2013年2月山西财政税务专科学校学报Feb. 2013 第15卷第1期Journal of Shanxi Finance & Taxation College Vol. 15 [财政与金融】人民币"内贬外升"悖论之实证分析郭赞兰白金梅庭，照、轼(山西财经大学，山西太原03∞06;山西省财政税务专科学校山西太原03∞124;中国人民银行太原中心支行，山西太原03∞02)摘要:自从2005年7月21日人民币汇率制度改革一次性升值%以来，人民币一直处于升值之中，不断破"8"、破"7"、破""，到2012年12月31日，人民币兑美元汇率中间价达到1美元兑元人民币，创汇改以来新高。同时，人民币对内严重贬值，CPI指数一路上扬，2006-2010年分别为%、%、%、%、%，进入2011年以来，CPI指数更是一路飘升，当年7月份我国的物价指数达到了%，2011年CPI指数上涨%0 2012年物价指数有所下降，但全年CPI指数仍然上涨%。人民币内贬外升之怪现象，不仅影响到我国的对外贸易，而且严重影响到广大人民群众的生活，这是理论界亟待研究的问题。因此分析此种现象的原因并提出粗浅的看法，进而抛砖引玉，正是本文的目的所在。关键词:通货膨胀;外汇储备;货币供给;汇率中图分类号:F822文献标识码:B文章编号:1008 -9306 (2013 ) 01 -0023 -06 一、人民币"内贬外升"悖论之理论与实证分析形成机制，开始实行以市场供求为基础、参考一篮子根据瑞典经济学家卡塞尔提出的购买力平价说货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。这次汇率理论，在纸币流通条件下，两国货币的兑换比率主要制度改革主要有以下几个方面:汇率调控方式、中间应该由两国货币的购买力之比决定，即两国货币在价的确定、日浮动区间和起始汇率的调整。此次人某一时点上的汇率水平取决于两国物价指数(物价民币一次性升值%(即人民币兑美元由指数的倒数就是货币购买力)之比。现实情况是通元升到元)，在以后的几年里，人民币一直胀率与汇率变动方向相反，一国货币在对内贬值的处于升值状态之中，不断破"8"、破"7"0 2010年6情况下，在汇率对应国内价格相对稳定时，该国货币月19日，中国人民银行决定进一步推动人民币汇率必定对外贬值，只是时间早晚问题。购买力平价说形成机制改革，坚持以市场供求为基础，参考一篮子认为，汇率决定于两国货币的购买力之比，购买力取货币进行调节，人民币汇率双向浮动，弹性显著增决于通货膨胀，而通货膨胀又取决于货币数量。强，6月19日至年末，人民币对美元汇率中间价升近年来，随着我国经济的高速增长，人民币对内值3%0 2011年内，人民币又小幅升值，双向浮动特贬值对外升值的状况呈现出不断扩大的趋势。2∞5征明显，年末人民币兑美元汇率中间价为年7月21日，我国改革人民币汇率制度，推进汇率元，升值幅度为%。进入2012年特别是10月收稿日期:2013-02 -05 作者简介:郭资兰(1965-).女，山西沁县人，山西财经大学财政金融学院副教授，研究方向:金融理论与实务;白金梅(1964-).女，山西山阴人，山西省财政税务专科学校财政系副教授，研究方向:税收理论与实务;雇照轼(1964-).女，河北平山人，中国人民银行太原中心支行高级经济师，研究方向:金融理论与实务。23
份以来人民币持续升值，人民币即期汇率屡创汇改% ，7月份CPI指数达到了%，创37个月以以来的新高，11月27日，人民币兑美元即期汇率来的新高，通胀压力居高不下。下半年，在一系列政元，创2∞5年人民币汇改以来的新高。到策措施的综合作用下，经济增长速度逐步放缓，稳健2012年12月31日，人民币汇率达到1美元兑货币政策效果逐步显现，国内物价上涨压力有所减元人民币(具体数据如表1、图l所示)。从轻，2011年12月CPI指数回落到了% 0 2011年2∞5年7月21日人民币汇率形成机制改革以来至全年CPI涨%，远超4%的目标。20口年CPI指2012年末，人民币兑美元汇率已经累计升值数比2011年有所回落，2012全年CPI指数上涨31. 68C?岛。同时，人民币对内严重贬值，CPI指数一%。由此可见，我国人民币对内贬值与对外升值路上扬，2006-2010年分别为%、%、%、井存，与购买力平价理论相悖，这己经成为不争的一%、%(如表2、图2所示)，进入2011年以事实。来，CPl指数一路飘升，2011年1月CPI指数为表12∞4 -2012年人民币汇率单位:元2∞ 2ω 2∞4 2∞ 2∞ 8. 1J0 0 1 1 2011. 7. 21 . 31 ∞9 2 表22∞6 -2012年CPI指擞单位:%2α)9 2010 2011 20122∞6 2∞7 2∞8 % % % % % % % 升，其原因是多方面的。人民币汇率第一，人民币贬值是由于国内货币供给量过多即流动性过剩造成的。根据货币和通胀理论，在纸币流通条件下，如果流通中的货币供给量过多，过多的货币必然会带留在流通领域，去追逐相对较少出一一一一一一一一_1--7[$1的商品和劳务，从而导致物价上涨、通货膨胀。在过去20年我国M2维持在18%左右的年均增速，远超过10%左右的年均经济增长率。特别是2006矿识沙沙沙沙沙气:PJ「;?找心、年以来，由于多种原因，我国广义货币供给量M2.~'>#';护护矿拭严、法b》与俨逐年递增，且增长率超过了GDP增长率。如表3时间所示，2010年末，广义货币供应量M2余额万亿元，同比增长%，狭义货币供应量Ml余额图12∞4-2012年人民币汇率万亿元，同比增长%，流通中现金MO余CPI指数额为万亿元，同比增长%0 2011年，央行7.∞% 6.∞% 实施稳健的货币政策，货币信贷增长平稳回调，5.∞9也.h< 4.ω% 2011年末，广义货币供应量M2余额万亿元，21伽同比增长%，狭义货币供应量M1余额肌…………·II--cpIl堕Eu 1脱胁O.ω% 万亿元，同比增长%，流通中现金MO余额为-1.ω% 5. 1万亿元，同比增长%。与此同时，2010年-2.ω% 时间全国国内生产总值GDP达到万亿元，比上年增长%，低于M2近个百分点;2011年全图22∞6 -2012年CPI指敛国国内生产总值GDP达到万亿元，比上年增二、人民币内贬外升之原因长%.低于M2近个百分点。(一)人民币对内贬值的原因近年来，人民币对内严重贬值，CPI指数不断攀24
表32∞6 -2012年货币供应量单位:亿元%时间(年)MO % Ml % M2 % 2006 27072 126035 345604 30375 152560 21. 05 2∞7 403442 34219 166217 2∞8 475 167 38247 11. 77 221446 2∞9 610 225 2010 44 628 266622 725852 2011 50748 289848 851 591 2012 547∞ 308700 974200 由此可见，我国货币供给量始终保持较高的增地产调控政策出台以来，各地住房价格并未出现明长率，究其原因，主要是我国央行近年来为了应对国显回落"量跌价稳"已成为市场常态。又因为金融际金融危机的冲击，实行宽松的货币政策和积极的市场产品单一，金融体制改革不到位，加上部分投资财政政策等一揽子计划，投资4万亿元，加上地方债领域的行政壁垒，民间资金找不到很好的投资途径。务，货币供给量增长的确较快。众所周知，通货膨胀房地产以其天然特征，成了过剩流动性的追逐目标。一般滞后于经济周期1至2年，2010年、2011年的这样在流动性过剩的情况下，巨额社会资金和国际通胀毫无疑问是遗留的货币问题。2012年，我国经游资便纷纷进入房地产市场进行炒作，对通胀起到济发展面临复杂多变的国内外形势，在稳中求进的了推波助澜的作用。总基调下，中央继续实施积极的财政政策和稳健的第四，国内外能源价格和基础生产资料价格的货币政策，并根据国内外经济金融形势，适时适度进上涨带动了消费品价格的上涨。近年来，国际能源行预调微调，货币供给量的增速虽然有所下降，但流和基础性原材料产品价格持续大幅上涨，特别是我通中的货币依然偏多，2012年广义货币供应量M2国进口依存度高的石油、天然气、铁矿石和大宗商品余额达到万亿元。在GDP约占全球10%的价格波动较大，通过进口贸易将涨价传导到国内市情况下，货币供应量占全球的114，尤其是M2与场，形成输入型通胀。GDP的比例高达190%，创下历史新高，而同期美国第五，农产品价格的上涨带动了CPI指数的上M2与GDP的比例为63%。涨。从国际方面看，近年来由于全球粮食减产，粮食第二，我国高额的外汇储备和国际收支的双顺库存下降，国际市场粮食供求关系总体趋于紧张，全差，迫使中央银行被动的大量投放基础货币，导致基球粮食价格普遍上涨，直接导致我国农产品价格大础货币难以控制。2011年以来，我国宏观调控的任幅度上涨。从国内方面看，我国农产品生产成本增务是控制通货膨胀、稳定物价，货币政策从宽松转向加。国家为了调动农民种植粮食的生产积极性，增稳健。然而，2001年以来，中央银行基础货币的投加广大农民的收入，继续提高粮食的最低收购价格，放渠道中，外汇占款发行成为极其重要的渠道。通一定程度上推动了农产品价格的上涨;加之流通环过外汇占款投放基础货币使中央银行在控制货币供节方面的问题，也增加了农产品的成本。随着金融应量的增长速度和技人时机方面难度加大，技放基衍生品的发展，农产品也涉入其中，与货币市场、期础货币的主动性下降，影响了中央银行货币政策的货市场的联系更加紧密，形成了粮食市场金融化。独立性，同时也加剧了信用扩张和通货膨胀的压力。其价格直接传导到粮食加工、餐饮、旅游等行业，使特别是我国外贸大量顺差和我国的结汇售汇制度使居民消费价格上涨。国内商品供给在减少的同时，其价值却未减少，商品(二)人民币对外升值的原因实体出口到了其他国家，而与商品对应的价值却留近年来，人民币在对内贬值的同时，对外却大幅在了国内，从而加速了流动性过剩，推动了物价上升值，其原因也是多方面的。涨，加剧了通货膨胀。第一，国际收支双顺差，外汇储备急剧增加，是第三，近年来，房地产价格不断攀升，产生了通人民币对外升值的主要原因。如表4所示，2012胀的传导。由于我国处于城市化快速推进阶段和居年，我国国际收支经常项目顺差2138亿美元，国际民收入稳定增长时期，居民改善居住环境的需求比储备资产增加965亿美元。从国际方面看，20世纪较旺盛，存在着大量的刚性和潜在需求，而且受土地90年代以来，工业发达国家开始新一轮的产业、投资源稀缺的约束，房地产价格不断攀升。2010年房资转移。我国由于丰富低廉的劳动力资源、日趋完25
善的基础设施，加之我国正处于工业加速期，工业门贸易顺差逐年扩大。二是我国投资所占GDP长期类齐全，生产配套能力强，使中国成为发达国家的重偏高，产出规模不断扩大，居民最终消费支出的比例要产业转移基地，对外贸易快速发展、外商技资大规不断下降，不断增加的产出不能被国内消费者吸收，模流人，使我国产业结构在一定程度上"被动"改过剩的供给只能通过出口来出清，从而扩大了经常变，经常项目及资本项目对发达国家保持顺差。从项目顺差。三是近年来实施的跨境贸易人民币结算国内方面看，一是我国多年形成的"限人奖出"政策以及境外直接投资人民币等外汇管理政策，减少了的影响和对外资实施"超国民待遇使我国进出口外币的支出，对双顺差的形成起到了助推作用。表42006 -2012年外汇储备余额单位:亿美元2∞6 2∞7 2010 2011 2∞8 2∞9 10 23991. 5 11. 7 使国内外汇供应大于需求，持有人民币比持有外币外汇储备实际和预期收益上升，人民币需求上升，相对外币贬tu翩m翩翩翩翩翩翩值，人民币升值。第三，我国国家经济实力的增强，也是影响汇率纽却臼变动的重要因素。改革开放以来，我国经济保持歪E多年8%以上的高速增长，即使在受到全球金融危ω5机影响的2008，2∞9年，我国经济也实现了%、%的增长速度。2010年达%，GDP总量达。到万亿元，折合58791亿美元，占到世界经2006 2∞币2∞82α)9 2010 2011 2012 时间济总量的%，我国GDP相当于美国GDP的比例，从2005年的%上升到2010年的%, 图32∞6 -2012年外汇储备余额升至全球第二位。2011年我国名义GDP总额达到第二，我国良好的技资环境，是人民币对外升值万亿元，同比实际增长%0 2012年GDP的政治因素。近年来，全球经济受主权债务危机和总额达到万亿元，比上年增长%，比2011地缘政治动荡等因素影响，经济下行风险凸显。而年有所回落，但仍明显快于世界主要国家和地区。我国长期以来，政治稳定，社会安定，有着良好的投特别是后金融危机时期，世界经济复苏进程曲折，恢资环境，吸引了大量国际直接投资，涌入大量国际游复乏力，主要发达经济体受债务危机的影响经济出资。据统计，仅2010年热钱流人355亿美元，比过现动荡，使我国对外资的吸引力进一步增强，对人民去10年平均数多出85亿美元。大量的外汇流人，币的需求旺盛，加剧了人民币的升值。表52006-2012年国内生产总值单位:亿元卿一…川一…时间(年)2007 2010 I 2∞6 2∞8 国内生产总值211923 249530 300 670 397983 -u-M增长(%) 第四，我国利率的提高，也推动了人民币的升升值。值。2010年，为应对国际金融危机，我国继续实施第五，国际社会要求人民币升值是人民币被动适度宽松的货币政策，综合运用多种货币政策工具，升值的政治因素。以美国为首的世界主要经济体要逐步引导货币条件从反危机状态向常态水平回归O求人民币升值，他们认为人民币汇率被低估或操纵，2011年，实施稳健的货币政策并适时适度进行预调破坏了公平竞争，中国推行贸易保护或重商主义，损微调，为稳定通货膨胀预期，引导货币信贷适度增害了美国的利益，也是导致全球贸易失衡的重要原长，保持合理的社会融资规模，促进信贷结构优化，因。他们要求通过本币贬值，人民币升值，以阻碍中采取上调央行基准利率和引导银行间市场利率适当国商品的贸易输出，促使本国商品出口，从而达到剌上行等手段抑制通货膨胀。利率的适度上行使得利激全球经济增长、就业增加、贸易赤字减少等目的。差有所扩大，诱使境外技机资金大量涌入我国，在国这在一定程度上造成了人民币的被动升值，影响了际市场形成了对人民币的超额需求，推动人民币我国商品出口。26
三、人民币内贬外升之效应动力，人民币升值导致中国出口企业的成本上升，严人民币内贬外升产生的效应是多方面的，既有重影响到劳动密集型企业的产品出口，使纺织服装有利的方面，也有不利的方面。等传统外贸行业萎缩，从而提高失业率。(一)人民币内贬外升的正效应第三，使我国外汇储备蒙受损失。众所周知，一第一，人民币内贬外升有利于促进国内产业结国在保留外汇储备的同时也就放弃了利用实际资源构的调整。人民币适度升值，可以降低进口成本，加的权利，所保留的外汇储备越多，外汇储备的机会成快技术引进和产业结构优化升级的速度，促进我国本就越高。人民币升值，会使我国巨额的外汇储备企业国际化程度的提升和竞争能力的增强。有利于面临贬值的风险，从而造成外汇储备损失。我国外促进国内消费市场的开拓，在一定程度上可以扭转汇储备中美元占有较大的比重，如果以美元计价的社会资源向外贸行业和外向型地区的过度投资，引国际商品价格普遍上涨，那么我国的外汇储备将会导投资向非贸易部门、第三产业转移，改善经济出现缩水，实现保值增值的难度加大。同时，国内持结构。有外汇资产的单位和个人也会面临外汇资产贬值缩第二，人民币升值有利于经济实现更好的平衡。水的风险。人民币升值可以为中国经济带来贸易条件的改善，第四，拉高资产价格，加剧通货膨胀。人民币升将有利于平衡国际收支，缓解贸易摩擦，减轻外部压值将会使国际游资通过种种途径源源不断地流入我力。人民币升值，增加了对外进口和消费，有利于纠国，进入股市楼市进行投机，导致泡沫经济的出现;正国际收支经常项目和资本项目长期双顺差的局同时，大量的国际游资进入，成为外汇储备、基础货面，有利于缓解全球经济失衡状况。币的增量，一定程度上放大了流动性，助长了对人民第三，人民币升值有利于国际金融资本对人民币升值的预期，助推了国内资产价格上涨，加重通胀币投资。随着人民币汇率弹性的增加以及在国际市压力。场中可兑换性的提高，人民币在国际社会的地位大第五，影响了我国外汇制度的改革。人民币不大提升。人民币汇率弹性的提升，会使人民币成为断升值，会引发国际社会对人民币升值的预期，这将财富借以保值增值的对象，人民币在国际市场上将使我国选择适当时机推进人民币汇率形成机制改革产生"黄金效应导致人民币市场需求上升，有利变得被动和困难，同时，也使央行货币政策操作空间于人民币国际化。大大缩小。第四，人民币升值，将惠及百姓。人民币升值，四、解决人民币内贬外升的对策会降低进口产品成本，提高本国市场对国外产品的第一，力求国际收支基本平衡并且努力使外汇需求，繁荣国内市场，平抑物价，减轻国内外汇需求储备多元化。发挥市场的基础导向和自动调节作者的负担，提高消费者的购买力，提升国内福利水用，增强汇率弹性。对人民币汇率的浮动进行动态平，惠及百姓，缓解国内通胀。管理和调节，保持人民币汇率在合理、均衡水平上基第五，人民币升值有利于中国企业更多的走出本稳定，促进国际收支平衡;同时，将巨额的外汇储国门，参与国际竞争。人民币升值减少了海外投资备转变为能源及基础生产资料、黄金及IMF债券、成本，增加了国内企业进行境外投资的机会，更有利战略物资及能源物资等储备，合理调整外汇结构，实于企业利用国际资源，开拓国际市场。现外汇储备多元化。(二)人民币内贬外升的负效应第二，善于利用国际金融市场，规避外汇风险。第一，损害我国产品的国际竞争力，抑制出口，对现有的外汇储备，积极运用外汇远期、期货、期权鼓励进口。人民币升值会使出口企业的成本增加，等金融衍生工具，规避外汇风险;同时，改革结汇售出口商品价格上升，对主要利用国内生产要素的出汇制度，藏汇于民，扩大境内外币债券市场，拓宽外口企业，如机电、纺织等轻工企业，市场份额和出口币持有者的投资渠道，缓解外汇储备压力，促进经济利润会下降，有的企业甚至面临亏损，削弱中国产品发展。的国际竞争能力。第三，积极采取各种有效途径，规避贸易结算及第二，减少了就业机会，就业形势更加紧张。我投资中的外汇风险。根据避重就轻的原理选择技国出口行业大多数为低利润率的劳动密集型行业，资;根据收硬付软、借软贷硬的方法选择结算币种;如中国纺织服装和鞋类出口企业，容纳了更多的劳根据扬长避短、趋利避害的原则选择金融互换;尽量27
参考文献:使资产结构短期化。[ 1 ]巴曙松.美元为何选择贬值[1].中国经济和信息化，第四，适时推进人民币国际化，减少对美元等外2010(24). 币的依赖程度。人民币国际化应首先推动人民币在[2]温家宝.在第一届全国人大四次会议记者会上答中外记国际贸易中作为结算货币，逐步提高人民币使用的者问(N).人民日报，2011-03 -15 规模，提高人民币的影响力。其次完善国内金融体[3]丁小琴.21家金融机构专家预测(N).第一财经日报，系，提升中央银行职能，推进中介机构的国际化，提2011 -03 -07 高微观金融主体的竞争实力。最后建立国际化的金[4]天大研究院课题组.破解人民币汇率难题的应对之策融市场，打造国际性金融中心，建立人民币离岸金融[J].经济研究参考，2010(42).市场，从而实现国内金融市场与国际金融市场的直[5]陶冶.美汇率报告未列中国为汇率操纵国(N).金融时接融合。报，2012-11 -29 [6]万圣.人民币汇率频频涨停的背后(N).金融时报，第五，维护宏观经济稳定，促进经济发展方式转2012 -11 -29 变。改革国民收入分配政策，增加劳动收入，完善社(责任编辑闰益国)会保障体系，促使国内经济均衡发展;研究我国外、汇(责任校对王波)储备的最优规模，将外汇投资于一些新能源、新材料、节能环保、生物科技等高端技术以及中小企业技改升级项目，充分发挥外汇管理服务经济发展功能，提高对外开放水平。Empirical Analysis of the Theory "Internal Devaluation and External Appreciation" for RMB GUO Yun -lan,BAI Jin -mei,HU Zhao -shi (Shα阳iUniversity 01 Finance & Economics, Tai.户皿n03α)()6 , China ; S阳阳iFinance & Taxω切nCollege, Taiyuan 03∞24，China; The People’ s Bank 01 China Taiyzωn Central Sub -branch, Taiyuan 03α阻，China) Abstract: The issue of "Internal Devaluation and External Appreciation" does not only affect China foreign trade but also influences mass life; the paper discusses the problem and gives advice. Key words: inflation ; foreign exchange reserve; money supply; exchange rate 28
