼并动机
1．协同效应
由韦斯顿(Weston)提出的协同效应理论认为，
公司兼并对整个社会来说是有益的，它主要通过协
同效应体现在效率的改进上。［8］协同效应是指两个
公司兼并以后，其产出比兼并前两个公司产出之和
大，即“1 + 1 = 3”效应。按照新古典企业理论，由于
企业兼并造成企业规模扩大和生产能力得以扩大，
大的规模不但可以使一些未达到有效规模的企业，
实现成本最小化，还能进一步创造出财务、管理和经
营协同效应，最终实现生产成本最小。在不同的兼
并活动中，协同效应主要体现在三个方面:经营协同
效应、管理协同效应和财务协同效应。(1)经营协同
效应主要指由于经济上的互补性、规模经济和范围
经济，使两个或两个以上的公司兼并成一个公司之
后，造成收益增加或成本节约的效应。该效应主要
来自规模经济和范围经济。企业兼并的规模经济效
应主要体现在横向兼并，因此，很多企业为了达到规
模经济而进行企业兼并活动。(2)管理协同效应。
如果两个公司的管理效率不同，在高管理效率公司
兼并另一个公司之后，通过资产重组、业务整合，低
效率公司的管理效率得以提高，这就是所谓的管理
协同效应。该效应主要来源于管理能力层次不同的
企业兼并所带来效率的改善。20 世纪 80 年代早期，
以詹森和布白克(Jense and Buback)为代表的一批
学者认为，获得效率改进是推动企业兼并的主要原
因。这种效率的来源可以是主兼并公司和目标公司
之间存在的管理效率差别。［9］(3)财务协同效应。财
务协同效应来源主要是以可以取得较低成本的内部
融资和外部融资。业务完全不相关的两个企业兼
并，可以起到共同保险的作用，降低兼并企业的现金
流波动，因而降低企业的破产风险和成本。当外部
资本市场欠发达或受约束时，通过多元化兼并建立
内部资本市场可以获得内部资本市场带来的信息优
势和低资金成本的好处。此外通过兼并还能实现合
理避税，降低公司税负的好处。不过该观点在理论
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受到一些质疑，韦斯顿(Wseston)认为，在并购中，税
收可能是一个加强因素，而不是影响兼并的主要力
量。［10］但是有些专家学者认为，企业兼并很少发生
协同效应①，而由于企业兼并后内部管理人员相互抵
触和混乱而形成的“反协同效应”到更为常见。［11］
2．市场势力
市场势力理论的核心观点是，增大企业规模将
会增大企业势力。关于市场势力问题存在两种相反
的观点。第一个观点认为，兼并能够增加兼并企业
在产品市场中的市场势力，兼并竞争对手可以降低
行业内的竞争，形成产业集中，导致合谋和垄断，因
此，兼并企业可以控制或者影响市场价格，获得较高
的利润。同时如果兼并加强了反竞争的效果，提高
了产品价格，那么竞争对手也可以从兼并中获益。
另一种观点认为，产业集中度大，正是激烈竞争的结
果。在集中度高的产业中的大公司之间，竞争变得
越来越激烈了，因为价格、产量、产品类型、产品质量
与服务等方面的决策所涉及的维度巨大，层次复杂，
简单的合谋是不可能达到的。这两种相反的观点表
明关于市场势力是否存在，在经验上没有一致的结
论。
(二)横向兼并效应
横向兼并的效应主要体现在规模经济效应、反
竞争效应和福利效应三个方面。首先，由于企业横
向兼并，优势企业可以把先进的技术和管理经验传
递给劣势企业，企业的专业技术和设备可以共享，分
工更加细致，专业化水平提高，生产要素得到充分利
用，从而达到学习效应和降低企业的平均成本的规
模经济效应。其次，企业横向兼并在扩大企业规模
的同时也导致了生产的集中，具有潜在的反竞争效
应，根据结构主义理论②市场结构决定企业的市场行
为，企业的行为决定市场的运行绩效。结构主义的
主要观点是产业的高集中度会导致竞争的削弱，进
而导致不良的市场绩效。由于横向兼并造成该行业
内企业数量减少，企业之间的价格信息、合同订立以
及经营行为更加透明，使得企业间的共谋协议容易
达成，协调各企业行为的困难减少，取得限制竞争的
效应。同时，横向兼并很容易形成非正式的卡特尔，
当企业通过兼并取得足够市场份额的时候，大企业
就可以独立行动，单方面限制产量和提高价格而不
顾其他小企业的情况，小企业只能跟随大企业的行
为调整自己经营战略。最后，有的学者认为横向兼
并提高了产品价格，减少消费者和社会福利。因为
兼并所组成的新企业，即使不比原来的企业更有效
率，也至少拥有更大的市场力量。在这种情况下，兼
并很可能是减少了消费者福利和社会福利。不过，
也有可能由于新企业比原来的企业更有效率，以致
兼并也可能是有利可图的，也就是说，即使这样的兼
并增强了市场力量，成本的节约也将使兼并对市场
的净效应为正。［12］不过，横向兼并造成企业规模扩
大是有一定程度限制，如果超过一定的限度，其管理
成本上升，超过规模经济带来的好处，横向兼并有可
能对企业没有好处。
(三)横向兼并效应的实证检验
1．福利效应的实证检验
由于横向兼并有可能带来垄断，从而产生反竞
争效应，最终有可能导致社会福利的损失。对横向
兼并的测度主要是通过古典的寡占模型以及供给、
需求、成本去估计社会福利和消费者福利。斯蒂格
勒(Stigler，1951)认为，只要没有明显的规模不经济，
企业兼并仍然会发生。这是因为，新企业的进入会
有一个时滞，通过兼并能使企业获得市场势力从而
获得垄断利润。［13］萨拉诺维奇和索耶(Saronovitch
and Sawyer)通过对 1958 年到 1967 年期间的总体集
中率变化分析(主要指标是 CR25、CR50 CR100)发
现至少有 50%以上的集中度提高时由于兼并造成
的。［14］法雷尔和谢皮罗(Farrel and Shapiro)较为系
统地研究了古诺寡头垄断市场结构下，无协作兼并、
资产可转移和具有学习经验等不同兼并模式下的社
会福利、产出变化、市场价格、企业效益等问题，得出
结论:“如果成本节省不是非常大，那么兼并将损害
消费者。”这表明，兼并几乎总是损害消费者的利
益。［15］威廉姆森应用新古典主义经济学的局部均衡
福利理论，继承了哈伯特(Harberger)的早期垄断福
利损失分析的传统，采用福利权衡模型来分析兼并
对社会福利的影响。威廉姆森认为横向兼并一方面
由于取得规模经济性，增加社会福利，另一方面却形
成了市场势力，造成一定程度的垄断，从而造成福利
损失，要判断一个兼并对社会来说是“好”是“坏”，
取决于兼并造成的社会净福利是增加还是减少。因
此兼并的净社会福利效应通常取决于对消费者损失
611
①
②
协同效应这个词没有经济基础，通常它只是试图证明此次合并有益的一个好听的说法。
所谓 scp是市场结构、市场行为、市场绩效的简称，哈佛学派认为结构、行为、绩效之间存在着因果关系，即市场结构决定企业行为，企业行
为决定市场运行的经济绩效，因此，文中说横向兼并，导致市场集中，改变了行业的市场结构，因此，会影响到市场绩效，进而影响社会总福利。
与参与兼并企业的所有者之间的权衡。［16］
2．市场势力的实证检验
如果兼并加强了反竞争的效果，提高了产品价
格，那么竞争对手也可以从兼并中获益。根据这一
观点，艾克(Eckbo)对兼并公告时竞争对手的股票价
格反应进行检验，结果拒绝了市场势力假说［7］。而
穆林(Mullin)等在后来的研究中存在市场势力的存
在。［18］贝克尔和布雷纳汉(Baker and Bresnahan)［19］
和巴顿和谢尔曼(Barton and Sherman)［20］对横向兼
并进行了验性验证，结果表明是否存在市场势力并
没有一致的结论。
三、纵向兼并动机、效应及其效应的实证检验
纵向兼并是一种经营单位向其产品的加工和销
售各阶段的延伸。纵向兼并可能是兼并投入要素或
原材料的生产企业，也可能是兼并最终生产和销售
企业。新制度学派对纵向兼并讨论较多，如威廉姆
森和戈德伯格、克莱因、克劳福德和阿尔奇安、乔斯
克等等制度经济学家，从节省交易费用、资产专用性
和机会主义行为的角度讨论纵向兼并问题。
(一)纵向兼并动机
1．节省交易费用
交易费用理论是新制度经济学的核心范畴，科
斯认为，交易费用是获得准确的市场信息所需要的
费用，以及谈判和经常性契约所需要的费用。威廉
姆森认为，交易费用的存在取决于三个因素:有限理
性、机会主义以及资产的专用性，并且只有这三个因
素同时出现的时候，交易费用才会存在。同时威廉
姆森还指出影响交易费用大小的有三个维度:交易
发生的频率、不确定性和资产的专用性。
根据科斯的观点，资源配置有两种方式:一种是
企业内部的行政协调方式，依靠企业家的权威在内
部完成交易;另一种是企业外部的市场交易方式，依
靠市场中的价格机制。企业的主要特征是通过企业
家而不是市场机制来配置资源，组织经济活动。当
市场的交易费用很高时，市场不再是协调经济活动
和资源配置的一种有效方式，而通过企业家将交易
内部化，可以节约组织经济活动和配置资源的成本。
企业进行纵向兼并就是因为通过市场交易花费的成
本大于企业内部交易所花费的成本。当处于生产链
上的企业进行纵向兼并，可以使部分生产经营活动
在企业内部完成，而纵向兼并前，这些购买投入要素
或销售产品等生产经营活动却要在市场上通过市场
机制的作用来完成。当然，组织企业内部的经济活
动也需要一定的费用，这种费用称为组织交易费用，
随着纵向兼并的进一步进行，企业规模将越来越大，
组织企业内部的经济活动的费用将随之增加，当企
业规模扩大到一定程度时，组织费用的边际增加额
与交易费用的边际减少额相等，公司就不会再通过
纵向兼并扩大规模，因为再通过纵向兼并扩大规模，
组织交易费用会更高，抵消因兼并而减少的交易费
用，使企业得不偿失。所以，纵向兼并的边界条件应
是企业边际交易费用节约额等于边际组织费用增加
额。根据科斯的理论，在竞争市场条件下，实现纵向
兼并的这种均衡能导致企业生产和分配的有效组织
和资源的有效配置。威廉姆森发展了科斯的研究。
在市场交易费用导致企业纵向兼并的假设下，威廉
森分析了产生较高的市场交易费用和纵向兼并的因
素，较侧重于人的因素，并把它与环境因素结合在一
起解释市场机制的失灵。认为机会主义和有限理性
是两个重要的人为因素。人的因素与不确定性等环
境因素相互作用导致市场机制失灵，并用内部组织
机制代替市场协调。威廉姆森认为企业组织要具有
复杂的等级制度，在这种组织中，管理人员和工人都
遵循一定的雇佣合同，这样能促进以前交易对立各
方更多的合作行为，个人成为企业内部组织的一小
部分，个人的机会主义影响得到有效控制。组织内
部的争论通过命令可以以较低的成本轻易解决，因
此避免了企业之间出现的那种高成本的讨价还价过
程。较强的合作意识，加上有效的内部控制机制与
决策，使纵向兼并在这种意义上比市场机制配置资
源更有效。［21］把交易费用的原则应用到企业兼并中
就是，如果一个企业为一项交易兼并另一个企业，所
引起的内部组织成本大约市场机制组织这项交易的
成本，则这项兼并就不会发生。否则，相反。
2．资产专用性
专用性资产是指投资形成的，很难再重新配置
使用的资产，它是为特定的交易或协议服务而投入
的资产。资产专用性实际上反映了某一资产对市场
的依赖程度，资产专用性越高，进行市场交易的费用
越高，同时，由于人的机会主义行为，很容易遭到拥
有资产专用性企业的敲竹杠。当这种资产专用性高
到一定程度时，市场交易的潜在费用将会阻止企业
继续依赖市场，此时作为对市场的替代，纵向兼并就
出现了。克莱因、克劳福德和阿尔奇安的论文指出，
更复杂的长期合约可能是替代现货市场的一个有吸
引力的方案，但这种不完全长期合约可能引发履约
问题。他们认为，如果交易被内部化，专用投资引起
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的协调问题可能会减弱。因此，他们假设买方或卖
方的专用投资越显著，内部组织(纵向兼并)越有可
能成为被选择的治理结构。同期威廉姆森的论文也
更多的关注资产专用性的重要性，他认为当投资专
用于买方和卖方关系时，成本最小化的制度选择将
从简单的匿名(现货)市场合约(古典合同法)、最终
变为内部组织。［22］
3．企业的机会主义行为
威廉姆森提出的机会主义概念，即认为经济中
的人总是想尽最大努力保护和增加自己的利益。最
早利用机会主义行为来解释企业兼并的是阿尔钦和
德姆塞茨。机会主义行为论认为一个企业兼并另一
个企业主要是出于机会主义的考虑。企业之间的交
易，为了消除机会主义行为(即通过在交易中缺乏正
直和诚实来达到自己的目的) ，尽量签订完备的契
约，但是，由于现实中，契约制定者的有限理性以及
信息不对称包括隐蔽信息和隐蔽行动，契约总是不
完备的，而不完备的契约总是引起额外的交易费用。
克莱因(Kllein)认为:“可占用性专用准租越低，交易
者依赖契约关系而不是共同所有的可能性就越大。
反之，由共同或联合所有的一体化的可能性越大，资
产所包含的可占用性专用准租就越高。”进而，克莱
因认为一旦交易的某一方出现机会主义行为而破坏
了合同的履行，另一方将不得不增加其搜寻和等待
交易对手的成本，合同谈判成功的可能性也大为降
低。所以，当这种交易费用由于不确定性的影响而
高到一定程度时，生产者就会通过纵向并购和购销
者兼并起来，以一体化的组织来替代市场合同的交
易。［23］
(二)纵向兼并效应
纵向兼并会导致企业的要素供给稳定，受市场
影响较小，同时节省了部分与其上下游企业谈判、签
约等交易费用，避免了机会主义行为、敲竹杠行为和
契约的不完全性，但是另一方面纵向兼并也有可能
出现管理成本提高，抵消节省的交易费用。
(三)纵向兼并效应的实证检验
尽管纵向兼并的含义乍一看似乎很简单，但实
际上纵向兼并是很难测度。一种方法是数数生产的
阶段，但是对各个阶段进行定义通常会涉及判断和
争论。实际上，我们可以将一家企业的增加值与企
业最终销售收入的比率作为企业整合程度的一个指
标。然而，这种增加值与销售额的比率对各行业来
说倾向于偏小。因此，运用这种简单的比率来比较
各个行业可能是有偏误的。［24］
还有一种对纵向兼并效应进行评价是对资产专
用性与纵向兼并进行实证检验，如，蒙特沃德和蒂斯
(Monteverde and Teece)的论文第一次系统地对资产
专用性在决定纵向兼并中的作用进行检验。［25］斯考
特(Scott)对某航天公司的一个大型系统所需不见的
资质还是购买决策进行相关经验分析，他发现，资产
专用性的显著性差异影响企业在纵向兼并和市场获
得之间的选择，同时说明，合约“复杂性”和资产专用
性导致了选择纵向一体化而不是缔约。［26］安德森和
施密特莱茵(Anderson and Schmittlein)研究了内部
化的另一方面。［27］斯塔基(Steckey)研究了铝业的纵
向兼并，乔斯科研究了电力产业纵向一体化问
题。［28］亨纳特(Hennart)使用交易成本理论对铝和锡
产业中上游垂直一体化程度作了比较。根据交易成
本理论，纵向兼并的程度越大及实际的或潜在的交
易伙伴数量越少，对支持某类交易所需的沉淀资产
的投资就越大，并且与交易相关的不确定性也越大。
在所有其他条件相同的情况下，上下游市场之间的
差异越大，以及企业监控员工成本越大，纵向兼并的
企业就越少。［29］马斯顿(Masten，et al)等人强调了人
力资本投资是导致垂直一体化的一个重要动机。［30］
凯弗斯和布拉德伯德(Caves and Bradburd)构建了纵
向兼并的指数，它是针对一个包含美国标准产业分
类中 83 家四位数生产资料产业的样本设计的。他
们的结论表明，产业的纵向兼并程度随着卖方产业
和买方产业的市场集中度的上升而提高，并随买方
产业的成本中卖方产业所供产品所占比例指标的上
升而提高。他们还发现，纵向兼并程度随着卖方产
业和买方产业在研究和开发商的支出指标及卖方产
业和买方产业的资本劳动比率指标上升而提高。［31］
尽管这些实证检验在程度上稍有差别，但所有这些
系数的估计值在统计上均显著，并且为纵向兼并的
交易成本理论提供了支持。
四、混合兼并的动机、效应及其效应的实证检验
混合兼并又称多角化兼并是指当兼并与被兼并
企业分别处于不同的产业部门，不同的市场，且这些
产业部门的产品没有密切的替代关系，兼并双方企
业也没有显著的投入产出关系。对于混合兼并主要
是从风险分散、通用资产利用和范围经济角度解释。
(一)混合兼并的动机
1．风险分散
萨缪尔森和史密斯(Samuels and Smyth)用实证
分析证明了企业规模越大，经营越多样化，其利润率
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波动越小的情况，从而提出企业通过混合兼并可以
产生企业经营风险分散效应。［32］通过实行跨行业企
业兼并，可以将不同活动组织到一起，各种活动的波
动将使得各自风险相互抵消，从而使整个企业以较
低的风险经营，而且在多元化企业里财务管理和资
金流动会更有效率。哈德和卡恩(Hubbard and
Kaplan)认为，在外部市场欠发达时，通过多元化兼
并建立内部资本市场可以获得较低的资本成本。［33］
2．通用资产利用
通用性资产是指可以通用于生产一定种类的产
品和服务，通用性资产可以分为两类:有形资产和无
形资产。前者指机器设备、厂房和人员，可用于共同
的生产;后者则指各种无形资产，如品牌、技术知识、
营销网络等，以比较低的成本在不同的产品或业务
之间转移。如果这种通用性资产在企业内部没有得
到充分利用，或者根据企业的经营现状无法得以充
分利用，那么把它用于其它方面就可以获得更多的
收益。利用的方式可以是出售或出租这部分资产，
也可以通过多角化兼并自己留用这部分资产，特别
是在市场机制失灵的情况下，企业通常认为自己通
过内部组织比通过市场利用这部分资产将更有效
率，所以，企业更倾向于通过多角化兼并来利用这部
分资产。詹森(Jensen)认为进行混合兼并是为解决
企业自由现金流的问题，以便提高资产利用效率。
3．范围经济
企业通过混兼并购实施多角化经营能够带来范
围经济效应。范围经济的本质在于对企业多个业务
可以共享剩余资源的利用。由于特定投入都有一定
的最小规模(不可分性) ，而这种投入对生产一种产
品时可能未得到充分利用，在生产两种或两种以上
的产品时，就能够使这种投入的成本在不同的产品
中分摊。于是该单位成本降低，产生范围经济。通
过企业兼并行为，把处在不同地区，但在生产阶段上
具有技术紧密联系的企业，纳入同一个企业的生产
过程中。更进一步，把属于同一企业经营范围的经
济活动整合到一起，可以在公司资源利用上去的协
同效应，降低平均成本，从而实现最大化利润。［34］
(二)混合兼并的效应
斯考特(Scott)指出，混合兼并能够产生或加强
市场力量，因为他们促进了暗中的串谋，［35］蒂斯
(Teece)将企业的交易成本理论应用于联合大企业
的多角化经营研究。他强调，技术诀窍和不可分割
的专业化的有形资产的共同使用是支持混合兼并的
一个重要因素。这样涉及技术诀窍的交易便容易受
到机会主义者的利用，从而使企业倾向于在内部进
行交易。至于高度专业化的有形资产，由于所能提
供服务的市场很可能较为狭窄，并且其具体容量的
大小与它们的专业化程度又极为相称，因此，为了应
付市场失灵的可能性，一个企业在这种资产能够得
到有效利用的多个产业中推行混合兼并也常常取得
成本上的高效率。［36］
(三)混合兼并的效应的实证检验
对于混合兼并效应的评价，主要从范围经济程
度和兼并后企业风险分散角度去考察。
一种评价混合兼并效应的手段是通过计算兼并
企业的范围经济的程度。另外一种衡量企业兼并的
风险指标是通过统计手段计算收益变动的标准差。
经证明:混合兼并即使不能使企业的期望收益额增
加，也能降低收益的变动范围，使企业能更稳定地获
得这种收益。当两个企业经营活动的收益率完全没
有关系时，兼并企业收益率的标准差可降低至原来
的十几分之一，而当两企业收益率显负相关时，兼并
后企业收益率的标准差能降得更低。不过，在实际
情况下，企业收益率的相关系数往往是正的，主要原
因可能是不同企业面对的是同一个宏观经济环境和
受同一个最高管理者的控制。即便如此，混合兼并
也大大降低了企业的经营风险。
五、企业兼并理论的述评与展望
利用新古典企业理论和现代企业理论研究兼并
的三种形式，有其特殊意义，其主要从经济学角度研
究兼并，而与以前从管理角度研究兼并，更能发现兼
并的实质和意义。通过三种兼并形式的综述，可以
看出对于横向兼并及其效应主要是通过新古典企业
理论解释。对于纵向兼并效应的评价主要是从新企
业理论出发，即主要从交易费用角度研究纵向一体
化，可以说是对新古典企业理论“规模经济论”的一
个重要的补充，它强调了企业边界，并用来讨论企业
兼并对企业绩效的影响。对于混合兼并主要从通用
资产利用、范围经济和风险分散化角度研究，其实混
合兼并可以看成是横向兼并和纵向兼并两种兼并形
式的联合。
(一)兼并动机的研究述评及其展望
根据新古典企业理论，企业经营的目标是利润
最大化。因此，不管何种形式的兼并，其初始动机是
什么，最终要达到的目标是利润最大化，兼并之间的
区别只是形式而已，本质是一样的。但是，马克
(Matsusake)年通过对最新一轮兼并浪潮的案例分析
911
后，认为与企业所处的行业和企业规模相比，企业的
利润率是进行兼并时更优先考虑的因素，但不是唯
一因素。［37］还有一些研究表明，企业兼并的动机甚
至与利润最大化无关。同时，新古典企业理论特别
强调兼并的规模经济意义。但事实上规模经济在企
业兼并中的效应并没有想象中的那么大，纽博尔德
( )的研究表明，只有 18%的公司在兼并活动中承认
兼并动机与规模经济有关。［38］而阿提拉(Ahtiala)等
的研究表明，通过规模经济可实现减少价格变动，规
模经济是兼并的动机之一。［39］新企业理论从交易费
用的角度分析企业存在和兼并动机，交易费用理论
是对企业兼并活动的创造性解释，但分析方法较为
抽象，难以得到系统检验，因此在管理实践中运用受
到限制。凯斯(Keith)曾指出企业兼并动机是多元
的，复杂的，很难用一种理论解释清楚，实际的企业
兼并过程是一个在多因素作用下的互动过程。事实
情况也确实如此，每一种理论的提出，都有着相应的
实证研究相支撑，但是都不足以解释所有的兼并动
机。［40］从 20 世纪 90 年代后，全球经济环境发生了新
变化，新一轮的兼并浪潮开始。根据联合国贸发会
《2000 年世界投资报告》，推动企业进行跨国并购的
因素是“公司战略目标”，其典型特征是战略兼并和
大规模的跨国兼并，其兼并动机已发生了新的变化，
主要是为了获取战略性的所有权资产;赢得市场霸
权和市场主导地位，而现在已有的并购理论已经不
能对此进行合理的解释，这也需要我们进一步的研
究以提出新的理论解释。
此外，由于对兼并动机研究，以前主要是从数据
或者采访的方法进行研究，笔者认为以后对兼并动
机研究，可以通过调查问卷和实证研究相结合的方
法进行研究。开始时以调查问卷法对企业兼并的动
机调查，然后结合调查问卷数据和公司可以定量化
的数据进行验证公司兼并动机。
(二)兼并效应的研究方法的研究述评及其展望
Pautler把兼并效应的研究方法分为三类:股票
事件研究、财务数据分析和案例研究。［41］财务数据
分析方法就是利用财务数据来衡量兼并前后数年事
件力企业的利润率或市场份额的变动，依此验证兼
并的绩效。这种方法是产业组织方面的经济学家经
常利用的方法。股票事件研究方法就是通过比较兼
并前后企业股票价格的变动来衡量企业的绩效。案
例研究，一般是就某一个行业兼并案例进行研究兼
并效果，其结论相对可靠，实际意义更大。［42］
从近期研究成果来看，兼并效应研究方法有把
股票事件研究法和财务数据分析法结合起来研究的
趋势，如 Sirower 等把上述两种方法结合起来，以大
样本的方法对兼并效应进行研究，试图得到更为可
靠的结论。［43］近期，也有些人利用案例研究方法，
Engberg 等最新的研究则以案例研究为主或以考察
某个具体行业的兼并效果。［44］
(三)兼并效应的实证检验结果的研究述评及其
展望
兼并效应的实证检验主要从兼并后的效益或者
效率和市场势力对比来评价。一般认为，一般兼并
会增强兼并企业的市场势力，而减少消费者剩余和
社会福利。但是无论采取何种方法，就兼并效应都
没有得到统一的结论。股票事件法和财务数据分析
法一般认为被兼并公司一般获得正收益，而兼并公
司获得收益不大或者收益为负，两公司合起来的收
益为正不显著。股票事件法和财务数据分析法结合
起来研究兼并认为兼并公司获得收益与兼并类型有
关。案例研究法认为兼并获得收益与公司所处行业
有关，如银行业的兼并案例研究表明兼并导致积极
效果，即导致效率提高，成本降低;航空业则是消极
的后果，价格提高，服务质量下降。此外，很多兼并
效应的验证结果表明兼并后企业的市场集中度和市
场势力并没有增加，因此，消费者没有损失，研究开
发支出也没有减少。
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(责任编辑:刘小平)
