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资本成本与融资顺序理论
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资本加权平均成本 WACC
企业在进行投资可行性研究之前需要了解自己的资本成本；
WACC (Weighted Average Capital Costs)是在考虑到公司融资来源比例结构的情况下用于衡量公司所有资本预期成本的指标
WACC=股权权重 x 股权成本
+ 债务权重 x 债务成本
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股权与债务权重的计算
股权市场价值：对于上市公司来说，计算股权部分的资产价值的最简单办法，就是取该股的市价乘以总股本。
债务市场价值：指公司现有的所有负债，包括发行的债券、银行贷款，以及属于商业信贷的应付款、其他应付款等。
相对于股权成本，债务成本是刚性的指标。
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股权价值评估
帐面值法: 根据公司会计帐的净资产帐面价值为基础判断权益价值，如比较指标P/BV(市价与帐面价值比)；
相对价值法: 与同类公司做比较来判定一个公司的价值；
收购价值法: 确定它对于第三方收购人的价值，并以此来计算公司股价；
市盈率PE = 价格P/盈利E; P =E*PE
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股权价值评估
股息折现模型：公司价值等于其未来股利的净现值
固定股息模型 （D/ re ）
固定增长模型(DGM)
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股权成本的计算
几种主要的股权价值估算方法都涉及要求收益率r，这个指标就是股权成本；
股权成本从根本上来说就是公司在理论上维持其股价处于一个令股东们满意的 水平所需要的成本——预期回报率。
股权成本的计算最常用的方法就是CAPM：Re = Rf + ß (Rm-Rf)
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债务价值评估
债务价值评估方法:
债务的刚性决定了其价值的相对稳定性,不过,影响债务价值的重要因素r的变动会随市场利率等因素变动，对债务价值造成印象。r上升,债务价值下降，反之亦然。
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债务成本
债务价值评估也涉及到收益率r,这也是债务的成本；
债务成本就是公司目前支付债务的利息支出成本;
尽管部分债务成本与融资时确定的利率水平有关,但仍有相当大的可变性；
利息成本的支付是在税前扣除的，与股权成本相比，债务资本节省了税收的成本 Rd (1-T)。
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WACC的计算
WACC= Re x E/V + Rd x (1-T) x D/V.
其中：Re=股权成本；
Rd=债务成本；
D=债务金额；
E=股权金额；
V=公司资本的总价值（V=D+V）；
D/V=债务的比例；
E/V=股权的比例；
T=公司所得税率。
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WACC的计算举例
某公司股权市场价值为4亿元，债务市场价值为4亿元，股权成本为%，债务成本为6%，公司所得税率为33%。
WACC=% x 4/8+ 6% x 4/8（1-33%）
=% + 3% x 67%
=%
只有能够提供高于%的投资才是值得考虑的。
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企业信用评级及其对WACC的影响
股权资本与债权资本的投资风险差别(收益的稳定性与企业清算优先次序)；
企业的经营及财务风险是一个动态的概念。当一个企业的债务越来越多、负债比率越来越高，该企业的财务风险就越来越大。
MOODY 与S&P (P13)
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信用评级变动影响融资成本
财务风险直接表现为企业信用评级，最终影响到融资成本——直接影响到债务融资成本，间接影响到股权融资成本。
信用评级较低的公司融资成本就较高，反之亦然。
融资成本提高在经营利润率为一定的情况下，公司将发生亏损，甚至会发生支付困难。
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WACC所揭示的意义
债务融资成本比股权融资成本为低，因此，对于企业来说，债务融资是较优的融资方式；
债务成本可以在税前扣除，因此，对于企业来说，使用更多的债务资本是更为合算的事情；
负债比率的上升将提高企业财务风险并导致企业信用评级的下降（不是唯一的因素，但却是最重要的因素之一），从而提高债务融资成本；
债务融资成本的上升使企业继续举债变得不合算，逼使企业转而求助股权融资。MG
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按来源区分的融资形式
内源融资
外源融资
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内源融资,又称再投资，即指将本企业的留存收益和折旧基金转化为资本投资的过程。
优点：不需付利息、股东免交个人所得税、操作简单。
内源融资（Internal Financing)
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外源融资(External Financing)
外源融资,即吸收其他经济主体的资本，并转化为自己资本投资的过程。
两种形式：
债务融资，如借贷、债券、商业信用
股权融资，如私募、公募、股权购并
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债务融资的优点：
利息成本可在税前利润中扣除；
可以发挥财务杆杠的作用放大资本规模；
增加债务通常不会对原控股股东的控制权构成威胁；
股权融资的优点：
没有偿还的问题；
增加股权资金可降低财务风险。
股权融资与债务融资
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金融经济学家梅耶斯提出融资顺序理论（Pecking Order Theory），又称“啄食理论”：
企业融资应遵循内源融资＞外源融资，债务融资＞股权融资的先后顺序，即企业应首选内源融资；如果需要外源融资，则应倾向于债务融资。
融资顺序原则反映了企业经营者对于融资成本、财务风险、企业控制力的抉择。
“啄食理论”-融资顺序抉择
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中国企业的融资偏好
中国私营企业的融资偏好——调查研究结果表明基本符合“啄食理论” (P19)
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上市公司的股权分置改革与融资偏好
中国上市公司的融资偏好——调查研究结果表明中国上市公司倾向于选择股权融资的偏好。这是中国资本市场被扭曲的结果。（P20）
股权分置改革的要点
股权分置改革对于企业融资的影响-建立并理顺资本市场的秩序，“啄食理论”将适用于国内上市公司的融资决策。
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研讨会与研究报告
研讨时间：第三周
题目：德隆财团的兴起与崩溃
要点：
德隆兴起的过程
德隆资本运作策略
德隆如何解决融资问题
德隆如何走向没落
德隆崩溃的启示
